捷成股份-市場前景及投資研究報告：科技發(fā)展推動影視、XR、AIGC技術(shù)

證券研究報告?zhèn)髅?公司深度報告2023年7月31日科技發(fā)展推動影視

庫與XR、AIGC技術(shù)結(jié)合捷成股份（300182.SZ）深度報告核心觀點u

捷成股份擁有海量獨家影視

庫，處于行業(yè)絕對龍頭地位。u

近年隨著

保護(hù)的加強，以及綜合視頻平臺、中短視頻平臺、運營商、硬件廠商等更多下游客戶加大對長視頻的采購與精細(xì)化運營，對應(yīng)

價格持續(xù)上漲。但仍與北美等

保護(hù)完善地區(qū)有著巨大的市場差距。u

今年起電影市場將顯著回暖，上映電影數(shù)量與票房都有明顯提升，利于公司加大采購，提升收入利潤。去年與騰訊簽署的18億合同，將為公司帶來大量現(xiàn)金流，可支撐后續(xù)采購與收入的快速增長。u

AIGC技術(shù)快速發(fā)展，公司與

盤古合作開發(fā)視頻領(lǐng)域AIGC應(yīng)用，或?qū)⒐緲I(yè)務(wù)延伸至短視頻制作、授權(quán)領(lǐng)域，通過與自有影視庫結(jié)合，將帶來下游客戶、業(yè)務(wù)模式、收入及利潤的巨大變化,或成為未來新的增長點。u

AIGC與VR/AR技術(shù)快速發(fā)展，數(shù)字人與虛擬場景的需求急速擴大。子公司世優(yōu)科技是相關(guān)技術(shù)領(lǐng)先的行業(yè)龍頭，后續(xù)隨著蘋果MR產(chǎn)品的推出，公司收入利潤有望加速增長。u

風(fēng)險提示：影視行業(yè)相關(guān)政策變化的風(fēng)險；電影市場回暖不及預(yù)期的風(fēng)險；下游市場出現(xiàn)巨大變化風(fēng)險；AIGC與VR/AR技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險等。2財務(wù)數(shù)據(jù)與估值u

投資建議：我們維持盈利預(yù)測，預(yù)計公司2023-25年歸母凈利潤凈利潤為7.24億、9.85億與11.49億，2023年與2024年利潤增速分別為39%和36%。根據(jù)7月31日收盤價5.65元計算，對應(yīng)三年P(guān)E為21倍、15倍與13倍。由于盈利預(yù)測未計算對世優(yōu)科技（虛擬人業(yè)務(wù)）持股比例提升的可能性，及與

合作AIGC短視頻業(yè)務(wù)的發(fā)展，我們認(rèn)為后續(xù)業(yè)績大概率存在超預(yù)期增長的可能，但實際情況仍需觀察。維持“買入-A”評級。會計年度營業(yè)收入(百萬元)YoY(%)2021A3,72717.14312022A3,9074.82023E4,2127.82024E4,71211.99852025E5,51217.01,14916.629.90.4411.213.01.5凈利潤(百萬元)YoY(%)521724134.823.00.166.620.731.80.207.139.032.40.278.936.134.00.3710.815.11.6毛利率(%)EPS(攤薄/元)ROE(%)P/E(倍)34.52.228.62.020.61.8P/B(倍)凈利率(%)11.613.317.220.920.8資料：聚源、華金證券研究所3目錄公司業(yè)務(wù)概況長/短視頻行業(yè)分析虛擬人行業(yè)分析盈利預(yù)測與評級風(fēng)險提示41.1

背景介紹u

北京捷成世紀(jì)科技股份有限公司于2006年成立，于2011年2月22日在中國A股創(chuàng)業(yè)板上市。公司在“做具有國際創(chuàng)新技術(shù)的數(shù)字文化產(chǎn)業(yè)集團(tuán)”既定戰(zhàn)略下，業(yè)務(wù)聚焦新媒體

運營及發(fā)行，以“內(nèi)容

運營”為戰(zhàn)略核心，秉承“多輪次-多渠道-多場景-多模式-多年限”業(yè)務(wù)變現(xiàn)核心經(jīng)營理念，構(gòu)建以“

”為核心產(chǎn)業(yè)鏈，打造捷成文化品牌。u

上市公司推進(jìn)4K/8K超高清、AR/VR/AI，數(shù)字人元宇宙等高新數(shù)字技術(shù)相關(guān)業(yè)務(wù)，形成主業(yè)突出業(yè)務(wù)盈利生態(tài)。未來公司將圍繞數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向，基于平臺、業(yè)界資源開展相關(guān)業(yè)務(wù)，構(gòu)建集數(shù)字文化、數(shù)字技術(shù)于一體數(shù)字文化產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。股權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)業(yè)板塊資料：公司官網(wǎng)、Wind、公司財報、華金證券研究所51.2

財務(wù)數(shù)據(jù)u

上市公司15、16年收購華視網(wǎng)聚、世優(yōu)科技，及包括三家影視內(nèi)容制作公司在內(nèi)多家標(biāo)的。2018年政策變化使得影視行業(yè)監(jiān)管加強，行業(yè)發(fā)生實質(zhì)性變化，對應(yīng)業(yè)務(wù)收入利潤快速下滑。u

2018-2020年三年，受上述因素影響,上市公司計提了對應(yīng)影視內(nèi)容公司的商譽、存貨、壞賬等。2021年剝離了包括教育與部分不盈利的音視頻技術(shù)業(yè)務(wù)。2023年Q1由于去年同期受到與騰訊簽約18億影響業(yè)績基數(shù)一次性過高，同比下降，但歸母凈利潤較2021年Q1仍有62.2%的大幅增長。營業(yè)總收入歸屬母公司凈利潤74.92%6050120%100%80%60%40%20%0%15.0010.005.006.75%500.00%0.00%102.76%134.83%

20.66%5.249.509.32

9.95-90.88%46.73%43.665.3339.074.31-45.51%37.274079%32.7836.051.58

-500.00%-1000.00%-1500.00%-2000.00%-2500.00%-3000.00%31.840.91300.0022.1143%20-5.0033%6.7010-10.00-15.00-20.00-25.0017%13%5%-12.39-2583%02015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023Q1-12%-10-20-20%-28%-32%-40%-23.25歸母凈利潤（單位：億元）營業(yè)收入（單位：億元）同比增速同比增速資料：公司財報、公司公告、Wind、華金證券研究所61.2

財務(wù)數(shù)據(jù)u

2018年起公司股價出現(xiàn)回撤同時民營企業(yè)融資政策發(fā)生變化，致使大股東質(zhì)押率增加。目前大股東質(zhì)押率已穩(wěn)定在48.03%，消除了潛在風(fēng)險。u

同期，受政策變化影響，公司面臨銀行抽貸、斷貸的情況，對公司正常經(jīng)營現(xiàn)金流產(chǎn)生不利影響。至2022年公司各類銀行長短期貸款與應(yīng)付債券余額較2017年減少20億以上，資金大量流出。由于

分銷業(yè)務(wù)現(xiàn)金流良好，使公司降低了經(jīng)營與債務(wù)風(fēng)險，但業(yè)務(wù)增長受到影響放緩。目前公司資金風(fēng)險已完全解除，現(xiàn)金流充裕。大股東質(zhì)押比例與年均價（2015年至2023年6月30日）近年借款與應(yīng)付債券100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%35.0030.0025.0020.0015.0010.005.00353025201510591.40%30.4430.6028.7673.82%22.4345.26%54.23%48.03%

48.03%42.11%

42.11%17.4314.7232.03%9.5714.517.939.479.556.015.295.044.594.630.0002015

2016

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2019

2020

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2022

20232017201820192020202120222023Q1大股東質(zhì)押比例（左軸%）年均價（單位元）各類借款與應(yīng)付債券（億元）資料：公司財報、公司公告、Wind、華金證券研究所71.3

主要業(yè)務(wù)概述u

目前主要業(yè)務(wù):數(shù)字文化(新媒體

運營、影視內(nèi)容制作與發(fā)行)、數(shù)字技術(shù)(音視頻技術(shù)解決方案、虛擬技術(shù)解決方案)。?

數(shù)字文化：數(shù)字文化領(lǐng)域主要業(yè)務(wù)實施平臺，旗下全資控股包括華視網(wǎng)聚、星紀(jì)元等主要子公司，業(yè)務(wù)范圍涵蓋運營、產(chǎn)業(yè)服務(wù)、廣告策劃、影視投資、欄目制作等產(chǎn)業(yè)鏈集群。?

數(shù)字技術(shù)：公司產(chǎn)品線覆蓋全面，音視頻技術(shù)解決方案在國內(nèi)廣電行業(yè)、新聞出版行業(yè)、新媒體行業(yè)等得到推廣和應(yīng)用，圍繞5G應(yīng)用場景下4K/8K制播技術(shù)系統(tǒng)、媒體資產(chǎn)管理系統(tǒng)及融媒體平臺。公司旗下子公司世優(yōu)科技作為虛擬體驗技術(shù)解決方案服務(wù)商，為政府企業(yè)、品牌、明星、名人及每一個人打造元宇宙分身(數(shù)字人)，構(gòu)建數(shù)字人元宇宙，提供數(shù)字人全棧技術(shù)服務(wù)，推出數(shù)字人四大產(chǎn)品體系。華視網(wǎng)聚業(yè)務(wù)模式世優(yōu)科技產(chǎn)品介紹資料：公司財報、世優(yōu)科技公眾號、華金證券研究所81.4

數(shù)字文化業(yè)務(wù)：新媒體

運營u

2022年公司新媒體

運營及發(fā)行業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入36.95億元，同比增長19.7%;實現(xiàn)凈利潤8.34億元，較上年同期同比增長56.41%，勢頭良好。收入占上市公司總收入的94.57%，毛利占比96.49%。u

公司目前新媒體

運營業(yè)務(wù)由子公司華視網(wǎng)聚來完成。2014年初，公司參股華視網(wǎng)聚，持股比例20%；于2015年完成100%控股。收購后，華視網(wǎng)聚獲得資金與下游客戶方面的拓展，收入利潤快速增長。2018年后，由于上市公司資金困難，華視網(wǎng)聚將凈現(xiàn)金流大量支持上市公司業(yè)務(wù)，疊加2020年疫情因素，新片數(shù)量減少，影響了業(yè)務(wù)增長，因此今年隨著疫情結(jié)束，新增上映影片增加，對公司業(yè)務(wù)發(fā)展形成實質(zhì)性行業(yè)利好。華視網(wǎng)聚營業(yè)總收入華視網(wǎng)聚歸屬母公司凈利潤4035302520151050.40.30.20.1036.9598765432100.60.50.40.30.20.108.3456.41%28.4%30.8729.7224.045.3319.7%4.623.97-0.1-0.2-0.316.37%-19.1%15.37%020192020202120222019202020212022營業(yè)總收入（億元）同比增速歸屬母公司凈利潤（單位：億元）同比增速資料：公司財報、Wind、公司公告、上海證券報、華金證券研究所91.4

數(shù)字文化業(yè)務(wù)：新媒體

運營u

華視網(wǎng)聚為影視內(nèi)容數(shù)字

分銷、整合、新媒體渠道發(fā)行和運營行業(yè)，已成為國內(nèi)新媒體

運營行業(yè)的龍頭企業(yè)。每年采購影視

覆蓋超過50%國內(nèi)院線電影、40%衛(wèi)視黃金檔電視劇、40%衛(wèi)視同步動漫市場，

儲備領(lǐng)跑市場。u

截至2020年6月末（后因客戶要求未再公布具體數(shù)字），公司集成新媒體電影

9929部，電視劇2,665部、84,197集，動畫片1,707部、共計750,510分鐘。u

內(nèi)容發(fā)行方面：公司與視頻互聯(lián)網(wǎng)、運營商、數(shù)字電視/IPTV/OTT等多屏伙伴達(dá)成長久內(nèi)容合作，并將國內(nèi)影視劇海外全媒體發(fā)行，與國際200多個國家地區(qū)電視臺、有線電視臺、運營商、視頻網(wǎng)站建立合作關(guān)系。華視網(wǎng)聚

數(shù)近期新增內(nèi)容類型內(nèi)容《長津湖》、《長津湖之水門橋》、《獨行月球》、《這個殺手不太冷靜》、《人生大事》、《奇跡?笨小孩》、《誤殺2》、《穿過寒冬擁抱你》、《明日戰(zhàn)記》、《反貪風(fēng)暴5》、《狙擊手》、《哥?你好》等院線電影《漫漫尋子路》、《真正的家人》、《庫爾納茲訴小布什》等海外電影海外劇集《大力女子都奉順》、《時光之輪第一季》《萌雞小隊4》《巴啦啦小魔仙之魔法星緣堡》、《貝肯熊系列》等國內(nèi)頭部少兒內(nèi)容輸出國內(nèi)優(yōu)秀作品《星漢燦爛》、《誰都知道我愛你》等資料：公司財報、公司公告、封面新聞、華金證券研究所101.4

數(shù)字文化業(yè)務(wù)：近期重大合作u

2023年7月8日，捷成世紀(jì)與盤古正式簽署合作協(xié)華視網(wǎng)聚部分知名IP議，成為盤古大模型生態(tài)合作伙伴。據(jù)悉，雙方將共同探索AI大模型在影視內(nèi)容生產(chǎn)領(lǐng)域的應(yīng)用與創(chuàng)新。u

2023年4月15日,互聯(lián)網(wǎng)社交平臺微光APP與華視網(wǎng)聚宣布達(dá)成優(yōu)勢互補基礎(chǔ)上,推動內(nèi)容合作。新銳社交產(chǎn)品與老牌方,兩者在在互動社交領(lǐng)域應(yīng)用。u

2022年2月13日華視網(wǎng)聚與騰訊簽訂《影視節(jié)目授權(quán)合同》，授權(quán)騰訊享有《黃金時代》等總數(shù)量不少于6332部影視節(jié)目，在合同約定范圍內(nèi)的信息網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)。該合同金額18億元，占該公司2020年營業(yè)收入的56.54%。華視網(wǎng)聚與騰訊簽約18億合同后2022年主要銷售客戶u

2021年在產(chǎn)業(yè)化、國際化拓展布局下，引進(jìn)華納經(jīng)典作品《老友記》、《貓和老鼠》等。2022年2月11日起該《老友記》已在優(yōu)酷、、騰訊以及B站等視頻網(wǎng)站正式首播，其中，B站《老友記》第一季播放量超過1900萬。u

2020年，華視網(wǎng)聚與中國移動咪咕簽署3年深度合作協(xié)議，為咪咕供應(yīng)海量、優(yōu)質(zhì)的國內(nèi)外影視動畫內(nèi)容，雙方共同開展5G、4K及以上、VR、AR等技術(shù)產(chǎn)品合作。u

2020年與小米達(dá)成戰(zhàn)略合作加強親子動畫方面布局；與

達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議，合作推出Aimax超高清電視專區(qū)產(chǎn)品服務(wù)。資料：公司公告、公司財報、公司官網(wǎng)、36氪、封面新聞、證券時報、華金證券研究所111.4

數(shù)字文化業(yè)務(wù)：影視內(nèi)容制作u

影視內(nèi)容制作業(yè)務(wù)：當(dāng)下影視行業(yè)的政策變化，公司應(yīng)對內(nèi)容制作業(yè)務(wù)投資期較長、資金回收較慢的行業(yè)特性，貫行2018年以來在內(nèi)容制作方面的戰(zhàn)略收縮，公司聚焦精品，謹(jǐn)慎投資，強調(diào)資金回收。2022年電影業(yè)務(wù)播出情況片名供應(yīng)許可播出平臺首播時間主要演職人員導(dǎo)演:孫傳林《烈馬爭鋒上海灘》原

電審故字(2021)近年電視劇業(yè)務(wù)播出情況獨家

2022年4月18日

主演:呂良偉、童飛、劉倬廷名:《鮮衣怒馬》第285號序號劇名許可證編號播出平臺播出時間近年已播出其他視頻（網(wǎng)劇等）(蘇)劇審字(2021)第003號4《愛上特種兵》《王牌部隊》2021年6月1日2021年12月26日2020年8月12日（蘇)劇審字(2021)第007號56序號劇名許可證編號播出平臺播出時間《小鎮(zhèn)警事》原名

(津)劇審字(2019)

中央電視臺八套1234《暗刃覺醒》《罰罪》V320063322041012022年7月11日2022年8月25日2022年8月29日2021年2月4日《明天我休息》第003號東方衛(wèi)視、(津)劇審字(2017)

優(yōu)酷、騰訊(瓊)網(wǎng)劇審字(2022)第001號《生活像陽光一樣燦爛》原名《愛的正確標(biāo)記法》72020年8月10日第011號、芒果TV《別惹前女友》G34008232206401V44020922011201騰訊(廣劇)劇審字2020第(020)號《特種兵歸來之替身疑云》89《黑白禁區(qū)》《功夫戰(zhàn)警》2020年12月16日2020年12月2日騰訊視頻（廣劇)劇審字2019第(005)號《特種兵歸來之絕地營救》5V44020922101201騰訊視頻2021年7月10日資料：公司財報、華金證券研究所121.5

數(shù)字技術(shù)：虛擬體驗技術(shù)多項發(fā)展u

旗下子公司世優(yōu)科技（目前捷成股份持股19.86%為第二大股東/第一大外部股東）所打造元宇宙分身(數(shù)字人)，現(xiàn)已應(yīng)用于廣電媒體、品牌營銷、電商直播/短視頻、政府文旅、教育娛樂、影視番劇、AR/VR/AI，

元宇宙等各類線上線下不同場景。目前已為央視、中國移動、

、阿里巴巴、海爾集團(tuán)等世界500強在內(nèi)近1000家客戶提供產(chǎn)品或服務(wù)，累計打造數(shù)字人超過800個。u

2023年3月世優(yōu)科技成為百度文心一言的首批生態(tài)合作伙伴。推出具有語言模型技術(shù)虛擬主播慕蘭；AI數(shù)字人推出“世優(yōu)BOTA”基于世優(yōu)自研快速訓(xùn)練小模型能力，與數(shù)字人形象結(jié)合，讓AI從聊天窗口升級成人與“人”的直接交流。可根據(jù)各類具體應(yīng)用場景構(gòu)建專屬AI模型，完成特定領(lǐng)域內(nèi)的任務(wù)需求。u

2022年8月28日，世優(yōu)科技宣布完成新一輪過億元融資，投資方包括捷成股份及多聞資本元宇宙基金等。后續(xù)，如上市公司將世優(yōu)科技股權(quán)由第一大股東，進(jìn)一步提升至控股或全資收購，將更有利于整合資源，實現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同。虛擬人主播慕蘭世優(yōu)科技自身優(yōu)勢資料：公司公告、公司財報、世優(yōu)科技公眾號、億歐網(wǎng)、華金證券研究所13目錄公司業(yè)務(wù)概況長/短視頻行業(yè)分析虛擬人行業(yè)分析盈利預(yù)測與評級風(fēng)險提示142.1

我國視頻產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展u

網(wǎng)絡(luò)視頻用戶規(guī)模及市場規(guī)模穩(wěn)步上升。截止2022年12月，我國網(wǎng)絡(luò)視頻（含短視頻）用戶規(guī)模達(dá)10.31億，較2021年12月增長5586萬，占網(wǎng)民整體的96.5%。其中短視頻用戶規(guī)模為10.12億，較2021年12月增長7770萬，占網(wǎng)民整體的94.8%。u

近年網(wǎng)絡(luò)長視頻制作重心由數(shù)量轉(zhuǎn)為質(zhì)量。2018-2020年全國備案劇集平均集數(shù)由39.2集下降至35.2集。同時網(wǎng)絡(luò)長視頻平臺推行付費新模式，通過提升會員權(quán)益等方式提升具備付費能力客戶粘性。近年來我國網(wǎng)絡(luò)長視頻用戶規(guī)模和市場規(guī)模持續(xù)增長，2020年市場規(guī)模達(dá)到1197.2億元。網(wǎng)絡(luò)視頻用戶規(guī)模及使用率2016-2020年中國網(wǎng)絡(luò)長視頻市場規(guī)模1210898.0%96.0%140012001000800600400200025.0%20.0%15.0%10.0%5.0%10.3121.8%1197.29.279.758.596.5%1023.494.0%92.0%90.0%88.0%86.0%84.0%82.0%94.5%888.017.0%7.2594.1%93.7%728.813.6%641.515.2%6487.5%20.0%020162917201820192020同比增速（%）2018.122020.032020.122021.122022.12中國網(wǎng)絡(luò)長視頻市場規(guī)模（億元）單位：億人使用率：%資料：中國網(wǎng)絡(luò)視聽節(jié)目服務(wù)協(xié)會、、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、華金證券研究所152.1長視頻平臺不斷優(yōu)化逐步盈利u

長視頻不斷向消費者端拓展著邊界。通過多樣方式（超前點映，會員提價、限制投屏）不斷摸索嘗試。自2020年11月率先宣布漲價后，騰訊視頻、芒果TV、優(yōu)酷也相繼跟進(jìn)，目前除芒果TV外，愛優(yōu)騰連續(xù)包月會員價格均提升至25元。u

同時，長視頻平臺也開始優(yōu)化內(nèi)容及控制成本。燈塔數(shù)據(jù)顯示，截至目前，2023年劇集市場共上線作品數(shù)量達(dá)329部，同比去年減少64部，其中top10作品市場有效播放量同比去年上漲3.6%。自2019年內(nèi)容成本投入達(dá)到222億后，逐年下降。2022年下降至165億元，四年減少了四分之一。騰訊整體內(nèi)容投入成本增長也已放緩，2022年騰訊整體內(nèi)容成本673.1億，較上一年僅增長4億。u

長視頻平臺市場格局基本穩(wěn)定，逐步追求盈利。2022年一季度起，虧損12年的non-GAAP凈利潤為12.84億元。開始實現(xiàn)季度盈利。去年全年，騰訊與內(nèi)容投入成本（2019-2022）近5年利潤669.1673.1700600500400300200100012.87200582.9-1.362022483.22018201920202021-20-40-60-80-100-120-44.87-54.45222209207-61.7165-91.1-70.38-103.232019202020212022騰訊內(nèi)容投入成本（單位：億元）內(nèi)容投入成本（單位：億元）歸屬于利潤（億元）non-GAAP凈利潤（億元）資料：一點財經(jīng)、見智研究Pro、華金證券研究所162.1

短視頻逐步成為主流u

短視頻用戶規(guī)模持續(xù)增長。截止2022年12月短視頻用戶規(guī)模達(dá)10.12億，在網(wǎng)絡(luò)視聽市場中占比最高。與2021年相比各類用戶群里對短視頻使用率均有所上升，短視頻進(jìn)一步向各類網(wǎng)民群體滲透。2022年網(wǎng)絡(luò)視聽行業(yè)市場規(guī)模及構(gòu)成4.7%8.9%短視頻，2928.3億u

短視頻人均單日使用時長超2.5小時。2019年人均單日使用時間綜合視頻與短視頻時間近似，隨后幾年保持20%增速，逐漸與其他各類網(wǎng)絡(luò)視聽細(xì)分應(yīng)用拉開差距。QuestMobile發(fā)布《2022中國移動互聯(lián)網(wǎng)報告》顯示，抖音、快手兩大短視頻App月活分別為7.26億、5.13億，遠(yuǎn)超同期長視頻平臺。網(wǎng)路直播，1249.6億長視頻，1246.5億OTT/IPTV，867.1億內(nèi)容創(chuàng)作，644.4億網(wǎng)絡(luò)音頻，338.5億11.9%17.1%40.3%17.2%網(wǎng)絡(luò)視聽細(xì)分應(yīng)用人均單日使用時長(單位：分鐘)短視頻用戶規(guī)模及使用率90.5%9.3494.8%10.12180160140120100801681201210888.3%8.73100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%85.6%7.7378.2%13910312410366104102926.4899610565686752460793749405854245412038002018.122020.032020.122021.122022.12使用率2017.122018.12短視頻2019.122020.122021.122022.12綜合視頻網(wǎng)絡(luò)音樂網(wǎng)絡(luò)直播用戶規(guī)模（單位：億人）資料：中國網(wǎng)絡(luò)視聽節(jié)目服務(wù)協(xié)會、見智研究Pro、華爾街見聞、華金證券研究所172.2

政策助力國內(nèi)視頻產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展u

短視頻平臺發(fā)展創(chuàng)造機遇，而

問題邊界模糊，持續(xù)對長視頻生存發(fā)展施加壓力。我國《著作權(quán)法》明確提出：“保護(hù)作品完整權(quán)，保護(hù)作品不受歪曲、篡改的權(quán)利”。u

保護(hù)長視頻

，是文娛行業(yè)的長期奮斗目標(biāo)。國家

局致力于推動短視頻平臺以及自媒體、公眾賬號運營企業(yè)全面履行主體責(zé)任，切實加強

制度建設(shè)，完善

投訴處理機制，有效履行違法犯罪線索報告和配合調(diào)查義務(wù)。u

2022年10月31日，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于強化知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)的意見》，其一系列法規(guī)條例的修訂和頒布計劃，為長視頻健康發(fā)展保駕護(hù)航。相關(guān)政策條例名稱意義相關(guān)時間持續(xù)推進(jìn)對損害社會公共利益的侵權(quán)行為，非法經(jīng)營額達(dá)到一定數(shù)額以上的，予以罰款《中華人民共和國著作權(quán)法實施條例》2025年12月底前完成，并持續(xù)推進(jìn)《民間文學(xué)藝術(shù)作品著作權(quán)保護(hù)條例》《著作權(quán)行政處罰實施辦法》意見征集中，注重對民間文學(xué)藝術(shù)作品著作權(quán)的保護(hù)措施不斷完善相關(guān)法規(guī)，對侵權(quán)行為施以懲戒，有效保障知識產(chǎn)權(quán)對互聯(lián)網(wǎng)傳播的內(nèi)容侵犯著作權(quán)的行為實施有效處罰2025年12月底前完成修訂2025年12月底前完成修訂《互聯(lián)網(wǎng)著作權(quán)行政保護(hù)辦法》適用于電子商務(wù)平臺的信息發(fā)布、建設(shè)、運維管理。涉及對盜版書籍、盜版游戲、盜版軟件、音視頻商品等時下造成的大量知識產(chǎn)權(quán)侵權(quán)行為2021年5月底前完成修訂，并持續(xù)推進(jìn)《電子商務(wù)知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)管理》的，避免其進(jìn)一步擾亂市場秩序，對相關(guān)知識產(chǎn)權(quán)造成進(jìn)一步侵害。資料：鏡像娛樂、百度百科、華金證券研究所182.2

政策助力國內(nèi)視頻產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展u

早期矛盾主要圍繞展開。2021年4月9日，53家影視公司、5家視頻平臺（包含、優(yōu)酷、騰訊）及15家影視行業(yè)協(xié)會等73家影視傳媒單位發(fā)表聯(lián)合聲明，將對網(wǎng)絡(luò)上針對影視作品內(nèi)容未經(jīng)授權(quán)進(jìn)行剪輯、切條、搬運、傳播等行為，發(fā)起集中、必要的法律維權(quán)行；2021年8月《掃黑風(fēng)暴》#騰訊視頻起訴抖音侵權(quán)索賠1億#沖上熱搜。抖音即時下線被投訴視頻共計超8000個；2021年下半年，騰訊起訴抖音168次，標(biāo)的總額超過29.43億元。u

短視頻內(nèi)容屢遇爭議，長視頻平臺的次創(chuàng)作、影視花絮、預(yù)告等內(nèi)容在短視頻平臺隨處可見。優(yōu)勢可保護(hù)旗下短視頻平臺。長視頻自身作為短視頻素材庫，影視剪輯二u

2022年兩會期間，全國政協(xié)委員、北京電視藝術(shù)家協(xié)會副主席劉家成提交了《關(guān)于加大短視頻侵權(quán)懲治力度和創(chuàng)新授權(quán)機制的提案》，建議在“先授權(quán)后使用”基本原則下，建立短視頻二次創(chuàng)作授權(quán)機制?！毒W(wǎng)絡(luò)短視頻內(nèi)容審核標(biāo)準(zhǔn)細(xì)則》(2021）詳細(xì)規(guī)定知識產(chǎn)權(quán)相關(guān)政策時間政策內(nèi)容到2025年，知識產(chǎn)權(quán)強國建設(shè)階段性2021年10月《“十四五”國家知識

目標(biāo)任務(wù)如期完成，知識產(chǎn)權(quán)領(lǐng)域治產(chǎn)權(quán)保護(hù)和運用規(guī)劃》

理能力和治理水平顯著提高,知識產(chǎn)權(quán)事業(yè)實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展到2035年，我國知識產(chǎn)權(quán)綜合競爭力躋身世界前列，知識產(chǎn)權(quán)制度系統(tǒng)完備，知識產(chǎn)權(quán)促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)蓬勃發(fā)展《知識產(chǎn)權(quán)強國建設(shè)綱要(2021-2035年)》2021年9月2021年7月切實提高知識產(chǎn)權(quán)公共服務(wù)干部隊伍《知識產(chǎn)權(quán)公共服務(wù)能

綜合能力和專業(yè)化水平，進(jìn)一步提升力提升工程工作方案》

知識產(chǎn)權(quán)公共服務(wù)的可及性和便利化程度資料：知頓、財經(jīng)天下、國家廣播電視總局、中華人民共和國中央人民政府、華金證券研究所192.3

短視頻與長視頻相互帶動u

目前抖音與各視頻平臺尋求合作，圍繞二創(chuàng)相關(guān)授權(quán)。2022年3月，與搜狐視頻達(dá)成合作；同年7月，與2023年4月，與騰訊視頻達(dá)成合作。達(dá)成合作；u

長視頻平臺與抖音等短視頻平臺合作，從中獲取部分

費覆蓋成本，以及資源互換。讓部分影視作品二次翻紅，盤活存量

資源庫。u

劇集營銷方式革新。以短視頻物料為抓手，借助抖音平臺流量，從最大范圍觸達(dá)-口碑提升轉(zhuǎn)化-深度綁定受眾全鏈路完成內(nèi)容種草，進(jìn)一步引流至長視頻觀看。2023年4月抖音宣布與騰訊達(dá)成合作抖音營銷新方式藝人及IP粉官媒聯(lián)動深耕官抖藝人營業(yè)拓展?jié)撛谟脩艨诒l(fā)酵幕后創(chuàng)作解析劇情類用戶精彩二創(chuàng)吸引劇情類受眾深挖用戶評價觀點跨鄰域潛在受眾跨領(lǐng)域聯(lián)動破圈事件引發(fā)路人粉關(guān)注資料：抖音APP、澎湃、36氪、華金證券研究所202.3

短視頻與長視頻相互帶動u

據(jù)eMarketer統(tǒng)計，字節(jié)跳動抖音與TikTok2022年廣告收入共316.6億美元,其中抖音為200.2億美元。2021年抖音觀看娛樂活動內(nèi)容u

電影、電視劇和綜藝是抖音用戶鐘愛的娛樂內(nèi)容。2021年，抖音電影播放量超5900億次，電視劇播放量超1500億次，抖音電影播放量增速達(dá)72%，電視劇播放量增速達(dá)115%。相關(guān)視頻播放量也合計超過3000萬次。u

抖音平臺商業(yè)化進(jìn)程加快，商業(yè)化形態(tài)豐富，KOL數(shù)量隨之增長。影視綜藝類達(dá)人數(shù)量穩(wěn)定增長，2022年平臺占比已達(dá)到9.9%。2022年抖音TOP10KOL類型占比平臺總類型約70%抖音影視綜細(xì)分達(dá)人視頻發(fā)布量（截止2021年12月）音樂情感

5.2%5.6%隨拍19.8%隨拍時尚6.2%劇情搞笑顏值達(dá)人影視娛樂美食生活8.0%TOP10KOL類型占比平臺總類型約70%劇情搞笑13.8%游戲游戲生活8.9%時尚情感美食9.0%音樂顏值達(dá)人13.6%影視娛樂9.9%資料：微播易、InsiderIntelligence、巨量算數(shù)、華金證券研究所212.3

短視頻與長視頻相互帶動u

根據(jù)對國內(nèi)MCN機構(gòu)統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，2022年排名前三的受歡迎直播/短視頻內(nèi)容分別是綜藝節(jié)目（64.8%）、影視音樂（57.3%）、新聞資訊（49.6%）。細(xì)分賽道蘊藏著大量人群，內(nèi)容市場空間大，粉絲粘性強，且細(xì)分垂直品類的達(dá)人營銷性價比高于大眾品類。u

長視頻流量趨于穩(wěn)定。2022年長視頻大盤流量趨于穩(wěn)定，全網(wǎng)劇集正片有效播放3059億，同比下滑2%。平臺分發(fā)效率提升、短視頻反哺、片庫量擴增等多重影響下，2022年全網(wǎng)連續(xù)劇有效播放霸屏榜中經(jīng)典老劇

《

知否

》

連續(xù)

4

年穩(wěn)居年度有效播放

TOP20

榜單。2022年“老劇”的正片有效播放為1622億，同比增長10%；老劇有效播放在全網(wǎng)劇集中的占比已達(dá)53%。2022年中國直播/短視頻用戶內(nèi)容偏好類型2021-2022年全網(wǎng)劇集與老劇正片有效播放（單位：億）35003000250020001500100050070.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%64.8%3107305957.3%49.6%36.9%34.7%1622147629.7%10.5%02021全網(wǎng)劇集

老劇正片2022綜合節(jié)目

影視音樂

新聞咨詢

體育賽事

游戲電競

健康養(yǎng)生

二次元資料：云合數(shù)據(jù)、艾媒咨詢、華金證券研究所222.3

短視頻與長視頻相互帶動u

各平臺鼓勵視頻制作up主：?

B站推出系列方案保證up主收入。自18年上線以來，創(chuàng)作激勵計劃一共發(fā)放了22.43億激勵金，累計覆蓋110萬位UP主；直播方式。2023年第一季度，有超過75萬UP主通過直播獲得收入，同比增長49%；花火平臺助力UP主與贊助商合作。B站10萬粉以上的UP主中，有67%通過花火獲得收入。?

抖音二創(chuàng)激勵計劃：2022年9月5日-10月30日與合作授權(quán)的影視二創(chuàng)內(nèi)容總播放量629億、總點贊量5.4億、熱點話題70個、千萬播放視頻568個。其中，破億播放視頻7個、單條最高播放量1.58億。同時，二創(chuàng)視頻帶動其他類型短視頻：美妝up主張七七七仿妝佟湘玉（武林外傳）該視頻獲得14.5w點贊、歌唱up主花町館長與藝雪影視合作RAP重敘大話西游、科普類up主林紙巾講解花樣年華破圈時尚界。抖音與片單二創(chuàng)激勵計劃細(xì)則花火平臺資料：抖音APP、嗶哩嗶哩、華金證券研究所232.3

短視頻與長視頻相互帶動u

視頻網(wǎng)站片庫持續(xù)擴充，老劇長尾價值凸顯。其中，與抖音達(dá)成合作后，短帶長效應(yīng)明顯。新熱劇集有效老劇有效播放累計522億，較去年增長40播放持續(xù)攀高同時，經(jīng)典老劇流量也在逐步提升。云合數(shù)據(jù)顯示，2022年億，同比增長8%。u

二創(chuàng)激勵計劃助力億。2022年9月抖音發(fā)布二創(chuàng)激勵計劃，鼓勵圍繞新熱劇集屢出爆款。2022年上線劇集中，累計抖音話題播放量4500+億，劇集抖音話題量超2000片單創(chuàng)作解說、混剪、雜談等原創(chuàng)度高的內(nèi)容。包括毒舌電影、布衣探案在內(nèi)的抖音站內(nèi)頭部作者積極參與，破千萬爆款視頻568個。u

影視類視頻位居B站分區(qū)傳播指數(shù)排名前列。其中，影視剪輯類視頻在2022年播放量超過527億次，影視雜談類視頻在2022年播放超過467億次。二創(chuàng)有效提升長視頻播放2022年B站內(nèi)各視頻類型的傳播指數(shù)資料：抖音APP、復(fù)旦大學(xué)新聞學(xué)院、華金證券研究所242.4

運營商與終端廠商入局視頻行業(yè)u

三大運營視頻平臺重點突出5G要素，構(gòu)建護(hù)城河、深挖用戶價?；诩夹g(shù)的賦能以及垂直細(xì)分領(lǐng)域共同發(fā)展各大運營商。布局獨家內(nèi)容，例如咪咕視頻在體育賽事直播、BBC等高質(zhì)量獨家內(nèi)容，形成競爭優(yōu)勢。u

咪咕視頻處于體育賽事領(lǐng)域的領(lǐng)軍地位。據(jù)國際金融報統(tǒng)計，咪咕視頻目前已手握30余項體育賽事的

，全年賽事運營超過8000場，日均賽事超20場，全年賽事直播總時長超過16000小時，成為業(yè)界領(lǐng)先的全場景體育賽事觀看平臺。u

咕咪視頻提升除體育賽事外其他業(yè)務(wù)發(fā)展。?

影視劇:選擇小眾海外劇集，成立日劇專區(qū)。?

綜藝方面：2018年，通過股權(quán)合作中國移動與芒果超媒簽下合作框架協(xié)議，約定未來三年內(nèi)雙方將開展不低于35億元戰(zhàn)略合作，因此擁有部分芒果TV

。三大運營商平臺的5G要素咕咪視頻在Iphone端1年下載情況（2021）資料：流媒體網(wǎng)、七麥數(shù)據(jù)、全天候科技、華金證券研究所252.4

運營商與終端廠商入局視頻行業(yè)u

視頻觀看設(shè)備呈現(xiàn)多元化。目前智能手機占據(jù)主流，近三成用戶使用手機投屏，多終端同時觀看成為新習(xí)慣。u

大屏用戶數(shù)持續(xù)增長，據(jù)勾正科技統(tǒng)計，電視用戶總量已經(jīng)提升至6.12億臺，智能電視用戶至2022年底將突破3.15億戶。

2022年末智能電視日均日活規(guī)模較2021年增長16%，日均開機時長增長21分鐘。u

智能大屏用戶偏向消費主力和強家庭屬性消費者，高低線城市觀影習(xí)慣各有特色。智能電視消費者，直點播場景轉(zhuǎn)化趨于穩(wěn)定，點播總時長近六成，直播時長占據(jù)3成。u

市場穩(wěn)發(fā)展。OTT側(cè)：三端流量中，部分

媒體OTT端流量已經(jīng)超過移動端，智能電視視頻會員覆蓋率突破3成，大屏端資源以及成長性穩(wěn)定發(fā)展。此外，OTT廣告資源仍有足夠購買空間。環(huán)境側(cè)：數(shù)字經(jīng)濟(jì)加速，推動整體數(shù)字營銷發(fā)展。綜合視頻收看設(shè)備智能電視規(guī)模及激活情況74.1%

76.6%

78.0%

77.6%

4.114.5480.0%76.6%多個設(shè)備同時看手機投屏到到電視上看平板電腦17.9%27.6%31.4%36.6%37.4%63.5%3.663.2770.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%3.533.152.862.8458.2%2.552.511.862.522.191.811.151.340.78臺式電腦/筆記本電腦智能電視/電視盒子智能手機1.510.5092.8%20162017201820192020202120220.0%

20.0%

40.0%

60.0%

80.0%

100.0%綜合視頻節(jié)目收看設(shè)備智能電視覆蓋規(guī)模（單位：億戶）智能電視激活規(guī)模（單位：億戶）激活率資料：勾正科技、中國網(wǎng)絡(luò)視聽節(jié)目服務(wù)協(xié)會、華金證券研究所262.4

運營商與終端廠商入局視頻行業(yè)u

、小米等裝機視頻平臺對影視

需求都提升。?

智慧屏覆蓋

視頻，捷成股份與

視頻開展聯(lián)合運營，從內(nèi)容供給、內(nèi)容運營、IP開發(fā)等多領(lǐng)域多角度為視頻提供支持。

視頻AiMax用音畫質(zhì)增加技術(shù)提升近千部高分電影畫質(zhì)和音效。同時具備4K高清、HDRVivid畫質(zhì)和5.1環(huán)繞音效帶來沉浸式觀影體驗。推出超鉆套餐包括全屏影視會員（含芒果影視內(nèi)容去權(quán)益）、視頻少年會員、極光超級影視VIP、酷喵會員為家庭提供更豐富的視聽內(nèi)容。?

小米IoT生態(tài)鏈產(chǎn)品借助華視網(wǎng)聚海量內(nèi)容

，構(gòu)建智能家電多屏影音場景化娛樂生態(tài)。2019年小米視頻匯集500多家內(nèi)容合作方，總視頻時長達(dá)到160萬小時。截至2023年3月31日，小米AIoT平臺連接IoT設(shè)備（不包括智能手機、平板及筆記本電腦）數(shù)同比增長29.2%至6.18億。小米OTT影視宣發(fā)營銷：通過曝光關(guān)注、內(nèi)容種草、購票轉(zhuǎn)化、打造完整影視宣發(fā)閉環(huán)。視頻AiMax頭部視頻媒體覆蓋裝機量注：數(shù)據(jù)自下而上為APP下載覆蓋量、Launcher覆蓋量、總覆蓋量。（單位：萬）資料：官網(wǎng)、公司公告、勾正科技、中國基金報、今日流媒體、華金證券研究所272.5

國內(nèi)影視

市場與海外仍有巨大差距u

美國電影公司主要收入來自內(nèi)容授權(quán)。以2016年1億美元以上好萊塢影片當(dāng)年總收入拆分為例，這26部影片全球票房收入、家庭娛樂收入與授權(quán)收入占比約為1.4:1.1:1,這還未包括后續(xù)年份的授權(quán)收入。因此授權(quán)收入至少超過票房收入。而派拉蒙影業(yè)與迪士尼影業(yè)的數(shù)據(jù)顯示，即便是全球票房受影響前的2019年，派拉蒙影業(yè)及迪士尼影業(yè)的票房與授權(quán)收入比例也分別是1：3.4和1.62：1。派拉蒙收入構(gòu)成（單位：億美元）4035302520151050011012515171624u

國內(nèi)電影公司主要收入則來自票房，以至于均未將授權(quán)收入單列項（即收入占比不到10%），因此，國內(nèi)外電影授權(quán)收入或差距超過10倍，其原因包括

保護(hù)意識及運營效率等。但隨著近年國內(nèi)整體保護(hù)與運營愈受重視，二次開發(fā)與授權(quán)收入也在快速增長。676512722020182019202020212022票房

家庭娛樂

授權(quán)

其他

授權(quán)&其他2016年1億美元以上好萊塢大片的平均收入（單位：萬美元）迪士尼影業(yè)收入構(gòu)成（億美元）120100806040200美國付費電視,1462.31美國影院（票房）,美國家庭娛樂（DVD）,海外電視,5693.89其他,2106.566899.93127689.121216917208141510921471943衍生品,1154.53美國免費電視,1325.1153海外影院（票房）,海外家庭娛樂（DVD）,4645美國電視點播（PPV）,9994.905743.7429209.7923美國影院（票房）海外影院（票房）美國家庭娛樂（DVD）

海外家庭娛樂（DVD）美國免費電視

海外電視20182019202020212022美國電視點播（PPV）

美國付費電視衍生品

其他電視/SVOD授權(quán)許可

票房

家庭娛樂

其他資料：時光網(wǎng)Mtime、Stephen

Fellows、Paramount公司財報、Disney公司財報、華金證券研究所282.5

國內(nèi)影視

市場與海外仍有巨大差距u

根據(jù)美國電影協(xié)會2021年報告，Netflix、Disney+等流媒體服務(wù)提供商的在線視頻訂閱量比2020年增長了14%，新增訂閱量達(dá)到約13億。OTT平臺的用戶數(shù)量增長創(chuàng)造了對產(chǎn)品的巨大需求。2021年北美流媒體市場為1491.5億美元，2022年增長至1801.2億美元，同比增長20.76%。u

國內(nèi)視頻運營市場雖然較美國仍有很大差距，但隨著越來越多下游平臺進(jìn)入視頻行業(yè)，開展精細(xì)化運營，將有助于等服務(wù)收入進(jìn)一步提升我國視頻產(chǎn)業(yè)總體立值。2022年網(wǎng)絡(luò)視聽相關(guān)業(yè)務(wù)收入帶動行業(yè)收入增長。用戶付費、節(jié)目大幅增長，達(dá)1209.38億元，同比增長24.16%。上述數(shù)據(jù)僅為流媒體/網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的對比，未包括電視市場等，與美國相比仍有很大差距。北美流媒體市場規(guī)模（單位：十億美元）國內(nèi)視頻行業(yè)精細(xì)化運營過去現(xiàn)在、騰訊視頻、優(yōu)酷、芒果TV主要參與方、騰訊視頻、優(yōu)酷字節(jié)跳動、B站、虎牙、小紅書等、小米等移動咪咕、聯(lián)通、電信IPTV+各類APP流量獨播頭部內(nèi)容獨播頭部內(nèi)容短視頻、UP主手機+電視流量變現(xiàn)(廣告+訂閱)流量變現(xiàn)(廣告+訂閱)流量變現(xiàn)(廣告+電商+打賞等)智能家居設(shè)備5G流量包+寬帶+IPTV變現(xiàn)方式全部資源投入頭部獨播內(nèi)容核心資源投入頭部獨播內(nèi)容購買部分獨播內(nèi)容運營模式價格分銷內(nèi)容閑置結(jié)合自身流量優(yōu)勢，精細(xì)化運營海量分銷內(nèi)容頭部獨播價格暴漲、分銷低價頭部獨播價格小幅上漲、海量分銷內(nèi)容價格大幅上漲資料：每日經(jīng)濟(jì)新聞、Fortune

BusinessInsights、華金證券研究所292.6

AIGC賦能視頻行業(yè)u

ChatGPT出現(xiàn)推動AIGC發(fā)展。AIGC即AI生產(chǎn)內(nèi)容（AI-generatedcontent），傳統(tǒng)的PGC（專業(yè)生產(chǎn)內(nèi)容）與UGC（用戶生產(chǎn)內(nèi)容），其產(chǎn)出內(nèi)容的效率無法滿足用戶需求，并且生產(chǎn)過程中存在重復(fù)工作。u

中國青年網(wǎng)副總編輯王海稱，通過百家號（百度自媒體平臺）AIGC圖文轉(zhuǎn)視頻技術(shù)，中青網(wǎng)視頻內(nèi)容產(chǎn)量提升了80%，圖文轉(zhuǎn)視頻作品播放量超過同款圖文近10倍。AIGC能適應(yīng)多種任務(wù)需求，在輔助創(chuàng)作、交互能力、生產(chǎn)效率等方面展現(xiàn)出巨大優(yōu)勢。u

AIGC生成文本后仍需人工部分干預(yù)。AIGC與人類創(chuàng)作內(nèi)容比較：1、響應(yīng)能力出色，理解水平有限2、內(nèi)容結(jié)構(gòu)清晰，創(chuàng)意與表現(xiàn)力不足3、語言表達(dá)擬人化，感情色彩匱乏4、信息

廣泛，自主審查能力缺失。首支AIGC動畫短片《犬與少年》同主題ChatGPT生成腳本（左）與人工腳本（右）資料：電視藝術(shù)、新周刊、流媒體網(wǎng)、華金證券研究所302.6

AIGC賦能視頻行業(yè)u嘗試用AIGC

帶動內(nèi)容分發(fā)。2022年中，取故事情節(jié)，并進(jìn)行自動化的二創(chuàng)和剪輯，輔助嘗試?yán)么笳Z言模型（LLM）理解長視頻內(nèi)的故事邏輯。更好地提的宣推工作。具體在用戶端，當(dāng)用戶開啟個性化推薦首頁后，片庫中的海量內(nèi)容會重新根據(jù)用戶的喜好而呈現(xiàn)千人千面簡介、推薦詞和預(yù)告等。在AI生產(chǎn)短視頻上，去理解視頻中的對象和故事，并將其進(jìn)行提取和機器自動化二創(chuàng)，將長視頻變?yōu)槎桃曨l，而不是簡單的拆條。能做到用AIu

湖南廣電面向未來布局視聽新業(yè)態(tài)，將新技術(shù)的觸角延伸至創(chuàng)新發(fā)展的各領(lǐng)域。自主研發(fā)的AIGC視頻自動拆條技術(shù)，提高視頻的轉(zhuǎn)化率和吸引力，極大提升短視頻制作能力，日產(chǎn)可突破6000條。5G智慧電臺運用AIGC技術(shù)，5分鐘生成一家電臺，實現(xiàn)音頻內(nèi)容分發(fā)創(chuàng)新，已簽約全國946家電臺。虛擬拍攝現(xiàn)場5G智慧電臺接入百度“文心一言”資料：廣電內(nèi)業(yè)、行業(yè)速遞、5G智慧電臺、華金證券研究所312.6

AIGC賦能視頻行業(yè)u

AI參與劇本創(chuàng)作作品準(zhǔn)備正式開機。知名編劇徐婷執(zhí)筆創(chuàng)作的古裝懸疑諜謀短劇《蝶羽游戲》。運用一覽運營寶中“AI編劇”進(jìn)行輔助創(chuàng)作，通過“創(chuàng)意-情節(jié)-腳本”三步生成腳本。輸入簡單提示或既有內(nèi)容，“AI編劇”即可自動生成對應(yīng)結(jié)果，并能持續(xù)無限生成，編劇僅需在眾多結(jié)果中挑選最優(yōu)、最喜歡的方案。該劇運用“AI繪圖”自動生成首張概念海報。u

AIGC技術(shù)在SaaS行業(yè)中具有廣泛應(yīng)用前景，正在改變現(xiàn)有SaaS生態(tài)。一覽運營寶為定位“從創(chuàng)作到變現(xiàn)的一站式視頻工具”，最初在線存儲平臺，注重于存儲視頻的創(chuàng)作素材，以及視頻的播放、分享、批注等功能。如今由RGC（機器生產(chǎn)視頻）轉(zhuǎn)向AIGC，文本創(chuàng)意可自動生成，讓創(chuàng)作者可以快速生成內(nèi)容并提高效率。AI生成的《蝶羽游戲》概念海報“一覽運營寶”界面截圖資料：見實、華金證券研究所32目錄公司業(yè)務(wù)概況長/短視頻行業(yè)分析虛擬人行業(yè)分析盈利預(yù)測與評級風(fēng)險提示333.1

虛擬人介紹u

虛擬數(shù)字人是通過聚合科技創(chuàng)造存在于虛擬世界，具有類“人”特質(zhì)（外貌特征、人類表演能力、人物交互能力等）的數(shù)字形象。u

虛擬人兩大核心技術(shù)：?

交互技術(shù)：通過掃描、建模、動畫設(shè)計等技術(shù)，在元宇宙中制造虛擬人物，并在人機共生社會環(huán)境下提供超現(xiàn)實交互方式。通過XR(VR/AR/MR)、全息投影等技術(shù)，使虛擬人脫離虛擬空間，實現(xiàn)與現(xiàn)實場景無縫對接。?

人工智能：作為虛擬人驅(qū)動之一，是虛擬人對外界感知并作出反饋核心要素，也是學(xué)習(xí)與掌握技能關(guān)鍵所在。數(shù)字人的組成核心技術(shù)人物建模動作捕捉交互設(shè)計VR/AR演示交互技術(shù)智能大腦自然語言動作生成AI創(chuàng)作人工智能資料：速途元宇宙研究院、北京城市副中心應(yīng)用場景產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟、弗若斯特沙利文咨詢、頭豹研究院、研究院、華金證券研究所343.2

市場規(guī)模發(fā)展u

艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，虛擬人產(chǎn)業(yè)保持穩(wěn)定增長態(tài)勢。2021年，中國虛擬人帶動產(chǎn)業(yè)市場規(guī)模和核心市場規(guī)模分別為1074.9億元和62.2億元，預(yù)計2025年分別達(dá)到6402.7億元和480.6億元。u

虛擬人領(lǐng)域投融案例發(fā)展：2021年較前幾年單筆融資額度和融資總金額逐步攀升，在政策推動下2022年保持去年資本高漲熱度。?

2020年全年涉及虛擬人領(lǐng)域的投融資案例95起，總金額約54.11億元。?

2021年涉及投融資案例149起，總金額約326.03億元。?

截至2022年10月，虛擬人領(lǐng)域投融資案例49起，總金額約124.96億元。2017-2025年中國虛擬人核心市場和帶動市場規(guī)模及預(yù)測2020-2022年全球虛擬人投融數(shù)據(jù)資料：艾媒咨詢、華金證券研究所353.3

經(jīng)濟(jì)政策雙驅(qū)動u

虛擬人行業(yè)與元宇宙、人工智能、虛擬現(xiàn)實等產(chǎn)業(yè)息息相關(guān)。近年國家相繼推出政策為促進(jìn)中國各行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，加強數(shù)字中國建設(shè)整體布局，鼓勵數(shù)字人等相關(guān)技術(shù)發(fā)展。2022年我國數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模達(dá)50.2萬億元，總量穩(wěn)居世界第二，同比名義增長10.3%，占國內(nèi)生產(chǎn)總值比重提升至41.5%。u

《“十四五”數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》中，將“虛擬現(xiàn)實和增強現(xiàn)實”列入數(shù)字經(jīng)濟(jì)重點產(chǎn)業(yè)。以此為契機工業(yè)和信息化部、教育部、文化和旅游部、國家廣播電視總局、國家體育總局等五部門聯(lián)合發(fā)布《虛擬現(xiàn)實與行業(yè)應(yīng)用融合發(fā)展行動計劃（2022—2026年）》旨在促進(jìn)虛擬現(xiàn)實在經(jīng)濟(jì)社會重要行業(yè)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)規(guī)模化應(yīng)用。目標(biāo)到2026年，三維化、虛實融合沉浸影音關(guān)鍵技術(shù)重點突破，新一代適人化虛擬現(xiàn)實終端產(chǎn)品不斷豐富，產(chǎn)業(yè)生態(tài)進(jìn)一步完善。虛擬人相關(guān)國家政策2017年-2022年我國數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況發(fā)布時間政策文件相關(guān)內(nèi)容到2026年虛實融合關(guān)鍵技術(shù)突破，形成有較強國際競爭力企業(yè)和產(chǎn)業(yè)集群《虛擬現(xiàn)實與行業(yè)應(yīng)用融合發(fā)展行動計劃(2022-2026年）》2022年11月《規(guī)定》涉及關(guān)于深度合成服務(wù)提供者和技術(shù)支持者管理規(guī)范2022年11月

《互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)深度合成管理規(guī)定》《關(guān)于支持建設(shè)新一代人工智能示范

充分發(fā)揮人工智能賦能經(jīng)濟(jì)社會應(yīng)用場景的通知》

發(fā)展的作用2022年8月2022年5月《關(guān)于推進(jìn)實施國家文化數(shù)字化戰(zhàn)略

到“十四五”時期末，基本建成的意見》

文化數(shù)字化基礎(chǔ)設(shè)施和服務(wù)平臺《關(guān)于進(jìn)一步釋放消費潛力促進(jìn)消費

加快虛擬現(xiàn)實、增強現(xiàn)實、可穿2022年4月持續(xù)恢復(fù)的意見》戴等技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)預(yù)研。推動智能計算中心發(fā)展，打造智能算力、通用算法開發(fā)平臺2022年01月《“十四五”數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》資料：中國政府網(wǎng)、中國信息通信研究院、華金證券研究所363.4

虛擬人分類u

按不同維度劃分：?

人物圖形資源：2D和3D兩大類。依據(jù)具體特征細(xì)分為2D真人、2D卡通、3D卡通、3D風(fēng)格化、3D寫實、3D超寫實、3D高保真等多種類型。?

驅(qū)動：真人驅(qū)動和AI驅(qū)動。真人驅(qū)動，通過真人來驅(qū)動數(shù)字人，根據(jù)音視頻監(jiān)控等系統(tǒng)實現(xiàn)與用戶實時交互；AI驅(qū)動，通過智能系統(tǒng)讀取并解析識別外界輸入信息，根據(jù)接收內(nèi)容生成相應(yīng)的語音與動作。?

商業(yè)和功能：內(nèi)容/P型、功能服務(wù)型。在產(chǎn)品定位、應(yīng)用行業(yè)、核心價值、競爭力等方面存在顯著差異。圖形資源分類展示圖形資源分類展示產(chǎn)品分類制作方式內(nèi)容/IP型PGC為主功能服務(wù)型PGC為主虛擬分身(Avatar)UGC為主偶像，用于娛樂、科教等數(shù)字員工，提供擬人化服務(wù)產(chǎn)品定位代表應(yīng)用應(yīng)用行業(yè)在虛擬空間中的身份代理虛擬偶像、數(shù)字航天

虛擬主播、數(shù)寧客服、

游戲身份如VRChat、虛擬員、品牌代言人數(shù)字專家演唱會觀眾電影、電視、綜藝、科普紀(jì)錄片等金融、文旅、零售、直播游戲、VR應(yīng)用人工作的增強和輔助，降低企業(yè)成本提供自動化、智能化和標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)虛擬IP/倡像身份的具象化虛擬空間中的交互入口，推動虛擬內(nèi)容生產(chǎn)核心價值形象的藝術(shù)性、IP的打造和運營能力核心競爭力智能交互能力沉浸化、實時化、體驗感資料：艾媒咨詢、騰訊研究院、騰訊云智能、創(chuàng)業(yè)黑馬、華金證券研究所373.5

主流虛擬人柳夜熙（CG技術(shù)結(jié)合）CodeMiko虛擬主播（中之人）2017年CodeMiko角色創(chuàng)壹科技旗下抖音虛擬美妝達(dá)出現(xiàn)在游戲流媒體平臺Twitch。韓裔美國女孩兩萬美金購置虛擬主播所需設(shè)備，從零開始營造CodeMiko形象，一年時間粉絲數(shù)增長至70萬。人。2021年10月31日，柳夜熙發(fā)布了第一條視頻，并以此視頻登上熱搜，獲贊量達(dá)到300多萬，一周漲粉超430萬，成為虛擬人賽道的“現(xiàn)象級”IP。世優(yōu)BOTA（AI虛擬人）言犀虛擬主播（數(shù)字分身）世優(yōu)科技推出的最新AI數(shù)字人現(xiàn)象級產(chǎn)品，將提升數(shù)字人智慧化服務(wù)垂直產(chǎn)業(yè)能力，降低企業(yè)AI模型訓(xùn)練難度和成本。京東云推出言犀虛擬主播結(jié)合AIGC技術(shù)可提供7*24小時無人直播、接近真人商品介紹推薦、營銷抽獎活動基礎(chǔ)上，支持實時回復(fù)觀眾彈幕，實現(xiàn)靈動互動，直播話術(shù)AI智能寫稿。資料：速途元宇宙研究院、北京城市副中心應(yīng)用場景產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟、京東云、世優(yōu)科技、果殼、華金證券研究所383.6

虛擬人產(chǎn)業(yè)鏈虛擬人產(chǎn)業(yè)鏈格局上游中游下游圖形渲染虛擬人平臺內(nèi)容/IP運營者動捕/算力支持內(nèi)容社交平臺虛擬人經(jīng)營者虛擬人服務(wù)商人工智能技術(shù)u

上游為技術(shù)提供方是發(fā)展基石。主要涉及高精度建模、采樣技術(shù)開發(fā)，實時動畫渲染、引擎迭代，人工智能算力升級、算法開發(fā)。u

中游為平臺方是技術(shù)場景開拓者。主要包含虛擬人IP孵化設(shè)計、技術(shù)運維、運營等全鏈條。圍繞兩個核心問題：1、上游眾多技術(shù)企業(yè)，需完成技術(shù)融合2、面向下游虛擬人內(nèi)容運營者，需降低虛擬人技術(shù)使用門檻。u

下游為運營方是虛擬人內(nèi)容生態(tài)構(gòu)建者與商業(yè)模式探尋者。主要涉及虛擬人內(nèi)容生態(tài)創(chuàng)作與IP運營。產(chǎn)業(yè)鏈下游是元宇宙技術(shù)與傳統(tǒng)行業(yè)交匯最為密集的場景，虛擬人技術(shù)與各個行業(yè)相互融合，下游成為產(chǎn)業(yè)融合前線。資料：速途元宇宙研究院、北京城市副中心應(yīng)用場景產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟、華金證券研究所393.7

制作流程及商業(yè)模式u

技術(shù)發(fā)展是數(shù)字人第一推動力。數(shù)字人是多技術(shù)綜合產(chǎn)物，數(shù)字人近年發(fā)展

于CG(ComputerGraphics，利用計算機進(jìn)行視覺設(shè)計和生產(chǎn)）語音識別、圖像識別、動捕等相關(guān)技術(shù)共同成熟。當(dāng)前AIGC提升了虛擬人對外界反饋內(nèi)容質(zhì)量。u

數(shù)字人具有以下三方面特征：?

類人外觀，具有人的相貌、性別和性格等人物特征。?

類人行為，具有語言、面部表情和肢體動作的能力。?

類人思想，具有識別外界環(huán)境，與人交流互動的能力。u

數(shù)字人產(chǎn)業(yè)鏈中商業(yè)模式以軟硬件打包付費，與訂閱服務(wù)模式為主。收費依據(jù)主要取決于數(shù)字人外形精細(xì)化程度、模型訓(xùn)練程度、應(yīng)用部署范圍、平臺服務(wù)市場。數(shù)字人制作通用框架數(shù)字人整體商業(yè)模式（總覽）建模物理仿真渲染類人外觀外在形似人動捕（真人驅(qū)動）面捕（真人驅(qū)動）類人行為類人思維AI驅(qū)動AI驅(qū)動內(nèi)在神似人資料：騰訊研究院、騰訊云智能、創(chuàng)業(yè)黑馬、弗若斯特沙利文咨詢、頭豹研究院、華金證券研究所403.8

應(yīng)用場景分類：IP類身份虛擬人u

根據(jù)虛擬人的應(yīng)用場景劃分為兩大類：IP類身份虛擬人和服務(wù)型虛擬人。分別面向C端市場、B端和G端市場。u

IP類身份虛擬人：指通過虛擬人的外觀特征、內(nèi)容運營等方式，打造專屬IP形象或社會身份，為虛擬人在C端市場最主要存在形式。?

15-34歲人群是虛擬人主要受眾群體，占虛擬偶像用戶總數(shù)60%，年輕用戶相較中老年用戶對于虛擬人有更高接受力。隨著年齡層級提升，經(jīng)濟(jì)能力增強，推動對虛擬人內(nèi)容消費市場購買力，25歲以上用戶人均消費金額，高于25歲以下用戶3-4倍.IP類身份虛擬人表現(xiàn)形式用戶年齡分布圖（2022）數(shù)字身份虛擬IP資料：速途元宇宙研究院、北京城市副中心應(yīng)用場景產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟、華金證券研究所413.8

應(yīng)用場景分類：IP類身份虛擬人u

虛擬人的外觀形象為打造虛擬人的基本要素，其內(nèi)容生成質(zhì)量、人機交互體驗等技術(shù)逐漸形成壁壘。PGC內(nèi)容拉動流量；UGC內(nèi)容提高用戶活性與粘性，是數(shù)字內(nèi)容生態(tài)構(gòu)建的重要構(gòu)建模式。?

用戶成為虛擬偶像粉絲三大要素分別是虛擬人形象、內(nèi)容質(zhì)量和性格設(shè)定，其人群占比分別是72.8%、62.3%和59.7%。?

30.6%用戶關(guān)注虛擬偶像是因社交需求，虛擬偶像成為年輕人流行趨勢之一。?

18.1%受訪者表示，活躍二次創(chuàng)作會成為其選擇虛擬偶像原因之一。u

目前虛擬人內(nèi)容市場結(jié)構(gòu)，其營收主要來自于內(nèi)容收益、直播打賞，以及IP植入等模式；預(yù)計2030年，基于IP衍生商業(yè)模式有望逐步走向成熟，將全面打破虛擬人生態(tài)邊界，實現(xiàn)與現(xiàn)實產(chǎn)業(yè)間的“跨次元”聯(lián)動。成為虛擬人IP粉絲的因素虛擬人IP市場結(jié)構(gòu)2022年2030年9%26%31%30%61%43%IP跨次元經(jīng)濟(jì)收益

IP數(shù)字商業(yè)活動IP內(nèi)容生態(tài)收益資料：速途元宇宙研究院、北京城市副中心應(yīng)用場景產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟、華金證券研究所423.8

應(yīng)用場景：服務(wù)型虛擬人u

服務(wù)型虛擬人指智能軟件機器人形象化，機器人流程自動化（RoboticProcessAutomation，RPA）為核心。RPA綜合運用大數(shù)據(jù)、人工智能、云計算等技術(shù)。u

服務(wù)型虛擬人包括數(shù)字員工、虛擬員工、虛擬業(yè)務(wù)員等。?

虛擬員工在銀行保險業(yè)運用廣泛，通過“AI+RPA+數(shù)據(jù)+機器人”技術(shù),減少重復(fù)性工作。虛擬員工替代傳統(tǒng)員工執(zhí)行繁瑣任務(wù)，降低錯誤率和提高工作效率，為企業(yè)客戶群體提供高效、智能服務(wù)，幫助企業(yè)節(jié)省成本及提高競爭力。u

AI、RPA技術(shù)在企業(yè)廣泛應(yīng)用，預(yù)計虛擬員工未來將成為企業(yè)降本增效主要方式之一，為數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展注入動力。中國注冊虛擬員工企業(yè)數(shù)量在2013年至2019年呈現(xiàn)逐步增長態(tài)勢，于2019年達(dá)到頂峰142家新注冊企業(yè)。2013-2022年中國注冊虛擬員工企業(yè)數(shù)量2022年中國虛擬員工企業(yè)分布資料：艾媒咨詢、華金證券研究所433.8

應(yīng)用場景：服務(wù)型虛擬人u

服務(wù)型虛擬人在人機交互與人工智能深度相互結(jié)合，功能化特質(zhì)顯現(xiàn)：虛擬主播、數(shù)宇員工、智能主持人等新業(yè)務(wù)。目前，國內(nèi)各大相關(guān)公司均己開始虛擬人相關(guān)的布局和變現(xiàn)，預(yù)期在娛樂、電商、教育、文旅等諸多行業(yè)應(yīng)用將逐步落地。u

演變趨勢：?

載體多樣：逐漸產(chǎn)業(yè)化與多樣載體相結(jié)合，構(gòu)造虛擬人與現(xiàn)實世界人機交互觸點。預(yù)計從多方面緩解勞動力問題，推動社會生產(chǎn)效率的全面提升。?

產(chǎn)業(yè)融合：核心技術(shù)與產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)需求有機集合，推動虛擬人產(chǎn)業(yè)縱深發(fā)展，將成為數(shù)字價值生產(chǎn)主體。?

技術(shù)升級：基于算力、算法、數(shù)據(jù)處理能力迭代，推動產(chǎn)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化進(jìn)程，實現(xiàn)工具型虛擬人技術(shù)從少數(shù)行業(yè)向更多行業(yè)復(fù)用，提升虛擬人產(chǎn)業(yè)作用廣度。10+行業(yè)場景首發(fā)落地一站式數(shù)字虛擬人云服務(wù)應(yīng)用平臺資料：速途元宇宙研究院、北京城市副中心應(yīng)用場景產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟、騰訊云、華金證券研究所44目錄公司業(yè)務(wù)概況長/短視頻行業(yè)分析虛擬人行業(yè)分析盈利預(yù)測與評級風(fēng)險提示454.1

捷成股份重要財務(wù)數(shù)據(jù)分析u

公司在15、16年并購了三家影視內(nèi)容制作公司，在2018年之前為公司貢獻(xiàn)了豐厚的收入與利潤，并參與主投了包括《戰(zhàn)狼2》、《紅海行動》等在內(nèi)的多部優(yōu)秀影片。但由于18年以來政策的巨大變化，影視內(nèi)容行業(yè)遇到了很大的困難，對應(yīng)子公司業(yè)績下滑，公司已于2020年徹底進(jìn)行了對應(yīng)的商譽、存貨與壞賬減值，并于2021年完成了剝離?，F(xiàn)有商譽由公司核心業(yè)務(wù)華視網(wǎng)聚構(gòu)成，不存在風(fēng)險。存貨與商譽變化近年壞賬計提55.4760.0050.0040.0030.0020.0010.000.0012.0010.008.006.004.002.000.0047.029.749.4930.52

30.15

30.1529.77

29.779.207.395.635.923.39

3.14

3.191.941.290.770.85u

根據(jù)2021年報問詢函顯示，由于公司剝離了大量虧損業(yè)務(wù)，2021年公司員工總數(shù)減少458人，同比減少53.57%；而華視網(wǎng)聚增加25人，共計271人，占總員工數(shù)的55.88%。201720182019202020212022壞賬計提（單位：億元）存貨（億元）

商譽（億元）近期子公司股權(quán)變更子公司收購時間設(shè)立剝離時間當(dāng)前持有股份主營業(yè)務(wù)在線教育近期子公司股權(quán)變更江蘇睿創(chuàng)世奇影業(yè)極地信息冠華榮信中視精彩瑞吉祥2021年1月29.37%子公司捷成優(yōu)聯(lián)極地信息冠華榮信中視精彩瑞吉祥原值（單位：億）

減值比例（%）

余值（單位：億）設(shè)立2021年11月00影視制作與發(fā)行音視頻技術(shù)0.080.090.447.5210.167.890.0929.2810010010010010095.0600.000.000.000.000.000.470.0929.282012年2013年2015年2015年2015年2015年2016年2019年2021年11月2021年11月0音視頻技術(shù)2021年11月0影視制作與發(fā)行影視制作與發(fā)行影視制作與發(fā)行數(shù)字人與元宇宙影視

運營影視制作與發(fā)行2021年11月0星紀(jì)元----100%19.88%100%100%星紀(jì)元世優(yōu)科技華視網(wǎng)聚廣視天下廣視天下華視網(wǎng)聚0資料：公司財報、Wind、華金證券研究所464.2

分銷運營邏輯與盈利預(yù)測u

分銷行業(yè)，在經(jīng)營行為上近似于融資租賃，但由于新

首輪之后價格會快速下降，達(dá)到較低的穩(wěn)態(tài)后再上漲，因此真實運營模式與融資租賃大相徑庭，持續(xù)經(jīng)營必須滿足：下游客戶足夠多、擁有海量

庫、首輪銷售回本等條件。2016年華視網(wǎng)聚被捷成股份全資收購，依托上市公司原有業(yè)務(wù)，快速獲取了大量廣電客戶，從此上述商業(yè)邏輯全面跑通。u

華視網(wǎng)聚長期擁有良好的經(jīng)營現(xiàn)金流，2022-23年收獲騰訊合同18億現(xiàn)金，資金充裕。由于

采購與分銷是滾動采購、滾動出售的模式，因此每年實際采購規(guī)模遠(yuǎn)超存量現(xiàn)金規(guī)模，根據(jù)2022年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)91.44天計算，僅騰訊合同的18億現(xiàn)金或可支撐50-70億新增

。u

由于存在首輪銷售回本的

運營邏輯，在不考慮跨期及特殊情況的前提下，可以認(rèn)為每年

運營收入的構(gòu)成中，新購

產(chǎn)生的收入近似于新購

的資產(chǎn)價值（價格）；而總收入與新購

的差，近似于往年采購積累的片庫所產(chǎn)生的收入，可以顯著看到，經(jīng)過多年積累與提價，公司片庫產(chǎn)生的收入在快速增加。華視網(wǎng)聚

無形資產(chǎn)攤銷方法華視網(wǎng)聚收入與采購差額呈上升態(tài)勢40353025201510536.9518.55各年攤銷比例（%）預(yù)計使用壽命30.884.5830.8829.725.31第一年

第二年

第三年

第四年

第五年24.0411.451年以內(nèi)（含1年）10010.8819.661-2年2-3年505050505030302011.072.852010108.2219.2526.324.4112.592018.43-4年1010020162017201820192020202120224年以上10新增采購（單位：億元）運營收入-采購金額之差（單位：億元）資料：公司財報、Wind、華金證券研究所474.2

分銷運營邏輯與盈利預(yù)測u

公司在電影

采購與分銷市場占有率極高，每年新增采購以當(dāng)期下線（上映）的電影為主，但2020年起，全球線下電影市場受到重大沖擊，影片拍攝制作與上映數(shù)量均大幅下滑。直接導(dǎo)致公司過去三年新增采購

規(guī)模減少，對收入利潤產(chǎn)生了直接的影響。u

今年起，電影市場顯著回暖，截至上半年，票房收入達(dá)到263億元，上映影片數(shù)量242部，均同比增長53%。供給的增加將直接利好公司新增

采購規(guī)模擴大，進(jìn)而推動

分銷業(yè)務(wù)收入增長。因此，假設(shè)今年新增采購量恢復(fù)至2019年的24億，結(jié)合公司50%、20%、10%、10%、10%的

攤銷規(guī)則，不考慮跨期與特殊情況的背景下，新增采購將會直接產(chǎn)生12億毛利，比去年增加3億，大幅帶動利潤的增長。上映影片數(shù)量票房收入60050040030020010000.80.60.40.2070060050040030020010002.5254563652352460765%539191%46453%4334701.5145531813%53%2683084%2427%0.5026312%18%5%-0.2-0.4-0.6162-34%-0.5-1-42%-49%2022

2023H1-75%201620172018上映影片數(shù)量（單位：部）201920202021同比增長201620172018票房收入（單位：億元）201920202021同比增長20222023H1資料：公司財報、wind、華金證券研究所484.3

盈利預(yù)測與估值u

過去幾年，公司大幅剝離了盈利較低與風(fēng)險較高的音視頻技術(shù)分業(yè)務(wù)收入預(yù)測情況（單位：百萬元）業(yè)務(wù)及影視內(nèi)容制作業(yè)務(wù)，后續(xù)預(yù)計該業(yè)務(wù)將維持在當(dāng)前水平。u

目前與騰訊的18億合同，只確認(rèn)了部分收入，今年上映電影數(shù)量增多，電影市場顯著恢復(fù)，加之騰訊合同的付款陸續(xù)到賬，公司可在未來持續(xù)增加采購，擴張收入與利潤。出于審慎性原則，影視

運營業(yè)務(wù)的收入增長，僅考慮電影市場回暖帶來的采購量穩(wěn)定增長，未考慮騰訊合同帶來大量資金后采購量與收入的爆發(fā)情況。2020513.47

187.89

110.85

110.85

110.85

110.8517.95%

-63.41%

-41.00%202120222023E

2024E

2025E收入YoY音視頻整體解決方案000毛利率

12.79%

36.91%

34.25%

34.25%

34.25%

34.25%u

根據(jù)公司股權(quán)激勵要求，2022、23年歸母凈利潤為7億與9億（扣除股權(quán)激勵費用），2022年全年對應(yīng)股權(quán)激勵費用約1.8億，因此2022年合并報表歸母利潤5.2億，完成股權(quán)激勵行權(quán)要求。假設(shè)2023年完成9億股權(quán)激勵目標(biāo)，最終歸母凈利潤約為7.2億。收入YoY253.39

451.25

101.12

101.12

101.12

101.1232.50%

78.08%

-77.59%5.63%影視劇內(nèi)容制作000毛利率

-10.38%

9.06%5.63%

5.63%

5.63%u

短視頻行業(yè)快速發(fā)展，公司獨家擁有的影視內(nèi)容的信息網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)，包括影視二創(chuàng)的對應(yīng)權(quán)利。近日公司與

盤古合作共同探索AI大模型在影視內(nèi)容領(lǐng)域的應(yīng)用創(chuàng)新。后續(xù)隨著AIGC技術(shù)的發(fā)展，公司有望將業(yè)務(wù)拓展至短視頻內(nèi)容生成、授權(quán)等領(lǐng)域，通過與自有

庫結(jié)合，或產(chǎn)生直接面對2C市場的新業(yè)務(wù)模式，推動收入利潤快速增長，重估公司海量

庫價值。盈利預(yù)測未考慮該部分業(yè)務(wù)。收入YoY2403.72

3087.53

3695.17

4000.00

4500.00

5300.00-19.11%

28.45%

19.68%

8.24%

12.5%

17.78%影視

運營及服務(wù)毛利率

27.82%

24.14%

32.44%

33.05%

34.67