2024年下半年宏觀經(jīng)濟(jì)與政策展望分析報(bào)告：坐看云起時(shí)

坐看云起時(shí)——2024年下半年宏觀經(jīng)濟(jì)與政策展望2024年5月概

述

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)。受疫情影響的本輪經(jīng)濟(jì)周期，各國基本都經(jīng)過4個(gè)季度左右逐步回歸常態(tài)化，我國全年經(jīng)濟(jì)增速有望突破5%的有利因素在不斷累積。下半年經(jīng)濟(jì)增長的結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)或?yàn)椋褐圃鞓I(yè)投資、基建投資、消費(fèi)和出口。目前，中美均處于補(bǔ)庫周期，上游和下游制造業(yè)增速恢復(fù)較快；基建投資在專項(xiàng)債和超長期特別國債的拉動(dòng)下，全年增速有望升至8.5%左右。消費(fèi)者信心和收入持續(xù)加快恢復(fù)，預(yù)計(jì)全年有望實(shí)現(xiàn)7%以上的增長，下半年出口有望持續(xù)回升，全年增速或可達(dá)3%左右。而房地產(chǎn)目前庫存仍處高位，短期內(nèi)價(jià)格或難有明顯回升。

政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同。1-4月，全國一般公共預(yù)算收入同比下降2.7%，預(yù)算完成進(jìn)度36.14%，低于去年同期，政府性基金收入進(jìn)度快于支出。1-4月，全國一般公共預(yù)算支出增速3.5%，支出完成進(jìn)度31.3%，高于近五年同期平均支出進(jìn)度，繼續(xù)呈現(xiàn)出“支快于收”的特點(diǎn)，年內(nèi)5月-9月，受基數(shù)走低及財(cái)政集中發(fā)力的拉動(dòng)，全國一般公共預(yù)算支出增速有望持續(xù)加快。截至4月末地方專項(xiàng)債發(fā)行總額占全年發(fā)行進(jìn)度的18.5%，發(fā)行顯著偏慢，預(yù)計(jì)項(xiàng)目推進(jìn)效果將在下半年集中體現(xiàn)。貨幣方面，下半年國內(nèi)貨幣政策仍將延續(xù)穩(wěn)健趨松的總基調(diào)，“量”寬或是主基調(diào)，同時(shí)提升對(duì)“質(zhì)”的要求，降準(zhǔn)降息仍有可能性，疊加財(cái)政政策逐步發(fā)力，國內(nèi)信貸需求有望穩(wěn)中趨升。

改革深化與中國式現(xiàn)代化：戰(zhàn)略選擇與投資配置。二十屆三中全會(huì)將于今年7月在北京召開，圍繞進(jìn)一步全面深化改革和推進(jìn)中國式現(xiàn)代化方向，有六大關(guān)注主題：統(tǒng)一大市場、數(shù)據(jù)要素市場、鄉(xiāng)村振興、科技創(chuàng)新、現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系建設(shè)、生態(tài)環(huán)境建設(shè)。1990年以來歷次三中全會(huì)召開后1個(gè)月內(nèi)的點(diǎn)位均值恒生指數(shù)上漲次數(shù)多于上證綜指。今年下半年后圍繞財(cái)稅改革和產(chǎn)業(yè)新布局建議關(guān)注的重點(diǎn)包括：消費(fèi)稅改革帶來的部分消費(fèi)品投資機(jī)會(huì)、產(chǎn)業(yè)備份之下的產(chǎn)能擴(kuò)張行業(yè)，以及重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)靈活轉(zhuǎn)換與組合過程中上中下游的布局調(diào)整。

2024下半年美、日經(jīng)濟(jì)與政策展望：分化與趨同。目前美國勞動(dòng)力市場依然有韌性，領(lǐng)先指標(biāo)顯示美國薪資增速將下降至3季度；美國家庭資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張、負(fù)債增速放緩，凈資產(chǎn)在去年四季度回升，通常會(huì)助推居民消費(fèi)；美國居民總體償債壓力依然較小，但消費(fèi)貸款的償債壓力相對(duì)更大。綜合來看，預(yù)計(jì)年后美國居民消費(fèi)中性偏弱，在此背景下美聯(lián)儲(chǔ)今年或有1-2次降息。日本一季度經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期，春斗薪資大漲對(duì)消費(fèi)的提振效應(yīng)或?qū)箫@現(xiàn)，工資向物價(jià)傳導(dǎo)有更加順暢的跡象，但兩者關(guān)系還并不顯著，BOJ已經(jīng)開始關(guān)注日元走勢，或?qū)罄m(xù)貨幣政策路徑有一定影響，同時(shí)BOJ資產(chǎn)負(fù)債表正?；瘜⒅鸩介_啟，加息進(jìn)程或慢于縮表。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策落地效果不及預(yù)期，聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向超預(yù)期，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。1目

錄經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同改革深化與中國式現(xiàn)代化：戰(zhàn)略選擇與投資配置2024下半年美、日經(jīng)濟(jì)與政策展望：分化與趨同21

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

受疫情影響的本輪經(jīng)濟(jì)周期，各國在經(jīng)濟(jì)常態(tài)化的節(jié)奏上較為類似，美國2021年11月全面開放入境后，經(jīng)濟(jì)同比增速波動(dòng)下行，經(jīng)過4個(gè)季度后逐步企穩(wěn)回升；日本2022年10月全面放開入境后，經(jīng)濟(jì)增速先降低后升，經(jīng)過4個(gè)季度后，目前處于向疫情前增速區(qū)間回歸階段；我國于2022年12月宣布疫情全面放開后，受基數(shù)效應(yīng)影響，經(jīng)濟(jì)增速經(jīng)歷了快速上行到逐步下行的過程，自2023年四季度后進(jìn)入5%左右的穩(wěn)態(tài)區(qū)間，目前政策加力持續(xù)，下半年增速將穩(wěn)中有升，全年增速有望突破5%的有利因素不斷累進(jìn)。中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入疫情放開后的常態(tài)化恢復(fù)期76543210%美國全面開放入境日本全面開中國GDP:當(dāng)季同比美國GDP:季調(diào)同比日本GDP:當(dāng)季同比中國GDP:當(dāng)季同比（預(yù)測）3數(shù)據(jù)：wind，西南證券整理1

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

制造業(yè)投資不斷加快，中美均處于補(bǔ)庫周期。

2024年1-4月，制造業(yè)投資增長9.7%，增速較1-3月放緩0.2個(gè)百分點(diǎn)，在13個(gè)主要行業(yè)中，有7個(gè)行業(yè)增速較1-3月回升，另外6個(gè)行業(yè)增速下滑，4月單月，制造業(yè)投資增長9.3%，增速較3月下降1個(gè)百分點(diǎn)。中美庫存同比增速自去年12月后持續(xù)回升，有望帶動(dòng)制造業(yè)投資增速保持較高增長。

前瞻指標(biāo)持續(xù)處于景氣區(qū)間，開工率漲跌不一。4月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)較3月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)至50.4%，連續(xù)兩個(gè)月處于景氣區(qū)間，其中生產(chǎn)指數(shù)回升，而需求指數(shù)回落。從開工率的高頻數(shù)據(jù)來看，今年以來高爐開工率穩(wěn)步提升，5月均值為90.7%，處于歷史高位，汽車輪胎和石油瀝青裝置開工率4月后有所回落，后續(xù)隨著超長期特別國債的落地及以舊換新的推進(jìn)，內(nèi)需提振有望帶動(dòng)制造業(yè)景氣度持續(xù)回升。中、美庫存回升，制造業(yè)投資增速加快高爐開工率走高，汽車與石油瀝青開工率走弱403050403020100%%10080%2060100-1

40-220-10-20-3-40美國:庫存總額:季調(diào):同比唐山:高爐開工率中國:開工率:石油瀝青裝置中國:開工率:汽車輪胎(全鋼胎)中國:工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:同比中國:固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比(右軸)4數(shù)據(jù)：wind，西南證券整理1

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)2024年一季度上游和下游制造業(yè)增速回升顯著，中游漲跌不一石油、鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)計(jì)算機(jī)、化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)電氣機(jī)械及器材制造業(yè)指標(biāo)名稱

煤炭（累計(jì)同

及其比：%）

他燃料加非金屬礦物制品業(yè)橡膠和

通用設(shè)

專用設(shè)塑料制

備制造

備制造通信和

農(nóng)副食其他電

品加工

紡織業(yè)金屬制品業(yè)汽車制造業(yè)醫(yī)藥制造業(yè)品業(yè)業(yè)業(yè)子設(shè)備制造業(yè)業(yè)工業(yè)2023-03

-0.12023-06

4.52023-09

7.32023-12

8.22024-03

7.87.67.49.29.69.62.00.41.61.51.93.25.1-1.50.72.23.79.91.13.62.12.02.45.55.53.93.61.64.49.315.115.714.112.94.8-1.10.0-1.7-0.80.4-3.2-2.4-5.1-4.9-5.2-5.8-1.013.111.413.09.78.0-0.55.91.4-1.3-0.56.83.40.2-0.64.91.110.013.03.3上游制造中游制造下游制造截至2024年4月，長江航運(yùn)景氣指數(shù)和信心指數(shù)均處于不景氣區(qū)間140%1201008096.27景氣分界線60長江航運(yùn)景氣指數(shù)長江航運(yùn)信心指數(shù)5數(shù)據(jù)：wind，西南證券整理1

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

房地產(chǎn)投資持續(xù)下滑，庫存仍處高位。1-4月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降9.8%，降幅較1-3月擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)。4月單月，房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降10.5%，較3月同比降幅擴(kuò)大0.4個(gè)百分點(diǎn)，4月末，商品房待售面積74553萬平方米，同比增長15.7%，增速較前值升高0.1個(gè)百分點(diǎn)，商品房去化壓力仍在增加。截至3月末商品住宅現(xiàn)貨庫存去化周期18.2個(gè)月，較去年末回落了1.66個(gè)百分點(diǎn)，但仍處高位。

截至5月末，100大中城市土地成交占地面積總額同比下降46.36%，連續(xù)兩個(gè)月出現(xiàn)超過40%的負(fù)增長，地方國有土地使用權(quán)出讓收入1-4月累計(jì)同比-10.4%，降幅繼續(xù)擴(kuò)大，從土地出讓情況看，房地產(chǎn)開發(fā)投資未來2個(gè)季度內(nèi)下滑趨勢或?qū)⒀永m(xù)。1月以來，70大中城市新建住宅和二手住宅銷售價(jià)格指數(shù)持續(xù)回落，4月較1月回落幅度分別為2.3和2.4個(gè)百分點(diǎn)，銷售面積持續(xù)下滑，但受到基數(shù)效應(yīng)影響，銷售面積增速逐月回升，預(yù)計(jì)政策帶動(dòng)下短期內(nèi)成交量有望回升，價(jià)格或難有明顯回升。房地產(chǎn)投資與土地出讓仍在下滑中1-4月住宅銷售仍處于量價(jià)齊跌中8060250020001500100050000%萬平方米15105%15010050%4020000-5-10-20-40-5070個(gè)大中城市二手住宅銷售價(jià)格指數(shù):當(dāng)月同比70個(gè)大中城市新建商品住宅銷售價(jià)格指數(shù):當(dāng)月同比中國:商品房銷售面積:住宅:當(dāng)月同比（右軸）100大中城市成交土地占地面積:當(dāng)月值（右軸）房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)同比國有土地使用權(quán)出讓收入:累計(jì)同比6數(shù)據(jù)：Wind，西南證券整理1

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

4.30政治局會(huì)議提出，切實(shí)做好保交房工作，統(tǒng)籌研究消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房的政策措施，抓緊構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式。之后本輪房地產(chǎn)供需兩端的組合拳出臺(tái)：自然資源部對(duì)2024年土地新增供給進(jìn)行動(dòng)態(tài)管理；需求方面：居民端，下調(diào)房貸款首付比例和貸款利率；企業(yè)端，央行設(shè)立保障性住房再貸款。短期內(nèi)，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)市場需求首先在量上會(huì)逐步企穩(wěn)，之后隨著保障性住房不斷推向市場，在滿足居民居住、購買需求的同時(shí)，對(duì)穩(wěn)定租售比也將產(chǎn)生一定效用，當(dāng)保障房比例持續(xù)擴(kuò)大，中國的房地產(chǎn)長效機(jī)制也將逐步建立和完善。近期房地產(chǎn)放松重點(diǎn)政策發(fā)布單位、時(shí)間重要文件政策重點(diǎn)自

月

日起，成都全市范圍內(nèi)住房交易不再審核購房資格，429成都市住房和

《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化房地城鄉(xiāng)建設(shè)局

產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展政全市商品住房項(xiàng)目不再實(shí)施公證搖號(hào)選房，由企業(yè)自主銷售，對(duì)社會(huì)關(guān)注度較高的熱點(diǎn)項(xiàng)目，鼓勵(lì)企業(yè)采取公證搖號(hào)選房銷售。（4.28）策措施的通知》商品住宅去化周期超過36個(gè)月的，應(yīng)暫停新增商品住宅用地出讓，同時(shí)下大力氣盤活存量，直至商品住宅去化周期降至36個(gè)月以下；商品住宅去化周期在18個(gè)月（不含）-36個(gè)月之間的城市，要按照“盤活多少、供應(yīng)多少”的原則，根據(jù)本年度內(nèi)盤活的存量商品住宅用地面積（包括竣工和收回）動(dòng)態(tài)確定其新出讓的商品住宅用地面積上限?！蛾P(guān)于做好2024年住宅用地供應(yīng)有關(guān)工作的通知》自然資源部(4.30)允許以下居民家庭（含夫妻雙方及未成年子女）或成年單身人士，在五環(huán)外新購買1套商品住房（包括新建商品住房和二手住房）北京住建委

《關(guān)于優(yōu)化調(diào)整本市住(4.30)

房限購政策的通知》深圳分區(qū)優(yōu)化住房限購政策，在鹽田區(qū)、寶安區(qū)（不含新安街道、西鄉(xiāng)街道）、龍崗區(qū)、龍華區(qū)、坪山區(qū)、光明區(qū)、大鵬新區(qū)范圍內(nèi)，非深圳戶籍居民家庭及成年單身人士（含離異）購房資格從3年社保收縮至1年，同時(shí)，在這些區(qū)域內(nèi)，深圳戶籍多孩家庭可增購1套房。一線城市二手房掛牌與成交情況深圳市住房和

《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化房地建設(shè)局(5.6)產(chǎn)政策的通知》400000%

35套30252015105杭州市房地產(chǎn)市3000002000001000000場平穩(wěn)健康發(fā)展

《關(guān)于優(yōu)化調(diào)整房地產(chǎn)

全面取消住房限購。同步放開落戶政策，買房即可申請(qǐng)落戶領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室

市場調(diào)控政策的通知》

首套房資格和利率更易獲得。(5.9)西安市住房和

《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)房地城鄉(xiāng)建設(shè)局等

產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的

全面取消住房限購措施，居民家庭在全市范圍內(nèi)購買新建商（5.9）通知》品住房、二手住房不再審核購房資格。相關(guān)地方政府應(yīng)從實(shí)際出發(fā)，酌情以收回、收購等方式妥善處置已出讓的閑置存量住宅用地，以幫助資金困難房企解困。商品房庫存較多城市，政府可以需定購，酌情以合理價(jià)格收購部分商品房用作保障性住房。0全國切實(shí)做好保

打好商品住房爛尾風(fēng)險(xiǎn)交房工作視頻會(huì)

處置攻堅(jiān)戰(zhàn)

保障購房議（5.17）人合法權(quán)益《關(guān)于調(diào)整個(gè)人住房貸款最低首付款比例政策的通知》；《關(guān)于調(diào)整商業(yè)性個(gè)人住房貸款利降低全國層面?zhèn)€人住房貸款最低首付比例，將首套房最低首付比例從不低于20%調(diào)整為不低于15%，二套房最低首付比例從不低于30%調(diào)整為不低于25%。取消全國層面?zhèn)€人住房貸款利率政策下限。首套房和二套房貸利率均不再設(shè)置政策下限，實(shí)現(xiàn)房貸利率市場化。下調(diào)各期限品種住房公積金貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn)。掛牌量：北京掛牌量：廣州二手房成交量占比：北京（右軸）二手房成交量占比：廣州（右軸）掛牌量：上海掛牌量：深圳二手房成交量占比：上海（右軸）二手房成交量占比：深圳（右軸）中國人民銀行

率政策的通知》；《關(guān)國家金融監(jiān)督管

于下調(diào)個(gè)人住房公積金理總局（5.17）

貸款利率的通知》設(shè)立3000億元保障性住房再貸款。鼓勵(lì)引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)按照國務(wù)院政策例行

中國人民銀行副行長

市場化、法治化原則，支持地方國有企業(yè)以合理價(jià)格收購已注：在售掛牌量和成交量均截至5月26日，數(shù)據(jù)找房、上海中原研究院、廣州中原研發(fā)部等，西南證券整理：

wind、諸葛吹風(fēng)會(huì)（5.17）陶玲建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房，預(yù)計(jì)將帶動(dòng)銀行貸款5000億元。1

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

50年內(nèi)日本房價(jià)的漲跌周期切換，目前處于第三輪回升周期中。日本1960-2009年的50年間，房價(jià)經(jīng)歷了兩輪漲跌，第一輪經(jīng)過15年左右的持續(xù)上漲，高點(diǎn)出現(xiàn)在1974年，之后下跌4年，1978年底觸底反彈，經(jīng)過13年的上漲，1991年達(dá)到了歷史高點(diǎn)，此后一路下行，直至2009年才結(jié)束探底，下跌周期約18年左右。第一輪的上漲周期長于下跌周期（約為4：1），而第二輪的下跌周期更長（約為2:3）。2009年以來日本房價(jià)穩(wěn)步回升，目前房價(jià)指數(shù)回升至2002年水平。

影響房地產(chǎn)量價(jià)的主要因素包括：需求量、購買能力及宏觀環(huán)境（包括經(jīng)濟(jì)發(fā)展、流動(dòng)性等）對(duì)比日本1990年，2023年我國的老齡化程度、家庭負(fù)債率、M2占GDP的比例高于當(dāng)時(shí)的日本，人均GDP低于當(dāng)日的日本，這也意味著當(dāng)前我國居民用作居住的購買需求和購買能力偏低，但整個(gè)社會(huì)的流動(dòng)性情況比日本當(dāng)年要寬松，刺激居民端的需求可能需要更多著眼于投資需求，而居住需求更多的可通過政府/企業(yè)部門來實(shí)現(xiàn)。中日影響房地產(chǎn)相關(guān)指標(biāo)的對(duì)比1960年代以來日本房價(jià)的三輪周期日本(1990)12%中國(2023)2015年=10020015010050老齡化程度（60歲以上）人均GDP(美元)21.10%1269025801.460%

(1994)187%家庭負(fù)債率（%）61.30%M2/GDP（%）219%0私人部門信貸/GDP（%）190%180%

(2022)OECD實(shí)際房價(jià)指數(shù):季調(diào):日本OECD實(shí)際房價(jià)指數(shù):季調(diào):中國8數(shù)據(jù)：世界銀行、國家統(tǒng)計(jì)局、中國人民銀行、Wind，西南證券整理1

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

1-4月，廣義和狹義基建投資增速分別為7.78%、6.0%近日各地超長期特別國債的表述，較前值分別下滑0.97、0.5個(gè)百分點(diǎn)，后續(xù)專項(xiàng)債發(fā)行提速，超長期特別國債項(xiàng)目也將逐步落地，預(yù)計(jì)全年廣義基建投資增速有望升至8.5%左右。日期

省市區(qū)縣超長期特別國債相關(guān)表述河南周口市地方政府專項(xiàng)債券和超長期國債項(xiàng)目謀劃申報(bào)工作推進(jìn)會(huì)；聚焦道淮陽區(qū)

路交通、生態(tài)環(huán)境、產(chǎn)業(yè)發(fā)展、城市建設(shè)等領(lǐng)域5.11

超長期特別國債項(xiàng)目：國家戰(zhàn)略：“三大工程”、東數(shù)西算；安全能力建設(shè)：糧食安全、能源安全、產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈安全等重點(diǎn)領(lǐng)域；市政基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)：城市管道更新、農(nóng)村電網(wǎng)升級(jí)等；公共服務(wù)設(shè)施建設(shè)：教育基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、醫(yī)療衛(wèi)生設(shè)施、文化旅游設(shè)施、“一老一小”服務(wù)設(shè)施等；重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)：重要鐵路、公路、航道建設(shè)、機(jī)場、物流基礎(chǔ)設(shè)施等；新質(zhì)生產(chǎn)力：戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、新一代信息網(wǎng)絡(luò)、人工智能等。河南省信陽發(fā)揮2024年超長期國債對(duì)科技創(chuàng)新支持作用，微米光學(xué)、商禹機(jī)電、市商城縣

開源環(huán)保、北納生物四家企正在申報(bào)中5.8超長期國債申報(bào)工作部署會(huì)，爭取把更多的項(xiàng)目納入國債籠子，超江蘇省儀征市5.75.7前謀劃未來幾年擬實(shí)施項(xiàng)目，著力形成謀劃一批、儲(chǔ)備一批、申報(bào)一批、實(shí)施一批的合理梯隊(duì)浙江省

超前研判、超前謀劃、超前儲(chǔ)備、超前對(duì)接；深入梳理摸排，提速湖州市

項(xiàng)目前期，精準(zhǔn)對(duì)接爭取，加強(qiáng)前瞻謀劃扎實(shí)做好超長期特別國債謀劃申報(bào)工作，進(jìn)一步提高全市各地區(qū)各內(nèi)蒙古呼倫貝爾市4.22部門項(xiàng)目謀劃、儲(chǔ)備、申報(bào)能力，重點(diǎn)解讀了超長期國債支持領(lǐng)域、政策加力基建投資增速有望加快謀劃方向、申報(bào)流程、時(shí)間節(jié)點(diǎn)等政策要求明確節(jié)點(diǎn)，清單管理，打表推進(jìn)，切實(shí)提高前期工作效率，加強(qiáng)對(duì)60401萬億抗疫特別國債1萬億特別國債重慶市

上問計(jì)，提高項(xiàng)目申報(bào)質(zhì)量和成功率，確保超長期特別國債、中央銅梁區(qū)

資金、地方債券等項(xiàng)目謀劃申報(bào)工作取得實(shí)效%4.194.18緊抓超長期國債，結(jié)合我市供水污水、供熱、燃?xì)饣A(chǔ)設(shè)施情況，河北省

明確項(xiàng)目建設(shè)的目標(biāo)，大力推進(jìn)老舊小區(qū)供水設(shè)施及水表出戶改造石家莊市

工程進(jìn)展，全面推進(jìn)全市供水污水改造與治理；積極謀劃電廠的余熱利用，破解熱源緊張局面，大力謀劃供熱、燃?xì)忸I(lǐng)域項(xiàng)目200系統(tǒng)性謀劃超長期特別國債項(xiàng)目。截至目前，全市民政系統(tǒng)共謀劃湖北省

項(xiàng)目47個(gè)，總投資37億元。其中，公辦養(yǎng)老機(jī)構(gòu)項(xiàng)目共36個(gè)，總投宜昌市

資27.7億元；公辦居家社區(qū)養(yǎng)老服務(wù)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目9個(gè)，總投資7億元；普惠養(yǎng)老城企聯(lián)動(dòng)專項(xiàng)行動(dòng)項(xiàng)目2個(gè)，總投資2.3億元。4.10-20-40內(nèi)蒙古

持續(xù)提高項(xiàng)目謀劃質(zhì)量，做到謀早、謀深、謀準(zhǔn)，以更高質(zhì)量的儲(chǔ)興安盟

備項(xiàng)目確保各類資金多報(bào)、多審、多過3.313.25湖北省

“分級(jí)負(fù)責(zé)、全員爭資”的思路,強(qiáng)力推進(jìn)超長期國債項(xiàng)目謀劃、申咸寧市

報(bào)等工作基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資:當(dāng)月同比申報(bào)工作的三點(diǎn)意見：一是緊跟政策導(dǎo)向，積極謀劃項(xiàng)目，建立五湖北省黃石市交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和郵政業(yè)投資:當(dāng)月同比水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)投資:當(dāng)月同比3.21年項(xiàng)目儲(chǔ)備庫；二是積極跑省進(jìn)京，主動(dòng)對(duì)上溝通，爭取上級(jí)部門支持；三是規(guī)范項(xiàng)目管理，確保國家、省要求得到落實(shí)。9數(shù)據(jù)資料：各省政府工作報(bào)告、Wind，西南證券整理1

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

1-4月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長4.1%，較1-3月下滑0.6個(gè)百分點(diǎn)，4月單月社消總額同比增長2.3%，增速較3月回落0.8個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)四個(gè)月下行，不及市場預(yù)期，4月季調(diào)后環(huán)比增加0.03%，仍然低于2015-2019年同期平均環(huán)比增速約0.77%。4月數(shù)據(jù)走低一方面是由于去年4月消費(fèi)集中釋放，基數(shù)走高，另一方面也表明，目前消費(fèi)仍在恢復(fù)過程中。分品類來看，體育娛樂、通訊器材和煙酒類增速較快，與1-3月相比，中西藥品、日用品、文化辦公用品增速加快，通訊器材、飲料類增速持平，其他品類增速有不同程度下降。

消費(fèi)者信心和收入持續(xù)加快恢復(fù)，帶動(dòng)下半年消費(fèi)加快恢復(fù)。從影響消費(fèi)的信心和收入情況來看，3月消費(fèi)者信心指數(shù)89.4，較1月上升0.5個(gè)百分點(diǎn)，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入累計(jì)同比5.3%，較去年底上升0.3個(gè)百分點(diǎn)，從趨勢看1月以來，消費(fèi)者信心指數(shù)和城鎮(zhèn)居民人均可支配收入持續(xù)回升，目前仍處于歷史偏低位，后續(xù)回升空間仍達(dá)，下半年“以舊換新”等政策效能有望持續(xù)釋放，樂觀估計(jì)全年社消總額增速有望實(shí)現(xiàn)7%以上的增長。2024.Q1消費(fèi)者信心與居民收入增速回升主要消費(fèi)品類增速對(duì)比4030%130

2015%%

2.01.012011010090201050.010-1.0-2.0-3.000-10-20-30-5-1080中國:城鎮(zhèn)居民人均可支配收入:累計(jì)同比中國:社會(huì)消費(fèi)品零售總額:累計(jì)同比中國:消費(fèi)者信心指數(shù)（右軸）同比增速：2024.1-3增速變化（右軸）同比增速：2024.1-410數(shù)據(jù)：Wind、海關(guān)總署，西南證券整理1

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

不同能級(jí)城市的消費(fèi)者信心呈現(xiàn)出杠鈴型特點(diǎn)。消費(fèi)者信心調(diào)研顯示：一、二線城市中的高收入群體樂觀者占比最高，均超過80%，中等收入群體的信心最弱；三、四線城市的中等收入群體樂觀者占比最高，農(nóng)村中的高收入群體樂觀者占比最多。一線城市、四線城市的低收入群體樂觀者占比也較高，總體來看，各線城市加總，樂觀者占比從高到低的排序是：高收入群體>低收入群體>中等收入群體。

從消費(fèi)占比來看，一、二、三線城市中等收入群體消費(fèi)占比最高，四線城市和農(nóng)村低收入群體消費(fèi)占比最高，這一方面可能是由于樣本的人群收入分布結(jié)構(gòu)導(dǎo)致，另一方面可能也是受消費(fèi)意愿影響。加總來看，二線城市的消費(fèi)力最強(qiáng)，其次為三線和一線城市，四線和農(nóng)村的消費(fèi)力偏弱。三、四線城市消費(fèi)者信心較強(qiáng)二、三線城市消費(fèi)占比最高403530252015105%農(nóng)村四線城市三線城市二線城市一線城市71606810.18086822.31087897521.113.910.73.56.42.1818673744.92.24.83.82.91.507080050高收入人群100150200250%中等收入人群低收入人群高收入人群中等收入人群低收入人群數(shù)據(jù)：McKinsey&Company，西南證券整理注：以上數(shù)據(jù)為調(diào)查數(shù)據(jù)，總樣本11930人；不同等級(jí)城市的高中低人群根據(jù)實(shí)際情況收入劃分界限有所不同111

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

4月出口超預(yù)期回升，下半年增速有望穩(wěn)步向上。2024年1-4月出口總值10995.7億美元，同比增長1.5%，與1-3月持平，從結(jié)構(gòu)上看，與2023年同期相比，2024年1-4月自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備及零部件、集成電路、家用電器、家具及其零件等出口占比上升。單月來看，出口額同比由下降7.5%轉(zhuǎn)為上漲1.5%，增速回升一方面因?yàn)槿ツ晖诟呋鶖?shù)效應(yīng)較3月份邊際減弱，另一方面則因?yàn)楹Ｍ庑枨笕跃哂许g性。我國出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)3月以來，波動(dòng)上行，下半年海外不確定性有所增加，但5月以來國內(nèi)開放和促外需政策加碼，加之去年下半年后出口持續(xù)負(fù)增長，基數(shù)偏低，今年下半年出口有望持續(xù)回升，全年增速或可達(dá)3%左右。我國運(yùn)價(jià)指數(shù)與出口增速2024VS2023出口商品結(jié)構(gòu)變化占比排序年月年

月2023

1-42024

1-4自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備及其零部

自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備及其零部件（5

件（54000350030002500200015001000500200150100501998年1月1日=1000%123.57%）.30%）集成電路（4.55%）服裝及衣著附件（4.18%）紡織紗線、織物及其制品服裝及衣著附件（4.14%）（4.01%）紡織紗線、織物及其制品4集成電路（3.85%）0（4.03%）56手機(jī)（3.42%）塑料制品（3.15%）家用電器（2.84%）汽車零配件（2.71%）鋼材（2.5%）手機(jī)（3.77%）塑料制品（2.94%）汽車零配件（2.92%）鋼材（2.92%）-50-100078中國出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù):綜合指數(shù)中國:出口金額:當(dāng)月同比（右軸）9家用電器（2.54%）家具及其零件（1.87%）10家具及其零件（2.16%）數(shù)據(jù)：Wind、海關(guān)總署，西南證券整理121

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

4月進(jìn)口增速超預(yù)期回升，擴(kuò)內(nèi)需政策落地助力下半年1-4月主要進(jìn)口商品增速情況進(jìn)口保持較快增速。4月進(jìn)口累計(jì)增速3.2%，單月增速8.4%，4月進(jìn)口增速大幅回升，除基數(shù)效應(yīng)外，還受到4月份部分大宗商品價(jià)格上漲的影響，結(jié)構(gòu)上，1-4月，主要進(jìn)口品類中，上游原材料/燃料和中游工業(yè)品進(jìn)口總額正增長的占比較高，下游消費(fèi)品類除汽車零配件和干鮮瓜果及堅(jiān)果外均為負(fù)增長，4月PMI：進(jìn)口指數(shù)雖然回落，但仍處于去年9月份以來的高位，后續(xù)家電以舊換新、設(shè)備更新改造等擴(kuò)內(nèi)需政策的落地，我國居民消費(fèi)信心穩(wěn)步提升、生產(chǎn)活動(dòng)保持活躍，雖然下半年基數(shù)走高，但進(jìn)口增速有望得到支撐。2024.1-4進(jìn)口金額累計(jì)同比成品油28.514.65.3上鐵礦砂及其精礦游銅礦砂及其精礦原油天然氣煤及褐煤稀土自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備及其零部件液晶平板顯示模組集成電路高新技術(shù)產(chǎn)品*紡織紗線、織物及其制品未鍛軋銅及銅材二極管及類似半導(dǎo)體器件原木及鋸材初級(jí)形狀的塑料鋼材原4.0材料能-0.9-11.0-33.549.9源14.111.911.510.26.5中前瞻指標(biāo)有所回落，擴(kuò)內(nèi)需對(duì)進(jìn)口形成支撐3.7游-0.9-4.0-7.3工業(yè)30205550454035品%%天然及合成橡膠（包括膠乳）-8.610機(jī)床紙漿-8.9-12.5-23.44.93.7-7.7-13.8-15.4-16.7-18.9-19.5-19.6-20.9-38.20空載重量超過2噸的飛機(jī)汽車零配件干鮮瓜果及堅(jiān)果醫(yī)療儀器及器械糧食-10-20-30下美容化妝品及洗護(hù)用品游肉類（包括雜碎）汽車(包括底盤）醫(yī)藥材及藥品大豆肥料消費(fèi)品中國:社會(huì)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比中國:進(jìn)口金額:當(dāng)月同比中國:制造業(yè)PMI:進(jìn)口(右軸)食用植物油13數(shù)據(jù)：Wind、海關(guān)總署，西南證券整理1

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

非食品價(jià)格漲幅快于食品價(jià)格，下半年低基數(shù)下CPI有望穩(wěn)步回升。2024年1-4月CPI累計(jì)同比0.1%，4月，受非食品價(jià)格推動(dòng)，CPI同比漲幅擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)至0.3%，漲幅略高于市場預(yù)期，非食品CPI漲幅快于食品CPI，4月，核心CPI同比上漲0.7%，漲幅較上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比由下降0.6%轉(zhuǎn)為上漲0.2%。目前國內(nèi)貨幣環(huán)境寬松，擴(kuò)內(nèi)需政策正在持續(xù)釋放中，海外需求依然有較強(qiáng)韌性，疊加低基數(shù)，預(yù)計(jì)下半年CPI將穩(wěn)步回升，全年有望回升至1.5%左右，呈前低后高的走勢。

2月末農(nóng)業(yè)部印發(fā)《生豬產(chǎn)能調(diào)控實(shí)施方案（2024年修訂）》，將全國能繁母豬正常保有量目標(biāo)從4100萬頭調(diào)整為3900萬頭，截至3月份能繁母豬存欄量為3992萬頭，較2021年6月的高點(diǎn)已下降12.5%，能繁母豬數(shù)量已連續(xù)36個(gè)月下降，目前仍有至少992萬頭的減量空間，2006年以來，我國經(jīng)歷的四輪豬周期，每輪豬周期呈現(xiàn)3-4年的周期性變化規(guī)律，本輪始于2019年2月，從豬肉價(jià)格來看，2023年7月觸底后，持續(xù)回升，目前已處于筑底回升階段，下半年豬肉價(jià)格同比增速有望延續(xù)回升態(tài)勢，帶動(dòng)食品CPI上行。2024年下半年CPI有望持續(xù)回升存欄量下降有望帶動(dòng)下半年豬價(jià)走高86%604020015010050%%422000-2-4-6-8-20-40-600-50-100CPI:當(dāng)月同比非食品CPI:當(dāng)月同比食品CPI:當(dāng)月同比CPI預(yù)測:當(dāng)月同比能繁母豬存欄：同比變化（右軸）全國豬肉平均價(jià)：同比14數(shù)據(jù)：Wind，西南證券整理1

經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)

4月PPI同比降幅延續(xù)收窄態(tài)勢，下半年有望持續(xù)回升，全年轉(zhuǎn)正可期。1-4月PPI同比增速-2.7%，其中生產(chǎn)資料PPI-3.3%，生活資料PPI累計(jì)同比-1%，與1-3月持平。4月PPI同比降幅較3月縮窄0.3個(gè)百分點(diǎn)至-2.5%。今年3月以來，布倫特原油、化工品、動(dòng)力煤、鐵礦石等主要燃料和工業(yè)品價(jià)格同比增速加快，其中鐵礦石同比價(jià)格漲幅最大，截至5月下旬，同比增速為22.77%，動(dòng)力煤價(jià)格同比增速降幅收斂至-8.86%，化工品價(jià)格指數(shù)同比由負(fù)轉(zhuǎn)正，增速6.62%，布倫特原油價(jià)格同比漲幅擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)至9.93%。下半年海外方面，地緣政治不確定性加劇，或加大原油等大宗商品的價(jià)格彈性，國內(nèi)基建投資和制造業(yè)投資將對(duì)相關(guān)工業(yè)品價(jià)格有所驅(qū)動(dòng)，疊加基數(shù)走低，預(yù)計(jì)今年下半年P(guān)PI同比增速繼續(xù)回升，全年預(yù)計(jì)回升至1%左右。2024年下半年P(guān)PI總體保持回升態(tài)勢主要原材料價(jià)格回升帶動(dòng)生產(chǎn)資料PPI上行20015010050%2015105%%20-2-4-6-800-50-100-5-10PPI:同比生活資料PPI:同比生產(chǎn)資料PPI:同比PPI預(yù)測:同比布倫特原油價(jià)格:同比動(dòng)力末煤價(jià)格:同比中國化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù):同比鐵礦石價(jià)格:同比生產(chǎn)資料PPI:同比(右軸)15數(shù)據(jù)：Wind，西南證券整理目

錄經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同改革深化與中國式現(xiàn)代化：戰(zhàn)略選擇與投資配置2024下半年美、日經(jīng)濟(jì)與政策展望：分化與趨同162

政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同

財(cái)政預(yù)算收入完成進(jìn)度偏慢，下半年減稅政策翹尾影響將減弱。今年1-4月，全國一般公共預(yù)算收入80926億元，同比下降2.7%，降幅較一季度擴(kuò)大0.4個(gè)百分點(diǎn)，可比增長2%左右，低于一季度的可比增長2.2%左右，預(yù)算完成進(jìn)度36.14%,低于去年同期2.14個(gè)百分點(diǎn)，整體偏慢。從結(jié)構(gòu)上來看，消費(fèi)稅、企業(yè)所得稅、車輛購置稅、進(jìn)口貨物增值稅等實(shí)現(xiàn)正增長，國內(nèi)增值稅、個(gè)人所得稅、印花稅、資源稅等負(fù)增長，其中證券交易印花稅降幅最大，為52.7%，這些稅種收入的下滑，一方面是由于去年年中出臺(tái)的減稅政策翹尾減收等因素，另一方面也體現(xiàn)出國內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍處于恢復(fù)期。政府性基金收入進(jìn)度快于支出，土地使用權(quán)出讓收入降幅擴(kuò)大。1-4月，全國政府性基金預(yù)算收入同比-7.7%，全國政府性基金預(yù)算支出同比-20.5%，降幅較1-3月分別擴(kuò)大3.7、5個(gè)百分點(diǎn)，截至4月，今年的政府性基金預(yù)算收入完成進(jìn)度19.04%，快于去年同期0.37個(gè)百分點(diǎn)，支出完成進(jìn)度18.47%，較去年同期慢5.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，國有土地使用權(quán)出讓收入1-4月為-10.4%，較1-3月降幅繼續(xù)擴(kuò)大3.7個(gè)百分點(diǎn)。從絕對(duì)值來看，今年1-4月國有土地使用權(quán)出讓收入10536億元，去年同期為24408億元，后續(xù)受2024年住宅用地動(dòng)態(tài)管理的影響，土地使用權(quán)出讓收入或仍將處于低位，短期內(nèi)難有顯著增長。2024年1-4月財(cái)政收入進(jìn)度偏慢土地出讓金收入仍在減少，但收支完成進(jìn)度較快12080%%1005002000015000100005000060%億元10080604020040200-20-40-60國有土地出讓權(quán)收入全國政府性基金支出完成進(jìn)度全國政府性基金收入完成進(jìn)度公共財(cái)政收入完成進(jìn)度公共財(cái)政收入:當(dāng)月同比(右軸)17數(shù)據(jù)：財(cái)政部、wind，西南證券整理2

政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同

財(cái)政支出完成進(jìn)度較快，中央財(cái)政支出增速快于地方。2024年1-4月，全國一般公共預(yù)算支出增速3.5%，較1-3月加快0.6個(gè)百分點(diǎn)，支出完成進(jìn)度31.3%，高于近五年同期平均支出進(jìn)度30.8%。繼續(xù)呈現(xiàn)出“支快于收”的特點(diǎn)，其中，中央支出同比增長10.5%，持平一季度，地方支出同比增長2.6%，較一季度加快0.7個(gè)百分點(diǎn)，中央支出依然維持較高增速。4月單月，全國一般公共預(yù)算支出同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，增速加快8.98個(gè)百分點(diǎn)，至6.1%，財(cái)政積極度顯著提升。后續(xù)年內(nèi)5月-9月，受基數(shù)走低及財(cái)政集中發(fā)力的拉動(dòng)，全國一般公共預(yù)算支出增速有望持續(xù)加快。

2014年1-4月，全國一般公共預(yù)算10個(gè)主要支出項(xiàng)中除衛(wèi)生健康支出、交通運(yùn)輸支出外同比增速均為正增長，其中增長最快的是農(nóng)林水支出、城鄉(xiāng)社區(qū)支出、債務(wù)付息支出。4月單月，科學(xué)技術(shù)、節(jié)能環(huán)保和農(nóng)林水事務(wù)支出在當(dāng)月增長較快，分別實(shí)現(xiàn)25.2%、16.6%和11.8%的同比增速，交通運(yùn)輸、教育支出同比也由上月下降轉(zhuǎn)為上漲。1-4月公共財(cái)政支出進(jìn)度基本持平往年同期1-4月財(cái)政主要支出項(xiàng)8升2降120100806040200%141210%20000

億元15%10%5%150008

1000060%-5%-10%-15%50000420-2-4公共財(cái)政支出完成進(jìn)度公共財(cái)政支出:當(dāng)月同比(右軸)2024.1-42023.1-4同比增速（右軸）18數(shù)據(jù)：財(cái)政部、wind，西南證券整理2

政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同

年初以來地方專項(xiàng)債發(fā)行偏慢，項(xiàng)目推進(jìn)效果將在下半年集中體現(xiàn)。截至4月末地方專項(xiàng)債發(fā)行總額7225.24億元，占全年發(fā)行進(jìn)度的18.5%，去年同期發(fā)行進(jìn)度為42.7%，目前發(fā)行顯著偏慢，4月中旬，按照專項(xiàng)債券工作職責(zé)分工，對(duì)地方報(bào)來項(xiàng)目的投向領(lǐng)域、前期工作等進(jìn)行把關(guān)，完成了今年專項(xiàng)債券項(xiàng)目的初步篩選工作，并推送給財(cái)政部，反饋給各地方，財(cái)政部也在對(duì)項(xiàng)目融資收益平衡等進(jìn)行審核，各地提前做好項(xiàng)目的準(zhǔn)備工作。

2024年地方專項(xiàng)債投向領(lǐng)域上，總體仍保持著11大領(lǐng)域不變，細(xì)分領(lǐng)域上將更多新能源、新基建、新產(chǎn)業(yè)納入專項(xiàng)債券投向領(lǐng)域，增加獨(dú)立新型儲(chǔ)、重點(diǎn)流域水環(huán)境綜合治理等，此外，專項(xiàng)債作資本金領(lǐng)域新增保障性住房。今年1-4月投向最多的依然是市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施和交通基礎(chǔ)設(shè)施

，二者占比加總為87.2%。2024年1-4月專項(xiàng)債投向債券投向市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施交通基礎(chǔ)設(shè)施棚戶區(qū)改造發(fā)行額（億元）

占比（%）5576.11474.1610.2303.665.117.414.513.84.569.018.27.53.80.80.20.20.20.10.00.0民生服務(wù)農(nóng)林水利其他生態(tài)環(huán)保-城鎮(zhèn)污水垃圾處理城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造文化旅游鄉(xiāng)村振興4.0能源-天然氣管網(wǎng)2.419數(shù)據(jù)：各省政府工作報(bào)告，西南證券整理2

政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同

2023年10月6日以來，全國已有29地披露了擬發(fā)行特殊再融資債券文件，其中12個(gè)重點(diǎn)化債省份已披露擬發(fā)行特殊再融資債券總額為10832.21億元。截至2023年12月末，全國地方政府債務(wù)余額40.73萬億，限額為42.16萬億，通過限額-余額進(jìn)行計(jì)算，2024年特殊再融資債發(fā)行的理論上限為1.43萬億元，截至5月末，今年已披露的擬發(fā)行總額為1087.65億元，下半年有較為充裕的發(fā)行限額。

2018年8月，中共中央、國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于防范化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的意見》，開始進(jìn)行地方政府隱性債務(wù)的第二次集中清理。要求用5-10年時(shí)間完成隱性債務(wù)化解工作，也就是說，各地方政府的最后化債時(shí)限為2028年8月左右。2020-2022年新冠疫情期間，地方政府隱性債務(wù)再度攀升，2023年7月24日召開的中央政治局會(huì)議首次提出，要有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，制定實(shí)施一攬子化債方案，今年4.30政治局會(huì)議提出：要深入實(shí)施地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解方案，確保債務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)省份和市縣既真正壓降債務(wù)、又能穩(wěn)定發(fā)展。化債重點(diǎn)省份特殊再融資債披露情況中央及重點(diǎn)省份化債舉措省/市化債舉措350030002500200015001000500特殊再融資債置換和銀行貸款置換；銀行參與地方債務(wù)化解大致可分為：一是對(duì)本行貸款展期降息；二是債務(wù)置換。債務(wù)置換中，銀行要求原債務(wù)對(duì)應(yīng)的項(xiàng)目財(cái)務(wù)可持續(xù)或者地方提供抵質(zhì)押品，而地方這類項(xiàng)目和資產(chǎn)較少增收節(jié)支、盤活資產(chǎn)、調(diào)整專項(xiàng)債券用途、發(fā)行特殊再融資債券等用再融資債券額度支持償還存量政府債務(wù)，優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)億元2889中央青海17491256內(nèi)蒙古

構(gòu)，降低債務(wù)利息負(fù)擔(dān)，平滑到期債務(wù)還本付息壓力，以時(shí)間換空間組織摸清全省債務(wù)底數(shù)，制定全省化債總體方案以及相關(guān)專項(xiàng)陜西省

方案，分級(jí)實(shí)施債務(wù)總量管控，設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)化解儲(chǔ)備金，大力防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)1067892

870726623303220141960制定全省防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)方案，嚴(yán)格落實(shí)化債要求，調(diào)云南天津整投資結(jié)構(gòu)，嚴(yán)控新建政府投資項(xiàng)目，取消政策到期項(xiàng)目、一次性項(xiàng)目等依法合規(guī)推動(dòng)隱性債務(wù)和融資平臺(tái)經(jīng)營性債務(wù)周轉(zhuǎn)接續(xù)，進(jìn)一步優(yōu)化成本期限結(jié)構(gòu)，降低利息負(fù)擔(dān)注：以上數(shù)據(jù)時(shí)間段為2023.10-2024.5數(shù)據(jù)資料

：各省財(cái)政廳、wind，西南證券整理202

政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同

社融增量單月轉(zhuǎn)為負(fù)值，新增人民幣貸款同比少增。從社融存量看，4月末，社融存量同比增長8.3%，增速較3月末回落0.4個(gè)百分點(diǎn)。其中，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款余額為244.92萬億元，同比增長9.1%，增速較前值回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。從社融增量看，2024年前四個(gè)月社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為12.73萬億元，比上年同期少3.04萬億元。4月單月，社融增量為-1987億元，是自2005年10月以來首次為負(fù)值，較上年同期多減14236億元。從社融結(jié)構(gòu)看，4月直接融資對(duì)社融增量形成拖累，政府債券融資轉(zhuǎn)為減少，企業(yè)債券融資同比少增。預(yù)計(jì)后續(xù)國內(nèi)貨幣政策仍將延續(xù)穩(wěn)健趨松的總基調(diào)，降準(zhǔn)降息仍有可能性，疊加財(cái)政政策逐步發(fā)力，國內(nèi)信貸需求有望穩(wěn)中趨升。

M2、M1同比繼續(xù)走低，M1同比轉(zhuǎn)負(fù)。4月末，廣義貨幣(M2)余額301.19萬億元，同比增長7.2%，增速較上月末回落1.1個(gè)百分點(diǎn)，較上年同期低5.2個(gè)百分點(diǎn)。狹義貨幣(M1)余額66.01萬億元，同比下降1.4%，增速分別比上月末和上年同期低2.5和6.7個(gè)百分點(diǎn)。M1與M2剪刀差為8.6個(gè)百分點(diǎn)，較上月擴(kuò)大1.4個(gè)百分點(diǎn)。后續(xù)貨幣政策仍將堅(jiān)持穩(wěn)健取向，精準(zhǔn)發(fā)力，預(yù)計(jì)M2增速將保持平穩(wěn)走勢，財(cái)政、貨幣等政策落地后M1有望逐漸回升。4月社融和新增人民幣貸款均同比少增4月M1同比增速轉(zhuǎn)負(fù)70000

億元2015105%60000500004000030000200001000000-5-10-10000社會(huì)融資規(guī)模:當(dāng)月值社會(huì)融資規(guī)模:新增人民幣貸款:當(dāng)月值M1:同比M2:同比M2-M121數(shù)據(jù)

：wind，西南證券整理2

政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同

中長期企業(yè)貸款同比少增，居民貸款同比多減。1-4月，企（事）業(yè)單位貸款增加4.77萬億元，4月單月，企（事）業(yè)單位貸款增加8600億元，其中，短期貸款減少4100億元，同比多減3001億元，中長期貸款增加4100億元，同比少增2569億元，除基數(shù)因素外，也表明企業(yè)信心有待繼續(xù)提振。4月單月，住戶貸款減少5166億元，同比多減2755億元，其中，短期貸款減少3518億元，中長期貸款減少1666億元。產(chǎn)需兩端4月信貸需求均偏弱。對(duì)比2024年一季度末與2023年末，從總量上看，占比最高的是住戶消費(fèi)貸款，從余額變化來看，服務(wù)業(yè)中長期貸款、普惠小微貸款、綠色貸款，余額增長較多，分別為4.62、4.01和3.69萬億元，增速上除了房地產(chǎn)貸款余額同比加快0.2個(gè)百分點(diǎn)外，其余均為負(fù)增長，其中工業(yè)中長期貸款負(fù)增長速度降幅最大，下滑4.4個(gè)百分點(diǎn)至于23.6%。4月企（事）業(yè)單位中長期貸款同比少增2024Q1貸款投向余額與增速%2000015000100005000100

萬億元403530252015105億元80604020000-5000-10000工業(yè)中長期貸款服務(wù)業(yè)中長期貸款普惠小微貸款綠色貸款涉農(nóng)貸款房地產(chǎn)貸款住戶消費(fèi)貸款余額：2024.Q1末余額：2023年末同比：2024.Q1末（右軸）同比：2023年末（右軸）金融機(jī)構(gòu):新增人民幣貸款:非金融性公司:短期:同比多增金融機(jī)構(gòu):新增人民幣貸款:非金融性公司:中長期:同比多增金融機(jī)構(gòu):新增人民幣貸款:票據(jù)融資:同比多增22數(shù)據(jù)：中國人民銀行、wind，西南證券整理2

政策聚焦：財(cái)政加力、貨幣效能與政策統(tǒng)籌近期貨幣政策的定調(diào)與表述

穩(wěn)健貨幣政策持續(xù)發(fā)力，下半年量寬或是主基調(diào)。央

行《2024年第一季度中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準(zhǔn)有效”，與去年四季度的表述一致，同時(shí)增加了“把維護(hù)價(jià)格穩(wěn)定、推動(dòng)價(jià)格溫和回升作為把握貨幣政策的重要考量”，匯率方面“堅(jiān)決對(duì)順周期行為予以糾偏”，結(jié)合4.30政治局會(huì)議“靈活運(yùn)用利率和存款準(zhǔn)備金率等政策工具，降低社會(huì)綜合融資成本”的要求，我們認(rèn)為，下半年貨幣將在物價(jià)、匯率及發(fā)債中進(jìn)行平衡，總體仍將以量的寬松為主基調(diào)。日期重要會(huì)議貨幣政策定調(diào)央行貨幣政策委加大已出臺(tái)貨幣政策實(shí)施力度。保持流動(dòng)性合理充裕，2024/3/29員會(huì)2024年第一引導(dǎo)信貸合理增長、均衡投放，保持社會(huì)融資規(guī)模、貨季度例會(huì)

幣供應(yīng)量同經(jīng)濟(jì)增長和價(jià)格水平預(yù)期目標(biāo)相匹配中共中央政治局要靈活運(yùn)用利率和存款準(zhǔn)備金率等政策工具，加大對(duì)實(shí)2024/4/30會(huì)議體經(jīng)濟(jì)支持力度，降低社會(huì)綜合融資成本穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準(zhǔn)有效。把維護(hù)價(jià)格穩(wěn)2024年第一季度定、推動(dòng)價(jià)格溫和回升作為把握貨幣政策的重要考量，2024/5/10中國貨幣政策執(zhí)加強(qiáng)政策協(xié)調(diào)配合，保持物價(jià)在合理水平。暢通貨幣政行報(bào)告策傳導(dǎo)機(jī)制，避免資金沉淀空轉(zhuǎn)。堅(jiān)決對(duì)順周期行為予以糾偏我國利率走廊體系，利率中樞仍有下行空間4.03.02.01.00.0%上限中樞

央行認(rèn)為當(dāng)前，“我國信貸增長與經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系趨于弱化，信貸增長已由供給約束轉(zhuǎn)化為需求約束，應(yīng)轉(zhuǎn)變片面追求規(guī)模的傳統(tǒng)思維”，“當(dāng)前貨幣存量已經(jīng)不少了，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)更為輕型化，信貸結(jié)構(gòu)也在優(yōu)化升級(jí)”，我們認(rèn)為，后續(xù)融資將進(jìn)一步提升對(duì)“質(zhì)”的要求，總量方面的考核將進(jìn)一步弱化。下限常備借貸便利(SLF)利率:隔夜逆回購利率:7天DR007超額準(zhǔn)備金利率23數(shù)據(jù)資料：中國人民銀行、wind，西南證券整理2

政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同

截至2024年3月末，與2023年12月末相比，17類結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額8升5平4降，其中，今年一季度抵押補(bǔ)充貸款、支小再貸款及房企紓困專項(xiàng)再貸款增加最多，科技創(chuàng)新再貸款、碳減排支持工具及交通物流專項(xiàng)再貸款余額下降較多。5月17日，人民銀行擬設(shè)立保障性住房再貸款，作為新創(chuàng)設(shè)的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，保障性住房再貸款規(guī)模是3000億元，利率1.75%，期限1年，可展期4次。2024.Q1結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具額度余額額度（2024年3月末）/余額（2024年3月末）2024年Q1新增數(shù)額長期性工具抵押補(bǔ)充貸款337001671866505991514026411567154855426920920686117816788支小再貸款18000810074008000300020004000800支農(nóng)再貸款再貼現(xiàn)71碳減排支持工具-270-1070支持煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款設(shè)備更新改造專項(xiàng)再貸款科技創(chuàng)新再貸款階-1008段性工具普惠小微貸款支持工具普惠小微貸款減息支持工具房企紓困專項(xiàng)再貸款交通物流專項(xiàng)再貸款保交樓貸款支持計(jì)劃收費(fèi)公路貸款支持工具租賃住房貸款支持計(jì)劃普惠養(yǎng)老專項(xiàng)再貸款民企債券融資支持工具280/800209-1103010002000/100040083020182005000024數(shù)據(jù)：中國人民銀行，西南證券整理目

錄經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同改革深化與中國式現(xiàn)代化：戰(zhàn)略選擇與投資配置2024下半年美、日經(jīng)濟(jì)與政策展望：分化與趨同253

改革深化與中國式現(xiàn)代化：戰(zhàn)略選擇與投資配置

三中全會(huì)中國共產(chǎn)黨各屆全國代表大會(huì)選出的中央委員會(huì)召開的第三次全體會(huì)議，主要是研究經(jīng)濟(jì)改革，會(huì)議時(shí)長3-5天。二十屆三中全會(huì)今年7月在北京召開。1978年改革開放歷屆三中全會(huì)重點(diǎn)文件及內(nèi)容會(huì)議屆次召開時(shí)間重要文件會(huì)議要點(diǎn)1978年12月

《中國共產(chǎn)黨第十一屆中央委員會(huì)第

確立了以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心的黨的工作路線；確定了“解放思想，實(shí)事求是”18日-22日

三次全體會(huì)議公報(bào)》十一屆三中全會(huì)的思想路線；拉開“改革開放”序幕第一次明確指出，中國的社會(huì)主義經(jīng)濟(jì)不是計(jì)劃經(jīng)濟(jì)，而是以公有制為基礎(chǔ)《中共中央關(guān)于經(jīng)濟(jì)體制改革的決定》的有計(jì)劃的商品經(jīng)濟(jì)。沖破“左”的思想束縛，這一歷史性突破標(biāo)志著中國經(jīng)濟(jì)體制改革進(jìn)入了全面發(fā)展的階段1984年10月十二屆三中全會(huì)十三屆三中全會(huì)十四屆三中全會(huì)十五屆三中全會(huì)20日《關(guān)于價(jià)格、工資改革的初步方案》

把改革和建設(shè)的重點(diǎn)放到治理經(jīng)濟(jì)環(huán)境和整頓經(jīng)濟(jì)秩序上來；主要是壓縮社《中共中央關(guān)于加強(qiáng)和改進(jìn)企業(yè)思想

會(huì)總需求，抑制通貨膨脹；工作重點(diǎn)就是各地要壓基建規(guī)模、貸款規(guī)模，核1988年9月26日-30日政治工作的通知》心就是壓物價(jià)建立社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)體制的總體規(guī)劃；建立適應(yīng)市場經(jīng)濟(jì)要求的現(xiàn)代企業(yè)制度；建立全國統(tǒng)一開放的市場體；建立以按勞配為主體的收入分配制度以及多層次的社會(huì)保障制度提出建設(shè)有中國特色社會(huì)主義新農(nóng)村的奮斗目標(biāo)；部署了一系列促進(jìn)農(nóng)村經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的政策措施；堅(jiān)持以家庭承包經(jīng)營為基礎(chǔ)、統(tǒng)分結(jié)合的雙層經(jīng)營體制1993年11月

《中共中央關(guān)于建立社會(huì)主義市場經(jīng)11日-14日

濟(jì)體制若干問題的決定》1998年10月

《中共中央關(guān)于農(nóng)業(yè)和農(nóng)村工作若干12日-14日

重大問題的決定》提出股份制成為公有制的主要實(shí)現(xiàn)形式，首次提出建立現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度；建設(shè)2003年10月

《中共中央關(guān)于完善市場經(jīng)濟(jì)體制若

統(tǒng)一開放競爭有序的現(xiàn)代市場體系；積極推行公有制的多種有效實(shí)現(xiàn)形式，十六屆三中全會(huì)11日-14日干問題的決定》加快調(diào)整國有經(jīng)濟(jì)布局和結(jié)構(gòu)，深化國有企業(yè)改革；要加快建設(shè)全國統(tǒng)一市場，大力發(fā)展資本和其他要素市場2008年10月9

《中共中央關(guān)于推進(jìn)農(nóng)村改革發(fā)展若

允許農(nóng)民以轉(zhuǎn)包、出租、互換、轉(zhuǎn)讓、股份合作等形式流轉(zhuǎn)土地承包經(jīng)營權(quán)，十七屆三中全會(huì)十八屆三中全會(huì)日-12日干重大問題的決定》發(fā)展多種形式的適度規(guī)模經(jīng)營提出了全面深化改革的總目標(biāo)和重點(diǎn)任務(wù)；堅(jiān)持公有制經(jīng)濟(jì)的主體地位，讓市場在資源配置中起決定性作用；加快建立生態(tài)文明制度，圍繞建設(shè)美麗中國深化生態(tài)文明體制改革2013年11月9

《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重日-12日大問題的決定》《中共中央關(guān)于深化黨和國家機(jī)構(gòu)改革的決定》2018年2月26日-28日部署了深化黨和國家機(jī)構(gòu)改革的重大舉措；要深入推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，加快建設(shè)創(chuàng)新型國家；實(shí)施鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略十九屆三中全會(huì)《深化黨和國家機(jī)構(gòu)改革方案》26資料：共產(chǎn)黨員網(wǎng)，西南證券整理3

改革深化與中國式現(xiàn)代化：戰(zhàn)略選擇與投資配置

二十屆三中全會(huì)主要議程是：中共中央政治局向中央委員會(huì)報(bào)告工作，重點(diǎn)研究進(jìn)一步全面深化改革、推進(jìn)中國式現(xiàn)代化問題。全面深化改革中國式現(xiàn)代化01???經(jīng)濟(jì)體制改革新一輪財(cái)稅改革高水平對(duì)外開放人口規(guī)模巨大的現(xiàn)代化全體人民共同富裕的現(xiàn)代化物質(zhì)文明和精神文人與自然和諧明相協(xié)調(diào)的現(xiàn)代化

共生的現(xiàn)代化走和平發(fā)展道路的現(xiàn)代化高質(zhì)量發(fā)展02?建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，新質(zhì)生產(chǎn)力鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略??關(guān)注主題與方向區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展統(tǒng)一大市場（供

應(yīng)

鏈

安

全

及

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，半

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，

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向）數(shù)據(jù)要素市場要素市場完善03（大

數(shù)

據(jù)

、

數(shù)

據(jù)

安

全

、算

力

、工業(yè)

軟

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）?建立合規(guī)高效的數(shù)據(jù)產(chǎn)權(quán)制度數(shù)據(jù)要素流通和交易制度數(shù)據(jù)要素收益分配制度????鄉(xiāng)村振興（農(nóng)

、

林

、

漁

業(yè)

、

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畜養(yǎng)

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業(yè)等；

農(nóng)

業(yè)

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、

物

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；農(nóng)

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）科技創(chuàng)新（核

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技

術(shù)

攻

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、

人

工智

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、生數(shù)據(jù)要素治理制度物

技

術(shù)

、

新

能

源

汽

車）為數(shù)據(jù)要素發(fā)展提出頂層設(shè)計(jì)指引現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系建設(shè)生態(tài)環(huán)境建設(shè)（可

再

生

能

源

、

環(huán)

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工程

、

生態(tài)旅

游

）04

綠色轉(zhuǎn)型（產(chǎn)

業(yè)

現(xiàn)

代

化

轉(zhuǎn)

型

、

國企

改

革）??綠色轉(zhuǎn)型深化改革綠色低碳循環(huán)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)體系資料：中國政府網(wǎng)，西南證券整理273

改革深化與中國式現(xiàn)代化：戰(zhàn)略選擇與投資配置

1990年以來，我國共召開了六屆三中全會(huì)，上證綜合指數(shù)在會(huì)議召開的1個(gè)月內(nèi)點(diǎn)位均值與開會(huì)日相比，上漲的有2次（十四屆、十八屆），其他均為下跌，恒生指數(shù)上漲的有三次（十五屆、十六屆、十八屆），其他均為下跌，受2008年金融危機(jī)影響，上證和恒生指數(shù)都十七屆三中全會(huì)后的跌幅最大，為10%左右，其他時(shí)間段均值點(diǎn)位的跌幅都在1%-2%左右。歷屆三中全會(huì)后A股及港股表現(xiàn)點(diǎn)點(diǎn)7000600050004000300020001000035000300002500020000150001000050000十四屆三中全會(huì)十五屆三中全會(huì)

十六屆三中全會(huì)十七屆三中全會(huì)十八屆三中全會(huì)

十九屆三中全會(huì)上證上恒生恒生恒生證上證綜合指數(shù)恒生指數(shù)（右軸）28數(shù)據(jù)：Wind，西南證券整理3

改革深化與中國式現(xiàn)代化：戰(zhàn)略選擇與投資配置消費(fèi)稅稅目和稅率表

消費(fèi)稅是中央稅，屬于間接稅，是價(jià)內(nèi)稅。消費(fèi)稅大多在生產(chǎn)或進(jìn)口環(huán)節(jié)繳納，卷煙會(huì)在批發(fā)環(huán)節(jié)加征，金銀首飾等在零售環(huán)節(jié)征收。消費(fèi)稅改革主要涉及:擴(kuò)圍、調(diào)節(jié)稅率結(jié)構(gòu)、征收環(huán)節(jié)后移。“十四五”規(guī)劃綱要提出，“要調(diào)整優(yōu)化消費(fèi)稅征收范圍和稅率，推進(jìn)征收環(huán)節(jié)后移并穩(wěn)步下劃地方”，消費(fèi)稅征收環(huán)節(jié)后移，主要是由生產(chǎn)環(huán)節(jié)逐步調(diào)整為消費(fèi)環(huán)節(jié)征收，這有助于擴(kuò)展地方財(cái)源，在各地區(qū)間進(jìn)行更好的平衡稅收。稅率生產(chǎn)（進(jìn)口、委托加工）環(huán)節(jié)稅目批發(fā)環(huán)節(jié)零售環(huán)節(jié)1卷煙（1）甲類卷煙56%加0.003元/支

11%加0.005元/36%加0.003元/支一、煙二、酒（2）乙類卷煙支2、雪茄煙3、煙絲4、電子煙36%30%36%11%20%加0.5元/500克1、白酒或者500毫升2、黃酒3、啤酒240元/噸消費(fèi)稅總額與增速及歷次改革時(shí)間（1）甲類啤酒（2）乙類啤酒4、其他酒250元/噸220元/噸10%%億元1994正式起征1400012000100008000600040002000010080三、高檔化妝品

高檔化妝品15%2006年首次大幅調(diào)整2015寓禁于征2021加征三四、貴重首飾及珠

1、金銀首飾、鉑金首飾和鉆石及鉆石飾品5%類成品油消費(fèi)稅寶玉石602、其他貴重首飾和珠寶玉石五、鞭炮、煙火

鞭炮、煙火10%15%401、汽油、2、柴油、3、航空煤油、4、石

1.20元/升、1.52元/六、成品油七、摩托車20腦油、5、溶劑油、6、潤滑油、7、燃料油升1、氣缸容量（排氣量）為250毫升的2、氣缸容量在250毫升以上的1、乘用車3%10%1%-40%5%0-20-402、中輕型商用客車八、小汽車按照乘用車和中輕型商用客車的規(guī)定征收3、超豪華小汽車10%九、高爾夫球具十、高檔手表十一、游艇十二、木制一次性筷子十三、實(shí)木地板十四、電池10%20%10%5%5%4%4%國內(nèi)消費(fèi)稅總額國內(nèi)消費(fèi)稅:同比數(shù)據(jù)資料：國家稅務(wù)總局、Wind，西南證券整理十五、涂料3

改革深化與中國式現(xiàn)代化：戰(zhàn)略選擇與投資配置

2020年11月，《求是》重要文章指出“為保障我國產(chǎn)業(yè)安全和國家安全，要著力打造自主可控、安全可靠的產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈，力爭重要產(chǎn)品和供應(yīng)渠道都至少有一個(gè)替代，形成必要的產(chǎn)業(yè)備份系統(tǒng)”。產(chǎn)業(yè)備份是為維護(hù)國家產(chǎn)業(yè)鏈和供應(yīng)鏈安全，找到產(chǎn)業(yè)薄弱緩解和關(guān)鍵領(lǐng)域，建立儲(chǔ)備產(chǎn)能，并實(shí)現(xiàn)關(guān)鍵產(chǎn)品和供應(yīng)鏈的多元替代。

產(chǎn)業(yè)備份基地主要集中在中西部地區(qū)。目前四川、重慶和貴州省已從官方政策層面確立打造產(chǎn)業(yè)備份基地，云南、湖南、湖北、江西和甘肅等省份在官方網(wǎng)站或官媒上提到“爭取創(chuàng)建產(chǎn)業(yè)備份基地”等。涉及到的主要產(chǎn)業(yè)包括汽車、電子、裝備制造、新材料、航空航天等關(guān)鍵設(shè)備、關(guān)鍵零部件和關(guān)鍵材料。提及產(chǎn)業(yè)備份基地的省市及主要內(nèi)容省/市涉及產(chǎn)業(yè)備份基地的描述涉及產(chǎn)業(yè)《中共四川省委關(guān)于深入推進(jìn)新型工業(yè)化加快建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系的決定》指四川出，把國家所需和四川所能結(jié)合起來，加快打造產(chǎn)業(yè)備份基地，更好維護(hù)國家

釩鈦戰(zhàn)略材料、新能源汽車、集成電路等產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟(jì)安全。重慶市委書記袁家軍表示，要協(xié)同培育現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，攜手打造先進(jìn)特色產(chǎn)

電子信息、汽車、裝備制造、特色消費(fèi)品、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、業(yè)集群，共建成渝中部地區(qū)科創(chuàng)大走廊，合力打造國家戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)備份基地。

鋁產(chǎn)業(yè)等重慶貴州特種車輛、特種機(jī)器人、智能裝備、應(yīng)急救援、電子元器件等關(guān)鍵設(shè)備；航天航空橡膠件、緊固件、成附件、結(jié)構(gòu)2023年貴州提出“3533”奮斗目標(biāo)，重點(diǎn)打造“六大工業(yè)基地”，其中包括大力建設(shè)全國重要的產(chǎn)業(yè)備份基地。件、傳感器等關(guān)鍵零部件；高品質(zhì)海綿鈦、高附加值鈦材、航天航空用鋁合金、特殊鋼、鋼絲繩、高位合金、復(fù)合材料等關(guān)鍵材料（遵義市）《“七大思維”

構(gòu)筑云南承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移新格局》：加快打造云南韌性安全的產(chǎn)業(yè)備份基地，推動(dòng)國家在云南建立產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈安全制度，探索建立產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移清單制度。云南湖南《高技處：以科技創(chuàng)新引領(lǐng)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)》：發(fā)揮保持產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)定工作機(jī)制作用，補(bǔ)強(qiáng)薄弱環(huán)節(jié)、鍛造長板環(huán)節(jié)，不斷提升現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系的安全性。立足我省產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，積極對(duì)接國家戰(zhàn)略布局，全力爭取創(chuàng)建產(chǎn)業(yè)備份戰(zhàn)略基地。湖北江西《湖北力爭邁進(jìn)全國制造強(qiáng)省第一梯隊(duì)行列》：爭取國家關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)備份基地落戶湖北，前瞻布局未來產(chǎn)業(yè)，加快形成新質(zhì)生產(chǎn)力。省政府黨組理論學(xué)習(xí)中心組舉行2024年第一次集體學(xué)習(xí)：立足自身資源稟賦、產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)、科研條件等，爭取國家在我省布局建設(shè)產(chǎn)業(yè)備份基地《東西協(xié)作：創(chuàng)新打造“飛地園區(qū)”

承接產(chǎn)業(yè)備份轉(zhuǎn)移》：爭取國家和對(duì)口幫扶省市加大對(duì)我省的支持幫扶力度，使東部地區(qū)的部分重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)在我省備份，向我省轉(zhuǎn)移，形成國家戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)在我省的備份系統(tǒng)。以蘭州新區(qū)為中心，爭取設(shè)立國家東西部協(xié)作產(chǎn)業(yè)備份和轉(zhuǎn)移甘肅“飛地”試驗(yàn)區(qū)。30資料：各省市人民政府、官方網(wǎng)站、西南證券整理3

改革深化與中國式現(xiàn)代化：戰(zhàn)略選擇與投資配置涉及到產(chǎn)業(yè)備份行業(yè)的上中下游產(chǎn)業(yè)鏈上游中游下游汽車產(chǎn)業(yè)金屬、電子類材料：鋼材、鋁合汽車底盤：傳動(dòng)系統(tǒng)、制動(dòng)系統(tǒng)、輪整車制造汽車維修金、有色金屬、電子元器件胎其他材料：橡膠、玻璃、塑料汽車電子：空調(diào)系統(tǒng)、車身傳感器汽車內(nèi)外飾：汽車玻璃動(dòng)力系統(tǒng)：發(fā)動(dòng)機(jī)、發(fā)電機(jī)、變速箱電子信息產(chǎn)業(yè)電子材料：半導(dǎo)體材料、磁性材料、化工材料、玻璃基板、金屬材料電子元器件：芯片設(shè)計(jì)、晶圓代工、封裝測試、IDM、分立器件、被動(dòng)原件、PCB電子終端：消費(fèi)電子、可穿戴設(shè)備、智能家居、汽車電子航空航天產(chǎn)業(yè)金屬材料：鈦合金、鎂鋁合航空部件制造：機(jī)體、航空航空公司維保及配套服務(wù)金、航空鋼材發(fā)動(dòng)機(jī)、機(jī)載設(shè)備復(fù)合材料：碳纖維、樹脂基、陶瓷基航空整機(jī)資料：、生意匯、新華財(cái)經(jīng)等，西南證券整理31目

錄經(jīng)濟(jì)進(jìn)入二階加速恢復(fù)期：總量預(yù)期與結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)政策接力與加力：財(cái)政進(jìn)度、強(qiáng)度與貨幣協(xié)同改革深化與中國式現(xiàn)代化：戰(zhàn)略選擇與投資配置2024下半年美、日經(jīng)濟(jì)與政策展望：分化與趨同324

2024下半年美、日經(jīng)濟(jì)與政策展望：分化與趨同

目前美國勞動(dòng)力市場依然具有一定韌性，但CPS與CES統(tǒng)計(jì)下的就業(yè)人數(shù)差距擴(kuò)大。截至2024年4月，CPS統(tǒng)計(jì)口徑下的就業(yè)人數(shù)較3月末僅新增2.5萬人，調(diào)整后的CPS較3月末新增56.3萬人，CES統(tǒng)計(jì)口徑下就業(yè)人數(shù)較3月末新增17.5萬人，雖然不及市場預(yù)期，但仍保持了穩(wěn)健增長。今年以來，家庭調(diào)查偏弱、機(jī)構(gòu)調(diào)查偏強(qiáng)的就業(yè)數(shù)據(jù)可能與美國移民人數(shù)快速上升有關(guān)，尤其是非法移民。從結(jié)構(gòu)上看，商品生產(chǎn)中，相比制造業(yè)而言，建筑業(yè)就業(yè)人數(shù)增長較多；服務(wù)生產(chǎn)中，教育和健康服務(wù)、休閑和酒店業(yè)是新增非農(nóng)就業(yè)的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)。隨著移民人數(shù)增加，勞動(dòng)力供給缺口正逐步收窄。從供給端看，3月美國勞動(dòng)參與率升至62.7%，但距離2019年63.3%左右水平仍有一定差距。尤其是移民人數(shù)快速增加，提供了勞動(dòng)力供給。截至2024年4月，海外出生的勞動(dòng)力人數(shù)達(dá)到3048.2萬人左右，已經(jīng)顯著超過疫情前水平。但11月美國大選或給移民政策帶來不確定性；從需求端看，2月，美國非農(nóng)職業(yè)空缺率為5.3%，但依然高于疫情前水平，供需缺口在收窄過程中，但目前仍有一定差距。今年以來CPS與CES的就業(yè)情況出現(xiàn)分化勞動(dòng)參與率回升，職位空缺率走低170000160000150000140000130000120000千人64636261605958876543210%%非農(nóng)就業(yè)人數(shù)（CES）就業(yè)人數(shù)（CPS）美國:勞動(dòng)力參與率:季調(diào)調(diào)整后的就業(yè)人數(shù)（Adjusted

CPS）美國:職位空缺率:非農(nóng):季調(diào)（右軸）33數(shù)據(jù)：BLS、wind、西南證券整理4

2024下半年美、日經(jīng)濟(jì)與政策展望：分化與趨同

不同指標(biāo)均顯示當(dāng)前薪資增速處于下行階美國就業(yè)成本指數(shù)（ECI）在2024年一季度反彈段，領(lǐng)先指標(biāo)顯示薪資增速下行將延續(xù)至2024年Q3。美聯(lián)儲(chǔ)鮑威爾對(duì)就業(yè)成本指數(shù)（ECI）關(guān)注度最高，自2022年Q2至2023年Q4環(huán)比增速逐漸走低，然而2024年Q1季環(huán)比增長1.2%，出現(xiàn)了較大幅度的反彈；市場對(duì)非農(nóng)平均時(shí)薪的關(guān)注度較高，來自CES調(diào)查數(shù)據(jù)，4月回落至3.9%，略低于市場預(yù)期的4%；亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)計(jì)算的薪資增長追蹤數(shù)據(jù)來自CPS調(diào)查，截至2024年3月該指標(biāo)（移動(dòng)三個(gè)月平均）已從高位6.7%降至4.7%。6543210%ECIyoyECI-商品生產(chǎn)yoyECI-服務(wù)提供

yoy領(lǐng)先指標(biāo)顯示美國薪資增速將繼續(xù)下行

根據(jù)薪資領(lǐng)先指標(biāo)——職位空缺數(shù)/失業(yè)人數(shù)（V/U），自2022年Q1以來進(jìn)入到下行區(qū)間，峰值為2倍，2