第四節(jié)收益法評(píng)估案例

第四節(jié)收益法評(píng)估案例一、評(píng)估案例基本情況

某電氣設(shè)備制造企業(yè)(以下簡(jiǎn)稱“被評(píng)估企業(yè)”)的股東擬采用增資擴(kuò)股方式引入新的投資者，委托評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)被評(píng)估企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。評(píng)估基準(zhǔn)日為2015年12月31日。被評(píng)估企業(yè)成立于2009年10月，注冊(cè)資本為5000萬元。被評(píng)估企業(yè)為電氣設(shè)備制造企業(yè)，主要生產(chǎn)變壓器、電抗器、電容器等電氣設(shè)備。其所在行業(yè)發(fā)展比較成熟，行業(yè)內(nèi)的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)比較充分，通過多年的發(fā)展，被評(píng)估企業(yè)已在區(qū)域市場(chǎng)占據(jù)較穩(wěn)定的市場(chǎng)份額，其客戶總體較為穩(wěn)定。被評(píng)估企業(yè)為一般納稅人，企業(yè)所得稅稅率為25％。被評(píng)估企業(yè)2013—2015年的收入及利潤(rùn)情況如表3—8所示。

項(xiàng)目2013年

2014年2015年一、營(yíng)業(yè)收入

5114．00

8944．00

10384．00減：營(yíng)業(yè)成本

3743．00

5414．006358．00

營(yíng)業(yè)稅金及附加

20．0036．00

42．00

營(yíng)業(yè)費(fèi)用

627．00

1627．001861．00

管理費(fèi)用

248．00

644．00

731．00

財(cái)務(wù)費(fèi)用

36．00

63.00

72．00

資產(chǎn)減值損失加：公允價(jià)值變動(dòng)損益

投資收益二、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)440．00

1160．001320．00加：營(yíng)業(yè)外收入減：營(yíng)業(yè)外支出三、利潤(rùn)總額440．00

1160．001320．00減：所得稅110．00

290．00

330．00

四、凈利潤(rùn)330．00

870．00

990．00截至評(píng)估基準(zhǔn)日，被評(píng)估企業(yè)賬面總資產(chǎn)為11685萬元，負(fù)債總額為4285萬元(其中，短期借款2000萬元)，凈資產(chǎn)為7400萬元。本次評(píng)估的評(píng)估對(duì)象為被評(píng)估企業(yè)的股東全部權(quán)益。評(píng)估范圍為被評(píng)估企業(yè)的全部資產(chǎn)及負(fù)債。流動(dòng)資產(chǎn)主要包括貨幣資金、應(yīng)收賬款、預(yù)付款項(xiàng)、其他應(yīng)收款、存貨等。非流動(dòng)資產(chǎn)主要包括長(zhǎng)期股權(quán)投資、固定資產(chǎn)、在建工程。流動(dòng)負(fù)債主要包括短期借款、應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款、預(yù)收款項(xiàng)、應(yīng)交稅金、應(yīng)付股利、其他應(yīng)付款、其他流動(dòng)負(fù)債等。二、評(píng)估過程和結(jié)果

(一)收益預(yù)測(cè)的假設(shè)條件現(xiàn)時(shí)對(duì)被評(píng)估企業(yè)業(yè)務(wù)有重大影響的國(guó)家或地區(qū)的政治、法律、財(cái)政、市場(chǎng)或經(jīng)濟(jì)情況將無重大變化。被評(píng)估企業(yè)的營(yíng)運(yùn)及業(yè)務(wù)將不會(huì)受任何不可抗力事件或不能控制的不可預(yù)測(cè)因素的影響而嚴(yán)重中斷，包括但不限于出現(xiàn)戰(zhàn)爭(zhēng)、軍事事件、自然災(zāi)害或大災(zāi)難(如水災(zāi)及臺(tái)風(fēng))、疫癥或嚴(yán)重意外。被評(píng)估企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理層是盡職盡責(zé)的，現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)范圍不發(fā)生重大變化，被評(píng)估企業(yè)的內(nèi)部控制制度是有效且完善的，風(fēng)險(xiǎn)管理措施是充分且恰當(dāng)?shù)摹１辉u(píng)估企業(yè)已完全遵守現(xiàn)行的國(guó)家及地方性相關(guān)的法律、法規(guī)；被評(píng)估企業(yè)資產(chǎn)使用及營(yíng)運(yùn)所需由有關(guān)地方、國(guó)家政府機(jī)構(gòu)、團(tuán)體簽發(fā)的一切執(zhí)照、使用許可證、同意函或其他法律性或行政性授權(quán)文件于評(píng)估基準(zhǔn)日時(shí)均在有效期內(nèi)正常合規(guī)使用。不考慮通貨膨脹因素的影響。未來財(cái)務(wù)信息預(yù)測(cè)中所采用的會(huì)計(jì)政策與被評(píng)估企業(yè)以往各年及撰寫本報(bào)告時(shí)所采用的會(huì)計(jì)政策在所有重大方面一致。對(duì)被評(píng)估企業(yè)業(yè)務(wù)有重大影響的國(guó)家或地區(qū)所執(zhí)行的稅賦、稅率等政策無重大變化。(二)評(píng)估計(jì)算及分析過程1．收益法模型的選取對(duì)被評(píng)估企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值進(jìn)行評(píng)估具體選擇企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型中的兩階段模型。計(jì)算公式如下：

OV—企業(yè)整體價(jià)值；EV—股東全部權(quán)益價(jià)值D——付息債務(wù)；FCFFt—第t年的企業(yè)自由現(xiàn)金流量WACC—加權(quán)平均資本成本；∑ci—非經(jīng)營(yíng)性、溢余資產(chǎn)的價(jià)值g—固定增長(zhǎng)率。2．收益期的確定由于評(píng)估基準(zhǔn)日被評(píng)估企業(yè)經(jīng)營(yíng)正常，沒有對(duì)影響企業(yè)繼續(xù)經(jīng)營(yíng)的核心資產(chǎn)的使用年限進(jìn)行限定和對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)期限、投資者所有權(quán)期限等進(jìn)行限定，或者上述限定可以解除，并可以通過延續(xù)方式永續(xù)使用，因此，假設(shè)被評(píng)估企業(yè)評(píng)估基準(zhǔn)日后永續(xù)經(jīng)營(yíng)，相應(yīng)的收益期為無限期。根據(jù)對(duì)被評(píng)估企業(yè)近年來經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況以及投資計(jì)劃的分析，被評(píng)估企業(yè)尚處于成長(zhǎng)期，為進(jìn)一步發(fā)展和鞏固市場(chǎng)占有率，除為維持現(xiàn)有生產(chǎn)能力而進(jìn)行更新改造的資本性支出以外，被評(píng)估企業(yè)還將進(jìn)一步追加投資。經(jīng)綜合考慮，將2016—2019年劃分為預(yù)測(cè)期，2020年及以后年度為永續(xù)期3．未來收益的預(yù)測(cè)(1)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的預(yù)測(cè)。被評(píng)估企業(yè)2014年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入快速上漲，2015年的漲幅趨緩。根據(jù)對(duì)被評(píng)估企業(yè)產(chǎn)品的市場(chǎng)需求情況、同類企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況以及被評(píng)估企業(yè)目前市場(chǎng)份額及未來變化趨勢(shì)的分析，預(yù)計(jì)2016年被評(píng)估企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)率與2015年基本持平，2017年的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)幅度預(yù)計(jì)將進(jìn)一步收窄?？紤]到企業(yè)的生產(chǎn)能力將趨于飽和，企業(yè)計(jì)劃于2017年追加投資l000萬元購建一條新的生產(chǎn)線，以擴(kuò)大生產(chǎn)能力。2017年新增的生產(chǎn)能力預(yù)計(jì)在2018年形成收入，之后預(yù)計(jì)企業(yè)收入逐漸趨于穩(wěn)定。對(duì)預(yù)測(cè)期的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，主要根據(jù)被評(píng)估企業(yè)所處的市場(chǎng)環(huán)境和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)劣勢(shì)情況進(jìn)行逐年預(yù)測(cè)。(2)主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的預(yù)測(cè)。被評(píng)估企業(yè)2013—2015年主營(yíng)業(yè)務(wù)成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入之比分別為73.19％、60.53％、61.23％，2013年主營(yíng)業(yè)務(wù)成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例較高，主要原因是當(dāng)年規(guī)模還比較小，生產(chǎn)線開工不足，固定成本高企。最近兩年企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例趨于穩(wěn)定，預(yù)測(cè)期預(yù)計(jì)被評(píng)估企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例在2015年度的基礎(chǔ)上略有上升。(3)營(yíng)業(yè)費(fèi)用的預(yù)測(cè)。營(yíng)業(yè)費(fèi)用主要由營(yíng)銷人員工資福利、修理費(fèi)、運(yùn)輸費(fèi)構(gòu)成。對(duì)預(yù)測(cè)期營(yíng)業(yè)費(fèi)用中的各項(xiàng)具體構(gòu)成項(xiàng)目區(qū)分固定費(fèi)用和變動(dòng)費(fèi)用分別進(jìn)行預(yù)測(cè)，其中變動(dòng)費(fèi)用隨主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的變化而變化，固定費(fèi)用根據(jù)被評(píng)估企業(yè)的預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)情況逐項(xiàng)測(cè)算。(4)管理費(fèi)用的預(yù)測(cè)。管理費(fèi)用主要由管理人員薪酬、技術(shù)開發(fā)費(fèi)、折舊、攤銷等構(gòu)成，對(duì)被評(píng)估企業(yè)管理費(fèi)用進(jìn)行預(yù)測(cè)的方法與營(yíng)業(yè)費(fèi)用類似。(5)財(cái)務(wù)費(fèi)用的預(yù)測(cè)。財(cái)務(wù)費(fèi)用主要根據(jù)預(yù)測(cè)期各期間付息負(fù)債總額及所適用的利率進(jìn)行預(yù)測(cè)。經(jīng)預(yù)測(cè)，被評(píng)估企業(yè)2016—2018年各年末的銀行貸款余額分別為2500萬元、2800萬元和2200萬元，預(yù)計(jì)2019年之后將保持2018年的付息債務(wù)水平，貸款利率按6％計(jì)算。被評(píng)估企業(yè)預(yù)測(cè)期債務(wù)資本及利息支出的預(yù)測(cè)結(jié)果

項(xiàng)目

2016年

2017年

2018年

2019年期末債務(wù)資本

2500

2800

2200220O利息費(fèi)用(稅前)150168132

132(6)折舊攤銷費(fèi)的預(yù)測(cè)被評(píng)估企業(yè)的固定資產(chǎn)主要包括機(jī)器設(shè)備、電子設(shè)備和車輛等。固定資產(chǎn)按取得時(shí)的實(shí)際成本計(jì)價(jià)。本案例中，按照被評(píng)估企業(yè)執(zhí)行的折舊政策，以評(píng)估基準(zhǔn)日經(jīng)審計(jì)的固定資產(chǎn)賬面原值，預(yù)計(jì)使用年限、加權(quán)折舊率等估算未來經(jīng)營(yíng)的折舊額，經(jīng)預(yù)測(cè)，被評(píng)估企業(yè)預(yù)測(cè)期折舊攤銷金額被評(píng)估企業(yè)債務(wù)折舊和攤銷預(yù)測(cè)表項(xiàng)目2016201720182019折舊和攤銷470480490500(7)資本性支出的預(yù)測(cè)資本性支出包括資產(chǎn)更新支出和追加資本性支出。對(duì)于資產(chǎn)更新支出，按照收益預(yù)測(cè)的前提和基礎(chǔ)，在維持現(xiàn)有資產(chǎn)規(guī)模和資產(chǎn)狀況的前提下，結(jié)合被評(píng)估企業(yè)歷史年度資產(chǎn)更新和折舊回收情況進(jìn)行預(yù)測(cè)，假設(shè)折舊完畢后即進(jìn)行一次更新。對(duì)于追加資本性支出，因被評(píng)估企業(yè)未來生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大，未來需追加投入擴(kuò)建生產(chǎn)設(shè)備。經(jīng)預(yù)測(cè)，被評(píng)估企業(yè)預(yù)測(cè)期資本性支出金額如下

被評(píng)估企業(yè)資本性支出預(yù)測(cè)項(xiàng)目2016201720182019資本性支出6601485585514(8)營(yíng)運(yùn)資金增加額的預(yù)測(cè)本案例，對(duì)營(yíng)運(yùn)資金增加額通過以下公式進(jìn)行計(jì)算：

營(yíng)運(yùn)資金增加額=當(dāng)期營(yíng)運(yùn)資金-上期營(yíng)運(yùn)資金

其中：

營(yíng)運(yùn)資金=經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金+存貨+應(yīng)收款項(xiàng)-應(yīng)付款項(xiàng)

經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金=年付現(xiàn)成本總額÷現(xiàn)金周轉(zhuǎn)率年付現(xiàn)成本總額=營(yíng)業(yè)成本總額+期間費(fèi)用總額-非付現(xiàn)成本總額經(jīng)對(duì)被評(píng)估企業(yè)歷史情況以及未來經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行調(diào)查，其主營(yíng)業(yè)務(wù)屬于現(xiàn)金類業(yè)務(wù)，其現(xiàn)金周轉(zhuǎn)率較高，本案例參照歷史年度現(xiàn)金周轉(zhuǎn)率計(jì)算。存貨=營(yíng)業(yè)成本總額÷存貨周轉(zhuǎn)率應(yīng)收款項(xiàng)=營(yíng)業(yè)收入總額÷應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率其中，應(yīng)收款項(xiàng)主要包括應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、預(yù)付賬款以及與經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)的其他應(yīng)收賬款等項(xiàng)。應(yīng)付款項(xiàng)=營(yíng)業(yè)成本總額÷應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率其中，應(yīng)付款項(xiàng)主要包括應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、預(yù)收賬款以及與經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)的其他應(yīng)付賬款等項(xiàng)。

根據(jù)對(duì)被評(píng)估企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況的調(diào)查以及經(jīng)審計(jì)的歷史經(jīng)營(yíng)的資產(chǎn)和損益、收入和成本費(fèi)用的統(tǒng)計(jì)分析以及對(duì)未來經(jīng)營(yíng)期內(nèi)各年度收入與成本的估算結(jié)果，按照上定義，可得到未來預(yù)測(cè)期內(nèi)各年度的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金(最低現(xiàn)金保有量)、存貨、應(yīng)收款項(xiàng)以及應(yīng)付款項(xiàng)，進(jìn)而計(jì)算各年度所需的營(yíng)運(yùn)資金及營(yíng)運(yùn)資金增加額。經(jīng)預(yù)測(cè)，被評(píng)估企業(yè)預(yù)測(cè)期營(yíng)運(yùn)資金增加額如下表。

項(xiàng)目

2016年

2017年

2018年

2019年?duì)I運(yùn)資金增加額1401523519(9)預(yù)測(cè)期企業(yè)自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)結(jié)果

項(xiàng)目

2016年

2017年

2018年

2019年一、營(yíng)業(yè)收入12329125451592616176減：營(yíng)業(yè)成本75827715987410029營(yíng)業(yè)稅金及附加

49.00

50.00

64.00

65.00

營(yíng)業(yè)費(fèi)用2200221627922835

管理費(fèi)用

869.00

877.001096l122

財(cái)務(wù)費(fèi)用

150.00

168.00

132.00132.00

資產(chǎn)減值損失加：公允價(jià)值變動(dòng)損益

投資收益二、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)

1479151919681993加：營(yíng)業(yè)外收入減：營(yíng)業(yè)外支出三、利潤(rùn)總額1479l51919681993減：所得稅

369.75

379.75

492.00

498.25四、凈利潤(rùn)1109.251139.2514761494.75加：稅后利息費(fèi)用

112.50

126.0099.0099.00

折舊和攤銷

470.00

480.00

490.00

500.00減：資本性支出

660.001485

585.00

514.00營(yíng)運(yùn)資金增加額

140.00

15.00

235.00

19.00五、企業(yè)自由現(xiàn)金流量

891.75

245.2512451560.75(10）永續(xù)期的增長(zhǎng)率本案例采用企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型中的兩階段模型，即2016年至2019年12月為預(yù)測(cè)期，2020年及以后年度為固定增長(zhǎng)率的永續(xù)期。長(zhǎng)期增長(zhǎng)率g取值是基于2020年及以后年度的永續(xù)期平均預(yù)測(cè)水平以及被評(píng)估企業(yè)未來經(jīng)營(yíng)發(fā)展趨勢(shì)而擬定的，結(jié)合行業(yè)特點(diǎn)及宏觀經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)，長(zhǎng)期增長(zhǎng)率按2％擬定。4．折現(xiàn)率的確定本項(xiàng)目采用加權(quán)平均資本成本計(jì)算折現(xiàn)率，具體過程如下：(1)股權(quán)資本成本。采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型測(cè)算股權(quán)資本成本計(jì)算公式為①無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。以滬、深兩市選擇從評(píng)估基準(zhǔn)日到國(guó)債到期日剩余期限為10年以上的國(guó)債，并計(jì)算其到期收益率，取所有國(guó)債到期收益率的平均值作為無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。經(jīng)計(jì)算，無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為4.0％。β系數(shù)。根據(jù)被評(píng)估企業(yè)的業(yè)務(wù)特點(diǎn)，通過Wind資訊系統(tǒng)查詢了滬深A(yù)股5家可比上市公司調(diào)整后有財(cái)務(wù)杠桿β系數(shù)(βL值)，然后根據(jù)這些可比上市公司的所得稅率、資本結(jié)構(gòu)換算成無財(cái)務(wù)杠桿β系數(shù)(βt值)，并取其平均值0.9557作為被評(píng)估企業(yè)的βL值。假設(shè)被評(píng)估企業(yè)基準(zhǔn)日的資本結(jié)構(gòu)即為其目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，則被評(píng)估企業(yè)的βL值計(jì)算如下：

③市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。本案例基于歷史的方法測(cè)算市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。經(jīng)計(jì)算，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為7.5％。

④被評(píng)估企業(yè)特有風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)的確定。在綜合考慮被評(píng)估企業(yè)在行業(yè)中的規(guī)模、所處經(jīng)營(yíng)階段、主要客戶情況、企業(yè)內(nèi)部管理機(jī)制及控制機(jī)制、管理人員及人力資源水平等基礎(chǔ)上，確定企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)為1％。

⑤股權(quán)資本成本。股權(quán)資本成本計(jì)算結(jié)果如下：

=4％+1．1494X7．5％+1％=13．62％(2)債務(wù)資本成本。被評(píng)估企業(yè)評(píng)估基準(zhǔn)日的債務(wù)資本成本率為6％，基本反映了被評(píng)估企業(yè)的信用級(jí)別及其客觀融資成本，因此，債務(wù)資本成本率按6％擬定。(3)加權(quán)平均資本成本。將上述確定的參數(shù)代人加權(quán)平均資本成本計(jì)算公式，計(jì)算得出被評(píng)估企業(yè)的加權(quán)平均資本成本。5評(píng)估結(jié)果測(cè)算（1）預(yù)測(cè)期折現(xiàn)值的測(cè)算。根據(jù)企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的兩階段模型，第一階段折現(xiàn)值計(jì)算過程為：(2)永續(xù)期折現(xiàn)的測(cè)算。根據(jù)企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的兩階段模型，第二階段（即永續(xù)期）折現(xiàn)值也稱為永續(xù)價(jià)值的現(xiàn)值。計(jì)算公式如下：

為了就算投入資本回報(bào)率（ROIC）和永續(xù)期的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(NOPATt+1),需要先計(jì)算出預(yù)測(cè)期各年的投入資本情況，各年度投入資本可以從資本占用的角度進(jìn)行計(jì)算，項(xiàng)目2016201720182019期初投入資本940097301075011080減：當(dāng)期消耗資本（折舊和攤銷）470480490500加：當(dāng)期新增資本（補(bǔ)充運(yùn)營(yíng)資金、追加投資）8001500820533期末投入資本9730107501108011113以2019年末的投入資本為基數(shù)，乘以投入資本回報(bào)率（ROIC），即可得出永續(xù)期的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPATt+1）。假設(shè)永續(xù)期的投入資本回報(bào)率與2019年度的水平持平。2019年度的ROIC=2019年度NOPAT÷2019年初的投入資本=（2019年凈利潤(rùn)+稅后利息費(fèi)用）÷2019年初投入資本=（1494.75+99.00）÷11080=14.38%(3)上述尚未考慮非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)的價(jià)值的情況下，被評(píng)估企業(yè)的企業(yè)整體價(jià)值為12028.63萬元(三)非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)的評(píng)估1．非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)

被評(píng)估企業(yè)的非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)包括以下兩項(xiàng)：(1)其他應(yīng)收款。被評(píng)估企業(yè)的其他應(yīng)收款中有一筆與關(guān)聯(lián)方的往來，賬面金額為100萬元，界定為非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)。經(jīng)評(píng)估，該項(xiàng)其他應(yīng)收款預(yù)計(jì)能夠在合理期限內(nèi)收回，不會(huì)發(fā)生壞賬損失。因此，該項(xiàng)其他應(yīng)收款的評(píng)估價(jià)值為100萬元。(2)長(zhǎng)期股權(quán)投資。被評(píng)估企業(yè)共有以下兩項(xiàng)長(zhǎng)期股權(quán)投資，均界定為非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)。

①持有甲公司100％的股權(quán)。被評(píng)估企業(yè)于2005年6月全資設(shè)立甲公司，注冊(cè)資金為300萬元，甲公司是一家汽車運(yùn)輸企業(yè)。截至2015年12月31日，被評(píng)估企業(yè)持有甲公司100％股權(quán)的賬面成本為300萬元，甲公司凈資產(chǎn)為-289.45萬元。甲公司近年經(jīng)營(yíng)困難，且難以在短期內(nèi)扭轉(zhuǎn)困境。因此，對(duì)甲公司采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法進(jìn)行評(píng)估，甲公司凈資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值為-182．38萬元，因此，根據(jù)有限責(zé)任公司的屬性，被評(píng)估企業(yè)持有甲公司100％股權(quán)按零值評(píng)定。②持有乙公司284．473萬股股份，占乙公司股權(quán)比例為3．5559％，乙公司為上市公司。截至評(píng)估基準(zhǔn)日2015年12月31日，被評(píng)估企業(yè)持有的股份為有限售條件的流通股，限售期截止日為2016年10月23日。截至評(píng)估基準(zhǔn)日2015年12月31日，被評(píng)估企業(yè)持有乙公司284.473萬股股份的賬面價(jià)值為1146.84萬元，按賬面價(jià)值計(jì)算的每股價(jià)格為4.031元。對(duì)被評(píng)估企業(yè)持有乙公司有限售條件流通股，系在乙公司股票價(jià)格基礎(chǔ)上，考慮限售條件帶來的缺少流通性折扣因素和大宗交易折扣因素后，得出被評(píng)估企業(yè)持有乙公司284.473萬股股份的評(píng)估價(jià)值為2200.81萬元。其中，限售對(duì)應(yīng)的缺少流動(dòng)性折扣測(cè)算思路為：被評(píng)估企業(yè)持有乙公司股票處于限制流通期，不能自由流通，應(yīng)測(cè)算缺少流通性折扣率，具體可通過估算一個(gè)時(shí)間長(zhǎng)度與股權(quán)限制期相同，并且期滿后執(zhí)行價(jià)格的現(xiàn)值與評(píng)估基準(zhǔn)日流通股交易均價(jià)相同的賣方期權(quán)的價(jià)值來估算限售股缺少流通性折扣率(具體過程略)：2．非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債

被評(píng)估企業(yè)的非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債為應(yīng)付股利223．5萬元以賬面價(jià)值作為評(píng)估價(jià)值。3．溢余資產(chǎn)評(píng)估基準(zhǔn)日被評(píng)估企業(yè)的貨幣資金為467．98萬元，綜合考慮企業(yè)營(yíng)業(yè)成本、銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用及稅金等綜合分析計(jì)算確定，經(jīng)分析，評(píng)估基準(zhǔn)日貨幣資金金額均為企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)所需的資金，則評(píng)估基準(zhǔn)日被評(píng)估企業(yè)無溢余貨幣資金。所示。4．非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)的賬面價(jià)值及評(píng)估價(jià)值被評(píng)估企業(yè)非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)的賬面價(jià)值及評(píng)估價(jià)值如下

類別

具體科目

賬面價(jià)值

評(píng)估價(jià)值非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)其他應(yīng)收款

100.00

100.00非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)長(zhǎng)期股權(quán)投資1446.84

2200.81非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債應(yīng)付股利223．5

223.5非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債和溢余資產(chǎn)凈額1323.34

2077.31

（四）評(píng)估結(jié)果及分析1、評(píng)估結(jié)果經(jīng)評(píng)估，被評(píng)估企業(yè)的股東全部權(quán)益為12106萬元，具體計(jì)算過程如下

序號(hào)

項(xiàng)目

金額1預(yù)測(cè)期折現(xiàn)值2892.232永續(xù)期折現(xiàn)值9136.403非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債和溢余資產(chǎn)凈額2077.314企業(yè)整體價(jià)值14105.945付息債務(wù)價(jià)值2000.006股東權(quán)益價(jià)值

12105.947股東權(quán)益價(jià)值(四舍五入取整)

12106.002．評(píng)估結(jié)果與賬面價(jià)值比較變動(dòng)情況及原因采用收益法中的企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，對(duì)被評(píng)估企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，截至評(píng)估基準(zhǔn)日2015年12月31日，被評(píng)估企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值為12106萬元，評(píng)估價(jià)值比賬面價(jià)值高4706萬元，高63．59％。評(píng)估結(jié)果比賬面價(jià)值高的原因主要是：被評(píng)估企業(yè)擁有的賬面未核算無形資產(chǎn)主要為企業(yè)的品牌、客戶關(guān)系、銷售渠道以及專有技術(shù)，這些表外無形資產(chǎn)的價(jià)值在賬面凈資產(chǎn)中沒有反映，但收益法從企業(yè)的未來獲利角度考慮，已將表內(nèi)表外各項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值均包含在內(nèi)，因此，評(píng)估結(jié)果高于賬面價(jià)值。3．股東部分權(quán)益價(jià)值的溢價(jià)(或者折價(jià))的考慮等內(nèi)容本案例尚未對(duì)被評(píng)估企業(yè)由于具有控制權(quán)或者缺乏控制可能產(chǎn)生的溢價(jià)或者折價(jià)進(jìn)行考慮。三、案例分析本案例較為完整地展示了運(yùn)用企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型中的兩階段模型評(píng)估企業(yè)股東全部權(quán)益價(jià)值的全過程。在介紹評(píng)估項(xiàng)目基本情況和被評(píng)估企業(yè)未來收益預(yù)測(cè)情況的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)對(duì)企業(yè)自由現(xiàn)金流量、股權(quán)資本成本和加權(quán)平均資本成本、營(yíng)運(yùn)資金、非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的計(jì)算過程進(jìn)行了說明。對(duì)永續(xù)期折現(xiàn)值(即永續(xù)價(jià)值的折現(xiàn)值)，本案例首先基于資本來源與資本運(yùn)用相等的原理，從資本運(yùn)用的視角計(jì)算預(yù)測(cè)期各年度的投入資本情況；其次，計(jì)算預(yù)測(cè)期最后一年的投入資本回報(bào)率；再次，在假設(shè)永續(xù)期的投入資本回報(bào)率相對(duì)于預(yù)測(cè)期最后一年的水平保持不變的前提下，將永續(xù)期的投入資本回報(bào)率與預(yù)測(cè)期最后一年的投入資本相乘，得出永續(xù)期的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)；最后，再結(jié)合長(zhǎng)期增長(zhǎng)率和加權(quán)平均資本成本等數(shù)據(jù)，運(yùn)用永續(xù)價(jià)值的計(jì)算公式得出永續(xù)期的折現(xiàn)值。這種做法避免了在長(zhǎng)期增長(zhǎng)率大于零的情況下簡(jiǎn)單地將預(yù)測(cè)期最后一年的企業(yè)自由現(xiàn)金流量作為永續(xù)期的企業(yè)自由現(xiàn)金流量的錯(cuò)誤，其實(shí)質(zhì)是，為了維持永續(xù)期預(yù)計(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率，已在永續(xù)期的企業(yè)自由現(xiàn)