PCB框架報告：AI算力與終端創(chuàng)新共振HDI等高端產(chǎn)品需求大增

PCB產(chǎn)業(yè)鏈框架010203目錄04原材料價格、供需和下游創(chuàng)新共同影響PCB周期本輪大周期影響因素之一——

AI本輪大周期影響因素之一——

汽車相關產(chǎn)業(yè)鏈公司05請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容多家PCB廠商發(fā)布上半年業(yè)績預告，利潤增幅達50

+，PCB行業(yè)在23年觸底后進入景氣上行。根據(jù)Prismark統(tǒng)計，2023年全球PCB產(chǎn)值下滑14.9

，達到695億美金，其中手機、PC、服務器、通信、汽車的產(chǎn)值占比分別為18.8

、13.5

、11.8

、13.0

、13.2

。但PCB產(chǎn)出面積同比僅下降約4.7

，與產(chǎn)出面積相比，PCB產(chǎn)值的的快速下降顯示出嚴重的價格侵蝕。進入2024年，PCB需求顯著好轉(zhuǎn)，多家PCB生產(chǎn)商近期公布了1H24業(yè)績預報，據(jù)中值計算，世運電路、景旺電子、廣合科技分別實現(xiàn)歸母凈利潤同比上漲51

、66

和96

，臺股的臻鼎、健鼎、欣興、華通、楠梓五家，上半年合計營收同比增長12.59

，行業(yè)修復明顯。這主要得益于消費電子等領域的下游需求有所改善，同時AI和汽車電子領域的需求保持高位。中長期來看，AI推動的下游需求增長將拉升HDI、高頻高速板、IC載板等高端品需求，成為PCB增長的主要動力。受益于AI算力基建帶來的服務器、交換機需求高速增長，以及AI開啟的消費電子終端創(chuàng)新周期，疊加海外擴產(chǎn)節(jié)奏缺口，北美PCB

BB值在24年2月回到1以上，23年12月至24年5月，日本PCB硬板均價上漲11.17

。行業(yè)景氣持續(xù)上行，Prismark預計2024年全球PCB產(chǎn)值有望同比增長超過2

。PCB屬于弱周期品種，行業(yè)集中度低，關注下游大客戶趨勢。PCB的成本結(jié)構(gòu)中直接成本占比約60

，其中銅箔占總成本的11

，因此PCB廠商的成本周期會被銅價所影響。1H24在銅價和電子玻纖等上游原材料價格上漲的背景下，主要覆銅板生產(chǎn)商都有所提價，反映出覆銅板行業(yè)正在經(jīng)歷一輪市場回暖和需求復蘇。PCB的下游定制化強，應用廣泛，行業(yè)長期難以集中，CR1、CR5分別為7

，22

，歷史上公司之間業(yè)績表現(xiàn)節(jié)奏差異較大。影響PCB周期的因素主要包括：①

全球宏觀經(jīng)濟、②行業(yè)技術(shù)突破、③下游創(chuàng)新增量、④供需等。本輪AI主要有兩個驅(qū)動因素，均已進入業(yè)績兌現(xiàn)期。AI服務器、交換機等配套算力基礎設施主要涉及高多層板和HDI，例如OAM將使用HDI，UBB從20+ML升級為HDI，因此HDI將成為AI服務器相關PCB市場增速最快的品類，23-28年CAGR達到16

。車規(guī)PCB市場由于下游客戶仍以海外為主，以及驗證壁壘高，國產(chǎn)化率較低。我們認為，隨著中國本土汽車品牌強勢崛起，中國PCB廠商有望提升市場份額。此外，汽車智能化從L2向L4推進，傳感器數(shù)量增加和連接密度提升，有望推動單車PCB價值量從3000元向20000元提升。投資建議：在行業(yè)高景氣周期中，我們看好AI驅(qū)動下電子創(chuàng)新大周期對PCB市場的拉動?？紤]到AI算力基建、汽車智能化、AI手機、AIPC等PCB行業(yè)創(chuàng)新熱點，建議關注鵬鼎控股、世運電路、滬電股份、景旺電子、東山精密。風險提示：AI算力建設投資不及預期的風險；下游終端創(chuàng)新落地延緩的風險；行業(yè)擴產(chǎn)過快導致競爭加劇的風險；消費電子需求下滑的風險；新能源汽車銷量不及預期的風險；宏觀經(jīng)濟下行的風險。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容AI推動電子創(chuàng)新大周期，PCB進入景氣上行一、PCB產(chǎn)業(yè)鏈框架請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%01002003004005006007008009001990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023全球PCB產(chǎn)值（億美元） YoY印制電路板（Printed

Circuit

Board,

PCB）是指，在絕緣基板上，有選擇地加工安裝孔、連接導線和裝配電子元器件的焊盤，以實現(xiàn)電子元器件之間的電氣互連的組裝板。由于PCB可以實現(xiàn)電路中各元器件之間的電氣連接，幾乎任何一臺電子設備都離不開它，它對電路的電氣性能、機械強度和可靠性都起著重要作用，因此被稱為“電子產(chǎn)品之母”。根據(jù)Prismark數(shù)據(jù)，2023年全球PCB總產(chǎn)值同比下滑14.9

，達到695億美金規(guī)模，Prismark預計2024年全球PCB產(chǎn)值將重回增長，達到730.26億美金，同比增長5

。來源:

Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理PCB電子產(chǎn)品之母，周期性較弱圖：全球PCB產(chǎn)值（億美元）① 全球臺式機興起② 歐美是主要的PCB生產(chǎn)國③ HDI技術(shù)逐漸成熟① 全球功能機、筆記本市場增長迅猛② 產(chǎn)能向日本轉(zhuǎn)移③ HDI、Flex、ICS是主要增量①

2008年全球金融危機②

產(chǎn)業(yè)鏈從日本向亞洲其他地區(qū)轉(zhuǎn)移③

智能手機爆發(fā)①云計算、5G、互聯(lián)網(wǎng)爆發(fā)②19年疫情經(jīng)濟推動電子產(chǎn)品需求請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容圖：PCB產(chǎn)品分類介紹分類特征主要應用剛性板單面板最基本的PC，元器件集中在其中一面，導線則相對集中在另一面消費電子、計算機、汽車電子通信設備、工業(yè)控制、軍工、航空航天等雙面板在基材的兩面都有布線，兩面間有適當電路連接，可以用于較復雜的電路上多層板四層及以上導電圖形與絕緣材料壓制而成，層間導電圖形通過導孔進行互連HDI板高密度互連（High

Density

Interconnect）板具有高密度化、精細導線化、微小孔徑化等特性，智能手機、通信設備、計算機汽車電子、工業(yè)控制、醫(yī)療設備等特殊板厚銅板任意一層銅厚為

2Oz

及以上的

PCB，可承載大電流和高電壓，同時具有良好散熱性工業(yè)電源、軍工電源、發(fā)動機設備等高頻/高速板采用聚四氟乙烯等高頻材料或低介電損耗的高速材料進行加工制造而成通信基站、服務器/存儲器、微波傳輸、衛(wèi)星通信、導航雷達等金屬基板由金屬基材、絕緣介質(zhì)層和電路層三部分構(gòu)成的復合印制線路板，具有散熱性好、機械加工性能佳等特點通信無線基站、微波通信、汽車電子等撓性板（柔性板）以柔性絕緣基材制成的印制電路板，具有輕薄可彎曲的特點、智能手機、通信設備、消費電子、智能穿戴設備、液晶顯示屏等剛撓結(jié)合板剛性板和撓性板的結(jié)合，既可以提供剛性板的支撐作用，又具有撓性板的彎曲特性，能夠滿足三維組裝需求航空航天、計算機、醫(yī)療設備消費電子等領域封裝基板又稱“IC

載板”，直接用于芯片，可為芯片提供封裝、電連接、保護、散熱等功能半導體芯片封裝、、、PCB產(chǎn)業(yè)鏈的上游為電子玻纖紗、銅、木漿、環(huán)氧樹脂等。PCB的成本結(jié)構(gòu)中直接成本占比將近60

，因此受到上有原材料價格波動影響較大。PCB產(chǎn)業(yè)鏈的下游覆蓋眾多領域，包括計算機、通訊設備、消費電子、汽車電子、工業(yè)控制、醫(yī)療儀器、軍事航天等。印制電路板種類眾多，結(jié)合產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及產(chǎn)品特征，可以分為剛性板、撓性板、剛撓結(jié)合板和封裝基板。以及金屬基板、高頻高速板等特種產(chǎn)品。圖：PCB產(chǎn)業(yè)鏈上下游概況資料來源：滿坤科技招股說明書，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：滿坤科技招股說明書，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容PCB的上下游與產(chǎn)品分類PCB板材的18個重要性能參數(shù)數(shù)。資料來源:

PCB工程師，國信請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容性能參數(shù)分類參數(shù)注釋熱性能參數(shù)Tg（玻璃化轉(zhuǎn)變溫度）Tg值相對越高的板材，其耐高溫和抗形變能力越好，在PCB生產(chǎn)過程中，尺寸穩(wěn)定性也越好，這對于高多層、高精度、高密度線路的PCB非常重要。在焊接時，Tg越高其在高溫焊接時的耐熱性能越好，組裝可靠性越高。Td值（熱分解溫度）當板材加熱到超過其Td溫度時，板材的樹脂分子鏈將遭到破壞，造成不可逆轉(zhuǎn)的性能下降CTE值（熱膨脹系數(shù)）衡量基材耐熱性能的又一重要指標，它是指材料受熱后在單位溫度內(nèi)尺寸變化的比率、T260

&

T288值（耐熱裂時間）采用TMA法將板材逐步加熱到260℃、288℃定點溫度，然后觀察PCB在此強熱環(huán)境中，能夠抵抗Z軸膨脹多久而不致裂開，此種忍耐時間即定義為耐熱裂時間。熱應力測試組成PCB的材料包括樹脂、玻璃纖維布、銅箔、化學鍍銅層、電鍍銅層、阻焊油墨，這些材料的熱膨脹系數(shù)各不相同，有些相差極大，溫度變化時必然產(chǎn)生熱應力?？扇夹灾覆牧峡赡腿紵潭鹊燃?，阻燃等級由HB、V-2、V-1向V-0逐級遞增RTI值相對熱指數(shù)電性能參數(shù)表面電阻率單位面積內(nèi)的表面電阻體積電阻率一定體積內(nèi)物質(zhì)對于帶電流的阻抗力電解質(zhì)擊穿電壓指在特定條件下，電介質(zhì)中的電場強度達到一定數(shù)值時，電介質(zhì)會發(fā)生擊穿現(xiàn)象的最低臨界電壓。。耐電弧性材料抵抗有高電壓電弧作用引起變質(zhì)的能力。CTI值相對漏電起痕指數(shù)Dk值（介電常數(shù)）FR-4板材通常1GHZ頻率下普通板材介電常數(shù)在4.2~5.3之間，高速板材介電常數(shù)3.6~4.0之間。Df值（介質(zhì)損耗）Df值是衡量介電材料能量耗損大小的指標，Df值越小，信號在介質(zhì)中傳送的完整性越好。CAF性能耐離子遷移性機械性能抗彎強度材料抵抗彎曲不斷裂的能力，主要用于考察陶瓷等脆性材料的強度。剝離強度是指粘在一起的材料，從接觸面進行單位寬度剝離時所需要的最大力。證券經(jīng)濟研究所整理吸水率物體在正常大氣壓下吸水程度的物理量，用百分率來表示。PCB

板材是指覆銅基板，

是制造電路板的最主要材料。板材的一些關鍵性能參數(shù)對電路板的生產(chǎn)加工、元器件貼裝焊接電子產(chǎn)品的功能實現(xiàn)以及產(chǎn)品的使用環(huán)境或壽命等都將產(chǎn)生一定程度的影響，

所以掌握板材的關鍵參數(shù)在實際應用中非常有必要PCB

板材的關鍵性能參數(shù)有十數(shù)項，可以分為3大類，

分別是熱性能、電性能以及機械性能三類參線寬/線距，HDI和SLP圖：PCB產(chǎn)品的技術(shù)參數(shù)技術(shù)參數(shù)IC

載板SLPHDI普通

PCB層數(shù)2-10層2-10層4-16層1-90+層板厚0.1-1.5mm0.2-1.

5mm0.25-2mm0.3-7mm最小線寬/間距10-30μm20-30μm40-60μm50-100μm最小環(huán)寬50μm60μm75μm75μm板子尺寸小于150*150mm----300mm*210mm左右----制備工藝MSAP、SAPMSAP減成法減成法HDI(High

Density

Interconnect)

：全稱高密度互連板，具有輕薄、線路密度高、有利于先進構(gòu)裝技術(shù)的使用、電氣特性與信號更佳、改善射頻干擾/電磁波干擾/靜電釋放、傳輸路徑短等優(yōu)點。因此在3C、醫(yī)療設備和通信設備等領域得到了廣泛應用。其利用了激光鉆孔

技術(shù)，打破了傳統(tǒng)機械鉆孔的限制，這是HDI技術(shù)的一大特征。傳統(tǒng)PCB的機械鉆孔受到鉆刀影響，當孔徑達到0.15mm時，成本顯著上升，且難以進一步改進。而HDI板的最小的線寬/間距在75/75μm及以下、最小的導通孔孔徑在150μm及以下、含有盲孔或盲埋孔、最小焊盤在400μm及以下、焊盤密度大于20/cm2。目前，市場上的HDI板主要低階（一階、二階）、高階（三階以上）、Anylayer

HDI、SLP四種類型。其中一階指相鄰兩層連接，二階指相鄰三層互聯(lián)，四階及以上需要用到Anylayer

HDI（任意層之間均有連接），進一步采用半加成法（mSAP）和載板工藝的Anylayer

HDI即類載板（Substrate-likePCB，簡稱SLP）。圖：不同階數(shù)HDI示意圖來源:

元哲咨詢，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源:

Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容圖：PCB主要生產(chǎn)工藝流程資料來源:

滿坤科技招股說明書，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容圖：PCB產(chǎn)品的三大制造工藝加工方法工藝特點最小線寬/線距（μm）主要應用減成法蝕刻過程中發(fā)生側(cè)蝕，精細線路制作中良率很低50/50普通PCB、FPC、HDI等全加成法（SPA）適合制作精細電路，但成本較高且工藝不成熟，產(chǎn)量不大12/12WB、FC覆晶載板半加成法（MSAP）線寬和線距幾乎一致，大幅度提高成品率，是生產(chǎn)精細線路的主要方法。14/12CSP、WB、FC覆晶載板等目前在印制線路板制造工藝中，主要有減成法、全加成法與半加成法三種工藝技術(shù)：減成法：減成法是最早出現(xiàn)的PCB傳統(tǒng)工藝，也是應用較為成熟的制造工藝，一般采用光敏性抗蝕材料來完成圖形轉(zhuǎn)移，并利用該材料來保護不需蝕刻去除的區(qū)域，隨后采用酸性或堿性蝕刻藥水將未保護區(qū)域的銅層去除。全加成法（SAP）：全加成法工藝采用含光敏催化劑的絕緣基板，在按線路圖形曝光后，通過選擇性化學沉銅得到導體圖形。半加成法（MSAP）：半加成法立足于如何克服減成法與加成法在精細線路制作上各自存在的問題。半加成法在基板上進行化學銅并在其上形成抗蝕圖形，經(jīng)過電鍍工藝將基板上圖形加厚，去除抗蝕圖形，然后再經(jīng)過閃蝕將多余的化學銅層去除，被干膜保護沒有進行電鍍加厚的區(qū)域在差分蝕刻過程中被很快的除去，保留下來的部分形成線路。內(nèi)層線路加工的三種工藝來源:

廣東省電路板行業(yè)，國信證券經(jīng)濟研究所整理PCB下游應用分散，未來五年服務器相關需求增速最快資料來源：Prismark,國信證券經(jīng)濟研究所整理PCB市場下游應用分布廣泛，主要涉及計算機、服務器、消費電子、汽車、工業(yè)、醫(yī)療、軍事航天等領域。根據(jù)Prismark

2023年數(shù)據(jù)，手機占比最大，約為18.8；其次是個人計算機和消費電子，占比分別約13.5和13.1

；服務器/數(shù)據(jù)存儲領域的占比也均達12

左右。此外，2023年汽車的占比有所提升，達到13.2

。預計23-28年增速最快的是服務器和存儲相關PCB，CAGR達到11

，其次為有線通信，CAGR

6，然后是汽車，CAGR達到5

。從產(chǎn)品種類來看，剛性板的市場規(guī)模最大，其中多層板和單雙面板的產(chǎn)值占比分別達到36.5

和10.9；接下來是封裝基板，產(chǎn)值占比為21.3

；柔性板和HDI板的產(chǎn)值占比分別為16.9以及14.4。圖：2023年全球PCB分下游應用領域產(chǎn)值占比（

）PC13.5%服務器/數(shù)據(jù)存儲11.8%其他計算機5.3%手機18.8%有線基礎設施8.6%無線基礎設施4.5%消費電子13.1%汽車13.2%4.1%

2.1%工業(yè)

醫(yī)療軍事/航天航空5.1%1161015軍事/航天… 5醫(yī)療 4工控 4汽車 5消費電子 5無線通信 4有線通信手機 5其他計算機 2服務器/存儲PC 30 5圖：23-28年分應用領域增速預期圖：2022年全球PCB細分產(chǎn)品的產(chǎn)值占比（

）單雙面板10.9%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容多層板36.5%HDI板14.4%封裝基板21.3%柔性板16.9%資料來源：Prismark,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Prismark,國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：PCB

BB值2024年初，PCB價格回升進入2024年，受益于①AI推動的交換機、服務器等算力基建爆發(fā)式增長；②智能手機、PC的新一輪AI創(chuàng)新周期；③汽車智能化落地帶來的量價齊升，Wind數(shù)據(jù)中反應行業(yè)景氣度的北美PCB

BB值24年2月回到1以上，行業(yè)景氣上行。與此同時，上游原材料價格尤其是銅價于2020年以來上漲較多，疊加下游需求旺盛，日本PCB價格也因此上漲。進入2024年，銅價再次大漲，疊加下游中高端產(chǎn)品需求增長，除雙面板外均出現(xiàn)價格回升。圖：日本FPC產(chǎn)量和價格0.50.70.91.11.31.51991/3/11992/10/11994/5/11995/12/11997/7/11999/2/12000/9/12002/4/12003/11/12005/6/12007/1/12008/8/12010/3/12011/10/12013/5/12014/12/12016/7/12018/2/12019/9/12021/4/12022/11/1PCB

BB值:北美:當月值0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%050000100000150000200000250000300000350000

3.0%2017-03-012017-07-012017-11-012018-03-012018-07-012018-11-012019-03-012019-07-012019-11-012020-03-012020-07-012020-11-012021-03-012021-07-012021-11-012022-03-012022-07-012022-11-012023-03-012023-07-012023-11-012024-03-01產(chǎn)量:印刷電路板(PCB):軟板:日本:當期值:月價格圖：日本PCB雙面板產(chǎn)量和價格0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%050000010000001500000200000025000002002-01-012003-01-012004-01-012005-01-012006-01-012007-01-012008-01-012009-01-012010-01-012011-01-012012-01-012013-01-012014-01-012015-01-012016-01-012017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-012023-01-012024-01-013000000

產(chǎn)量:印刷電路板(PCB):日本:當期值:月

7.0%PCB

當期價格圖：日本載板產(chǎn)量和價格圖：日本PCB產(chǎn)量和價格0.0100.0120.0140.0160.0180.0200.0220.0240.0260100,000200,000300,000400,000500,0002017/3/12017/7/12017/11/12018/3/12018/7/12018/11/12019/3/12019/7/12019/11/12020/3/12020/7/12020/11/12021/3/12021/7/12021/11/12022/3/12022/7/12022/11/12023/3/12023/7/12023/11/12024/3/1600,000 產(chǎn)量:印刷電路板(PCB):硬板:雙面板:日本:當期值:月 0.028價格0.00.10.20.30.40.50.6020,00040,00060,00080,000100,0002017-03-012017-07-012017-11-012018-03-012018-07-012018-11-012019-03-012019-07-012019-11-012020-03-012020-07-012020-11-012021-03-012021-07-012021-11-012022-03-012022-07-012022-11-012023-03-012023-07-012023-11-012024-03-01產(chǎn)量:印刷電路板(PCB):載板:日本:當期值:月價格資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：健鼎單月營收（億臺幣）、YoY、QoQPCB臺股數(shù)據(jù)，上半年合計營收同比增長13根據(jù)臺股月度數(shù)據(jù)，除了楠梓電外，其余廠商1H24均同比增長。1H24

，

華通營收324.41

億臺幣(YoY+18.75);

健鼎營收

310.84

億臺幣(YoY

+12.33);欣興營收542.80億臺幣(YoY

+4.79);

臻鼎營收649.22

億臺幣(YoY

+17.86)。五家公司合計營收同比增長12.59

，行業(yè)修復明顯。圖：欣興單月營收（億臺幣）、YoY、QoQ圖：楠梓單月營收（億臺幣）、YoY、QoQ圖：臻鼎單月營收（億臺幣）、YoY、QoQ圖：華通單月營收（億臺幣）、YoY、QoQ70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%90807060504030201002019-07-312019-09-302019-11-302020-01-312020-03-312020-05-312020-07-312020-09-302020-11-302021-01-312021-03-312021-05-312021-07-312021-09-302021-11-302022-01-312022-03-312022-05-312022-07-312022-09-302022-11-302023-01-312023-03-312023-05-312023-07-312023-09-302023-11-302024-01-312024-03-312024-05-31華通單月營收

YoY

QoQ-60%-40%-20%0%20%40%60%80%01234562019-07-312019-09-302019-11-302020-01-312020-03-312020-05-312020-07-312020-09-302020-11-302021-01-312021-03-312021-05-312021-07-312021-09-302021-11-302022-01-312022-03-312022-05-312022-07-312022-09-302022-11-302023-01-312023-03-312023-05-312023-07-312023-09-302023-11-302024-01-312024-03-312024-05-31楠梓電單月營收

YoY

QoQ-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0102030405060702019-07-312019-09-302019-11-302020-01-312020-03-312020-05-312020-07-312020-09-302020-11-302021-01-312021-03-312021-05-312021-07-312021-09-302021-11-302022-01-312022-03-312022-05-312022-07-312022-09-302022-11-302023-01-312023-03-312023-05-312023-07-312023-09-302023-11-302024-01-312024-03-312024-05-31健鼎單月營收

YoY

QoQ60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%0204060801001201401602019-07-312019-09-302019-11-302020-01-312020-03-312020-05-312020-07-312020-09-302020-11-302021-01-312021-03-312021-05-312021-07-312021-09-302021-11-302022-01-312022-03-312022-05-312022-07-312022-09-302022-11-302023-01-312023-03-312023-05-312023-07-312023-09-302023-11-302024-01-312024-03-312024-05-31-100%-50%0%50%100%150%200%250%0501001502002502019-07-312019-09-302019-11-302020-01-312020-03-312020-05-312020-07-312020-09-302020-11-302021-01-312021-03-312021-05-312021-07-312021-09-302021-11-302022-01-312022-03-312022-05-312022-07-312022-09-302022-11-302023-01-312023-03-312023-05-312023-07-312023-09-302023-11-302024-01-312024-03-312024-05-31臻鼎單月營收

單月營收成長率(%)

QoQ資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理欣興單月營收

單月營收成長率(%)

QoQ資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理二、原材料價格、供需和下游創(chuàng)新共同影響PCB周期請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容廠商經(jīng)營數(shù)據(jù)分化大，大客戶戰(zhàn)略帶來高速成長以2022年上半年相關廠商營收分化為例請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容歸母凈利潤公司 同比增速 業(yè)務領域（億元）業(yè)績變動原因鵬鼎控股14.26125.24%PCB產(chǎn)能利用率較上年提升；新產(chǎn)品良率穩(wěn)步提升崇達技術(shù)3.1327.81%PCB高端小批量產(chǎn)品轉(zhuǎn)型中大批量訂單順利生益電子1.6124.86%PCB汽車電子產(chǎn)品占比實現(xiàn)進一步的提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化國外客商為了維持供應穩(wěn)定而傾向于尋求國內(nèi)供應商進行合作，加上公司一直以來的業(yè)務世運電路1.22~1.4555.89~85.28%PCB 核心市場在國外，使得報告期內(nèi)公司訂單同比大幅上升；IPO募投項目二期實現(xiàn)滿產(chǎn)；奈電科技并表協(xié)和電子0.14-69.53%PCB 3、4月份下游汽車產(chǎn)業(yè)鏈需求下降明顯，部分汽車客戶訂單減少；能源和化工材料價格高位震蕩中京電子虧損0.2~0.3-120.80%~-131.20%PCB 珠海富山新工廠尚處于虧損狀態(tài)；部分區(qū)域的貨物交付及銷售訂單拓展等整體受到一定程度影響生益科技9.35-33.89%覆銅板宏和科技0.30~0.37-46%~-56%電子級玻璃纖維布 市場需求下滑；產(chǎn)品價格下滑金安國際0.55~0.80-89.93%~-85.53%電子級玻璃纖維布、覆銅 消費電子行業(yè)需求下降；市場競爭激烈；覆銅板量價齊跌板、PCB超華科技0.25~0.30-66.02%~59.23%銅箔、覆銅板、PCB 需求不及預期；毛利率下滑資料來源：相關公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理?

根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院整理，PCB的成本結(jié)構(gòu)中直接成本占比將近60，其中覆銅板的占比的最高，達到27.31，其次半固化片、人工費用、金鹽、銅球、銅箔、干膜、油墨的占比分別為13.8

、9.5

、3.8

、1.4

、1.4

、1.4

、1.2

。覆銅板是PCB生產(chǎn)成本里占比最高的材料，其成本結(jié)構(gòu)中，銅箔占比最多，占42.1

，其次是樹脂和玻纖布，分別為26.1

和19.1

。?

由于銅是生產(chǎn)PCB和覆銅板的主要原材料，它在PCB和覆銅板的成本結(jié)構(gòu)中占有很大占比，因此銅價格的波動及走勢很大程度上會影響PCB廠商及覆銅板廠商的業(yè)績表現(xiàn)。根據(jù)我們分析，2015年至今，銅箔和覆銅板廠商（生益科技、南亞新材、華正新材）的毛利率成正相關，但和PCB廠商（取勝宏科技、滿坤科技、生益電子、崇達技術(shù)、景旺電子、滬電股份、深南電路的平均毛利率）的毛利率成負相關。資料來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，國信證券經(jīng)濟研究所整理履銅板27.3%半固化片13.8%人工費用9.5%金鹽3.8%1.4%銅箔1.4%銅球1.4%油墨1.2%干膜其他40.2%銅箔42.1%樹脂26.1%玻纖布19.1%2.7%其他原材料制造6.5%人工費用3.5%圖：PCB成本結(jié)構(gòu)（%）圖：覆銅板成本結(jié)構(gòu)（%）圖：銅價走勢和主要PCB廠商毛利率的對比圖：銅價走勢和主要覆銅板廠商毛利率的對比（元/噸，

）PCB價格受到銅價影響較大6789101112131430292827262524232221202015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-02無襯背精煉銅箔出口平均單價(美元/千克)毛利率（%）PCB上市公司平均毛利率 銅價678910111213051015202530 142015-102016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-072019-122020-052020-102021-032021-082022-012022-062022-112023-042023-092024-02無襯背精煉銅箔出口平均單價(美元/千克)毛利率（%）銅價MA5請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理覆銅板上市公司平均毛利率MA5資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，國信證券經(jīng)濟研究所整理覆銅板的周期性圖：環(huán)氧樹脂價格（元/噸）資料來源：卓創(chuàng)資訊，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：LME銅現(xiàn)貨結(jié)算價（美元/噸）銅箔：價格由原料銅價與加工費構(gòu)成，受國際原銅價格波動與市場調(diào)節(jié)的加工費影響較大。銅箔的價格走勢具有明顯的周期性，2016年中~2017年末漲價是由于供應的減少，表現(xiàn)為：（1）海外部分銅礦停產(chǎn)罷工，全球礦業(yè)投資放緩；（2）日本公司逐漸退出FR-4用銅箔的生產(chǎn)，轉(zhuǎn)而生產(chǎn)軟板、高頻高速板用的高端銅箔；（3）銅箔廠商將產(chǎn)能轉(zhuǎn)向鋰電銅箔，造成普通電子銅箔的短缺。2020年中銅箔價格再度走高，主要系新冠疫情導致大宗商品價格持續(xù)走高。2H21~1H22，銅箔價格維持高位振蕩，22年下半年銅價持續(xù)下降，24年年初銅價逐步回升，2024年6月相比1月，銅價漲幅17.13

。樹脂：作為粘合劑將玻璃纖維布粘合到一起，經(jīng)浸漬、烘干，粘合好形成粘結(jié)片作為玻纖增強型的絕緣基材。用于覆銅板的樹脂種類繁多，但還是以環(huán)氧樹脂為主，約占覆銅板樹脂用量的70以上。從2015年開始，環(huán)氧樹脂價格持續(xù)攀升，一方面是因為上游原材料價格的上漲，另一方面是因為國內(nèi)環(huán)保政策的趨嚴導致行業(yè)產(chǎn)能不足。2020年疫情以來，受上游原油價格上漲的影響，環(huán)氧樹脂價格一度上漲至超過32000元/噸；2021年9月以來，受下游需求放緩的影響，環(huán)氧樹脂價格下滑。玻璃纖維布：由玻璃纖維紗紡織而成，在覆銅板的制造中作為增強材料起到增加強度和絕緣的作用。在玻纖行業(yè)中，電子紗/電子布的生產(chǎn)工藝較為特殊，企業(yè)很難進行轉(zhuǎn)產(chǎn)，所以電子紗/電子布產(chǎn)能可調(diào)節(jié)的空間較小，容易產(chǎn)生供需錯配，使產(chǎn)品價格變動劇烈。2024年開年以來，價格出現(xiàn)小幅上漲。圖：電子玻璃纖維布價格012345678910Jan-14Jun-14Nov-14Apr-15Sep-15Feb-16Jul-16Dec-16May-17Oct-17Mar-18Aug-18Jan-19Jun-19Nov-19Apr-20Sep-20Feb-21Jul-21Dec-21May-22Oct-22Mar-23Aug-23Jan-24

電子布價格（元/米）05,00010,00015,00020,00025,00030,00040,000

35,000Jan-14Jun-14Nov-14Apr-15Sep-15Feb-16Jul-16Dec-16May-17Oct-17Mar-18Aug-18Jan-19Jun-19Nov-19Apr-20Sep-20Feb-21Jul-21Dec-21May-22Oct-22Mar-23Aug-23Jan-24環(huán)氧樹脂價格(元/噸)0246810121416Oct-03Aug-04Jun-05Apr-06Feb-07Dec-07Oct-08Aug-09Jun-10Apr-11Feb-12Dec-12Oct-13Aug-14Jun-15Apr-16Feb-17Dec-17Oct-18Aug-19Jun-20Apr-21Feb-22Dec-22Oct-23無襯背精煉銅箔(厚≤0.15mm)出口平均單價(美元/千克)請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：PCB產(chǎn)值與GDP增速呈正相關宏觀經(jīng)濟和下游創(chuàng)新是PCB周期的核心影響因素8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%30%20%10%0%-10%-20%-30%1990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023全球PCB產(chǎn)值YoY 全球GDP

YoY①全球宏觀經(jīng)濟：PCB行業(yè)需求與宏觀經(jīng)濟環(huán)境呈正相關。PCB是電子行業(yè)的基礎元件，而電子產(chǎn)品已經(jīng)成為居民日常生活的普遍消費品。我們通過比對全球PCB產(chǎn)值的同比增速和全球GDP同比增速，得出二者呈現(xiàn)顯著正相關。②行業(yè)技術(shù)突破：PCB已經(jīng)是一個非常成熟的產(chǎn)品，幾乎不存在大幅的技術(shù)革新，因此該因素影響較小。PCB名詞最早出現(xiàn)于1925年；1980年代，表面安裝技術(shù)開始逐漸替代通孔安裝技術(shù)成為主流；1984年CAD軟件出現(xiàn)并快速發(fā)展；1990年PCB行業(yè)逐漸走向成熟；1993年，摩托羅拉申請了BGA封裝專利，有機封裝基板出現(xiàn)；1995年，松下開發(fā)出HDI；2000年PCB線寬/線距進入3.5-4.5mil，同時FPC出現(xiàn)；2006年Any-Layer

HDI出現(xiàn)，此后PCB產(chǎn)品幾乎沒有重大產(chǎn)品創(chuàng)新。③下游創(chuàng)新增量：PCB的重要應用領域包括PC、手機、通信等，它們的創(chuàng)新迭代也會直接推動PCB需求。90年代臺式機、00年代的筆記本、2010年前后的智能手機、2020年以來的5G基站大規(guī)模建設，推動了PCB行業(yè)不同階段的成長。圖：全球智能手機手機銷量及滲透率90%85%80%75%70%65%60%5.04.03.02.01.00.01Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23全球智能手機出貨量(部) 全球智能手機滲透率(%)圖：全球PC銷量圖：全球5G基站建設數(shù)量60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%1801601401201008060402001Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q24全球PC出貨量 同比增速（右軸）21.9%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容25.5%20.1%3.7%0%5%10%15%20%25%020406080100120

30%2020

2021202220232024年5月資料來源:

Wind，Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源:

IDC，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源:

工信部，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源:

IDC，國信證券經(jīng)濟研究所整理中國是PCB最大產(chǎn)區(qū)，東南亞建廠成新戰(zhàn)略資料來源：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：2023-2028年PCB分國家/地區(qū)產(chǎn)值的預計CAGR（）PCB產(chǎn)業(yè)鏈的轉(zhuǎn)移，是全球經(jīng)濟關系演變，制造業(yè)轉(zhuǎn)移的重要一環(huán)。PCB作為自動化程度較高的電子產(chǎn)品，通常發(fā)生在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的后期。①

90年代：歐美向日本轉(zhuǎn)移。日本在第二次世界大戰(zhàn)前已是全球前十的工業(yè)強國，二戰(zhàn)結(jié)束后日本大量工業(yè)設施在戰(zhàn)爭中損毀，美國將日本作為“世界工廠”

，大量產(chǎn)業(yè)鏈從歐美向日本轉(zhuǎn)移。②

00年代：日本轉(zhuǎn)向韓國和中國臺灣省。亞洲四小龍接棒日本承接全球制造業(yè)，電子是其中的代表產(chǎn)業(yè)，2018年臺灣有9家企業(yè)上榜世界五百強，其中就有5家企業(yè)屬于電子科技行業(yè)。③

21世紀初至今：中國（除港澳臺地區(qū)）開始蓬勃發(fā)展，中國2006年開始超越日本成為全球第一大PCB生產(chǎn)國，2023年中國產(chǎn)能占全球產(chǎn)能的54

。④ 目前：東南亞建廠成新發(fā)展戰(zhàn)略。一方面，中國人口紅利弱化，城鎮(zhèn)化走向成熟，另一方面，逆全球化趨勢下的制造業(yè)回流發(fā)達經(jīng)濟體也形成了一定規(guī)模。以越南、泰國、印尼為代表的東盟國家受益于低廉的勞動力要素價格，成為本輪產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的重要受益者。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容圖：2023年全球前15名PCB廠商的擴產(chǎn)計劃公司國家/地區(qū)擴產(chǎn)計劃臻鼎科技臺灣正在建設泰國新工廠。欣興電子臺灣泰國新工廠將在2025年開始生產(chǎn)PCB。東山精密中國擴張項目包括蘇州和鹽城的FPC業(yè)務，以及珠海的MLB業(yè)務；此外，將會在泰國建立新工廠。迅達科技美國馬來西亞新工廠最近開始生產(chǎn)先進的MLBs；此外，將會在錫拉庫扎建立超HDIPCB新工廠。華通電腦臺灣2024年的擴張將集中在泰國工廠和中國惠州的FPC業(yè)務；泰國的新工廠可能在2024年底開始生產(chǎn)衛(wèi)星通信PCB。健鼎科技臺灣正在積極擴大在越南的業(yè)務并于2023年收購越南富士通計算機產(chǎn)品公司(FCV)；該公司還計劃在越南建立一家新工廠。深南電路中國2024年的擴張將集中在廣州的先進基板和南通的汽車PCB；將在泰國建立新工廠，用于PCB制造，建設可能于2024年底開始。奧特斯奧地利馬來西亞的新FCBGA基板工廠可能在2024年開始批量生產(chǎn)；奧地利萊奧本的新ABF基板工廠也將于2024年底開始生產(chǎn)。景旺電子中國將在泰國建立一家生產(chǎn)PCB的新工廠；正在江西和珠海擴建HDI/MSAP和高層數(shù)PCB。揖斐電日本新的基板設施將在日本建立，可能在2025財年和2026財年開始生產(chǎn)。瀚宇博德臺灣位于馬來西亞的新PCB工廠將于2024年第三季度開始試產(chǎn)汽車和消費PCB。滬士電子臺灣泰國新PCB工廠可能在2024年底開始大規(guī)模生產(chǎn)。在昆山，通信HDI的擴展將繼續(xù)進行，但HLC和半導體應用HDI的擴展已被推遲。南亞PCB臺灣隨著擴張速度的調(diào)整，ABF基板的擴張可能會在臺灣和中國昆山的業(yè)務中繼續(xù)進行。名辛集團日本在日本和越南的工廠將繼續(xù)擴大電動汽車PCB和HDI的生產(chǎn)，越南的新工廠將于2025年開始生產(chǎn)。勝宏科技中國將會在越南建立新工廠。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容中國是PCB最大產(chǎn)區(qū)，東南亞建廠成新戰(zhàn)略資料來源：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理三、本輪大周期影響因素之一——AI請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容傳統(tǒng)服務器對PCB的要求請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容服務器平臺的升級會要求PCB板層數(shù)增加以及CCL介電損耗降低。PCB在服務器中的應用主要包括加速板、主板、電源背板、硬盤背板、網(wǎng)卡、Riser卡等，特點主要體現(xiàn)在高層數(shù)、高縱橫比、高密度及高傳輸速率。1)PCB板層數(shù)增加：隨著服務器平臺的演進，服務器PCB持續(xù)向更高層板發(fā)展，對應于PCIe3.0的Purely服務器平臺一般使用8-12層的PCB主板；但Whitley搭載的PCIe4.0總線則要求12-16層的PCB層數(shù)；而對于未來將要使用PCIe5.0的Eagle

Stream平臺而言，PCB層數(shù)需要達到16-18層以上。根據(jù)Prismark數(shù)據(jù)，18層以上PCB單價約是12-16層價格的3倍。圖：服務器升級要求PCB層數(shù)增加總線標準對應平臺應用時間主板層數(shù)CCL材料級別PCIe3.0Purley2017年10層以下Mid

LossPCIe4.0Whitley2020年12-14層Low

LossPCIe5.0EagleStream2022-2023年16層Very

LowLoss圖：服務器平臺升級要求傳輸速率提升，Dk、Df下降英特爾Purley（Sky

Lake）Purley（Cascade

Lake）WhitleyEagle

StreamCPU制程14nm+14nm++10nm+10nm++PCIePCIe3.0PCIe3.0PCIe4.0PCIe5.0內(nèi)存6DDR46DDR48DDR48DDR5核數(shù)28282848傳輸速率（Gbps）<282856112高速覆銅板類型Mid-LossMid-lossLow-LossUltra-Low-Loss典型Dk值4.1-4.34.1-4.33.7-3.93.3-3.6典型Df值0.008-0.0100.008-0.0100.005-0.0080.002-0.004對標松下電工產(chǎn)品型號M4以下M4一下M4以上M6以上2)高速覆銅板（CCL）介電損耗降低：服務器主板PCB是由多層導電圖形和低介電損耗（Df）的CCL材料壓制而成，傳輸速率要求提高打開Low

Loss及以上等級的CCL應用空間。行業(yè)內(nèi)根據(jù)CCL的介電損耗Df將CCL劃分為STD

Loss到Ultra

LowLoss六個等級，越高等級損耗越小。PCIe3.0的服務器主板材料以FR4為主，為Mid

Loss等級；PCIe4.0主板PCB需升級至Low

Loss等級，對應松下M4、生益S7439、聯(lián)茂IT-958G等材料。新一代英特爾和AMD支持PCIe5.0的服務器平臺，主板PCB將繼續(xù)升級至Ultra

LowLoss等級，推動PCB單價進一步提高。根據(jù)Prismark的數(shù)據(jù)，2019年8-16層PCB板均價約460美元/平方米，18層以上則達到1466美元/平方米，價格增長219%。來源:

Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理全球服務器復合增速8?22-27年全球服務器市場復合增速近8%。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2022年全球服務器出貨量1495萬臺，同比增長10.4%。2022年全球服務器市場規(guī)模1230億美元，同比增長20.0%，其中戴爾、惠普、浪潮、聯(lián)想、超微分別以16.3%、10.6%、7.7%、6.5%、5.1%的市場份額位居全球服務器供應商前五位，同時27.9%的份額來自于ODM廠商直接供應。IDC預計2027年全球服務器出貨量將達到1971萬臺，對應22-27年CAGR為5.7%；預計2027年全球服務器市場規(guī)模將達到1780億美元，對應22-27年CAGR為7.7%。圖：全球服務器出貨量情況（萬臺，）-20-15-10-50510152005001,0001,5002,0002,500 25200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E全球服務器出貨量(萬臺) 同比增速(右軸)-30-20-10010203002004006008001,0001,2001,4001,6001,80020032004