ipo案例分析-勝景山河ipo經(jīng)典“臨門一腳”射飛案例-5班第6小組

勝景山河IPO經(jīng)典“臨門一腳〞射飛案例在足球場(chǎng)上，點(diǎn)球是最具有戲劇性的場(chǎng)景之一：諾大的球場(chǎng)，全場(chǎng)屏息，球門前幾步慢跑、加速，然后咣當(dāng)一腳。這種鏡頭很有意思。

后來研究IPO和財(cái)務(wù)報(bào)表，發(fā)現(xiàn)在這個(gè)領(lǐng)域，也有這樣臨門一射的刺激鏡頭。

勝景山河，就是IPO領(lǐng)域，最經(jīng)典的“臨門一腳〞射飛案例。

這個(gè)做黃酒的公司，IPO都被核準(zhǔn)了，卻因媒體報(bào)道，掛牌前半小時(shí)被叫停了？叫停的原因：自己披露在黃酒行業(yè)也小有成就，卻被曝光在主要銷售市場(chǎng)幾乎見不到它的產(chǎn)品。

這個(gè)揭發(fā)，導(dǎo)致了中國(guó)資本市場(chǎng)上最經(jīng)典的一幕：2021年12月17日，就在掛牌前半小時(shí)，監(jiān)管層緊急叫停，并在2021年4月6日宣布撤銷核準(zhǔn)。

煮熟的鴨子，飛了。而它引起疑心的原因，也是“自作是受〞：明明市場(chǎng)占有率不高，售價(jià)、出廠價(jià)、毛利率、人均產(chǎn)能和已上市的同行比起來，簡(jiǎn)直高得逆天。

勝景山河被撤銷首發(fā)核準(zhǔn)，讓所有擬IPO的公司明白：過會(huì)了也別快樂太早，只要沒掛牌，說撤銷只是分分鐘的事。

此事之后，監(jiān)管層也下發(fā)了?關(guān)于保薦工程盡職調(diào)查情況問核程序的審核指引?、?關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)保薦業(yè)務(wù)監(jiān)管有關(guān)問題的意見?，增強(qiáng)保薦機(jī)構(gòu)責(zé)任，促使中介機(jī)構(gòu)盡責(zé)。

每一個(gè)財(cái)務(wù)貓膩背后，都閃現(xiàn)著特殊的行業(yè)特征。今天，我們來看一下，這個(gè)膽大包天的財(cái)務(wù)舞弊案例，以及它背后特殊的黃酒行業(yè)。勝景山河，是個(gè)做黃酒的。

它的黃酒，覆蓋了高中低端，分為“勝景山河〞和“古越樓臺(tái)〞兩大品牌多個(gè)系列。

對(duì)外埠市場(chǎng)，勝景山河主要采取經(jīng)銷商制度，在一個(gè)區(qū)域內(nèi)設(shè)置總經(jīng)銷商、特許經(jīng)銷商和二級(jí)分銷商。

總經(jīng)銷商負(fù)責(zé)開發(fā)和調(diào)度二級(jí)分銷商，產(chǎn)品由二級(jí)分銷商銷往KA等終端。

如果某一地區(qū)不適合直接設(shè)立總經(jīng)銷商，勝景山河就分產(chǎn)品設(shè)立多個(gè)特許經(jīng)銷商，業(yè)績(jī)好的晉升為總經(jīng)銷商，業(yè)績(jī)差的降級(jí)為分銷商。

對(duì)本埠市場(chǎng)〔長(zhǎng)沙和岳陽地區(qū)〕，勝景山河主要采用直銷，對(duì)本埠的KA等終端統(tǒng)一配貨、結(jié)算、收款。

它的這種生產(chǎn)和經(jīng)銷模式，加之黃酒行業(yè)的特點(diǎn)，給后來它被撤銷IPO、臨門一腳被搞死埋下了禍根。黃酒行業(yè)有啥特點(diǎn)？

黃酒是一種發(fā)酵酒，主要原材料是稻米、黍米等谷物，是我國(guó)民族特有酒類，是世界三大釀造古酒之一。

與其他酒類相比，黃酒具有“低酒精度、高營(yíng)養(yǎng)、低消耗〞的特點(diǎn)，被稱為“液體蛋糕〞。

然而，這種相對(duì)健康的特色酒不像葡萄酒、啤酒等在全球普及，生產(chǎn)消費(fèi)主要集中在國(guó)內(nèi)，而且區(qū)域性非常明顯，主要集中在江浙滬地區(qū)，80%的生產(chǎn)企業(yè)集中在江浙滬，70%以上的消費(fèi)也集中在這里。

此外，黃酒行業(yè)存在集中度低、產(chǎn)值低、規(guī)模小、品牌分散的特點(diǎn)。所以，2021年開始，行業(yè)巨頭們紛紛掀起并購潮。比方繼會(huì)稽山收購嘉善黃酒、金楓酒業(yè)收購和酒、古越龍山收購女兒紅，不斷擴(kuò)張產(chǎn)能、搶占市場(chǎng)。勝景山河擬IPO，也是這個(gè)目的，2021年10月27日勝景山河IPO過會(huì)，11月26日監(jiān)管層核準(zhǔn)發(fā)行1700萬股，隨后勝景山河募集了5.8億資金，準(zhǔn)備投向年產(chǎn)2萬噸多肽黃酒工程?？墒牵驮?021年12月17日掛牌前半小時(shí)，它的上市之路卻被叫停了。2021年行業(yè)龍頭金楓酒業(yè)、會(huì)稽山、古越龍山、張家港、塔牌等知名黃酒企業(yè)，平均銷售價(jià)格分別只有0.53萬元/噸、0.6萬元/噸、0.62萬元/噸、0.84萬元/噸、0.91萬元/噸。

這個(gè)行業(yè)“小弟〞的售價(jià)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于大佬們的售價(jià)。

并且，勝景山河酒出廠價(jià)高出行業(yè)龍頭1.7~3.6倍。

這么高的出廠價(jià)格，真的能比大牌們有競(jìng)爭(zhēng)力嗎？

其次，與同行比起來，人均產(chǎn)能爆表。

以2021年為例，古越龍山人均產(chǎn)能為99.9噸/年，金楓酒業(yè)人均產(chǎn)能為238.6噸/年，同期勝景山河的生產(chǎn)人員只有35人，產(chǎn)能卻1.6萬噸，人均產(chǎn)能457.1噸/年，古越龍山高出358%，比金楓酒業(yè)高出92%。

這些生產(chǎn)人員，得多強(qiáng)戰(zhàn)斗力，才能有這么高的產(chǎn)能。最后，與行業(yè)龍頭比起來，2007—2021年上半年，勝景山河的毛利率分別為54.42%、48.22%、50.02%和51.37%，而行業(yè)平均只有40%。

不管是售價(jià)，還是人均產(chǎn)能，還是毛利率，勝景山河都完爆行業(yè)龍頭金楓酒業(yè)、古越龍山等。實(shí)際上，媒體的走訪顯示，經(jīng)銷商們都表示勝景山河的酒不好賣，那到底為何能有這么高的售價(jià)、毛利率？值得深思。財(cái)務(wù)疑點(diǎn)：貓膩如何發(fā)現(xiàn)？

只要是化了妝，便總會(huì)留下蛛絲馬跡。除了媒體提出的質(zhì)疑，勝景山河在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，還有很多與它“華美〞的盈利數(shù)據(jù)不一致的地方，主要有以下幾點(diǎn)：

1〕固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)不斷減少；

2〕流動(dòng)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理，存貨多、貨幣資金少

3〕經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流連續(xù)為負(fù)。

這些疑點(diǎn)，都難以支撐勝景山河如此逆天的售價(jià)和毛利率，一起來看一下。

疑點(diǎn)一：固定資產(chǎn)減少？難道規(guī)模在萎縮？

2007—2021年上半年，勝景山河的營(yíng)收為8693萬、1.23億、1.6億、1.01億，凈利潤(rùn)為1750萬、3024萬、2964萬、2280萬。

從營(yíng)收上看，勝景山河的業(yè)務(wù)是在不斷擴(kuò)大的。

然而，在資產(chǎn)負(fù)債表中，同期它的固定資產(chǎn)卻為7091萬、6708萬、6406萬、6198萬。

固定資產(chǎn)在不斷減少，而流動(dòng)資產(chǎn)的占比卻超過66%，且不斷增加。對(duì)于一個(gè)制造業(yè)來說，營(yíng)收的增加離不開產(chǎn)能和規(guī)模的擴(kuò)大，但是固定資產(chǎn)不管是絕對(duì)值還是占比，都不斷減少，如何能支撐不斷增長(zhǎng)的營(yíng)收？疑點(diǎn)二：貨幣資金過少，存貨過多。

同樣是資產(chǎn)負(fù)債表，2007—2021年，勝景山河的流動(dòng)資產(chǎn)為1.68億、2.38億、3.12億，其中存貨1.24億、2.16億、2.77億，平均占比約86.51%。

而貨幣資金的占比只有10%不到。應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款占比都不高，這么多存貨，能夠保證它的日常運(yùn)營(yíng)嗎？疑點(diǎn)三：經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流連續(xù)為負(fù)。

最后，在資產(chǎn)負(fù)債表中，2007年、2021年，勝景山河的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流為-4515萬、-2706萬。

勝景山河對(duì)此解釋為：產(chǎn)品生產(chǎn)周期長(zhǎng)，前期購置材料多，所以凈現(xiàn)金流為負(fù)數(shù)。然而問題是，既然營(yíng)收這么高，為何資金回收是負(fù)值？而且，連續(xù)出現(xiàn)負(fù)凈現(xiàn)金流，如何能滿足正常運(yùn)轉(zhuǎn)？這個(gè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，創(chuàng)現(xiàn)能力也值得商榷。

固定資產(chǎn)、貨幣資金、存貨、現(xiàn)金流，都和勝景山河自己披露的行業(yè)地位、盈利能力有偏差，更別提高出同行這么多的單價(jià)、毛利率了。

PS:

同時(shí)，中介機(jī)構(gòu)也難逃其咎，監(jiān)管層同樣作出了處分。經(jīng)查，勝景山河工程中介機(jī)構(gòu)存在的主要問題有：1、保薦機(jī)構(gòu)及其保薦代表人的盡職調(diào)查工作不完善、不徹底，對(duì)勝景山河的銷售及客戶情況、關(guān)聯(lián)方等事項(xiàng)核查不充分，未對(duì)勝景山河前五大客戶進(jìn)行任何函證或訪談；亦未對(duì)會(huì)計(jì)師工作進(jìn)行審慎復(fù)核。2、會(huì)計(jì)師在存貨監(jiān)盤、關(guān)聯(lián)方和關(guān)聯(lián)方認(rèn)定、重大客戶銷售真實(shí)性認(rèn)定等多個(gè)重要審計(jì)領(lǐng)域執(zhí)業(yè)判斷不夠?qū)徤?，審?jì)程序不到位，在未取得充分、適當(dāng)?shù)膶徲?jì)證據(jù)的情況下，出具了標(biāo)準(zhǔn)無保存意見的審計(jì)報(bào)告，存在過失。3、律師事務(wù)所及其簽字律師對(duì)發(fā)行人關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)交易、股東間的關(guān)系等事項(xiàng)核查不充分，在勝景山河的法律意見書、律師工作報(bào)告等文件中對(duì)發(fā)行人關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)、發(fā)行人大股東之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系披露不充分。對(duì)于勝景山河工程中上述中介機(jī)構(gòu)的失職行為，中國(guó)證監(jiān)會(huì)根據(jù)?證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理方法?的有關(guān)規(guī)定，按照相關(guān)違規(guī)事實(shí)、情節(jié)輕重和危害后果，對(duì)有關(guān)中介機(jī)構(gòu)及其責(zé)任人員分別采取了以下監(jiān)管措施：對(duì)保薦機(jī)構(gòu)平安證券，采取了“出具警示函〞的監(jiān)管措施。對(duì)保薦代表人林輝、周凌云采取了“撤銷保薦代表人資格〞的監(jiān)管措施；對(duì)從事審計(jì)業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所中審國(guó)際，采取了“出具警示函〞的監(jiān)管措施。對(duì)簽字會(huì)計(jì)師姚運(yùn)海、吳淳采取了“出具警示函〞并在“36個(gè)月內(nèi)不受理其出具的文件〞的監(jiān)管措施。對(duì)從事法律業(yè)務(wù)的律師事務(wù)所湖南啟元律師事務(wù)所，