投資銀行學(xué)第07章證券發(fā)行與承銷業(yè)務(wù)

股份有限公司概述公司股份制改組的基本內(nèi)容企業(yè)股份制改組中的資產(chǎn)評估股票的發(fā)行和承銷債券的發(fā)行和承銷境外融資和國際證券發(fā)行2025/2/9投資銀行學(xué)精講22025/2/9投資銀行學(xué)精講3一、股份有限公司

股份有限公司也稱股份公司。按照我國《公司法》的定義，股份公司是指“其全部資本分為等額股份，股東以其所持股份為限對公司承擔(dān)責(zé)任，公司以其全部資產(chǎn)對公司債務(wù)承擔(dān)責(zé)任”的公司形式。2025/2/9投資銀行學(xué)精講4根據(jù)上述定義，股份有限公司具有如下法律特征：1.股份公司的全部資本劃分為均等的若干股份。資本的等額股份化是股份有限公司與有限公司的一個重要區(qū)別。2.股份有限公司的股東僅就其認(rèn)購的股份向公司承擔(dān)有限責(zé)任。3.股份有限公司公開向社會發(fā)行股票集資，股東可以自由轉(zhuǎn)讓自己的股份。按《公司法》的規(guī)定，股份有限公司根據(jù)其所發(fā)行的股票是否上市交易，可將其分為上市公司和非上市公司。相關(guān)資料表明，截至2012年2月，我國境內(nèi)上市公司（A、B股）數(shù)目達到了2364家，市價總值238810.52億元。2025/2/9投資銀行學(xué)精講5

我國《公司法》規(guī)定，股份有限公司的設(shè)立采用核準(zhǔn)設(shè)立的方式，即公司除了必須符合《公司法》規(guī)定的條件之外，還必須經(jīng)過有關(guān)行政機關(guān)的核準(zhǔn)審批方能成立。

具體而言，股份有限公司的設(shè)立必須符合以下規(guī)定：1.發(fā)起人符合法定人數(shù)。我國《公司法》規(guī)定發(fā)起人數(shù)量為2～200人。2.發(fā)起人認(rèn)購和募集的股本達到法定資本最低限額?！豆痉ā芬?guī)定發(fā)起人認(rèn)購不少于公司股份總數(shù)35%的股份。3.股份發(fā)行、籌辦事項符合法律規(guī)定。4.發(fā)起人制定公司章程，采用募集方式設(shè)立的，經(jīng)創(chuàng)立大會通過。5.有公司名稱，建立符合股份有限公司要求的組織機構(gòu)。6.有公司住所。2025/2/9投資銀行學(xué)精講6二、股份有限公司的公司治理結(jié)構(gòu)

股份有限公司有利于建立完善的現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)。這里將從分析上海浦東發(fā)展銀行股份有限公司的公司治理結(jié)構(gòu)開始，使大家對股份公司的公司治理結(jié)構(gòu)有一個感性的認(rèn)識，進而探討公司治理結(jié)構(gòu)各組成部分的詳細(xì)內(nèi)容。

浦東發(fā)展銀行股份有限公司是在上海證券交易所上市的一家股份有限公司。據(jù)該公司2011年度報告顯示，公司治理結(jié)構(gòu)包括股東大會、董事會、監(jiān)事會、獨立董事以及高級管理層。該公司治理結(jié)構(gòu)及其隸屬關(guān)系如圖7-1所示。2025/2/9投資銀行學(xué)精講72025/2/9投資銀行學(xué)精講8

由圖可以發(fā)現(xiàn)，股東大會處于最高層，是公司的最高權(quán)力機構(gòu)，董事會、監(jiān)事會、獨立董事以及公司高級管理人員之間各有隸屬、各有牽制、各司其職。這一整套現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)從制度層面保證了公司的有序、高效經(jīng)營。

下面來具體考察公司治理結(jié)構(gòu)中各組成部分的功能和職責(zé)。

1.股東大會。依照《公司法》規(guī)定，股東大會是由全體股東組成的公司權(quán)力機構(gòu)。它是公司的最高權(quán)力機構(gòu)，但是并不具體執(zhí)行公司業(yè)務(wù)，也不能對董事會的業(yè)務(wù)決策任意干預(yù)，而只是對公司的重大問題進行決策。

2.董事會。董事會是指由股東推選的董事組成的，對內(nèi)管理公司事務(wù)、對外以公司名義進行活動的公司常設(shè)機構(gòu)。董事會是公司的執(zhí)行機關(guān)，負(fù)責(zé)公司業(yè)務(wù)活動的指揮和管理，代表公司對各種業(yè)務(wù)事項做出決策，并組織實施和執(zhí)行這些決策。股份有限公司設(shè)董事會成員5～19人，要經(jīng)董事會全體董事半數(shù)以上通過選舉產(chǎn)生董事長1人。2025/2/9投資銀行學(xué)精講93.監(jiān)事會。監(jiān)事會是指依照《公司法》、公司章程所設(shè)立的，對公司事務(wù)實行監(jiān)督的機構(gòu)。監(jiān)事會作為公司的監(jiān)察機構(gòu)，其主要職責(zé)是對公司的管理實行監(jiān)督，其成員不得參與公司的實際管理活動，一般也無權(quán)對外代表公司，但是可以與董事會成員一起共同處理有關(guān)事務(wù)。股份有限公司每6個月至少召開一次監(jiān)事會。

4.獨立董事。上市公司設(shè)立獨立董事。所謂獨立董事，實質(zhì)是不在公司擔(dān)任董事外的其他職務(wù)，并與受聘的公司及其主要股東不存在妨礙其進行獨立判斷關(guān)系的董事。獨立董事依照公司章程和相關(guān)法律，維護公司整體利益，尤其要關(guān)注中小股東的合法權(quán)益不受侵害。5.高級管理層。高級管理層除董事外，還包括經(jīng)理、董事會秘書以及財務(wù)總監(jiān)等。經(jīng)理是公司的常設(shè)輔助業(yè)務(wù)執(zhí)行人，直接隸屬于董事會，對內(nèi)處理公司事務(wù)，對外在董事會的授權(quán)范圍內(nèi)代理或代表公司進行業(yè)務(wù)活動。經(jīng)理與公司的關(guān)系實質(zhì)上是一種委托關(guān)系。2025/2/9投資銀行學(xué)精講10三、股份有限公司和證券市場

股份有限公司可以采用通過在證券市場募集公眾資金的方式設(shè)立，或者通過增發(fā)、發(fā)行公司債券等方式籌集公司開展業(yè)務(wù)所需要的資金。證券市場為業(yè)績優(yōu)秀、具有良好發(fā)展前景的股份有限公司提供了融資的良好場所，同時廣大中小股東的存在和公司上市帶來的更為嚴(yán)厲的外部法律監(jiān)督和輿論監(jiān)督也使得公司治理結(jié)構(gòu)更趨規(guī)范、公司行為更趨理性。

股份有限公司在證券市場的行為主要由《公司法》、《證券法》來進行規(guī)范。

股份有限公司在證券市場發(fā)行股票，是指符合條件的股份有限公司，以籌集資金為目的，以法定程序，以同一條件向特定或者不特定的公眾出售股票的行為。股票發(fā)行一般分為兩種：一是為設(shè)立新公司而首次發(fā)行股票，即設(shè)立發(fā)行；二是為擴大已有的公司規(guī)模而發(fā)行新股，即增資發(fā)行。2025/2/9投資銀行學(xué)精講11增資發(fā)行則需滿足如下條件：1.前一次發(fā)行的股份已經(jīng)募足，并間隔1年以上；2.公司在最近3年內(nèi)連續(xù)盈利，并且向股東支付股利；3.公司最近3年內(nèi)財務(wù)會計文件無虛假記載，從前一次公司公開發(fā)行至本次申請期間沒有重大違法行為；4.公司預(yù)期利潤率可達同期銀行存款利率；5.前一次公開發(fā)行股票所得資金的使用與其招股說明書相同，并且資金使用效益良好。2025/2/9投資銀行學(xué)精講12四、股份有限公司和投資銀行

證券的承銷與發(fā)行是投資銀行的基礎(chǔ)業(yè)務(wù)和核心業(yè)務(wù)。例如我國《公司法》明確規(guī)定，向社會公開募集股份，應(yīng)當(dāng)由依法設(shè)立的證券公司承銷；中國證監(jiān)會發(fā)布的《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》第二條規(guī)定，股份有限公司首次公開發(fā)行股票和上市公司發(fā)行新股、可轉(zhuǎn)換公司債券，應(yīng)當(dāng)聘請保薦人。該辦法同時指出保薦人必須具備中國證監(jiān)會規(guī)定的投資銀行業(yè)務(wù)經(jīng)歷。

此外，投資銀行還在股份有限公司的重組、兼并、收購、項目融資、資產(chǎn)證券化等方面積極地發(fā)揮著作用。2025/2/9投資銀行學(xué)精講132025/2/9投資銀行學(xué)精講14一、公司股份制改組的基本內(nèi)容

公司股份制改組就是通過一定的程序，建立起產(chǎn)權(quán)明晰、投資主體多元，股東大會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理相互制衡的現(xiàn)代企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，形成有效的企業(yè)內(nèi)部競爭機制、激勵機制，促進企業(yè)的發(fā)展。

公司通過股份制改組一般要達到以下要求：剝離非經(jīng)營性資產(chǎn)和離退休人員；主營業(yè)務(wù)突出；機構(gòu)獨立；盡量避免、減少關(guān)聯(lián)交易；會計報表中的收入、成本、費用分割合理；生產(chǎn)、供應(yīng)、銷售部門應(yīng)獨立。2025/2/9投資銀行學(xué)精講15其具體程序一般分為：（1）企業(yè)向國務(wù)院授權(quán)部門或者省級人民政府提出改組為股份有限公司的申請。（2）選聘相關(guān)中介機構(gòu)。這些中介機構(gòu)包括：主承銷商；具有從事證券相關(guān)業(yè)務(wù)資格的會計、審計機構(gòu)；具有從事證券相關(guān)業(yè)務(wù)資格的資產(chǎn)評估機構(gòu)；具有從事證券相關(guān)業(yè)務(wù)資格的律師事務(wù)所。（3）制訂、實施企業(yè)股份制改組方案。（4）提出股票發(fā)行、上市申請。（5）發(fā)行、上市輔導(dǎo)以及改制輔導(dǎo)驗收。（6）發(fā)行股票。（7）召開創(chuàng)立大會。（8）申請設(shè)立登記。（9）掛牌交易。2025/2/9投資銀行學(xué)精講16二、企業(yè)的資產(chǎn)重組

企業(yè)資產(chǎn)重組是指資產(chǎn)所有人運用一定方法，對其資產(chǎn)重新進行配置、組合的行為。它遵循最佳化、最低成本、優(yōu)化配置的原則。具體而言，企業(yè)資產(chǎn)重組包括以下模式：整體資產(chǎn)重組：這一模式即通過一定的方法，把原企業(yè)所有資產(chǎn)全部重組成為一個新的公司。該方法適合具有較少非經(jīng)營性資產(chǎn)的企業(yè)使用。比如，企業(yè)從有限責(zé)任公司改組成為股份有限公司就可以采用這一方法。但是，這一方法也可能導(dǎo)致重組后的企業(yè)因為沒有剝離非經(jīng)營性資產(chǎn)而效益低下。共同重組方式：這種方式是指若干企業(yè)各自從本企業(yè)拿出質(zhì)量較好的資產(chǎn)，共同組成新的公司上市。2025/2/9投資銀行學(xué)精講17部分資產(chǎn)重組：這一方法是指，從原企業(yè)中抽離一部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)組建成新的公司，剩余的質(zhì)量較差資產(chǎn)留存在原企業(yè)的方法。我國國有企業(yè)在上市過程中采用了這種方法。比如，本章后的“中海油上市案例”中的“中海油”就是從中國海洋石油總公司中剝離出來的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而“中海油服”則是作為非經(jīng)營性資產(chǎn)留存在母公司，形成了所謂的存續(xù)資產(chǎn)。這種方法的問題是，存續(xù)資產(chǎn)如果沒有處理好，就會形成上市企業(yè)圈錢養(yǎng)活存續(xù)資產(chǎn)從而兩敗俱傷的局面。

回歸我國實際，經(jīng)濟領(lǐng)域改革的一項重要議題就是把計劃經(jīng)濟體制下的國有企業(yè)改組成為符合現(xiàn)代市場經(jīng)濟要求、產(chǎn)權(quán)明晰、擁有現(xiàn)代企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的公司?！肮竟煞葜聘慕M的基本內(nèi)容”中向大家介紹了企業(yè)股份制改組的一般程序，接下來，將以我國國有企業(yè)改組為例，介紹企業(yè)的資產(chǎn)重組。在國有企業(yè)的改制過程中，國有資產(chǎn)界定和拆股的執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)，是國有資產(chǎn)不流失的重要保證。2025/2/9投資銀行學(xué)精講18（一）國有資產(chǎn)的界定在股份制企業(yè)中，國有資產(chǎn)的界定原則如下：國家機關(guān)或者國家機關(guān)授權(quán)單位向股份制企業(yè)投資形成的股份，包括現(xiàn)有的已投入公司的國有資產(chǎn)形成的股份，構(gòu)成國家股，界定為國有資產(chǎn)；具有法人資格的國有企業(yè)、事業(yè)及其他單位以其依法占用的法人資產(chǎn)向獨立于自己的股份公司出資形成或依法定程序取得的股份構(gòu)成國有法人股，界定為國有資產(chǎn)；在股份制企業(yè)的公積金、公益金中，國有單位按照投資比例應(yīng)當(dāng)占有的份額，界定為國有資產(chǎn)；在股份制企業(yè)的未分配利潤中，國有單位按照投資比例應(yīng)當(dāng)占有的份額，界定為國有資產(chǎn)。2025/2/9投資銀行學(xué)精講19（二）土地使用權(quán)的處置

在公司改組為股份公司，其使用的國有土地使用權(quán)必須進行評估。評估應(yīng)該由具有A級資質(zhì)的土地評估機構(gòu)評估并經(jīng)國家土地管理部門認(rèn)定。我國目前的公司改組實踐中，對土地的使用權(quán)一般采取下面的三種處理方式：（1）以土地使用權(quán)作價入股；（2）交納土地出讓金，取得土地使用權(quán)；（3）交納土地年租金。2025/2/9投資銀行學(xué)精講20（三）非經(jīng)營性資產(chǎn)的處置

國有企業(yè)因為歷史原因，有許多和主營業(yè)務(wù)不相關(guān)的附屬部門，比如學(xué)校、醫(yī)療機構(gòu)等，但現(xiàn)代企業(yè)治理結(jié)構(gòu)要求公司主營業(yè)務(wù)明確，把經(jīng)營性資產(chǎn)和非經(jīng)營性資產(chǎn)進行剝離，這就使得我國國有企業(yè)在改制過程中面臨非經(jīng)營性資產(chǎn)處置的問題。

有學(xué)者認(rèn)為，企業(yè)股份制改組中，非經(jīng)營性資產(chǎn)的剝離，應(yīng)該把這些資產(chǎn)和經(jīng)營性資產(chǎn)完全分開，由社會相關(guān)的職能部門或者企業(yè)（諸如教育行政機關(guān)、醫(yī)療行政機關(guān)等）來管理和運營這些非經(jīng)營性資產(chǎn)。國有企業(yè)的其他非經(jīng)營性資產(chǎn)可以通過轉(zhuǎn)讓、拍賣等方式實現(xiàn)剝離。2025/2/9投資銀行學(xué)精講21三、企業(yè)股份制改組中的資產(chǎn)評估

企業(yè)股份制改組過程中的資產(chǎn)評估，必須由具有證券相關(guān)業(yè)務(wù)從業(yè)資格的資產(chǎn)評估機構(gòu)進行。完成改組后的資產(chǎn)，如果能獲得較高的信用等級，就可以增加資產(chǎn)的市場價值。需要注意的是，企業(yè)股份制改組中的會計、審計和資產(chǎn)評估不能由同一家中介機構(gòu)完成。

資產(chǎn)評估的主要程序包含：（1）企業(yè)申請并選聘資產(chǎn)評估中介機構(gòu)；（2）企業(yè)對自身資產(chǎn)進行清查，按一定格式造冊登記；（3）評估機構(gòu)對企業(yè)資產(chǎn)進行評定估算并出具評估報告；（4）企業(yè)將評估機構(gòu)的估算報告上報上級主管部門驗證確認(rèn)。經(jīng)主管部門確認(rèn)的評估報告是股份制改組時國有資產(chǎn)拆股的重要依據(jù)。2025/2/9投資銀行學(xué)精講22三、企業(yè)股份制改組中的資產(chǎn)評估

資產(chǎn)評估機構(gòu)采用的估價方法主要有收益現(xiàn)值法、重置成本法、現(xiàn)行市價法。收益現(xiàn)值法是指將評估對象剩余壽命周期間每年的預(yù)期收益，以適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率折現(xiàn)，累加得出評估基準(zhǔn)日的現(xiàn)值。此方法常用于有收益企業(yè)的整體評估和無形資產(chǎn)評估。其基本計算公式（收益現(xiàn)值法計算公式）如下：其中：CFi為資產(chǎn)在第i年帶來的收益；r為折現(xiàn)率，折現(xiàn)率和資產(chǎn)的風(fēng)險成正相關(guān)關(guān)系；n為資產(chǎn)壽命。2025/2/9投資銀行學(xué)精講23重置成本法是指現(xiàn)時條件下被評估的資產(chǎn)全新狀態(tài)的重置成本減去該項資產(chǎn)的實體性貶值、功能性貶值和經(jīng)濟性貶值，估算資產(chǎn)價值的方法。現(xiàn)行市價法是指通過市場調(diào)查，選擇一個或者多個與評估對象相同或類似的資產(chǎn)作為比較對象，分析比較對象的成交價格和交易條件，進行對比調(diào)整，估算出自產(chǎn)值的方法。在實際進行資產(chǎn)評估時，必須對不同主體投入股份公司的相同資產(chǎn)采用相同的評估方法。2025/2/9投資銀行學(xué)精講24四、企業(yè)股份制改組中的財務(wù)審計

企業(yè)股份制改組中的財務(wù)審計，必須有具備從事證券相關(guān)業(yè)務(wù)資格的會計、審計中介機構(gòu)進行。從事企業(yè)財務(wù)審計的中介機構(gòu)應(yīng)該是獨立于對企業(yè)進行資產(chǎn)評估的中介機構(gòu)的組織。企業(yè)股份制改組中的財務(wù)審計程序主要如下：根據(jù)企業(yè)的選聘，會計審計機構(gòu)進行項目的立項。在對被審計對象進行調(diào)查之后，制訂初步的審計計劃。實施審計。整理審計工作底稿，評價審計過程中得到的數(shù)據(jù)，形成審計結(jié)論，審計期后事項和或有損失，完成審計報告。完成審計工作后，會計審計機構(gòu)應(yīng)出具審計報告。審計機構(gòu)還應(yīng)本著審慎性原則進行盈利預(yù)測，合理預(yù)計企業(yè)在未來經(jīng)營時間內(nèi)的經(jīng)營成果。2025/2/9投資銀行學(xué)精講25五、企業(yè)股份制改組中的法律審查

企業(yè)股份制改組中的法律審查，是指依照法律規(guī)定，由具有從事證券相關(guān)業(yè)務(wù)資格的律師對企業(yè)改組和公司設(shè)立文件及其他相關(guān)事宜進行合法性審查的過程。我國法律規(guī)定，公司上市向公眾公開發(fā)行股票前，必須向中國證券監(jiān)督管理委員會提交有兩位具有從事證券相關(guān)業(yè)務(wù)資格的律師簽名的法律工作文件和意見書。

進行法律審查的律師通?？紤]以下項目：（1）企業(yè)進行股份制改組的可行性和合法性。在這個項目中，律師主要考察企業(yè)是不是符合國家的產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策，是不是符合《證券法》關(guān)于發(fā)行股票的公司必須三年盈利的規(guī)定等。（2）發(fā)起人資格及發(fā)起協(xié)議的合法性。譬如我國法律規(guī)定發(fā)起人中至少有1/2是在中國境內(nèi)有居所的法人或者自然人。（3）發(fā)起人投資行為和資產(chǎn)狀況的合法性。（4）無形資產(chǎn)權(quán)利的有效性和處理的合法性。該項目主要審查諸如有期限的知識產(chǎn)權(quán)一類無形資產(chǎn)是不是還在有效期內(nèi)。（5）原企業(yè)重大合同及相關(guān)債權(quán)債務(wù)的合法性。（6）原企業(yè)訴訟和仲裁的解決。（7）承銷協(xié)議的合法性審查等。2025/2/9投資銀行學(xué)精講262025/2/9投資銀行學(xué)精講27一、股票發(fā)行和承銷的準(zhǔn)備（一）發(fā)行和承銷的基本概念所謂股票發(fā)行，是指發(fā)行人將新股票從發(fā)行人手中轉(zhuǎn)移到社會公眾投資者手中的過程。股票發(fā)行一般可分為首次公開發(fā)行（IPO）和二次發(fā)行。所謂股票承銷，是指發(fā)行人將股票銷售業(yè)務(wù)委托給專門的股票承銷機構(gòu)銷售。按照風(fēng)險承擔(dān)和手續(xù)費的高低，股票承銷可以劃分為包銷和代銷。2025/2/9投資銀行學(xué)精講28（二）承銷商資格的取得和維持在我國，從事證券發(fā)行和承銷應(yīng)該具備相應(yīng)法律規(guī)定的資格。這些條件主要包括，在中國境內(nèi)注冊、獲得從事證券承銷業(yè)務(wù)的資格、具有獨立法人資格或者在中國境外注冊、依照注冊地法律擁有證券承銷從業(yè)資格、具有獨立法人資格的證券公司、銀行或者其他金融機構(gòu)。同時，我國法律規(guī)定，從1999年9月1日起，信托投資公司不再從事股票發(fā)行和承銷業(yè)務(wù)。2025/2/9投資銀行學(xué)精講29

按照我國《證券法》的相關(guān)規(guī)定，證券發(fā)行和承銷機構(gòu)還應(yīng)該具備如下條件：1.凈資產(chǎn)不低于人民幣5000萬元，凈資本不低于人民幣2000萬元；2.從業(yè)人員取得“證券業(yè)從業(yè)人員資格證”；3.有符合證監(jiān)會規(guī)定的計算機信息系統(tǒng)和業(yè)務(wù)資料報送系統(tǒng)；4.近1年內(nèi)無嚴(yán)重的違法違規(guī)行為，2年內(nèi)未受到中國證監(jiān)會取消證券從業(yè)資格處罰；5.近3年具有股票承銷業(yè)績。擔(dān)任股票主承銷商的，還應(yīng)該具備凈資產(chǎn)不低于人民幣3億元，凈資本不低于人民幣2億元；近3年新股發(fā)行中擔(dān)任主承銷商不少于3次或擔(dān)任副承銷商不少于6次；有10名以上具備條件的證券承銷業(yè)務(wù)專業(yè)人士以及相應(yīng)的會計、法律專業(yè)人員。2025/2/9投資銀行學(xué)精講30（三）股票發(fā)行和承銷的程序股票發(fā)行資格的取得，必須符合《公司法》、《證券法》的相關(guān)法律規(guī)定。兩法對首次公開發(fā)行股票做了如下規(guī)定：1.發(fā)起人認(rèn)購的股本數(shù)額不少于公司擬發(fā)行股本總額的35%；2.公司股本總額不少于人民幣5000萬元；3.發(fā)起人在近3年內(nèi)沒有重大違法行為；4.公司近3年連續(xù)盈利。兩法對于已上市公司增發(fā)新股做了下列規(guī)定：1.前一次發(fā)行的股份已經(jīng)募足，并且間隔時間在1年以上；2.公司在最近3年連續(xù)盈利，并能向股東支付股利；3.公司最近3年內(nèi)財務(wù)會計文件無虛假記載；4.公司預(yù)期利潤率能達到同期銀行利潤。2025/2/9投資銀行學(xué)精講312025/2/9投資銀行學(xué)精講32（三）股票發(fā)行和承銷的程序股票的發(fā)行程序如圖所示：二、股票發(fā)行和承銷的實施

包銷是指，按照承銷協(xié)議的規(guī)定，承銷商全部買入發(fā)行人擬發(fā)行股票，然后按照發(fā)行價格向社會投資者出售股票。如果募股期結(jié)束后社會公眾股票認(rèn)購數(shù)額沒有達到發(fā)行數(shù)量的，承銷商需要將剩余股票全部購入。可以看到，包銷的風(fēng)險主要由承銷商承擔(dān)，而發(fā)行人能夠較快地得到資金，但是必須付出比代銷高的手續(xù)費。

代銷是指，按照承銷協(xié)議的規(guī)定，承銷商代發(fā)行人發(fā)行股票，承銷期滿后，將未售出的股票全部返還給發(fā)行人的承銷形式。這種銷售方式，發(fā)行人承擔(dān)主要的風(fēng)險，但相應(yīng)的，其所需要支付的手續(xù)費用也較少。

不管包銷還是代銷，期限一般最長都不超過90天。2025/2/9投資銀行學(xué)精講33（一）推銷和路演

投資銀行在受理了某公司的股票發(fā)行和承銷業(yè)務(wù)之后，就有義務(wù)對該公司及其股票進行推銷。推銷的目的在于通過對發(fā)行人市場形象的設(shè)計和市場推薦，引發(fā)市場對該公司擬發(fā)行股票的需求，同時根據(jù)反饋得到的數(shù)據(jù)，合理準(zhǔn)確地確定發(fā)行人股票發(fā)行的數(shù)量和價格。

投資銀行往往會同發(fā)行人的高級管理人員，到某些城市和金融中心進行路演（RoadShow），推銷發(fā)行人，拜會潛在的機構(gòu)投資者和證券分析員，使他們對公司的股票產(chǎn)生興趣。路演提供給發(fā)行公司一個展示公司形象、公司素質(zhì)和公司成長前景的機會，同時能夠增強投資者信心，創(chuàng)造新股的市場需求。2025/2/9投資銀行學(xué)精講34（二）股票的定價通過推銷和路演，承銷商應(yīng)該從反饋得到的市場信息中確定股票發(fā)行的價格、規(guī)模。根據(jù)我國法律的規(guī)定，股票不得以低于股票票面金額的價格發(fā)行。根據(jù)發(fā)行價與票面金額的差異，發(fā)行價格可以分為按票面價格發(fā)行和溢價發(fā)行。股票的定價受到諸如公司盈利水平、公司潛力、發(fā)行數(shù)量、行業(yè)特點、股市狀態(tài)等因素的影響。其中，公司盈利水平和公司潛力等公司有關(guān)成長性因素是決定股票價格的內(nèi)在因素，而股市狀況等因素只能是一種外部因素。2025/2/9投資銀行學(xué)精講35股票的定價在實踐中一般采用如下三種方法：

1.議價。采用議價的方式時，由投資銀行和發(fā)行人確定股票價格，然后向市場發(fā)行。議價在實踐中，一般采用固定價格和市場詢價兩種方式。2.競價。該方法一般可以有如下幾種方式來確定股票的發(fā)行價格：網(wǎng)上發(fā)售、機構(gòu)投資者競價和承銷商競價。3.市盈率定價。市盈率指股票市場價格和每股收益的比率。采用該種方法時，應(yīng)該首先計算出股票的每股收益，然后根據(jù)二級市場的平均市盈率情況和發(fā)行人的行業(yè)發(fā)展情況和成長性等擬訂發(fā)行市盈率，最后依據(jù)發(fā)行市盈率與每股收益的乘積或者每股凈資產(chǎn)和溢價倍率的乘積計算出股票發(fā)行價格。2025/2/9投資銀行學(xué)精講36（三）股票發(fā)行方式

我國目前的發(fā)行方式包括首次發(fā)行中向二級市場投資者配售、上網(wǎng)定價發(fā)行和對一般投資者上網(wǎng)定價與對機構(gòu)投資者配售相結(jié)合發(fā)行等發(fā)行方式。2025/2/9投資銀行學(xué)精講37

首次公開發(fā)行中向二級市場投資者配售，是指在首次公開發(fā)行時，將一定比例的新股向二級市場投資者配售，而投資者根據(jù)其持有上市流通證券的市值和折算的申購限量，自愿申購新股。下表顯示了向二級市場投資者配售新股的時間安排。2025/2/9投資銀行學(xué)精講38

所謂上網(wǎng)定價發(fā)行，是指利用證券交易所的交易系統(tǒng)，主承銷商作為唯一的“賣方”，投資者在一定的時間內(nèi)，按照現(xiàn)行委托買入股票的方式進行申購的發(fā)行方式。其具體流程可以參照下表：2025/2/9投資銀行學(xué)精講392025/2/9投資銀行學(xué)精講40

對一般投資者上網(wǎng)發(fā)行和對機構(gòu)投資者配售相結(jié)合的發(fā)行方式，中國證監(jiān)會一般建議只有當(dāng)發(fā)行量達到8000萬股以上的才采用這種發(fā)行方式。在配售過程中，對機構(gòu)投資者的配售和對一般投資者的配售必須為同一次發(fā)行，按統(tǒng)一價格進行。當(dāng)申購量超出配售額時，可以采取搖號的方式。

股票發(fā)行后，為穩(wěn)定投資者信心和證券二級市場，投資銀行還應(yīng)該履行穩(wěn)定價格的義務(wù)。穩(wěn)定價格的方法一般有聯(lián)合做空、綠鞋期權(quán)等。

聯(lián)合做空是指，主承銷商分配給辛迪加集團承銷商的股票少于協(xié)議規(guī)定的股票數(shù)量，人為地形成賣空。比如，協(xié)議規(guī)定發(fā)行500萬股某股票，但是主承銷商只分配給辛迪加成員490萬股股票，這樣，辛迪加成員為了彌補10萬股的差額，就必須從二級市場已發(fā)行股票中購回10萬股股票，從而導(dǎo)致股票價格的穩(wěn)定上漲。從投資者角度而言，聯(lián)合做空使得他們獲利，但是對于發(fā)行人來說，它會覺得股票發(fā)行價格定低了。

綠鞋期權(quán)（最早由1963年佩恩·韋伯偉美國佛蒙特州綠鞋股份有限公司發(fā)行股票時采用，故得名）從本質(zhì)上和聯(lián)合做空是一樣的原理，只是綠鞋期權(quán)是承銷商和發(fā)行人簽訂的承銷協(xié)議中，發(fā)行人給予承銷商一定額度的超額發(fā)行權(quán)。當(dāng)承銷商選擇使用這一權(quán)利時，向市場實際發(fā)行的股票數(shù)量沒有達到包括超額發(fā)行在內(nèi)的發(fā)行額，所以承銷商形成了事實上的聯(lián)合做空。這時，承銷商就要從二級市場或者發(fā)行人處買入相應(yīng)數(shù)量的股票，從而確保了股票價格的穩(wěn)定。2025/2/9投資銀行學(xué)精講412025/2/9投資銀行學(xué)精講42一、商業(yè)債券的發(fā)行和承銷

所謂商業(yè)債券，主要是由商業(yè)企業(yè)發(fā)行的用來籌集發(fā)展所需資金的一種有價證券。它具有債券的一般特點，即債券的發(fā)行人和持有人之間是一種債權(quán)債務(wù)關(guān)系；當(dāng)債券到期時，債券發(fā)行人需要償還本息；同時，債券可以在相應(yīng)的市場上進行交易，投資者可以獲得相應(yīng)的收益。相比政府公債，商業(yè)債券具有更大的風(fēng)險性，但同時也具有更高的收益。本節(jié)主要通過公司債券的發(fā)行和承銷來講述投資銀行在商業(yè)債券發(fā)行和承銷中的作用。

債券發(fā)行必須在具備法律要求的發(fā)行條件之后，采用一定的發(fā)行方式發(fā)行。法律規(guī)定的債券發(fā)行條件主要包括發(fā)行金額、債券面值、債券期限、償還方式、票面利息、付息方式、發(fā)行價格、發(fā)行方式、收益率、稅收效應(yīng)、是否記名、債券選擇權(quán)、發(fā)行費用以及有無擔(dān)保等。2025/2/9投資銀行學(xué)精講43

債券可以采取公募發(fā)行或者私募發(fā)行兩種方式中的任意一種方式進行。公募發(fā)行是指由承銷商面向廣泛的不特定的投資者群體發(fā)行債券；私募發(fā)行是指面向特定的投資者進行債券的發(fā)行。私募發(fā)行因為發(fā)行之前已經(jīng)確定了一定范圍的投資者作為發(fā)行對象，因而發(fā)行時間比較短、效率較高，債券發(fā)行人能以較快的時間獲得所需的資金。但是，因為私募方式發(fā)行債券的流動性比較差，所以投資者相應(yīng)地要求較高的回報。公募方式發(fā)行的債券流動性較好，發(fā)行面廣，投資者數(shù)量眾多，但是發(fā)行所需時間比較長，費用也比私募發(fā)行更高。

債券發(fā)行的程序一般都包括發(fā)行人發(fā)行債券資格的獲得、發(fā)行審核、待發(fā)行申請被批準(zhǔn)后進行的債券的發(fā)行以及相關(guān)的后續(xù)程序——如購買債券款項的劃撥等等。2025/2/9投資銀行學(xué)精講44（一）公司債券的發(fā)行和承銷

公司債券的發(fā)行主體是在中華人民共和國境內(nèi)具有法人資格的企業(yè)。根據(jù)2007年8月15日發(fā)布的《公司債券發(fā)行試點辦法》，公司發(fā)行債券必須符合以下要求：1.公司的生產(chǎn)經(jīng)營符合法律、行政法規(guī)和公司章程的規(guī)定，符合國家產(chǎn)業(yè)政策；2.公司內(nèi)部控制制度健全，內(nèi)部控制制度的完整性、合理性、有效性不存在重大缺陷；3.經(jīng)資信評級機構(gòu)評級，債券信用級別良好；4.公司最近一期末經(jīng)審計的凈資產(chǎn)額應(yīng)符合法律、行政法規(guī)和中國證監(jiān)會的有關(guān)規(guī)定；5.最近三個會計年度實現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息；6.本次發(fā)行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的40%，金融類公司的累計公司債券余額按金融企業(yè)的有關(guān)規(guī)定計算。2025/2/9投資銀行學(xué)精講45（二）公司債券承銷商資格的獲得和維持

投資銀行承銷公司債券，根據(jù)中國證監(jiān)會的相關(guān)規(guī)定，應(yīng)具備以下資格：1.凈資產(chǎn)不低于1億元；2.流動資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不低于50%；3.凈資產(chǎn)與負(fù)債總額之比不低于10%；4.高級管理人員具備必要的證券、金融、法律知識，近兩年內(nèi)沒有嚴(yán)重違法違規(guī)行為，其中2/3以上具有三年以上證券業(yè)務(wù)或五年以上金融業(yè)務(wù)工作經(jīng)歷；5.具有熟悉有關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則及操作程序的專業(yè)人員；6.具有完善的內(nèi)部風(fēng)險管理和財務(wù)管理制度；7.公司在近一年內(nèi)無嚴(yán)重的違法違規(guī)行為；8.中國人民銀行要求的其他條件。2025/2/9投資銀行學(xué)精講46

牽頭組織承銷團的證券經(jīng)營機構(gòu)或獨家承銷債券的證券經(jīng)營機構(gòu)為主承銷人。擔(dān)任主承銷人的，除應(yīng)當(dāng)具備上述規(guī)定的條件外，還應(yīng)具備下列條件：1.凈資產(chǎn)不低于5億元；2.專職從事債券業(yè)務(wù)的人員不少于5名，并且擁有具備會計、法律知識的專業(yè)人員；3.參加過三只債券承銷或具有三年以上債券承銷業(yè)績；4.在最近一年內(nèi)沒有出現(xiàn)作為債券主承銷人在承銷期內(nèi)售出的債券不足發(fā)行總數(shù)30%的記錄。2025/2/9投資銀行學(xué)精講47（三）公司債券發(fā)行程序

公司債券的發(fā)行，需向中國人民銀行申請。擬發(fā)行公司債券的公司應(yīng)向中國人民銀行遞交債券發(fā)行章程、法律意見書等相關(guān)申請文件。

承銷人代理企業(yè)發(fā)行債券，可以采取代銷、余額包銷或全額包銷。

以代銷方式發(fā)行債券的，承銷人不承擔(dān)發(fā)行風(fēng)險，在發(fā)行期內(nèi)將所收債券款按約定日期劃付給發(fā)行人，在發(fā)行期結(jié)束后承銷人將未售出債券全部退還給發(fā)行人。

以余額包銷方式發(fā)行債券的，承銷人承擔(dān)債券發(fā)行的部分風(fēng)險，在規(guī)定的發(fā)售期結(jié)束后，承銷人將未出售的債券全部買入。

以全額包銷方式發(fā)行債券的，承銷人承擔(dān)債券發(fā)行的全部風(fēng)險，無論債券銷售情況如何，承銷人都應(yīng)在債券公開發(fā)行后的約定時間內(nèi)將債券全部買入，并同時將債券款全額劃付發(fā)行人。2025/2/9投資銀行學(xué)精講48二、公司債券評級

商業(yè)債券在發(fā)行前還應(yīng)該聘請專門的信用評級機構(gòu)對企業(yè)進行信用評級，這也是債券發(fā)行和股票發(fā)行最大的區(qū)別。信用評級主要從風(fēng)險管理、主體承擔(dān)債務(wù)能力、獲得社會信譽能力等方面考量被評估者，并且用一定的形式來表示考量的結(jié)果。

國際知名的資信評估機構(gòu)有美國的穆迪和標(biāo)準(zhǔn)普爾公司，我國則由中國人民銀行指定了包括上海遠東資信評估有限公司和北京大公資信評估有限公司在內(nèi)的9家機構(gòu)從事企業(yè)信用評估。2025/2/9投資銀行學(xué)精講49二、公司債券評級

資信評估機構(gòu)在評價公司債券信用等級時，主要看重的是企業(yè)本金支付債務(wù)的可靠程度。為此，評估機構(gòu)通常從企業(yè)的現(xiàn)時經(jīng)營狀況和可能的將來收益來衡量一個公司發(fā)行債券的信用等級。

影響企業(yè)經(jīng)營狀況和未來成長性的因素粗略地可以分為以下幾個方面：

1.企業(yè)規(guī)模2.產(chǎn)品生命周期

3.企業(yè)的財務(wù)指標(biāo)4.資產(chǎn)流動性

5.負(fù)債比率6.資本效益2025/2/9投資銀行學(xué)精講502025/2/9投資銀行學(xué)精講51一、企業(yè)海外上市方式

企業(yè)海外上市，可以分為首次公開發(fā)行、買殼和造殼上市以及通過存款憑證上市。（一）首次公開發(fā)行

首次公開發(fā)行，也稱海外IPO，是指企業(yè)直接以自己的名義在海外證券市場上市。這一方法需要公司自身資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)秀，最好在國際上有一定知名度，同時需要選擇一支優(yōu)秀的投資銀行隊伍作為承銷商。2025/2/9投資銀行學(xué)精講52采用這種方法上市需要考慮以下幾方面的問題：會計準(zhǔn)則的要求。法律因素。文化因素。主板市場或者二板市場的選擇。股票市場規(guī)模。分析師的關(guān)注。同行的選擇。財務(wù)成本。等待時間。2025/2/9投資銀行學(xué)精講53（二）買殼與造殼上市

買殼上市，是指通過資產(chǎn)注入或者收購已經(jīng)在境外證券交易所上市的某公司的方法實現(xiàn)企業(yè)在境外上市。這一方法的優(yōu)點是花費時間比較短，融資成本比較低。但是，也要警惕某些國家的政治勢力不恰當(dāng)?shù)匕焉虡I(yè)交易政治化的傾向。比如中海油收購優(yōu)尼科就因為美國某些政治勢力的介入而使正常的商業(yè)交易政治化，最終以失敗告終。

造殼上市，是指擬在海外上市的企業(yè)，先在海外注冊一個公司，然后通過該海外注冊公司達到在海外交易所上市的目的。這一方式的優(yōu)點是在海外注冊公司相對比較容易，成本不大，而且一開始該公司就是依當(dāng)?shù)氐臅嫓?zhǔn)則和經(jīng)營方式運營的，所以能夠相對地容易符合當(dāng)?shù)刈C券交易所提出的上市要求。缺點是，該企業(yè)在海外可能知名度不高從而影響股票在證券市場的表現(xiàn)。2025/2/9投資銀行學(xué)精講54（三）存款憑證上市

存款憑證（depositoryreceipts,DR）,是指一國證券市場上流通的代表外國公司有價證券的可轉(zhuǎn)讓憑證。根據(jù)憑證發(fā)行對象的不同分為針對美國投資者的ADR和針對多國投資者的GDR兩種。DR持有人實際上是寄存證券的所有者，擁有和原股票持有人相同的權(quán)利。

存款憑證一般包含了外國公司、托管銀行、保管行、承銷商和投資者五個主體。2025/2/9投資銀行學(xué)精講55二、投資銀行和企業(yè)為海外上市所作的準(zhǔn)備

投資銀行為了能夠協(xié)助企業(yè)在海外融資和境外上市，需要對自身進行一定程度的素質(zhì)提升。投資銀行需要一支更加具有國際化眼光的員工隊伍；員工需要更加專業(yè)的投行專業(yè)技能；員工應(yīng)該具有跨文化的背景，對主要證券市場所在國家的法律、會計制度等有比較深入的了解；投資銀行應(yīng)該加強和國外同行的交流，積極開拓海外市場，為日后在海外市場開展業(yè)務(wù)創(chuàng)造條件。2025/2/9投資銀行學(xué)精講56

相對于投資銀行，擬在境外上市的企業(yè)自身應(yīng)該進行一定的改組以便更好地符合海外市場的游戲規(guī)則。

一，完善公司治理結(jié)構(gòu)，尤其要注意加強公司內(nèi)部控制體系的建立健全。

二，完善財務(wù)制度。加強執(zhí)行財務(wù)制度的力度，增加財務(wù)數(shù)據(jù)的可靠性、真實性、完整性和透明度。

三，完善公共關(guān)系。企業(yè)應(yīng)該從錯誤的公共關(guān)系概念中走出來，認(rèn)識到公共關(guān)系是處理組織和外部關(guān)系的一個重要部門。2025/2/9投資銀行學(xué)精講57三、中國企業(yè)境外上市的程序中國企業(yè)在境外上市，需要通過下列程序：1.擬境外上市企業(yè)確定中介機構(gòu)和重組方案。2.擬境外上市企業(yè)向中國證監(jiān)會報送有關(guān)文件。3.中介機構(gòu)開展土地資產(chǎn)評估、資產(chǎn)評估、財務(wù)審計及法律方面的盡職調(diào)查。4.擬境外上市企業(yè)向國家商務(wù)部報送有關(guān)文件，申請設(shè)立股份有限公司，召開創(chuàng)立大會，進行公司登記注冊。發(fā)起人應(yīng)通過省級以上人民政府向國家商務(wù)部提出設(shè)立股份有限公司的申請，并報送相關(guān)文件。5.擬境外上市企業(yè)向交易所提出上市的初步申請（遞交申請）。6.召開臨時股東大會，按照中國證監(jiān)會發(fā)布的《境外上市公司章程必備條款》修訂公司章程。7.向國家商務(wù)部報送有關(guān)文件，申請轉(zhuǎn)為社會募股股份有限公司。8.向中國證監(jiān)會提交有關(guān)文件，申請在境外公開發(fā)行股票并上市。9.向交易所提出上市的正式申請（進行聆訊）。10.公司進行路演及股票公開發(fā)行，并在交易所掛牌上市。2025/2/9投資銀行學(xué)精講58案例分析——中國人保香港上市

一、案例背景中國人民保險集團股份有限公司(thePeople’sInsuranceCompanyofChina,PICC,簡稱中國人保)是一家綜合性保險（金融）公司，注冊資本306億元，其前身是1949年10月20日中華人民共和國政務(wù)院批準(zhǔn)成立的中國人民保險公司。2009年9月，中國中國人保成功完成股份制改革，實現(xiàn)了從傳統(tǒng)國有企業(yè)向現(xiàn)代國有控股集團的重大轉(zhuǎn)變，成為率先完成股改的國有保險金融集團。2003年11月6日，中國中國人保旗下子公司之一的人保財險