金融市場學 張亦春課件_07

1、Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融遠期、期貨和互換,第七章,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,學完本章后，你應該能夠：,了解金融遠期、期貨和互換的概念及特點 掌握遠期合約和期貨合約的定價 了解期貨價格和遠期價格，期貨價格和現(xiàn)貨價格之間的關系 掌握利率互換和

2、貨幣互換的設計和安排,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,本章框架,金融遠期和期貨概述 遠期和期貨的定價 金融互換,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融遠期合約概述,定義 金融遠期合約 (Forward Contracts) 是指雙方約定在未來的某一確定時間，

3、按確定的價格買賣一定數(shù)量的金融資產(chǎn)的協(xié)定。 多方(Long Position)； 空方(Short Position)。 交割價格 (Delivery Price)。 遠期合約是適應規(guī)避現(xiàn)貨交易風險的需要而產(chǎn)生的。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融遠期合約概述,特點 非標準化合約 場外市場交易,優(yōu)點,靈活性較大,流動性較差,市場效率低,違約風險較高,缺點,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlo

4、ng Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融遠期合約概述,種類 遠期利率協(xié)議 遠期外匯合約 遠期股票合約,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠期利率協(xié)議,遠期利率協(xié)議 (Forward Rate Agreements，簡稱FRA) 是買賣雙方同意從未來某一商定的時期開始在某一特定時期內按協(xié)議利率借貸一筆數(shù)額確定、以具體貨幣表示的名

5、義本金的協(xié)議。 規(guī)避利率上升（下降）的風險,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠期利率協(xié)議,重要術語 交易流程,合同金額 合同貨幣 交易日 結算日 確定日,到期日 合同期 合同利率 參照利率 結算金,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠期利率協(xié)議,結算金的計算

6、： 在遠期利率協(xié)議下，如果參照利率超過合同利率，那么賣方就要支付買方一筆結算金，以補償買方在實際借款中因利率上升而造成的損失。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠期利率協(xié)議,遠期利率 (Forward Interest Rate) 定義：現(xiàn)在時刻的將來一定期限的利率。 計算：由一系列即期利率決定的。,r為T時刻到期的即期利率； 為T*時刻 ( ) 到期的即期利率； 為所求的t時刻的 期間的遠期利率 。 上式僅適用于每年計一次

7、復利的情形 。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠期利率協(xié)議,連續(xù)復利： 當即期利率和遠期利率所用的利率均為連續(xù)復利時，即期利率和遠期利率的關系可表示為 ：,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠期利率協(xié)議,功能 通過固定將來實際交付的利率而避免了利率變動風險

8、 給銀行提供了一種管理利率風險而無須改變其資產(chǎn)負債結構的有效工具 簡便、靈活、不需支付保證金等優(yōu)點 存在信用風險和流動性風險，但這種風險又是有限的,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠期外匯合約,遠期外匯合約 (Forward Exchange Contracts) 是指雙方約定在將來某一時間按約定的遠期匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng an

9、d Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠期匯率 (Forward Exchange Rate) 是指兩種貨幣在未來某一日期交割的買賣價格。 遠期匯率的報價方法： 報出直接遠期匯率 報出遠期差價 遠期差價是指遠期匯率與即期匯率的差額。 升水 平價 貼水,加減規(guī)則 ：前小后大往上加，前大后小往下減。,遠期外匯合約,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠期股

10、票合約,遠期股票合約 (Equity forwards) 是指在將來某一特定日期按特定價格交付一定數(shù)量單個股票或一攬子股票的協(xié)議。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,定義 金融期貨合約 (Futures Contracts) 是指協(xié)議雙方同意在約定的將來某個日期按約定的條件(包括價格、交割地點、交割方式) 買入或賣出一定標準數(shù)量的某種金融工具的標準化協(xié)議。 期貨價格(Futures Price) 就是合約中規(guī)

11、定的價格。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,特點 期貨合約均在交易所進行，違約風險小。 采取對沖交易以結束其期貨頭寸 (即平倉)，而無須進行最后的實物交割。 標準化合約 期貨交易是每天進行結算，買賣雙方在交易之前都必須在經(jīng)紀公司開立專門的保證金賬戶。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, X

12、iamen University, 2007,金融期貨合約概述,種類 利率期貨（標的資產(chǎn)價格依賴于利率水平的期貨合約） 股價指數(shù)期貨(標的物是股價指數(shù)) 外匯期貨(標的物是外匯),Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,利率期貨 某投資基金公司擁有總面值為100萬美元的美國長期國債，年利率為10.75%。該債券在9月份的現(xiàn)貨市場的價格水平每10萬美元面值的市場價格為9.9萬美元。公司擔心今后數(shù)月內利率可能大幅度調高

13、，受此影響價格可能下跌。于是，公司決定在期貨市場做賣出套期保值交易。 假定公司以8.3萬美元的價格賣出10張12月份債券期貨合約。 正如所料，11月份由于利率上升該債券的現(xiàn)貨價值下跌到90萬美元。但是由于該經(jīng)理已在期貨市場做了賣出套期保值交易，他得以按74萬美元的價格水平對沖掉手中的空盤，并用此期貨獲利部分彌補由于現(xiàn)貨市場價格下跌對本公司資產(chǎn)造成的損失。損益結果如表所示。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,C

14、opyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,股指期貨 假設股指期貨價位現(xiàn)為5,000點，則一手合約相應面值為：5,000300=150萬元。 按12%保證金率計算，買賣一手合約需用保證金為：15012%=18萬元。 若價位上漲或上調保證金率，所需保證金將更多。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xia

15、men University, 2007,金融期貨合約概述,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,外匯期貨 美國A公司向英國B公司借款1,000萬英鎊，借期3個月，借還款都用美元支付。B公司考慮到3個月后英鎊和美元匯率變化可能給本公司造成較大的損失，要用買入套期保值法進行保值避險。B公司先將英鎊兌成美元借給A公司，3個月后A公司用美元還款給B公司，B公司再將美元換成英鎊。見表所示。 操作結果：如果8月7日英鎊對美

16、元下降，期貨市場會出現(xiàn)虧損，而現(xiàn)貨市場會有盈余，兩者相抵后，可以抵消避免全部或部分風險。這樣，B公司防止了匯率變動風險。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,期貨合約和遠期合約的比較,標準化程度不同 交易場所不

17、同 違約風險不同 價格確定方式不同 履約方式不同 合約雙方關系不同 結算方式不同,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,期貨市場的功能 轉移價格風險的功能 價格發(fā)現(xiàn)功能,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠期價格和遠期價值,遠期價格指的是遠期合約

18、中標的物的遠期價格，它是跟標的物的現(xiàn)貨價格緊密相聯(lián)的。 遠期價值則是指遠期合約本身的價值，它是由遠期實際價格與遠期理論價格的差距決定的。 遠期價格跟遠期價值卻相差十萬八千里。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,期貨價格與遠期價格的關系,當標的資產(chǎn)價格與利率呈正相關時，期貨價格高于遠期價格。 當標的資產(chǎn)價格與利率呈負相關性時，遠期價格就會高于期貨價格。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zh

19、eng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,基本假設與基本符號,基本假設： 1沒有交易費用和稅收。 2能以相同的無風險利率自由借貸 3遠期合約沒有違約風險。 4允許現(xiàn)貨賣空行為。 5理論價格是在沒有套利機會下的均衡價格。 6期貨合約的保證金賬戶支付同樣的無風險利率。 基本符號：T；S；ST；K；f；F；r。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,無

20、收益資產(chǎn)遠期合約的定價,無收益資產(chǎn)是指在到期日前不產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)，如貼現(xiàn)債券。 (一) 無套利定價法 基本思路：構建兩種投資組合，讓其終值相等，則其現(xiàn)值一定相等；否則的話，就可以進行套利。這樣，我們就可根據(jù)兩種組合現(xiàn)值相等的關系求出遠期價格。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,無收益資產(chǎn)遠期合約的定價,構建如下兩種組合： 組合A：一份遠期合約多頭加上一筆數(shù)額為 的現(xiàn)金； 組合B：一單位標的資產(chǎn)。 在T時刻，兩種組合都等于一單

21、位標的資產(chǎn)。由此我們可以斷定，這兩種組合在t時刻的價值相等。即：,一單位無收益資產(chǎn)遠期合約多頭可由一單位標的資產(chǎn)多頭和單位無風險負債組成。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,無收益資產(chǎn)遠期合約的定價,(二) 現(xiàn)貨遠期平價定理 令f=0，則： 這就是無收益資產(chǎn)的現(xiàn)貨遠期平價定理，或稱現(xiàn)貨期貨平價定理。 該式表明，對于無收益資產(chǎn)而言，遠期價格等于其標的資產(chǎn)現(xiàn)貨價格的終值。,Copyright by Yichun Zhang, Zh

22、enlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,無收益資產(chǎn)遠期合約的定價,(三) 遠期價格的期限結構 描述不同期限遠期價格之間的關系。 消去S， 根據(jù)公式 ，我們得到不同期限遠期價格之間的關系。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)遠期合約的定價,支付已知現(xiàn)金收益的資產(chǎn)是指在到期前會產(chǎn)生完全可預測的現(xiàn)金流的資產(chǎn)。

23、 如附息債券和支付已知現(xiàn)金紅利的股票。 黃金、白銀等貴金屬本身不產(chǎn)生收益，但需要花費一定的存儲成本，存儲成本可看成是負收益。 我們令已知現(xiàn)金收益的現(xiàn)值為I，對黃、白銀來說，I為負值。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)遠期合約的定價,構建如下兩個組合： 組合A：一份遠期合約多頭加上一筆數(shù)額為 的現(xiàn)金; 組合B：一單位標的證券加上利率為無風險利率、期限為從現(xiàn)在到現(xiàn)金收益派發(fā)日 、本金為I 的負債。 在t時刻，

24、這兩個組合的價值應相等，即：,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)遠期合約的定價,現(xiàn)貨遠期平價公式 根據(jù)F的定義，我們可從公式 (7.11) 中求得： 該式表明，支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)的遠期價格等于標的證券現(xiàn)貨價格與已知現(xiàn)金收益現(xiàn)值差額的終值。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen

25、 University, 2007,支付已知收益率資產(chǎn)遠期合約定價,支付已知收益率的資產(chǎn)是指在到期前將產(chǎn)生與該資產(chǎn)現(xiàn)貨價格成一定比率的收益的資產(chǎn)。 外匯是這類資產(chǎn)的典型代表，其收益率就是該外匯發(fā)行國的無風險利率。 股價指數(shù)也可近似地看作是支付已知收益率的資產(chǎn)。 遠期利率協(xié)議和遠期外匯綜合協(xié)議也可看作是支付已知收益率資產(chǎn)的遠期合約。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,支付已知收益率資產(chǎn)遠期合約定價,構造兩個組合： 組合A：一份遠

26、期合約多頭加上一筆數(shù)額為 的現(xiàn)金； 組合B： 單位證券并且所有收入都再投資于該證券，其中q為該資產(chǎn)按連續(xù)復利計算的已知收益率。 在t時刻：,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,支付已知收益率資產(chǎn)遠期合約定價,現(xiàn)貨遠期平價公式： 該式表明，支付已知收益率資產(chǎn)的遠期價格等于按無風險利率與已知收益率之差計算的現(xiàn)貨價格在T時刻的終值。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai L

27、in, Department of Finance, Xiamen University, 2007,期貨價格與現(xiàn)貨價格的關系,期貨價格和現(xiàn)在現(xiàn)貨價格的關系 現(xiàn)貨價格和預期現(xiàn)貨價格的關系,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,期貨價格和現(xiàn)在現(xiàn)貨價格的關系,可以用基差 (Basis) 來描述。 基差=現(xiàn)貨價格期貨價格,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Dep

28、artment of Finance, Xiamen University, 2007,現(xiàn)貨價格和預期現(xiàn)貨價格的關系,以無收益資產(chǎn)為例： 比較可知，y和r的大小就決定了F和 孰大孰小。 y值的大小取決于標的資產(chǎn)的系統(tǒng)性風險。 在現(xiàn)實生活中，大多數(shù)標的資產(chǎn)的系統(tǒng)性風險都大于零，因此在大多數(shù)情況下，F(xiàn)都小于 。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,定義 金融互換 (Financial Swaps) 是約定兩個或兩個以上

29、當事人按照商定條件，在約定的時間內交換一系列現(xiàn)金流的合約。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,（一）互換與掉期的區(qū)別 合約與交易的區(qū)別 有無專門市場不同,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,（二）平行貸款、背對背貸款與金融互換,Cop

30、yright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,（二）平行貸款、背對背貸款與金融互換,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,(三) 比較優(yōu)勢理論與互換原理 互換是比較優(yōu)勢理論在金融領域最生動的運用。 根據(jù)比較優(yōu)勢理論，只要滿足以下兩種條件，就可進行互換： 雙方對對方的資產(chǎn)或負債均有需求； 雙方在兩種資產(chǎn)或負債上存在比較優(yōu)勢。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,功能 通過金融互換可在全球各市場之間進行套利，從而一方面降低籌資者的融資成本或提高投資者的資產(chǎn)收益，另一方