IPO定價(jià)過程(PPT 43頁(yè)).ppt

1、IPO定價(jià)過程與估價(jià),為融資客戶首次成功進(jìn)入股票市場(chǎng)提供高質(zhì)量的投資銀行服務(wù),朱 武 祥 清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院金融系,內(nèi) 容,一、IPO定價(jià)過程概述 二、估價(jià)模型及其技術(shù)問題 三、IPO定價(jià)實(shí)例中國(guó)電信,IPO企業(yè)成長(zhǎng)與融資,一、IPO定價(jià)全過程,進(jìn)行機(jī)構(gòu)、資產(chǎn)和運(yùn)營(yíng)重組 準(zhǔn)備財(cái)務(wù)報(bào)表和特定資產(chǎn)估值 準(zhǔn)備估值財(cái)務(wù)模型,為財(cái)務(wù)模型做出運(yùn)營(yíng)及財(cái)務(wù)假設(shè) 承銷團(tuán)分析員對(duì)話 關(guān)鍵性投資概念的描述和股權(quán)故事 就估價(jià)假設(shè)、預(yù)測(cè)及估價(jià)框架在調(diào)研分析員之間達(dá)成一致,就下一步與投資者展開的估值討論制定指導(dǎo)原則 綜合投資者關(guān)于估值與股權(quán)故事的意見 為“初步招股書”和正式路演確定價(jià)格范圍,與投資者就故事進(jìn)行交流 累計(jì)

2、認(rèn)購(gòu)開始 考慮二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)，對(duì)需求質(zhì)量和價(jià)格敏感度進(jìn)行估測(cè) 提出IPO定價(jià)建議,盡 職 調(diào) 查與研究,預(yù)營(yíng)銷/預(yù)路演,路演與定價(jià),重組與估值準(zhǔn)備,定價(jià)是一個(gè)隨信息豐富而遞推收斂的過程。 投資銀行分析員需要提供數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上的公司比較分析。包括公司所在國(guó)家、產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)展前景，與主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手業(yè)績(jī)或行業(yè)業(yè)績(jī)基準(zhǔn)水平比較等，確保在路演談判中以充分的理由和證據(jù)來解釋和支持估價(jià)。,確定一個(gè)可信的最初報(bào)備價(jià)格范圍的重要性 （I）引起投資者最初的注意 （II）確保一些重要的目標(biāo)機(jī)構(gòu)投資者有興趣 （III）產(chǎn)生大于供給的需求 （IV）把最終定價(jià)低于報(bào)備范圍的可能性降到最低限度 為了縮小估價(jià)范圍，在正式路演促銷

3、前，通過熱身會(huì)議，取得投資者的意見。最終確定路演時(shí)的發(fā)行價(jià)格區(qū)間。 路演后，最終建議和確定IPO價(jià)格。,二、估 價(jià),估價(jià)的重要性：投資者有多種投資選擇，因此，通過估價(jià)，把發(fā)行公司定位為比目前投資者可選擇的投資機(jī)會(huì)更具有吸引力。,三、構(gòu)造公司股權(quán)故事和買點(diǎn),成功的IPO需要向投資者講述清晰和富有增值想象空間的股權(quán)故事，包括以下三方面內(nèi)容： Good or Exciting Concept Credible Business Model Competition Advantages or Value Drivers 每個(gè)方面都需要為路演和定價(jià)提供盡可能充分的基于數(shù)據(jù)的證據(jù),定義公司概念(Good

4、or Exciting Concept),投資者首先要評(píng)價(jià)上市公司概念(Concept) 和想象空間(image)。因此，首先需要界定買 給投資者一種什么樣的概念？概念股？成長(zhǎng) 股？蘭籌股？ 60年代，美國(guó)股票市場(chǎng)青睞electronic概念公司。美國(guó)企業(yè)上市前的名稱紛紛冠以 tronic 70年代，蘭籌概念 80年代，Biotechnology概念 90年代后期與2000年：概念,公司概念和股票增值想象空間,股票市值預(yù)期,上海實(shí)業(yè)、北京控股等，政府特許權(quán)(紅 籌股)概念 中國(guó)第一拖拉機(jī)：中國(guó)農(nóng)業(yè)概念 新浪：華語社區(qū)互聯(lián)網(wǎng)概念,構(gòu)造清晰可信的商業(yè)模型(Credible Business Mod

5、el),業(yè)務(wù)界定、組合與戰(zhàn)略計(jì)劃,股票預(yù)期價(jià)值現(xiàn)有業(yè)務(wù)價(jià)值 未來潛在投資機(jī)會(huì)價(jià)值 Pre Strategy Value(remaining OCF from the companys business as it is today) + Strategy Value(PV of CF from the strategic decisions and investments that lie ahead of us) Visible Revenue Streams Value + Non-Visible Revenue Streams Value,構(gòu)建價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)(Competitiv

6、e Advantages or Value Drivers),保證商業(yè)盈利模式可持續(xù),公司價(jià)值主要驅(qū)動(dòng)因素,商業(yè)模式,管理隊(duì)伍,股東背景和 戰(zhàn)略聯(lián)盟,技術(shù)/產(chǎn)品研發(fā),市場(chǎng)先驅(qū)/ 領(lǐng)先者,品牌,一般要求用一句話簡(jiǎn)潔準(zhǔn)確描述公司概念、 商業(yè)模式及競(jìng)爭(zhēng)地位, 常用語包括： We are the worlds(China) leading We are one of the leading We are the premier We are the pioneer We are the dominant provider.,We are the leading Chinese-focused Inte

7、rnet Company bringing a comprehensive,user-friendly and fun online experience to Chinese user worldwide(新浪招股書) We are leading provider of Internet-related,information technology professional service and software products in the China(亞信招股書),We are a leading Internet portal in China in terms of brand

8、 recognition, page views and registered users. As of June 24, 2000, we averaged in excess of 16.3 million page views per day during June 2000. In addition, as of June 24,2000, we had over 3.1 million registered e-mail users. (Sohu招股書),We are the dominant provider of celluar telecommunications servic

9、es in Guangdong and Zhejiang provinces. Guangdong and Zhejiang are among Chinas most economically developed provinces, and have the largest number of celluar subscribers. (中國(guó)電信招股書),公司買點(diǎn)(Selling Points)第一拖拉機(jī),宏觀環(huán)境： 中國(guó)是農(nóng)業(yè)大國(guó)，政府對(duì)農(nóng)業(yè)極為重視，投入日益增加。農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格和貸款逐年增加。 中國(guó)政府扶持農(nóng)機(jī)行業(yè)，減低農(nóng)機(jī)產(chǎn)品增值稅和農(nóng)機(jī)產(chǎn)品銷售企業(yè)增值稅 拖拉機(jī)從80年代初進(jìn)入市場(chǎng)，產(chǎn)

10、品價(jià)格不受國(guó)家限制,第一拖拉機(jī)買點(diǎn),產(chǎn)業(yè)發(fā)展環(huán)境 中國(guó)農(nóng)機(jī)是一個(gè)長(zhǎng)期穩(wěn)定的行業(yè)，并因政府重視農(nóng)業(yè)，追加投入而受益 開墾宜農(nóng)荒地，改造中低產(chǎn)田、興修水利設(shè)施，規(guī)模經(jīng)營(yíng)以及農(nóng)業(yè)勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移，農(nóng)村運(yùn)輸?shù)?，市?chǎng)對(duì)拖拉機(jī)，特別是大中拖拉機(jī)需求會(huì)不斷增加 一托產(chǎn)品兼有上述多種用途，廣泛適合中國(guó)國(guó)情。 一托產(chǎn)品不受國(guó)家關(guān)稅保護(hù)，價(jià)格遠(yuǎn)低于國(guó)際市場(chǎng)，WTO有利于一托擴(kuò)大出口。,第一拖拉機(jī)買點(diǎn),3. 公司買點(diǎn) 中國(guó)馳名商標(biāo)，在中國(guó)農(nóng)民心目中享有很高的信譽(yù) 現(xiàn)有產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)享有專有生產(chǎn)技術(shù)，擁有先進(jìn)的國(guó)內(nèi)同行生產(chǎn)技術(shù)和技能。 行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富和管理素質(zhì)高的管理層,中國(guó)電信買點(diǎn),境外投資者投資快速增長(zhǎng)的中國(guó)電信業(yè)唯一的機(jī)會(huì)

11、 中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最快、最富有的省份、Cellular用戶增長(zhǎng)最快的市場(chǎng)的Leader 公司最大的股東(76.5%股權(quán))郵電部強(qiáng)有力的支持 在中國(guó)Cellular市場(chǎng)占有98%的市場(chǎng)份額，居絕對(duì)壟斷地位。 有利的管制政策環(huán)境，在若干年內(nèi)，不可能有新的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)入 清晰的以收購(gòu)為主的發(fā)展戰(zhàn)略，并且有眾多的Cellular業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)可供收購(gòu) 高素質(zhì)的管理層,投資銀行負(fù)責(zé)研究發(fā)行公司的分析員及所在國(guó)家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)學(xué)家走訪潛在投資者。 公司分析員主要介紹公司情況，包括公司基礎(chǔ)條件、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及其與國(guó)內(nèi)外同行的比較。 經(jīng)濟(jì)學(xué)家則主要介紹公司所在國(guó)家或地區(qū)的政治、經(jīng)濟(jì)前景及公司業(yè)務(wù)涉及行業(yè)情況。 這是引發(fā)投資者興趣

12、和參與隨后公司管理層舉行的公司推介說明會(huì)的熱身活動(dòng)。,四、預(yù)路演（Pre-Marketing）,高盛亞洲電信分析家?guī)ьI(lǐng)承銷團(tuán)其它40位分析家通過電話和面談，推銷中國(guó)電信的股權(quán)故事，10天內(nèi)調(diào)查了亞洲、北美和歐洲16個(gè)國(guó)家的468個(gè)投資帳戶管理人。將中國(guó)電信的發(fā)行價(jià)格范圍縮小為：HK$7.75-10.0。,五、路演和定價(jià)(Road Show),構(gòu)建一個(gè)受股票市場(chǎng)(分析家)信任和青睞、具有高增值預(yù)期的股權(quán)故事，包括公司概念、股票買點(diǎn)，明確清晰的商業(yè)模型和業(yè)務(wù)戰(zhàn)略 設(shè)計(jì)并實(shí)施相應(yīng)的營(yíng)銷策略,充分講述公司故事(Believable Compelling Story)和買點(diǎn)，向潛在投資者推介，創(chuàng)造對(duì)公司

13、股票的巨大需求。,路演中投資者的提問,投資銀行與公司管理層一起在主要城市舉行推介會(huì)，向潛在投資者介紹公司背景、現(xiàn)狀和未來前景。回答投資人的提問和擔(dān)心。路演促銷重點(diǎn)向投資者強(qiáng)調(diào)投資該公司股票的好處，而不是價(jià)格。 每個(gè)方面都需要提供盡可能充分的基于數(shù)據(jù) 的證據(jù)。,定單薄記與投資者分類,推銷過程需要累計(jì)定單(Book building )即建 賬，又稱為簿記 建賬過程。主要目標(biāo)為： A 、決定股票的最高市場(chǎng)接受價(jià)格 B、根據(jù)投資者是否會(huì)長(zhǎng)期持有股票的可能性大小分類（通常分5類），短期行為的投資者評(píng)級(jí)較低。 C、決定高素質(zhì)的投資者的需求量，以便調(diào) 整定價(jià)和股份分配,定 價(jià),投資者會(huì)在路演過程中向承銷成

14、員訂下買盤。這些買盤可以顯示投資者的身份，所要求的股份數(shù)量和價(jià)格的敏感度。主承銷商從各成員處收集所有定單，分析所獲得需求的價(jià)格數(shù)量結(jié)構(gòu)和結(jié)構(gòu)的敏感性。 根據(jù)路演過程中申購(gòu)定單及投資者素質(zhì)確定發(fā)行價(jià)格。如果股份能夠全部配售給高素質(zhì)的投資者，并且預(yù)期后市中有溫和的10%15%的漲幅，則可將價(jià)格定在發(fā)行價(jià)格區(qū)間上限,定價(jià)點(diǎn),價(jià)格,發(fā)行量,定價(jià)點(diǎn),市場(chǎng)環(huán)境、需求與價(jià)格調(diào)整：第一拖拉機(jī) 香港回歸前路演和上市。1997年5月29 6月8日國(guó) 際巡回路演，6月1016日香港公開發(fā)行, 6月23日香 港聯(lián)交所上市。采用先低后高的推介策略，在香港 和 新加坡出師大捷。隨后兩次調(diào)高定價(jià)區(qū)間，從 $HK3.123.

15、97調(diào)高到3.594.39，再到3.974.50， 最后確定為估價(jià)區(qū)間調(diào)高后的上限每股$HK4.5。全 球機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購(gòu)倍數(shù)50，香港公開發(fā)行認(rèn)購(gòu)倍數(shù) 296.4。銀行凍結(jié)認(rèn)購(gòu)資金600多億港幣，利息收入 HK$3000萬。,最終定價(jià)與路演前的估價(jià)區(qū)間,六、配售和后市支持,國(guó)際市場(chǎng)上的機(jī)構(gòu)投資者都是通過編股造冊(cè)程序進(jìn)行價(jià)格發(fā)現(xiàn)，向機(jī)構(gòu)投資者的配售由主承銷商控制，記錄在一本機(jī)構(gòu)投資者需求帳簿中，顯示的是共同基金養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)下的訂單 主承銷商發(fā)掘高質(zhì)量的需求，而對(duì)價(jià)格保持最低敏感度。 往往優(yōu)先向關(guān)系機(jī)構(gòu)投資者客戶配售。,配售和分銷-散戶,股票向散戶配售各市場(chǎng)情況不一，但散戶配售不會(huì)領(lǐng)導(dǎo)價(jià)格發(fā)現(xiàn)程序，散戶要