3、《國際金融理論與實踐》-講座(3).doc

四、國際貨幣體系演變與美國“次貸危機”國際貨幣體系，簡單地，就是世界各國認可的引導貨幣資金在國家間流動的規(guī)則和制度。這也是維護國際金融良好秩序的基礎體系。有效且穩(wěn)定的國際貨幣體系也是國際經(jīng)濟關系中極其重要的環(huán)節(jié)。然而，在二次世界大戰(zhàn)以前，國際貨幣體系非?；靵y，在全球范圍內(nèi)分裂成三個相互競爭的貨幣集團：英鎊集團、美元集團和法郎集團。因為每一貨幣集團都想以犧牲別人利益為代價來解決自身的國際收支困境和就業(yè)難題。因此，各國貨幣競相惡意貶值、匯率動蕩不定，國際金融市場呈現(xiàn)出一派無政府狀態(tài)。直到“二戰(zhàn)”結束，各國經(jīng)濟政治實力發(fā)生重大變化，美國登上資本主義世界頭把交椅，美元的國際地位因其巨大的黃金儲備而空前穩(wěn)固。這就使建立一個以美元為支柱的有利于美國對外經(jīng)濟擴張的國際貨幣體系成為可能。于是乎，就有了著名的“布雷頓森林體系”。目前國際上公認，自上世紀50年代至今的近60年里，支撐當今世界經(jīng)濟、貿(mào)易和金融格局的是所謂“三大支柱”，它們是：國際貨幣基金組織（IMF）、世界銀行和關稅及貿(mào)易總協(xié)定即今天的世界貿(mào)易組織（WTO）。而這三大支柱實際上都源自1944年布雷頓森林體系。簡單地說，布雷頓森林體系，是根據(jù)布雷頓森林協(xié)定于“二戰(zhàn)”后建立起的以美元為中心的國際貨幣體系。該體系于1973年崩潰。二戰(zhàn)結束時，美國既是軍事戰(zhàn)勝國又是經(jīng)濟勝利者。比如，它擁有250多億美元黃金儲備，約占當時西方國家黃金儲備總量3/4和全世界黃金儲備總量2/3，一舉成為世界上實力最雄厚的經(jīng)濟大國。在這種背景下，1944年7月，由當時的美國總統(tǒng)羅斯福提議、并由財政部部長助理懷特具體操作、邀請“二戰(zhàn)”中44個同盟國（包括中國）參加，在美國新罕布什爾州的布雷頓森林村召開了一個叫“聯(lián)合與聯(lián)盟國家國際貨幣金融會議”，會上通過兩個協(xié)定，即國際貨幣基金協(xié)定和國際復興開發(fā)銀行協(xié)定，總稱“布雷頓森林協(xié)定”。同時，成立國際貨幣基金組織和世界銀行，中國也是這兩個機構的創(chuàng)始國。從此，開始了國際貨幣體系發(fā)展史上的新時期。這兩個國際金融機構自1947年起由聯(lián)合國領導。但是IMF歷來由歐洲控制、世行則歷來由美國人把持雖然世行中美國股份僅占17%，比例并不很高；但世行有一項專門規(guī)定的議事制度：凡屬重大決議，必須經(jīng)全體股份的85%同意才能通過。這樣，持股17%的美國恰好可以獨家否定世界銀行的任何重大決定。那么，布雷頓森林體系主要有兩個要點，簡稱“雙掛鉤、一固定”：一是美元與黃金掛鉤；二是其他會員國貨幣再與美元掛鉤、并同美元保持固定匯率關系。說白了，有美元就等于有黃金可用美圓直接兌換。所以，布雷頓森林體系，實際上使美元在二戰(zhàn)后的國際貨幣體系中居中心地位。具體地，在布雷頓森林體系中，美國政府承諾“美元和黃金一樣可靠”，各國可以按照1盎司黃金等于35美元的官方價格隨時用美元向美國兌換黃金。那么，以美元為中心的布雷頓森林體系，其好處在于，它使國際貨幣金融關系在以黃金為核心的金本位貨幣體系崩潰多年后，終于結束了國際金融領域的混亂局面、極大促進世界貿(mào)易。然而，保持以美元和黃金為基礎的布雷頓森林體系的穩(wěn)定必須具備兩個前提：1、美國國際收支保持平衡。不能總是逆差或順差，否則固定匯率難以維持；2、美國擁有絕對的黃金儲備優(yōu)勢。否則難以應付各國的黃金兌換要求。但從上世紀60年代后，日本、德國這兩個“二戰(zhàn)”戰(zhàn)敗國迅速恢復和崛起，美國對外貿(mào)易很難保持平衡，貿(mào)易逆差逐年增多。一個對美國不妙的后果，就是美國的黃金儲備減少太快。1944年美國黃金儲備約250億美元，至1971年美國宣布停止美元兌換黃金時，只剩下102億；同時，美國的短期外債卻高達520億美元，即：黃金儲備只相當于外債15，根本不夠兌換。既然黃金儲備不足以兌換美元外債，那么那些手握大把美元的債權國心理肯定不塌實。結果就是美元信用嚴重下降；美元信用下降又反過來迫使各國都爭著向美國擠兌黃金、拋售美圓，最終爆發(fā)美元危機。既然維持布雷頓森林體系的兩個前提不復存在，為了國家利益，美國政府就只好耍賴了，只得于1971年8月宣布停止美元兌換黃金。到1973年美元危機時，再宣布美元貶值，導致各國相繼以浮動匯率制代替固定匯率制。這樣，美元停止兌換黃金加上固定匯率制的垮臺，標志著戰(zhàn)后以美元為中心的國際貨幣體系的瓦解，就是說，布雷頓森林體系到此徹底崩潰。故，一般認為，1973年“布雷頓森林體系”的破產(chǎn)標志新時代開始布雷頓森林體系崩潰以后，國際金融秩序又開始動蕩。直至1976年1月，國際貨幣基金組織（IMF）理事會在牙買加首都金斯敦開會，最終達成了一個“牙買加協(xié)議”，就形成新的國際貨幣體系即“牙買加體系”。但是“牙買加體系”并沒有解決根本問題，它對于穩(wěn)定國際金融秩序的作用遠不如“布雷頓森林體系”。如果說在布雷頓森林體系下，國際金融危機是偶然和局部的，那么在牙買加體系下，國際金融危機就成為經(jīng)常、全面而影響深遠的?？傊?，現(xiàn)有的國際貨幣“牙買加體系”被普遍認為仍是一種過渡性的不健全的體系，還需要進行徹底改革。同時，國際金融的發(fā)展也呈現(xiàn)出一些新趨勢，主要表現(xiàn)在所謂“四化”方面：（1）資產(chǎn)證券化，我們下面專門了解一下。（2）金融全球化，這是經(jīng)濟全球化的要求，也是經(jīng)濟全球化的結果；（3）金融自由化，這也是金融全球化和國際貨幣體系動蕩的要求和結果；（4）金融工程化，這是在國際貨幣體系動蕩條件下，出于防范國際金融投資風險的投資手段創(chuàng)新的結果。其中，資產(chǎn)證券化，是指將缺乏流動性、但能夠產(chǎn)生可預見的現(xiàn)金收益的資產(chǎn)，如銀行的房屋抵押貸款、汽車貸款、信用卡貸款以及企業(yè)應收帳款等，通過一定的重組（對其中風險和收益進行分離和組合），進而轉(zhuǎn)換成可以在國內(nèi)外金融市場上出售和轉(zhuǎn)讓的證券的一種融資技術和融資過程。該過程大致為：第一步、發(fā)起人需要現(xiàn)金一方（比如我國建設銀行），先將它流動性不好、但是未來利息收益不錯的金融資產(chǎn)，如居民的住房按揭貸款，打包成“資產(chǎn)池”；第二步，發(fā)起人（建設銀行）將資產(chǎn)池轉(zhuǎn)讓或出售給一些以資產(chǎn)證券化為業(yè)務的專門機構，類似于一個承包商、或者中間商。一般是信托公司或證券公司來做。也有專門機構。例如，現(xiàn)在在美國鬧的很厲害的、對全世界經(jīng)濟都有破壞作用的“次貸危機”中，那兩家因差點破產(chǎn)而剛剛被美國政府接管、名揚全球的房利美和房地美公司，就是專門做這個事的。如果有領導同志關注到這一次的美國“次貸危機”的化，就知道，前兩天就有報道，美國政府已經(jīng)接管房利美和房地美這兩房公司。為什么？因為這兩家公司手里握著的住房按揭貸款規(guī)模實在太大，大到美國政府認為它們兩兄弟已經(jīng)不能倒閉的地步在全美國巨大的12萬億美元的住房按揭貸款中，這兩房手里的比例是42%。所以，美國政府必須以接管的手段救它們，否則美國經(jīng)濟、世界經(jīng)濟不堪設想；第三步，此類專門中間機構在對資產(chǎn)池的資產(chǎn)進行一定處理（如破產(chǎn)、剝離，提高信用度和收益率）后，再以處理后的資產(chǎn)向社會大眾投資者公開發(fā)行“資產(chǎn)支持證券”或“資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)”證券化了；第四步，專門機構將通過發(fā)行證券所獲得的資金，付給發(fā)起人（建設銀行）；第五步，專門機構將從資產(chǎn)池中所獲得的（按揭利息收益等）現(xiàn)金收入，向購買了此類證券的投資者按期還本付息。至此，整個資產(chǎn)證券化過程基本完成?？梢?，由于資產(chǎn)證券化可以有效地把銀行的信用風險（可能會有人交不起按揭貸款的風險）轉(zhuǎn)換為證券投資人的市場風險，從而成功地分散或者重新分配了金融風險，銀行還獲得了大量現(xiàn)金。因此，資產(chǎn)證券化在化解金融風險方面很有用，可以應對“布雷頓森林體系”崩潰后的動蕩局面。但是，如果針對資產(chǎn)證券化之資產(chǎn)本身的質(zhì)量不加以嚴格控制把關的話，證券化之后，風險不僅不會降低，反而會被放大。比如目前這場著名的美國次貸危機，就與資產(chǎn)證券化不當有直接關聯(lián)。我們簡單分析一下：對于這場“次貸危機”，目前是這樣定義的：它是指一場發(fā)生在美國，因為次級抵押貸款機構破產(chǎn)（比前面所說房地美、房利美小的多的小兄弟）、投資基金被迫關閉、股市劇烈震蕩引起的國際金融領域里特大風暴。這場美國的“次貸危機”是從2006年春季開始、2007年8月開始席卷美國、歐盟和日本等世界主要金融市場，中國也因為中國銀行、建設銀行等購買了部分次級債券而受到直接影響。那么，美國次級房貸危機的發(fā)生，同它近10多年來抵押貸款市場改革有關。在1996年之前，美國發(fā)放住房抵押貸款跟我們現(xiàn)在一樣：主要通過商業(yè)銀行的嚴格把關，貸款只向信譽好、收入穩(wěn)定的家庭提供。后來，為刺激樓市，美國法律放松管制，其他一些機構如保險公司、甚至沃爾瑪超市，也都可以向居民提供住房抵押貸款服務。這些后入市的公司，為了和銀行爭奪客戶，不惜降低門檻、搞零首付等惡意競爭的措施，把許多信用稍差的收入不高的家庭也列入貸款對象。此類信用度稍差、收入不太穩(wěn)定的客戶，他們所申請的住房貸款就被稱為“次優(yōu)級住房抵押貸款”。然后，當把這些次優(yōu)級抵押貸款按前面的程序：整合、打包、上市、證券化，賣給投資人，就叫做“次優(yōu)級住房按揭債券”，而且是面向全世界發(fā)行，也確實全世界都在買這種債券，包括我們的中國銀行和中國建設銀行。次級房貸的做法呢，短期促進美國樓市繁榮。但好景不長。自2004年6月起，美聯(lián)儲為預防通貨膨脹開始緊縮銀根，手段就是提高利率，房貸利率自然就相應上升、購房成本提高，也導致住房購買力下降、進而房價下跌、房屋貶值。到2006年，樓市已縮水20。樓市一衰退，就使次級抵押貸款市場問題暴露出來：首先就是次級房貸的房主受到雙重打擊：利率升高、按期還本付息困難；同時，又不能出售住房，因為此時房產(chǎn)已急劇貶值。不得已，許多人先拖欠、后違約，最后房產(chǎn)被銀行和房貸機構收回，因而后者也背上一大堆日益貶值的樓盤，舉步唯艱。于是乎，有的房貸機構撐不住了、開始倒閉可見，不良的資產(chǎn)證券化至少是美國國內(nèi)次貸危機向國際金融領域蔓延的“罪魁禍首”。中國也是此次“次貸危機”的受害者之一。雖然資產(chǎn)證券化在西方發(fā)達國家已經(jīng)有40年歷史，但卻是在新的不穩(wěn)定的國際貨幣體系里，有了向國際金融侵害的可能，有了打擊世界經(jīng)濟的可能。當然，大家請放心，我們國家自己應該不會發(fā)生次貸危機。因為除去極小部分銀行違規(guī)放貸的按揭貸款業(yè)務外，我們國家?guī)缀醪淮嬖谒^的“次優(yōu)級抵押貸款”，曾經(jīng)有的零首付很快就叫停了、銀行的審核還是比較嚴格，銀行間競爭也沒有太出格。那么，我們想說的是，在“布雷頓森林體系”倒塌、“牙買加體系”勉強支撐的情況下，利率、匯率波動劇烈，國際金融領域里面投資風險也就異常之大比如，有位美國人揣著100萬美元到香港，把美圓換成港幣后進行投資活動，半年以后賺了15%的收益。當他高高興興準備把港元換成美元衣錦還鄉(xiāng)時，卻發(fā)現(xiàn)這時美元對港幣陡然貶值30%就是說，忽然間，他不但沒有賺到15%，而是虧損15%！這種形勢下，國際金融領域里的投資人自然強烈要求要有所創(chuàng)新，即要求創(chuàng)造出能用于規(guī)避金融投資風險的全新金融工具，包括股指期貨在內(nèi)的金融期貨市場便誕生于國際金融市場里了。結語看時間，或講以下機動部分關于國際金融的幾個問題就介紹到這里，那么，由于這個學科的特殊性，很難在不到三小時、相當于大學的不到三節(jié)課的時間，把國際金融理論講清楚。問題肯定不少，所以最后，我非常歡迎各位領導給我提出寶貴意見。謝謝?。C動？）最后，補充一點無需要考試的問題：我們與國際金融中心有多遠？隨著我國經(jīng)濟實力的提高，以及認識到金融對于國家經(jīng)濟建設的重要性，我們也有建立國際金融中心的雄心壯志。就好比我們重慶市提出來，要建立長江上游、或者中國西部地區(qū)金融中心的設想。但是在國際金融領域，建立國際金融中心并不容易，不僅條件苛刻、還要時間考驗。比如，2007年6月，由英國倫敦金融城公布的“全球金融中心指數(shù)”（GFCI）顯示，倫敦在全球國際金融中心城市中排名第一，紐約因為“911”等影響，名次下滑一位，排名第二；亞洲的香港脫穎而出，超越東京，與新加坡分列三、四位，上海排名第24位，北京排名第36位。此次全球金融中心指數(shù)顯示出一個突出現(xiàn)象，就是香港和新加坡這兩個亞洲金融中心進步很快，在競爭力方面遠遠超過倫敦以外的其他歐洲城市。因為，香港擁有最嚴格的監(jiān)管以及經(jīng)驗豐富的金融人才，而且已經(jīng)成為重要的區(qū)域金融中心。只要亞洲金融市場不再出現(xiàn)較大的波動，香港是成為另一個國際金融中心的最有力競爭者。由于在人才、市場監(jiān)管及企業(yè)環(huán)境等方面仍存在不足，作為中國經(jīng)濟龍頭的上海，從各項指標看，目前都無法跟香港比。此次全球金融中心指數(shù)是由倫敦金融城首次推出，委托一家英國的調(diào)查公司統(tǒng)計制作，每兩年公布一次。全球金融中心指數(shù)的評價體系涵蓋五大指標（適用于重慶）：一是人力資源，包括人才可得性（是否容易流動）、勞動力市場靈活性、商業(yè)教育程度（專業(yè)性）以及人力資本發(fā)展程度；二是商業(yè)環(huán)境，包括管制水平、稅率水平、腐敗水平、經(jīng)濟自由度以及開展商業(yè)活動的難易程度等；三是市場準入，包括證券化水平、交易的股票和債券的數(shù)量、規(guī)模和價值，以及眾多金融機構的集聚效應（進入的銀行數(shù)量）等；四是辦公成本，包括租金、交通、信息等；五是總體競爭力，包括價格水平、經(jīng)濟靈活性、以及宜居程度等宏觀因素。可見，我們的上海、北京，還有相當?shù)墓ぷ饕龊?。結語：關于國際金融的幾個問題就介紹到這里，那么，由于這個學科的特殊性，很難在不到三小時、相當于大學的不到三節(jié)課的時間，把國際金融理論講清楚。問題肯定不少，所以最后，我非常歡迎各位領導給我提出寶貴意見。謝謝！=高額外匯儲備與外匯儲備的積極管理外匯這個東西，對于40歲以上的人來說，差不多都有記憶。因為它曾經(jīng)是我們改革開放后很長一段時間里經(jīng)濟發(fā)展的一個痛。尤其是在改革開放初期，我們?nèi)钡木褪峭鈪R。經(jīng)濟要發(fā)展，要引進技術、設備和書本資料，沒外匯真不行！所以，在相當長的一段時間內(nèi)，我國對外匯的管理是非常嚴格的既重視外匯收入、又重視外匯儲備。當然，經(jīng)過幾十年來努力，我國改革開放的巨大成就之一，就是積攢下全球第一的外匯儲備截至今年6月，中國的外匯儲備達到創(chuàng)記錄的1.8088萬億美元。這是個什么概念？首先，這個數(shù)字超過了世界七大工業(yè)國（美國、日本、英國、德國、法國、加拿大、意大利原七國集團）的外匯儲備總和。其次，有人從世界銀行公布的2007年世界各國GDP排名來分析，發(fā)現(xiàn)排在第57位的是越南，其GDP是712億美元，排在末位即第180位的是太平洋島國基里巴斯，其GDP是8,700美元。如果將從第57位的越南一直到第180位的基里巴斯這124個國家的GDP加起來，總計1.7597萬億美元、還不到1.8萬億美元，也就是說，中國目前的外匯儲備已經(jīng)超過了這124個國家GDP的總和。外匯儲備的快速增長主要因為國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展總體較好，貿(mào)易順差較大，外商直接投資持續(xù)流入。當然，一定規(guī)模外匯儲備，對于增強國家宏觀調(diào)控能力，防范國際經(jīng)濟金融風險具有重要意義。此外，充足的外匯儲備還是人民幣匯率改革、實現(xiàn)人民幣自由兌換打下了良好基礎，也會使人民幣向“硬通貨”日益靠近硬通貨是指國際信用較好、幣值穩(wěn)定、匯價堅挺、受市場歡迎的貨幣。然而，正所謂30年河東、30年河西，現(xiàn)在我們外匯多了，多到已經(jīng)對經(jīng)濟生活的方方面面都開始產(chǎn)生負面影響的地步了，多到居然要犯愁的程度了。為什么呢？首先，高額的外匯儲備對我國貨幣政策的靈活性有很大的抑制作用，使其獨立性大打折扣。其次，我國外匯儲備越多，作為本幣的人民幣，它的升值壓力就越大。最后， 高額的外匯儲備，還會增大其持有的機會成本因為，我國自2002年開始，就已是世界上最大的FDI（國際直接投資）輸入國之一，每年吸收大約600億美元的外商直接投資。為吸引外資，我們各級地方政府不遺余力，給外資許多政策優(yōu)惠；而FDI的收益率也很高，一般在8%-10%。相比之下，截至2008年5月，中國政府持有的美國國債規(guī)模達到5千多億美元（出于保值和平息那些抱怨中國貿(mào)易順差太大的美國政客的怨氣）。但美國國債的回報率卻很低。雖然美國已經(jīng)連續(xù)16次加息，但國債利率上升卻很有限，不過5%左右?？梢钥闯觯和馍痰闹苯油顿Y是在我國獲得股權；而我國用外匯購買美國國債取得的是債權。“債權換股權”的結果，是使我們蒙受了不小的收益損失。如果算上美元貶值，則以美元為主要內(nèi)容的外匯儲備和投資于美國國債的外匯資產(chǎn)所受損失會更大。這也是目前最為迫切的問題。為什么是迫切的問題？因為近期以來，美元貶值的速度如脫韁野馬。今年的4月10日，美元兌人民幣匯率首次突破7元關口，中間價報6.9920。那么，按照2005年“匯改”之初的匯率計算，人民幣兌美元已累計升值15.5%。根據(jù)國際貨幣基金組織的統(tǒng)計，在全球已知的各國官方外匯儲備中，有約65%是美元。中國雖未公布官方的外匯儲備比例，但至少是高于全球平均值?，F(xiàn)在，作為全球官方外匯儲備最高的國家，有分析認為，如假定中國外匯儲備中90%是美元，那么今年4月美圓對人民幣匯率突破7元關口造成我國外匯儲備蒸發(fā)掉的損失是多少呢？是357億美元。最近幾年，中國民間在爭論一個問題：我國要不要建造航空母艦？反對的理由之一就是航空母艦造價太高，平時養(yǎng)著也很費錢?？墒牵@一個月蒸發(fā)損失掉的357億美圓，就相當于中國損失4艘航空母艦。損失不可謂不大。而且，當2002年我國居民的銀行儲蓄余額達到8萬億時候，就有人將其形容為“關在籠子里的老虎”已經(jīng)隱藏著巨大的金融風險，一旦放出來，老虎會咬人的。而這1.8088萬億美元的外匯儲備規(guī)模，則更是一只關在籠子里的病老虎啦即使不放出來，也很難伺候的。對此，有人就說了，既然如此龐大的病老虎不好伺候，我們拋售一部分美圓不好么？肯定不好。很簡單，你越拋售美圓、美圓就越降價、越貶值，你的外匯儲備損失就越大。所以，拋售美圓使不得。可以這么說：中國目前的外匯儲備狀況是一種“尷尬的平衡”：中國美元儲備相當多，如果繼續(xù)保持，潛在的匯率風險巨大；如果中國在國際市場大規(guī)模拋售美元，又會造成美元匯率更大幅度下跌，可能造成資產(chǎn)的更大損失，拋售并不能解決問題。再換一個角度看，實際上，美國的經(jīng)濟發(fā)展模式非常特殊，從某種意義上說，它就是建立在對外高外債、對內(nèi)高赤字基礎上的，是典型的“舉債經(jīng)濟”。這種發(fā)展模式在經(jīng)濟發(fā)展狀況好的時候，美國可以憑借旺盛購買力和市場需求，來刺激和保持經(jīng)濟的高速增長。然而一旦出現(xiàn)經(jīng)濟衰退，投資者信心不足、消費者購買意愿下降了，就會產(chǎn)生嚴重后果。對待這種情況，美國往往是通過美元的獨特地位，通過有意、無意地直接貶值或變相貶值美元，來轉(zhuǎn)嫁其國內(nèi)金融危機和經(jīng)濟困境。就像眼下，美國遇到了嚴重的“次貸危機”，它就故計重演，讓美元貶值、壓人民幣升值。這也是美圓強勢地位下，金融霸權的好處比如，通過貶值美元就可以減少債務負擔。許多外匯儲備高的國家擁有大量美國國債（前述，2008年5月，中國政府持有的美國國債規(guī)模已經(jīng)達到5千多億美元，是僅次于日本的對美國國債投資的第二大國外投資人），而美元貶值無疑令這些債務縮水。貶值美元并逼迫相關貨幣升值，就是美國的招數(shù)20年前對日本、今天對中國。因為那么做，可降低高外匯儲備國家出口競爭力、減少它自己的赤字。由于中美貿(mào)易額和中國貿(mào)易順差都十分巨大，中國官方所擁有的美元儲備逐年飛速增長，而外匯儲備水平明