《企業(yè)財務學第二章》ppt課件

1、第二章 財務管理的基礎觀念,主 要 內 容,資金時間價值的含義與計算 風險與收益的關系 收益率的計算、風險的衡量 資本資產定價模型,今天的1元錢的價值大于明天的1元錢的價值。 WHY？,原 因 在 于,1、相對于將來的消費，個人更喜歡即期的消費。因此必須在將來提供更多的補償，才能讓人們放棄即期的消費； 2、將來的現金流量存在著不確定性（風險），這會降低現金流量的價值； 3、今天的1元錢可以投資，而資金在周轉過程中會產生價值增值，因此今天的1元錢比明天的1元錢更值錢。,第一節(jié) 資金時間價值,資金時間價值的含義 資金時間價值的計算,案 例,瑞士田納西鎮(zhèn)的居民突然接到一筆事先不知道的1267億美元的

2、賬單。 問題源于1966年的一筆存款。斯蘭黑不動產公司在田納西鎮(zhèn)的一家銀行存入一筆6億美元的存款。存款協議要求銀行按每周1%的復利率付息（該銀行已于第2年破產）。1994年紐約布魯克林法院裁定：從存款日到對該銀行清算的7年中，該筆存款應按每周1%的復利計算，而在銀行清算后的21年中，每年按8.54%的復利計息。,問 題,你知道1267億美元是如何計算出來的嗎？ 如果利率為每周1%，按復利計算，6億美元增加到12億美元需多長時間？ 本案例對你有何啟示？,一、資金時間價值的含義,定義：是指一定量資金在不同時點上的價值量差額 實質：相當于沒有風險也沒有通貨膨脹情況下的社會平均利潤率 通?？捎猛ㄘ浥蛎?/p>

3、率很低時的國債利率表示,二、資金時間價值的計算,見課堂筆記,第二節(jié) 收益與風險的關系,收益的概念及其衡量 風險的概念及其衡量 投資組合的風險與收益,一、收益的概念及其衡量,收益：指投資者投資于某資產在一定時期內所獲得的總利得或損失。包括：利息或股息收入、資本利得。 表現方式： 絕對數資產的收益額 相對數資產的收益率或報酬率,1、簡單收益率,簡單收益率是持有證券期間所獲得的收益與購買證券的價格之比，常稱之為普通收益率，即,其中： Pt 是在第t期時證券的賣出價 Pt-1是在第t-1期時證券的買入價 Dt是在第t期至第t-1期間持有證券所獲得的分紅或利息,如果在證券買入的期間內沒有分紅或利息，則D

4、t=0。 根據不同的管理目的或研究要求，每一期的時間可以是一天、一周、一月、一季、一年，但是除非特指，財務上的收益率一般是指年度收益率。,2、持有期間收益率,當投資者持有的債券未至到期日便中途轉賣，其持有債券這段期間的收益率。 計算公式： 注意：此公式未考慮資金的時間價值,例： 段某于2008年1月22日以票面價格買入乙公司發(fā)行的面額為1000元的債券，到期一次還本付息，期限為3年，票面利率為12%，2010年9月26日因急需現金，以1280元的價格將債券賣出，試計算其持有期間收益率。,怎么做呢？,解析：段某持有本債券共2年零248天。,該公式僅限于沒有取得紅利、利息的證券持有期間收益率的計算

5、。如果持有期間獲得了分紅、利息收入，則應該將這部分加入上述公式分子中，計算求得其持有期間收益率。 為了簡化計算，公式中一年按360天計算。,注意：,3、到期收益率,到期收益率是使得證券持有期間的未來現金流入的現值等于證券的現行購買價格的內涵報酬率R。以債券為例，其計算公式是： 注意：此公式考慮了資金的時間價值,想一想,到期收益率最具財務特征嗎？ 到期收益率是債券投資的內含報酬率？,4、無風險收益率與風險收益率,無風險收益率：即最低的社會平均報酬率。 由于政府債券風險極低，所以在理財實踐中，通常把短期政府債券的市場收益率作為無風險收益率?；蛴眉由贤ㄘ浥蛎浺鐑r的貨幣時間價值確定。 風險收益率：投資

6、者由于承擔風險而期望獲得的超過無風險收益率的那部分收益率。它與風險大小有關。,5.期望收益率或必要收益率,投資者的期望收益率由兩部分組成： 期望投資收益率 =無風險收益率+風險收益率 可通過歷史資料分析、統(tǒng)計回歸等方法確定。市場均衡時風險收益率可用資本資產定價模型來決定。,6.簡單算術平均收益率,多期平均收益率是n個單期收益的簡單算術平均數，即：,其中： Rt是第t期的單期收益率；n是期數（如若干天、周、月、季、年）,二、風險的概念及其衡量,（一）風險的含義： 定義：風險是預期結果的不確定性 財務決策的類型： 確定性決策 風險性決策 不確定性決策,（二）風險種類,系統(tǒng)性風險 ：全局性 指資產收

7、益率變動中可以歸因于某一共同因素的部分，亦稱不可分散風險或市場風險(可用CAPM計量)。 非系統(tǒng)性風險：個別企業(yè) 指資產收益率變動中可以被分散掉的風險，亦稱可分散的風險或公司特有風險(可用投資組合分散)。,經營風險和財務風險,經營風險： 指企業(yè)未使用債務時經營的內在風險。 財務風險： 指企業(yè)由于運用了債務籌資方式而產生的喪失償付能力的風險。這種風險最終由普通股股東承擔。,（三）單項資產風險的衡量,要考慮的因素： 概率 期望值 標準差 標準差率（變化系數）,1. 概率分布, 概率是指隨機事件發(fā)生的可能性。經濟活動可能產生的種種收益可以看作一個個隨機事件，其出現或發(fā)生的可能性，可以用相應的概率描述

8、。 概率分布則是指一項活動可能出現的所有結果的概率的集合。,2. 期望值,期望值是一個概率分布中的所有可能結果，以各自相應的概率為權數計算的加權平均值。亦稱均值。通常用符號E表示，其計算公式如下： 期望收益值體現的是預計收益的平均化，在各種不確定性因素影響下，它代表著投資者的合理預期。,3、標準離差,標準離差是反映概率分布中各種可能結果對期望的偏離程度，也即離散程度的一個數值，通常以符號表示，其計算公式為：,結 論,標準離差以絕對數衡量決策方案的風險。在期望值相同的情況下，標準離差越大，風險越大；反之，標準離差越小，則風險越小。 需要注意的是，由于標準離差是衡量風險的絕對數指標，對于期望值不同

9、的決策方案，該指標數值沒有直接可比性，對此，必須進一步借助于標準離差率的計算來說明問題。,4、標準離差率,標準離差率是標準離差與期望值之比。通常用符號q表示，其計算公式為：,結 論,標準離差率是一個相對指標，它以相對數反映決策方案的風險程度。在期望值不同的情況下，標準離差率越大，風險越大；反之，標準離差率越小，風險越小。,未知概率情況下，計算舉例：,見教材P53,已知概率情況下，計算舉例：,已知：某企業(yè)資料如下： 經濟狀況： 差 一般 良 優(yōu) 概率： 0.15 0.25 0.4 0.2 預期收益率： -0.1 0.14 0.2 0.25 則：1. 期望值=0.15 2標準離差=0.11 3標準

10、離差率=0.73,三、投資組合的風險與收益,投資組合的期望收益 投資組合的方差和標準差 投資組合多元化的效應,投資組合理論,投資組合理論認為： 當增加投資組合中資產的種類時，組合的風險將不斷降低，而收益仍然是個別資產的加權平均值。 這里的資產可以是任何產生現金流的東西：實物資產、一條生產線或一個企業(yè),風險資產與無風險資產,風險資產：將來要實現的收益具有不確定性的資產。例如，股票、項目投資形成的資產等。 無風險資產：未來收益在當時就能確知的資產。通常它被定義為政府的短期債務。在數學上，它是指收益率方差為0的資產。,有效組合：在構建資產組合時，投資者謀求的是在他們愿意接受的風險(收益)水平既定的條

11、件下使投資的預期收益（風險）最大（小）化。 風險規(guī)避：對投資者投資決策行為的假定。它是指在面對兩項預期收益相同但風險不同的投資時，投資者將選擇風險較低的投資。,你是否會認為投資組合的收益和風險便是將各單個資產的收益和風險進行算術平均？,（一）投資組合的期望收益,投資組合的期望收益（Rp） Rp= XARA+XBRB XA 一種股票在投資組合中的比例 XB 另一種股票在投資組合中的比例 RA 一種股票的期望收益 RB 另一種股票的期望收益 想一想：影響Rp的因素有？,（二）投資組合的風險衡量,考慮的因素： 協方差與相關系數 衡量指標： 組合的方差和標準差,1. 協方差與相關系數,度量一種股票的收

12、益與另一種股票收益的相互關系的統(tǒng)計指標有： 協方差（covariance） 相關系數（correlation）,協方差和相關系數的關系式,式中： 相關系數 COV（RA，RB） 協方差,關于協方差,協方差反映了兩個公司股票收益的相互關系； 如果兩個公司的股票收益呈同步變動態(tài)勢，即在任何一種經濟狀況下同時上升或下降，協方差為正值； 如果兩個公司的股票收益呈非同步變動態(tài)勢，即在任何一種經濟狀況下一升一降或一降一升，協方差為負值。,關于相關系數,因為標準差總是正值，所以相關系數的符號取決于兩個變量的協方差的符號。 如果相關系數為正，兩個變量之間正相關 如果相關系數為負，兩個變量之間負相關 如果相關系

13、數為零，兩個變量不相關。 相關系數介于+1和-1之間,2. 組合的方差和標準差,兩種證券投資組合的方差 兩種證券投資組合的標準差的平方等于其方差。,結 論,投資組合的方差取決于組合中各種證券的方差和每兩種證券之間的協方差。每種證券的方差度量每種證券收益的變動程度；協方差度量兩種證券收益之間的相互關系。 在證券方差給定的情況下，如果兩種證券收益之間相互關系或協方差為正，組合的方差就上升；如果兩種證券收益之間的相互關系或協方差為負，組合的方差就會下降。,（三）投資組合多元化的效應,一般認為，這是由于組合多元化效應的緣故。當由兩種證券構成投資組合時，只要兩種證券的相關系數小于1，組合的標準差就小于這

14、兩種證券的各自的標準差的加權平均數，組合的多元化效應就會發(fā)生。,（1）當兩種股票完全負相關（=-1.0）時， 則兩種股票組合成的證券組合，可以分散掉所有風險； （2）當兩種股票完全正相關（=+1.0）時， 則兩種股票組合成的證券組合，不能抵消任何風險； （3）當兩種股票呈現部分正相關時（如=+0.6），則兩種股票組合成的證券組合，不能全部消除風險，但能抵消部分風險；,對兩種股票等比例投資的情況下：,例如： 概率 x 股票收益率 y股票收益率 0.2 11% -3% 0.2 9% 15% 0.2 25% 2% 0.2 7% 20% 0.2 -2% 6%,X期望的均值=10% Y期望的均值=8%,

15、若單獨投資于X,或Y：,則： X方差： Y方差： 協方差： 若進一步假定我們將財富的一半投資于X、另一半投資于Y，形成一關于X和Y的投資組合，請計算：組合資產的期望收益；組合方差；組合協方差。,組合資產的期望收益： 組合方差： 組合標準差： 分析： 10%50%8%50%=9%,可見，無論X,Y是否正或負相關，其收益都是加權平均值。 此例可以明顯的看出，組合資產的風險大大的減少了（小于x,y任一的方差）。實際上不管兩種資產的協方差是正還是負的，資產組合的方差一般都要比兩種資產方差的簡單加權平均數要小。這就是投資組合能分散風險的好處所在。,由公式可見，當n的數目趨近于無窮（或很大）時，組合資產的

16、方差只取決于兩兩資產的協方差的大小而與每種資產獨自的方差大小無關。這就揭示了以下3條重要推論： 1.當資產組合中資產數目很大時，組合中單一資產的風險（指非系統(tǒng)性風險）可以被大大的化解或消除，在理想狀態(tài)下甚至可以完全消除。 2.當投資于整個資本市場時，你所得到的回報僅僅是對那些不能分散掉的風險的補償。這其實就是市場投資回報率或必要報酬率。,3. 如果我們有了一個合理、完善的資本市場，那么，任何一種風險資產的定價或投資于一種風險資產的必要報酬率的確定，就有了一個天然的通道和堅實的依據，即我們可以用風險資產與市場組合的協方差（回憶一下，為什么？）占市場組合方差的比例（相對數）來刻劃風險資產的風險，進

17、而計算其必要報酬率。對此稍作引申就是隨后即將要講的CAPM，而風險資產與市場組合的協方差占市場組合方差的比例就是CAPM中“著名”的系數。,第三節(jié) 資本資產定價模型,資本資產定價模型的理論基礎 CAPM基本原理 CAPM的應用價值,一、資本資產定價模型的理論基礎,二、CAPM基本原理,某證券的期望收益率=無風險資產收益率+該證券的貝塔系數市場風險溢價 RiRfi (Rm-Rf） 式中： Rf：無風險收益率 i: 該證券的 Rm: 市場平均收益率 Ri：某證券的必要收益率或期望收益率,1. 的財務含義,證券的系統(tǒng)性風險可表現為其收益的變化對市場 投資組合收益變化的靈敏度， 就是用來計量個別證券相

18、對于市場投資組合的變動程度指標。 系數可用來度量某種證券的系統(tǒng)性風險大小。系數越大，系統(tǒng)性風險越大，要求的風險收益率也就越高。,的計算公式,定義型計算公式： i = Cov(Ri,RM)/2M = iM(i/M),見教材P58例題。 思考： A公司股票如何隨市場變動(牛市、熊市)而變動的。結果顯示A公司股票收益變動對市場反映系數是1.5即。為什么 是1.5？ =0 =1 1或 1 意味著？,結 論, =0 ，表明該證券不存在系統(tǒng)風險 市場組合相對于它自己的 =1 =1 ，表明該證券的系統(tǒng)風險與市場組合系統(tǒng)風險一致 1，表明該證券的系統(tǒng)風險小于市場組合系統(tǒng)風險 1 ，表明該證券的系統(tǒng)風險大于市場

19、組合系統(tǒng)風險,2. 證券市場線與必要收益率,證券市場線（SML）是對必要收益率的描述，如下圖。其斜率反映投資者對風險的厭惡程度。SML線越陡，說明投資者越厭惡風險，風險溢價相應越大、要求的回報也越高。 如果投資者一點也不厭惡風險，SML線將是一條水平線。即使風險很大的股票，其預期收益只要達到無風險收益率，也就可以賣得出去。,2%,3.通貨膨脹對收益率的影響,在CAPM中，無風險收益率是一種名義收益率，它包括兩部分： 實際收益率K，也稱無通貨膨脹收益率；（類似于實際利率 的理解） 通貨膨脹補償率I，即預期的通貨膨脹率。 所以，RfkI。,如果在無風險收益率Rf中，實際收益率為3，預期的通貨膨脹率

20、I為5。今假定預期的通貨膨脹率從5提高到7，即提高2，那么各種風險的股票收益率將會發(fā)生什么變化？,如果預期的通貨膨脹率增加2%，證券市場線SML就會向上平行移動2%，結果是各種風險的股票必要收益率都會增加2%。,（4）投資者風險偏好對收益率的影響,上圖說明，隨著投資者厭惡風險程度增加， SML線的斜率也就隨著增加。由此使市場風險補償率從4提高到6。注意，SML斜率的變化對風險大的股票的必要收益率的影響，要比對風險小的影響大。例如，上圖中，1.5的股票收益率從14增加到17，增加了3，但0.5的股票的必要收益率則從10增加到11，只增加1。,結 論,通過對貝塔的分析，可得出結論： 在風險資產的定

21、價中，那些只影響該證券的方差而不影響該股票與股票市場組合協方差的因素在定價中不起作用。對定價惟一起作用的是該股票的貝塔系數。這是CAPM的中心思想。,CAPM的基本假定,1、存在一種無風險資產，投資者可以不接受限制地以無風險利率進行借入或借出 2、數學期望值和方差為投資決策的唯一依據 3、對于相同風險等級的證券，投資者將選擇高收益率的證券；對于相同收益率的證券，投資者將選擇低風險的證券 4、所有投資者對證券收益率的平均值、方差和協方差具有相同的預期 5、不存在稅收和交易費等其他市場不完善性，資本市場處于均衡狀態(tài) 6、投資者可以準確預測通貨膨脹或利率變動,3. CAPM的應用價值,投資決策 比較

22、預期收益率與必要收益率，買進賣出決策 資本成本的估算 由于在均衡條件下的收益是投資者要求的收益，常用于確定資本機會成本，或權益資本成本 投資組合的風險估計 風險補償率、必要收益率,投 資 決 策,例如：如果無風險報酬率為8%，市場風險補償為4%，系數為2，則投資者對X股票的要求報酬率為16%： RX=8%+2.0 (12%-8%)=16% 在證券市場上，如果預期報酬率高于16%，投資者就會買進X股票，如果低于16%，就會賣出。如果預期報酬率與要求報酬率相等，則既無賣出，也無買入，市場處于均衡狀態(tài)。,資 本 成 本,由于股票價格信息可以隨時得到，因而每一個具體公司的系數的估計與獲得并不困難，這樣我們就不難以系數為基礎測算公司資本成本，尤其股權資本成本。 將必要