貨幣危機及其防范PPT培訓資料

1、第十二章 貨幣危機及其防范,本章提要,第一節(jié) 國際貨幣危機與國際金融危機 第二節(jié) 第一代貨幣危機理論克魯格曼模型 第三節(jié) 第二代貨幣危機理論奧斯特菲爾德模型 第四節(jié) 第三代貨幣危機理論 第五節(jié) 投機性沖擊的立體投機策略 第六節(jié) 貨幣危機的防范,一、貨幣危機及金融危機概念 二、貨幣危機的發(fā)生機制 三、20世紀90年代以來的貨幣危機及其特點,一、貨幣危機及金融危機概念,貨幣危機（currency crisis）的含義有廣義與狹義兩種。廣義的貨幣危機，也可稱為匯率危機，指一國貨幣的外匯價格在短期內發(fā)生大幅度變動。其最顯著的特點是該國貨幣短期內大幅度貶值。 狹義的貨幣危機，指實行某種形式的固定匯率制的

2、國家，由于國內外因素的影響，外匯市場參與者對其維持固定匯率的能力喪失信心，從而進行大規(guī)模的本外幣資產置換（資本轉出或貨幣投機），導致該國貨幣大幅度貶值、固定匯率制度崩潰、外匯市場持續(xù)動蕩的事件。其最顯著的特點是該國原來的某種形式的固定匯率制發(fā)生崩潰,第一節(jié) 國際貨幣危機與國際金融危機,所謂金融危機（financial crisis），指國貨幣短期內大幅度貶值、金融市場上價格猛烈波動、大批的銀行經營困難乃至破產、整個金融體系急劇動蕩的事件。其最顯著的特點就是整個金融體系急劇變動，具體表現(xiàn)為：一是外匯匯率、利率大幅度上升；二是股市急劇下挫；三是大批銀行經營困難甚至走向破產。 一般來說，貨幣危機如果

3、不能及時克服就會誘發(fā)金融危機,二、貨幣危機的發(fā)生機制,追根求源無非是兩個方面：一是實體經濟的衰敗，二是國際貨幣投機活動。 無論是貨幣危機與實體經濟衰敗有無關系，國際貨幣投機都是一個激發(fā)因素。 （1）同業(yè)市場大量拆入B投機攻擊現(xiàn)匯市場投機性拋售B買AB匯率下跌現(xiàn)匯市場低價收購B償還同業(yè)拆入B,2）投機攻擊匯市（同時股市拋空）利率上升股市下跌股市購入投機退卻利率下調股市回升股市拋售。 （3）投機攻擊（股市拋空股指期貨合約）利率上升股市和股指期貨合約下跌平倉股指期貨合約,三、20世紀90年代以來的貨幣危機及其特點,一）20世紀90年代墨西哥的貨幣危機 （二）20世紀90年代以來貨幣危機的特點 1貨幣

4、危機具有廣泛的傳染性 2貨幣危機的生成具有潛伏性 3貨幣危機爆發(fā)的內源性 4貨幣危機具有頻發(fā)性 5貨幣危機后果的嚴重性,1979年由克魯格曼提出。 核心內容：固定匯率制下政府主要經濟目標之間存在的沖突和矛盾將最終導致固定匯率制度無法維持而崩潰，特別是政府追求過度的擴張性財政貨幣政策而導致的經濟基本面惡化，是引發(fā)對固定匯率發(fā)動投機性沖擊、從而發(fā)生貨幣危機的主要原因,一、第一代貨幣危機理論（克魯格曼模型,第二節(jié) 第一代貨幣危機理論克魯格曼模型,一、第一代貨幣危機理論（克魯格曼模型,由于居民對貨幣供給存量的自發(fā)調整，在貨幣需求不變時貨幣市場處于均衡的情況，經濟中的貨幣供給存量始終保持不變，這在圖上體

5、現(xiàn)為一條水平線。D0，R0分別表示期初的國內信貸存量與外匯儲備。代表國內信貸的曲線是一條向上傾斜的直線，表示該國國內信貸隨著時間的推移而持續(xù)增加。圖中代表外匯儲備的曲線是一條向下傾斜的曲線，原因在于在貨幣供給存量不變的情況下，外匯儲備必然隨著國內信貸的增長而下降。在圖中的t1點，外匯儲備下降為零，此時政府無力維持原有的固定匯率，匯率大幅度貶值后自由浮動,表示固定的匯率水平，AC線表示影子浮動匯率的變動。如果不考慮投機因素，在國內信貸不斷擴張的情況下，儲備不斷流失，當儲備降至最低限時，固定匯率制崩潰，匯率由圖122中的B點跳躍至C點。在投機者完全預期的情況下，當影子匯率小于固定匯率時，投機攻擊的

6、利潤為負，因此此時不會發(fā)動攻擊；當影子匯率大于固定匯率時，投機者按照固定匯率向貨幣當局買入外匯并按照本幣貶值后的影子匯率拋出，可以獲得投機利潤，由于投機者的完全預期，為了爭奪利潤，投機者會提前發(fā)動攻擊。當影子匯率與固定匯率相等時（圖中為A點，tc時刻）投機者就會發(fā)動攻擊，導致儲備突然降低至最低限，固定匯率制提前崩潰,克魯格曼模型特點,結論： 外匯儲備隨著國內信貸的增長而持續(xù)流失，流失速度與信貸擴張速度間保持一定比例。 起因：政府不合理的宏觀政策 發(fā)生機制：儲備急劇下降為零 防范機制：緊縮的財政政策,二、第一代貨幣危機理論對貨幣危機分析的特點,第一，在貨幣危機的成因上，認為貨幣危機的發(fā)生是由于政

7、府宏觀政策與固定匯率的維持這兩種政策目標之間發(fā)生沖突引起的。 第二，在危機的發(fā)生機制上，強調投機攻擊導致儲備下降至最低限是貨幣危機發(fā)生的一般過程。 第三，在政策含義上，認為緊縮性財政貨幣政策是防止貨幣危機發(fā)生的關鍵,三、對第一代貨幣危機理論的擴展,理論界在此模型的基礎上，主要圍繞著以下幾個問題進行了擴展： （1）究竟有哪些具體因素可能導致危機的發(fā)生？ （2）什么因素決定了危機的具體爆發(fā)時間？這些研究為經濟學的發(fā)展和第二代貨幣危機理論的產生奠定了基礎,一、第二代貨幣危機理論框架,美國加州大學伯克利分校的奧波斯特菲爾德（M. Obstfeld）是第二代貨幣危機理論的重要代表人物，因此我們又把該模型

8、稱之為奧波斯特菲爾德模型。該理論認為：投機者之所以對貨幣發(fā)起攻擊，并不是由于經濟基礎的惡化，而是由貶值預期的自我實現(xiàn)所導致的。因此，這種模型又被稱為“預期自我實現(xiàn)型模型,第三節(jié) 第二代貨幣危機理論奧斯特菲爾德模型,從理論上講，當投機攻擊爆發(fā)后，政府可以通過提高利率吸引外資獲得儲備，抵消市場的貶值預期，以維持固定匯率制度。但是，提高利率需要付出成本與代價，如果提高利率維持平價的成本大大高于維持平價所能獲得的收益，政府就會被迫放棄固定匯率制。反之，投機者是否繼續(xù)攻擊也視攻擊對投機者帶來的成本收益而定。所以，固定匯率制是否能夠維持是政府和投機者各自權衡成本收益比較分析的結果,CC曲線表示政府維持固定

9、匯率制成本的變化，它隨著利率的變動而變動。假定經濟中存在著最佳利率水平，此時維持固定匯率制的成本為零。當利率水平在基礎上逐漸提高時，維持固定匯率制的成本也不斷增加，因此 CC曲線表現(xiàn)為向上傾斜。BB曲線表示維持固定匯率制的收益，它與利率水平無關，因此在圖上是一條水平線。當利率水平為i* 時，維持固定匯率制的成本與收益相等。因此，從圖上可以看出，當維持固定匯率制所需要的利率水平低于i* 時，維持固定匯率制的成本低于收益，因此該國政府會繼續(xù)維持固定匯率制；當維持固定匯率制所需要的利率水平高于i* 時，維持固定匯率制的成本高于收益，因此該國政府將會被放棄固定匯率制，任由匯率自由浮動，貨幣危機將爆發(fā),

10、二、第二代貨幣危機理論對貨幣危機分析的特點,第一，政府在優(yōu)化其多個且往往是矛盾的目標和經濟任務中存在多重均衡點。 第二，政府為抵御投機攻擊而持續(xù)提高利率直至最終放棄固定匯率制是貨幣危機發(fā)生的一般過程。 第三，即使不存在不斷惡化的基本面因素（包括經濟增長率、就業(yè)水平和通貨膨脹率等），危機也有可能爆發(fā)。 第四，防范貨幣危機的主要政策措施是提高政府政策的可信性或制度保證的程度,三、對第二代危機理論的評論和修正,首先，沒有解釋攻擊實際上是怎樣開始的。 第二，沒有解釋預期由什么因素決定，也沒有提出建設性的政策意見,一、道德風險論,所謂道德風險，是指因當事人的權利和義務不相匹配而可能導致他人的資產或權益受

11、到損失。在金融危機中，“道德風險”表現(xiàn)為政府對存款者所作的擔保（無論是明顯的還是隱含的）使金融機構進行風險很高的投資行為，造成了巨額的呆壞賬，引起公眾的信心危機和金融機構的償付力危機，最終導致金融危機。麥金農和克魯格曼是這種觀點的重要代表,第四節(jié) 第三代貨幣危機理論,一）道德風險引起危機爆發(fā)的機制 第一階段，金融機構在隱性擔保的條件下進行投資決策。 第二階段，由于隱含擔保的存在，盡管金融機構進行了扭曲的投資決策，但人們仍然放心地將資金存放在這些機構，如此進一步激發(fā)了金融中介的過度借貸。 第三階段，在“泡沫經濟”持續(xù)了一段時間之后，金融機構對資產價格上漲而形成的“良好”財務狀況開始引起關注和警覺

12、,道德風險論的結論是：政府的隱含擔保導致的道德風險是引發(fā)危機的真正原因，貨幣價值的波動只不過是危機的一個表現(xiàn)而已。但是，如果政治或經濟制度向有利的方向發(fā)展時（或人們這樣預期時），道德風險的危害性就會被削弱,二）對道德風險論的評價 道德風險論對亞洲金融危機具有一定的解釋力 但是，道德風險論遺漏了許多重要的方面，從而削弱了它的解釋力。 首先，道德風險論的結論建立在三個重要的前提上：（1）在存在政府隱含擔保時，金融機構必定會過度投資；（2）風險性投資行為一定會擠出金融機構和其他經濟部門的全部“正當”投資行為；（3）外資必然會優(yōu)先考慮具有政府隱含擔保的企業(yè)或金融機構。 道德風險論沒有說明是什么因素促使

13、危機突然爆發(fā)，忽略了國際游資的惡意攻擊,二、基本因素論,基本因素論是最經典、最古老的金融危機理論之一。 （一）基本因素論的基本論點 第一，一國的基本面因素是決定危機是否會爆發(fā)的最關鍵的因素，也是導致危機蔓延和惡化的根本原因。 第二，基本因素的惡化包括外部不平衡（經常項目赤字、實際匯率升值）和內部不平衡（例如金融體系的不健康運行、政府為了援助不良貸款而產生的巨額隱含財政成本和相對較低的外匯儲備）。 第三，基本面因素不能準確地預測出一國何時爆發(fā)金融危機，但能表明危機的趨勢。 第四，在許多條件下，投機攻擊、政治危機或政治問題是促發(fā)金融危機的催化劑,二）基本因素論對亞洲金融危機的解釋 如果以新“基本因

14、素論”來衡量，在亞洲金融危機之前，各國的各項指標都表明風險正在不斷增長。這些指標明顯地體現(xiàn)了高估的匯率水平、不斷擴大的經常項目赤字和惡化的金融體系,三）對基本因素論的評價 基本因素論具有一定的說服力，較好地解釋了亞洲金融危機的爆發(fā)，尤其是它在傳統(tǒng)的指標體系中加入了金融體系的諸多表現(xiàn)，使指標更能表現(xiàn)危機的實際情況。但是，基本因素論的缺陷也非常明顯。 1基本面因素固然是引發(fā)危機的重要原因，但即使是正常時期也不能保證基本面因素的完好。 2基本因素的惡化和危機的相關性并不足以說明其間的因果關系,三、金融恐慌論,一）金融恐慌論的理論淵源 早在1983年，戴蒙得（Dybvig-Diamond）等經濟學家就

15、指出“金融恐慌”會導致并惡化危機。所謂“金融恐慌”（financial panic），是指由于某種外在的因素，短期資金的債權人突然大規(guī)模地從尚具有清償能力的債務人那里撤回資金，這是一種集體行為。 造成恐慌的原因有三個：（1）一國或一個金融機構的短期債務超過了短期資產的數(shù)額；（2）一國或一個金融機構不具備足夠的流動資金來償還其所有的短期債務；（3）沒有一個經濟單位能夠擔負起最后借款人的職責,二）金融恐慌論的基本觀點 1在危機之前一段較短的時間內突然流入的外資潛伏著巨大的風險。 2危機爆發(fā)前后，金融市場上出現(xiàn)了一系列導致“金融恐慌”的觸發(fā)事件。 3危機爆發(fā)后，一系列因素使“金融恐慌”不斷放大，惡化

16、了危機,三）對金融恐慌論的評價 金融恐慌論認為恐慌源于一國的基本面惡化，由一系列突發(fā)性金融和經濟事件引發(fā)，并由于各國政府和國際組織對危機的處理不當而不斷膨脹，導致大規(guī)模的資金外流，最終導致并惡化了危機。這一觀點具有較高的理論價值。它結合了基本因素論和道德風險論等理論的諸多優(yōu)點，引進了市場情緒這一新變量，突出了國際資金逆轉性流動的觸發(fā)作用，對危機的惡化做出了新的解釋,一、外匯投機新策略投機性沖擊的立體投機策略,攻擊性外匯投機者已經不再像傳統(tǒng)投機者那樣簡單的僅僅使用即期或遠期交易賺取匯率價差，而是創(chuàng)造出外匯投機新策略立體投機。投機者利用各類金融工具的即期交易、遠期交易、期貨交易、期權交易、互換交易同時在外匯市場、證券市場，以及各種衍生品市場上做全方位的投機，構成了立體投機策略。這種投機的最大特點是全方位投機，不僅運用各種金融工具，還充分利用中央銀行的防御手段做再投機,第五節(jié) 投機性沖擊的立體投機策略,一）利用即期外匯交易在現(xiàn)貨市場的投機性沖擊 （二）利用遠期外匯交易在遠期外匯市場的投機性沖擊 （三）利用外匯期貨、期權交易在期貨期權市場的投機性沖擊 （四）利用貨幣當局干預措施的投機,二、20世紀80年代以來投機性沖擊的新特點,1投機性沖擊的規(guī)模和力度日益