第4資本預(yù)算與投資戰(zhàn)略下2PPT課件

1、第一節(jié) 期權(quán)交易的基本知識一、期權(quán)的幾個(gè)基本概念二、期權(quán)價(jià)值的構(gòu)成三、期權(quán)基本交易策略四、期權(quán)投資交易策略 第1頁/共121頁2 王先生2006年以100萬元的價(jià)格購入一處房產(chǎn)，同時(shí)與房地產(chǎn)商A簽訂了一項(xiàng)期權(quán)合約，合約賦予王先生享有在2008年8月16日或者此前的任何時(shí)間，以l20萬元的價(jià)格將該房產(chǎn)出售給A的權(quán)利。如果在到期日之前該房產(chǎn)的市場價(jià)格高于120萬元，王先生則不會執(zhí)行期權(quán)，而選擇在市場上出售或者繼續(xù)持有。如果該房產(chǎn)的市價(jià)在到期日之前低于l20萬元，則王先生可以選擇執(zhí)行期權(quán)，將房產(chǎn)出售給A并獲得120萬元現(xiàn)金。第2頁/共121頁3一、期權(quán)的幾個(gè)基本概念 也稱選擇權(quán)，是買賣雙方達(dá)成的一種

2、可轉(zhuǎn)讓的標(biāo)準(zhǔn)化合約，它給予期權(quán)持有人（期權(quán)購買者）具有在規(guī)定期限內(nèi)的任何時(shí)間或期滿日按雙方約定的價(jià)格買進(jìn)或賣出一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利；而期權(quán)立約人（期權(quán)出售者）則負(fù)有按約定價(jià)格賣出或買進(jìn)一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的義務(wù)。 期權(quán)(Option)第3頁/共121頁4（一）期權(quán)的類型（一）期權(quán)的類型 買權(quán)（看漲期權(quán)）：期權(quán)購買者可以按履約價(jià)格在到期前或到期日買進(jìn)一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利； 賣權(quán)（看跌期權(quán)）：期權(quán)購買者可以在到期前或到期日按履約價(jià)格賣出一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。 按期權(quán)所賦予的權(quán)利不同：現(xiàn)貨期權(quán)利率期權(quán)、貨幣期權(quán)、股票指數(shù)期權(quán)、股票期權(quán)；期貨期權(quán)利率期貨期權(quán)、貨幣期貨期權(quán)、股票指數(shù)期貨期權(quán)。 按照期

3、權(quán)交易的對象劃分歐式期權(quán)：只有在到期日才能履約；美式期權(quán)：在期權(quán)的有效期內(nèi)任何營業(yè)日均可行使權(quán)利。 按照期權(quán)權(quán)利行使時(shí)間不同百慕大權(quán)證第4頁/共121頁5（二）執(zhí)行價(jià)格（二）執(zhí)行價(jià)格 （行權(quán)價(jià)格、敲定價(jià)格、履約價(jià)格）（行權(quán)價(jià)格、敲定價(jià)格、履約價(jià)格）期權(quán)價(jià)值 現(xiàn)在取得到期按約定價(jià)格買進(jìn)或賣出對應(yīng)物品的權(quán)利的價(jià)格執(zhí)行價(jià)格約定的到期對應(yīng)標(biāo)的資產(chǎn)交割的價(jià)格注意區(qū)分期權(quán)費(fèi)權(quán)利金 期權(quán)合約所規(guī)定的，期權(quán)買方在行使期權(quán)時(shí)所實(shí)際執(zhí)行的價(jià)格，即期權(quán)買方據(jù)以向期權(quán)出售者買進(jìn)或賣出一定數(shù)量的某種標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格。（三）期權(quán)價(jià)值 期權(quán)持有人為持有期權(quán)而支付的購買費(fèi)用； 期權(quán)出售人出售期權(quán)并承擔(dān)履約義務(wù)而收取的權(quán)利金收入

4、。第5頁/共121頁6（四）到期日（四）到期日 期權(quán)持有人有權(quán)履約的最后一天。 如果期權(quán)持有人在到期日不執(zhí)行期權(quán)，則期權(quán)合約自動失效。（五）期權(quán)的特點(diǎn) （1）交易對象是一種權(quán)利，即買進(jìn)或賣出特定標(biāo)的物的權(quán)利，但并不承擔(dān)一定要買進(jìn)或賣出的義務(wù)。 （2）具有很強(qiáng)的時(shí)間性，超過規(guī)定的有效期限不行使，期權(quán)即自動失效。 （3）期權(quán)合約的買者和賣者的權(quán)利和義務(wù)是不對稱的。 （4）具有以小搏大的杠桿效應(yīng)。第6頁/共121頁7二、期權(quán)價(jià)值的構(gòu)成（一）內(nèi)涵價(jià)值（一）內(nèi)涵價(jià)值 期權(quán)本身所具有的價(jià)值，也是履行期權(quán)合約時(shí)所能獲得的收益。它反映了期權(quán)履約價(jià)格與其標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)行市價(jià)之間的變動關(guān)系。表4-1 期權(quán)內(nèi)涵價(jià)值的狀

5、態(tài)類型類型S XSXSX買權(quán)買權(quán)賣權(quán)賣權(quán) 有價(jià)有價(jià)無價(jià)無價(jià) 平價(jià)平價(jià)平價(jià)平價(jià) 無價(jià)無價(jià)有價(jià)有價(jià) 注：S：標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)時(shí)市場價(jià)格； X：期權(quán)履約價(jià)格 內(nèi)涵價(jià)值+時(shí)間價(jià)值第7頁/共121頁8 當(dāng)期權(quán)處于有價(jià)狀態(tài)時(shí)，買權(quán)內(nèi)涵價(jià)值等于標(biāo)的資產(chǎn)市場價(jià)格與履約價(jià)格之間的差額，賣權(quán)價(jià)值等于履約價(jià)格減去標(biāo)的資產(chǎn)市場價(jià)格； 買權(quán)內(nèi)涵價(jià)值分析 【例】假設(shè)一份可按50元買進(jìn)某項(xiàng)資產(chǎn)（例如股票）的期權(quán)， 如果該項(xiàng)標(biāo)的資產(chǎn)在到期日的市價(jià)為60元，則期權(quán)有價(jià)。買權(quán)內(nèi)涵價(jià)值=60-50=10（元） 如果該項(xiàng)標(biāo)的資產(chǎn)在到期日的市價(jià)為40元，則期權(quán)無價(jià)。買權(quán)內(nèi)涵價(jià)值=0元二、期權(quán)價(jià)值的構(gòu)成當(dāng)期權(quán)處于平價(jià)或無價(jià)狀態(tài)時(shí)，買賣權(quán)內(nèi)涵

6、價(jià)值均等于零。 買權(quán)內(nèi)涵價(jià)值=max（SX,0） 第8頁/共121頁9 賣權(quán)內(nèi)涵價(jià)值分析 【例】 假設(shè)一份可按100元賣出某項(xiàng)資產(chǎn)的期權(quán)， 如果該項(xiàng)標(biāo)的資產(chǎn)在到期日的市價(jià)為80元，則期權(quán)有價(jià)。賣權(quán)內(nèi)涵價(jià)值=100-80=20（元） 如果該項(xiàng)標(biāo)的資產(chǎn)在到期日的市價(jià)為120元，則期權(quán)無價(jià)。賣權(quán)內(nèi)涵價(jià)值=0元二、期權(quán)價(jià)值的構(gòu)成當(dāng)期權(quán)處于平價(jià)或無價(jià)狀態(tài)時(shí)，買賣權(quán)內(nèi)涵價(jià)值均等于零。 賣權(quán)內(nèi)涵價(jià)值=max（XS,0）第9頁/共121頁10u內(nèi)涵價(jià)值的大小，取決于期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)行市價(jià)內(nèi)涵價(jià)值的大小，取決于期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)行市價(jià)與期權(quán)執(zhí)行價(jià)格的高低。由于現(xiàn)行價(jià)格是變化的，因與期權(quán)執(zhí)行價(jià)格的高低。由于現(xiàn)行價(jià)格

7、是變化的，因此，內(nèi)涵價(jià)值也是變化的。此，內(nèi)涵價(jià)值也是變化的。u內(nèi)涵價(jià)值的最小值為內(nèi)涵價(jià)值的最小值為0 0u內(nèi)涵價(jià)值不同于到期日價(jià)值。期權(quán)的到期日價(jià)值取內(nèi)涵價(jià)值不同于到期日價(jià)值。期權(quán)的到期日價(jià)值取決于決于“到期日到期日”標(biāo)的股票市價(jià)與執(zhí)行價(jià)格的高低。如標(biāo)的股票市價(jià)與執(zhí)行價(jià)格的高低。如果現(xiàn)在已經(jīng)到期，則內(nèi)涵價(jià)值與到期日價(jià)值相同。果現(xiàn)在已經(jīng)到期，則內(nèi)涵價(jià)值與到期日價(jià)值相同。注第10頁/共121頁11 （二）時(shí)間價(jià)值（二）時(shí)間價(jià)值 期權(quán)賣方要求的高于內(nèi)涵價(jià)值的期權(quán)費(fèi)，它反映了期權(quán)合約有效時(shí)間與其潛在風(fēng)險(xiǎn)與收益之間的相互關(guān)系。 一般地說，期權(quán)合約剩余有效時(shí)間越長，時(shí)間價(jià)值也就越大。 通常一個(gè)期權(quán)的時(shí)間價(jià)

8、值在它是平價(jià)時(shí)最大，而向有價(jià)期權(quán)和無價(jià)期權(quán)轉(zhuǎn)化時(shí)時(shí)間價(jià)值逐步遞減。二、期權(quán)價(jià)值的構(gòu)成第11頁/共121頁12 當(dāng)期權(quán)處于有價(jià)狀態(tài)時(shí)，時(shí)間價(jià)值等于其期權(quán)合約價(jià)格（C C為買權(quán)價(jià)格，P P為賣權(quán)價(jià)格）減去其內(nèi)涵價(jià)值。標(biāo)的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)直接影響其價(jià)格買權(quán)的時(shí)間價(jià)值隨利率的上升而上升，賣權(quán)的時(shí)間價(jià)值隨利率上升而下降。 當(dāng)期權(quán)處于無價(jià)或平價(jià)狀態(tài)時(shí)，時(shí)間價(jià)值等于該期權(quán)合約價(jià)格，即期權(quán)合約價(jià)格完全由其時(shí)間價(jià)值所構(gòu)成。 買權(quán)時(shí)間價(jià)值=maxC(SX)，C 賣權(quán)時(shí)間價(jià)值=maxP(XS)，P 影響時(shí)間價(jià)值的另外兩個(gè)因素是標(biāo)的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和利率水平。二、期權(quán)價(jià)值的構(gòu)成第12頁/共121頁13（三）期權(quán)價(jià)值、內(nèi)涵價(jià)值、時(shí)

9、間價(jià)值之間的關(guān)系 期權(quán)價(jià)值與內(nèi)涵價(jià)值、時(shí)間價(jià)值關(guān)系圖期權(quán)價(jià)值=內(nèi)涵價(jià)值+時(shí)間價(jià)值二、期權(quán)價(jià)值的構(gòu)成第13頁/共121頁14 從靜態(tài)的角度看: : 期權(quán)價(jià)值在任一時(shí)點(diǎn)都是由內(nèi)涵價(jià)值和時(shí)間價(jià)值兩部分組成。當(dāng)期權(quán)處于無價(jià)時(shí)，期權(quán)價(jià)值完全由時(shí)間價(jià)值構(gòu)成；當(dāng)期權(quán)處于平價(jià)時(shí)，期權(quán)價(jià)值完全由時(shí)間價(jià)值構(gòu)成，且時(shí)間價(jià)值達(dá)到最大；當(dāng)期權(quán)處于有價(jià)時(shí)，期權(quán)價(jià)值由內(nèi)涵價(jià)值和時(shí)間價(jià)值兩部分構(gòu)成。 從動態(tài)的角度看: 期權(quán)的時(shí)間價(jià)值在衰減，伴隨著合約剩余有效期的減少而減少，期滿時(shí)時(shí)間價(jià)值為零，期權(quán)價(jià)值完全由內(nèi)涵價(jià)值構(gòu)成。二、期權(quán)價(jià)值的構(gòu)成第14頁/共121頁15 （一）買入看漲期權(quán)（一）買入看漲期權(quán) 交易者通過交易者通過買入

10、一個(gè)買權(quán)合約買入一個(gè)買權(quán)合約，獲得在某一特定時(shí)間內(nèi)按某一約定價(jià)格，獲得在某一特定時(shí)間內(nèi)按某一約定價(jià)格買買入入一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利，以便為將要買入的標(biāo)的資產(chǎn)確定一個(gè)最高價(jià)格水一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利，以便為將要買入的標(biāo)的資產(chǎn)確定一個(gè)最高價(jià)格水平，或者用其對沖期貨部位，從而平，或者用其對沖期貨部位，從而達(dá)到規(guī)避價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)的保值目的達(dá)到規(guī)避價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)的保值目的。 三、期權(quán)基本交易策略多頭看漲期權(quán)的到期日價(jià)值最小為0，不可能小于0到期日價(jià)值是一個(gè)“凈收入”的概念，沒有考慮期權(quán)的取得成本，與凈損益不同。凈損失有限（最大值為期權(quán)價(jià)格），而凈收益卻潛力巨大。第15頁/共121頁16 （二）（二） 賣出買

11、權(quán)賣出買權(quán) 交易者通過交易者通過賣出一個(gè)買權(quán)合約賣出一個(gè)買權(quán)合約，獲得一筆權(quán)利金收入，并利用這筆款項(xiàng)，獲得一筆權(quán)利金收入，并利用這筆款項(xiàng)為今后賣出標(biāo)的資產(chǎn)提供部分價(jià)值補(bǔ)償。為今后賣出標(biāo)的資產(chǎn)提供部分價(jià)值補(bǔ)償。 空頭看漲期權(quán)的到期日價(jià)空頭看漲期權(quán)的到期日價(jià)值最大為值最大為0 0，不可能大于，不可能大于0 0。凈收益有限（最大值為期凈收益有限（最大值為期權(quán)價(jià)格），而凈損失不確定。權(quán)價(jià)格），而凈損失不確定。三、期權(quán)基本交易策略第16頁/共121頁17（三）買入賣權(quán) 交易者通過買入一個(gè)賣權(quán)合約，獲得在某一特定時(shí)間內(nèi)按某一約定價(jià)格賣出一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利，以便為將要賣出的標(biāo)的資產(chǎn)確定一個(gè)最低價(jià)格，或者

12、用其對沖多頭期貨部位，從而達(dá)到規(guī)避價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)的保值目的。 三、期權(quán)基本交易策略多頭看跌期權(quán)的到期日價(jià)值最小為0，不可能小于0，到期日價(jià)值最大為執(zhí)行價(jià)格。凈損失有限（最大值為期權(quán)價(jià)格），凈收益不確定（最大值為：執(zhí)行價(jià)格期權(quán)價(jià)格）。第17頁/共121頁18（四）賣出賣權(quán) 交易者通過賣出一個(gè)賣權(quán)合約，獲得一筆權(quán)利金收入，并利用這筆款項(xiàng)為今后買進(jìn)標(biāo)的資產(chǎn)提供部分價(jià)值補(bǔ)償。三、期權(quán)基本交易策略空頭看跌期權(quán)的到期日價(jià)空頭看跌期權(quán)的到期日價(jià)值最大為值最大為0 0，不可能大于，不可能大于0 0。凈收益有限（最大值為期凈收益有限（最大值為期權(quán)價(jià)格），凈損失是確定的：權(quán)價(jià)格），凈損失是確定的：最大值為最大值為“

13、（執(zhí)行價(jià)格（執(zhí)行價(jià)格期權(quán)價(jià)格）期權(quán)價(jià)格）”期權(quán)價(jià)格期權(quán)價(jià)格執(zhí)行價(jià)格。執(zhí)行價(jià)格。第18頁/共121頁19到期日價(jià)值到期日價(jià)值凈損益凈損益買入看漲期權(quán)買入看漲期權(quán)MaxMax（股票市價(jià)執(zhí)行價(jià)格，（股票市價(jià)執(zhí)行價(jià)格，0 0）到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格賣出看漲期權(quán)賣出看漲期權(quán) MaxMax（股票市價(jià)執(zhí)行價(jià)格，（股票市價(jià)執(zhí)行價(jià)格，0 0）到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格買入看跌期權(quán)買入看跌期權(quán)MaxMax（執(zhí)行價(jià)格股票市價(jià)，（執(zhí)行價(jià)格股票市價(jià)，0 0）到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格賣出看跌期權(quán)賣出看跌期權(quán) MaxMax（執(zhí)行價(jià)格股票市價(jià)，（執(zhí)行價(jià)格股票市價(jià)，0 0）到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格

14、到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格買入期權(quán)，無論看漲期權(quán)還是看跌期權(quán)，其最大的凈損失均為期權(quán)價(jià)格，而收益的可能性卻是不可預(yù)見的。 “破財(cái)消災(zāi)”（避免災(zāi)難性的后果）賣出期權(quán)，無論看漲期權(quán)還是看跌期權(quán)，其最大凈收益均為期權(quán)價(jià)格，而損失的可能性卻是無限的。 拿人錢財(cái)，為人消災(zāi)（承擔(dān)災(zāi)難性的后果）第19頁/共121頁20三、期權(quán)基本交易策略第20頁/共121頁21某期權(quán)交易所某期權(quán)交易所20102010年年1 1月月2020日對日對ABCABC公司的期權(quán)報(bào)價(jià)如下：公司的期權(quán)報(bào)價(jià)如下： 到期日和執(zhí)行價(jià)格到期日和執(zhí)行價(jià)格看漲期權(quán)價(jià)格看漲期權(quán)價(jià)格看跌期權(quán)價(jià)格看跌期權(quán)價(jià)格4月月373.805.25要求：針對以下互不相干的幾問

15、進(jìn)行回答：要求：針對以下互不相干的幾問進(jìn)行回答：(1)(1)甲投資人購買一項(xiàng)看漲期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為甲投資人購買一項(xiàng)看漲期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為4545元，其此時(shí)元，其此時(shí)期權(quán)到期值為多少，投資凈損益為多少。期權(quán)到期值為多少，投資凈損益為多少。(2)(2)若乙投資人賣出看漲期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為若乙投資人賣出看漲期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為4545元，其此時(shí)空元，其此時(shí)空頭看漲期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。頭看漲期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。(3)(3)甲投資人購買一項(xiàng)看漲期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為甲投資人購買一項(xiàng)看漲期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為3535元，

16、其此時(shí)元，其此時(shí)期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。(4)(4)若乙投資人賣出看漲期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為若乙投資人賣出看漲期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為3535元，其此時(shí)空元，其此時(shí)空頭看漲期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。頭看漲期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。第21頁/共121頁22(1)(1)甲投資人購買看漲期權(quán)到期價(jià)值甲投資人購買看漲期權(quán)到期價(jià)值=45-37=8(=45-37=8(元元) )甲投資人投資凈損益甲投資人投資凈損益=8-3.8=4.2(=8-3.8=4.2(元元) )(2)(2)乙投資人空頭看漲期權(quán)到期價(jià)值乙投資人空頭看漲

17、期權(quán)到期價(jià)值=-8(=-8(元元) )乙投資凈損益乙投資凈損益=-8+3.8=-4.2(=-8+3.8=-4.2(元元) )(3)(3)甲投資人購買看漲期權(quán)到期價(jià)值甲投資人購買看漲期權(quán)到期價(jià)值=0=0甲投資人投資凈損益甲投資人投資凈損益=0-3.8=-3.8(=0-3.8=-3.8(元元) )(4)(4)乙投資人空頭看漲期權(quán)到期價(jià)值乙投資人空頭看漲期權(quán)到期價(jià)值=0=0乙投資凈損益乙投資凈損益=0+3.8=3.8(=0+3.8=3.8(元元) )第22頁/共121頁23某期權(quán)交易所某期權(quán)交易所20102010年年1 1月月2020日對日對ABCABC公司的期權(quán)報(bào)價(jià)如下：公司的期權(quán)報(bào)價(jià)如下：到期日

18、和執(zhí)行價(jià)格到期日和執(zhí)行價(jià)格看漲期權(quán)價(jià)格看漲期權(quán)價(jià)格 看跌期權(quán)價(jià)格看跌期權(quán)價(jià)格4月月373.805.25要求：針對以下互不相干的問題進(jìn)行回答：要求：針對以下互不相干的問題進(jìn)行回答：(5)(5)若丙投資人購買一項(xiàng)看跌期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為若丙投資人購買一項(xiàng)看跌期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為4545元，其此元，其此時(shí)期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。時(shí)期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。(6)(6)若丁投資人賣出看跌期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為若丁投資人賣出看跌期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為4545元，其此時(shí)空元，其此時(shí)空頭看跌期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。頭看跌期權(quán)到期價(jià)值為多少，

19、投資凈損益為多少。(7)(7)若丙投資人購買一項(xiàng)看跌期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為若丙投資人購買一項(xiàng)看跌期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為3535元，其此元，其此時(shí)期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。時(shí)期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。(8)(8)若丁投資人賣出看跌期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為若丁投資人賣出看跌期權(quán)，標(biāo)的股票的到期日市價(jià)為3535元，其此時(shí)空元，其此時(shí)空頭看跌期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。頭看跌期權(quán)到期價(jià)值為多少，投資凈損益為多少。第23頁/共121頁24(5)(5)丙投資人購買看跌期權(quán)到期價(jià)值丙投資人購買看跌期權(quán)到期價(jià)值=0=0丙投資人投資凈損益丙投資人投資凈損益=0-

20、5.25=-5.25(=0-5.25=-5.25(元元) )(6)(6)丁投資人空頭看跌期權(quán)到期價(jià)值丁投資人空頭看跌期權(quán)到期價(jià)值=0=0丁投資人投資凈損益丁投資人投資凈損益=0+5.25=5.25(=0+5.25=5.25(元元) )(7)(7)丙投資人購買看跌期權(quán)到期價(jià)值丙投資人購買看跌期權(quán)到期價(jià)值=37-35=2(=37-35=2(元元) )丙投資人投資凈損益丙投資人投資凈損益=2-5.25=-3.25(=2-5.25=-3.25(元元) )(8)(8)丁投資人空頭看跌期權(quán)到期價(jià)值丁投資人空頭看跌期權(quán)到期價(jià)值=-2(=-2(元元) )丁投資人投資凈損益丁投資人投資凈損益=-2+5.25=3

21、.25(=-2+5.25=3.25(元元) )第24頁/共121頁25四、期權(quán)投資交易策略保護(hù)性看跌期權(quán)股票股票+ +看跌期權(quán)組合?？吹跈?quán)組合。做法：購買一份股票，同時(shí)購買做法：購買一份股票，同時(shí)購買1 1份該股票的看跌期權(quán)。份該股票的看跌期權(quán)。第25頁/共121頁26 某投資人購入某投資人購入1 1份份ABCABC公司的股票，購入時(shí)價(jià)格公司的股票，購入時(shí)價(jià)格4040元；同時(shí)購入該股票元；同時(shí)購入該股票的的1 1份看跌期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格份看跌期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格4040元，期權(quán)費(fèi)元，期權(quán)費(fèi)2 2元，一年后到期。元，一年后到期。 股價(jià)變動幅度股價(jià)變動幅度-20%-20%-5%-5%5%5%20%20%概

22、率概率0.10.10.20.20.30.30.40.4(1)(1)判斷該投資人采取的是哪種投資策略，其目的是什么？判斷該投資人采取的是哪種投資策略，其目的是什么？(2)(2)確定該投資人的預(yù)期投資組合收益為多少？確定該投資人的預(yù)期投資組合收益為多少？股價(jià)變動幅度股價(jià)變動幅度 下降下降20%下降下降5%上升上升5%上升上升20%概率概率0.10.20.30.4股票收入股票收入32384248期權(quán)收入期權(quán)收入8200組合收入組合收入40404248股票凈損益股票凈損益32-40=-838-40=-242-40=248-40=8期權(quán)凈損益期權(quán)凈損益8-2=62-2=00-2=-20-2=-2組合凈損

23、益組合凈損益-2-206第26頁/共121頁27四、期權(quán)投資交易策略拋補(bǔ)看漲期權(quán)股票股票+ +空頭看漲期權(quán)組合空頭看漲期權(quán)組合做法：購買一股股票，同時(shí)出售該股票一股股票的看漲期權(quán)（承做法：購買一股股票，同時(shí)出售該股票一股股票的看漲期權(quán)（承擔(dān)到期出售股票的潛在義務(wù)）。擔(dān)到期出售股票的潛在義務(wù)）。第27頁/共121頁28 組合凈收入組合凈收入組合凈損益組合凈損益股價(jià)執(zhí)行價(jià)格股價(jià)執(zhí)行價(jià)格股票售價(jià)股票售價(jià)股票售價(jià)股票買價(jià)期權(quán)（出售）價(jià)格股票售價(jià)股票買價(jià)期權(quán)（出售）價(jià)格股價(jià)執(zhí)行價(jià)格股價(jià)執(zhí)行價(jià)格執(zhí)行價(jià)格執(zhí)行價(jià)格執(zhí)行價(jià)格股票買價(jià)期權(quán)（出售）價(jià)格執(zhí)行價(jià)格股票買價(jià)期權(quán)（出售）價(jià)格 拋補(bǔ)看漲期權(quán)組合縮小了未來的不

24、確定性。如果股價(jià)上升，拋補(bǔ)看漲期權(quán)組合縮小了未來的不確定性。如果股價(jià)上升，鎖定了收入和凈收益，凈收入最多是執(zhí)行價(jià)格，由于不需要補(bǔ)鎖定了收入和凈收益，凈收入最多是執(zhí)行價(jià)格，由于不需要補(bǔ)進(jìn)股票也就鎖定了凈損益。如果股價(jià)下跌，凈損失比單純購買進(jìn)股票也就鎖定了凈損益。如果股價(jià)下跌，凈損失比單純購買股票要小一些，減少的數(shù)額相當(dāng)于期權(quán)價(jià)格。股票要小一些，減少的數(shù)額相當(dāng)于期權(quán)價(jià)格。 最大凈收入最大凈收入S 最大凈收益最大凈收益SS0P特 點(diǎn)第28頁/共121頁29四、期權(quán)投資交易策略 同時(shí)買進(jìn)一只股票的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，它們的執(zhí)行價(jià)格、同時(shí)買進(jìn)一只股票的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，它們的執(zhí)行價(jià)格、到期日都相同。到

25、期日都相同。 多頭對敲第29頁/共121頁30 【例4-1】假設(shè)某公司股票現(xiàn)行市場價(jià)格為44元，與歐式期權(quán)有關(guān)的資料如下：行權(quán)價(jià)格為55元，期權(quán)有效期為1年，賣權(quán)價(jià)格為7元，買權(quán)價(jià)格為1元，無風(fēng)險(xiǎn)利率為10%，預(yù)計(jì)股票價(jià)格為58元或34元。根據(jù)上述資料，投資者可采取下列組合抵消風(fēng)險(xiǎn)： 購買一股股票和一份賣權(quán)，同時(shí)出售一份買權(quán)，投資組合有關(guān)價(jià)值計(jì)算如表4-4所示。表4- 4 投資組合價(jià)值 單位：元投資組合投資組合初始現(xiàn)金流量初始現(xiàn)金流量到期日投資組合價(jià)值到期日投資組合價(jià)值股價(jià)股價(jià)=58元元股價(jià)股價(jià)=34元元購買購買1股股票股股票買入買入1份賣權(quán)份賣權(quán)賣出賣出1份買權(quán)份買權(quán)合計(jì)合計(jì) 44 7 +1

26、 50 58 03=(5855) 553421=(5534)055投資收益率5550-1=10%無風(fēng)險(xiǎn)利率第30頁/共121頁31 假設(shè)沒有套利活動，投資者可獲得10%的無風(fēng)險(xiǎn)收益， 如果賣權(quán)價(jià)格為6元，則初始投資為49元，投資者在1年后將有12.2%(55491)的非均衡收益，超過了平衡點(diǎn)利率。為防止套利行為，投資者的初始投資必須遵循下列關(guān)系： 股票價(jià)值（S） + 賣權(quán)價(jià)值(P) 買權(quán)價(jià)值(C) = 行權(quán)價(jià)格現(xiàn)值 (X) 44 + 7 1 = 50 = 55/1.1第31頁/共121頁第二節(jié) 二項(xiàng)式模型 一、二項(xiàng)式模型的基本原理二、單期二項(xiàng)式模型三、多期二項(xiàng)式模型第32頁/共121頁33一、

27、二項(xiàng)式模型的基本原理 基本原理： 把期權(quán)的有效期分為很多很小的時(shí)間間隔t 假設(shè)在每一個(gè)時(shí)間間隔t內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)（S）價(jià)格只有上升或下降兩種可能 圖4- 6 二項(xiàng)式模型一般表現(xiàn)形式第33頁/共121頁34 （一）套期保值原理（一）套期保值原理（hedging） 期權(quán)和標(biāo)的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)源是相同的，當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格上升或下降時(shí)，期權(quán)價(jià)值也會隨之變化。 時(shí)間t+t經(jīng)過t上升至Su下降至Sd上升至Cu下降至Cd股票價(jià)格買權(quán)價(jià)值時(shí)間tS股票價(jià)格【例】以股票為例說明一、二項(xiàng)式模型的基本原理第34頁/共121頁35 【例4-2】 假設(shè)某歐式股票買權(quán)，S=100元，X=100元，預(yù)計(jì)到期日（1 年以后）股票價(jià)格分別為1

28、25元或85元。在這種條件下，如果到期股票價(jià)格為125元，則期權(quán)到期時(shí)價(jià)值為25元，如果到期股票價(jià)格下跌到85元，則期權(quán)到期無價(jià)。圖4 - 7 股票價(jià)格與買權(quán)價(jià)值一、二項(xiàng)式模型的基本原理SO=100SU= 125Sd= 85CO= ?CU= 25Cd= 0第35頁/共121頁36 假設(shè)某投資者進(jìn)行如下投資：賣出1 1 個(gè)買權(quán), ,同時(shí)借款購買股票。 到期日投資組合價(jià)值85085 125 25 12525 100C C100 買進(jìn)股票賣出買權(quán)1合計(jì) ST=85ST=125到期價(jià)值初始現(xiàn)金流量投資組合表4- 5 無風(fēng)險(xiǎn)投資組合 單位：元如果不存在風(fēng)險(xiǎn)，二者應(yīng)該相等 12525=85=25/40=0

29、.625投資組合：買進(jìn)0.625股股票同時(shí)賣出1 個(gè)買權(quán)。一、二項(xiàng)式模型的基本原理第36頁/共121頁37 根據(jù)套利原理，投資組合是無風(fēng)險(xiǎn)的，其收益率等于無風(fēng)險(xiǎn)利率。 投資組合的到期價(jià)值為：1250.625-25=850.625=53.125( (元) ) 假設(shè)無風(fēng)險(xiǎn)利率為8%，則期初價(jià)值為： 借款支出為：850.625/(1+8%)=49.19根據(jù)表4-5，投資組合的初始價(jià)值為：100-c，則： 100c=49.19， c=1000.625-49.19=13.31(元)19.49%81125.53）（均衡值一、二項(xiàng)式模型的基本原理第37頁/共121頁38 保值比率 ()()：買權(quán)價(jià)格變動率與

30、股票價(jià)格變動率之間的比率關(guān)系。 duduSSCC625. 085125025說明： 股票價(jià)格變動1個(gè)單位，買權(quán)價(jià)格變動0.625個(gè)單位； “”值的倒數(shù)表示套期保值所需購買或出售的期權(quán)份數(shù)，即投資者可購買1份股票與賣出1.6份買權(quán)進(jìn)行投資組合。 計(jì)算公式：承【例4-2】 保值比率為：一、二項(xiàng)式模型的基本原理第38頁/共121頁39步驟1.1.確定可能的到期日股票價(jià)格確定可能的到期日股票價(jià)格上行股價(jià)上行股價(jià)S SU U= =股票現(xiàn)價(jià)（股票現(xiàn)價(jià)（S SO O）* *上行乘數(shù)上行乘數(shù)U U 上行股價(jià)上行股價(jià)Sd=Sd=股票現(xiàn)價(jià)（股票現(xiàn)價(jià)（S SO O）* *下行乘數(shù)下行乘數(shù)d d2.2.根據(jù)執(zhí)行價(jià)格計(jì)

31、算確定到期日期權(quán)價(jià)值根據(jù)執(zhí)行價(jià)格計(jì)算確定到期日期權(quán)價(jià)值股價(jià)上行時(shí)期權(quán)到期日價(jià)值股價(jià)上行時(shí)期權(quán)到期日價(jià)值fu=fu=上行股價(jià)上行股價(jià)S SU U 執(zhí)行價(jià)格執(zhí)行價(jià)格股價(jià)上行時(shí)期權(quán)到期日價(jià)值股價(jià)上行時(shí)期權(quán)到期日價(jià)值f fd d=0=03.3.計(jì)算套期保值比率計(jì)算套期保值比率套期保值比率套期保值比率= =期權(quán)價(jià)值變化期權(quán)價(jià)值變化/ /股價(jià)變化股價(jià)變化4.4.計(jì)算投資組合的成本（期權(quán)價(jià)值）計(jì)算投資組合的成本（期權(quán)價(jià)值）購買股票支出購買股票支出= =套期保值比率套期保值比率* *股票現(xiàn)價(jià)股票現(xiàn)價(jià)借款支出借款支出= =（到期日下行股價(jià)（到期日下行股價(jià)* *套期保值比率）套期保值比率）/ /（1+r1+r）期

32、權(quán)價(jià)值期權(quán)價(jià)值= =購買股票支出購買股票支出- -借款借款第39頁/共121頁40 （二）風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法（二）風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法基本原理u 假設(shè)投資者對待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度是中性的，所有證券的預(yù)期收益率假設(shè)投資者對待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度是中性的，所有證券的預(yù)期收益率都應(yīng)當(dāng)是無風(fēng)險(xiǎn)利率。都應(yīng)當(dāng)是無風(fēng)險(xiǎn)利率。u 假設(shè)股票不派發(fā)紅利，股票價(jià)格的上升百分比就是股票投資的假設(shè)股票不派發(fā)紅利，股票價(jià)格的上升百分比就是股票投資的收益率。收益率。u 期望報(bào)酬率期望報(bào)酬率( (無風(fēng)險(xiǎn)收益率無風(fēng)險(xiǎn)收益率)=)=上行概率上行概率股價(jià)上升時(shí)股價(jià)變動百股價(jià)上升時(shí)股價(jià)變動百分比分比+ +下行概率下行概率(-(-股價(jià)下降時(shí)股價(jià)變動百分比股價(jià)下降

33、時(shí)股價(jià)變動百分比) )一、二項(xiàng)式模型的基本原理第40頁/共121頁41步驟(1)(1)確定可能的到期日股票價(jià)格確定可能的到期日股票價(jià)格 (2)(2)根據(jù)執(zhí)行價(jià)格計(jì)算確定到期日期權(quán)價(jià)值根據(jù)執(zhí)行價(jià)格計(jì)算確定到期日期權(quán)價(jià)值 (3)(3)計(jì)算上行概率和下行概率計(jì)算上行概率和下行概率期望報(bào)酬率期望報(bào)酬率=(=(上行概率上行概率股價(jià)上升百分比股價(jià)上升百分比)-()-(下行概下行概率率股價(jià)下降百分比股價(jià)下降百分比) )(4)(4)計(jì)算期權(quán)價(jià)值計(jì)算期權(quán)價(jià)值期權(quán)價(jià)值期權(quán)價(jià)值=(=(上行概率上行概率上行期權(quán)價(jià)值下行概率上行期權(quán)價(jià)值下行概率下行期權(quán)價(jià)值下行期權(quán)價(jià)值) )(1(1持有期無風(fēng)險(xiǎn)利率持有期無風(fēng)險(xiǎn)利率) )

34、=(=(上行概率上行概率CuCu下行概率下行概率Cd)/(1+r)Cd)/(1+r)第41頁/共121頁42 D D公司是一家上市公司，其股票于公司是一家上市公司，其股票于20092009年年8 8月月1 1日的收盤日的收盤價(jià)為每股價(jià)為每股4040元。有一種以該股票為標(biāo)的資產(chǎn)的看漲期權(quán)，執(zhí)元。有一種以該股票為標(biāo)的資產(chǎn)的看漲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格為行價(jià)格為4242元，到期時(shí)間是元，到期時(shí)間是3 3個(gè)月。個(gè)月。3 3個(gè)月以內(nèi)公司不會派發(fā)個(gè)月以內(nèi)公司不會派發(fā)股利，股利，3 3個(gè)月以后股價(jià)有個(gè)月以后股價(jià)有2 2種變動的可能：上升到種變動的可能：上升到4646元或者下元或者下降到降到3030元。元。3 3個(gè)月到

35、期的國庫券利率為個(gè)月到期的國庫券利率為4 4( (年名義利率年名義利率) )。要求：要求：(1)(1)利用風(fēng)險(xiǎn)中性原理，計(jì)算利用風(fēng)險(xiǎn)中性原理，計(jì)算D D公司股價(jià)的上行概率和下行概公司股價(jià)的上行概率和下行概率，以及看漲期權(quán)的價(jià)值。率，以及看漲期權(quán)的價(jià)值。(2)(2)如果該看漲期權(quán)的現(xiàn)行價(jià)格為如果該看漲期權(quán)的現(xiàn)行價(jià)格為2.52.5元，請根據(jù)套利原理，元，請根據(jù)套利原理，構(gòu)建一個(gè)投資組合進(jìn)行套利。構(gòu)建一個(gè)投資組合進(jìn)行套利。 （2009年年cpa老）老）第42頁/共121頁43%)10()1 (%15%1%14%4%25404030%15404046PP期利率下降變動率上升百分比（1 1）上行概率上行

36、概率P=0.65P=0.65，下行概率，下行概率(1-P)=0.35(1-P)=0.35Cu=46-42=4,Cd=0Cu=46-42=4,Cd=04 0.652.571 1%看漲期權(quán)價(jià)值（元）第43頁/共121頁44(2)(2)購買股票的股數(shù)購買股票的股數(shù)H=(4-0)/(46-30)=0.25H=(4-0)/(46-30)=0.25借款額借款額=0.25=0.2530/(1+1%)=7.4330/(1+1%)=7.43元元按照復(fù)制原理看漲期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值按照復(fù)制原理看漲期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值=0.25=0.2540-7.43=2.5740-7.43=2.57元元由于目前看漲期權(quán)價(jià)值為由于目前看漲期權(quán)

37、價(jià)值為2.52.5低于低于2.572.57元，所以存在套利空間。元，所以存在套利空間。 套利組合應(yīng)為：賣空套利組合應(yīng)為：賣空0.250.25股股票，買入無風(fēng)險(xiǎn)債券股股票，買入無風(fēng)險(xiǎn)債券7.437.43元，買入元，買入1 1股看漲期權(quán)進(jìn)行套利，可套利股看漲期權(quán)進(jìn)行套利，可套利0.070.07元。元。第44頁/共121頁45二、單期二項(xiàng)式模型 原理（風(fēng)險(xiǎn)中性原理的應(yīng)用）原理（風(fēng)險(xiǎn)中性原理的應(yīng)用）二叉樹模型的推導(dǎo)基于建立一個(gè)投資組合：二叉樹模型的推導(dǎo)基于建立一個(gè)投資組合：l 一定數(shù)量的股票多頭多寸一定數(shù)量的股票多頭多寸l 該股票的看漲期權(quán)空頭頭寸該股票的看漲期權(quán)空頭頭寸l 該組合能能夠?qū)崿F(xiàn)完全套期保

38、值，產(chǎn)生無風(fēng)險(xiǎn)利率該組合能能夠?qū)崿F(xiàn)完全套期保值，產(chǎn)生無風(fēng)險(xiǎn)利率第45頁/共121頁46二、單期二項(xiàng)式模型期權(quán)價(jià)格期權(quán)價(jià)格 rCddururCududr1111上行概率下行概率rCdru111C上行概率）（期權(quán)價(jià)格上行概率=(上行概率上行概率上行期權(quán)價(jià)值上行期權(quán)價(jià)值+下行概率下行概率下行期權(quán)價(jià)值下行期權(quán)價(jià)值)(1+持持 有期無風(fēng)險(xiǎn)利率有期無風(fēng)險(xiǎn)利率)第46頁/共121頁47 A A公司的股票現(xiàn)在的市價(jià)為公司的股票現(xiàn)在的市價(jià)為5050元，看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格為元，看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格為52.0852.08元，元，到期時(shí)間是到期時(shí)間是6 6個(gè)月，把個(gè)月，把6 6個(gè)月分為兩期，每期股價(jià)有兩種可能：上升個(gè)月

39、分為兩期，每期股價(jià)有兩種可能：上升22.56%22.56%或下降或下降18.4%18.4%；無風(fēng)險(xiǎn)利率為每；無風(fēng)險(xiǎn)利率為每3 3個(gè)月個(gè)月1%1%。試計(jì)算看漲期權(quán)價(jià)格。試計(jì)算看漲期權(quán)價(jià)格。SO=50SU= 61.28Sd= 40.80SUU= 75.1SUd= 50Sdd= 33.29股價(jià)二叉樹股價(jià)二叉樹CO=？CU= ?Cd= 0CUU= 23.02CUd= 0Cdd= 0期權(quán)二叉樹期權(quán)二叉樹第47頁/共121頁48三、多期二項(xiàng)式模型圖4- 6 二項(xiàng)式模型一般表現(xiàn)形式根據(jù)單期二項(xiàng)式模型進(jìn)一步拓展倒推法第48頁/共121頁49如何確定股價(jià)上升與下降的百分比？如何確定股價(jià)上升與下降的百分比？ 期數(shù)

40、增加以后帶來的主要問題是股價(jià)上升與下降的百分比如何確期數(shù)增加以后帶來的主要問題是股價(jià)上升與下降的百分比如何確定問題。期數(shù)增加以后，要調(diào)整價(jià)格變化的升降幅度，以保證定問題。期數(shù)增加以后，要調(diào)整價(jià)格變化的升降幅度，以保證年收益年收益率的標(biāo)準(zhǔn)差不變率的標(biāo)準(zhǔn)差不變。把年收益率標(biāo)準(zhǔn)差和升降百分比聯(lián)系起來的公式是：。把年收益率標(biāo)準(zhǔn)差和升降百分比聯(lián)系起來的公式是：以年表示的時(shí)段長度率的標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)的資產(chǎn)連續(xù)復(fù)利收益；約等于自然常數(shù)其中：下降百分比上升百分比t2.7183,eu/11de1ut第49頁/共121頁50對于歐式期權(quán)，假定看漲期權(quán)和看跌期權(quán)有相同的執(zhí)行價(jià)格和對于歐式期權(quán)，假定看漲期權(quán)和看跌期權(quán)有相同的

41、執(zhí)行價(jià)格和到期日，則下述等式成立：到期日，則下述等式成立： 看漲期權(quán)價(jià)格看漲期權(quán)價(jià)格C-C-看跌期權(quán)價(jià)格看跌期權(quán)價(jià)格P=P=標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格S S0 0- -執(zhí)行執(zhí)行價(jià)格的現(xiàn)值價(jià)格的現(xiàn)值PV(X)PV(X)交易策略交易策略購買日購買日SXSXSXS0，則查表所得概率應(yīng)加上0.5； 如果d0，則查表所得概率應(yīng)從0.5中減除。 注 意5596. 05 . 00596. 0)15. 0()(6443. 05 . 01443. 0)37. 0()(21NdNNdN 本例中N(d)數(shù)值計(jì)算如下：三、B/S期權(quán)定價(jià)模型計(jì)算方式第64頁/共121頁65 （3）計(jì)算買權(quán)價(jià)格C0 82.5394.2

42、6215.325596.0496443.050)()()365/199(07.0210edNKedSNCrT 該買權(quán)的理論價(jià)格為5.82元，其中:內(nèi)涵價(jià)值為1元(5049)， 時(shí)間價(jià)值4.82元。三、B/S期權(quán)定價(jià)模型計(jì)算方式第65頁/共121頁66)()()(1 1)()()(102210021000dNSdNXedNXedNSSXedNXedNSSXeCPrTrTrTrTrT三、B/S期權(quán)定價(jià)模型計(jì)算方式 對于歐式期權(quán)，假定看漲期權(quán)和看跌期權(quán)有相同的執(zhí)行價(jià)格和到期日，那么BS模型的賣權(quán)價(jià)值(P)的公式為：第66頁/共121頁67 根據(jù)買權(quán)平價(jià)關(guān)系，計(jì)算不發(fā)放股利的歐式賣權(quán)價(jià)值。 )(99.

43、 217.475082. 5495082. 5)365/19907. 000元eKeSCprT 由于此賣權(quán)處于無價(jià)狀態(tài)，2.99元均為時(shí)間價(jià)值。三、B/S期權(quán)定價(jià)模型計(jì)算方式第67頁/共121頁68 B-SB-S模型適用條件 用于計(jì)算在無派息條件下的歐式股票期權(quán)的理論價(jià)值。 B-SB-S模型進(jìn)行必要的修正之后，也可用于估算其他類型的期權(quán)價(jià)值的理論值。 美式股票期權(quán) 由于美式期權(quán)能提供所有歐式期權(quán)所提供的權(quán)利，而且還提供了比歐式期權(quán)更多的機(jī)會，因此，它的價(jià)值至少應(yīng)等于或大于與其同等的歐式期權(quán)的價(jià)值。 通常，在無股利情況下，美式期權(quán)不應(yīng)提前執(zhí)行，如果提前支付履約價(jià)格，那么履約者不僅放棄了期權(quán)，而且

44、同時(shí)還放棄了貨幣的時(shí)間價(jià)值。如果不提前履約，在其他條件一定的情況下，美式期權(quán)與歐式期權(quán)的價(jià)值才會相等。 三、B/S期權(quán)定價(jià)模型計(jì)算方式第68頁/共121頁69 股利支付條件下的股票期權(quán) 在一般情況下，公司發(fā)放股票股利后會使其股票價(jià)格在除息日后按一定幅度下降，因而引起買權(quán)價(jià)值下跌。 現(xiàn)金股利代表了公司對具有相應(yīng)權(quán)利的股東而非期權(quán)持有者的部分清償，如果公司支付了完全的清算股利，那么股票價(jià)格將降為零，期權(quán)價(jià)值也降為零。 在其他條件不變的情況下，期權(quán)到期之前支付股利的現(xiàn)值越大，期權(quán)的價(jià)值就越小。 三、B/S期權(quán)定價(jià)模型計(jì)算方式第69頁/共121頁70表4- 7 影響價(jià)格的主要因素及影響方向SKTrDc

45、p +- -+ + +-+ 三、B/S期權(quán)定價(jià)模型計(jì)算方式第70頁/共121頁71【計(jì)算分析題計(jì)算分析題】20092009年年8 8月月1515日，甲公司股票價(jià)格為每股日，甲公司股票價(jià)格為每股5050元，以甲公司股元，以甲公司股票為標(biāo)的的代號為甲票為標(biāo)的的代號為甲4949的看漲期權(quán)的收盤價(jià)格為每股的看漲期權(quán)的收盤價(jià)格為每股5 5元，甲元，甲4949表示此項(xiàng)看表示此項(xiàng)看漲期權(quán)的行權(quán)價(jià)格為每股漲期權(quán)的行權(quán)價(jià)格為每股4949元。截至元。截至20092009年年8 8月月1515日，看漲期權(quán)還有日，看漲期權(quán)還有l(wèi)99l99天天到期。甲公司股票收益的波動率預(yù)計(jì)為每年到期。甲公司股票收益的波動率預(yù)計(jì)為每年

46、3030，資本市場的無風(fēng)險(xiǎn)利率為，資本市場的無風(fēng)險(xiǎn)利率為( (有效有效) )年利率年利率7 7。要求：要求：(1)(1)使用布萊克使用布萊克-斯科爾斯模型計(jì)算該項(xiàng)期權(quán)的價(jià)值斯科爾斯模型計(jì)算該項(xiàng)期權(quán)的價(jià)值(dl(dl和和d2d2的計(jì)算結(jié)果取的計(jì)算結(jié)果取兩位小數(shù)，其他結(jié)果取四位小數(shù)，一年按兩位小數(shù)，其他結(jié)果取四位小數(shù)，一年按365365天計(jì)算天計(jì)算) )。(2)(2)如果你是一位投資經(jīng)理并相信布萊克如果你是一位投資經(jīng)理并相信布萊克-斯科爾斯模型計(jì)算出的期權(quán)價(jià)值斯科爾斯模型計(jì)算出的期權(quán)價(jià)值的可靠性，簡要說明如何作出投資決策。的可靠性，簡要說明如何作出投資決策。(2009(2009新新) )第71頁/

47、共121頁72(1)執(zhí)行價(jià)格的現(xiàn)值為PV(X)=49/(1+7%)199/365=47.224415.03651993.037.037.022215.02215.00583.023651993.03651993.02244.47/50ln2)(/ln121TddTTXPVSd 將以上參數(shù)代入布萊克將以上參數(shù)代入布萊克斯科爾斯公式中得到，斯科爾斯公式中得到， C=SC=SN(d1)-PV(X)N(d1)-PV(X)N(d2)=50N(d2)=500.6443- 0.6443- 47.2244 47.22440.5596=5.79(0.5596=5.79(元元) )(2)(2)由于該看漲期權(quán)的收盤

48、價(jià)格為每股由于該看漲期權(quán)的收盤價(jià)格為每股5 5元，小于計(jì)算得出的期元，小于計(jì)算得出的期權(quán)的價(jià)值權(quán)的價(jià)值5.795.79元，因此可以買入該項(xiàng)看漲期權(quán)。元，因此可以買入該項(xiàng)看漲期權(quán)。第72頁/共121頁第四節(jié) 實(shí)物期權(quán)與投資分析一、實(shí)物期權(quán)的起源與應(yīng)用 二、實(shí)物期權(quán)的種類三、實(shí)物期權(quán)估價(jià)四、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法與實(shí)物期權(quán)法的區(qū)別第73頁/共121頁74一、實(shí)物期權(quán)的起源與應(yīng)用 實(shí)物期權(quán)(Real Option) 邁爾斯（Myers，1977）認(rèn)為一個(gè)項(xiàng)目的初始投資不僅給公司直接帶來現(xiàn)金流量，而且賦予公司對有價(jià)值的“增長機(jī)會”進(jìn)一步投資的權(quán)利，即未來以一定價(jià)格取得或出售一項(xiàng)實(shí)物資產(chǎn)或投資項(xiàng)目。 管理期權(quán)(

49、Managerial Option) 項(xiàng)目管理者進(jìn)一步作出決策來影響一個(gè)項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流量、項(xiàng)目壽命或未來是否接受的靈活性。 實(shí)物期權(quán)、管理期權(quán)在本質(zhì)上并無區(qū)別，它們都是以期權(quán)理論定義的實(shí)物資產(chǎn)投資的選擇權(quán)。第74頁/共121頁751. 時(shí)機(jī)選擇期權(quán)(option to defer) 對某些項(xiàng)目不必立即實(shí)施，等待從而獲得更多新信息的選擇權(quán)。 相當(dāng)于公司獲得了一個(gè)以該投資項(xiàng)目的未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值為標(biāo)的資產(chǎn)的美式看漲期權(quán)。 2. 擴(kuò)張期權(quán)(time-to-build option) 公司的投資是一種連續(xù)性和階段性的投資，而公司在每一階段的投資，決定了下一期是否繼續(xù)投資，這種決策的彈性可以視為公司每一

50、期的投資取得了下一次的投資機(jī)會，就像是一個(gè)復(fù)合式期權(quán)。 應(yīng)用：R&D（研發(fā)支出）密集、高度不確定性、資本密集的產(chǎn)業(yè)，如高科技、生物制藥等。二、實(shí)物期權(quán)的種類第75頁/共121頁76 3. 放棄期權(quán)(option to abandon) 若市場情況持續(xù)惡化或公司生產(chǎn)出現(xiàn)其他原因?qū)е庐?dāng)前投資項(xiàng)目出現(xiàn)巨額虧損，則管理者可以根據(jù)未來投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量大小與放棄目前投資項(xiàng)目的價(jià)值來考慮是否要結(jié)束此投資項(xiàng)目。 應(yīng)用：資本密集型產(chǎn)業(yè)，如航空、鐵路、金融服務(wù)、新產(chǎn)品開發(fā)等領(lǐng)域。 4.轉(zhuǎn)換期權(quán)(option to switch) 當(dāng)未來市場需求或產(chǎn)品價(jià)格改變時(shí)，公司可利用相同的生產(chǎn)要素，選擇生產(chǎn)對公司最

51、有利的產(chǎn)品，也可以投入不同的要素來維持生產(chǎn)特定的產(chǎn)品。管理者可根據(jù)未來市場需求變化，來決定最有利的投入與產(chǎn)出。 應(yīng)用：玩具、汽車、電力產(chǎn)業(yè)、醫(yī)藥等領(lǐng)域。二、實(shí)物期權(quán)的種類第76頁/共121頁77 5. 成長期權(quán)(growth option) 公司較早投入的項(xiàng)目，不僅可以獲得寶貴的學(xué)習(xí)經(jīng)驗(yàn)，也可視為未來投資項(xiàng)目的基礎(chǔ)投入，這種項(xiàng)目的關(guān)聯(lián)關(guān)系就如同是項(xiàng)目與項(xiàng)目間的復(fù)合式期權(quán) 。 應(yīng)用：高科技產(chǎn)業(yè)，如制藥產(chǎn)業(yè)的研發(fā)等項(xiàng)目。6. 多重期權(quán)(multiple interacting options) 管理者在評估投資項(xiàng)目到投資項(xiàng)目的實(shí)行過程中，可以針對市場的變化，新信息的獲得來調(diào)整原先所規(guī)劃的投資決策，

52、使管理彈性能更真實(shí)的反映在投資評價(jià)中。 二、實(shí)物期權(quán)的種類第77頁/共121頁78 在投資項(xiàng)目不確定性分析中，如果未來的投資是否執(zhí)行要視一個(gè)先期投資是否成功或是否有利可圖，則后者可視為一個(gè)擴(kuò)張期權(quán)。 擴(kuò)張（收縮）期權(quán)的特點(diǎn): 如果投資項(xiàng)目出現(xiàn)“有利機(jī)會”，則采取擴(kuò)大投資策略； 如果投資項(xiàng)目出現(xiàn)“不利情況”，則采取收縮投資策略。 一般來說，擴(kuò)張項(xiàng)目期權(quán)對于處于變化劇烈、收益較高行業(yè)的項(xiàng)目（如生物技術(shù)或者計(jì)算機(jī)軟件），要比所處行業(yè)較穩(wěn)定且收益率較低的項(xiàng)目（如器具、汽車制造）明顯更有價(jià)值。 擴(kuò)張期權(quán)是一種買入買權(quán)，旨在擴(kuò)大上行投資收益。 （一）擴(kuò)張期權(quán)二、實(shí)物期權(quán)的種類第78頁/共121頁79含義含

53、義擴(kuò)張期權(quán)是指后續(xù)投資機(jī)會的權(quán)利。擴(kuò)張期權(quán)是指后續(xù)投資機(jī)會的權(quán)利。評價(jià)原理評價(jià)原理評價(jià)今天的投資項(xiàng)目時(shí)，要考慮未來擴(kuò)張選擇權(quán)的價(jià)值。評價(jià)今天的投資項(xiàng)目時(shí)，要考慮未來擴(kuò)張選擇權(quán)的價(jià)值。如果他們今天不投資，就會失去未來擴(kuò)張的選擇權(quán)。如果他們今天不投資，就會失去未來擴(kuò)張的選擇權(quán)。決策原則決策原則一期項(xiàng)目本身的凈現(xiàn)值一期項(xiàng)目本身的凈現(xiàn)值+ +后續(xù)擴(kuò)張選擇權(quán)的價(jià)值后續(xù)擴(kuò)張選擇權(quán)的價(jià)值0 0，一期項(xiàng)目，一期項(xiàng)目可行?？尚?。分析方法分析方法通常用布萊克通常用布萊克- -斯科爾斯期權(quán)定價(jià)模型。斯科爾斯期權(quán)定價(jià)模型。與股票期權(quán)與股票期權(quán)有關(guān)參數(shù)之有關(guān)參數(shù)之間的對應(yīng)關(guān)間的對應(yīng)關(guān)系系第79頁/共121頁80【提示提

54、示1 1】在確定二期項(xiàng)目未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值在確定二期項(xiàng)目未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值(S0)(S0)時(shí)，由時(shí)，由于投資有風(fēng)險(xiǎn)，未來現(xiàn)金流量不確定，折現(xiàn)率要用考慮風(fēng)險(xiǎn)于投資有風(fēng)險(xiǎn)，未來現(xiàn)金流量不確定，折現(xiàn)率要用考慮風(fēng)險(xiǎn)的投資人要求的必要報(bào)酬率；的投資人要求的必要報(bào)酬率；【提示提示2 2】在確定二期項(xiàng)目投資額的現(xiàn)值在確定二期項(xiàng)目投資額的現(xiàn)值PV(X)PV(X)時(shí)，由于項(xiàng)目時(shí)，由于項(xiàng)目所需要的投資額相對比較穩(wěn)定，折現(xiàn)率要用無風(fēng)險(xiǎn)的折現(xiàn)率。所需要的投資額相對比較穩(wěn)定，折現(xiàn)率要用無風(fēng)險(xiǎn)的折現(xiàn)率。第80頁/共121頁81 A A公司是一個(gè)頗具實(shí)力的制造商。公司管理層估計(jì)某種新型產(chǎn)品可能有公司是一個(gè)頗具實(shí)力的制造商。

55、公司管理層估計(jì)某種新型產(chǎn)品可能有巨大發(fā)展，計(jì)劃引進(jìn)新型產(chǎn)品生產(chǎn)技術(shù)?？紤]到市場的成長需要一定時(shí)間，巨大發(fā)展，計(jì)劃引進(jìn)新型產(chǎn)品生產(chǎn)技術(shù)?？紤]到市場的成長需要一定時(shí)間，該項(xiàng)目分兩期進(jìn)行。第一期投資該項(xiàng)目分兩期進(jìn)行。第一期投資12001200萬元于萬元于20002000年末投入，年末投入，20012001年投產(chǎn)，生年投產(chǎn)，生產(chǎn)能力為產(chǎn)能力為5050萬只，相關(guān)現(xiàn)金流量如下：萬只，相關(guān)現(xiàn)金流量如下：時(shí)間時(shí)間(年末年末)200020012002200320042005稅后經(jīng)營現(xiàn)金流量稅后經(jīng)營現(xiàn)金流量160240320320320 第二期投資第二期投資25002500萬元于萬元于20032003年年末投入，

56、年年末投入，20042004年投產(chǎn)，生產(chǎn)能力為年投產(chǎn)，生產(chǎn)能力為100100萬只萬只時(shí)間時(shí)間(年末年末)200320042005200620072008稅后經(jīng)營現(xiàn)金流量稅后經(jīng)營現(xiàn)金流量800800800650650 公司的等風(fēng)險(xiǎn)必要報(bào)酬率為公司的等風(fēng)險(xiǎn)必要報(bào)酬率為1010，無風(fēng)險(xiǎn)利率為，無風(fēng)險(xiǎn)利率為5%5%。 要求：要求：(1)(1)計(jì)算不考慮期權(quán)情況下方案的凈現(xiàn)值。計(jì)算不考慮期權(quán)情況下方案的凈現(xiàn)值。 (2)(2)假設(shè)第二期項(xiàng)目的決策必須在假設(shè)第二期項(xiàng)目的決策必須在20032003年底決定年底決定, ,該行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較大，未來該行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較大，未來現(xiàn)金流量不確定，可比公司的股票價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)差為現(xiàn)金流量不

57、確定，可比公司的股票價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)差為14%14%，可以作為項(xiàng)目現(xiàn)金流量，可以作為項(xiàng)目現(xiàn)金流量的標(biāo)準(zhǔn)差，要求采用布萊克的標(biāo)準(zhǔn)差，要求采用布萊克- -斯科爾斯期權(quán)定價(jià)模型確定考慮期權(quán)的第一期項(xiàng)斯科爾斯期權(quán)定價(jià)模型確定考慮期權(quán)的第一期項(xiàng)目凈現(xiàn)值為多少，并判斷應(yīng)否投資第一期項(xiàng)目。目凈現(xiàn)值為多少，并判斷應(yīng)否投資第一期項(xiàng)目。第81頁/共121頁82(1) (1) 項(xiàng)目第一期的計(jì)劃項(xiàng)目第一期的計(jì)劃 單位：萬元單位：萬元 時(shí)間時(shí)間(年末年末)200020012002200320042005稅后經(jīng)營現(xiàn)金流量稅后經(jīng)營現(xiàn)金流量160240320320320折現(xiàn)率折現(xiàn)率(10%)0.90910.82640.75130.6

58、830.6209各年經(jīng)營現(xiàn)金流量現(xiàn)值各年經(jīng)營現(xiàn)金流量現(xiàn)值145.456198.336240.416218.56198.688經(jīng)營現(xiàn)金流量現(xiàn)值合計(jì)經(jīng)營現(xiàn)金流量現(xiàn)值合計(jì)1001.456投資投資1200凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值-198.544第82頁/共121頁83項(xiàng)目第二期計(jì)劃項(xiàng)目第二期計(jì)劃 單位：萬元單位：萬元 時(shí)間時(shí)間( (年末年末) )20002000200320032004200420052005200620062007200720082008稅后經(jīng)營現(xiàn)金流量稅后經(jīng)營現(xiàn)金流量800800800800800800650650650650折現(xiàn)率折現(xiàn)率(i=10%)(i=10%)0.90910.90910.

59、82640.82640.75130.75130.6830.6830.62090.6209各年經(jīng)營現(xiàn)金流量現(xiàn)值各年經(jīng)營現(xiàn)金流量現(xiàn)值727.28727.28661.12661.12601.04601.04443.95443.95403.585403.585經(jīng)營現(xiàn)金流量現(xiàn)值合計(jì)經(jīng)營現(xiàn)金流量現(xiàn)值合計(jì)2131.41932131.41932836.9752836.975投資投資(i=5%)(i=5%)2159.5942159.59425002500凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值-28.1747-28.1747336.975336.975第83頁/共121頁84（萬元）1265.193)()()(4305.05695.01)

60、(5268.0)(1752.02425.00673.030673.01213.00540.01213.02425.00131.022425.02425.09870.0ln2314.0314.0)594.2159/4193.2131ln(2)(/ln210211201dNXPVdNSCdNdNddttXPVSd（2 2）所以：考慮期權(quán)的第一期項(xiàng)目凈現(xiàn)值所以：考慮期權(quán)的第一期項(xiàng)目凈現(xiàn)值193.1265-198.544=-5.4175(萬元萬元)第84頁/共121頁85（二）時(shí)期選擇期權(quán) 從時(shí)間選擇來看，任何投資項(xiàng)目都具有期權(quán)的性質(zhì)。從時(shí)間選擇來看，任何投資項(xiàng)目都具有期權(quán)的性質(zhì)。 如果一個(gè)項(xiàng)目在時(shí)間上不能延