離岸公司并購國內(nèi)企業(yè)的法律分析

1、離岸公司并購國企業(yè)的法律分析 摘 要 近年來，我國外資并購呈現(xiàn)出活躍的態(tài)勢，利用離岸公司實現(xiàn)并購也成為外國 投資者和國企業(yè)的選擇模式之一。 本文結(jié)合離岸公司的特點分析了其中的動因， 并在我國目前的投資 法律環(huán)境 背景下討論了這一模式可能帶來的法律問題， 并提供了相應(yīng)的完善立法和監(jiān)管對策。關(guān)鍵詞 離岸公司并購企業(yè)法律分析離岸公司泛指在離岸法區(qū)成立的或股份。由于離岸公司在下述方面具有比其它地區(qū)的公司更大的優(yōu)勢： 享受注冊地的低稅率甚至只須繳納年度管理 費、設(shè)立便捷、 具有性、無信息披露義務(wù)等，因而很容易成為機構(gòu)投資者以及國企業(yè)利用其進(jìn)行外資并購，規(guī)避我國法律，甚或擾亂并購秩序以及造成國有資產(chǎn)流失的

2、工具。所以，我國的法律和政策應(yīng)當(dāng)對利用離岸公司從事并購活動的模式給予高度重視。一、外資與國企業(yè)利用離岸公司進(jìn)行并購的動因及模式與國外的并購法律相比，在我國通過股權(quán)交易而完成的并購活動的法律限制較多，外資并購國企業(yè)面臨種種不便，使得投資者繞道離岸金融 中心對國企業(yè)進(jìn)行并購。分析其動因，除避稅外， 主要包括以下方面：規(guī)避東道國法律嚴(yán)格的管制規(guī)定，方便收購并提高資金流動性；隔離在華經(jīng)營的子公司對母公司的不利影響。而國企業(yè)為了擴大融資 渠道、吸引外資，往往也愿意注冊離岸公司，便利外資并購。（一）規(guī)避東道國和投資國的法律和政策的管制1. 規(guī)避我國外商并購的相關(guān)法律，增強資本的流動性我國對于外商投資和并購

3、有嚴(yán)格的法律規(guī)定， 如在任何形式的并購中都存在多個 行政 部門的審核和批準(zhǔn)制度，包括審批機關(guān)、登記機關(guān)以及其它如海關(guān)、 商檢部門的審批。通過離岸公司的運作， 國企業(yè)和外國投資者均可以達(dá)到規(guī)避我國相關(guān)法律規(guī)定的目的。 具體做法是：國企業(yè)通常采取與外國投資者達(dá)成協(xié)議， 由國企業(yè)在離岸中心注冊離岸公司， 再由外資進(jìn)行收購的方式。 如此一來， 這種公司之間的并購屬于發(fā)生在兩個外國企業(yè)之間的并購， 從而規(guī)避我國對并購企業(yè)的管轄權(quán)。另外，在國際投資中， 外國投資者往往在投資之初在離岸金融中心對具體的項目分別設(shè)立不同的子公司， 當(dāng)在華投資的項目成為收購目標(biāo)時，只需通過購買海外具體的子公司就可以達(dá)到并購的目的

4、（注：馬棟巍：外商投資企業(yè)在岸并購法律實務(wù)初探，證券 報 2003年2月 25日。）。這種方式使得外商可以完全避免適用我國較為嚴(yán)格的外商投資法律體系，而僅通過境外子公司的合并、 分拆，或轉(zhuǎn)讓子公司的股權(quán)來達(dá)到并購的目的。 此外這種方式還有助于提高外資的流動性。2. 外資規(guī)避外資母國（資金來源地）的管制國外投資者可以利用離岸公司規(guī)避母國投資政策上的限制。例如，反對企業(yè)向大陸投資，投資者往往注冊離岸公司以避開當(dāng)局的規(guī)定，借助離岸公司的名義對大陸企業(yè)進(jìn)行并購。鑒于離岸公司的性特點，一般當(dāng)局無法獲得足夠證據(jù)對其進(jìn)行處罰（注：商務(wù)部研究院課題組：“離岸金融中心在中國跨境資本流動的潛在風(fēng)險與對策”，）。（

5、二）實現(xiàn)境外上市融資公司利用跨國收購的方式實現(xiàn)境外上市主要涉及兩方面的問題：一是國企業(yè)借殼上市，意在籌集海外資本； 二是外資并購國企業(yè)后在國際 市場 上進(jìn)行融資， 意在以低廉的收購 成本獲得超額的回報。就國方面而言， 由于我國民營企業(yè)上市受到很大限制，審批程序復(fù)雜、 耗時和相對不夠透明， 國企業(yè)往往利用離岸公司在境外借殼間接上市，規(guī)避國的管制措施，盡早融得大量資本。目前， 國企業(yè)借殼上市的方式日趨多樣化，其中一個主要的途徑是，先在海外的某個離岸金融中心注冊一家投資公司，通過該離岸公司收購?fù)鈬辰灰姿囊患疑鲜泄?，再通過該上市公司以外資的身份反過來收購國企業(yè)的股權(quán)。在這一系列收購的運作之下，

6、國企業(yè)在掌握控制權(quán)的情況下，將其財務(wù)報表合并到上市公司中，實現(xiàn)了海外借殼上市融資。在外資并購方面， 國外公司收購國企業(yè)， 再通過控股公司包裝上市獲利也是國際資本市場運作的慣例。 近年來， 外資并購在主體和對象上呈現(xiàn)出與以往不同的特點，實施并購的外資主體除了以 跨國公司 為代表的產(chǎn)業(yè)資本外， 還出現(xiàn)了一種具有投機性的金融資本；而并購的對象也從過去一般性的國有企業(yè)轉(zhuǎn)向效益較好、管理水平較高的國有骨干型企業(yè)。在并購獲得國有企業(yè)的控股權(quán)后，外方在離岸中心注冊一家控股公司并將其在境外上市融資或者把所持股份轉(zhuǎn)讓給其他外商。為了達(dá)到控制企業(yè)的目的，外資可以只采取合資控股的方式，收購國企業(yè) 51%的股權(quán)，從而

7、形成中外合資經(jīng)營企業(yè)。根據(jù)原對外經(jīng)濟貿(mào)易合作部制定的外國投資者并購國企業(yè)暫行規(guī)定第9條的規(guī)定，外商只需要先墊付很少的資本就可以成功地實現(xiàn)對國企業(yè)的并購， 達(dá)到控股地位。 外方再將其所持有的股權(quán)注入離岸公司并在境外上市，就可以憑借我國企業(yè)良好的經(jīng)營業(yè)績、市場占有率等大量的無形資產(chǎn)和中國經(jīng)濟 持續(xù)快速發(fā)展的優(yōu)勢“募集到其收購成本5-10 倍的超額回報”（注：勝著：外資并購國有企業(yè)實證分析與對策研究 ，中國經(jīng)濟 1997年 12月第 1版，第 144頁。）。（三）避稅注冊離岸公司進(jìn)行合理避稅是大部分離岸公司成立的主要目的。在外資并購背景下設(shè)立離岸公司也與此目的有關(guān)。在我國， 外資并購上市國企非流通股

8、， 并不必然改變原上市公司的資企業(yè)的法律地位。我國對外資并購企業(yè)以25%為界限采取不同的稅收 政策，對低于該界限的外國投資者而言， 由于其被認(rèn)定為“非外商投資企業(yè)”，其外國直接投資所承擔(dān)的境所得稅并不在稅收協(xié)定的適用圍。由“企業(yè)所得稅”所引發(fā)的雙重征稅無法按稅收協(xié)定的相關(guān)間接抵免條款予以減除， 無形中阻礙了部分外資并購的進(jìn)程，加大了并購成本（注：大學(xué)財政系：跨國公司并購境企業(yè)涉稅政策探討，摘自： WTO與法治論壇 ，）。若外國投資者設(shè)立離岸公司，則只需交納每年的管理費， 無需再繳納其境所得稅。 此外，外商在兼并我國企業(yè)后的利潤也可以轉(zhuǎn)移到離岸公司的賬上，利用離岸公司稅收上的優(yōu)惠達(dá)到避稅目的。

9、對國企業(yè)來說， 注冊離岸公司后重新返回地并購其它企業(yè)，不僅可以享有離岸注冊地稅收上的優(yōu)惠，更可以以外資的身份享有國對外商投資企業(yè)稅收上的優(yōu)惠。（四）利用有限責(zé)任和信息鎖閉保護(hù)投資者東道國的投資風(fēng)險影響外國投資者的利潤回報。對于東道國可能出現(xiàn)的政治經(jīng)濟形勢以及法律政策的變動、 并購過程中可能出現(xiàn)的糾紛或矛盾等等情況，為保護(hù)自身的利益， 外國投資者往往先設(shè)立子公司，通過該子公司向外投資，利用子公司的獨立法人地位和有限責(zé)任建立保護(hù)自己的屏障。 而通過在離岸金融中心設(shè)立離岸子公司更有利于保障國外投資者的利益。這是因為， 不僅離岸公司自身是獨立于其股東的獨立法人，股東享有有限責(zé)任，分散投資風(fēng)險， 而且離

10、岸金融中心對信息披露要求比較寬松， 并可以對股東和董事的信息， 不對外公開離岸公司的實際控制者， 使得外國投資者盡可能利用不公開的信息或不公開信息的階段在并購中搶占先機。二、利用離岸公司并購存在的法律問題利用離岸公司并購國企業(yè)，提高了外資的流動性，又可吻合我國政策所要求的穩(wěn)定性，為外國投資者并購國企業(yè)提供了方便之路；同時，國企業(yè)也可以利用離岸公司，吸收外資，開辟并購的新途徑。 但是， 由于利用離岸公司進(jìn)行并購是對我國法律法規(guī)的規(guī)避， 這一趨勢的上升必然導(dǎo)致其它問題的出現(xiàn)。（一）國有資產(chǎn)的流失外資并購過程中，國有資產(chǎn)流失是一個越來越嚴(yán)峻的問題。造成這一問題的原因可以分列如下：我國目前還是缺乏有效

11、應(yīng)對外資并購活動的法律對策及監(jiān)督； 產(chǎn)權(quán)交易主體不明確；并購中對國有資產(chǎn)的評估缺乏規(guī)，評估中忽視國有企業(yè)無形資本的價值；評估過程不透明，私下交易多， 缺乏公開公平的競爭機制；出售國有資產(chǎn)者急于求成，利用并購的契機籌集資金擺脫 財政困境以及其它個人和小集體利益，等等。如果不加強對并購活動的規(guī)制，的局面，主要有以下兩方面原因：利用離岸公司進(jìn)行并購可能會進(jìn)一步惡化國有資產(chǎn)流失1. 我國國有企業(yè)實行的是所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離的經(jīng)營模式， 經(jīng)營者或掌握實際支配權(quán)的股東可能會侵占公司的資產(chǎn)。 而利用離岸公司進(jìn)行并購更是為這種侵占提供了便利。 由于離岸公司性的特點， 經(jīng)營者或有實際支配權(quán)的股東可以隱瞞其真實身

12、份， 在離岸 金融 中心注冊離岸公司， 將國有資產(chǎn)注入離岸公司， 并伴隨著層層控股關(guān)系和股權(quán)置換， 使人很難摸清其真正的所有者。 這些經(jīng)營者或有實際支配權(quán)的股東即可以離岸公司的名義， 重新回到國并購國企業(yè)。 由于國企業(yè)也是由注冊離岸公司的經(jīng)營者或股東掌控， 在并購過程中自然可以利用其職權(quán)以及對企業(yè)的熟悉程度，低 成本收購國有股權(quán)，至此，國有資產(chǎn)的流失不可避免。2.如前文所述， 外商只需要先墊付少量的收購資本就可以成功地并購國企業(yè)，取得控股地位。 之后，其憑借我國企業(yè)良好的經(jīng)營業(yè)績、品牌優(yōu)勢、商譽和市場 占有率等大量的無形資產(chǎn)和 中國經(jīng)濟 持續(xù)快速發(fā)展的前景在境外上市或者包裝之后轉(zhuǎn)售給其他外商以

13、牟取超額的投資 回報。然而，依照現(xiàn)有的資產(chǎn)評估方式，外商借以獲得超額回報的這些無形資產(chǎn)并未記入中方的資本，這必然導(dǎo)致國有資產(chǎn)的流失和外方股權(quán)的虛增。（二）違反相關(guān)法律規(guī)定，增大合營企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險1.繞開了我國法律有關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定。外國投資者并購國企業(yè)的結(jié)果是原企業(yè)變更成為外商投資企業(yè)。 中外合資經(jīng)營企業(yè)法實施條例（以下簡稱實施條例）第 20條規(guī)定，合營一方向第三者轉(zhuǎn)讓其全部或者部分股權(quán)的，須經(jīng)合營他方同意，并報審批機構(gòu)批準(zhǔn)，且合營他方在同等條件下有優(yōu)先購買權(quán)。在并購組成中外合資經(jīng)營企業(yè)的情況下，外商將其注冊的控股公司在境外上市，實質(zhì)上是把其股權(quán)的一部分或全部以股票形式售賣，繞開了該實施條例中股

14、權(quán)轉(zhuǎn)讓的相關(guān)規(guī)定，實質(zhì)上剝奪了該外商投資企業(yè)的其他投資者的優(yōu)先購買權(quán)。2. 給并購后的外商投資企業(yè)帶來了巨大的經(jīng)營風(fēng)險。 由于外商收購的對價在一定時期不能全部支付。 如果其通過境外上市將全部股權(quán)以股票形式進(jìn)行售賣， 則造成境外投資者的額外給付。 然而，并購后的合營企業(yè)按實際到位的股權(quán)比例分紅， 控股公司的收益必然不足以滿足眾多股票持有者的投資回報需求。 一旦股票下跌及至 上市公司 宣布破產(chǎn)， 外商早已卷走巨額回報， 剩下的 財務(wù) 問題就由外商投資企業(yè)解決，企業(yè)本身和境外投資者不得不承擔(dān)巨大的經(jīng)營風(fēng)險（注：邵東亞著：外資并購國有企業(yè)實證分析與對策研究，中國經(jīng)濟 1997年12月第 1版，第 14

15、5 頁。）。（三）挑戰(zhàn)證券法的信息披露義務(wù)我國證券法 第 41條和第 79條規(guī)定了股東的信息披露義務(wù)，即持有股份或上市公司已發(fā)行股份 5%的股東應(yīng)當(dāng)在規(guī)定的期限向有關(guān)機關(guān)提供報告。大股東持股報告制度的價值表現(xiàn)在兩方面： 一是可以促使 社會 公眾投資者對大股東迅速增加股票持有量的行為，以及可能導(dǎo)致上市公司控制權(quán)變動的情況有足夠的警覺，并依據(jù)公開的信息及時做出投資判斷；二是借助信息公開制度可以防止大股東利用逐步增加股份持有量的優(yōu)勢，形成信息和股票交易價格的壟斷（注：江帆： 試論外資收購國上市公司制度的完善從格林柯爾購并科龍案談起，北大法律信息網(wǎng)article.chinalawinfo./artic

16、le/user/article_display.asp？ArticleID=2232.）。由于目前我國對于大股東披露義務(wù)的規(guī)定尚不完善，其中就包括了股東間接持股的問題， 所以，在外資利用離岸公司并購的情況下不能充分實現(xiàn)對中小股東利益的保護(hù)。三、規(guī)制離岸公司并購國企業(yè)的對策（一）完善界定外資的標(biāo)準(zhǔn)對外國投資者身份的界定是對外資并購實施有效監(jiān)管的基礎(chǔ)， 涉及到外資準(zhǔn)入和法律適用等一系列問題。 一般而言， 判斷外資的標(biāo)準(zhǔn)有兩種， 即“注冊地標(biāo)準(zhǔn)”和“資金來源地標(biāo)準(zhǔn)”。目前，我國立法和實踐采取的是注冊地標(biāo)準(zhǔn)，如公司法第199條規(guī)定的外國公司，是指依照外國法律在中國境外登記成立公司。其弊端在于， 無法監(jiān)

17、管外資利用間接控股企業(yè)收購等方式規(guī)避東道國法律政策的情形。因此，我們應(yīng)當(dāng)考慮適用資金來源地的標(biāo)準(zhǔn)作為界定外資的增補依據(jù)。另外， 對于大量存在的民營企業(yè)在境外成立公司再返回國資本市場，行上市公司并購的模式則要作個案分析。原則上要嚴(yán)格審查，防止境外投資者權(quán)利義務(wù)不對等情況的出現(xiàn)（注：“外資并購四大法律問題”，華夏經(jīng)緯網(wǎng)www.huaxia./sw/cjzx/zcfg/00154404.html.）。進(jìn)（二）建立完善的國有資產(chǎn)管理 體系，加強對國有資產(chǎn)的監(jiān)管基于上文對利用離岸公司進(jìn)行外資并購使國有資產(chǎn)流失的原因分析，著手，采取有力的對策，防止國有資產(chǎn)的流失。我們應(yīng)從以下方面國有資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓應(yīng)遵循我國公

18、司法以及其他相關(guān)法規(guī)中有關(guān)股權(quán)變動及公司合并、分立的基本原則， 嚴(yán)格依照法律程序進(jìn)行，特別是要征得公司股東大會同意或由股東大會對董事會明確授權(quán)，杜絕有關(guān)行政領(lǐng)導(dǎo)和個別董事會成員私自決定的情形（注：龐錦著：資并購國有企業(yè)實證分析與對策研究，中國經(jīng)濟 1997年 12月第 1版，第 278頁。）。外在并購的價格上，對于國有企業(yè)的并購必須進(jìn)行嚴(yán)格的資產(chǎn)評估，要將有形資產(chǎn)和企業(yè)的商譽、 市場占有率等無形資產(chǎn)都納入評估的疇。 國有股轉(zhuǎn)讓價格應(yīng)依據(jù)被并購公司股票的實際投資價值與合理市盈率， 并參考簽訂協(xié)議時公司股票的市場價格和對股價走勢的預(yù)測等因素確定， 將國有資產(chǎn)出售收入與營運收入?yún)^(qū)別開來，制定合理的轉(zhuǎn)

19、讓價格。為此目的，筆者也贊同制定國有資產(chǎn)法（注：宋宗宇： 論我國國有資產(chǎn)在外資并購過程中流失成因及法律對策，工業(yè) 管理學(xué)院學(xué)報 1999 年 8月。）。除此之外， 在加強國有資產(chǎn)監(jiān)管的同時，我們還應(yīng)當(dāng)加強對外資到位情況的監(jiān)督，提高引進(jìn)外資的質(zhì)量。（三）采取反避稅措施從根本上制止企業(yè)利用離岸公司避稅的渠道在于： 改進(jìn)稅制， 對外資并購者一視， “建立一個公平的競爭 環(huán)境，改變目前稅法對海外注冊公司有利的局面”； 取消對外資的過度優(yōu)惠，實現(xiàn)外資平等待遇，從 稅收、審批、土地、外債等方面減少直至完全取消對外資的“超國民待遇”。隨著中國進(jìn)一步融入世界經(jīng)濟的大家庭，的趨勢。 稅收政策 應(yīng)該正確引導(dǎo)這個趨勢，這一過程中各個方面的合法權(quán)益?？鐕Y本在中國并購的日益活躍將是一個必然使引進(jìn)外資既符合中國經(jīng)濟發(fā)展的需要，又保護(hù)（四）規(guī)證券市場，推動