2020年機械行業(yè)研究報告

1、高景氣度，盡管近期預期有所弱化，但在挖機銷量高 增長的驅動下預計將繼續(xù)保持強勢，預計未來仍將保 持在較好的增長態(tài)勢。而通用和專用設備板塊中，具有成長屬性的機器人和光伏設備分項分別貢獻了超額收益。從二季度各子板 塊的訂單恢復情況看，工程機械不僅營業(yè)收入環(huán)比強 勢復蘇，同比數據也大幅上漲。另外，由于具備成長 屬性的鋰電設備、光伏設備、半導體設備等均迎來行 業(yè)的重要節(jié)點，行業(yè)景氣度向上，帶動專用機械和通 用設備板塊估值在5月出現回升，二季度保持上升趨 勢。（二）工程機械和高端設備帶動行業(yè)上行，整體估值仍處于合理區(qū)間 工程機械與高端設備（鋰電設備,光伏設備、半導體 設備）盈利能力高于機械行業(yè)平均水平。

2、從歷史數據 上看，機械行業(yè)銷售凈利率季節(jié)性較強，一般而言， 銷售凈利率下半年高于上半年。工程機械：重新進入 行業(yè)景氣度上行通道,2009-2013是工程機械上一個 銷售高峰期，板塊凈資產收益率處于高位，高出行業(yè) 平均一倍有余，今年工程機械由于更新及新機需求較 大，子板塊重回高資產收益率區(qū)間。高端設備：從近 三個季度數據看，鋰電設備、光伏設備ROE明顯高于 機械行業(yè)平均，而半導體設備ROE略低機械行業(yè)平 均。受新冠疫情及季節(jié)性波動影響，2020年Q1機 械行業(yè)ROE環(huán)比下降明顯,Q2開始復蘇。隨著疫情 對行業(yè)的影響逐漸消解，以及下半年ROE季節(jié)性提 升，預計四季度工程機械與高端設備ROE表現向好

3、。機械行業(yè)整體銷售凈利率上行主要是由是工程機械與 高端設備行業(yè)的高盈利能力所拉動的。工程機械行業(yè) 銷售凈利率低于機械行業(yè)平均水平的時期，基本與 ROE低于機械行業(yè)平均水平的時期重合。高端制造設 備方面，鋰電設備、光伏設備、半導體設備的銷售凈 利率在近三個季度均較明顯地高于機械行業(yè)平均值。高端設備資產負債率低于行業(yè)平均，影響ROE表現。 工程機械：除在2016-2017年機械行業(yè)平均資產負 債率水平大幅上升，其他期間內，工程機械行業(yè)資產 負債率均高于行業(yè)平均水平。高端設備資產負債率普 遍低于機械行業(yè)平均水平。近三個季度，機械行業(yè)平 均資產負債率在55%左右，光伏設備、鋰電設備資產 負債率在50%

4、-55%之間,而半導體設備資產負債率 尤低，基本低于45% ,這也正是半導體設備銷售凈利 率高于行業(yè)平均、而ROE低于平均的原因之一。從估值水平來看，機械行業(yè)市盈率總體已經處于2010年以來59.07%分位，整體處于較為合理的估值區(qū)間內，而工程機械、高端設備子板塊表現較為分 化。其中,工程機械板塊估值水平處于2010年以來63.07%分位，2019年以來72.24%分位，處于歷史中等偏上水平，但我們認為仍處于合理區(qū)間。鋰電設 備、光伏設備估值已基本達到近期的歷史高位，分別 處于2019年以來87.75%、98.97%分位;半導體設 備市盈率目前為2019年以來19.38%分位,處于歷 史低位，

5、未來有一定的上升空間。圖12：機械設備子行業(yè)市盈率水平PE:中位數OPE錄新值 X處于歷史估值水平百分位（右軸）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%未來智庫困13:機械設備子行業(yè)市凈率水平16 PR:中位數OPB最新值 水處歷史估值水平百分位（右軸）100%圖14:機械設備子行業(yè)PB-ROE水平0%10%20%30%40%50%60%70% 肥題 殿當HIPB占Jfj殳PB水平*!方光駕摩% % % % % % 3530252015100%二、機械行業(yè)總體運行觸底反彈，子板塊景氣度分化(-)機械行業(yè)是制造業(yè)的基礎性行業(yè) 在國民經濟體系中，機械設備行業(yè)位居產業(yè)鏈中游

6、， 產品種類繁多，應用廣泛，在制造業(yè)各環(huán)節(jié)中具有不 可代替的地位。機械設備行業(yè)上游為鋼鐵、有色等原 材料行業(yè)，下游為汽車、新能源、房地產、能源、環(huán) 保、紡織、農業(yè)生產、交通運輸等行業(yè)提供機械設備，細分子行業(yè)眾多，針對的下游應用不盡相同，因 此細分子行業(yè)分化程度較大。機械設備行業(yè)包括專用設備制造業(yè)、通用設備制造 業(yè)、運輸設備制造業(yè)、儀器儀表制造業(yè)等。其中，專 用設備包括工程機械、重型機械、冶金礦采化工設 備、樓宇設備、環(huán)保設備、印刷包裝機械、紡織服裝 設備和農用機械等；通用設備包括機械基礎件、機床 工具、制冷空調設備、磨具磨料和內燃機等，運輸設 備包括軌交設備、海工船舶設備等。圖6 機械設備行業(yè)

7、包括通用設備，專用設備、儀器杈41及是"備等機械設備通用設備儀器儀表輸備運設機床設備機械法的件磨比磨料內燃機制冷 空調 設備I業(yè)機器人r程機械專用設備打卬我國機械工業(yè)規(guī)模已居全球第一，但存在大而不強、 自主創(chuàng)新能力薄弱、核心技術與關鍵零部件對外依存 度高、服務型制造發(fā)展滯后等問題。但機械行業(yè)子行 業(yè)眾多，不同子行業(yè)之間差別較大，機床、造船、工 程機械、油服裝備、電梯等發(fā)展屬于成熟期，其增長 與宏觀經濟增長高度相關，表現出較強的周期屬性； 而機器人、鋰電設備、半導體設備等發(fā)展處于成長 期，國產替代、及下游需求對中游機械設備的驅動作 用明顯。圖16：機械行業(yè)子板塊不同發(fā)展階段不同細分行業(yè)

8、發(fā)展階段機器人導入期成長期成熟期堯堯智庫（二）制造業(yè)基本面繼續(xù)改善，高端制造已率先復蘇1 .受益于地產與基建投資的雙重影響，固定資產投資降幅繼續(xù)收窄 機械類公司的產品多為資本品，主要為下游擴產所用，所以與下游行業(yè)景氣度和需求直接相關。經濟增 長下行壓力較大的背景下，下游資本開支減少。整體 上看,2015年以來固定資產投資同比增速呈現下滑 的態(tài)勢。2020年1-8月，固定資產投資增速同比僅 下滑0.3%，降幅環(huán)比收窄1.3% ,依然是受益于地產 與基建投資的雙重影響，但前期由于疫情造成的大幅 下滑已實現反轉，四季度有望回升至上年同期水平。2 .基建投資增速回升明顯，看好四季度繼續(xù)發(fā)力 2020年

9、1-8月，基建投資增速為2.02% ,較前值繼續(xù)提升0.83%。2020年5月，政府工作報告中首次 提出了 兩新一重建設，即加強新型基礎設施建 設，加強新型城鎮(zhèn)化建設，加強交通、水利等重大工 程建設。為確保項目資金，報告提出今年擬安排地方 政府專項債券3.75萬億元，比去年增加1.6萬億 元。據財政部披露，1-8月財政部已經發(fā)行累計專項 債2.90萬億元,已完成全年計劃的77% ,創(chuàng)同期歷 史新高，而余下的專項債預計在10月底將全部發(fā)行 完畢。盡管隨著疫情的逐步緩解，經濟逐步復蘇，市場對于 基建投資逆周期的預期有所弱化，但從前瞻性指標來 看，8月重卡、挖機銷量分別達12.8萬輛、2.1萬 臺，

10、同比分別增長75%、51.3%，仍然保持強勁增勢，其中挖機銷量連續(xù)五個月同比增速超50%。在下 半年重大項目加速建設的背景下，我們預計下半年基 建投資將進一步發(fā)力。3 .竣工周期與銷售向好拉動地產投資轉正，調控預期加強 較為寬松的外部環(huán)境推動地產投資加速復蘇。由于外部環(huán)境較為寬松，各房企開工節(jié)奏不斷加快，開發(fā)投資逐步復蘇。2020年1-8月房地產開發(fā)投資完成額 同比提高4.6% ,較前期增加1.20% ,進一步實現深 V型復蘇。2020年1-8月商品房銷售積達98486萬平方米，同比下降3.3%，降幅環(huán)比收窄2.5個百分點；其中住 房銷售面積87200萬平方米，同比下降2.5% ,增速 環(huán)比收

11、窄2.5個百分點，商品房和住房銷售面積均有 大幅回升，同比降幅快速收窄。銷售端主要同樣受到 按揭貸款發(fā)放、購房剛性需求釋放因素影響，反映了 國內房地產市場的韌性。我們認為，竣工周期與銷售 向好能進一步驅動地產投資復蘇。但與此同時，在房住不炒的基本政策指引下，以深圳、杭州為代 表的區(qū)域已啟動更嚴格的限購政策，未來長期地產的 投資預計將呈現穩(wěn)中有升的趨勢。圖19:房地產投資完成額累計同比情況4 . PMI連續(xù)六個月處于榮枯線以上，預計制造業(yè)復蘇 將提速 從前瞻性的指標PMI來看，2020年8月的PMI為 51.00 ,較上期小幅回落0.1 ,已經連續(xù)6個月高于榮 枯線。圖20:制造業(yè)投資完成額累計

12、同比情況（三）政策推動制造業(yè)高質量發(fā)展（略）（四）專業(yè)設備的復蘇相對更為強勢1 .工業(yè)與制造業(yè)受疫情的影響逐漸恢復 2020年1-8月，工業(yè)增加值同比上升0.4% ,為今年 以來首次轉正，較前值降幅收窄0.8% ;制造業(yè)同比增 加0.9% ,較前值增加0.8%。其中,通用設備累計同 比下降1.2%，降幅收窄1.5% ,為今年以來首次轉 正；專用設備增速保持相對強勢復蘇，同比增長 4.6% ,增速擴大0.5%。我們依然維持原先的判斷， 工業(yè)增加值受疫情影響逐步恢復，各細分領域內部分 化，其中包含大量高端制造的專用設備的復蘇最為強 勁。2 .專用設備盈利改善繼續(xù)改善，行業(yè)業(yè)績有望進一步 提升202

13、0年1-7月，通用設備行業(yè)營業(yè)收入同比下降 3.1% ,較上期降幅收窄1.7% ；利潤同比上升 3.2% ,較上期提升4.3%。專用設備營業(yè)收入增速擴 大，實現同比增長2.5% ,利潤增速繼續(xù)提升，實現 同比增長24.1%。由于專用設備包含主要的高端制 造，從其盈利狀況的改善來看，可以看到下游高技術 制造業(yè)的景氣度呈向好的趨勢。光伏、鋰電等新能源需求逐步復蘇；手機、平板、可 穿戴裝備等需求保持較強韌性，7月電子信息制造業(yè) 工業(yè)增加值同比增長11.8% ,固定資產投資完成額同 比增加10.7%，國內3c產業(yè)鏈整體向好；7月汽車 制造業(yè)工業(yè)增加值同比上升21.6% ,較前值上升8.2% ,我們預計

14、未來汽車、家電等制造業(yè)的投資也有 望提速。因此，我們認為2020年下半專用設備領域 將繼續(xù)保持較好的盈利趨勢，未來業(yè)績有望進一步提 升。3.海外出口對工程機械等裝備影響相對較小我們認為，中國是制造業(yè)大國，工業(yè)產值位居全球前 列，但核心技術和高端產品對外依存度較高，與世界 制造強國之間還存在較大差距，高端數控機床、工業(yè) 機器人等產品仍需要大量進口。具體到工程機械、軌 交裝備、工業(yè)機器人、數控機床等具備代表性的中國 高端裝備制造業(yè)，我們發(fā)現出口額/量占銷售總額/量 的比例較小，出口到美國的數量更小，像工業(yè)機器人 核心零部件、高端數控機床，中國仍需要從國外大量 進口，因此，海外出口的下降對中國高端制

15、造影響較 小，并能一定程度上加速高端裝備國產化進程。受疫情沖擊，機械企業(yè)的生產經營普遍遭遇了較大沖 擊，導致今年以來機械行業(yè)出口指標下降較為嚴重, 隨著國產生產生活逐漸恢復常態(tài)，疫情對出口的負面影響正在減弱。2020年1-2月，全國機械工業(yè)出口 交貨值累計同比下降20.45% ,至2020年7月出口 交貨值累計同比下降6.35%，降幅顯著收窄。其中， 工程機械出口在疫情期間表現出一定的韌性，1-3月 出口交貨值累計同比增長10.67% ;工業(yè)機器人出口 在疫情后復蘇明顯，1-7月出口交貨值累計同比增長 9.48%。圖24：機械行業(yè)出口交貨值同比（）出口交貨值:全國機械工業(yè):累計同比月 出口交貨

16、值:工程機械行業(yè):累計同比月出口交貨值：工業(yè)機器人制造：累計同比 月出口交板值:通用設備制造業(yè)：累計同比 月20根據美國國際貿易委員會的統(tǒng)計，中國出口美國的產 品中占比最大的為電子產品，2018年占比為39% ;此外機械、電氣設備及家電等合計出口額為593億美 元，占比為11% ；紡織品占比9%，化學產品占比為 7%。因此我們認為，盡管全球疫情以及國際形勢面臨挑戰(zhàn)，但對作為核心的機械設備影響相對有限。圖25： 2018年中國出口美國產品中占比最大的為電子產品 電子產品 機械、家電、電氣設需 紡織品與服裝 化工類產品 礦物類產品 雜項 其他未來智庫（五）細分子行業(yè)景氣度分化 展望四季度，我們依然

17、看好在基建和地產投資驅動下確定性較高的工程機械，并推薦受益于高端制造投資 景氣度向上的子行業(yè)（半導體、鋰電、光伏），建議 關注可能受益于基建托底的軌道交通、受益于自動化 改造積極性提升的工業(yè)機器人等細分行業(yè)。1）工程機械在基建和地產投資驅動下，確定性較高。基建：2020年1-8月，基建投資增速為2.02% ,較前值繼續(xù)提升0.83%。1-8月財政部累計發(fā)行專項債 2.90萬億元,已完成全年計劃的77% ,創(chuàng)同期歷史 新高而余下的專項債預計在10月底發(fā)行完畢。在下 半年重大項目加速建設的背景下，我們預計下半年基 建投資將進一步發(fā)力。較為寬松的外部環(huán)境推動地產 投資加速復蘇。地產：房企開工節(jié)奏不斷

18、加快，開發(fā) 投資逐步復蘇，2020年1-8月房地產開發(fā)投資完成 額同比提高4.6% ,較前期增加1.20% ,實現深V型 復蘇，預計竣工周期與銷售向好能進一步驅動地產投 資復蘇，未來長期地產的投資預計將呈現穩(wěn)中有升的 趨勢。2 ）高端制造受益于投資景氣度向上，成長性 較高。高技術制造業(yè)投資增速回復，景氣度加速提 升，專用設備行業(yè)盈利已率先改善，看好鋰電、光伏 等設備等。2020年1-8月，工業(yè)增加值受疫情影響 逐步恢復，各細分領域內部分化，其中包含大量高端制造的專用設備的復蘇最為強勁，營業(yè)收入同比增長 2.5% ,利潤增速同比增長24.1%。由于專用設備包含 主要的高端制造，從其盈利狀況的改善

19、來看，可以看 到下游高技術制造業(yè)的景氣度呈向好的趨勢。7月3c 制造業(yè)工業(yè)增加值同比增長11.8% ,固定資產投資完 成額同比增加10.7% ,國內3C產業(yè)鏈整體向好；7 月汽車制造業(yè)工業(yè)增加值同比上升21.6% ,較前值上 升8.2% ,我們預計未來汽車、家電等制造業(yè)的投資 也有望提速。因此，我們認為四季度專用設備領域將 繼續(xù)保持較好的盈利趨勢，未來業(yè)績有望進一步提 升。我們預計工程機械、光伏設備、鋰電設備、半導體設備、油氣裝備及服務將維持高景氣度，軌交、工業(yè)機器人景氣度有望反彈，農機、電梯景氣度下滑，具體如下表所示。表3:機械設備行業(yè)M分子行業(yè)景氣度周期板塊就交裝各1）我情影響之下.故靠預

20、席加大運用期調節(jié)補揍紙項目批復提速：2廠十三五規(guī)劃“支拜佚珞投資和車輅需求：3）更新需求的道援維續(xù)會化.景Qt有里反悻工程機械2020年1*月份挖機銷支210747臺,同比漲標28.8%, 2020年8月同比漲螭513% 一方面是比 前延后的定求加速擇放.另一方面殳益于息建托息經濟.策氣度將處抖高住.國產卷頭全生占占率 有望持續(xù)提升.油氣裝備及服務盡管抵期內及情拶響了會璋原油需求，WT1原油價格相廿保住.隹從國內市年來看，中海油球計2020年責本開支85止950億元.同比堆長6%«18%,中石油.中石f匕仔絲線加大國內開發(fā)的童木支 出.在改善髭源安全戰(zhàn)略指導下,預計油干裝備耳雙齊客求

21、抖續(xù)增箕.全年景氏度向好電梯盡管電梯的競爭仍面臨較火壓力.但根據政府工作報告要求,未束曲度逢3.9萬個小區(qū),若舊小區(qū) 改造有望提升板塊未來景氣度.成長板塊漱光段各短期看,價格戰(zhàn)影響國內激光設備生產聲的at利能力.但其市占聿也在同步提升.下游初走史全支 投資儀迷影響市場需求,但統(tǒng)者新能熹與3c產業(yè)性反多,技計景氣戊將同學回升.我們看好行見 的增長空間以及國產設備的份底持續(xù)提升.半導體設備2020年上半年，中國半導體銷W總領714億美元,同比增長5.5%;全球半導體銷售總象2082億美 元.同比增長6.8% 行業(yè)絡體逐步回暖.說各方面,2020年一季度.大注地區(qū)優(yōu)冬總融35億美元. 同比增長48.

22、3%,高于全球增速329%）.保持高景氣戊.a sr.戰(zhàn)看美國加大時半導體產生健 的控制.國產替代正在加速北方華創(chuàng)14nm制程設備完成自主突破.中微公司的書性設備供應全球頂級晶圓廠.殖者國內市場的片長.國產化選反加速,我們綸續(xù)看好半導體役備的整體大起勢鋰電設各2019年142月國內新能瓊汽車產量約119萬箱.累計同比下滑06%.但在件所柱右信統(tǒng)牟企的關 同助力下，預計2020年新能再汽車杵吧來新一輪成長南峰,2020年7月，新能源汽車產/當月同 比增加36.70%,為去年9月以來首次轉正,下游頭部11電廠商懵計將在2020年持維大幅擴產.tt 電設備需求預期增大.我們預計到2025年41電設備

23、行業(yè)復合片逮預計越過30%.先供設各國內先發(fā)發(fā)電規(guī)模提高,光伏平價遺標提送.帝動光代裝各臂來增加,維沖高景QL工業(yè)機25人（1 ） 2020年18月工業(yè)機器人產量同比上升13.9%.行文紡體呈現快速復蘇趨勢：（2）箕把制造 業(yè)升級行業(yè)特長空間依然巨大；（3）標7零部件減遽及國產化提建：（4）息情加火自動化H友 的投A.國內具有柱7技術的供應商有望交笈.消費屬性消費機極下鑿客戶分做于消費何氏加案具,食品,代札世科手客求波動受18定資?弓野涔畀皆1 庫 相時枝為獨健.分類業(yè)主委觀點三、基建托底工程機械穩(wěn)步發(fā)展，高端智能制造或是 未來制高點（-）工程機械：基建及地產雙驅動，確定性較高2020年新冠疫

24、情的爆發(fā)對我國經濟造成了嚴重但較為 短期的影響，在疫情防控逐漸步入常態(tài)化后，積極的 財政政策、基礎設施建設的持續(xù)推進等逆周期調節(jié)措 施大概率仍是對沖經濟下行的重要手段。26:各行業(yè)單月投資增速（）固定資產投資完成額;制造業(yè)：累計同比固定資產投資是拉動工程機械的主動力，對工程機械 的需求起著決定性的作用。從歷史數據來看，挖掘機 銷量與固定資產投資，尤其是房地產開發(fā)投資完成額 相關性較高。例如，在2008年三季度至2009年一 季度，房地產開發(fā)投資明顯下滑，同期挖機銷量大幅 下降，最高單季下滑29.74% ;而在2015年四季度 至2017年二季度房地產投資恢復的期間，挖機銷量 大幅提升。在基建作

25、為穩(wěn)經濟持續(xù)發(fā)力、地產受寬松 環(huán)境逐步復蘇的情況下，我們認為工程機械四季度的 需求確定性仍然較高。）28:挖掘機銷量與固定資產投資增速固定資產投資完成額當季同比房地產開發(fā)投資完成額當季同比挖掘機銷量當季同比（右軸）經過行業(yè)低迷期的洗牌，工程機械行業(yè)市場集中程度 已較高，國產品牌市占率有所提升，整體盈利水平改 善較為明顯。從主要企業(yè)的挖掘機銷量占比來看，= 一、徐工、柳工和山東臨工等中國企業(yè)銷量占比自 2014年起穩(wěn)步提升。在選擇的8家挖掘機龍頭企業(yè) 中，中國企業(yè)的銷量從占比已達到六成以上，三一和 徐工占據近40%的挖掘機市場。三一挖機：據公司半 年報，上半年三一挖掘機共銷售4.3萬臺，市占率達

26、 25.5% ,穩(wěn)居國內第一，營收為186.49億元,同比 增長17.22%.徐工挖機：上半年鏟運機械營收同比 增加30.91%，挖掘機市場占有率同比增長0.9%穩(wěn) 居國內市場前兩強，市占率超過18%。國產工程機械 龍頭份額相對穩(wěn)定、同比上升，盈利能力增強，我們 預計未來也將持續(xù)保持龍頭地位。圖32:主要企業(yè)挖掘機銷量相對占比三一 徐工梆工山東臨工卡特彼勃（美）斗山（韓）小松（H）沃爾絲嗥非智庫從整個挖掘機的終端數來看，不論是新機或者二手機 銷量都處于較高水平，疫情對工程機械銷量的負面影 響已基本消除。從小松的開工小時數及鐵甲網對各省 份挖掘機平均工作小時數的統(tǒng)計，也反映出全國各地 復工復產率

27、已達到較高水平，工程施工正穩(wěn)步推進, 預計四季度施工熱度不減。圖36: 2020年8月重大項目分布情況項目總投資（億元）項目數量據政府工作報告，今年擬安排地方政府專項債券3.75 萬億元，比去年增加L6萬億元。1-月地方專項債累 計發(fā)行2.89萬億元,完成全年額度的77.07% ,乘除 8600億元。由于一萬億特別國債在7月份發(fā)行完 畢，加之財政部要求確保新增專項債券10月底前發(fā) 行完畢，8月地方債發(fā)行規(guī)模大幅回升，總發(fā)行規(guī)模 創(chuàng)下歷史第二高位，僅次于今年5月份的L3萬億 元。據基建通統(tǒng)計，2020年8月份超11000億元的重大 鐵路、公路、地鐵以及機場等項目發(fā)布了最新動態(tài)， 其中包括可行性研

28、究報告、初步設計、工程核準等的 批復以及評審會召開等，涉及到的項目約77項。隨 著下半年剩余專項債的投放確保投資保持平穩(wěn)，工程 機械全年需求確定性強，我們認為以傳統(tǒng)基建為基， 疊加新基建助力，此前延后的需求正在逐步釋放。公 路、鐵路等項目的審批與建設加速，將使未來的項目 建設進度保持一定強度，我們預計工程機械板塊未來 仍將保持較高景氣度，國產中高端產品競爭力逐步提 升，行業(yè)龍頭份額穩(wěn)步增長。（二）高端制造專用設備：投資與盈利持續(xù)改善，業(yè) 績有望進一步提升1 .鋰電設備：產品力提升助力銷量快速反彈，電池擴 產大幕有望徐徐拉開后疫情時代，新能源汽車銷量迅速復蘇。受補貼退坡 影響,2019年下半年國

29、內新能源銷量增速下滑， 2020年初的疫情進一步沖擊新能源汽車產銷。而隨著 疫情的結束，新能源汽車銷量增速逐步上升，8月銷量達10.9萬輛，同比增長25.8% ,已連續(xù)兩個月保 持正增長。受益于需求端景氣度提升，動力電池裝機 量于6月出現拐點，8月裝機總量達5.11GWh ,同 比增長40.31%。137:中國新能源汽車銷量與同比（當月）參考智能手機發(fā)展歷程，2020年的新能源汽車如同2008年智能手機，處于爆發(fā)前夜。2008年6月，蘋果發(fā)布iPhone 3G ,這是首款支持第三方應用的蘋果手機，同年10月，HTC公司生產了第一臺安卓手機 nT-Mobile Gl。值得注意的是,當時的消費者仍

30、 在關注外觀尺寸、觸摸屏、全鍵盤等問題，甚至許多 主流科技媒體都沒有意識到Android和iOS智能系 統(tǒng)將在未來帶來革命性變革。直到2010年再一 次，改變一切的iPhone 4發(fā)布,手機從通訊設備 變成了集通訊、娛樂、辦公為一體的智能化信息終 端，全球智能手機迎來爆發(fā)式增長。全球自動化駕駛提速，領跑者有望催化智能化時代的 到來。2020年國家發(fā)改委發(fā)布智能汽車創(chuàng)新發(fā)展 戰(zhàn)略，支持車聯(lián)網及自動駕駛開展，北京、深圳和 武漢等多個地方政府開啟自動駕駛載人測試，海外方 面，多家互聯(lián)網巨頭在加州進行無人出租車隊的公開 道路測試，全球智能化正在提速。我們認為，在特斯 拉就如同智能手機時代的蘋果，利用其

31、產品與技術優(yōu) 勢，催化產業(yè)的創(chuàng)新，加速智能化時代的到來。新能源汽車作為智能化的核心受益產品，未來有望迎 來行業(yè)的黃金十年。過去十年新能源汽車雖然在技術 上進步明顯，但其銷量并沒有爆發(fā)式的增長，其原因 本質上是消費者缺少必須選擇新能源車的理由。在目 前的智能化程度下，新能源汽車猶如功能手機時代的 觸摸屏，可以替代鍵盤但并非必須。隨著汽車智能化 的推進升級，其簡單的動力結構、精簡的底盤設計、 高度集中的E/E架構以及各模塊的軟硬件分離，將使 更適合打造為智能化基礎平臺，猶如智能手機時代的 觸摸屏，可能未來成為車企以及消費者唯一的選擇。我們以新能源車銷量=全球汽車總銷量*電動汽車滲 透率為基礎，從國

32、家、車企的兩個維度進行拆分， 對未來十年的新能源車銷量進行預測，并與各大機構 的預測數據進行比較研究。從各個車企集團的數據看，我們預計到2025年全球 電動汽車滲透率為16.54% ,對應銷量達到1643萬輛；2030年滲透率有望達到34.09%，總銷量為3707萬輛。分車企的預測值高于分國家的預測值，這是由于車企發(fā)展規(guī)劃更為:進以及假設較為理想所導致，符合預期。46:全球未來十年電動汽車銷量及滲透率預測（分國別）我們還梳理了 IEA、Just Auto. LMC以及BNEF等 各大機構對于未來新能源車的展望和規(guī)劃，發(fā)現各大 機構普遍預期在同一范圍內。從全球各大機構的預測 來看，預計到2025

33、年市場電動車銷量占全部汽車比率將達到12%-15%左右，到2020年全球電動汽車 滲透化率實現20%-21%。圖48:全球各大機構對于未來電動化滲透率的預期對于2025年的預測，彭博與國際能源署存在一定的 分歧。彭博對于中國市場的銷量預測僅為286萬輛, 對應市場滲透率僅9.8%?？紤]到工信部給與的25% 的指引，我們認為其可能低估了國內市場的增長潛 力。歐洲市場方面，考慮到2020碳排放政策并未延 期以及可能采用降低增值稅作為刺激手段，我們認為其2025年銷量有望突破350萬輛，滲透率超過 20% ,高于相關機構預期。對于美國、日本以及其他 地區(qū)，我們的預期均處于各機構預測的區(qū)間內。電動車帶

34、電量有望持續(xù)增長。且存在超預期的可能 性。根據IEA的預測，全球電動車的帶電量將延續(xù)增 長趨勢,直至主流純電動車續(xù)航里程達350- 400km。按照這個目標來進行測算，IEA預計2030 年純電動車的帶電量將達到80KWh ,插電混動達15- 20KWhe我們以往年數據為基礎,利用線性回歸模 型分析未來趨勢，預測結果與IEA基本一致。但從目 前趨勢來看,國內長安、廣汽、BYD等車企推出的純 電、插電帶電量已超過這一目標，特斯拉發(fā)布的超級 電池計劃將有望使電動車續(xù)航突破LOOOkm。因此， 在電池龍頭繼續(xù)加大研發(fā)的背景下，我們認為未來單 車帶電量可能超預期增長。圖49： 2011至2030年純電

35、型電池和插電混合電池帶電量在電動車銷量與整車帶電量雙雙增長的驅動下，我們 預計未來十年動力電池需求將呈井噴式增長。我們以 第一章測算的全球電動化率（中性）為基礎，并進一 步將其拆分為純電動滲透率與插電混動滲透率。通過全球動力電池需求量=純電汽車銷量*純電動型帶電 量+插電混動汽車銷量*插電混動型帶電量來測算全 球動力電池需求量。從結果來看，我們預計2025 年、2030年全球動力電池需求量分別將達到 680GWh 和 2183GWh。表4: 2017年至2030年全球動力電池需求上預測（中性）201820192O2OE2021E2022E2025E2030E汽車總量全球汽車結量（萬輛）9,26

36、58,9017,4908,3588,9179,88110.816純電滲透率（%）1.39%1.75%232%3.22%4.46%9.43%23.02%純電型純電帶電電量（kWh/輛）46.5549.9052.11553358.5668.2484.37純電帶電量合計（GWh）59.8577.S690.45148.70232a635.762100.49插電混合滲透率（%）0.619%0.58%0.99%1.28%1.65%2.74%4.06%插電能動型插電混合帶電電量（kWh/輛）12.9g13.321186143514.416.3218.為插電帶電量合計（GWh）8.346.9310.31155

37、721.8444.1482.53全球動力電池需求量（GWh）68.2084.79100.76164.07254.836&充弟督庫需要特別指出的是，根據高工鋰電（CGII）發(fā)布的數 據，2019年全球新能源汽車銷售約221萬輛,動力電池裝機量約115.21GWh ;這與我們測算的數據（銷售208萬輛，搭載84.8GWh ）存在一定的差異。我們認為這可能是兩方因素導致：1）由于存在庫存的影響，裝機較銷量具有明顯的前置性；2 ）我們以IEA發(fā)布的單車帶電量（純電50kWh/輛）作為基礎進行估計，該數據可能過于保守，低于CGII的預測 基礎。行業(yè)西頭寧德時代25億入股設備商，為未來擴產打 下重

38、要基礎。9月14日，先導智能公告公司擬募資 25億元，投資于先導高端智能裝備項目等，寧德時代 認購了此次發(fā)行的全部股份。寧德時代的戰(zhàn)投驗證了 其先前提出的整合擴張產業(yè)鏈的計劃，以便在未來的 擴產中確保設備商的優(yōu)先供應。可以預期的是，在寧 德時代對產業(yè)鏈進行深度布局后，或將加速產能擴 張。行業(yè)擴產大幕正徐徐拉開，預計設備市場空間將保持穩(wěn)步增長。我們梳理了全球主要的電池龍頭寧德 時代、比亞迪、松下、LG化學、三星SDI、SKI以及Northvolt的產能規(guī)劃，可以看到由于龍頭的計劃比較激進，預計到2025年產能合計將達900GWh （不考慮報廢）O50:電池龍頭產能預計（GWh）鋰電設備市場保持穩(wěn)

39、中有升的趨勢，成長性將大于周 期性。根據我們的模型測算，未來全球鋰電設備市場 可分為三個階段。2020-2022年受鋰電廠商擴產驅 動，鋰電設備市場快速增長，隨后進入相對平穩(wěn)期。 2026年以后隨著需求端加速啟動，市場再度快速增 長，預計2030年市場規(guī)模達470億元。我們看好深度綁定CATL, LG等全球核心龍頭制造企業(yè)未來機會。一方面，由于電池企業(yè)與設備商的高度 粘性使其能鎖定龍頭擴廠訂單，另一方面與全球龍頭 的合作有助于設備商在早期介入了新產品和新工藝的 研發(fā)，藉此保持行業(yè)領先的技術水平，確保市場競爭 地位。以國內龍頭的先導智能為例,在鎖定CATL 中、后段設備訂單的同時，還獲得了歐洲龍

40、頭 Northvolt的大額訂單，并在LG化學的國內工廠獲 得了突破。我們看好在未來全球的電動化浪潮下國內 設備企業(yè)的長期成長空間。2 .光伏設備：產業(yè)鏈價格上漲不改需求向上，HJT成 熟度持續(xù)提升國內光伏裝機快速復蘇，看好下半年項目加速落地。伴隨著疫情結束，國內光伏增速快速回升，1-7月國 內光伏新增裝機13.01GW ,同比下降2.75%。根據全國新能源消納中心公布的數據，2020年新增光伏消 納能力高達48.4GW。在消納具有保障的前提下，光 伏項目有望逐步落地。根據初步的統(tǒng)計，考慮到 2019年平價、競價項目的延期結轉，以及剩余的特高 壓、領跑者項目建設完畢，預計全年裝機仍有望實現 4

41、0-45GW ,下半年項目加速落地。圖52:國內光伏裝機容量（GW）全球項目正逐步復蘇，預計新增裝機仍將保持正增 長。海外方面，二季度疫情爆發(fā)導致項目裝機進度延 后，但隨著各國復工復產后需求逐漸修復。根據BNEF的最新預測，2020年全球光伏新增裝機有望 達127GW ,盡管比此前預測159GW的裝機大幅下 調，但相較于2019年的118GW仍將保持7.85%的 增速。53:光伏組件月度出口量（GW）單晶硅料產能波動導致Q3價格大幅上漲，并逐步向 下游傳導。7月底由于西北硅料企業(yè)的偶發(fā)事故，行 業(yè)龍頭的檢修，以及新冠疫情期間的運輸受限，硅料 供應出現部分的短缺。在國內光伏裝機提速的背景 下，供

42、需短期失衡導致硅料價格出現大幅度上漲。隨 后，價格上漲的壓力逐步向下游傳導，從而帶來全產 業(yè)鏈的上漲。圖55:硅料價格于7月底大幅上漲20-01 20-02 20-02 20-03 20-04 20-04 20-05 20-06 20-07 20-07 2卜號2第緊智庫產業(yè)鏈價格的上漲引發(fā)市場對于需求延后的擔憂，但 即使如此，下游需求仍然旺盛。產業(yè)鏈價格的上漲作 為短期沖擊，對整個行業(yè)并不利好。市場上也曾經出 現過擔心，認為價格上漲會影響到終端發(fā)電項目的收 益率，降低第四季度裝機需求或者使得需求遞延。但 實際上，項目延期會減少電價補貼。即使部分項目可 能會因產業(yè)鏈價格上漲而觀望，但其年內完成度

43、預計 仍將相對較高。再加之海外市場需求的反彈和回暖， 在大量項目的安裝帶動下，下游需求在產業(yè)鏈價格上 升的情況下仍然強勁。這擴張了整個行業(yè)的市場空 間。光伏產業(yè)仍處于快速成長期，市場驅動力將促進其未 來五年的高速發(fā)展。在過去，光伏產業(yè)的發(fā)展主要受 益于政策的驅動力，來自政府的補貼為其發(fā)展提供了 重要支撐。而自從2018年531新政后，補貼力 度被削弱，市場中企業(yè)降低了對補貼的依賴。在這一 背景下，發(fā)電成本降低這一內在經濟性成為了助推需 求增長的重要動力。目前，發(fā)電成本的大幅下降，光伏發(fā)電平價時代已經開啟，其相較于常規(guī)能源 的競爭力即將顯現。根據NearZero研究機構的預 測，光伏發(fā)電成本下降

44、趨勢將持續(xù)到2025年?；?低成本的核心市場競爭力能夠保證光伏行業(yè)的快速發(fā) 展趨勢更加穩(wěn)定。在樂觀估計下，全球新增光伏裝機 量能達到178.7GW。圖57:全球新增光伏裝機預測（GW）十【!1!五光伏規(guī)劃超預期，未來市場增長有保證。國家能源局關于做好可再生能源發(fā)展十四五規(guī)劃編制工作有關事項的通知指出了 2030年非化石 能源占一次能源消費比重目標為20%。在2019年, 我國該比重已達15.3% ,提前一年完成十三五規(guī)劃所提出的2020年非化石能源占一次能源消費比重20%這一目標。由于目標的提前達成，加之光伏發(fā)電成本的進一步降低，十四五規(guī)劃中留給新能源 的份額將超出預期，這也支撐起了未來光伏

45、發(fā)電的新 增裝機容量。光伏制造業(yè)標準趨嚴，行業(yè)龍頭加碼新技術。2020年 5月工信部發(fā)布光伏制造行業(yè)規(guī)范條件（2020年 本）（征求意見稿），其中提出對于新增以及改擴 建產能，多晶、單晶電池的效率不得低于20%、23%。而根據光伏協(xié)會發(fā)布的光伏產業(yè)發(fā)展路線圖， 目前國內多晶、P型單晶的行業(yè)平均效率分別為22.3%. 19.3% ,與這一目標尚存差距。目前，行業(yè)龍頭一方面會選擇較為成熟的PERC +強化產線效率，另一方則加碼異質結（HJT/HIT ）電池項目，行業(yè)整體項目建設加速推進。HJT技術逐步成熟，產業(yè)趨勢越發(fā)清晰。異質結HJT電池具備轉換效率高和發(fā)電能力強等多重優(yōu)勢，受到 了產業(yè)資本的高

46、度關注。除此之外，HTJ優(yōu)異的性價 比也隨著時間推移逐步體現。根據Solar zoom新能 源智庫測算，雖然HJT電池的生產成本仍然原高于PERC電池，但其修正成本已經低于PERC ,且未來 該成本優(yōu)勢將持續(xù)拉大。在HJT技術的性價比優(yōu)勢下，國內多個HJT發(fā)電項目正在加速，未來將引來高 峰，有望實現對PERC產能的替代。表5：布局HJT項目的企業(yè)明細項目方首期規(guī)模遠期規(guī)劃設備供應商項目進度REC7OOMW數GW梅耶博格2019年1。月啟動量產通成（成都）200MWIGW我住偉創(chuàng)201g年11月開工2019年6月首用電池下線通成（合肥）250MW-邁為股份整線產品臉證階段山煤-鈞石IOGW鈞石2

47、019年7月簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議愛康科技1GW5GW仇佳偉創(chuàng)2019年7月開工2019年12月發(fā)布募資公告東方日升,2.5GW2019年8月開工,一期50流忝糞宅辱國外設備龍頭逐步退出競爭，實現HJT領域核心技術突破后的國內設備龍頭有望分享全球市場紅利。6月19日，瑞士光伏設備制造商梅耶博格發(fā)布公告稱，公 司將從HJT生產設備的供應商轉變?yōu)樘柲茈姵睾徒M 件制造商，其原因為公司近年來無法從其技術領先地 位中獲利。梅耶博格發(fā)展方向的根本性變化讓出了其 在全球占據了至少三年的技術領先地位。而同時，國 內的邁為股份在2020上半年實現研發(fā)投入0.59億元 布局HJT整線設備解決方案，另外還在光伏激光設備

48、 和OLED面板設備領域進行拓展。捷佳偉創(chuàng)的HJT設 備國產化也在順利推進，制絨清洗設備研發(fā)、RPD設 備研發(fā)和金屬電極絲網印刷線研發(fā)已在2019年基本 完成?？梢灶A期，如果光伏完整產業(yè)鏈在中國基本布 局，未來這兩家設備公司將面臨著巨大的機遇，進一 步加快國產替代，甚至領跑全球。3.半導體設備：國內市場占比持續(xù)提升，先進制程有 望加速國產替代總體來看，全球半導體市場規(guī)模呈波動上升趨勢，僅 在2009年全球金融危機及2019年貿易戰(zhàn)環(huán)境下出 現較為明顯的下滑。預計2020年全球市場規(guī)模將達 到4330億美元，同比增長5.9%。中國是全球最大的 半導體消費市場，消費量占全球的比重超過40%。根 據

49、中國半導體行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，2019年中國半導體產 業(yè)市場規(guī)模達7562億元，同比增長15.77%。集成電路是半導體產業(yè)的核心，全球半導體市場呈波 動上升。從半導體產品構成來看，2018年,半導體相 關產品銷售總額為4687.78億美元,其中集成電路銷售總額達3932.88億美元,占比達84% ,集成電路產品在行業(yè)內具有絕對優(yōu)勢地位。SEMI報告指出，2019年全球半導體材料市場銷售額為521.2億美 元，小幅下降分區(qū)來看，中國臺灣、韓國、 中國大陸、日本、北美、歐洲半導體銷售額分別為 113.4億美元、88.3億美元、86.9億美元、77.0億 美元、56.2億美元、38.9億美元，分別占全球半

50、導 體材料市場份額的22%、17%、17%、15%、11%.7%、中國大陸是2019年各地區(qū)中唯一增長的半導體 材料市場，銷售規(guī)模位居全球第三。內循環(huán)倒逼半導體產業(yè)鏈加速發(fā)展，加速國產替代進 程。半導體制造是目前中國大陸半導體發(fā)展的薄弱環(huán) 節(jié)，電腦CPU、手機SOC/基帶等高端芯片國內已有 替代，但性能與國際巨頭產品仍有差距。在目前狀況 下，國家先后出臺國家集成電路產業(yè)發(fā)展推進綱 要、鼓勵集成電路產業(yè)發(fā)展企業(yè)所得稅政策等 政策，從稅收、資金等各個維度為半導體產業(yè)給予扶 持，支持力度空前。在內循環(huán)的大背景下，倒逼國內 企業(yè)加速產業(yè)升級發(fā)展，加速國產替代進程，實現自主創(chuàng)新。優(yōu)質企業(yè)已實現一定程度的

51、技術突破,未來 保持快速追趕態(tài)勢，看好其發(fā)展?jié)摿?。圖58:半導體下游需求終端結構根據SIA數據，全球半導體下游終端需求主要以通信 類（含智能手機）占比為31% , PC/平板占比為 29% ,消費電子占比14% ,汽車電子占比12%。2019全球半導體市場受周期性波動影響下行，全球與 中國半導體銷售額均處于負增長。但隨著5G手機、 新能源車等需求端的刺激,自2019年四季度起，行 業(yè)景氣度已逐步回升。雖然在新冠疫情嚴重的期間, 半導體需求終端如PC、平板電腦，出貨量有所下滑， 然而同期半導體銷售額保持了良好的復蘇趨勢，2020 年二季度全球與中國半導體銷售額同比增長5.1%與 4.7%。隨著需

52、求端產量或出貨量的回升，預計半導體 銷售額將進一步提升。圖60:新能源汽車產量（萬輛）與5G手機出貨量（萬部）2019年全球半導體設備銷售額下滑，中國保持穩(wěn)步增 長。根據Semi公布的數據顯示，2019年全球半導體 設備銷售額598億美元,同比下降7%。其中中國臺 灣以171.2億美元的銷售額成為半導體設備的最大市 場，年增率高達68% ;中國大陸則以134.5億美元（+3%）的銷售額繼續(xù)保持著第二大半導體設備市場 的地位，目占比持續(xù)上升。根據SEMI的預測，到2021年中國半導體市場規(guī)模將有達164.4億美元, 成為全球第一大市場。62：國內半導體設備市場空間及占比中國半導體設備銷售額（十億美元）盡管國內半導體設備市場空間較大，但國產設備的占 比仍較低。根據中國電子專用設備工業(yè)協(xié)會的數據，2018年國產半導體設備銷售收入達到123.8億元, 國產自給率達13.7%e由于中國電子專用設備工業(yè)協(xié) 會統(tǒng)計的數據包括集成電路、LED、面板、光伏等設 備，實際上國內集成電路設備的國內市場自給率僅有 5%左右，在全球市場僅占1-2% ,技術含量最高的集 成電路前道設備市場自給率更低。圖64:半導體設備國產化率中國、匕導體設備市場空間（億元） 國產半導體設備銷售額（億元） 國產化率R）刻蝕環(huán)節(jié)率先突破，看好國產化設備發(fā)展空間。中微 公司率先突破5nm制程設備，成為