大企業(yè),為何更能做大

1、大企業(yè) ,為何更能做大李迅雷中小企業(yè)的平均生存周期究竟有多長？有說3-5 年的，也有說只有兩年半，還有人說個(gè)體工商戶的平均生命周期只有一年半。 總之， 中小微企業(yè)的生命周期都是偏短的， 因此，生命如此之短暫，融資難、融資貴的問題就自然會(huì)出現(xiàn)，這不僅是中國的問題，也是全球性的難題。為何西方商業(yè)銀行的主要業(yè)務(wù)都是以零售業(yè)務(wù)為主呢？因?yàn)閭€(gè)人生命周期比中小企業(yè)長多了。生命周期越長，信用評估的準(zhǔn)確度就可以提高，業(yè)務(wù)就容易做大。這些年來，國內(nèi)銀行的零售業(yè)務(wù)占比也越來越大。美國的證券市場的市場化程度較高，我們發(fā)現(xiàn)，上市公司的退市率很高，從1980 年到 2021 年這 37 年間，累計(jì)上市公司數(shù)量約 265

2、00 家， 而累計(jì)退市公司數(shù)量約為 14180 家，占比超過 70%。這也從一個(gè)側(cè)面反映了中小企業(yè)生存不易。A 股雖然退市率不高，但若計(jì)算A 股市場所有新股上市后每一年的ROE中位數(shù)與所有上市公司ROE中位數(shù)的差值，則在 2021-2021 年這 13 年中， 上市公司的盈利水平總體呈現(xiàn)逐年下滑的態(tài)勢：上市兩年后有明!下滑，第五年的下滑幅度竟達(dá)到 4 個(gè)百分點(diǎn)。新股 ROE 與所有 A 股 ROE 的相對差（%，中位數(shù)上圖中，隨著時(shí)間的推移，新股的 “變臉 ”幅度也隨之?dāng)U大，即盈利能力越來越弱。不過，到了第六年，ROE的相對水平就上升了， 說明由于我國上市公司作為一種 “稀缺資源 ” ，當(dāng)其原

3、有模式經(jīng)營不下去的時(shí)候，多是靠并購重組或改變主營業(yè)務(wù)獲得業(yè)績提升。 也就是說， 如果 “殼 ”不再是稀缺資源，估計(jì)退市率也會(huì)非常高。此外，中小企業(yè)的生命周期長短，與經(jīng)濟(jì)周期處在哪個(gè)階段有很大相關(guān)性。如果經(jīng)濟(jì)周期處在上升階段，則中小企業(yè)像雨后春筍一樣成長起來 ;如果經(jīng)濟(jì)周期處在下行階段， 則其生命周期就會(huì)更加短暫。 而中國經(jīng)濟(jì)增速自 2021 年至今，一直處在下行中，說明了當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)確實(shí)處在下行周期中，中小企業(yè)日子自然就不好過。帕累托法則是指，在任何大系統(tǒng)中，約80%的結(jié)果是由該系統(tǒng)中約20%的變量產(chǎn)生的。例如，在企業(yè)中，通常80%的利潤來自于20%的項(xiàng)目或重要客戶;或者20%的企業(yè)獲得了全市

4、場80%的銷售收入。例如，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)浪潮從2000 年興起至今， “觸 網(wǎng)”公司數(shù)不勝數(shù)，最終阿里、騰訊等成為行業(yè)巨頭，眾多互聯(lián)網(wǎng)中小企業(yè)被淘汰出局，這恐怕不止是二八現(xiàn)象，而是一九現(xiàn)象了。統(tǒng)計(jì)我國 500 強(qiáng)企業(yè)的平均營業(yè)收入規(guī)模， 2021 年為283 億人民幣，到 2021 年就達(dá)到 1582 億人民幣了， 3 年增 加了 4.6 倍。2021 年至今我國 500 強(qiáng)企業(yè)平均營業(yè)收入變化為何大企業(yè)更能做大？我們從生產(chǎn)要素的供給上就可以得到解釋：大企業(yè)在土地成本、人才獲得、技術(shù)開發(fā)和資金成本等方面，都具有明顯優(yōu)勢，因?yàn)槠髽I(yè)大了之后，一般社會(huì)信用度可以明顯提高，不僅能夠吸引優(yōu)秀人才，而且可以獲

5、得更加低廉的用地成本，更具備研發(fā)投入能力，更容易獲得優(yōu)惠信貸利率等。從過去 30 年美國股市中大市值公司的數(shù)量占比和市值占比看，兩者的比重均在提高，其中市值占比從1990 年的不足 10%，提高到當(dāng)前的 70%以上 ;上市數(shù)量占比也上升了20 個(gè)百分點(diǎn)。1990- 至今年美國 500 億美元以上市值公司占美國股市比重那么，國內(nèi) A 股是否也有同樣的大市值公司的占比向上趨勢呢？很遺憾，雖然與2000 年相比， 1000 億以上市值公司的占比目前只有46%， 比 2000 年上升了 45%， 但相比 2021年 70%占比，還是回落了不少，這主要與A 股市場的股票結(jié)構(gòu)有關(guān)。大市值公司如銀行、地產(chǎn)、

6、石油石化、鋼鐵等行業(yè)的估值水平均比 2021 年有大幅回落， 原因在于 2021-2021 年恰好是中國周期性行業(yè)發(fā)展的鼎盛時(shí)期，中國也由此步入了重化工業(yè)化的快速發(fā)展階段， 1000 億人民幣市值的股票占比從7%上升到了70%。A 股市值千億人民幣以上公司占 A 股總市值比重變化2021 年以后， 中國重化工業(yè)化進(jìn)程開始放緩， 股市上的周期股的估值水平也隨之回落。同時(shí)國內(nèi)新經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的一些大型企業(yè)到海外上市的比較多， 如攜程、 騰訊、 阿里、百度、新浪、京東、美團(tuán)等。其中阿里的市值是 A 股市場最大市值工商銀行的兩倍。視覺中國這也反過來說明在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展過程中，中國與消費(fèi)相關(guān)的平臺(tái)型大企業(yè)

7、更容易做大。尤其在經(jīng)濟(jì)下行過程中，行業(yè)加速整合，優(yōu)勝劣汰過程使得頭部企業(yè)的市場份額越來越大。 例如家電行業(yè)已經(jīng)形成了三大巨頭;房地產(chǎn)企業(yè)中銷售額排名前 10 的企業(yè)，市場占比從2021 年的不足 10%，到如今接近30%。北上資金持股占流通股本比例的中位數(shù)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型加速的過程，一定是經(jīng)濟(jì)減速階段，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)減速會(huì)倒逼轉(zhuǎn)型，大部分企業(yè)可能難以轉(zhuǎn)型，那么，要么就被淘汰出局，尤其是中小企業(yè)，要么就落伍了。而且，這個(gè)過程還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束，因?yàn)橹袊蟛糠中袠I(yè)內(nèi)的頭部企業(yè)，其市場份額與西方國家的行業(yè)頭部企業(yè)相比還較低。新冠病毒從年初開始大規(guī)模傳播，成為中國乃至全球經(jīng)濟(jì)的黑天鵝，迄今為止，病毒還在肆虐中，盡管在中

8、國該病毒已經(jīng)基本控制住了， 但在海外卻仍在擴(kuò)散。 為了防控疫情，我國采取了前所未有的嚴(yán)厲舉措，為此也付出了巨大成本：多個(gè)城市隔離，多種公共交通設(shè)施停運(yùn)，企業(yè)開工延遲，學(xué)校停課，人員流動(dòng)被采取很多安全限制。疫情對于各行各業(yè)都帶來了巨大影響，尤其對服務(wù)業(yè)的影響最大，營業(yè)收入大幅下降。在這種背景下，企業(yè)求生存已經(jīng)放在首位。對于大部分中小企業(yè)而言，本身流動(dòng)資金就不太充裕，如今，在訂單不足的情況下，還得支付員工工資和房租等，所支撐的時(shí)間估計(jì)相當(dāng)有限。對于大企業(yè)而言，它們同樣會(huì)面臨這樣的問題，但由于它們相對容易獲得銀行的信貸支持，或者能夠獲得更低的融資成本，自然就比中小企業(yè)更具有資金優(yōu)勢。此外，從銷售能力

9、而言，企業(yè)規(guī)模越大，則銷售渠道和推廣平臺(tái)也越大。而且，央行降準(zhǔn)降息實(shí)際上更讓大企業(yè)獲益。以國內(nèi)房企為例， 1-2 月份我國 30 個(gè)大中城市商品成交面積較去年同期大幅下降40%，房地產(chǎn)前十強(qiáng)企業(yè)的銷售面積僅下降12.5%， 11-30 強(qiáng)企業(yè)下降27%。 但那些中小房地產(chǎn)企業(yè)的銷售面積的降幅就慘不忍睹了。2020 年 1-2 月房企百強(qiáng)銷售榜單操盤金額同比（%）實(shí)際上，每一次危機(jī)來臨，都是全體企業(yè)洗牌的過程，同時(shí)也帶來了投資機(jī)會(huì)。觀察2000-2021 年我國 500 強(qiáng)企業(yè)的營業(yè)收入總額的變化，發(fā)現(xiàn)這19 年里，營業(yè)收入都是在增長的，而且累計(jì)增長了 13.7 倍，增長幅度遠(yuǎn)超同期 GDP的名

10、義增幅。說明不管有沒有危機(jī)，大企業(yè)總是在發(fā)展壯大，并獲得超額收入。 當(dāng)然， 大企業(yè)在發(fā)展過程中， 也不是一帆風(fēng)順的。如 500 強(qiáng)企業(yè)總體的營業(yè)收入增速分別在 2002 年、 2021 年和 2021 年出現(xiàn)過三次大幅回落，這可能分別與當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)有關(guān)，尤其與大宗商品價(jià)格（ 500 強(qiáng)中周期類上游行業(yè)較多）波動(dòng)有關(guān)。中閾500強(qiáng)企業(yè)營業(yè)收入額之和及增速盡管頭部企業(yè)的營業(yè)收入增速總體而言還是比較可觀的，但不同行業(yè)的增速是不一樣的，其背后實(shí)際上反映了中國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型和結(jié)構(gòu)調(diào)整過程。 因此， 盡管從投資的角度看，選擇頭部企業(yè)的邏輯似乎沒有錯(cuò)，但還得考慮行業(yè)屬性，即區(qū)分哪些是朝陽行業(yè)，哪些是夕陽行業(yè)。

11、曾在一篇文章中分析過我于 2002 年主編的 未來藍(lán)籌中的預(yù)測結(jié)，該書預(yù)測了 30 個(gè)行業(yè)內(nèi)的 30 個(gè)公司將成為未來藍(lán)籌。后來，發(fā)現(xiàn)這30 個(gè)股票中，成為行業(yè)龍頭或次龍頭的公司占60%左右;但發(fā)現(xiàn)周期性行業(yè)的龍頭即便選對了，2002 年至今的累計(jì)漲幅也就三倍左右。 但如果選對了大消費(fèi)行業(yè)的龍頭，或次龍頭，漲幅至少在十倍以上。例如，巴菲特從2021 年持續(xù)買入中石油，到 2021 年已經(jīng)累積持有了 23.39 億股，占中石油 H 股總量的 13.35%，總共耗資 4.88億美元， 平均買入價(jià)為每股0.208 美元， 約合 1.62港元。然而，當(dāng) 2021 年中石油準(zhǔn)備發(fā)行A 股后，他就開始分批賣出，并且賣出個(gè)好價(jià)錢。實(shí)際上， 2021-2021 年恰好是中國重化工業(yè)化的高速增長階段， 2021 年以后增速就開始放緩了。但國內(nèi)很多個(gè)人投資者卻不懂這一道理，買入后若持有至今，依然被深度套牢。因此，中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入分化時(shí)代，疫情的爆發(fā)又加速了分化進(jìn)程。而分化現(xiàn)象也是多重的，既有新舊經(jīng)濟(jì)的分化，又有行業(yè)內(nèi)部的分化。巴菲特正是發(fā)現(xiàn)了中國周期性行業(yè)的高速增長期所帶來的價(jià)值投資機(jī)會(huì)。而他投資的歷來以消費(fèi)類股票為主，卻在中國選擇了這樣一只周期類股票。如今