私募股權(quán)基金激勵(lì)機(jī)制

1、第一部分自主性治理：對(duì)基金管理人的激勵(lì)和約束機(jī)制強(qiáng)制性治理通過法律為基金的權(quán)力分配和投資人保護(hù)提供了基本框架，但 基金內(nèi)部眾多無法完備的問題，還需要通過自主性治理得以實(shí)現(xiàn)。 有限合伙制基 金中控制權(quán)與所有權(quán)的徹底分離，基金管理人與投資人的利益可能會(huì)發(fā)生對(duì)立。 所以，基金自主性治理結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)一方面要對(duì)基金管理人的控制權(quán)進(jìn)行約束，另一方面通過激勵(lì)機(jī)制賦予基金管理人索取權(quán)，使控制權(quán)與索取權(quán)在基金管理人方 盡可能統(tǒng)一。（一）對(duì)基金管理人的激勵(lì)機(jī)制伯利和米恩斯指出，若"個(gè)組織的大部分利潤(rùn)被預(yù)先設(shè)定給所有者而不是 控制者時(shí)，控制者與所有者的利益就不可能一致， 控制者就處于為自身利益服務(wù) 的位置&

2、quot;。7股權(quán)投資一旦成功，具豐厚的回報(bào)可能達(dá)到投資的幾十倍甚至上百 倍，若要基金管理人為投資者獲取如此高額的回報(bào)努力，必須有相應(yīng)高度的激勵(lì)機(jī)制。管理人的收入分兩部分，一是日常開銷的管理費(fèi)；二是業(yè)績(jī)激勵(lì)的基金分 紅。國(guó)際慣例是管理人出資1%左右，而享有基金投資收益的20%左右的分成， 這個(gè)有神秘色彩的 七八定律”將管理人控制者與所有者的地位精妙地統(tǒng)一， 消除 了投資人與管理人之間的張力，減少了管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)，是有限合伙制最有吸 引力的制度。而公司制中的同股同權(quán)和投資收益成正比的規(guī)定，即使通過股權(quán)激勵(lì)也很難達(dá)到如此直接和高額的回報(bào)。高激勵(lì)機(jī)制幫助管理人利用專業(yè)的知識(shí)、 管理經(jīng)驗(yàn)和獨(dú)特的人脈

3、資源實(shí)現(xiàn)巨大收益，因此吸引了大量人才進(jìn)入該行業(yè)，如美國(guó)著名的私募股權(quán)基金凱雷就吸引了美國(guó)前總統(tǒng)老布什、前國(guó)務(wù)卿貝克、英國(guó)前任首相梅杰、美國(guó)前證管會(huì)主席雷維特等加入。網(wǎng)這種機(jī)制還可用來解決我國(guó)國(guó)有資產(chǎn)投資的難題，國(guó)有投資公司多集投資人與管理人于一身， 而實(shí)際管理 人多由政府委任，收入與公務(wù)員薪酬體系掛鉤，難以對(duì)管理人形成動(dòng)力。若國(guó)有 資金交由市場(chǎng)化的管理人投資，高額的激勵(lì)會(huì)促使基金取得更高的回報(bào)， 實(shí)現(xiàn)國(guó) 有資產(chǎn)的保值增值。政府創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的出臺(tái)，（注釋6: 2008年10月發(fā) 布的創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運(yùn)作的指導(dǎo)意見 指出：由政府設(shè)立政策性 基金，作為投資人扶持和引導(dǎo)創(chuàng)業(yè)投資基金管理公

4、司的發(fā)展。北京中關(guān)村、上海浦東和天津?yàn)I海等地已設(shè)立了創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金。）社?；鹜顿Y弘毅和鼎輝投 資基金，以及中國(guó)國(guó)家投資公司投資黑石集團(tuán)都是國(guó)有資金交由市場(chǎng)化投資的嘗 試。（二）對(duì)基金管理人的約束機(jī)制那些控制著公司的人，即使他們擁有大批股票，仍可能會(huì)犧牲公司的利益 來為自己謀利，而不是為公司謀取利潤(rùn)?！?9在基金運(yùn)營(yíng)中即使20%的高額回 報(bào)也不能完全阻止管理人侵害投資人利益的行為，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)如關(guān)聯(lián)交易、故意 放棄盈利機(jī)會(huì)、掏空投資者的利益等情形。因此，對(duì)基金管理人的約束制度是合 伙協(xié)議中的重要內(nèi)容，可以通過聲譽(yù)、投資對(duì)象和管理人行為等多方面進(jìn)行約束。關(guān)于聲譽(yù)機(jī)制，自亞當(dāng) 斯密開始聲譽(yù)就被作為

5、一種保證契約得以誠(chéng)實(shí)執(zhí)行的重要機(jī)制，在以人合性為基本特征的有限合伙制中， 聲譽(yù)是基金管理人募集資 金和基金正常運(yùn)營(yíng)的保障，對(duì)管理人有較強(qiáng)的約束作用，在某些法律無能為力的 情況下聲譽(yù)能起作用，而且成本更低地維持交易秩序。關(guān)于基金管理人行為的限制，主要包括：（1）不得利用管理人地位謀取私 利，從事關(guān)聯(lián)交易時(shí)應(yīng)在程序上受到限制和監(jiān)督，禁止從事自我交易。（2）基金管理人不得出于任何目的，故意放棄盈利機(jī)會(huì)和掠奪掏空基金資產(chǎn)。（3）保證對(duì)基金管理投入足夠的精力。關(guān)于對(duì)基金投資范圍和基金債務(wù)的限制，比如： （1）對(duì)投資的領(lǐng)域和范圍 的限制。若基金管理人將資金投向自己比較陌生或不熟悉的領(lǐng)域， 可能成為他們 積

6、累經(jīng)驗(yàn)鍛煉能力的試驗(yàn)品，而將基金置于較大的風(fēng)險(xiǎn)中。 （2）限制單項(xiàng)投資 的最大額。一是為了避免管理人對(duì)某一項(xiàng)目的過度投資而風(fēng)險(xiǎn)集中， 同時(shí)也是防 止管理人通過追加大筆投資來挽救以往失敗或業(yè)績(jī)差的投資。 （3）對(duì)債務(wù)進(jìn)行 限制。限制基金債務(wù)規(guī)模和期限，以及管理人擅自向外舉債，同時(shí)向被投資企業(yè) 提供擔(dān)保也必須經(jīng)過嚴(yán)格的程序。 并購(gòu)基金通常以杠桿并購(gòu)為特征，但債務(wù)通常 是以被收購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)和現(xiàn)金流擔(dān)保，債務(wù)并非由基金承擔(dān)，因此受此影響不大。關(guān)于投資人的承諾出資和退出、終止合伙，一是通過投資人資金繳付的承 諾制。投資人按合伙協(xié)議的約定根據(jù)管理人的表現(xiàn)和業(yè)績(jī)來控制支付資金的節(jié) 奏，以避免更大的損失。而我

7、國(guó)公司制采用的是法定資本制，雖可分期付款，但 仍要求5年付清，且程序相對(duì)麻煩。二是退出或終止有限合伙。約定退出、終 止合伙的情形，如基金業(yè)績(jī)欠佳，管理人喪失管理能力或嚴(yán)重?fù)p害投資人利益等， 可約定經(jīng)2 /3以上有限合伙人同意，更換管理人或終止合伙協(xié)議。合伙協(xié)議的約定是有限合伙制股權(quán)投資基金組織優(yōu)勢(shì)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，黑石 集團(tuán)的有限合伙協(xié)議繁雜細(xì)密，紅杉資本的協(xié)議嚴(yán)謹(jǐn)考究，其對(duì)管理人的激勵(lì)和 約束機(jī)制設(shè)計(jì)構(gòu)架精妙又暗藏玄機(jī)，是國(guó)際股權(quán)投資基金多年沉淀下來的運(yùn)行規(guī) 則，是多方當(dāng)事人博弈的結(jié)果，我國(guó)有限合伙制股權(quán)投資基金需要深入研究和學(xué) 習(xí)成熟的經(jīng)驗(yàn)，這是實(shí)現(xiàn)基金自主性有效治理的基礎(chǔ)。第二部分（理論性較

8、強(qiáng)）歷史版本1:風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)治理結(jié)構(gòu)之一-有限合伙制治理結(jié)構(gòu)-激勵(lì)與約束機(jī) 制在有限合伙制的治理架構(gòu)下，投資者作為有限合伙人將資金交給作為股合伙 人的風(fēng)險(xiǎn)資本家，山風(fēng)險(xiǎn)資木家進(jìn)才J幾項(xiàng)日的選擇、管理和監(jiān)督，直到最后股份投資 變現(xiàn)，這個(gè)過程一般要經(jīng)歷10年左右的時(shí)間。在這個(gè)過程，風(fēng)險(xiǎn)資本家有很多 機(jī)會(huì)在自身利益的驅(qū)動(dòng)下做出損害投資者利益的事情。例如，他們可能會(huì)疏于監(jiān)督、懶于管理，增加管理成木，或者在投資選擇土冒不適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)，把最好的投資機(jī)會(huì)留給自己。有限合伙制通過激勵(lì)機(jī)制和制約機(jī)制來保護(hù)投資者的合法利 益。其中，激勵(lì)機(jī)制是較為重要的手段，它主要是通過制定合理的報(bào)酬結(jié)構(gòu)把一 般合伙人和有限合伙人的

9、利益一致起來，以激勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)資本家。在風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)上， 行業(yè)信譽(yù)也是激勵(lì)機(jī)制中的重要方面。只有在風(fēng)險(xiǎn)資本行業(yè)建立了良好的信譽(yù)， 才能在市場(chǎng)上繼續(xù)籌資，不斷建立新的基金。有限合伙制 .IJ的制約機(jī)制主婪表 現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)資本家在合伙企業(yè)中所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)上。作為一般合伙人，風(fēng)險(xiǎn)資木家承擔(dān)無限責(zé)任，他對(duì)企業(yè)的借貸和負(fù)債承擔(dān)無限責(zé)任， 因而個(gè)人的財(cái)產(chǎn)處于風(fēng)險(xiǎn)之 中。有限合伙制治理結(jié)構(gòu)的核心是一般合伙人與有限合伙人之間的合同安排。 這種合同安排具有一些顯著特點(diǎn)：分階段供給資本并保留放棄投資的權(quán)利；采用 與價(jià)值增值直接聯(lián)系的報(bào)酬體系：保留強(qiáng)制性進(jìn)行投資收益分配的手段。合同安 排中的上述要素要解決三個(gè)基本問題：選擇問題

10、，即如何選擇最好的風(fēng)險(xiǎn)基金 和最好的企業(yè)；代理問題，即如何使代理成本的現(xiàn)值最小化：營(yíng)運(yùn)成本問題， 即如何使得包括稅收在內(nèi)的營(yíng)運(yùn)成本現(xiàn)值最小化。實(shí)踐和理論研究的成果表明， 有限合伙制的治理結(jié)構(gòu)在解決上述問題上是較為有效的.風(fēng)險(xiǎn)資本家與企業(yè)家之 間的合同連接是風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)治理結(jié)構(gòu)的核心內(nèi)容之一。由于風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)象的高度不確定性和投資者與經(jīng)營(yíng)者之間存在高度的信息不對(duì)稱性，需要 有合理的合同連接方式來減少這種委托代理關(guān)系中嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn).處理投資者 與經(jīng)營(yíng)者之間關(guān)系的合同方式主架是債務(wù)合同和股份合同。債務(wù)合同規(guī)定了投資 者與經(jīng)營(yíng)者之間的傀權(quán)債務(wù)關(guān)系.作為債權(quán)人的投資者按照預(yù)定的利率定期獲得 報(bào)酬，一旦經(jīng)

11、營(yíng)者不能按期履行合約，債權(quán)人有權(quán)接管企業(yè)。股份合同是風(fēng)險(xiǎn)資 木家以參股方式投資企業(yè)，成為企業(yè)的股東。股份合同又分為普通股份合同和可 轉(zhuǎn)換優(yōu)先股份合同?？赊D(zhuǎn)換優(yōu)先股份合同是介于債務(wù)合同和普通股份合同之間的 合同，它既可像債務(wù)合同一樣取得預(yù)定的利息收入， 也可以按照預(yù)設(shè)的條件在預(yù) 定的時(shí)間將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通合同。 但是，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股份合同也有別于債務(wù)合 同和普通股份合同，它不能像債務(wù)合同那樣規(guī)定債權(quán)人有接管企業(yè)的權(quán)利， 也不 能有和普通股份合同一樣的投票權(quán)利結(jié)構(gòu)。風(fēng)險(xiǎn)資木家和企業(yè)家要在這三種合同 中選擇最優(yōu)可行的合同，其目的是盡量降低委托代理關(guān)系中的道德風(fēng)險(xiǎn)，使財(cái) 富最大化。有限合伙合同規(guī)定了一般

12、合伙人與有限合伙人雙方的權(quán)利和義務(wù)，是 一份技術(shù)性很強(qiáng)的法律文件，它，一般包括以下基本要素。1 .法律架構(gòu)。有限合伙組織形式在法律上的最大特點(diǎn)是它不是以公司的名 義注冊(cè)，因而不存在公司稅。其稅收是在各個(gè)合伙人的個(gè)人收入實(shí)現(xiàn)后上繳的收入所得 稅。為了達(dá)到上述要求，有限合伙制要滿足下列條件 ：有限合伙合同中必須明確 規(guī)定基金的生命周期；有限合伙基金的股份不能像其他注冊(cè)股份那樣自由買賣，言是不能流動(dòng)的：在基金生 命周期結(jié)束之前，任何合伙人不能單方面從中撤出其股份， 但可以卜止后續(xù)投資 i有限合伙人的責(zé)任被限定在其所承諾的資金上，因而不直接參與基金的管理。 一般合伙人承擔(dān)無限責(zé)任，他們的損失可能比自己

13、的投資多得多， 其個(gè)人財(cái)產(chǎn)處 于風(fēng)險(xiǎn)之中。2 .生命同期.有限合伙企業(yè)普遍的生命周期為10年，但在征得有限合伙人 同意后，可以延長(zhǎng)1一3年。有限合伙企業(yè)可能由合伙人協(xié)商解散或因?yàn)橐粋€(gè)合 伙人的死亡而解散。在生命周期結(jié)束后，所有的現(xiàn)金和股票都被瓜分掉，對(duì)賬戶 進(jìn)行徹底清算，3 .注資計(jì)劃。有限合伙人的資金支付一般是分期進(jìn)行的，通常合同規(guī)定有 限合伙人在合同簽字后立即投入其承諾資金的 25 35%然后在規(guī)定的時(shí)間按 規(guī)定數(shù)額投入.在有限合伙合同中，一般合伙人在資金注入的時(shí)間分布上有較大 的控制權(quán)。違反合同注資規(guī)定的有限合伙人要受到懲罰，常用的懲罰是降低有限合伙人己經(jīng)取得的股份份額.4 .貢獻(xiàn)與報(bào)酬

14、。一般合伙人通常以合約票據(jù)的形式投入占基金 1%的資本。 這種安排是為了在制度上獲得稅收優(yōu)待。一般合伙人的報(bào)酬由管理費(fèi)用和利潤(rùn)分 成兩部分組成?；鹕芷趦?nèi)每年的管理費(fèi)用一般為承諾資本的 2 2.5%, 二也有少數(shù)奉金的管理費(fèi)用按照該年投資組合的價(jià)值提成.利潤(rùn)分成部分通常占 基金總利潤(rùn)的20%變動(dòng)幅度在15 30戒問.風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)研究5 .收益分配。大多數(shù)有限合伙合同規(guī)定每年將實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)進(jìn)行分配，但也 有部分合同將利潤(rùn)分配的時(shí)間交給一般合伙人全權(quán)確定。通常，一般合伙人的利潤(rùn)分成要等有限合伙人收回其全部投資后才可提取.收益分配的形式可以是現(xiàn)金 或股票。當(dāng)成功培育一個(gè)企業(yè)上市后，作為財(cái)務(wù)發(fā)起人的

15、風(fēng)險(xiǎn)資本家的股份并不 能立刻流通，因而在投資退出之時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)資木家分配給投資者的只能是股票。6 .報(bào)告制度。有限合伙合同規(guī)定一般合伙人要定期向有限合伙人報(bào)告投資 組合的價(jià)值與投資企業(yè)的進(jìn)展情況，每年召集一次有限合伙人和企業(yè)家共同參加 的會(huì)議。有時(shí)，企業(yè)的價(jià)值很難估算，風(fēng)險(xiǎn)資本家通常向投資者報(bào)告成本開支數(shù) 據(jù)，而對(duì)所投資企業(yè)的情況只作定性說明。7.回避制度般合伙人通常同時(shí)管理多個(gè)有限合伙基金，有的甚至自己進(jìn)行投資，因此存在著一個(gè)利益沖突和回避制度的問題。 大多數(shù)有限合伙合同明 確規(guī)定風(fēng)險(xiǎn)資本家要投入該基金的時(shí)間百分比。 同時(shí)，合同限制風(fēng)險(xiǎn)資木家個(gè)人 投資或個(gè)人從基金所投資的企業(yè)中獲取股份，也限制基

16、金購(gòu)買同一風(fēng)險(xiǎn)資木家所 投資的企業(yè)的股票。在基金實(shí)際投資額低于承諾金額 75%寸，風(fēng)險(xiǎn)資本家不得募 集新的基金。第三部分一、世界范圍內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的組織模式及其激勵(lì)與約束機(jī)制由于各國(guó)國(guó)情不同，風(fēng)險(xiǎn)投資的生存環(huán)境就有差異，因此各國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資的組 織模式也形成了各自的特色。歸納世界各國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的組織模式， 大致有如下幾 種:一是以有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資公司為主體的美國(guó)模式，二是以大公司、大銀行 為主體的日本模式，三是以國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)投資公司為主體的西歐模式。在上述三種風(fēng)險(xiǎn)投資公司的組織模式中，各有其產(chǎn)生、的原因 .從風(fēng)險(xiǎn)投資的 內(nèi)部架構(gòu)上來說，不管它采取何種組織模式，都必須首先解決風(fēng)險(xiǎn)資金提供者與 風(fēng)險(xiǎn)投資

17、運(yùn)作者（風(fēng)險(xiǎn)投資家）之間的關(guān)系。他們之間的關(guān)系，實(shí)質(zhì)上是一種產(chǎn)權(quán) 委托一代理關(guān)系。在這種委托一代理關(guān)系中，應(yīng)該解決好代理積極性（激勵(lì)機(jī)制）、 代理成本（約束機(jī)制）兩方面的問題。與此同時(shí)，這種組織制度安排還應(yīng)該保障運(yùn) 行費(fèi)用較低，并且使代理者與被代理者雙方在運(yùn)行成本方面的信息盡量對(duì)稱。以下對(duì)這三種模式的特點(diǎn)及由此產(chǎn)生的激勵(lì)與約束機(jī)制進(jìn)行簡(jiǎn)要分析：（一）以有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資公司為主體的美國(guó)模式.有限合伙制是風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的重大技術(shù)創(chuàng)新，尤其在激勵(lì)一與約束機(jī)制方面具 備獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，具體表現(xiàn)在：第一，從激勵(lì)機(jī)制看：有限合伙制由普通合伙人（general partnership）口有限合伙人（limbed

18、 partnership）組成，一般來說，有限合伙 人主要包括養(yǎng)老基金、大公司和富有的個(gè)人、捐贈(zèng)基金、投資銀行、銀行持股公 司以及其他非公司，他們的投資占總投資的99%但只提供資金，不參與風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng) 營(yíng)管理;而普通合伙人為風(fēng)險(xiǎn)投資家，他們只提供極少量的資金份額，約1%,但負(fù)責(zé)資本的經(jīng)營(yíng)。風(fēng)險(xiǎn)投資的成敗取決于普通合伙人，他們大多是大公司的資深 管理人員，有些是技術(shù)方面的專家，有些還創(chuàng)辦過風(fēng)險(xiǎn)企業(yè).他們既是投資者，又是經(jīng)營(yíng)者，和企業(yè)一道成長(zhǎng)。風(fēng)險(xiǎn)投資家給企業(yè)帶來比其投資的貨幣價(jià)值大得 多的價(jià)值，也就是所謂的增值投資（value added investment風(fēng)險(xiǎn)投資家為企業(yè)提供 的不僅僅是資金，更

19、重要的是專業(yè)的特長(zhǎng)和管理經(jīng)驗(yàn)由于普通合伙人在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè) 舉足輕重的地位和責(zé)任，在利益分配上并沒有按照入股比例來分成，而是采取了 向其傾斜的方式，每年不僅可獲得相當(dāng)于基金總額2-3%的管理費(fèi)，還可參與投資收益分配，普通合伙人可取得超過其投資比例的收益（一般可達(dá)20%以上）:而有 限合伙人一般取得風(fēng)險(xiǎn)投資基金收益的 80%。這種制度安排的作用在于，比較充 分地考慮了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資家的利益激勵(lì)，獲利的大小完全依救于資本的收益水平， 這就使他們充分發(fā)揮其積極性和創(chuàng)造性，精心管理好資金。第二，從約束機(jī)制看：在有限合伙中，有限合伙人對(duì)普通合伙人的約束是多方 面的.一是風(fēng)險(xiǎn)投資家作為普通合伙人出資1%,但對(duì)債務(wù)負(fù)

20、有無限連帶責(zé)任；二是在有限合伙制中，可以對(duì)有限合伙人的違約作出許多規(guī)定.比如，一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資持續(xù)年限通常不超過10年，到期即告解散，使得管理者不能永久控制基金，到期必須交回控制權(quán)；三是有限合伙制實(shí)行報(bào)告制度，即管理人須定期向有限合 伙人報(bào)告基金運(yùn)作情況，這也在一定程度上對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資家起到控制作用；四是有限合伙制能有效地約束風(fēng)險(xiǎn)投資家，降低其損害投資者利益的風(fēng)險(xiǎn)。第三，有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)不作為納稅主體， 有限合伙投資企業(yè)的所得稅 由各個(gè)合伙人分別繳納，使投資者避免了因?yàn)橥ㄟ^中介管理投資而產(chǎn)生的重復(fù)征 稅的問題.這種體制對(duì)投資人也是一種比較好的保護(hù)和激勵(lì)。二、適合我國(guó)國(guó)情的風(fēng)臉投資公司組織模式及其

21、激勵(lì)和約束機(jī)制我國(guó)在投資者結(jié)構(gòu)上，應(yīng)逐步由政府主導(dǎo)向 民營(yíng)官助”為主的模式轉(zhuǎn)變。要大 力支持大型集團(tuán)及高科技企業(yè)參與風(fēng)險(xiǎn)投資，放寬對(duì)保險(xiǎn)基金、信托投資機(jī)構(gòu)、 養(yǎng)老基金、捐贈(zèng)基金等機(jī)構(gòu)投資者介入風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)營(yíng)的限制，多方面動(dòng)員民間閑置資金，在擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資資金來源的同時(shí)，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)出資者結(jié)構(gòu)的多元 化.在此基礎(chǔ)上，逐步將原有的政府主導(dǎo)型風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為主的模式向民營(yíng)官助”風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為主的模式轉(zhuǎn)變.所謂 民營(yíng)官助”，指的是民間主體負(fù)責(zé)風(fēng)險(xiǎn)投 資機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)管理，而政府主要通過參與出資、參與發(fā)起設(shè)立、提供政策優(yōu)惠等 方式對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)予以支持。這將有助于確立我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作的市場(chǎng)原則， 在一定程度上

22、規(guī)避行政干預(yù)和軟預(yù)算約束”問題。在風(fēng)險(xiǎn)資本組織形式上，目前應(yīng)以公司制風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為主，逐步引入有限合 伙制基金形式，在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)內(nèi)部，注重設(shè)計(jì)有效的法人治理機(jī)構(gòu).從美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作的經(jīng)驗(yàn)可知，有限合伙制基金是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)中將激勵(lì)機(jī)制與約束機(jī) 制完美地結(jié)合在一起的組織形式.但目前，由于有限合伙制得不到我國(guó)的承認(rèn)和 保護(hù)，1997年實(shí)施的合伙企業(yè)法也僅限于普通合伙企業(yè)，116咽而尚難成為 我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的主導(dǎo)形式，而應(yīng)以公司制風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為主， 在今后，隨著 相關(guān)法律條件的具備，可逐步發(fā)展有限合伙制基金形式.但在公司制風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī) 構(gòu)中，也需構(gòu)造出資人對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作者的有效的激勵(lì)與約束機(jī)制。這

23、體現(xiàn)在:(1)出資人除派員參加風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)外，作為風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn) 作責(zé)任人的高層經(jīng)理人員，均采用專家聘任制，將資本運(yùn)作權(quán)交給風(fēng)險(xiǎn)投資專家， 實(shí)行所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的治理結(jié)構(gòu).(2)在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)高層經(jīng)理人員的報(bào)酬體系中，包括按投資額提取一定比例 管理費(fèi)所轉(zhuǎn)化的工資，投資凈收入的比例提成及被投資企業(yè)中的股份期權(quán)等部 分。(3)將高層經(jīng)理人員的自身利益與基金投資控制權(quán)的運(yùn)用掛鉤，為此規(guī)定：高層經(jīng)理人員的收入必須向監(jiān)管機(jī)構(gòu)如實(shí)申報(bào)， 并將其中的一定比例以股權(quán)資本方 式投入被投資企業(yè)，且這些資本的退出有期限限制 .(4)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的高層管理人員不得從事任何與本行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)性或有關(guān)聯(lián)交 易嫌疑

24、的活動(dòng)，否則，將承擔(dān)法律責(zé)任.最后，合伙企業(yè)法及公司法中關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資的內(nèi)容應(yīng)有所修改，以利 于吸收證券公司、保險(xiǎn)基金、社?；鸬葯C(jī)構(gòu)投資者采用適當(dāng)?shù)男问酵顿Y于風(fēng)險(xiǎn) 投資行業(yè).另外，應(yīng)該增加有關(guān)具有表決權(quán)的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、管理股、股票期權(quán) 等方面的內(nèi)容，以利于形成有效的激勵(lì)機(jī)制。通過采取上述對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作者的激勵(lì)與約束機(jī)制，可以將風(fēng)險(xiǎn)投資家個(gè)人利 益與企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益、資本升值和股東利益很好地結(jié)合起來，形成一個(gè)利益共同 體，191這個(gè)利益共同體的形成，有利于激發(fā)風(fēng)險(xiǎn)投資家經(jīng)營(yíng)管理的能動(dòng)性，培 育造就職業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資家第四部分關(guān)于建立風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制的若干意見要求“運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)投資主 體內(nèi)部的責(zé)任

25、約束和利益激勵(lì)”。有限合伙風(fēng)險(xiǎn)投資將人力資本和貨幣資本有機(jī) 地結(jié)合起來，它之所以成為美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資最受青睞組織形式， 是因?yàn)楦哳~的利潤(rùn) 回報(bào)，以及有限合伙采取稅收直流合伙人只繳納個(gè)人所得稅能夠降低成本所趨 動(dòng)，并且使貨幣資本家、風(fēng)險(xiǎn)投資家與創(chuàng)業(yè)家各得其所，滿足了各自的利益訴求。 風(fēng)險(xiǎn)投資作為專家理財(cái)一種產(chǎn)品，其核心是對(duì)建立風(fēng)險(xiǎn)投資家激勵(lì)與約束機(jī)制。首先，是風(fēng)險(xiǎn)投資家的選擇必須適任。目前美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資家大約有2000人，大多數(shù)人有企業(yè)家、高級(jí)行政官員、銀行投資家、律師、會(huì)計(jì)師的背景，有豐富的風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)驗(yàn)，大多從業(yè)時(shí)間在十年以上，有廣泛的社會(huì)關(guān)系，與投資對(duì)象建立長(zhǎng)期的合作伙伴關(guān)系。一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司很少有超過 5名的風(fēng)險(xiǎn)投資家，通常情 況只有一至二名。風(fēng)險(xiǎn)投資家的良好從業(yè)背景、經(jīng)驗(yàn)、能力和業(yè)績(jī)是向社會(huì)籌集風(fēng)險(xiǎn)資金的信用基礎(chǔ)。其次，風(fēng)險(xiǎn)投資家 1%勺投資和經(jīng)營(yíng)管理，能夠獲得 20% 的利潤(rùn)和相當(dāng)于風(fēng)險(xiǎn)資本 2%勺管理費(fèi)。創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法 21第18條規(guī)定：”創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)可以從已實(shí)現(xiàn)投資收益中