哈佛商學院_新世紀金融公司案例

1、新世紀金融公司哈佛商學院9 - 1 09- 034 修改：200 9年10月14日K R IS HN A PALE PU SU RAJ SR IN IV A S A N AL D O SE SI A J R .新世紀金融公司新世紀肆無忌憚地沉迷于增加貸款發(fā)行，毫不在意這種商業(yè)戰(zhàn)略帶來的風險新世紀貸款發(fā)行越來越高的風險產(chǎn)生了一個定時炸彈，它終于在2007年爆炸。破產(chǎn)調(diào)查官最終報告，2008年2月29日2005年初，新世紀金融公司（“新世紀”）飛得正高。這家公司在10年前成立，此時已經(jīng)成為美國最大的次級貸款發(fā)行人之一，它的股價達到歷史最高，2004年每股收益比2002年高出80%。但是僅僅15個月

2、后，新世紀就遭遇了清算危機。2006年11月，泰基.賓卓成為新世紀新任CFO，一個月后，他開始詢問有關(guān)公司按揭貸款回購儲備的問題。2007年2月，公司宣布，由于和按揭貸款回購責任相關(guān)的會計錯誤，它需要重新報告2006財年前三季度的財務數(shù)字。這個消息促使新世紀的貸款人開始要求增加保證金并拒絕為它提供任何新的融資。3月，管理層宣布公司已經(jīng)停止接受按揭貸款申請并將不能按時發(fā)布它2006年的年報。2007年4月2日，新世紀申請第11章破產(chǎn)保護。美國次貸行業(yè)1990年代早期到2008年在1990年代初，次貸只占美國全部按揭貸款數(shù)量和金額的一小部分。但是到2005年，次貸借款已經(jīng)變成一個6,250億美元的

3、行業(yè)，占全部按揭貸款的20%。僅在新千年，次貸從2001到2006年增長了216% （參看附錄1）。雖然次貸有不同的定義，它通常被認為是向FICO信用紀錄低于620的個人發(fā)放的貸款；換句話說，它是向信用紀錄不夠申請優(yōu)質(zhì)按揭貸款的人發(fā)放的貸款。（FICO是Fair Isaac Corporation的縮寫，這家公司制作了用以衡量個人信用水平的評分系統(tǒng)。FICO分數(shù)的范圍是300到850。）通常情況下，由于次貸借款人有更高的違約風險，他們支付的利率比優(yōu)質(zhì)貸款要高200到300個基點（一個基點是1%的1%，300個基點就是3%），而且要交更高的初始貸款申請費。次貸包括為購買家庭住宅和為為現(xiàn)有按揭再融

4、資的貸款。1990年代和21世紀初，貸款證券化把貸款集中到一起賣給投資者增加了的資本市場融資渠道，進而推動了次貸行業(yè)的增長。由于不動產(chǎn)，例如汽車和房屋是同質(zhì)的而且信用風險分布于很多人（因此可以分散化），不動產(chǎn)抵押貸款的證券化經(jīng)歷了巨大增長。隨著按揭抵押擔保證券（Mortgage-backed-security, MBS）市場的增長，按揭貸款的貸款人可以賣出貸款、把信用風險轉(zhuǎn)移給其他投資者并獲得流動性以發(fā)行更多貸款。其他因素也加快了這個行業(yè)的增長。1980年代的立法取消了利率上限，這意味著貸款人可以為按揭和房屋股權(quán)貸款收取更高的利率，因此可以借錢給風險更高的借款人。1986年的稅制改革法案禁止個

5、人在計算應稅收入時減去他們在消費者貸款上支付的利息，卻允許他們減去在家庭和第二住宅貸款上支付的利息。低利率、上漲的房價和非傳統(tǒng)按揭的增加（例如混合按揭：借款人在開始幾年支付固定利率，接下來直到貸款到期為止支付浮動利率）也推動了該行業(yè)的增長。到1997年為止，次貸的發(fā)行占美國8,590億美元按揭貸款發(fā)行總量的1,250億美元，15%。該行業(yè)在1998年俄羅斯債務危機中遭遇了困難，貸款投資人逃向高質(zhì)量借貸降低了對次貸證券的需求，造成了次貸發(fā)行人的流動性困難。這降低了該行業(yè)的增長，一些次貸貸款人破產(chǎn)了，活下來的企業(yè)則更加關(guān)注信貸質(zhì)量。但是，損失是有限的，部分地因為1990年代末房屋價格的上漲只使有限

6、的借款人違約，因而降低了投資人的損失。在2001到2003年間，次貸發(fā)行只占全部住宅按揭的8%。到2003年末，一些因素的組合房價上升、商業(yè)銀行對零售貸款更加關(guān)注、次貸借款人較低的貸款違約率、許多非傳統(tǒng)按揭產(chǎn)品的出現(xiàn)（例如只付利息的按揭或浮動利率按揭）、以及歷史新低的按揭利率導致次貸發(fā)行，進而次貸證券化的快速增長。（參考附錄2：2001到2006年的次貸證券化。）次貸行業(yè)包括許多方：借款人（按揭人）、按揭經(jīng)紀人、貸款人（銀行、信用合會、按揭公司）、投資銀行、評級機構(gòu)和投資者。次貸貸款公司從事三種業(yè)務貸款發(fā)行、貸款銷售或證券化，以及貸款服務。貸款發(fā)行包括出售按揭貸款、處理貸款申請和根據(jù)貸款人的承

7、銷標準為按揭融資。雖然一些貸款保留在了貸款發(fā)行人的資產(chǎn)負債表上，許多貸款或者被立即出售給投資銀行（它們接著把這些貸款放進一個特殊目的實體，SPE），或者被出售給發(fā)行人自己設立的SPE。在這兩種情形下，貸款的集合被證券化并被作為按揭抵押擔保證券(MBS)賣給投資者，例如養(yǎng)老基金和對沖基金。（在某些情形下，大的投資者把按揭抵押擔保證券變成有擔保的按揭責任，它們是更復雜些的按揭抵押擔保證券。）當借款人支付本金和利息時，這些錢被轉(zhuǎn)給投資者。貸款服務指從按揭人那里收取款項并付給貸款持有人，以及支付房地產(chǎn)稅和買保險的活動。大多數(shù)貸款發(fā)行人在貸款銷售和證券化之前做這個；有些在其之后做并收取服務費。在超過10

8、年的強勁，如果不算驚人的增長之后，隨著利率上升和房價下跌，次貸市場在2006年走弱并在2007年秋季崩潰了。拖欠貸款與房屋止贖上升。投資者對次貸證券化的胃口下降了，這意味著對高速增長至關(guān)重要的流動性受到了限制。（附錄3簡化地描述了該行業(yè)的麻煩。）這場崩潰在金融服務業(yè)和金融市場造成了巨大影響。受打擊最嚴重的是一些金融服務業(yè)中最響亮的名字，包括花旗集團、貝爾斯登、UBS和美林，每個都承受了災難性的損失。2006和2007年，市場形式的惡化對按揭貸款行業(yè)產(chǎn)生了巨大的影響。許多公司對他們與按揭相關(guān)的資產(chǎn)進行了大額減值。最大的按揭貸款人之一，美國全國金融公司（Countrywide）被美國銀行收購。超過

9、150家公司，包括次貸和優(yōu)質(zhì)貸款的貸款人，被報在2007年倒閉。雖然其他次貸貸款人也在2007年倒閉了，根據(jù)破產(chǎn)法院調(diào)查官的意見，新世紀的問題“是導致次貸崩潰的早期因素”。公司背景1995年，布拉德.莫瑞斯，愛德華.高特吉爾和羅伯特.科爾成立了新世紀。2005年，科爾任董事會主席和CEO，莫瑞斯任副主席和首席運營官，高特吉爾任副主席，分管財務。在創(chuàng)立新世紀之前，他們?nèi)嗽诜康禺a(chǎn)行業(yè)都有豐富的經(jīng)驗并在一家專門從事住宅按揭貸款發(fā)行與服務的公開交易的儲蓄貸款公司，廣場家庭按揭公司一起作過高管?？茽柎饲霸鴵芜^一家國際房地產(chǎn)開發(fā)公司的總裁和底特律國民銀行運營子公司與公共存儲公司的總裁。從1990到19

10、93年，莫瑞斯是一個律師事務所的合伙人，他專門從事按揭貸款公司的法律代理。類似地，高特吉爾有擔任按揭網(wǎng)絡公司（一個零售按揭銀行公司）CFO的按揭銀行業(yè)務經(jīng)驗。新世紀發(fā)行、保留、出售并服務于為次級借款人設計的家庭按揭貸款。1996年，公司在它開始運營的第一個整年發(fā)行了超過3億5千萬美元的貸款。次年，新世紀在納斯達克上市。2001年公司的次貸發(fā)行和購買超過62億美元，并繼續(xù)高速增長，在2005年達到560億美元（參考附錄4）。公司增加了它提供的產(chǎn)品，以致于到2006年，新世紀已提供固定利率按揭、浮動利率按揭、混合按揭（浮動利率在后期變成固定利率）以及只付利息的按揭（在最初幾年借款人只付利息不還本金

11、）。新產(chǎn)品也改變了新世紀貸款的風險：浮動利率按揭、只付利息的產(chǎn)品、100%貸款價值比率的貸款、以及自述收入貸款被認為比固定利率完全攤銷的貸款風險高。（參考附錄5，從2004年第一季度到2006年第三季度根據(jù)種類細分的貸款發(fā)行。）2004年，新世紀重組為一家房地產(chǎn)投資信托（REIT，投資于不同類房地產(chǎn)或房地產(chǎn)資產(chǎn)的實體。）并開始在紐約證券交易所交易。該公司運營兩個貸款部門：批發(fā)貸款部門（叫做新世紀按揭公司）和零售按揭貸款部門（叫做家123公司）。（參考附件A，新世紀貸款發(fā)行過程概述。）批發(fā)貸款部門在美國19個州運營33個中心，并通過差不多1,000個賬戶管理人和大約50,000個獨立的按揭經(jīng)紀人

12、發(fā)行了公司約85%的貸款，這些經(jīng)紀人負責找到潛在的借款人、幫助他們完成貸款申請、作借款人和新世紀之間的協(xié)調(diào)人直到貸款交易結(jié)束。這個部門也從其他貸款人那里購買貸款。此外，新世紀保持了網(wǎng)絡為基礎的貸款承銷過程，叫做快速合格（FastQual）。零售按揭貸款部門在35個州運營235個銷售辦公室，它與一個電話營銷單位和網(wǎng)站加在一起，直接服務于潛在借款人。簽署按揭協(xié)議的動力如此強大，新世紀把它的貸款部昵稱為“簽更多大學”。從2000年12月31日到2004年12月31日，投資人對新世紀的增長給予了約70%復合年收益率的豐厚回報。（參考附錄6：股票歷史價格；附錄7：1997到2005年間年銷售收入和稀釋后

13、的每股收益；附錄8：1993年到2006年第三季度公司的損益表和資產(chǎn)負債表。）到2005年底，幾個關(guān)注新世紀的分析師認識到了次貸市場的困難和競爭壓力，但是他們相信新世紀跟它的同伴比處境尚好。一個分析師在2005年9月評論說：“根據(jù)現(xiàn)有的數(shù)據(jù)，【新世紀】是成本最低的發(fā)行人之一，這對他們長期按揭銀行業(yè)的利潤能力而言是好消息?！?006年初，一個分析師表示了驚訝：“盡管公司激進地擴張，我們并沒發(fā)現(xiàn)什么證據(jù)表明承銷的惡化，而【新世紀】的信用趨勢仍舊高于行業(yè)平均水平?！比欢?，其他人開始質(zhì)疑公司的貸款質(zhì)量。一個分析師在2006年9月就新世紀貸款質(zhì)量與其競爭對手相比寫道：“以嚴重拖欠和止贖貸款的總數(shù)來衡量，

14、【新世紀的貸款】的資產(chǎn)質(zhì)量惡化程度更高。”另一個分析員在2006年10月寫道：“這家公司2005年和2006年發(fā)行的那部分【貸款】的信用最可能惡化，我們認為這些也正是最得益于寬松的承銷標準的貸款?！贝送猓鹑谘芯颗c分析中心風險度量集團下找出并報告那些已經(jīng)顯示出財務或運營困難的早期征兆的公司的單位已經(jīng)在它發(fā)表于2006年11月6日的報告中提出了對新世紀收入質(zhì)量的擔心。業(yè)務和會計政策新世紀用它從其他金融機構(gòu)獲得的短期信貸為它的按揭貸款融資，這被稱為“倉庫貸款”，在賣出以前的貸款的同時，它提供了繼續(xù)發(fā)行貸款所需的流動性。為了維持倉庫貸款人的授信規(guī)模，新世紀被要求保持一定的流動性和貸款比率，并需按要求

15、追加保證金。貸款人要及時得到符合美國通用會計準則的財務報表，許多貸款人還要求新世紀在任何一個剛剛結(jié)束的兩個季度期間報告至少1美元的凈收入。貸款通常在發(fā)行后的30到90天內(nèi)被出售或證券化。新世紀把它的大部分貸款作為整體貸款或證券化的貸款賣出，它也通過構(gòu)建成融資的的證券化把部分貸款保留在資產(chǎn)負債表上。（參考附錄9：新世紀整體貸款銷售與證券化的細分。）新世紀從它的貸出利率與它賣出貸款或借錢為貸款融資的利率之間的利差獲得收入。它也從出售貸款或證為券化了的貸款提供服務獲得收入。整體貸款銷售 新世紀把按揭放在貸款池中賣給投資者金融機構(gòu)，例如高盛、摩根大通、雷曼兄弟與摩根斯坦利。買者通過檢查貸款池的25%進

16、行盡職調(diào)查，此后，雙方談判決定池子的構(gòu)成和價格。如果在盡職調(diào)查期間，投資者對貸款不滿意（例如，由于虛假文件、不能接受的承銷準則或錯誤的評估價格），他們可以拒絕或“踢出”這個池子中的一部分。由于按揭人支付的利率高于新世界賣給這些投資人時支付的利率，新世紀是在其面值之上溢價出售這些貸款。根據(jù)新世紀與投資銀行之間的貸款購買協(xié)議，如果貸款出現(xiàn)早期支付違約或者“EPD”（當一個借款人沒有支付前三期還款中的任何一個時）、或者如果發(fā)現(xiàn)新世紀對它的貸款做了錯誤陳述（例如，過高陳述了作為抵押的物業(yè)的價值）、或者出現(xiàn)借款人欺詐時，公司需要回購這些貸款。事實上，新世紀約90%的回購源于第一次支付違約借款人未能進行第

17、一期還款。這些回購的貸款被大幅減值并通常在巨大折扣之后賣出。新世紀把這些回購的貸款和被踢出的貸款作為“刮碰了的”貸款池在它們未還完的本金基礎之上折價出售。（參考附錄10：貸款質(zhì)量標志第一期和早期還款違約，貸款銷售溢價，踢出，折價出售的貸款（即刮碰了的貸款）與自述收入和80/20貸款發(fā)行的百分比。）會計準則要求公司為貸款回購設立虧損儲備金。新世紀以它前三個月售出的貸款額和它歷史上實際的回購率為基礎來估計未來的回購。虧損儲備金需要涵蓋：（1）溢價返還，（2）利息返還，和（3）未來虧損嚴重性。“溢價返還”是新世紀在出售貸款時收取的高于其面值的溢價的金額，在違約時需要退還?！袄⒎颠€”是投資者本應該收

18、到但是因為按揭人未能還款而沒有得到的利息。新世紀需要向貸款購買人支付他沒有收到的利息?！拔磥硖潛p嚴重性”是由于本金和回購貸款在回購日的公允價值的差別而導致的預期虧損。構(gòu)建為銷售的證券化 在構(gòu)建為銷售的證券化中，新世紀把貸款賣給為了證券化而建立的SPE信托。然后，信托在為投資者準備的貸款池的基礎上出售證券。新世紀通過提供高于證券化后的本金總價值的額外擔保（叫做“超擔保”或OC）進行信用強化（CE），以防證券池中的貸款未能帶來預期的現(xiàn)金流。因此，證券池中的最低級證券和最初的虧損風險屬于新世紀。新世紀在付完本金、利息、服務費和其他信托費用之后，可以從OC貸款里獲得支付。來自這些OC貸款的預期現(xiàn)金流和

19、凈利息構(gòu)成了新世紀證券化的“剩余利息”。新世紀有時把來自OC貸款的預期現(xiàn)金流作為凈利息差證券（NIMS）證券化并出售，但它會在這些NIMS池中保留一些剩余權(quán)益；這構(gòu)成了它資產(chǎn)負債表的部分剩余利息資產(chǎn)。會計規(guī)則要求，證券化的貸款在出售后，要從資產(chǎn)負債表中除去并記錄剩余利息，而證券化的收益要作為銷售收入計入損益表。根據(jù)美國通用會計準則（財務會計準則140），剩余利息以其公允價值計價，即，該資產(chǎn)目前在雙方自愿的買賣交易中的價格。因為剩余利息沒有市場價格，新世紀根據(jù)他們估計的未來現(xiàn)金流來為其估值。這需要估計許多變量：調(diào)整風險后的貼現(xiàn)率、提前還款率和證券池中的貸款的預期虧損、證券化信托終止的日期以及終止

20、時CE池中的貸款價值。構(gòu)建為融資的證券化通過構(gòu)建為融資的證券化，新世紀在它的資產(chǎn)負債表上把“為投資持有的按揭貸款”（LHFI）以證券化的貸款為擔保的證券記為資產(chǎn)，并把為它們?nèi)谫Y的債券記為負債。公司從按揭人處收取利息（記為利息收入）并向債券持有人支付利息（記為利息支出）。它設立了貸款虧損減值準備（ALL）為投資持有的貸款的虧損儲備金。新世紀以預計虧損率、提前還款率和利率為基礎計算下18個月中LHFI的潛在虧損額，并用它來估計ALL的價值。虧損的計提記為費用，實際虧損計入虧損減值準備賬戶。持有出售貸款的成本與市價孰低法（LCM）新世紀所有的未歸類為LHFI的貸款，包括它打算出售的回購貸款，被歸類為

21、“持有出售貸款”。會計規(guī)則要求持有出售的貸款按資產(chǎn)負債表日期的LCM（成本或市價中較低的金額）計價。初始成本超過公允價值的數(shù)額在資產(chǎn)負債表上記為估值減值準備。估值減值準備的變化記為變化發(fā)生期內(nèi)凈損益的一部分（財務會計準則第65）。董事會2007年3月，新世紀董事會包括公司的三個創(chuàng)始人和其他八個獨立董事，其中有一個是主管獨立董事。（參考附錄11：獨立董事會成員信息。）董事會在2005年到2007年初每月平均開會2.5次，且有7個委員會：審計、薪酬、管理、財務、治理與監(jiān)督、公共與社區(qū)事務、和股權(quán)。新世紀的審計委員會包括4個成員瑪麗蓮.亞歷山大，注冊會計師和沃頓的MBA；唐納德.郎居，一家按揭銀行業(yè)

22、公司太平洋金融服務公司的總裁和CEO，也是美國按揭銀行家協(xié)會的前主席；理查德.鄒那，美國銀行公司前副主席和CFO，安永前合伙人；邁克爾.薩克斯，審計委員會主席，他也是注冊會計師和律師。審計委員會的所有四個成員都滿足美國證交會對金融專家的要求。該委員會在2005年5月和2006年12月間開了21次會。內(nèi)部審計部門向?qū)徲嬑瘑T會報告，外部審計師被邀請（并參加了）所有審計委員會的會議。薪酬委員會包括5個獨立董事，并對新世紀的高管薪酬負責。高級管理層的薪酬計劃包括年薪、基于業(yè)績的年獎金計劃和一個長期的激勵計劃，長期激勵計劃包括限制性股票、股權(quán)和股息均等權(quán)（DER），DER是與股息支付相關(guān)聯(lián)的每年現(xiàn)金支付

23、。2005年，科爾、莫瑞斯和高特吉爾每人掙得一樣的金額569,250美元的工資，1,070,235美元的獎金和230,113美元的DER。此外，他們每人獲得了15,628股限制性股票和39,568股5年授予期的期權(quán)。獨立審計師新世紀雇傭了畢馬威（KPMG）作為公司的外部審計師，從1995年成立一直到2007年4月它辭職。KPMG沒有完成2006財務年度的審計，因此沒有遞交審計報告。KPMG遞交了審計報告的最后一套財務報表是2005財年的。KPMG用了幾位在按揭行業(yè)有不同程度經(jīng)驗的合伙人在這幾年中負責新世紀的審計。2005年，約翰.唐納文成為新的項目合伙人，帶領(lǐng)了一個巨大的新的審計師團隊。唐納文

24、剛加入KPMG此前他是安達信的合伙人直到其倒閉他沒有豐富的按揭公司審計經(jīng)驗。在審計團隊之外，KPMG的專員，例如那些來自結(jié)構(gòu)融資組的專家，有時也在新世紀的季度審核和年度審計中提供幫助和專家意見。新世紀宣布重新編制財務報表2007年1月底，管理層通知審計委員會和董事會，自從公司在2006年第二季度改變了會計方法后，它一直錯誤地計算了貸款回購儲備。2007年2月7日，新世紀宣布它將重新編制2006年第一季度到第三季度的財務報表以改正與貸款回購損失減值準備相關(guān)的錯誤。此外，公司宣布，重新編制的財報將會降低收入，而且它預期2006年第四季度會有虧損。2007年2月8日，新世紀股價收盤于19.24美元比

25、前一天的收盤價下跌了36%。2007年3月2日，公司宣布它將不會按時遞交2006年的年報，而且它已經(jīng)請求它的倉庫貸款人免除或修改一些貸款條件。3月5日，該宣布之后的第一個交易日，新世紀的股價以4.56美元收盤。這些會計問題導致公司發(fā)生了流動性危機。2007年3月8日，公司停止接受新貸款的申請并披露它不能滿足它的倉庫貸款人1億5千萬美元保證金要求中的7千萬。紐約證券交易所于2007年3月13日把該公司證券摘牌。2007年4月2日，新世紀申請第11章破產(chǎn)保護。KPMG在2007年4月27日辭去獨立審計師。接著，2007年5月24日，新世紀宣布它2005年的財務結(jié)果也是錯的。破產(chǎn)檢察官的調(diào)查2007

26、年6月1日，公司申請第11章破產(chǎn)后，美國特拉華地區(qū)破產(chǎn)法院任命了一個破產(chǎn)檢察官調(diào)查新世紀 “會計與財務報表的不規(guī)則、錯誤或虛假陳述”。2008年2月29日，檢察官遞交了他的最終報告，它主要關(guān)注2004到2007年。檢察官的報告作出結(jié)論認為，新世紀在貸款質(zhì)量的監(jiān)督和關(guān)鍵的會計估計上存在嚴重問題。貸款質(zhì)量的監(jiān)督盡管高級管理層早在2004年就已經(jīng)發(fā)現(xiàn)貸款質(zhì)量是個問題，檢察官認為公司直到2006年第四季度才對貸款質(zhì)量投入足夠的注意力。新世紀并不擔心貸款質(zhì)量，只要它可以成功地把貸款銷售給投資者（即便投資者為這些貸款支付的價格在2004和2005年下降了）。新世紀的質(zhì)量保證（QA）部門發(fā)現(xiàn)在2003年6月

27、至2003年12月間發(fā)行的貸款中，12%到25%出現(xiàn)了“嚴重”錯誤。內(nèi)部審計部門審計了2004年末發(fā)行的貸款并發(fā)現(xiàn)了可能影響貸款銷售的“高風險”問題。2004年4月，首席信用官報告說踢出正在上升，而且與貸款發(fā)行相關(guān)的質(zhì)量保證結(jié)果處于“無法接受的水平”。盡管高管和審計委員會時常討論到貸款質(zhì)量，他們并沒有采取有意義的行動來解決這些問題。2005年信用部門做出計劃，想要監(jiān)督并找出那些批準了缺陷貸款的承銷人，這個計劃沒有被高管批準。首席信用官對檢察官猜測說一個可能的原因是來自生產(chǎn)部門的抵制。根據(jù)檢察官的報告，派吹克.弗蘭根，批發(fā)部門的主管（他同時負責公司的貸款發(fā)行與生產(chǎn)），對內(nèi)部審計有“不可能錯的”厭

28、惡，而且即便在現(xiàn)場審計已經(jīng)顯示存在貸款質(zhì)量問題的時候依舊強調(diào)貸款生產(chǎn)。檢察官寫道：“高級管理層可能放棄了它管理日常事務的職責”，尤其是在它解決踢出問題的失敗上結(jié)果，新世紀虧損了上百萬，可能上億美元的收入。會計做法檢察官找到了7類不符合GAAP的不當會計行為。其中計算回購儲備、持有出售貸款的LCM估值、與剩余利息估值的錯誤導致了2005年和2006年前三個季度財務報表的重大不實陳述?？傮w而言，檢察官估計貸款回購減值準備、LCM估值準備和剩余利息的不實陳述導致從2005年第一季度到2006年第三季度的7個季度中，稅前收入多計了2億6千3百萬美元（參考附錄12）。其中，在最后一個經(jīng)審計的財務報表，2

29、005財年中對應的數(shù)據(jù)是6,360萬美元，當年報告的稅前總收入是44,340萬美元。回購儲備檢察官判定新世紀錯誤地計算了回購儲備。公司用歷史回購數(shù)據(jù)來計算它的回購率。例如，2005年第四季度，該比率以2001年以來的歷史平均值為基礎，計算結(jié)果為0.659%。這個比率被用于它前三個月出售的貸款，因為管理層假定回購會在3個月內(nèi)進行。在2005年第四季度，整體貸款銷售達107億美元，帶來2005年12月31日7,060萬美元的估計回購和7百萬美元的回購減值儲備，并作為應付賬款和應計負債的一部分計入公司2005財務年度合并資產(chǎn)負債表。但是新世紀對它收到的回購要求的數(shù)量沒有可靠的數(shù)據(jù)。根據(jù)回購要求所涉及

30、的問題，這些回購由新世紀的不同部門處理，（例如，欺詐問題由法律部門處理，承銷問題由貸款生產(chǎn)部門處理，等等。）過了一段時間，這種分散導致了回購要求積壓超過3個月未能解決；截至2005年底總計約18,800萬美元。嚴重的是，內(nèi)部審計部門從沒有審計回購要求的處理，新世紀沒有足夠的控制系統(tǒng)來登記、處理和跟蹤回購要求。積壓迅速增加并在2006年10月31日達42,100萬美元。2006年第二季度，回購計算的歷史期間變?yōu)?001到2004年初，導致2006年第二季度的估計回購率為1.0%，到2006年第三季度又繼續(xù)上升到1.75%以更好地反映當時的市場環(huán)境。2004到2007年間，新世紀在回購儲備計算中包

31、括“溢價返還”，但從未包括“利息返還”，從2006年第三季度開始，它也減去了“未來虧損嚴重性”。（附錄13顯示了新世紀的計算方法。附錄14重點說明了公司在2005財年到2006財年第三季度的計算。）公司在回購儲備計算中錯誤地包括了“存貨嚴重性”（公司資產(chǎn)負債表上對已回購的貸款的價值的調(diào)整），盡管它其實是一個與持有出售貸款相關(guān)的估值減值準備賬戶。新世紀在2006年第二季度開始不再把存貨嚴重性計入回購儲備中。資產(chǎn)負債表外證券化的剩余利息檢察官發(fā)現(xiàn)新世紀使用了“有缺陷的、過時的、內(nèi)部發(fā)展出來的Excel為基礎的估值模型來為剩余利息估值”。有關(guān)剩余利息估值模型運作的文件以及模型假設是怎樣確立或被高管批

32、準的文件嚴重缺乏。新世紀管理層和獨立董事“多次抵制KPMG專員的警告，專員警告說新世紀用來計算剩余利息的貼現(xiàn)率低于其大多數(shù)同行的貼現(xiàn)率”。2005年，新世紀使用的貼現(xiàn)率是12%到14%，而它的競爭對手使用的貼現(xiàn)率是15%到21%。通過使用更低的貼現(xiàn)率，公司財報中對它剩余利息的估計更高。但是，按照SFAS140要求，新世紀在它2005年報的附注里披露了它剩余利息的公允價值對貼現(xiàn)率的敏感度。它提供了在2005年財務報表的貼現(xiàn)率負面變化10%和20%之后，剩余利息的公允價值變化的百分比。新世紀根據(jù)1997到2002年之間的平均歷史表現(xiàn)估計提前還款率和損失率，沒有考慮市場情況的變化。公司也假定所有保留

33、在CE貸款池中的貸款可以按面值售出，不論他們的拖欠情況或市場狀況如何。這些假定只在2007年2月才被修改以反映更近的數(shù)據(jù)。檢察官寫道:“新世紀中熟悉公司剩余利息估值模型的每個人包括董事會成員、最高層管理者、公司的最高財務和會計主管、以及新世紀二級市場部門里建立和使用了剩余利息模型的人理解這些模型結(jié)果的正確性嚴重地取決于關(guān)鍵假設。但是那些假設中的許多都是有缺陷的，它們傾向于造成膨脹了的估值。”持有出售貸款（LHFS）根據(jù)檢察官報告，新世紀未能把LCM估值法用于持有出售貸款，該估值法本來與行業(yè)做法一致，也與公司自己的LCM政策一致。為了做LCM分析，行業(yè)會計通常要求公司把貸款進行分類組合（例如，運

34、行良好和停止運行的貸款）并在各個組合中分別進行LCM分析（例如，F(xiàn)AS65要求企業(yè)把住宅和商業(yè)貸款分開分組）。對那些市場價值低于成本的貸款類別，估值減值準備被用來把其價值降低為市場價值。新世紀雖然把貸款分開進行LCM分析，但它接下來把貸款放進一個單一的類別估值，因此用運行良好的貸款的利潤沖銷了某些貸款（例如，刮碰貸款）的虧損。其結(jié)果是，適當?shù)墓乐禍p值準備沒有被用于降低凈收入，新世紀的LHFS證券組合被高估，刮碰貸款和其他停止運行的貸款池沒有及時減值。貸款虧損減值準備（ALL）隨著新世紀資產(chǎn)負債表上的貸款投資組合的增長，ALL成為公司一個關(guān)鍵的會計估計。檢察官發(fā)現(xiàn)了幾個與不當?shù)挠嬎惴椒ㄓ涗浐腿狈?/p>

35、定期更新以反映真實貸款損失情況相關(guān)的不足之處。公司認為由于過去的虧損比預期的低，ALL的儲備過高。但是它預期未來貸款虧損會增加，因此沒有把減值準備調(diào)低。檢察官發(fā)現(xiàn)新世紀知道它的ALL模型是對實際虧損糟糕的預測，但是卻沒有修改它。但是，檢察官并不認為ALL的不實陳述是重大錯誤。董事會和審計委員會的作用檢察官發(fā)現(xiàn)，審計委員會雖然對貸款質(zhì)量“表示關(guān)注”，但在2004到和2005年沒有把它當成重點，而且它試圖解決貸款質(zhì)量問題的努力也沒有效果。例如，2004年8月，審計委員會被告知地區(qū)經(jīng)理的獎金將部分地基于貸款質(zhì)量（薪酬體系歷史上與貸款發(fā)行量相關(guān)）。但是，2005和2006年的獎金系統(tǒng)卻沒有提到貸款質(zhì)量

36、。雖然董事會檢查了QA報告并請管理層對2004年的貸款質(zhì)量進行匯報，檢察官沒有發(fā)現(xiàn)證據(jù)表明董事會議上討論過EPD和踢出率問題。即便貸款質(zhì)量問題依舊，檢察官發(fā)現(xiàn)它在2005年的7次審計委員會會議上沒有被討論過，直到2005年10月在高管和幾個董事之間才有一次“合理充分”的討論，其間大家承認公司出了問題。即使這次討論，檢察官認為，也未能導致“有意義的行動”，因為沒人被賦予解決這些問題并向?qū)徲嬑瘑T會匯報結(jié)果的責任。直到2006年1月，審計委員會才把貸款質(zhì)量提到優(yōu)先處理的日程并要求管理層做出改進計劃，即便此時，委員會“未能跟進以確保這個努力是最高優(yōu)先級”。檢察官寫道：“董事會本來可以在2004年的大部

37、分時間一直到2007年更多地關(guān)注貸款質(zhì)量問題。但是，檢察官承認董事會有權(quán)依賴高級管理層來運行公司的日程事務。此外，董事會，通過審計委員會，的確對貸款質(zhì)量問題給予了關(guān)注2006年，審計委員會對貸款質(zhì)量問題給予了廣泛的關(guān)注在這些情形中，尤其是2006年，高級管理層多次向董事會保證新世紀的貸款質(zhì)量問題正在被解決。”理查德.鄒那自2000年起擔任獨立董事，曾在2005年底兩次考慮辭去董事會職責。在寫辭職信時，鄒那簡要描述了他的擔心：管理團隊失效、高特吉爾不尊敬外部董事、科爾不完全投入，鄒那懷疑“管理層不是決定怎樣才能最好地執(zhí)行董事會的決策，反而制造障礙阻止它們的實施”。此外，鄒那說貸款虧損的賬目不合適

38、，并就管理層提議按每股26美分降低ALL來滿足分析師對2005年第三季度預測的一致意見表達了擔心。在鄒那提出反對之后，儲備的“排出”被放棄，鄒那在其他獨立董事的說服下繼續(xù)留在董事會。在會計估計方面，董事會和審計委員會依賴了審計師來確保會計估計是合適的而且遵守了會計準則。檢察官判定審計委員會每個季度都問審計師回購儲備是否足夠，審計師告訴委員會說是。審計委員會沒有被告知回購儲備計算方法的變化，而這個變化最終引發(fā)了第一個重新編制報表的聲明。在2007年1月的會議上，鄒那問為什么審計委員會沒有更早被告知這個變化，公司的財務主管解釋說這是意外的失誤，而且審計師被告知了這個變化。根據(jù)檢察官的報告，剩余利息

39、價值是每次董事會的議題之一，而且在審計委員會和審計師之間深入討論過。鄒那向CEO、財務主管和審計師提過尖銳問題，詢問剩余利息計算方法的若干方面，包括貼現(xiàn)率。據(jù)一個董事說，董事會依賴審計師來保證剩余利息的披露是完整的，審計師在審計委員會會議上的確提供了這種保證。審計師向保證審計委員會保證ALL被合理地編制進了報表。審計師的作用檢察官怪罪新世紀的審計師未能對重要的假定和偏離既定會計方法的行為提出疑問。檢察官稱審計師知道截至2005年12月31日回購要求被積壓了，但它沒有質(zhì)疑公司計算的回購儲備。他還說審計師知道2006年第三季度回購儲備計算方法做了不當?shù)男薷摹４送?，新世紀的財務主管告知檢察官說審計師

40、在采用LCM對持有出售貸款估值時同意把貸款種類合并。在ALL問題上，檢察官認定“KPMG在測試差異的大小時，允許新世紀使用不良文件記錄的政策和不當?shù)墓乐到７椒ā?。檢察官稱即使審計師的內(nèi)部專家對新世紀為剩余利息估值使用模型和假設表示了擔心，審計師仍簽署了財務報表。檢察官寫道：“如果KPMG精心地、符合職業(yè)標準地進行了審計和檢查，新世紀財務報表中包含的錯誤陳述在2007年2月之前很早就會被發(fā)現(xiàn)。尤其是2005年【KPMG】的項目團隊，沒有放入對客戶行業(yè)有豐富經(jīng)驗和/或具有與他們被分配的任務相關(guān)經(jīng)驗的審計員團隊也包括那些在按揭銀行業(yè)上沒什么經(jīng)驗的審計員。項目團隊缺乏經(jīng)驗，再加上新世紀在一個控制力強

41、而難以打交道的財務主管領(lǐng)導下的孱弱會計部門，使情況更加嚴重?！币恍媽＜也煌鈾z察官的評估。芝加哥大學會計教授羅門.威爾說：“新世紀的業(yè)務模式取決于房地產(chǎn)價值持續(xù)上漲而不能下降。這個經(jīng)濟模型是真正的錯誤。它是后面發(fā)生的事情的真正原因，不是任何KPMG干的事?！逼渌速|(zhì)疑檢察官事后諸葛亮地責怪審計師沒有做對困難的判斷。KPMG的一個發(fā)言人指出破產(chǎn)檢察官可能有最大化債權(quán)人的財富的動力，因此可能不是沒有傾向性的，他說：“檢察官是法院任命到破產(chǎn)案子中找尋潛在訴訟的。和這個目的一致，他準備了一個包含很多一邊倒的陳述和重大遺漏的辯護性的文章。在結(jié)尾，檢察官作出結(jié)論認為破產(chǎn)主體可能可以訴KPMG過失我們強

42、烈反對這個指控還有一項指控連檢察官在報告中都注意到KPMG有強有力的辯護?！绷硪粋€發(fā)言人加道：“我們強烈否認報告中對KPMG的指控，我們相信一個對事實和情況的客觀評估會肯定我們的立場?！苯Y(jié)論根據(jù)檢察官的意見，新世紀的公司文化關(guān)注并鼓勵貸款生產(chǎn)、銷售和增長。他責怪管理層忽視了貸款質(zhì)量的下降、未能投資于必要的科技與人員來滿足增長需要。但是他沒有發(fā)現(xiàn)任何證據(jù)顯示公司故意操縱數(shù)字。他說內(nèi)控的缺乏，尤其是沒有書面的與財務報表相關(guān)的會計政策“極大地”促成了公司的問題。在檢察官看來，新世紀的審計委員會沒有解決關(guān)鍵的運營風險、對公司內(nèi)部審計部門管理不足、在2006年以前未能持續(xù)關(guān)注貸款質(zhì)量。雖然內(nèi)部審計部門的

43、確發(fā)現(xiàn)了貸款質(zhì)量、服務和評估的問題，它們沒有，在檢察官的估計看來，解決財務報告中的內(nèi)部控制問題?？紤]到新世紀處于一個高風險的行業(yè)，檢察官認為它沒有有效的內(nèi)控系統(tǒng)和強有力的內(nèi)部審計部門很不幸。新世紀的失敗曝光后，觀察家們在想為什么盡管薩班斯奧克斯利法案強化了對管理層、董事會、審計委員會和審計師的治理和披露要求，這些問題還是出現(xiàn)了。不論該歸罪于誰，破壞已經(jīng)發(fā)生了。破產(chǎn)檢察官寫道：“新世紀的破產(chǎn)是次貸市場崩潰的早期促成因素。這次市場災難的后果是巨大而空前的。全球股權(quán)市場受到?jīng)_擊，信用市場收縮，對蕭條的恐懼蔓延，虧損以萬億美元計而且在增加?！备戒?1美國次貸的增長 (2001 到 2006)十億美元占

44、全部按揭的百分比 附錄 2美國次貸抵押證券化的增長(2001 到 2006)200120022003200420052006次貸抵押的證券（十億美元）$95$121$202$401$507$483次貸證券化的比例50.4%52.7%60.5%74.3%81.2%80.5%附錄3： 次貸市場的運行過程次貸市場怎樣運行它為什么崩潰了1. 一個信用歷史有污點的房屋購買者從次貸貸款者那里獲得按揭貸款。2. 次貸貸款者把這個貸款和與其相連的大部分風險出售給一家投行并用銷售收入進行另一個貸款。3. 同時，投行把這個和其他貸款重新打包進按揭擔保的證券。在某些情形，這些包裹被分割進風險“層”（tranch）。

45、最安全的層給投資人提供相對較低的利率，但如果借款人賴賬將最先獲得賠付。風險最高的層提供最高的回報率，但是如果按揭被止贖而房屋出售的價格低于貸款價值，將最后得到賠付。4. 把按揭包裹分割成不同風險層的能力使按揭行業(yè)可以激進地擴張進低信用分數(shù)的借款人市場。5. 隨著更多次貸借款人延遲還款，風險最高那層的風險在對沖基金的投資人看來都太高了。6. 投資銀行發(fā)現(xiàn)打包和出售次貸擔保證券越來越難。7. 失去了新融資的來源，銀行切斷了次貸貸款人的資金。浮動利率按揭占按揭總額的%附錄4新世紀貸款發(fā)行與購買 (2001 到 2005)百萬美元or y附錄 5新世紀貸款發(fā)行與購買 (2004, 2005, 2006

46、年第一季度到第三季度)200420052006 (一季到三季) 貸款種類總額 百萬%總額 百萬%總額 百萬%固定利率15- 到 30-年$11,086.426.3%$13,845.624.6%$10,453.823.0% 只付利息0.0 0.0671.81.21,097.0 2.440-年0.00.0489.70.92,403.65.3HELOCa 0.00.0 0.0 0.0 0.2 0.0小計11,086.426.315,007.126.713,945.6 30.7浮動利率(ARM)15- to 30-年22,969.254.421,194.137.89,161.120.2只付利息8,14

47、4.019.316,580.529.66,621.014.640-年0.00.03,298.95.915,653.434.4HELOC 0.0 0.0 27.6 0.0 53.1 0.1小計31,113.273.741,101.173.331,488.7 69.3總計$42,199.6100.0%$56,108.2100.0% $45,443.3 100.0% 加權(quán)平均 FICO貸款分數(shù)627634634a 家庭房屋股權(quán)為上限的貸款附錄 8a損益表，1999至2005年和2006年第一季度到第三季度（百萬美元，每股收益除外）2006 (Q1Q3)200520042003200220012000

48、1999利息收入$1,478.3$1,759.6$898.6$353.7$154.1$99.1$117.288.8利息支出(1,019.6) (988.1) (367.1) (117.6) (50.6) (54.1) (72.1)(53.2)凈利息收入458.7771.4531.5236.1103.544.945.135.6持有投資按揭虧損準備 (80.9) (140.2) (70.3) (26.3) 0.0 0.0 0.0 0.0計提準備后的凈利息收入377.8631.2461.3209.8103.544.945.135.6其他運營收入:按揭銷售所得497.7622.6800.6611.14

49、51.7182.615.0121.7服務收入47.438.528.911.10.410.630.123.4其他收入 18.8 22.4 4.4 0.0 0.0 1.0 1.7 0.0小計，其他運營收入564.0683.5833.9622.3452.2194.346.7145.1總運營收入941.81,314.71,295.2832.1555.7239.291.8180.7總運營成本 601.1 871.4 684.1 408.8 249.3 155.7 128.6 113.9稅前收入340.7443.4611.1423.3306.383.4(36.8)66.9所得稅 64.8 26.8 235

50、.6 177.8 126.6 35.5 (13.8) 27.4凈收入$275.9$416.5$375.6$245.5$179.7$48.0($23.0)$39.5稀釋后的每股收益$1.12$7.17$8.29$6.56$4.62$1.52($1.17)$1.33附錄8b資產(chǎn)負債表，1999到2005年，截至12月31日，2006年第三季度截至2006年9月30日（百萬美元）20062005200420032002200120001999資產(chǎn)現(xiàn)金與現(xiàn)金等價物$408.7$503.7$824.9$269.5$176.7$106.7$10.3$4.5限制性現(xiàn)金572.8726.7454.0116.9

51、6.30.00.00.0持有出售按揭貸款（LCM）8,945.17,825.23,922.93,422.21,920.41,011.1400.1442.7持有投資按揭貸款14,031.016,143.913,195.34,745.90.00.00.00.0證券化的剩余利息223.7234.9148.0179.5247.0306.9361.6364.7其他資產(chǎn) 878.5 712.7 506.8 200.8 52.6 26.6 65.1 51.9總資產(chǎn)$25,059.8$26,147.1$19,051.9$8,943.9$2,402.9$1,451.3 $837.2 $863.7負債持有出售貸款

52、的信貸規(guī)模 8,487.97,439.73,704.33,311.81,885.5987.6404.4428.7持有投資貸款的融資，凈值13,858.916,045.513,106.04,686.30.00.00.00.0應付賬款和應計負債574.3508.2320.1129.383.945.524.026.5可轉(zhuǎn)換優(yōu)先票據(jù)，凈值51.54.95.4204.90.00.00.00.0應付票據(jù)22.839.137.719.016.79.724.33.1其他負債 0.0 0.0 0.0 41.6 30.3 154.2 224.7 232.5總負債22,995.424,037.417,173.48,392.92,016.41,203.6685.0690.7所有者權(quán)益 2,064.3