國際資本流動與金融危機(jī)研究

1、國際資本流動與金融危機(jī)研究20世紀(jì)以來的幾次金融危機(jī)說明,金融危機(jī)的爆發(fā)總是與國際資本的大規(guī)模、無序流動有關(guān)系,或者說國際資本流動是新型金融危機(jī)爆發(fā)的外部條件。國際資本流動主要借助間接融資市場、證券市場、外匯市場，引起金融市場的波動。通常又會經(jīng)歷四個(gè)階段：資本大量流入，本幣嚴(yán)重高估，國際收支逆差加大；短期外債壓力增強(qiáng)，金融脆弱性增加；投資資本攻擊，資金外逃，金融危機(jī)爆發(fā)；在此根底上，資本逆流，危機(jī)加深。在了解了資本流動如何導(dǎo)致金融危機(jī)的根底上，分析東南亞金融危機(jī)爆發(fā)前的資本不正常流動,并根據(jù)經(jīng)驗(yàn)提出相應(yīng)建議。 一、國際資本流動1、國際資本流動通過間接融資市場，主要是銀行的貸款行為。國際資本是以

2、貸款的形式進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)并使實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)生變化而導(dǎo)致金融危機(jī)的。國際資本大量流入，使銀行獲得的可用于貸款的資金增加，在金融監(jiān)管不完善和利益機(jī)制的驅(qū)動下,銀行十分容易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn),也就是在股市和房地產(chǎn)市場價(jià)格不斷攀升時(shí),為了獲得較高的收益,銀行會將資金投入股市、房地產(chǎn)或生產(chǎn)過剩的領(lǐng)域,此舉又會吸引更多的國際資本流入。國際資本通過銀行業(yè)大量流入高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè),在一國經(jīng)濟(jì)泡沫破裂、經(jīng)常工程出現(xiàn)持續(xù)逆差等情況下,該狀況必然使銀行不良資產(chǎn)劇增,貨幣貶值壓力加大,直至導(dǎo)致嚴(yán)重的通貨膨脹,結(jié)果是國際資本尤其是短線的國際游資就出現(xiàn)大量抽逃,最后導(dǎo)致危機(jī)的發(fā)生。2、通過證券市場，主要是指國際資本大量流入股市,之后推高股

3、價(jià)形成非理性的泡沫經(jīng)濟(jì)。當(dāng)投資者預(yù)期資產(chǎn)價(jià)格將縮水時(shí),大量資本逆轉(zhuǎn)抽逃,導(dǎo)致金融危機(jī)。也就是資本的大規(guī)模頻繁進(jìn)出會加大一國金融市場的波動性,使該國金融體系脆弱性增加。這種資本流動機(jī)制就是通過證券市場引發(fā)金融動亂。尤其是在一國的證券市場發(fā)育程度較低、金融監(jiān)管相對薄弱的情況下,國際資本流動通過證券市場的傳遞機(jī)制極易誘導(dǎo)危機(jī)爆發(fā)。3、通過外匯市場，資本外逃，加劇貨幣的貶值。主要是在固定匯率制度下因國際收支的變化而使外匯市場的供求關(guān)系出現(xiàn)變化，進(jìn)而使一國貨幣對外價(jià)值發(fā)生變化。在這種制度下，持續(xù)的大量的外資流入，會導(dǎo)致本國貨幣匯率高估，從而損傷了企業(yè)的出口競爭力，進(jìn)而導(dǎo)致巨額的貿(mào)易逆差，形成經(jīng)常工程逆差

4、和資本工程順差共存的微弱的國際收支平衡。當(dāng)經(jīng)常工程逆差到達(dá)一定程度、經(jīng)濟(jì)情況漸趨惡化時(shí)，逐利性的國際資本開始外流，結(jié)果本幣匯率就會出現(xiàn)持續(xù)下跌，投機(jī)者也會順勢對該國貨幣發(fā)起攻擊。 二、國際資本流動的傳導(dǎo)過程1、資本大量流入,本幣嚴(yán)重高估,經(jīng)常工程逆差加大,宏觀經(jīng)濟(jì)失衡。資本大量流入，會推動該國實(shí)際有效匯率上升，巨額外資的持續(xù)流入, 形本錢幣匯率高估,就會嚴(yán)重?fù)p害出口商品競爭力,與出口相關(guān)產(chǎn)業(yè)的投資利潤率下降,直接惡化了貿(mào)易條件,導(dǎo)致經(jīng)常工程逆差加大，開始出現(xiàn)赤字。為維持匯率穩(wěn)定, 首先，各國中央銀行被迫吸納流入的外匯資金，使得相當(dāng)局部的流入資本轉(zhuǎn)化為外匯儲藏，造成中央銀行對貨幣總量的控制能力下

5、降，貨幣政策失控。其次，在實(shí)匯率升值情況下，各國可調(diào)控短期資本流入并將本幣適當(dāng)貶值。面對巨額經(jīng)常工程逆差，各國只得進(jìn)一步開放，試圖以資本工程順差來沖抵，這種“路徑依賴使其進(jìn)入了一個(gè)“經(jīng)常工程逆差-資本流入-經(jīng)常工程逆差的惡性循環(huán)。再次，資本過度投資于房地產(chǎn)等非貿(mào)易品部門。各國國內(nèi)銀行貸款迅速增加，國內(nèi)銀行貸款中用于不動產(chǎn)、房地產(chǎn)和購置設(shè)備的資金的比例不斷增加。由于這些部門的供應(yīng)缺乏彈性，因而過度需求必然造成資產(chǎn)價(jià)格泡沫的出現(xiàn)，當(dāng)投資者預(yù)期資產(chǎn)價(jià)格將縮水時(shí),大量資本會逆轉(zhuǎn)抽逃，因而危機(jī)不可防止。2、資本大量流入,舉借外債、提高利率，短期外債壓力增強(qiáng)，金融脆弱性增加。國家為了緩解經(jīng)常工程的長期巨額

6、逆差,常常通過提高利率吸引大量的外資流入。同時(shí),還經(jīng)常以直接舉借外債的方法來彌補(bǔ)經(jīng)常工程的逆差，這容易加大外債壓力，甚至引發(fā)金融危機(jī)。3、非理性預(yù)期小，投機(jī)資本攻擊,固定匯率制崩潰,金融危機(jī)發(fā)生。在理性預(yù)期的前提下,人們預(yù)期該國貨幣在一段時(shí)間后將逐漸貶值，甚至匯率恢復(fù)到與貨幣真實(shí)價(jià)值相一致的水平。投機(jī)資本沖擊，銀行不良貸款增加，銀行倒閉風(fēng)險(xiǎn)加大，外資加速抽逃，信用恐慌，外匯儲藏趨于耗竭，固定匯率制崩潰。進(jìn)而各國相繼放棄了對外匯市場的干預(yù),形成了一場席卷亞洲的金融危機(jī),乃至涉及到全球金融市場。4、資本流入停止(逆轉(zhuǎn)),金融危機(jī)深化。一方面表現(xiàn)在國內(nèi)表現(xiàn)為長時(shí)間的經(jīng)濟(jì)衰退。另一方面，在國際上表現(xiàn)為

7、強(qiáng)烈的“傳染效應(yīng)。在國內(nèi)，引起凱恩斯效應(yīng)和債務(wù)緊縮效應(yīng)。資本流入突然停止導(dǎo)致信用下降，在信貸市場的擴(kuò)張作用下導(dǎo)致總需求的下降，從而導(dǎo)致產(chǎn)出、就業(yè)下降，經(jīng)濟(jì)衰退，即為凱恩斯效應(yīng)；資本流入的突然停止導(dǎo)致總需求下降，這意味著對貿(mào)易品和非貿(mào)易品的需求都在下降，因而出現(xiàn)相對過度供應(yīng)，貿(mào)易品的過度供應(yīng)可被轉(zhuǎn)移到國外，但非貿(mào)易品的過度供應(yīng)最終要在國內(nèi)消化，因此其相對于貿(mào)易品的價(jià)格必然下降。由于非貿(mào)易品價(jià)格下降，而貸款利率保持不變，因此,非貿(mào)易品生產(chǎn)者所面對的真實(shí)利率上升，這就增加了其債務(wù)負(fù)擔(dān)，因而增加了未履約貸款的比率，導(dǎo)致信用緊縮，經(jīng)濟(jì)衰退，即為債務(wù)緊縮效應(yīng)。在國際上表現(xiàn)為強(qiáng)烈的“傳染效應(yīng)。無論是基于“經(jīng)

8、濟(jì)根本面的傳染 (即所謂“溢出效應(yīng))還是與經(jīng)濟(jì)根本面無關(guān)的“純粹的傳染都與資本流動的突然停止有著必然的聯(lián)系?！凹兇獾膫魅?導(dǎo)致投資者的羊群行為，使經(jīng)濟(jì)危機(jī)迅速蔓延全球。三、案例分析東南亞金融危機(jī)自1997年7月起,爆發(fā)了一場始于泰國、后迅速擴(kuò)散到整個(gè)東南亞涉及世界的東南亞金融危機(jī),使許多東南亞國家和地區(qū)的匯市、股市輪番暴跌,金融系統(tǒng)乃至整個(gè)社會經(jīng)濟(jì)受到嚴(yán)重創(chuàng)傷,“1997年7月至1998年1月僅半年時(shí)間,東南亞絕大多數(shù)國家和地區(qū)的貨幣貶值幅度高達(dá)30%一50%,最高的印尼盾貶值達(dá)70%以上。同期。這些國家和地區(qū)的股市跌幅達(dá)30%一60%。據(jù)估算、在這次金融危機(jī)中,僅匯市、股市下跌給東南亞同家和

9、地區(qū)造成的經(jīng)濟(jì)損失就達(dá)1000億美元以上32。受匯市、股市暴跌影響。此后連續(xù)的沖擊波使東南亞和亞洲主要國家出現(xiàn)了嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退,這次東南亞金融危機(jī)持續(xù)時(shí)間之長,危害之大、涉及面之廣,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過人們的預(yù)料。危機(jī)發(fā)生前巨額資本流入東亞。資本流入引起實(shí)際匯率升值、銀行信貸迅速膨脹，使東亞經(jīng)濟(jì)更易遭受資本流入逆轉(zhuǎn)的沖擊。危機(jī)隱患表現(xiàn)為幾個(gè)方面:資本流入迅速增加；亞洲各國政府實(shí)行幾乎不變或變動很小的匯率,央行在事實(shí)上替投資者吸納了匯率變動的風(fēng)險(xiǎn),這就刺激了資金尤其是短期資金的流入；實(shí)際匯率升值,1990至1997年初,亞洲主要國家貨幣實(shí)際匯率不斷提高；1990年代中期,以現(xiàn)行美元計(jì)量的出口增長速度放慢，在

10、1996年除菲律賓外,各國出口都大幅度下降；各國國內(nèi)銀行貸款迅速增加，貸款中用于不動產(chǎn)、房地產(chǎn)和購置設(shè)備的資金的比例不斷增加；外債中短期負(fù)債的比重不斷上升，尤其是韓國、泰國和印尼。資本撤出和恐慌導(dǎo)致亞洲金融危機(jī)的爆發(fā)。1997年初，韓、泰兩國同時(shí)感到壓力倍增，各大企業(yè)紛紛破產(chǎn)或陷入困境，銀行壞賬率顯著增加。外國債權(quán)人對此的反響是從該地區(qū)撤資，各國面臨強(qiáng)大的匯率壓力。債權(quán)人認(rèn)為泰國出了問題,其他國家離危機(jī)也不會太遠(yuǎn)了。主要的信用評級機(jī)構(gòu)也降低該地區(qū)各國的信用等級,進(jìn)一步增加了撤資壓力。許多未對沖其外匯風(fēng)險(xiǎn)的國內(nèi)債務(wù)人開始購置外匯以彌補(bǔ)一些損失,對貨幣造成更大的壓力，進(jìn)一步加劇了金融危機(jī)的擴(kuò)散。由

11、此可見：東南亞金融危機(jī)的發(fā)生與國際資本的無序流動密切相關(guān)，資本流入通過間接融資市場、證券市場、外匯市場來引起國內(nèi)匯率、利率波動，進(jìn)而影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)，形成泡沫經(jīng)濟(jì)，并由凱恩斯效應(yīng)、債務(wù)緊縮效應(yīng)、傳染效應(yīng)涉及全球。4.對中國的啟示通過理論以及案例分析發(fā)現(xiàn)：金融危機(jī)總是與資本的大規(guī)模流動相伴。因此,我國應(yīng)加強(qiáng)對國際資本流動監(jiān)測和管理。具體而言:一、征收托賓稅。托賓稅即對現(xiàn)貨外匯交易課征的交易稅。旨在減少純粹的短期投機(jī)性交易。我國如果征收托賓稅，將有助于打擊熱錢，在一定程度上減少國際資本對我國的投機(jī)性交易，使短期的投機(jī)性交易轉(zhuǎn)變?yōu)橹虚L期對投資性交易。有助于維護(hù)我國金融市場的穩(wěn)定，防范由國際資本流動帶來的

12、經(jīng)濟(jì)危機(jī)。二、加強(qiáng)對我國資本帳戶管理。參加WTO后,我國事實(shí)上在證券市場局部交易、金融信貸局部交易等方面不同程度地開放了對資本可兌換的限制。因此,參加WTO之后,我國資本工程的開放也將走上一條金融市場類別開放推動資本帳戶具體工程逐個(gè)開放的不歸路。事實(shí)上,盡管亞洲危機(jī)之后,開展中國家普遍注意到過快開放資本帳戶的危害,但從國際范圍看,開放資本帳戶仍然是一種必然趨勢,因此,參加WTO后,確定資本帳戶開放的合理順序和進(jìn)行必要的管理具有十分重要的意義。三、嚴(yán)格控制對外借債,逐漸實(shí)現(xiàn)全口徑管理。對短期外債實(shí)行余額管理,對中長期外債實(shí)行方案指標(biāo)管理。限制對外借債主體,除外商投資企業(yè)在注冊資本與投資總額的差額內(nèi)可自行對外借債外,其他境內(nèi)中資機(jī)構(gòu)原那么上要通過符合條件的金融機(jī)構(gòu)對外借債,并需要事前獲得有關(guān)部門的批準(zhǔn)。將外資銀行對外借款和3個(gè)月