某公司金融管理與股票證券管理知識分析(powerpoint 60頁)

1、1第一頁，共六十二頁。證券證券(zhngqun)分析分析格雷漢姆與多德著，麥格勞希爾公司出版格雷漢姆與多德著，麥格勞希爾公司出版金融市場與金融機(jī)構(gòu)金融市場與金融機(jī)構(gòu)杰夫馬杜拉著，中信出版社出版杰夫馬杜拉著，中信出版社出版財務(wù)報表分析與證券定價財務(wù)報表分析與證券定價佩因曼著，中國財政經(jīng)濟(jì)出版社出版佩因曼著，中國財政經(jīng)濟(jì)出版社出版公司財務(wù)公司財務(wù)Steven Ross著著金融理論進(jìn)階金融理論進(jìn)階The Economics of Finance, by Huang Chi-FuDynamic Asset Pricing, by DuffieThe Econometrics of Financial

2、Markets, by Campbell, Lo and MacKinlay2第二頁，共六十二頁。 賊巢賊巢Den of Thieves 斯圖爾特著，國際經(jīng)濟(jì)文化出版社出版斯圖爾特著，國際經(jīng)濟(jì)文化出版社出版 門口的野蠻人門口的野蠻人 Barbarians at the Gate 伯勒與西利亞爾著，機(jī)械伯勒與西利亞爾著，機(jī)械(jxi)工業(yè)出版社出版工業(yè)出版社出版 高盛文化高盛文化 Goldman Sachs埃迪里奇著，華夏出版社出版埃迪里奇著，華夏出版社出版 華爾街之子：摩根華爾街之子：摩根 施特勞斯著施特勞斯著 ，華夏出版社出版，華夏出版社出版3第三頁，共六十二頁。 證券分析證券分析（Secu

3、rity Analysis） 格雷漢姆及多德格雷漢姆及多德1934年發(fā)表年發(fā)表 衡量企業(yè)股票的價值應(yīng)該從企業(yè)本身的因素出發(fā)（基本分析）衡量企業(yè)股票的價值應(yīng)該從企業(yè)本身的因素出發(fā)（基本分析） 投資價值理論投資價值理論（The Theory of Investment Value） 威廉姆斯威廉姆斯1938年發(fā)表年發(fā)表 不同時間的貨幣價值不同，未來的金錢在今天的價值稱為不同時間的貨幣價值不同，未來的金錢在今天的價值稱為現(xiàn)值企業(yè)的價值等于未來紅利的折現(xiàn)值企業(yè)的價值等于未來紅利的折現(xiàn)值 資本資產(chǎn)定價模型（資本資產(chǎn)定價模型（Capital Asset Pricing Model） 馬柯維茨等人馬柯維茨等

4、人1958年年1976年間提出年間提出決定決定(judng)證券價值的因素是證券的系統(tǒng)性風(fēng)險證券價值的因素是證券的系統(tǒng)性風(fēng)險 分散化投資的必要性分散化投資的必要性4第四頁，共六十二頁。 宏觀經(jīng)濟(jì)分析宏觀經(jīng)濟(jì)分析 分析企業(yè)所處的宏觀環(huán)境對企業(yè)價值分析企業(yè)所處的宏觀環(huán)境對企業(yè)價值(jizh)的影響的影響 行業(yè)分析行業(yè)分析 分析企業(yè)所在的行業(yè)環(huán)境對企業(yè)價值的影響分析企業(yè)所在的行業(yè)環(huán)境對企業(yè)價值的影響 企業(yè)分析企業(yè)分析 分析企業(yè)自身的因素對企業(yè)價值的影響分析企業(yè)自身的因素對企業(yè)價值的影響5第五頁，共六十二頁。 紅利折現(xiàn)模型（紅利折現(xiàn)模型（Dividend Discount Model）股票的價值等于未

5、來紅利收入的現(xiàn)值股票的價值等于未來紅利收入的現(xiàn)值 自由現(xiàn)金流模型（自由現(xiàn)金流模型（Free Cash Flow Model） 公司的價值等于未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值公司的價值等于未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值 相對價值分析相對價值分析(fnx)（Relative Value Analysis）股票的價值等于盈利乘于市場乘數(shù)股票的價值等于盈利乘于市場乘數(shù) 剩余利潤模型（剩余利潤模型（Residual Income Models） 公司的價值等于帳面價值加上未來剩余利潤的現(xiàn)值公司的價值等于帳面價值加上未來剩余利潤的現(xiàn)值6第六頁，共六十二頁。 國民經(jīng)濟(jì)國民經(jīng)濟(jì)(gumnjngj)增長增長 GNP消費(fèi)者支出消費(fèi)者支出投資支

6、出投資支出政府支出政府支出出口凈額出口凈額工資收入工資收入利息收入利息收入資本收益資本收益稅收稅收國內(nèi)生產(chǎn)總值國內(nèi)生產(chǎn)總值7第七頁，共六十二頁。 經(jīng)濟(jì)周期經(jīng)濟(jì)周期 繁榮繁榮(fnrng) 衰退衰退衰退衰退繁榮繁榮國民收入總值國民收入總值（GDP)時間時間潛在潛在GDP經(jīng)濟(jì)周期經(jīng)濟(jì)周期8第八頁，共六十二頁。 通貨膨脹通貨膨脹 消費(fèi)者價格指數(shù)消費(fèi)者價格指數(shù) 通貨緊縮通貨緊縮(tn hu jn su) 政府政策政府政策 財政政策財政政策 貨幣政策貨幣政策9第九頁，共六十二頁。探索探索階段階段成長成長階段階段成熟成熟階段階段衰弱衰弱階段階段銷售銷售收入收入時間時間行業(yè)生命周期行業(yè)生命周期10第十頁，共

7、六十二頁。農(nóng)業(yè)農(nóng)業(yè)采掘及礦業(yè)采掘及礦業(yè)(kungy)制造業(yè)制造業(yè)公用事業(yè)公用事業(yè)建筑業(yè)建筑業(yè)交通運(yùn)輸業(yè)交通運(yùn)輸業(yè) 信息產(chǎn)業(yè)信息產(chǎn)業(yè) 零售業(yè)零售業(yè) 金融服務(wù)業(yè)金融服務(wù)業(yè) 房地產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)業(yè) 社會社會(shhu)服務(wù)業(yè)服務(wù)業(yè) 媒體娛樂業(yè)媒體娛樂業(yè) 其他其他11第十一頁，共六十二頁。技術(shù)技術(shù)決定了行業(yè)產(chǎn)生發(fā)展衰亡的道路決定了行業(yè)產(chǎn)生發(fā)展衰亡的道路例：美國鐵路行業(yè)例：美國鐵路行業(yè)政府政府行業(yè)管制，稅收，出口補(bǔ)貼行業(yè)管制，稅收，出口補(bǔ)貼例：汽車制造行業(yè)例：汽車制造行業(yè)社會變遷社會變遷生活方式的改變，時尚的變化生活方式的改變，時尚的變化例：家電行業(yè)，例：家電行業(yè)，VCD行業(yè)行業(yè)人口結(jié)構(gòu)變化人口結(jié)構(gòu)變化社會社

8、會(shhu)人口年齡結(jié)構(gòu)變化人口年齡結(jié)構(gòu)變化例：教育產(chǎn)業(yè)，人口老齡化例：教育產(chǎn)業(yè)，人口老齡化國外影響國外影響國際政治經(jīng)濟(jì)事件的影響國際政治經(jīng)濟(jì)事件的影響例：伊拉克戰(zhàn)爭例：伊拉克戰(zhàn)爭12第十二頁，共六十二頁。GDP與行業(yè)銷售收入關(guān)系分析與行業(yè)銷售收入關(guān)系分析(fnx)行業(yè)客戶分析行業(yè)客戶分析/下游企業(yè)分析下游企業(yè)分析13第十三頁，共六十二頁。供給分析供給分析行業(yè)生產(chǎn)能力分析行業(yè)生產(chǎn)能力分析設(shè)備利用率考察設(shè)備利用率考察盈利能力分析盈利能力分析行業(yè)定價行業(yè)定價(dng ji)能力能力例：煤礦行業(yè)例：煤礦行業(yè)國際競爭及市場分析國際競爭及市場分析例：中國銀行業(yè)例：中國銀行業(yè)14第十四頁，共六十二頁。

9、資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)負(fù)債表 （Balance Sheet）反映企業(yè)擁有的實體資源的金錢價值，企業(yè)所借的債務(wù)反映企業(yè)擁有的實體資源的金錢價值，企業(yè)所借的債務(wù)以及股東對企業(yè)擁有的金錢權(quán)益。以及股東對企業(yè)擁有的金錢權(quán)益。 利潤表利潤表 （Income Statement）反映企業(yè)的各項收入，各項支出，以及最終歸屬股東的反映企業(yè)的各項收入，各項支出，以及最終歸屬股東的利潤。利潤。 現(xiàn)金流量表現(xiàn)金流量表 （Statement of Cash Flows）反映企業(yè)由于經(jīng)營活動，籌資活動和投資反映企業(yè)由于經(jīng)營活動，籌資活動和投資(tu z)活動所導(dǎo)活動所導(dǎo)致的現(xiàn)金流入流出。致的現(xiàn)金流入流出。15第十五頁，共六十二

10、頁。資產(chǎn)資產(chǎn) 可以在短期內(nèi)轉(zhuǎn)換成為現(xiàn)金的資可以在短期內(nèi)轉(zhuǎn)換成為現(xiàn)金的資產(chǎn)為流動資產(chǎn)。產(chǎn)為流動資產(chǎn)。使用周期在一年以上的資產(chǎn)為固定使用周期在一年以上的資產(chǎn)為固定資產(chǎn)。資產(chǎn)。 負(fù)債負(fù)債到期期限在一年以內(nèi)的債務(wù)為短期到期期限在一年以內(nèi)的債務(wù)為短期債務(wù)。債務(wù)。期限在一年以上的債務(wù)為長期債務(wù)。期限在一年以上的債務(wù)為長期債務(wù)。 股東權(quán)益股東權(quán)益 未分配利潤指企業(yè)歷年盈利扣除未分配利潤指企業(yè)歷年盈利扣除實際發(fā)放實際發(fā)放(ffng)紅利后的余額，紅利后的余額，歸股東所有。歸股東所有。資產(chǎn)負(fù)債表流動資產(chǎn)：短期負(fù)債： 現(xiàn)金5 應(yīng)付賬款10 應(yīng)收賬款10 商業(yè)票據(jù)10 存貨10長期債務(wù)：固定資產(chǎn)： 銀行貸款20 廠

11、房50債務(wù)總計40 設(shè)備25股東權(quán)益 實收資本35 未分配利潤25資產(chǎn)總計100%股東權(quán)益和負(fù)債總計100%16第十六頁，共六十二頁。銷售收入銷售收入銷售產(chǎn)品或者提供服務(wù)而收到的貨幣銷售產(chǎn)品或者提供服務(wù)而收到的貨幣資金資金 銷售利潤銷售利潤銷售產(chǎn)品或者提供服務(wù)而獲得的利潤銷售產(chǎn)品或者提供服務(wù)而獲得的利潤主營業(yè)務(wù)利潤主營業(yè)務(wù)利潤正常營業(yè)正常營業(yè)(yngy)活動產(chǎn)生的利潤?；顒赢a(chǎn)生的利潤。利潤總額利潤總額所有與企業(yè)相關(guān)的活動產(chǎn)生的利潤所有與企業(yè)相關(guān)的活動產(chǎn)生的利潤 凈利潤凈利潤 完稅后歸屬企業(yè)股東的利潤完稅后歸屬企業(yè)股東的利潤利潤表銷售收入100 生產(chǎn)成本(40) 銷售費(fèi)用(30)銷售利潤 30

12、管理費(fèi)用(5) 利息費(fèi)用(5)主營業(yè)務(wù)利潤20 營業(yè)外收入5 營業(yè)外支出(5)利潤總額20 所得稅(8)凈利潤1217第十七頁，共六十二頁。 經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流 由于由于(yuy)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營所導(dǎo)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營所導(dǎo)致的企業(yè)的現(xiàn)金流入凈額致的企業(yè)的現(xiàn)金流入凈額籌資活動凈現(xiàn)金流籌資活動凈現(xiàn)金流 由于企業(yè)借債，發(fā)行股票，償由于企業(yè)借債，發(fā)行股票，償還債務(wù)本息，發(fā)放紅利所導(dǎo)致還債務(wù)本息，發(fā)放紅利所導(dǎo)致的現(xiàn)金流入凈額。的現(xiàn)金流入凈額。投資活動凈現(xiàn)金流投資活動凈現(xiàn)金流由于企業(yè)投資其他企業(yè)或者買賣固定由于企業(yè)投資其他企業(yè)或者買賣固定資產(chǎn)所導(dǎo)致的現(xiàn)金流入凈額。資產(chǎn)所導(dǎo)致的現(xiàn)金流入凈額?，F(xiàn)金流量

13、表期初現(xiàn)金余額100 經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流入200 經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流出(100)經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流100 籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流入300 籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流出(50)籌資活動凈現(xiàn)金流250 投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流入0 投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流出(100)投資活動凈現(xiàn)金流(100)期末現(xiàn)金余額35018第十八頁，共六十二頁。 資本資產(chǎn)定價模型資本資產(chǎn)定價模型 計算投資者要求的收益率計算投資者要求的收益率 單期模型單期模型 只考慮一個會計周期只考慮一個會計周期 多期模型多期模型 考慮無限個會計周期考慮無限個會計周期 戈登成長模型戈登成長模型 考慮企業(yè)紅利考慮企業(yè)紅利(hngl)增長增長19第十九頁，共

14、六十二頁。 假設(shè)假設(shè) 所有的投資者都對未來有相同的預(yù)期，有相同的偏好所有的投資者都對未來有相同的預(yù)期，有相同的偏好 在選擇相同收益的資產(chǎn)在選擇相同收益的資產(chǎn)(zchn)時，投資者偏好風(fēng)險低的資時，投資者偏好風(fēng)險低的資產(chǎn)產(chǎn)(zchn) 在選擇相同風(fēng)險的資產(chǎn)時，投資者偏好收益高的資產(chǎn)在選擇相同風(fēng)險的資產(chǎn)時，投資者偏好收益高的資產(chǎn) 存在某種沒有償還風(fēng)險的資產(chǎn)（比如國債）存在某種沒有償還風(fēng)險的資產(chǎn)（比如國債） 推論推論 投資者都會投資于市場資產(chǎn)組合，它是所有資產(chǎn)的組合投資者都會投資于市場資產(chǎn)組合，它是所有資產(chǎn)的組合以及無風(fēng)險資產(chǎn)，比例取決于投資者的偏好以及無風(fēng)險資產(chǎn)，比例取決于投資者的偏好 在證券定價

15、中，只有系統(tǒng)性風(fēng)險才對證券的價格有影響在證券定價中，只有系統(tǒng)性風(fēng)險才對證券的價格有影響20第二十頁，共六十二頁。Ri=Rf+(Rm-Rf)iRi為證券的理論收益率（投資者要求為證券的理論收益率（投資者要求(yoqi)的收益率）的收益率）Rf為無風(fēng)險利率（同期國債利率）為無風(fēng)險利率（同期國債利率）Rm為市場收益率（同期所有資本資產(chǎn)的平均收益率）為市場收益率（同期所有資本資產(chǎn)的平均收益率） i為該證券的風(fēng)險系數(shù)為該證券的風(fēng)險系數(shù)風(fēng)險系數(shù)風(fēng)險系數(shù)收益率收益率證券市場線證券市場線ABCABC21第二十一頁，共六十二頁。 例一：股票例一：股票A的風(fēng)險系數(shù)為的風(fēng)險系數(shù)為1.5，目前的證券指數(shù)，目前的證券指

16、數(shù)(zhsh)收益率為收益率為9.0%，當(dāng)期國債利率為，當(dāng)期國債利率為3.0%，問股票，問股票A的理的理論收益率為多少？論收益率為多少？RA=3.0%+(9.0%-3.0%)1.5=12.0%22第二十二頁，共六十二頁。 例二：目前例二：目前(mqin)的證券指數(shù)收益率為的證券指數(shù)收益率為9.0%，當(dāng)期，當(dāng)期國債利率為國債利率為3.0% ，以下哪些證券是值得投資的？，以下哪些證券是值得投資的？證券風(fēng)險系數(shù)預(yù)期收益率理論收益率值得投資？B1.210.0%C0.88.0%D2.318%23第二十三頁，共六十二頁。 V0為股票的當(dāng)期價值為股票的當(dāng)期價值(jizh) D1為股票下期紅利預(yù)測值為股票下期

17、紅利預(yù)測值 P1為股票下期價格預(yù)測值為股票下期價格預(yù)測值 r為投資者要求的投資收益率（理論收益率）為投資者要求的投資收益率（理論收益率）)1 (110rPDV01234V0D1D2D3D4P124第二十四頁，共六十二頁。V0為股票為股票(gpio)的當(dāng)期價值的當(dāng)期價值D1為股票未來一期紅利預(yù)測值為股票未來一期紅利預(yù)測值D2為股票未來二期紅利預(yù)測值為股票未來二期紅利預(yù)測值P2為股票未來二期價格預(yù)測值為股票未來二期價格預(yù)測值r為投資者要求的投資收益率（理論收益率）為投資者要求的投資收益率（理論收益率）V0為股票的當(dāng)期價值為股票的當(dāng)期價值Di為股票未來為股票未來i期紅利預(yù)測值期紅利預(yù)測值Pi為股票未

18、來為股票未來i期價格預(yù)測值期價格預(yù)測值r為投資為投資(tu z)者要求的投資者要求的投資(tu z)收益率（理論收益率）收益率（理論收益率）22210)1 ()1 (rPDrDVnnnrPDrDrDrDV)1 (.)1 ()1 ()1 (33221025第二十五頁，共六十二頁。 例三：股票例三：股票E預(yù)計將在下一個年度預(yù)計將在下一個年度(nind)發(fā)放紅利發(fā)放紅利2元，分析師估計股票元，分析師估計股票E的理論收益率為的理論收益率為8%，并且，并且預(yù)測該股票明年的價格將是預(yù)測該股票明年的價格將是28元，該股票現(xiàn)在的元，該股票現(xiàn)在的價值是多少？價值是多少？V0=(2+28)/(1+8%)=27.7

19、826第二十六頁，共六十二頁。 例四：股票例四：股票F預(yù)計預(yù)計(yj)將在下兩個年度內(nèi)每年發(fā)放紅利將在下兩個年度內(nèi)每年發(fā)放紅利2元，分析師測算該股票理論收益率為元，分析師測算該股票理論收益率為8，并且預(yù)測，并且預(yù)測該股票兩年后的價格為該股票兩年后的價格為28元，該股票現(xiàn)在的價值是多元，該股票現(xiàn)在的價值是多少？少？V0=2/(1+8%)+(2+28)/(1+8%)2=27.5727第二十七頁，共六十二頁。28第二十八頁，共六十二頁。29第二十九頁，共六十二頁。 例五：股票例五：股票G將在未來將在未來每年每年都發(fā)放都發(fā)放2元紅利，分析元紅利，分析師估計該股票的理論收益率為師估計該股票的理論收益率為

20、8，該股票現(xiàn)在，該股票現(xiàn)在(xinzi)的價值是多少？的價值是多少？)1 (.)1 ()1 ()1 (320nnnrPDrDrDrDLimVnnnnnrPLimrDrDrDrDLimV)1 ()1 (.)1 ()1 ()1 (320)1 (.)1 ()1 ()1 (320nnrDrDrDrDLimVrDV 0V0= 2/8% =2530第三十頁，共六十二頁。)1 ()1 (.)1 ()1 ()1 ()1 ()1 ()1 (33220nnnrgDrgDrgDrgDLimVV0為股票的當(dāng)期價值為股票的當(dāng)期價值D為股票發(fā)放的紅利為股票發(fā)放的紅利g為股票未來紅利增長速度（恒定）為股票未來紅利增長速度（

21、恒定）r為投資者要求為投資者要求(yoqi)的投資收益率（理論收益率）的投資收益率（理論收益率）grDgrgDV100)()1 (31第三十一頁，共六十二頁。32第三十二頁，共六十二頁。 例六：股票例六：股票H預(yù)計明年將發(fā)放預(yù)計明年將發(fā)放(ffng)股利股利2.0元，并且元，并且以后將每年增加以后將每年增加5的股利，假設(shè)投資者對該股票的股利，假設(shè)投資者對該股票要求的收益率為要求的收益率為10，那么該股票目前價值多少？，那么該股票目前價值多少？V0=2.0(10%-5%)=40.033第三十三頁，共六十二頁。 例七：股票例七：股票(gpio)I的風(fēng)險系數(shù)為的風(fēng)險系數(shù)為1.5，市場收益率目，市場收

22、益率目前為前為10，無風(fēng)險利率為，無風(fēng)險利率為4。假設(shè)該股票。假設(shè)該股票(gpio)今今年已經(jīng)發(fā)放股票年已經(jīng)發(fā)放股票(gpio)2元，并且今后每年都將增加元，并且今后每年都將增加3，問該股票，問該股票(gpio)目前價值多少？目前價值多少？D1=D0(1+3%)=2.06r=4(10%-4%)1.5=13%V0=D1/(r-g)=2.06(13%-3%)=20.634第三十四頁，共六十二頁。nmnBmAmBmAmmAArggDrggDrgDrgDV)1 ()1 ()1 (.)1 ()1 ()1 ()1 ()1 (.)1 ()1 (10V0為股票的當(dāng)期價值為股票的當(dāng)期價值D為股票在當(dāng)期已經(jīng)發(fā)放的

23、紅利為股票在當(dāng)期已經(jīng)發(fā)放的紅利gA為股票未來為股票未來m年內(nèi)的紅利增長速度（恒定）年內(nèi)的紅利增長速度（恒定）gB為股票未來為股票未來m1年之后年之后(zhhu)的紅利增長速度（恒定）的紅利增長速度（恒定）r為投資者要求的投資收益率（理論收益率）為投資者要求的投資收益率（理論收益率）miBBmAmiiAgrggDrrgDV10)1 ()1 ()1 (1)1 ()1 (35第三十五頁，共六十二頁。36第三十六頁，共六十二頁。 例八：股票例八：股票J今年今年(jnnin)已經(jīng)發(fā)放股利已經(jīng)發(fā)放股利1.0元，今后元，今后3年內(nèi)還將年內(nèi)還將每年遞增每年遞增20，從第，從第4年開始，它的股利每年將穩(wěn)定增長年

24、開始，它的股利每年將穩(wěn)定增長5，投資者對該股票要求的收益率為投資者對該股票要求的收益率為10，問該股票現(xiàn)在價值多，問該股票現(xiàn)在價值多少？少？miBBmAmiiAgrggDrrgDV10)1 ()1 ()1 (1)1 ()1 (31330%5%10%)51 (%)201 (1%)101 (1%)101 (%)201 (1iiiVV0 = 30.8437第三十七頁，共六十二頁。 加權(quán)資本成本加權(quán)資本成本 企業(yè)資本的成本包括股東的紅利和債務(wù)利息企業(yè)資本的成本包括股東的紅利和債務(wù)利息 企業(yè)自由現(xiàn)金流企業(yè)自由現(xiàn)金流 扣除扣除(kuch)必要的現(xiàn)金支出后，屬于股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流必要的現(xiàn)金支出后，屬于股東

25、和債權(quán)人的現(xiàn)金流 股權(quán)自由現(xiàn)金流股權(quán)自由現(xiàn)金流 扣除必要的現(xiàn)金支出和債務(wù)支出后，屬于股東的現(xiàn)金流扣除必要的現(xiàn)金支出和債務(wù)支出后，屬于股東的現(xiàn)金流 現(xiàn)金流折現(xiàn)模型現(xiàn)金流折現(xiàn)模型 企業(yè)的價值等于未來所有企業(yè)自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值企業(yè)的價值等于未來所有企業(yè)自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值股權(quán)的價值等于未來所有股權(quán)自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值股權(quán)的價值等于未來所有股權(quán)自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值38第三十八頁，共六十二頁。 股權(quán)的成本股權(quán)的成本 股東要求的收益率股東要求的收益率/紅利紅利 債權(quán)債權(quán)(zhiqun)的成本的成本 債務(wù)利息債務(wù)利息股東股東債權(quán)人債權(quán)人企業(yè)企業(yè)股權(quán)資本股權(quán)資本債權(quán)資本債權(quán)資本紅利紅利利息利息資產(chǎn)資產(chǎn)營運(yùn)資金營運(yùn)資

26、金營業(yè)利潤營業(yè)利潤39第三十九頁，共六十二頁。 加權(quán)平均資本加權(quán)平均資本(zbn)成本（成本（WACC） WACC=Wdrd(1-T)+Were Wd，債務(wù)比重；，債務(wù)比重；We，股權(quán)比重；，股權(quán)比重；Wd+We1 rd，債務(wù)成本，平均利息率，債務(wù)成本，平均利息率 re，股權(quán)成本，股東要求的收益率，股權(quán)成本，股東要求的收益率 T，公司所得稅稅率，公司所得稅稅率40第四十頁，共六十二頁。例九：公司例九：公司K的資本的資本40來自來自(li z)于債券發(fā)行，利率為于債券發(fā)行，利率為10，股東對公，股東對公司股票的收益率要求為司股票的收益率要求為12，公司所得稅率為，公司所得稅率為30，問公司的加權(quán)

27、，問公司的加權(quán)平均資本成本為多少？平均資本成本為多少？WACC = 40%10%(1-30%)+(1-40%) 12 1041第四十一頁，共六十二頁。 自由現(xiàn)金流（自由現(xiàn)金流（Free Cash Flow） 指在扣除維持企業(yè)正常運(yùn)轉(zhuǎn)的費(fèi)用和必要的投資之后能指在扣除維持企業(yè)正常運(yùn)轉(zhuǎn)的費(fèi)用和必要的投資之后能夠支付夠支付(zhf)給企業(yè)債權(quán)和給企業(yè)債權(quán)和/或股權(quán)投資者的現(xiàn)金流或股權(quán)投資者的現(xiàn)金流企業(yè)企業(yè)(qy)收入收入營運(yùn)資金投資營運(yùn)資金投資固定資產(chǎn)投資固定資產(chǎn)投資運(yùn)營費(fèi)用運(yùn)營費(fèi)用企業(yè)企業(yè)自由現(xiàn)金流自由現(xiàn)金流債務(wù)資金償付債務(wù)資金償付債務(wù)借款債務(wù)借款股東股東自由現(xiàn)金流自由現(xiàn)金流42第四十二頁，共六十二

28、頁。 定義定義扣除維持企業(yè)經(jīng)營必須的現(xiàn)金扣除維持企業(yè)經(jīng)營必須的現(xiàn)金(xinjn)支出后，屬于股東和支出后，屬于股東和債權(quán)人的現(xiàn)金債權(quán)人的現(xiàn)金(xinjn)流。流。 計算方法一計算方法一FCFF=NI+NCC+Int(1-T)-FCInv-WCInv企業(yè)自由現(xiàn)金流凈利潤非現(xiàn)金費(fèi)用利息費(fèi)用企業(yè)自由現(xiàn)金流凈利潤非現(xiàn)金費(fèi)用利息費(fèi)用（1所得稅率）固定資產(chǎn)投資營運(yùn)資本投資所得稅率）固定資產(chǎn)投資營運(yùn)資本投資43第四十三頁，共六十二頁。 計算方法二計算方法二FCFF=EBIT(1-T)+Dep-FCInv-WCInv企業(yè)企業(yè)(qy)自由現(xiàn)金流經(jīng)營利潤自由現(xiàn)金流經(jīng)營利潤（1所得稅率）折所得稅率）折舊固定資產(chǎn)投資

29、營運(yùn)資本投資舊固定資產(chǎn)投資營運(yùn)資本投資 計算方法三計算方法三FCFF=CFO+Int(1-T)-FCInv企業(yè)自由現(xiàn)金流經(jīng)營凈現(xiàn)金流利息費(fèi)用企業(yè)自由現(xiàn)金流經(jīng)營凈現(xiàn)金流利息費(fèi)用（1所所得稅率）固定資產(chǎn)投資得稅率）固定資產(chǎn)投資44第四十四頁，共六十二頁。 例十：企業(yè)例十：企業(yè)K在在2003年的經(jīng)營凈現(xiàn)金流為年的經(jīng)營凈現(xiàn)金流為1百萬美百萬美元，利息費(fèi)用為元，利息費(fèi)用為20萬美元，固定資產(chǎn)投資萬美元，固定資產(chǎn)投資(tu z)為為40萬美元，企業(yè)適用所得稅率為萬美元，企業(yè)適用所得稅率為30，問屬于股東，問屬于股東和債權(quán)人的企業(yè)自由現(xiàn)金流為多少？假設(shè)該企業(yè)和債權(quán)人的企業(yè)自由現(xiàn)金流為多少？假設(shè)該企業(yè)未來經(jīng)營

30、狀況不變，且企業(yè)的加權(quán)平均資本成本未來經(jīng)營狀況不變，且企業(yè)的加權(quán)平均資本成本為為10，該企業(yè)，該企業(yè)2003年底的價值為多少？年底的價值為多少？FCFF=CFO+Int(1-T)-FCInvFCFF = 1,000,000 + 200,000(1-30%)-400,000=740,000V= FCFF+FCFF/WACC = 8,140,00045第四十五頁，共六十二頁。 定義定義企業(yè)收入扣除企業(yè)收入扣除(kuch)營運(yùn)費(fèi)用、必要的投資和債權(quán)人現(xiàn)金流后屬于股東所有營運(yùn)費(fèi)用、必要的投資和債權(quán)人現(xiàn)金流后屬于股東所有的現(xiàn)金流。的現(xiàn)金流。 股權(quán)價值股權(quán)價值股權(quán)價值用股東收益率折現(xiàn)的股權(quán)現(xiàn)金流價值股權(quán)價

31、值用股東收益率折現(xiàn)的股權(quán)現(xiàn)金流價值 計算方法一計算方法一FCFE=FCFF-Int(1-T)+Net Borrowing股權(quán)自由現(xiàn)金流企業(yè)自由現(xiàn)金流利息費(fèi)用股權(quán)自由現(xiàn)金流企業(yè)自由現(xiàn)金流利息費(fèi)用（1所得稅率）債權(quán)融資凈收所得稅率）債權(quán)融資凈收入入46第四十六頁，共六十二頁。計算方法二計算方法二FCFE=CFO-FCInv+Net Borrowing股權(quán)現(xiàn)金流經(jīng)營凈現(xiàn)金流固定資產(chǎn)投資債權(quán)融資凈收入股權(quán)現(xiàn)金流經(jīng)營凈現(xiàn)金流固定資產(chǎn)投資債權(quán)融資凈收入例十一：企業(yè)例十一：企業(yè)K在在2003年的現(xiàn)金流情況如例十，同時年的現(xiàn)金流情況如例十，同時2003年企業(yè)既沒有借新債也年企業(yè)既沒有借新債也沒有還舊債，問企業(yè)

32、沒有還舊債，問企業(yè)K在在2003年的股權(quán)自由現(xiàn)金流是多少？如果企業(yè)未來的經(jīng)營年的股權(quán)自由現(xiàn)金流是多少？如果企業(yè)未來的經(jīng)營狀況保持不變，且股東要求狀況保持不變，且股東要求(yoqi)的收益率為的收益率為12，企業(yè)，企業(yè)K在在2003年年底的股權(quán)年年底的股權(quán)價值是多少？假如企業(yè)未來的股權(quán)現(xiàn)金流每年增長價值是多少？假如企業(yè)未來的股權(quán)現(xiàn)金流每年增長6呢？呢？FCFE=FCFF-Int(1-T)+Net BorrowingFCFE=740,000-200,000(1-30%)+0=600,000VE=FCFE+FCFE/r = 5,600,000VE=FCFE+FCFE/(r-g)=10,600,000

33、47第四十七頁，共六十二頁。 角度不同角度不同 紅利模型從小股東的角度來看待企業(yè)價值紅利模型從小股東的角度來看待企業(yè)價值 現(xiàn)金流模型從大股東的角度來考慮現(xiàn)金流模型從大股東的角度來考慮 現(xiàn)金流模型的優(yōu)點現(xiàn)金流模型的優(yōu)點 許多企業(yè)在初始階段很少有紅利支付許多企業(yè)在初始階段很少有紅利支付 紅利是由公司董事會決定的，并不一定能反應(yīng)企業(yè)盈利紅利是由公司董事會決定的，并不一定能反應(yīng)企業(yè)盈利能力能力 從兼并從兼并(jinbng)收購的角度來看，現(xiàn)金流模型是一個合適收購的角度來看，現(xiàn)金流模型是一個合適的估值模型的估值模型48第四十八頁，共六十二頁。 絕對價值分析絕對價值分析 用預(yù)測的企業(yè)盈利，紅利或者現(xiàn)金流數(shù)

34、據(jù)來測算企業(yè)的價值用預(yù)測的企業(yè)盈利，紅利或者現(xiàn)金流數(shù)據(jù)來測算企業(yè)的價值 相對價值分析相對價值分析 將股票價格乘數(shù)（如市盈率）與標(biāo)志性價格乘數(shù)比較，確定該股票是否被將股票價格乘數(shù)（如市盈率）與標(biāo)志性價格乘數(shù)比較，確定該股票是否被合理定價合理定價 優(yōu)劣優(yōu)劣絕對價值分析高度依賴于對未來絕對價值分析高度依賴于對未來(wili)會計數(shù)據(jù)和企業(yè)增長率的假設(shè)，而超過會計數(shù)據(jù)和企業(yè)增長率的假設(shè)，而超過3年年的預(yù)測準(zhǔn)確性并不高的預(yù)測準(zhǔn)確性并不高 相對價值分析并不能避免出現(xiàn)市場的估值錯誤相對價值分析并不能避免出現(xiàn)市場的估值錯誤49第四十九頁，共六十二頁。 定義定義 市盈率（市盈率（P/E Ratio）= 股票價格

35、股票價格每股凈利潤每股凈利潤 優(yōu)點優(yōu)點 每股凈利潤是盈利能力的首要指標(biāo)每股凈利潤是盈利能力的首要指標(biāo) 市盈率為投資業(yè)界中最常用的指標(biāo)市盈率為投資業(yè)界中最常用的指標(biāo) 實證分析表明市盈率差異與長期股票收益顯著相關(guān)實證分析表明市盈率差異與長期股票收益顯著相關(guān) 缺點缺點 每股凈利潤可能是負(fù)值每股凈利潤可能是負(fù)值(f zh) 每股凈利潤容易受短期影響，波動很大每股凈利潤容易受短期影響，波動很大 經(jīng)理層可以很容易地操縱每股凈利潤經(jīng)理層可以很容易地操縱每股凈利潤50第五十頁，共六十二頁。定義定義市凈率（市凈率（P/B Ratio）企業(yè)市值）企業(yè)市值/企業(yè)賬面價值企業(yè)賬面價值 優(yōu)點優(yōu)點賬面價值一般都是正值賬面

36、價值一般都是正值 賬面價值比每股凈利潤穩(wěn)定賬面價值比每股凈利潤穩(wěn)定賬面價值可以很好地反映資產(chǎn)流動性高的企業(yè)的價值賬面價值可以很好地反映資產(chǎn)流動性高的企業(yè)的價值賬面價值在衡量那些即將清算的企業(yè)時也有優(yōu)勢賬面價值在衡量那些即將清算的企業(yè)時也有優(yōu)勢(yush) 缺點缺點 賬面價值忽略了無形資產(chǎn)的價值賬面價值忽略了無形資產(chǎn)的價值 當(dāng)企業(yè)規(guī)模差異很大時，比較它們的當(dāng)企業(yè)規(guī)模差異很大時，比較它們的P/B值意義不大值意義不大不同會計準(zhǔn)則可能導(dǎo)致相同資產(chǎn)賬面價值差異很大不同會計準(zhǔn)則可能導(dǎo)致相同資產(chǎn)賬面價值差異很大通貨膨脹和技術(shù)革新使得賬面價值和資產(chǎn)實際價值可能有很大差異通貨膨脹和技術(shù)革新使得賬面價值和資產(chǎn)實際

37、價值可能有很大差異51第五十一頁，共六十二頁。 定義定義 價格銷售收入比率（價格銷售收入比率（P/S）=每股價格每股價格/每股銷售收入每股銷售收入 優(yōu)點優(yōu)點銷售收入一般都是負(fù)值，即便企業(yè)的賬面價值為負(fù)銷售收入一般都是負(fù)值，即便企業(yè)的賬面價值為負(fù) 銷售收入相比凈利潤和賬面價值來說難以操縱銷售收入相比凈利潤和賬面價值來說難以操縱價格銷售收入比率波動較小價格銷售收入比率波動較小 價格銷售收入比率對于周期性行業(yè)和初創(chuàng)階段的企業(yè)比較適用價格銷售收入比率對于周期性行業(yè)和初創(chuàng)階段的企業(yè)比較適用 缺點缺點高銷售收入增長高銷售收入增長(zngzhng)并不一定意味著高盈利能力并不一定意味著高盈利能力 價格銷售收

38、入比率并沒有反映企業(yè)成本結(jié)構(gòu)的不同價格銷售收入比率并沒有反映企業(yè)成本結(jié)構(gòu)的不同 銷售收入還是可以被經(jīng)理層操縱銷售收入還是可以被經(jīng)理層操縱52第五十二頁，共六十二頁。例十二，根據(jù)下列信息計算兩個公司例十二，根據(jù)下列信息計算兩個公司2003年的年的P/B和和P/S比率：比率：公司公司 賬面價值賬面價值 銷售收入銷售收入 股份總數(shù)股份總數(shù)(zngsh)每股價格每股價格思科思科 28,03918,8787,00117.83甲骨文甲骨文6,3209,4755,23312.15思科公司：思科公司：每股賬面價值每股賬面價值28,039/7,001=4.01市凈率市凈率17.83/4.014.45每股銷售收入

39、每股銷售收入18,878/7,0012.70價格銷售收入比率價格銷售收入比率17.83/2.706.60甲骨文公司甲骨文公司每股賬面價值每股賬面價值6,320/5,233=1.21市凈率市凈率12.15/1.2110.04每股銷售收入每股銷售收入9,475/5,2331.81價格銷售收入比率價格銷售收入比率12.15/1.816.7153第五十三頁，共六十二頁。 定義定義 價格現(xiàn)金流比率（價格現(xiàn)金流比率（P/CF Ratio）每股價格）每股價格/每股經(jīng)營現(xiàn)金流每股經(jīng)營現(xiàn)金流 優(yōu)點優(yōu)點 經(jīng)理層很難操縱現(xiàn)金流經(jīng)理層很難操縱現(xiàn)金流P/CF比率比比率比P/E比率更加穩(wěn)定比率更加穩(wěn)定現(xiàn)金流相比凈利潤來說

40、避免了盈利現(xiàn)金流相比凈利潤來說避免了盈利(yn l)質(zhì)量的問題質(zhì)量的問題 實證分析證明實證分析證明P/CF比率與長期股票收益顯著相關(guān)比率與長期股票收益顯著相關(guān) 缺點缺點 現(xiàn)金流波動很大現(xiàn)金流波動很大54第五十四頁，共六十二頁。 步驟步驟 計算要考察計算要考察(koch)的證券價格乘數(shù)的證券價格乘數(shù)選擇標(biāo)志性證券，計算標(biāo)志性乘數(shù)選擇標(biāo)志性證券，計算標(biāo)志性乘數(shù) 比較兩個指數(shù)比較兩個指數(shù) 考慮所考察的證券及標(biāo)志性證券的基本差異，并作出價值判斷考慮所考察的證券及標(biāo)志性證券的基本差異，并作出價值判斷 常用的標(biāo)志性價格乘數(shù)（以市盈率為例）常用的標(biāo)志性價格乘數(shù)（以市盈率為例）相同行業(yè)內(nèi)相似公司的市盈率相同行

41、業(yè)內(nèi)相似公司的市盈率 行業(yè)內(nèi)公司市盈率均值或者中位數(shù)行業(yè)內(nèi)公司市盈率均值或者中位數(shù)行業(yè)內(nèi)同一層次公司的市盈率均值或者中位數(shù)行業(yè)內(nèi)同一層次公司的市盈率均值或者中位數(shù) 股票指數(shù)的市盈率股票指數(shù)的市盈率 該股票的歷史市盈率該股票的歷史市盈率55第五十五頁，共六十二頁。例十三：用相對價值分析法比較下面兩個公司的股票價值例十三：用相對價值分析法比較下面兩個公司的股票價值公司公司 市盈率市盈率5年增長率年增長率風(fēng)險系數(shù)風(fēng)險系數(shù)甲甲 10.012.0% 1.2乙乙 14.0 9.0% 1.4行業(yè)行業(yè)(hngy)均值均值 13.3 11.0% 1.3分析：分析：甲公司的市盈率比行業(yè)均值低，盡管它的增長率比行業(yè)

42、均值高，風(fēng)險比行甲公司的市盈率比行業(yè)均值低，盡管它的增長率比行業(yè)均值高，風(fēng)險比行業(yè)平均低，因此甲公司的股票價值被低估了。業(yè)平均低，因此甲公司的股票價值被低估了。乙公司的市盈率比行業(yè)均值高，同時它的增長率和風(fēng)險系數(shù)都劣于行業(yè)平均乙公司的市盈率比行業(yè)均值高，同時它的增長率和風(fēng)險系數(shù)都劣于行業(yè)平均數(shù)，因此它的價格被高估了。數(shù)，因此它的價格被高估了。56第五十六頁，共六十二頁。例十四：公司例十四：公司L的資產(chǎn)賬面價值的資產(chǎn)賬面價值(jizh)為為14億美元，其中有億美元，其中有8億美元為股權(quán)資本，億美元為股權(quán)資本，6億美元為債權(quán)資本。稅前債務(wù)成本為億美元為債權(quán)資本。稅前債務(wù)成本為3.33，邊際稅率為，

43、邊際稅率為34%。公司。公司L的股權(quán)資本的股權(quán)資本成本為成本為12.3%。公司的利潤表如下：。公司的利潤表如下：經(jīng)營利潤經(jīng)營利潤142,000,000減去：利息成本減去：利息成本 20,000,000稅前收入稅前收入122,000,000減去：所得稅減去：所得稅 41,480,000凈利潤凈利潤 80,520,000問：公司問：公司L的剩余利潤為多少？從剩余利潤的角度來看，公司的剩余利潤為多少？從剩余利潤的角度來看，公司L是否盈利？是否盈利？分析：分析：公司公司L的股權(quán)成本的股權(quán)成本800,000,00012.3%98,400,000公司公司L的剩余利潤的剩余利潤80,520,000-98,4

44、00,000-17,880,000從剩余利潤的角度來看，公司從剩余利潤的角度來看，公司L是虧損的。是虧損的。57第五十七頁，共六十二頁。未來剩余利潤未來剩余利潤RIt=Et-(rBt-1)t期剩余利潤期剩余利潤t期預(yù)計期預(yù)計(yj)每股盈利（股東收益率每股盈利（股東收益率t-1期賬面價值期賬面價值) 企業(yè)價值企業(yè)價值.)1 ()1 ()1 (3322100rRIrRIrRIBVV0為企業(yè)的當(dāng)期價值為企業(yè)的當(dāng)期價值B0為企業(yè)當(dāng)期賬面為企業(yè)當(dāng)期賬面(zhn min)價值價值RIt為企業(yè)在為企業(yè)在t期的剩余利潤期的剩余利潤r為股東要求的收益率為股東要求的收益率58第五十八頁，共六十二頁。 例十五：公司例十五：公司M的股權(quán)資本賬面價值為的股權(quán)資本賬面價值為2.5億美元，未來預(yù)計凈資產(chǎn)收益率億美元，未來預(yù)計凈資產(chǎn)收益率將固定在將固定在15的水平上，股東要求的收益率為的水平上，股東要求的收益率為1