次貸MBSABSCDO和CDS關系的一個實例

1、如果多頭沒有事先儲備充分的準備金，那么，爆發(fā)流動性危機就不可避免2006年，新世紀金融把發(fā)放的4499筆次貸出售給花旗集團。這其中有3466筆是通過房貸經(jīng)紀商發(fā)放的。對這些貸款，經(jīng)紀商向借款人收取的服務費是平均每筆3756美元，相當于每筆貸款平均金額的1.81%。此外，對3466筆中的1744筆房貸經(jīng)紀商還收到了新世紀金融的利率溢價費，平均每筆2585美元。所以，經(jīng)紀商在很多貸款中是兩頭得利，獲得的傭金合計為1752萬多美元?；ㄆ彀堰@些次貸賣給了下屬的一個獨立法律實體，以使這些房貸脫離花旗的資產(chǎn)負債表。該實體通過發(fā)行MBS!集資金來購買這些房貸，然后，該實體持有這些房貸并分層發(fā)行債券?；ㄆ鞂嶓w

2、所發(fā)行的MBS為CMLTI2006-NC2,它分為19層，每層投資者將獲得不同的現(xiàn)金流優(yōu)先權、不同的利率和還本安排。多數(shù)層級都有評級機構給予的信用評級，而投資者主要依賴這些評級來做投資選擇。19層中的4層獲得了標普和穆迪的AAA評級；其后11層是所謂夾心層(mezzanine):AA級、A級和BBB級各3層、屬于垃圾債券的BB級2層；最后4層是沒有信用評級的股權層/殘值層/第一損失層。花旗集團和一只對沖基金各持有一半的股權層證券。根據(jù)美國信用評級的慣例，AAA級以下的投資者因為獲得了更高的收益率而有承擔信用風險損失的心理準備，但AAA級投資者是沒有損失預期的。從MB跋行方來講，由于AAA級債券

3、的利率低，所以，一批MB葉白AAAA級占比越高則利潤越大。在花旗實體發(fā)行的19層共計9.47億美元MBS中，4層AAA級債券金額高達7.37億美元，占比78%。在當時屬于正常水平。新世紀金融所發(fā)放的4499筆房貸賣給花旗之前的初期資金有9.4億美元是由8家銀行和證券公司提供，融資方式是與這些機構簽訂為期兩個月的回購協(xié)議：大摩4.24億、巴克萊資本(BarclaysCapital)2.21億、美國銀行1.47億、貝爾斯登0.64億、其余4家機構0.54億。新世紀金融自己只投入了1200萬美元，其中還有300萬美元是發(fā)行商業(yè)票據(jù)籌集的?？梢?，新世紀公司用大概900萬美元的資本發(fā)放了9.52億美元的

4、房貸，杠桿超過100倍。2006年8月29日，花旗用9.79億美元買下了這4499筆房貸。新世紀公司自留了2400萬美元（毛利潤約150%）,用9.52億了結與上述8家銀行的回購交易，另有300萬是扣減新世紀金融發(fā)行的票據(jù)。而8家銀行的9.4億兩個月內獲得回購利息1200萬，年化利率7.8%?；ㄆ鞂嶓w以這些貸款所發(fā)行MBS勺投資者更是遍布全球。分檔證券化的優(yōu)勢就是根據(jù)投資者需求量身定做各檔債券。數(shù)據(jù)顯示，CMLTI2006-NC2的股權檔占比不足2%,因此，只要這個貸款組合的損失超過2%,股權檔防線的資金就被耗盡，夾層檔債券投資者就面臨損失風險。夾層檔債券則主要賣給了CDO值得一提的是，投資此

5、MB狄層檔的兩個機構后來都陷入危機漩渦：一是購買了700萬美元的CheyneFinanceLimited,這家SIV在2007年夏天就破產(chǎn)了；二是購買了2000萬美元的ParvestABSEuribor，它是被法國巴黎銀行點燃危機的三只基金之一。CMLTI2006-NC2的夾層信用檔多數(shù)都賣給了CDO其中一只CDOB是瑞士銀行UBSi銷的KlerosRealEstateFundingIII,該CDO勺管理機構是StrategosCapitalManagement,Strategos的老總是曾經(jīng)參與構建美林CDOlk務部的ChrisRicciardi。KlerosIII是2006年發(fā)行的，它購買

6、和持有960萬美元CMLTI2006-NC2的評級為A的M5檔，同時購買了其他公司MBS勺低信用檔有187只。KlerosIII總共持有9.75億美元的房貸關聯(lián)證券，其中45%的評級不超過BBB級、16%是A級、39%是更高評級。KlerosIII發(fā)行了10億美元債券來籌集這些資金。奇妙的是，KlerosIII發(fā)行的債券有88%獲得了AAA評級，而KlerosIII的AAA級以下各檔債券都由其他CDOt理者購買了。在CMLTI2006-NC2中，有1200萬美元的M9檔MBS責券、評級為BBB后來發(fā)行的合成CDO43,名義基礎資產(chǎn)包括CMLTI2006-NC2的M9檔者有Auriga,Vola

7、ns和NeptuneCDOIV。對于這三只合成CDO勺CDS賣雙方來說，M9檔MBS責券是否違約就影響著雙方的盈虧。在其它名義基礎資產(chǎn)信用狀況不變的情況下，M9檔不違約，則CDS空頭繼續(xù)定期向三只合成CDCB納互換費；但一旦違約，CDS頭就要按照損失承擔順序依次向CD僅款，以便CDC®行對空頭的賠付約定。在雙方有抵押品安排的CDS同中，即便M9檔還沒有真正違約，1只要M9檔評級下調或CDS多頭自身評級下降，多頭也要提交或增加抵押品作為最終履約的保證金。到2007年初，合成CDO中約定的CMLTI2006-NC2的M9檔名義金額超過5000萬美元?？梢?，本來金額只有1200萬美元的MB

8、耿層債，現(xiàn)在其違約與否已經(jīng)牽涉另外5000萬美元財富的轉移。而且這種影響是不對稱的，如果它不違約，空頭要在CDM續(xù)的若干年內逐漸履約；但如果它違約，則多頭需要在短得多的時間內完成補繳CDO債券認購款的任務。如果多頭沒有事先儲備充分的準備金，那么，爆發(fā)流動性危機就不可避免。2007年7月，在穆迪（Moody）和標普（Standard&Poor's）進行的次貸證券第一次大規(guī)模降級風暴中，CMLTI2006-NC2的最后三個夾層檔：M9M10和M11就落入黑名單。根據(jù)金融危機調查委員會的分析，CMLTI2006-NC2對應的原始貸款的12%已經(jīng)提前償還.但有11%已經(jīng)出現(xiàn)90天以上的嚴重違約甚至已經(jīng)止贖。使危機鏈條得以延伸的是，貝爾斯登發(fā)行的一只名為TallShips的CDO寺有800萬美元CMLTI2006-NC2的M7和M8檔債券，貝爾斯登資產(chǎn)管理公司（BSAM名為High-Grade的對沖基金因為參與了雷曼以CMLTI2006-NC2的M8檔債券為名義基礎資產(chǎn)的1000萬美元的CDS而面臨風險；BSA