我國上市公司管理層收購及監(jiān)管研究

1、.PAGE . 我國上市公司管理層收購及監(jiān)管研究本文內(nèi)容僅供研究之用，不代表供職單位觀點。宇摘要:本文剖析我國上市公司管理層收購(MBO)的開展現(xiàn)狀,提醒出MBO運作中存在的主要問題。針對MBO存在的問題，本文提出的相關(guān)對策是完善實施MBO的市場環(huán)境，修訂有關(guān)法律法規(guī)，加強對MBO信息披露和定價的監(jiān)管，重視上市公司MBO后的監(jiān)管，強化對管理層任期經(jīng)濟責任的監(jiān)管。關(guān)鍵詞: 上市公司；管理層收購；監(jiān)管 作者簡介：宇，高級會計師，工業(yè)大學管理學院博士生，供職于證券交易所上市公司部。上市公司管理層收購的現(xiàn)狀管理層收購(Management Buy-Outs, MBO)自上世紀7080年代起流行于歐美國

2、家，主要動因是希望有效降低企業(yè)代理本錢、優(yōu)化公司治理構(gòu)造，90年代初，MBO市場在國外極盛而衰。英國經(jīng)濟學家Mike.Wright在1980年研究MBO時，對其進展了較規(guī)定義，MBO是目標公司管理層利用借貸所融資本購置本公司股份，從而改變公司所有權(quán)構(gòu)造或控制權(quán)構(gòu)造，通過重組目標公司，實現(xiàn)預期收益的并購行為，是公司原有股東或所有者為更好保護自己利益與尋求股東利益最優(yōu)化，解決委托代理問題、道德風險和降低監(jiān)視本錢而逐漸形成的一種解決方案。從產(chǎn)生鼓勵作用看，MBO理論主要有兩種觀點，效率提高論效率提高論具體包括1代理本錢說，Jensen1986、1989，2防御剝奪說，AlchianandWoodwa

3、rd(1987)、J弗雷德威斯通，1998，3企業(yè)家精神說等。認為，MBO是管理層為改變與奉獻不相稱的報酬體系而進展自我付酬的安排，其后發(fā)生的績效改善則是管理層得到與其奉獻接近的強大股權(quán)鼓勵的結(jié)果；財富轉(zhuǎn)移論避稅理論是財富轉(zhuǎn)移論中最重要的主*。Lowenstein1985認為，MBO的目的就是獲取避稅收益，MBO的績效，包括利息支出和管理層的股權(quán)收益，都來源于避稅所得。目前我國上市公司MBO更多屬于財富轉(zhuǎn)移型，實踐中存在諸多不規(guī)*之處。Lowenstein(1985)還對MBO提出內(nèi)幕信息優(yōu)勢假說認為企業(yè)管理層擁有外部收購競標者所不知道的內(nèi)幕信息。在收購完成后,隨著內(nèi)幕信息的逐漸公開,企業(yè)經(jīng)營

4、收入增長很快,大大超過市場原先的預計。不過西方的實證研究文獻一般否認了內(nèi)幕信息優(yōu)勢假說(Kaplan,1989)。認為，MBO后企業(yè)績效上升，尤其是管理層價值增加，意味財富從其他利害關(guān)系人，如股東、債權(quán)人、職工、政府稅收等向管理層轉(zhuǎn)移。管理層在企業(yè)控制上占有優(yōu)勢，可采取多種手段降低企業(yè)價值、降低交易價格，損害利害關(guān)系人利益。作為國企產(chǎn)權(quán)多元化改革的一種探索方式，我國MBO自90年代末在公司產(chǎn)權(quán)制度設(shè)計中開場加以運用以來受到廣泛關(guān)注和異議，近兩三年對MBO的功過是非、放行與叫停已幾經(jīng)反復。首起上市公司MBO 本文以下提到的MBO，除非特別注明，均指上市公司管理層收購，?？勺匪莸?999年四通集團

5、產(chǎn)權(quán)改革，其后MBO在上市公司中迅速開展。2001年粵美的、方大和宇通客車陸續(xù)發(fā)布向管理層成功轉(zhuǎn)讓股份公告，另有近30家上市公司相繼提出管理者持股方案。2002年勝利股份、佛塑股份、洞庭水殖和特變電工宣布實行MBO，還有上百家上市公司積極準備實施MBO。與此同時，MBO運作中出現(xiàn)了一些暗箱操作、私相授受、變相侵吞國有資產(chǎn)現(xiàn)象。為防止這些不規(guī)操作，2003年3月，財政部財企便函(2003)9號“國有企業(yè)改革有關(guān)問題的復函“出臺，MBO包括上市和非上市公司行為暫停受理和審批。2003年12月以來，國資委先后公布了“關(guān)于規(guī)國有企業(yè)改制工作的意見“和“企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行方法“下稱“方法“，前者為

6、規(guī)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓行為及MBO作出假設(shè)干原則性和操作性規(guī)定，實際上是對2003年初被叫停的MBO “解凍。2004年初，國務院關(guān)于推進資本市場開展的假設(shè)干意見出臺，鼓勵上市公司進展以市場為主導、有利于公司持續(xù)開展的并購重組。2004年一季度31起上市公司收購中，“曲線或“變形MBO有5家， MBO重新開場抬頭，截止11月初，中孚實業(yè)、華神集團、海正藥業(yè)、棲霞建立、豫光金鉛、海龍、亞寶藥業(yè)、梅雁股份和裕A等，紛紛披露管理層間接收購公司股權(quán)事宜。2004年9月15日國資委下發(fā)“關(guān)于企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓有關(guān)問題的通知“以下簡稱“通知“,抬高國有股轉(zhuǎn)讓門檻,減少了MBO操作空間。隨后國資委主任榮融發(fā)表講話：“

7、目前情況下，國有及國有控股的大企業(yè)不宜實施管理層收購并控股，“國有中小企業(yè)改制可以探索試行管理層收購或控股。時隔不久，榮融又表示，各地國資監(jiān)管機構(gòu)要規(guī)國企改制，加快地方國有經(jīng)濟布局和構(gòu)造的戰(zhàn)略性調(diào)整，不能刮風出售國有資產(chǎn),不能“一刀切,不能用行政命令強行推進國有企業(yè)改制。MBO在我國起步階段中，學術(shù)界展開了廣泛爭論。王巍(2002)和鐘偉(2003)等認為，推行MBO條件已成熟。董輔礻乃(2003)和巴曙松(2003)等認為，目前推行MBO可能誘發(fā)國有股權(quán)被侵害和國有資產(chǎn)流失風險，導致社會不公?？档?2003)發(fā)現(xiàn)，完成和正在實施MBO的公司具有強烈分紅沖動。曜2004以粵美的為分析對象，發(fā)現(xiàn)

8、MBO后企業(yè)經(jīng)營利潤、利潤率、現(xiàn)金流量迅速增長。黃小花等(2004)對MBO研究說明，管理層持股比例在4.41%圍與公司治理績效正相關(guān), 在4.4132.88%之間關(guān)聯(lián)程度有所加強，管理層持股比例大于32.88%與公司治理績效負相關(guān)。毛道維等2004研究認為，MBO并不能成為“國退民進主要途徑，成功實施MBO的條件是,企業(yè)有良好業(yè)務構(gòu)造、財務狀況和成長潛力，管理層對企業(yè)成長做出重大奉獻，企業(yè)在實施MBO前已對經(jīng)營者和員工執(zhí)行了一些合法鼓勵方案，政府和社會對管理層價值認可等。目前我國實施MBO的條件和環(huán)境還有待改善，在上市公司普遍存在“一股獨大、“所有者缺位、“部人控制問題，鼓勵機制普遍嚴重缺乏

9、和扭曲的情況下，MBO仍被認為可使個人利益與公司長期利益嚴密聯(lián)系，從而提高管理層積極性，提高企業(yè)經(jīng)營效益。上市公司管理層收購監(jiān)管存在的問題一、MBO主體的合法性“顯性此處“顯性 相對后文“曲線和“變形而言，指收購主體比擬直接、易于辨識的MBO模式。MBO主體一般是目標公司部管理層，收購前管理層須注冊成立一家新公司，作為收購目標公司的主體。新公司來自管理層自有資金是有限的，大局部需要融資，國外稱之為殼公司或紙上公司。“公司法“規(guī)定對外累計投資額不得超過公司凈資產(chǎn)50%的，殼公司的存在或其投資行為可能存在法律障礙?！帮@性MBO主要有三種模式：一是管理層組建公司，通過其受讓并間接持有上市公司的股權(quán)，

10、如方大；二是工會持股會和管理層共同出資組建公司，通過其受讓并間接持有公司的股權(quán)，如群眾科創(chuàng)群眾交通?！肮痉ā耙?guī)定*公司股東人數(shù)不能超過50人，采用職工持股會在美國職工持股現(xiàn)象普遍存在，根據(jù)法律規(guī)定可以采用ESOPEmployee Stock Ownership Plans 員工持股方案，但美國的ESOP是一個基金會性質(zhì)的信托法人，可以代表員工持股。來代員工持股，可防止與法律規(guī)定相沖突。但職工持股會的做法在法律上是有疑問的，其性質(zhì)是社會團體法人，社會團體法人是不能從事營利性活動，職工持股會不能從事投資活動；三是公司控股股東集團或下屬公司實施MBO，如宇通客車。“曲線或“變形MBO形式主要有四種

11、：一是直接和間接信托收購。直接信托收購即管理層將資金信托給信托投資公司，由信托公司以其自己的名義收購目標公司的股權(quán)，如工商信托承受海正藥業(yè)管理層、骨干和員工委托出資，參與大股東增資，持有改制后海正集團39.864%股權(quán)，管理層間接持有海正藥業(yè)22.1%股權(quán)，將成為第一大股東。間接信托收購即由殼公司委托信托投資公司收購，實際為管理層設(shè)置了兩道屏障。“信托法“規(guī)定， “受托人對委托人、受益人以及處理信托事務的情況和資料負有依法的義務，而“證券法“對上市公司的信息披露要強制性的，二者相沖突；二是由民營企業(yè)或投資公司作為收購中介，管理層為逃避監(jiān)管及避人耳目，會刻意將收購者股權(quán)搞復雜，公開披露的信息中很

12、難判別MBO實質(zhì)；三是由管理層與策略伙伴共同或分別收購，管理層找一個策略伙伴共同實施MBO，管理層則負責協(xié)調(diào)政府、大股東和協(xié)作伙伴之間的關(guān)系，MBO后策略伙伴和管理層再分享股權(quán)?？稻壦帢I(yè)國有大股東將所持全部股權(quán)拆散，分別轉(zhuǎn)讓給三個新戰(zhàn)略投資者，以董事長肖偉為首的46位高管控制的二股東一躍成為第一大股東；四是由公司管理層與員工間接MBO，如棲霞建立集團和海螺集團。二、MBO資金來源的真實性MBO是典型的融資杠桿收購方式，我國MBO融資工具還很少,債務融資中缺乏信用貸款、賣方融資、公司債券、次級票據(jù)和商業(yè)票據(jù)等工具?！吧虡I(yè)銀行法“和“貸款通則“規(guī)定，商業(yè)銀行貸款或從金融機構(gòu)獲得的貸款不允許用于權(quán)益

13、性投資，“證券法“則制止銀行資金違規(guī)入市?，F(xiàn)有法律還制止企業(yè)拿股權(quán)或資產(chǎn)為抵押向銀行擔保, 再把融通的資金轉(zhuǎn)給個人，制止個人以股票作為質(zhì)押向銀行貸款收購股權(quán)，權(quán)益融資中不能發(fā)行優(yōu)先股，權(quán)益融資和債務融資之間缺乏相應的轉(zhuǎn)換工具。與國外主要依賴外部資金相比，我國MBO更多依靠部資金，但并非由于管理層本身有足夠支付能力，在融資渠道狹窄的情況下，不能排除當事人融資過程中的違規(guī)操作。由于缺乏資金，已實施的MBO，所需資金多采用個人不出資或只出其中一局部,大局部由目標公司、銀行或投資基金來解決資金問題。管理層可能不得已而通過虛假出資等手段發(fā)起成立殼公司，管理層或者通過尋找*些合法或非法的私募實業(yè)基金，以基

14、金或投資公司名義出資。如由目標公司作擔保向銀行貸款購股、以股權(quán)作為抵押,向銀行貸款購股、向目標公司借款購股等。虛假出資入股對管理層缺乏有效的風險責任體制，收益屬于個人,虧損歸銀行或企業(yè)。如果MBO借貸用上市公司股權(quán)質(zhì)押，則會對公司和中小股東權(quán)益益造成損害。三、MBO定價的公允性西方成熟市場MBO定價高度市場化，以美國為例，MBO 定價往往以每股市價作為雙方討價還價的基準，8-10倍市盈率被認為是比擬公正的價格，定價由獨立具有專業(yè)資格的估值師或其他專家進展確定。操作中采用通行的評估方法和較成熟的財務模型，側(cè)重于通過企業(yè)財務狀況、盈利能力和開展?jié)摿碓u估資產(chǎn)價值,并輔以公開競價方式，使價格確實定更

15、為合理。我國MBO往往帶有明顯政治色彩，收購定價主體除了經(jīng)理層、目標企業(yè)的所有者和中介機構(gòu)三方外, 還包括地方政府和企業(yè)職工，是多方利益的妥協(xié)和平衡，定價很大程度上表現(xiàn)為地方政府和經(jīng)理層之間的博弈，還要考慮國有資產(chǎn)保值、企業(yè)職工利益以及對企業(yè)管理層歷史奉獻的追認，定價標準模糊。由于信息不對稱,管理層可能通過使上市公司凈值下跌，壓低收購價格，再通過調(diào)賬使公司盈利，通過分紅緩解收購帶來的資金壓力。收購價格上下并非問題關(guān)鍵，如何公允確定股權(quán)價格是關(guān)鍵所在，MBO缺乏合理的定價機制和必要的監(jiān)視與制衡，有可能成為經(jīng)營管理者合法侵吞國有資產(chǎn)和公司權(quán)益的一塊盾牌。紀鵬2003認為，MBO中最大障礙是低價購置

16、國有股，然后高價套現(xiàn)，目標公司為國有企業(yè)將導致國有資產(chǎn)流失。截至2003年底實施MBO 的16 家公司，法人股轉(zhuǎn)讓價格都在凈資產(chǎn)根底上進展折讓，大局部收購價格低于公司股票的每股凈資產(chǎn)*方大凈資產(chǎn)3.45元，兩次收購價分別為3.28元和3.08元、佛塑股份凈資產(chǎn)3.18元，收購價2.96元、洞庭水殖凈資產(chǎn)5.84元，收購價5.75元、特變電工的收購價格則更低，2002年中期凈資產(chǎn)3.38元，向三家股東收購價高的是3.1元，低的只有1.24元。四、MBO的實施效果職工發(fā)起的持股會或投資公司法人代表一般為上市公司現(xiàn)有高管人員，MBO后公司部人與第一大股東利益徹底一體化。方大MBO后，董事長熊建明直接

17、與間接持有的方大股份已高達29.89%。宇通客車MBO后，公司間接大股東宇通創(chuàng)業(yè)投資是由23名自然人發(fā)起的，其中21人是宇通客車職工，法人代表湯玉祥是宇通客車的總經(jīng)理。公司與新大股東如何在高管人員上保持獨立成為新問題，如監(jiān)管不力，大股東濫用股權(quán)侵吞中小股東利益將更為便捷。MBO設(shè)立的持股公司一般進展了大量融資，管理層為盡快歸還巨額收購資金借款,不排除利用關(guān)聯(lián)交易轉(zhuǎn)移公司利益至職工持股公司的可能。截至2003年底實施MBO的16個案例中，粵美的、洞庭水殖與管理層控股公司有過直接關(guān)聯(lián)交易，佛塑股份、方大、鄂爾多斯、紅豆股份、杉杉股份、群眾科創(chuàng)、群眾交通和永鼎光纜在MBO之前兩年均與大股東發(fā)生過關(guān)聯(lián)

18、交易。MBO存在的道德風險，使管理層會選擇有利于自己粉飾報表的會計政策或會計估計，甚至可能產(chǎn)生財務欺詐行為，上市公司管理層與國有股、其他法人股的名義代表之間存在嚴重信息不對稱、國有產(chǎn)權(quán)與集體產(chǎn)權(quán)虛置情況下,很難對公司利潤操縱程度做出準確估計。管理層在實施MBO前，可能調(diào)劑或隱藏利潤擴大上市公司賬面虧損，股權(quán)低價轉(zhuǎn)讓給管理層控制的公司,MBO后隱藏利潤再“回歸報表, 為大額現(xiàn)金分紅創(chuàng)造條件。宇通客車尤其是推出MBO方案以來, 一直以穩(wěn)定的收益及高派現(xiàn)形象示人，卻因財務存在問題遭到中國證監(jiān)會處分。俄羅斯通過出售國有企業(yè)進展私有化的做法曾導致了大量腐敗行為出現(xiàn)，我國MBO實際已被許多管理層視為將國有

19、及公眾財富轉(zhuǎn)為私有的合法通道，在利益與權(quán)力的勾結(jié)根深蒂固的情況下，可能將風險傳導到銀行，產(chǎn)生金融風險。政策出發(fā)點之一，是希望通過MBO使國有企業(yè)到達產(chǎn)權(quán)明晰、有效鼓勵的根本目標。上市公司大量股權(quán)是國家所有，產(chǎn)權(quán)交易過程中對國有產(chǎn)權(quán)存在弱化的維權(quán)主體與相應的維權(quán)行為，國有企業(yè)增值大多與經(jīng)營者相聯(lián)系，經(jīng)營者有能力在產(chǎn)權(quán)交易中占有優(yōu)勢地位獲得高額收益。與國外整合公司資源、提高企業(yè)效率的目標相比，我國MBO收購動機根本定位于明晰產(chǎn)權(quán)、國有股減持和有效鼓勵由于過于重視通過MBO調(diào)整產(chǎn)權(quán)構(gòu)造,為管理層或內(nèi)部員工爭取利益,而對MBO以后的業(yè)務重組工作沒有提到戰(zhàn)略的高度，也不利于企業(yè)的可持續(xù)開展姚錚等，200

20、2。,在市場化程度較低的環(huán)境下，為管理層在產(chǎn)權(quán)交易中的尋租行為打下了伏筆孫澤蕤(2002)認為，只要存在非完全產(chǎn)權(quán)主體，涉及它的產(chǎn)權(quán)交易就極有可能是非完全經(jīng)濟意義的交易。五、MBO的信息披露多數(shù)特別是“曲線和“變形MBO收購實質(zhì)、定價依據(jù)、資金來源、后續(xù)方案、財務狀況和經(jīng)營業(yè)績等重要信息沒有及時、真實披露，投資者最關(guān)心的股權(quán)實際控制人及與上市公司的關(guān)系，居然沒有一家完整清晰地披露。棲霞集團的改制只有從棲霞建立關(guān)于第一大股東改建為*公司的公告中才了解，但除知道管理層對收購主體萬辰創(chuàng)業(yè)出資比例外，找不到關(guān)于改制的更多信息。相比而言，海螺集團改制有獨立財務參謀報告，對集團新股東海螺創(chuàng)業(yè)背景資料、改制

21、資金數(shù)額和支付來源都有較詳細披露。此類信息披露，上市公司和母公司都有較大自由，對于投資者和潛在并購方而言卻有失公平。多數(shù)MBO對收購資金來源諱莫如深，幾乎都披露為自有資金，很少披露上一層融資借貸關(guān)系。MBO還款方式及其披露，影響公司的分配決策甚至經(jīng)營決策，即使個人自有資金也多為通過個人借貸形成的，也應履行信息披露義務。收購方少則數(shù)千萬、多則幾個億收購資金來源的合法性、真實支付能力引起投資者極大關(guān)注。收購宇通客車的宇通創(chuàng)業(yè)投資注冊資本1.2億元，由23個自然人出資者承當1億多元收購資金令人質(zhì)疑。收購洞庭水殖國有股的泓鑫控股第一大股東晟禾農(nóng)業(yè)，主要出資人上市公司董事長出資1,856萬元的來源未作任

22、何披露。特變電工董事長個人出資560萬元，下屬子公司負責人出資1,216萬元，收購資金也未披露來源。監(jiān)管對策一、培育市場環(huán)境，修訂和完善法律法規(guī)培育良好的市場環(huán)境是政策有效貫徹的前提，不僅要完善開展市場競爭機制和多樣化的金融工具，為MBO的實施提供融資支持，還要維護產(chǎn)權(quán)交易價格的“三公原則，加快產(chǎn)權(quán)交易體系事實上，涉及上市公司股權(quán)在產(chǎn)權(quán)交易所掛牌轉(zhuǎn)讓，目前還難操作。2001年9月，證監(jiān)會發(fā)布“關(guān)于規(guī)*上市公司非流通股協(xié)議轉(zhuǎn)讓活動的通知“，強調(diào)上市公司非流通股協(xié)議轉(zhuǎn)讓，必須在證券交易所管理下有序進展，需采用公開征集方式確定協(xié)議轉(zhuǎn)讓價格和受讓人的，由證券交易所和證券登記結(jié)算公司統(tǒng)一組織安排。但通知

23、發(fā)布后，由于涉到許多政策問題和歷史遺留問題，“交易所協(xié)議轉(zhuǎn)讓業(yè)務辦理規(guī)則“遲遲無法出臺。近幾年對于公開征集國有股權(quán)受讓人的案例，證監(jiān)會已幾次予以叫停，包括*恒力、東百集團和*新百。從現(xiàn)有法律來看，將國有股權(quán)在產(chǎn)權(quán)交易所掛牌尚有不少難點。1產(chǎn)權(quán)交易所完全有可能通過集合競價的方式進展交易，會產(chǎn)生游離于現(xiàn)有滬深交易所以外新的交易場所，違反了“公司法“的規(guī)定。2對各地產(chǎn)權(quán)交易所尚無法進展有效的監(jiān)管，如果掛牌轉(zhuǎn)讓的方式一旦在各地廣泛開展，可能導致國有股權(quán)拆零轉(zhuǎn)讓而實現(xiàn)變相流通。3國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓通常與上市公司的人員安置、資產(chǎn)重組等相聯(lián)系，掛牌轉(zhuǎn)讓無法兼顧這些問題。的培育，建立正規(guī)多層次的市場進展國有股權(quán)的轉(zhuǎn)

24、讓，為國有資產(chǎn)的流通創(chuàng)造更多的途徑和渠道。當務之急是加快立法進度,明確MBO參與方的權(quán)利與義務，規(guī)收購程序和行為。如明確MBO作為一種產(chǎn)權(quán)變革形式的地位和適用圍，規(guī)國有資產(chǎn)的保護，細化實施的條件，完善信息披露要求，對資金來源作出規(guī)，對收購價格予以指導，對股權(quán)構(gòu)造及法人治理構(gòu)造的科學性給予明確規(guī)定，為創(chuàng)新做法預留政策空間。政府部門應通過完善政策法規(guī)，加強對MBO引導和監(jiān)管，使之在國民經(jīng)濟改革和調(diào)整中真正發(fā)揮積極作用。對于競爭性強的消費品、工業(yè)品生產(chǎn)領(lǐng)域的公有制企業(yè)，可在條件成熟情況下分階段實施MBO，在具有自然壟斷性質(zhì)和事實上存在行政壟斷的行業(yè)和企業(yè)一定要慎重。二、加強對MBO信息披露的監(jiān)管監(jiān)管

25、部門應在現(xiàn)有信息披露規(guī)的根底上，針對MBO的特殊性，制定更為科學、有效的信息披露規(guī)則，消除私下“暗箱操作，保證信息披露的及時、準確、完整。監(jiān)管重點應放在：對收購主體的合法性的審核；對收購原因、收購價格以及收購價確實定依據(jù)的信息披露下文有詳述；對收購資金來源合法性，是否是管理層的“灰色收入,或是從國家制止的渠道籌集而得等進展關(guān)注；對獨立財務參謀分析報告主要容進展規(guī)，要求至少應對收購主體的股東構(gòu)造、財務狀況以及MBO的定價、資金來源、還款方式等進展詳細披露，并對MBO后的影響進展分析；加強對實施MBO上市公司的財務報表監(jiān)管，關(guān)注公司是否利用會計政策和會計估計變更調(diào)節(jié)利潤、利用虛擬資產(chǎn)或應付款項等調(diào)

26、節(jié)利潤、利用資產(chǎn)準備“粉飾報表、利用關(guān)聯(lián)交易或合并圍的變化轉(zhuǎn)移或隱藏利潤等。三、加強對MBO定價的監(jiān)管MBO實施過程中出現(xiàn)的國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓價格過低和收購資金來源等問題，實質(zhì)上反映了社會與企業(yè)管理層在國有存量資產(chǎn)分配的公正性理解上的差異。如亞里士多德所言，對于嚴重違反“分配的正義的行為，應通過“干預的正義來矯正。監(jiān)管首先要對定價程序和依據(jù)進展必要審核，了解定價執(zhí)行程序和審批程序的有效性和公正性，是否提供了定價可行依據(jù)。其次，關(guān)注公司是否聘請中介機構(gòu)對其進展資產(chǎn)評估,評價中介機構(gòu)執(zhí)業(yè)行為的有效性。再次，要關(guān)注拍賣行為，拍賣行經(jīng)常和上市公司達成心照不宣的默契,可通過資產(chǎn)評估等手法為公司粉飾報表。第四,

27、打破MBO單邊交易的局面，增加買方數(shù)量，將管理層或部員工發(fā)起的投資公司作為收購公司股權(quán)的買方之一參與競價拍賣。從“方法“實施情況看,一些涉及上市公司國有股性質(zhì)發(fā)生變化的股權(quán)轉(zhuǎn)讓中,轉(zhuǎn)讓方提出的受讓方條件“針對性較強,有的MBO受讓方條件有為管理層“度身定做之嫌。不少潛在受讓方因此被“屏蔽在外。而“通知“要求公開披露產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓信息,廣泛征集受讓方,政策指向已傾向于拍賣或招投標方式。最后，建議明確規(guī)定MBO價格計算方法，完善對MBO的獨立審計工作，還要重視對中介機構(gòu)執(zhí)業(yè)的監(jiān)管，以防“購置報表現(xiàn)象。四、重視上市公司MBO后的監(jiān)管一方面,應強化對上市公司MBO后的經(jīng)營情況和財務風險的監(jiān)管，加強MBO后企業(yè)動作的監(jiān)管。MBO后管理層往往急于完成資本套現(xiàn)，一是通過調(diào)賬等方式使隱藏的利潤合法地出現(xiàn)。二是變賣資產(chǎn),將私人不良資產(chǎn)高價出售給上市公司,利用上市公司的信用為自己的其他公司擔保，或