美聯(lián)儲加息提速對有色金屬板塊走勢影響幾何

1、美聯(lián)儲加息 75BP 致短期有色金屬價格承壓當?shù)貢r間 6 月 15 日，美國聯(lián)邦儲備委員會宣布上調聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間 75 個基點到 1.5至 1.75之間，以遏制通脹再度飆升。這也是美聯(lián)儲自 1994 年以來最大加息幅度。市場擔憂美聯(lián)儲繼續(xù)激進加息或將嚴重沖擊美國經濟。面對質疑，當?shù)貢r間 6 月 22 日，美聯(lián)儲主席鮑威爾在國會參議院銀行委員會舉行的聽證會上表示，美聯(lián)儲將繼續(xù)加息以抑制通脹，不過他同時承認激進加息“有可能”讓美國經濟陷入衰退。本輪美國的通貨膨脹主要是由于新冠疫情以及俄烏沖突導致生產、運輸環(huán)節(jié)的降速，工人失業(yè)后沒有迅速返回勞動力市場，能源價格上漲大幅提升了交通運輸中產生的燃料

2、價格，加劇了供應鏈的緊張，給通脹帶來了額外的上行壓力。在此背景下，美聯(lián)儲不得不把今年的工作重心轉移到抑制通脹上。通過加息抑制需求端以及改變通脹預期。全球主要國家多選擇加息，金屬價格持續(xù)承壓。世界多家央行開啟加息進程跟進，6 月 6日當周，印度、澳大利亞再次開啟新的加息周期。歐洲央行也宣布終結量寬，將于 7 月加息。美聯(lián)儲宣布加息 75 個基點第二天，英國和瑞士跟進。英格蘭銀行與瑞士國家銀行于當?shù)貢r間 6月 16 日分別宣布加息 25 個基點和 50 基點。本次加息改變了通脹預期，但仍存在陷入滯漲的風險。從全球來看，持續(xù)的加息和縮表，可能導致失業(yè)率居高不下；俄烏沖突的持續(xù)，使得能源價格仍在高位上

3、揚。單靠收縮需求可能并不能抑制通脹，甚至由能源價格攀升傳導至核心通脹。因此，從中長期來看，若美國通脹并未在年內回落到合理區(qū)間，仍需要警惕美國經濟陷入滯漲的泥淖。國內經濟已進入觸底回升過程，隨著疫情的好轉，“穩(wěn)增長、高景氣、疫后修復、全球通脹”是我國下半年經濟發(fā)展的主線。加大貨幣政策實施力度有利于推動已出臺的各項措施的落地執(zhí)行；加之美聯(lián)儲會繼續(xù)保持較快收緊步伐，國內政策面也會更加重視內外平衡?？傮w來看，我國盈利支撐、政策保障，市場有望震蕩向上。從歷史回溯，美聯(lián)儲歷次加息周期中有色金屬價格多數(shù)表現(xiàn)強勢。從傳統(tǒng)框架分析，加息會降低流動性，有色金屬等大宗商品應當受到壓制，但從近三次加息周期來看，有色金

4、屬商品價格總體表現(xiàn)偏正面。其原因可能是一方面加息的傳導存在時間差，美聯(lián)儲在加息前會多次釋放加息預期，使得市場價格提前消化利空因素，攤平加息對市場的沖擊；另一方面，加息并不一定是有色金屬價格漲跌的決定性因素，自身供需關系的強勢可能會消解加息帶來的影響。2015.12-2004.06-1999.06-1994.02-1987.09-1980.09-1977.08-1973.01-主要商品表 1 美聯(lián)儲歷次加息后一年，有色金屬表現(xiàn)2016.122005.062000.061995.021988.091981.091978.081974.01COMEX 黃金8109-1-10-344298COMEX

5、白銀1625-1-10-16-492480LME 銅2231235434-172382LME 鋁153155137-291211LME 鎳26196246123-16-146iFind，落腳到本輪加息，不同于往輪的加息，美聯(lián)儲在開始加息后仍在不斷釋放加息預期的信號。本周三，鮑威爾承認大幅度的加息可能使美國經濟陷入衰退，同時再次強調美聯(lián)儲降低通脹的決心，這可能意味著美聯(lián)儲還將開展多次超出市場預期的加息計劃，導致市場悲觀情緒的延長。有色金屬在中短期內預計仍將繼續(xù)承壓。表 2：2022 年 5 月-6 月，主要有色金屬產品價格受加息承壓，普遍下跌品種5 月價格截至 6 月中漲跌幅SHFE 鋁（元/噸

6、）2086219770-5.23SHFE 銅（元/噸）7410068880-7.04SHFE 鎳（元/噸）233800206500-11.68COMEX 黃金（美元/盎司）18931839-2.85iFind，本輪加息推動銅需求弱化，中短期內銅價或將下行歷史上 3 輪加息周期前后銅價走勢多為先抑后揚從銅上市后，共經歷了 3 次美聯(lián)儲加息周期（當前正處在第 4 次加息周期中）。第一輪（1999.06.30-2000.05.16，持續(xù) 321 天）：90 年代末期，受東南亞金融危機疊加俄羅斯債務違約等因素影響，國際金融市場受到較大沖擊，美聯(lián)儲開始下調聯(lián)邦基金利率。此后在寬松貨幣政策的刺激下，美國經

7、濟快速增長，尤其是互聯(lián)網(wǎng)以及 IT 行業(yè)發(fā)展迅速。美國通脹水平攀升，并超出美聯(lián)儲 2的政策目標。1999 年 6 月美聯(lián)儲開始逐步收緊貨幣政策，并在此后的 11 個月內加息 6 次，累計幅度達 175 個基點。銅價在加息開始前有所下跌，加息周期內整體上漲。圖 1：第一輪加息倫銅價格走勢（美元/噸）2,200.002,000.001,800.001,600.001,400.001,200.001998-06-301998-08-051998-09-111998-10-191998-11-241999-01-041999-02-091999-03-171999-04-261999-06-02199

8、9-07-081999-08-131999-09-201999-10-261999-12-012000-01-062000-02-112000-03-202000-04-252000-05-312000-07-062000-08-112000-09-182000-10-242000-11-292001-01-092001-02-142001-03-222001-05-011,000.00iFind，第二輪（2004.06.30-2006.06.29，持續(xù) 729 天）：隨著科技股泡沫的破裂，美國經濟再度陷入衰退。2001 至 2003 年美聯(lián)儲于連續(xù)降息共達 13 次。在利率持續(xù)走低的背景下，

9、美國房價大幅上漲，通脹再度抬升。為了應對房地產泡沫和通脹風險，2004 年 6 月美聯(lián)儲宣布加息。在此后 24 個月內，美聯(lián)儲共加息 17 次，累計加息 425 個基點。加息前一季度銅價已走完一輪下跌局勢。后續(xù)加息時間段內倫銅走出了有史以來的第一波大牛市，期間漲幅達 174。圖 2：第二輪加息倫銅價格走勢（美元/噸）10,000.009,000.008,000.007,000.006,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.002003-06-302003-08-142003-10-012003-11-172004-01-062004-02-20

10、2004-04-072004-05-272004-07-142004-08-312004-10-152004-12-012005-01-202005-03-082005-04-262005-06-142005-07-292005-09-152005-11-012005-12-162006-02-062006-03-232006-05-122006-06-292006-08-152006-10-022006-11-162007-01-050.00iFind，第三輪（2015.12-2018.12，持續(xù) 1099 天）：2007 至 2008 年美國次貸危機爆發(fā)，經濟再度受到嚴重打壓，美聯(lián)儲先后降

11、息 11 次，將聯(lián)邦基金利率調降至 0 附近，同時采取量化寬松政策。直至 2015 年底，美聯(lián)儲再度開啟加息周期，在隨后的 37 個月內共加息 9 次，累計加息 225個基點。銅價同樣是在加息前一段時間進入下跌期，短暫調整后一路上漲。圖 3：第三輪加息倫銅價格走勢（美元/噸）7,500.007,000.006,500.006,000.005,500.005,000.004,500.002014-12-012015-02-022015-04-012015-06-042015-08-032015-10-012015-11-302016-02-012016-04-012016-06-022016-0

12、8-012016-09-292016-11-282017-01-302017-03-292017-06-012017-07-312017-09-282017-11-272018-01-292018-03-282018-05-312018-07-302018-09-272018-11-262019-01-282019-03-272019-05-302019-07-294,000.00iFind，從歷史上三輪加息來看，美聯(lián)儲加息前價格會有一定程度的回落，這是由于加息前景不明朗，市場預演了加息對經濟增速放緩、需求下行的反應，提前消化了利空，在真正的加息政策到來之時，反而由于加息前景明朗，利空出盡，給

13、予市場以信心，帶來價格的上漲。本輪加息中，重點關注需求下行影響圖 4:2021 年以來倫銅價格走勢（美元/噸）圖 5：2021 年以來滬銅價格走勢（元/噸）11,000.0010,500.0010,000.009,500.009,000.008,500.008,000.0078,000.0076,000.0074,000.0072,000.0070,000.00 68,000.0066,000.0064,000.0062,000.002021-02-182021-03-152021-04-092021-05-052021-05-282021-06-232021-07-162021-08-102

14、021-09-032021-09-282021-10-212021-11-152021-12-082022-01-052022-01-282022-02-222022-03-172022-04-112022-05-092022-06-012021-02-192021-03-152021-04-072021-04-292021-05-262021-06-182021-07-122021-08-032021-08-252021-09-162021-10-192021-11-102021-12-022021-12-242022-01-182022-02-162022-03-102022-04-012

15、022-04-272022-05-242022-06-1660,000.00iFind，iFind，從近期的銅價走勢來看，2022 年以來可將銅價的行情分為四個階段：第一階段 2022.1.4 至 2022.2.24：市場對美聯(lián)儲加息的預期開始體現(xiàn)在銅價中；第二階段 2022.2.24 至 2022.3.28：俄烏戰(zhàn)爭爆發(fā)，俄羅斯作為銅出口大國，使得市場產生供給端恐慌，LME 銅創(chuàng)出歷史新高 10845 美元/噸后回落；第三階段 2022.3.28 至 2022.6.5：這個階段里上海封城至物流受阻，國內升水高企，內強外弱。隨著美國 5 月加息 50BP 落地，貨幣政策加速收緊，加上 4 月國

16、內經濟增速下滑，銅價承壓下行滬銅跌破 69000 元/噸。5 月中旬上海疫情拐點出現(xiàn)，市場開始交易疫情后的復蘇行情，滬銅逐步反彈至 73000 元/噸；第四階段 2022.6.05 至今：這個階段里美國 5 月 CPI 錄得 8.6，超過 3 月峰值的 8.5通脹數(shù)據(jù)再次創(chuàng)新高令市場出現(xiàn)緊縮恐慌，市場普遍預期美聯(lián)儲 6 月加息 75BP。6 月 16 日美聯(lián)儲如期加息 75BP，符合市場預期也顯示了美聯(lián)儲抗擊通脹的決心。銅價加速下行，滬銅跌破 69000 元/噸，LME 銅價跌破 9200 美元/噸。銅價小幅下降，說明市場已經對加息預期有所反映，在加息政策已明確的情況下，短期來看，需求疲軟疊加

17、后續(xù)加息對經濟環(huán)境下行的影響仍會擾動銅價，銅價或許有短時間的調整；但應該更多關注其他影響因素。需求端：根據(jù) ICSG 數(shù)據(jù)，2021 年全球精煉銅消費量為 2498.9 萬噸，其中中國消費量為 1422.9 萬噸。2020 年中國銅終端消費需求主要來自電力（46）、建筑（18）、家電（16）、交通運輸（11）、和電子領域（7）。由此可見，電力基建、房地產是國內銅消費需求的主力軍。 2022 年國家電網(wǎng)投資 5000 億元推動電力基建，該投資額已達到歷史最高水平，預計下半年，電網(wǎng)投資將恢復增長，為銅的需求端提供強烈支撐。但房地產方面，由于上半年的疫情，房地產市場極其疲軟，同時影響到家電行業(yè)。雖然

18、下半年房地產行業(yè)得到政策支持，但下行壓力仍然較大。對銅的需求帶來負面影響。供給端：南美礦山產能受限，且銅庫存處于低位海外礦端存在較大的擾動，Las Bambas 銅礦停產時間大超預期抑制海外礦端恢復，庫存上，國內庫存有所累積，但海外庫存有所去化，內外市場庫存分化。低庫存下的剛性需求潛力將沖淡加息帶來的負面影響。但值得注意的是，由于上半年銅價的高企，以及銅冶煉高利潤率，刺激銅礦開采和生產廠家投產，預計在下半年這些產能將得到逐步釋放。（1）根據(jù)銅企財報數(shù)據(jù)，全球主要的 21 座銅礦在 2022 年的預期增量為 52.81 萬噸，相對于 2021 年有所好轉；（2）按照當前的加工費計算折合人民幣約

19、3700 元/噸，而中國銅冶煉成本為 1790-2500 元/噸，銅冶煉行業(yè)正處于盈利改善周期。另外硫酸作為銅冶煉的副產品也是銅冶煉企業(yè)的重要收入來源，自 2020 年下半年以來硫酸價格持續(xù)攀升至 950 元/噸。與其加工成本 110-200 元相比，硫酸正成為銅冶煉企業(yè)利潤的重要來源。綜合來看，按照加工 1 噸銅產出 1 噸硫酸來計算，目前銅冶煉廠利潤約為 2300 元/噸，是自 2019 年以來的最高點。這些產能的增加和高利潤的吸引將為銅的供給帶來較強的支撐?？傮w來看，相對于供給端產能的增加，需求端僅靠電力基建的支撐還不足以消化新增的產能，供需格局可能使得 2022 年銅價整體下行。未來，

20、價格回落后，產量的增加帶來庫存的回升將成為驗證銅價下行觀點的關鍵。表3 精煉銅供需平衡表，預計 2022 年供大于求2019202020212022全球礦山產量20570206302110021850礦山供應增量-1060460750精煉銅產量24088245472482525790精煉銅需求24350249632526425540供需缺口（供不應求為負）-260-420-440250ICSG，圖 6：需求預期悲觀，LME 銅庫存處在低位（噸）300,000.00250,000.00200,000.00150,000.00100,000.0050,000.002020-06-222020-07

21、-202020-08-172020-09-152020-10-132020-11-102020-12-082021-01-082021-02-052021-03-052021-04-062021-05-052021-06-032021-07-012021-07-292021-08-262021-09-242021-10-222021-11-192021-12-172022-01-192022-02-162022-03-162022-04-132022-05-162022-06-150.00iFind，鋁價下跌空間有限國內宏觀政策制衡加息的沖擊，鋁價下跌有限國際方面，美聯(lián)儲加息，滬鋁有所下跌；國

22、內方面，中國經濟運行 5 月份主要經濟指標邊際改善，國民經濟呈現(xiàn)恢復勢頭。整體來看，宏觀環(huán)境壓力較大，但隨著宏觀利空因素出清，我國下半年“穩(wěn)增長”政策明確，中長期不應過于悲觀。月變化元/噸漲跌幅周變化元/噸漲跌幅日變化元/噸漲跌幅2022-6-17主要產品元/噸表 4 鋁價格情況統(tǒng)計，受加息預期影響，鋁價下跌電解鋁20170800.4 -610-2.94 -340-1.66氧化鋁291000-10-0.34-50-1.69鋁土礦（澳洲）356.36-0.44-0.12 1.530.43 -9.89-2.7000000429.4鋁土礦（廣西）鋁土礦（山西）531.1000000百川盈孚，短期供需

23、放松，整體處于緊平衡狀態(tài)，鋁價在中長期有增長可能短期來看，電解鋁供給增速預期仍大于需求，預計鋁價偏弱運行，前期復工復產帶來的鋁價反彈告一段落，鋁價短期增長動力較弱。中長期來看，隨著國內電解鋁供應增速放緩，鋁價回落預計帶動下游開工率繼續(xù)上升和出庫增長，鋁社會庫存繼續(xù)去庫，中長期鋁價有增長邏輯支撐。圖 7：電解鋁價格（元/噸）250002400023000220002100020000190001800017000160002021-06-212021-07-022021-07-152021-07-282021-08-102021-08-232021-09-032021-09-162021-10-

24、082021-10-212021-11-032021-11-162021-11-292021-12-102021-12-232022-01-062022-01-192022-02-082022-02-212022-03-042022-03-172022-03-302022-04-142022-04-272022-05-132022-05-262022-06-0915000資料來源：百川盈孚，供應端：據(jù)百川盈孚了解，5 月全國電解鋁產能達 343.5 萬噸，同比增加 3.6。2022 年國內有效建成產能規(guī)模預測達到 4624.7 萬噸，全國電解鋁開工率約為 87.78，甘肅、廣西、云南、四川等地

25、依然有部分產能有望投復產。根據(jù) SMM 信息顯示，就目前國內電力及政策方面預計 6 月份供應端減產的可能性不大，故 6 月份國內電解鋁運行產能繼續(xù)維持抬升狀態(tài)。預計 6月底電解鋁產量達到 334 萬噸，同比增長 3.7。圖 8：電解鋁產能，預計 2022 年產能相較 2021 年有所回升（噸）49000000485000004800000047500000470000004650000046000000455000004500000044500000201720182019202020212022百川盈孚，圖 9：5 月底復工復產后開工率達到近期最高圖 10：鋁社會庫存持續(xù)去庫（萬噸）90.0

26、0%88.00%86.00%84.00%82.00%80.00% 78.00%76.00% 74.00%Jun-21Jul-21 Aug-21 Sep-21 Oct-21 Nov-21 Dec-21 Jan-22 Feb-22 Mar-22 Apr-22May-2272.00%200.00150.00100.0050.000.00滬鋁LME鋁資料來源：百川盈孚，資料來源：百川盈孚，需求端：5 月份國內疫情引起的運輸不暢問題雖然有緩解，但對終端需求提振仍表現(xiàn)不佳，加工龍頭企業(yè)開工率環(huán)比上周增長 0.6 個百分點至 66.5，仍不及去年同期。建筑型材及鋁板帶箔等主流消費端開工均不及預期，且因為上海

27、等地區(qū)的疫情導致部分企業(yè)的海外訂單也出現(xiàn)了小幅萎縮，國內鋁社會庫存 5 月份先增后減，降幅不足 7 萬噸，遠低于去年月度降庫 14 萬噸的量。進入 6 月份，上海全面復工復產，且國內刺激政策即將落地，汽車及新能源電力方面用鋁或有極好的提升，疊加倉單質押事件對現(xiàn)貨庫存的影響，預計 6 月份國內電解鋁庫存維持去庫狀態(tài)，預計 6 月底鋁社會庫存或在 85 萬噸水平。時間供應需求庫存表 5 電解鋁供需平衡測算，總體偏緊2022-01原鋁產量320.4原鋁凈進口3.44內需272.59凈出口45.42總需求318.01期末庫存93.762022-02294.6-0.80223.0727.01250.08

28、137.472022-03331.54-0.28309.4439.44348.88119.852022-04329.800.29298.2142.44340.65109.292022-05343.501.00302.8850.00352.88100.912022-06338.062.00316.5140.00356.5184.462022-07352.952.00321.3033.20354.584.922022-08355.453.00318.5634.11352.6790.702022-09344.023.00321.3632.79354.1583.572022-10355.453.003

29、24.2031.55355.7586.282022-11344.023.50315.2033.34348.5485.262022-12355.453.50317.8132.00349.8194.40總計4065.2423.653641.12441.294082.4194.40SMM，鎳：加息構成利空影響，供需由緊缺向寬松過度受到美聯(lián)儲加息的宏觀因素壓制和不銹鋼采購壓力影響，鎳價下行。鎳價和宏觀及整個有色板塊走勢相對比較靠攏，不銹鋼處跟跌狀態(tài)。對鎳而言，其基本面在短時間并不會發(fā)生太大變化，價格短時間可能會站穩(wěn) 20 萬元每噸上下，并在 7 月繼續(xù)向下。對不銹鋼而言，其供需矛盾仍無法達成一致，鎳價

30、回落后鋼廠將繼續(xù)挺價出貨，而下游終端的需求并未有所起色，至少在 7 月前備貨意愿仍然較低。短期鎳市交易更多在于情緒，而非基本面事實，供需整體正在由緊缺轉向寬松，但在精煉鎳短缺的情況下，對俄制裁的擔憂仍會持續(xù)。但考慮到全球鎳金屬庫存仍處在極低水平，短期鎳價走勢仍然不明朗。在供需均偏弱的情況下，需注意庫存的邊際變化。圖 11：2021 年以來滬鎳和倫鎳價格，加息預期下鎳價已進行了較大幅度的調整3500003000002500002000001500001000005000009000080000700006000050000400003000020000100002021-01-042021-01

31、-222021-02-182021-03-102021-03-302021-04-202021-05-132021-06-022021-06-232021-07-132021-08-022021-08-202021-09-092021-10-082021-10-282021-11-172021-12-072021-12-272022-01-172022-02-112022-03-032022-03-232022-04-142022-05-092022-05-272022-06-170滬鎳（左軸元/噸）倫鎳（右軸美元/噸）資料來源：百川盈孚，供給端：印尼火法產線持續(xù)投產，印尼鎳鐵回流維持高位且國

32、內冶煉廠利潤尚可，并未有減產操作。菲律賓雨季結束，鎳礦出貨量增加，國內鎳鐵廠產量逐月攀升，鎳中間品新建項目帶來供應增量將對鎳價上行形成阻礙。根據(jù)上海有色數(shù)據(jù)，5 月電解鎳產量 1.43 萬噸，同比增加 15.11，1-5 月累計產量 6.47 萬噸，同比基本持平。圖 12：鎳礦進口量隨著東南亞雨季結束而上升（噸）圖 13：鎳鐵進口（噸）800000060000004000000200000006000005000004000003000002000001000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20202021202

33、2202020212022資料來源：百川盈孚，資料來源：百川盈孚，圖 14：電解鎳進口（噸）資料來源：百川盈孚，圖 15：鎳鐵產量（噸）圖 16：電解鎳產量（噸）500000400000300000200000100000020000150001000050001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202020212022202020212022資料來源：百川盈孚，資料來源：百川盈孚，圖 17：硫酸鎳產量（噸）60000500004000030000200001000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月

34、12月202020212022資料來源：百川盈孚，需求端：由于國內疫情原因，5 月汽車產銷整體回落近 10，新能源汽車繼續(xù)保持 100以上的同比增速。新能源市場復蘇信號強烈，隨著復工后三元電池排產量提升，疊加 4680 大圓柱電池推廣，電池用硫酸鎳需求預計向好，低庫存支撐鎳價。庫存上，鎳交割標準品仍處于短缺狀態(tài)，且?guī)齑嫣幱诘臀?，支撐鎳價。圖 18：LME：鎳庫存處于低位（噸）iFind，黃金：加息政策放大經濟衰退風險，看好金價強勢從美聯(lián)儲加息政策發(fā)布前后的金價來看，加息預期升溫導致的金價回落已在政策發(fā)布前體現(xiàn)在價格中，隨著美聯(lián)儲加息政策落地，對金價的利空因素出清，金價有所回升。加息政策帶來的短

35、期影響將快速淡化，宏觀的深遠影響應是未來金價走勢的判斷依據(jù)。能源危機、糧食危機、供應鏈短缺背景下導致高通脹，生產生活成本大幅上升，迅猛加息僅能從需求端抑制通脹，勢必加快經濟回落速度，市場對經濟陷入衰退的擔憂加劇，短期政策取向在抗擊通脹、壓制需求，不惜以就業(yè)市場降溫為代價。全球陷入滯漲的風險上升，疊加俄烏沖突的不確定性，黃金作為避險產品，在本輪加息過程中預計下跌空間有限，整體偏強勢。圖 19：COMEX 黃金（右軸）與美聯(lián)儲資產（左軸）走勢呈現(xiàn)較強的相關性圖 20：COMEX 黃金（左軸）與美國 10 年期國債收益率100000800002,500.002,000.002,500.002,000

36、.004.003.503.002013-06-202013-11-042014-03-262014-08-142015-01-072015-05-262015-10-072016-02-232016-07-072016-11-182017-04-072017-08-222018-01-052018-05-222018-10-022019-02-202019-07-052019-11-182020-04-022020-08-172020-12-312021-05-182021-09-302022-02-1400.002013-06-202013-11-152014-04-172014-09-16

37、2015-02-132015-07-142015-12-092016-05-102016-10-062017-03-082017-08-042018-01-022018-05-312018-10-262019-03-282019-08-262020-01-242020-06-232020-11-182021-04-202021-09-162022-02-140.000.50600001,500.001,500.002.502.00400001,000.001,000.001.5020000500.00500.001.000.00美國:所有聯(lián)儲銀行:資產:當周值期貨收盤價(連續(xù)):COMEX黃金

38、期貨收盤價(連續(xù)):COMEX黃金美國國債收益率曲線:10年資料來源：百川盈孚，資料來源：百川盈孚，圖 21：COMEX 黃金（左軸）與美國 10 年期國債收益率呈現(xiàn)反向的相關性2,500.00140.002,000.001,500.001,000.00500.001999-06-012000-04-262001-03-232002-02-252003-01-222003-12-172004-11-122005-10-032006-08-242007-07-182008-06-092009-04-242010-03-152011-01-282011-12-152012-10-302013-09

39、-172014-08-012015-06-182016-05-042017-03-212018-02-052018-12-212019-11-072020-09-232021-08-100.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00期貨收盤價(連續(xù)):COMEX黃金美國:美元指數(shù)iFind，美債與黃金關聯(lián)性依然存在，應綜合考慮通脹等多重影響因素2021 年，持續(xù)量化寬松背景下，美聯(lián)儲貨幣政策收緊的預期不斷增強，美債收益率預計將走強，市場的風險偏好向好，具有零息債券屬性的黃金由于價格偏低受到拋售，資金從美債和貴金屬市場流出，流入風險資產市場，故美債和貴金屬價格有

40、所回落。2022 年，美債收益率持續(xù)上漲，而黃金并沒有出現(xiàn)持續(xù)走低，這并非說明美債收益率和黃金之間的關聯(lián)性失效了，而是有地緣政治和通脹等其他因素支撐黃金價格，美債收益率波動短期對黃金的影響力依然存在；在未來的時間里，美債收益率和黃金之間的關聯(lián)性依然存在。在美債供應穩(wěn)定的情況下，傳統(tǒng)市場認為美債收益率象征市場無風險收益率，而目前美聯(lián)儲損害自身信用式地拋售可能也傳達了另一個觀點即美元信用在未來并不穩(wěn)定，美債可能不再代表市場無風險收益率，而是由更多國家的債券的信用市場組成，在這種情況下，作為收到所有經濟體接受、具有超越主權債券屬性的黃金利多。當下通脹預期對黃金的影響顯著，后續(xù)美聯(lián)儲貨幣政策對未來經濟形勢的影響是判斷黃金走向的重要依據(jù)。貨幣政策影響的是名義利率，進而由貨幣政策帶來的不確定性以及經濟狀況傳導到實際利率，通脹預期則與原油價格的走勢息息相關。因此，在關注本輪美債收益率走向的時候，我們實際上在關注美國經濟；美國疫情；原油價格；貨幣政策。自 2021 年 1 月 6 日美聯(lián)儲 12 月會議紀要釋放討論縮減購債規(guī)模的信號后，十年期美債收益率開啟上漲趨勢；2022 年以來，美聯(lián)儲貨幣政策收緊預期再度加強，美債收益率亦不斷走強，最高漲至 3.5上方。近期美債收益率沖高回落，若美債接近見頂；