財務(wù)可持續(xù)增長模型在企業(yè)中的應(yīng)用研究——以我國房地產(chǎn)上市公司為例

1、江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文財務(wù)可持續(xù)增長模型在企業(yè)中的應(yīng)用研究以我國房地產(chǎn)上市公司為例姓名：禹培峰申請學(xué)位級別：碩士專業(yè)：會計學(xué)指導(dǎo)教師：陳紀南20091214江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文因素進行分析，得出可持續(xù)增長模型對于企業(yè)財務(wù)管理具有重要的意義的結(jié)論。其次，本文利用房地產(chǎn)上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)計算可持續(xù)增長率并與實際增長率進行比較，判斷了該行業(yè)可持續(xù)增長狀況。然后，根據(jù)房地產(chǎn)上市公司實際增長情況，介紹當可持續(xù)增長率低于或高于實際增長率時企業(yè)應(yīng)該采取的財務(wù)策略。關(guān)鍵詞：增長可持續(xù)增長模型財務(wù)資源財務(wù)策略江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文，：，江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文，：，獨創(chuàng)性：聲明本人鄭重聲明：所呈交的學(xué)位論文，是本人在導(dǎo)

2、師的指導(dǎo)下，獨立進行研究工作所取得的成果。除文中已注明引用的內(nèi)容以外，本論文不包含任何其他個人或集體已經(jīng)發(fā)表或撰寫過的作品成果。對本文的研究做出重要貢獻的個人和集體，均已在文中以明確方式標明。本人完全意識到本聲明的法律結(jié)果由本人承擔。學(xué)位論文作者簽名：為培啤日期：年月日學(xué)位論文版權(quán)使用授權(quán)書本學(xué)位論文作者完全了解學(xué)校有關(guān)保留、使用學(xué)位論文的規(guī)定，同意學(xué)位保留并向國家有關(guān)部門或機構(gòu)送交論文的復(fù)印件和電子版，允許論文被查閱和借閱。本人授權(quán)江蘇大學(xué)可以將本學(xué)位論文的全部內(nèi)容或部分內(nèi)容編入有關(guān)數(shù)據(jù)庫進行檢索，可以采用影印、縮印或掃描等復(fù)制手段保存和匯編本學(xué)位論文。本學(xué)位論文屬于保密口，在年解密后適用本

3、授權(quán)書。不保密學(xué)位論文作者簽名：為辭印吖年）月指導(dǎo)教師簽名：形咖卅年月江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文選題背景第章緒論改革開放將近三十年來中國經(jīng)濟取得了突飛猛進的發(fā)展。據(jù)統(tǒng)計年我國為億元，人均元，而年我國達到億元，人均達到元。企業(yè)作為國民經(jīng)濟的生產(chǎn)細胞，企業(yè)增長狀況決定著國民經(jīng)濟的發(fā)展水平。企業(yè)增長通常以企業(yè)可持續(xù)增長來衡量，我國企業(yè)增長己成為當今社會關(guān)注的課題。據(jù)美國權(quán)威雜志福布斯統(tǒng)計世界大企業(yè)排名每年榜上名單有二分之一會被更替，同樣在中國上市公司績效強排行榜名單每年有四分之一企業(yè)被更替。有些企業(yè)能夠“獨領(lǐng)風騷上白年”，像可口可樂公司己經(jīng)有幾百年的歷史：而有些企業(yè)卻是曇花一現(xiàn)一、兩年，我圍很多上市公司短

4、短的數(shù)年就走向衰敗。巨人集團，一個曾經(jīng)紅遍全國的知名企業(yè)，在不到年的時間從一個注冊資本金萬元的小企業(yè)飛速發(fā)展成為銷售額近億元，利稅近萬元，員工達多人的大企業(yè)，發(fā)展速度令人難以置信。然而同樣令人難以置信的是，年底，隨著企業(yè)的飛速增長，巨人集團陷入了財務(wù)危機，結(jié)果這個巨人以更快的速度轟然倒下，盡管當“巨人危機的時候，一度只差萬元的周轉(zhuǎn)資金就能渡過難關(guān)。愛多、太陽、三株、飛龍，眾多曾經(jīng)如日中天的企業(yè)又像流星一樣墜落。盡管不幸的企業(yè)各有各自不幸的原因，但它們也有共性的問題，即增長的管理問題，也就是企業(yè)究竟應(yīng)當以怎樣的發(fā)展速度增長的問題。企業(yè)經(jīng)營的目的是股東權(quán)益最大化，因此用股東權(quán)益的增長率來刻畫企業(yè)的

5、增長符合對企業(yè)的經(jīng)營要求。股東權(quán)益的持續(xù)增長有一個限度，這就是可持續(xù)增長率。美國經(jīng)濟學(xué)家希金斯認為，可持續(xù)增長率是指在不需要耗盡企業(yè)財物資源的情況下，企業(yè)所能實現(xiàn)的股東權(quán)益的最大增長率。股東權(quán)益的增長率取決于企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績和財務(wù)政策，經(jīng)營的業(yè)績是指總資產(chǎn)收益率，財務(wù)政策是指企業(yè)的資產(chǎn)負債率及企業(yè)留存收益比率。由于企業(yè)的留存收益和負債規(guī)模是有限量的，這個限量限制了企業(yè)所能取得的增長率的上限，這個上限就是可持續(xù)增長率。江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文可持續(xù)增長率的研究目的及意義研究目的增長及其管理是企業(yè)財務(wù)計劃中的特殊難題，部分原因在于許多高級管理人員把增長看成是某些必須達到最大化的事情。他們的理由很簡單，隨

6、著增長的提高，企業(yè)的市場股票價值與利潤也必將增加。然而，從財務(wù)角度看，增長不總是上帝的恩賜?？焖俚脑鲩L會使一個公司的資源變得相當緊張，因此，除非管理層意識到這一結(jié)果并且采取積極的措施并加以控制，否則，快速增長可能導(dǎo)致破產(chǎn)。另一方面，增長太慢的公司也有不同但同樣迫切的財務(wù)利害關(guān)系，要是這些公司沒能意識到緩慢增長的財務(wù)意義，它們將遭受到來自不安分的股東、憤怒的董事會和潛在收購者們的壓力。在上述西種情形下，增長的財務(wù)管理都是一個值得仔細考察的題目。對于企業(yè)增長的財務(wù)管理，可持續(xù)增長模型是一個很好的工具。因此，本文研究的主要目的是想通過對可持續(xù)增長模型的應(yīng)用研究能對企業(yè)財務(wù)管理產(chǎn)生一些幫助。研究意義隨

7、著市場經(jīng)濟的快速發(fā)展，現(xiàn)代公司制企業(yè)的發(fā)展和完善，投資者也希望能用最簡單、最實用、最易掌握的方法，通過對企業(yè)所提供的會計信息資料進行分析，能夠了解他們想知道的企業(yè)真實的、有用的信息，包括代表企業(yè)的可持續(xù)增長能力；作為企業(yè)的管理者在其實現(xiàn)經(jīng)營績效連續(xù)增長的預(yù)測時，也需要有個科學(xué)合理的分析方法來達到目的。因此，通過相關(guān)財務(wù)指標問的聯(lián)系，建立數(shù)學(xué)模型進行分析，應(yīng)該是解決上述問題最直接最簡單的方法，于是為滿足不同目的而建立的數(shù)學(xué)模型越來越多，成為會計研究的一大趨勢，它解決了定性分析的不足，在許多方面給投資者、管理者的預(yù)策和決策提供量化的分析依據(jù)，更具有指導(dǎo)意義和實際意義。本文希望通過對財務(wù)可持續(xù)增長模

8、型的研究能產(chǎn)生以下現(xiàn)實意義：（）通過計算可持續(xù)增長率并將其與實際增長率進行比較能揭示許多財務(wù)問題，為管理者正確理財提供幫助。因此，將可持續(xù)增長模型應(yīng)用于實證研究可以檢驗企業(yè)的增長情況。在一般情況下，當實際增長率超過可持續(xù)增長率時，企業(yè)資金的增長往江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文往跟不上實際的需要量，會導(dǎo)致資金支付困難，于是，管理者的注意力應(yīng)該集中到如何取得現(xiàn)金，為擴展提供所需資金上來；當實際增長率小于可持續(xù)增長率時，企業(yè)會有大量的現(xiàn)金盈余，對企業(yè)的價值不利，此時，管理者的注意力又應(yīng)該集中到如何有效地支配多余的現(xiàn)金流量。這些會涉及到管理者的融資決策、經(jīng)營決策、投資決策等多個決策的取舍。（）財務(wù)可持續(xù)增長模型

9、主要是由四個關(guān)鍵驅(qū)動因素構(gòu)成，對這些關(guān)鍵因素又可以進一步進行分析，如：影響可持續(xù)增長率的主要因素銷售增長率又受到價格、成本、毛利率等指標的影響，這些指標可以綜合反映企！屹在生產(chǎn)、銷售、廣告、管理等方面的具體水平，從而又能反映企業(yè)的整個價值創(chuàng)造情況，為企業(yè)的決策部門提出有益的建議，不斷調(diào)整財務(wù)策略或其他經(jīng)營策略，有利于企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。國內(nèi)外研究現(xiàn)狀國外研究現(xiàn)狀（）企業(yè)增長理論在西方，理論界關(guān)于企業(yè)增長速度的研究最早是從定性方面展開的，缺乏數(shù)據(jù)模型。安蒂思彭諾斯（）女士年在企業(yè)增長理論一書中，比較全面、深入地闡述了限制企業(yè)增長的因素。她對企業(yè)擁有的能拓展其生產(chǎn)機會的知識積累給予了高度重視，在本書中

10、她還提到了增長的最大極限是由公司為擴張儲備的現(xiàn)有管理與每一美元所需要的管理服務(wù)的比率所決定的。擴張需要的管理服務(wù)依賴于擴張本身的特點、市場環(huán)境、新業(yè)務(wù)與現(xiàn)有業(yè)務(wù)的關(guān)系及擴張方法。她對企業(yè)擁有的能夠拓展其生產(chǎn)機會的知識積累給予了高度重視。關(guān)于企業(yè)成長的上限，科斯在他的企業(yè)的性質(zhì)一書中提出：按照生產(chǎn)的邊際交易費用等于企業(yè)的邊際組織費用來決定企業(yè)的邊界是最優(yōu)的。如果市場的邊際交易費用大于企業(yè)的邊際組織費用，新增的這項生產(chǎn)活動就應(yīng)當內(nèi)化在企業(yè)中，因此企業(yè)應(yīng)該擴大，反之則應(yīng)該縮小。彼德圣吉在他的名著第五項修煉一學(xué)習(xí)型組織的藝術(shù)與實務(wù)中談到在企業(yè)成長過程中，增強環(huán)路和抑制環(huán)路的同時存在是企業(yè)成長上限形成的

11、根本原因。要突破企業(yè)成長的上限，關(guān)鍵在成長的調(diào)節(jié)環(huán)路，而不在增強環(huán)路，要改變系統(tǒng)的行為，必須認識與改變限制因素。江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文（）企業(yè)財務(wù)可持續(xù)增長管理理論最早從定量方面進行研究的是美國資深的財務(wù)學(xué)家羅伯特希會斯（），他首次從企業(yè)財務(wù)管理角度提出企業(yè)財務(wù)可持續(xù)增長的觀點。他沿襲經(jīng)濟學(xué)是研究稀缺資源分配的定義，提出財務(wù)管理是對現(xiàn)有資源和新資源的管理思想。他明確反對“把增長看成是某些必須最大化的事情”，為此，希金斯突出強調(diào)了財務(wù)可持續(xù)增長的意義，并從財務(wù)角度定義財務(wù)可持續(xù)增長率是指在不需要耗盡財務(wù)資源的情況下企業(yè)銷售所能增長的最大比率。此后，詹姆斯范霍恩（）和約翰瓦霍維奇（）合寫的財務(wù)管理基

12、礎(chǔ)一書罩曾涉及到財務(wù)可持續(xù)增長的問題，他們沿用希金斯對企業(yè)財務(wù)可持續(xù)增長的含義，并且在此基礎(chǔ)上發(fā)展了企業(yè)財務(wù)可持續(xù)增長模型口。國內(nèi)研究現(xiàn)狀隨著財務(wù)可持續(xù)增長在我國的逐步重視，國內(nèi)學(xué)者對財務(wù)可持續(xù)增長進行了大量地探索，得出許多適合我國國情的有益的結(jié)論。（）可持續(xù)思想的論述曹玉珊（）分析企業(yè)可持續(xù)增長財務(wù)問題的經(jīng)濟學(xué)基礎(chǔ)，可以為該問題的研究提供一個可行的思路。與企業(yè)可持續(xù)增長財務(wù)問題相對應(yīng)的經(jīng)濟學(xué)基礎(chǔ)是宏觀的經(jīng)濟增長理論。從凱恩斯以后的經(jīng)濟增長理論及其外延理論中，可以梳理出企業(yè)可持續(xù)增長思想的淵源，進而可以針對個主要研究命題及其疑點，提出幾個主要的研究假設(shè)，是企業(yè)可持續(xù)增長率以及增長效率實現(xiàn)與否的

13、決定因素鴻。鐘陸文（）認為從企業(yè)增長的關(guān)系來看將企業(yè)可持續(xù)發(fā)展定義為一種超越企業(yè)增長不足或增長過度、超越資源和環(huán)保約束、超越產(chǎn)品生命周期的企業(yè)生存狀態(tài)，這種生存狀態(tài)通過不斷創(chuàng)新、不斷提高開拓和滿足市場需求的能力、不斷追求企業(yè)財務(wù)可持續(xù)增長而達到陽。他主要是從管理政策以及從環(huán)境保護方面討論企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。李元旭（）從企業(yè)家的使命、對財富的態(tài)度、對權(quán)利的態(tài)度以及經(jīng)營的原則四個方面闡述了企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要性，并指出企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的內(nèi)涵是：企業(yè)的經(jīng)營行為不能以犧牲長遠利益來換取眼前利益，企業(yè)規(guī)模擴張應(yīng)與人才培養(yǎng)、組織結(jié)構(gòu)調(diào)整、自身的財務(wù)能力、社會未來的發(fā)展趨勢相適應(yīng)們。劉幫成、姜太平（）從經(jīng)營理念

14、、企業(yè)經(jīng)營制度、企業(yè)文化和企業(yè)客觀條件四個方面分析影響企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的原因，提出強化綠色管理，推動綠色制江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文度創(chuàng)新的觀點，強調(diào)企業(yè)應(yīng)根據(jù)可持續(xù)發(fā)展思想和環(huán)保的要求，形成一種綠色經(jīng)營理念以及實施一系列相應(yīng)的管理活動。（）企業(yè)財務(wù)可持續(xù)增長理論的研究王玉春、花桂如（）以我國信息技術(shù)上市公司為例，從財務(wù)角度對其可持續(xù)增長情況進行了實證研究，并針對增長情況提出了一些解決措施“。孫新果（）從財務(wù)角度分析財務(wù)可持續(xù)增長的條件，并在此基礎(chǔ)上推導(dǎo)出財務(wù)可持續(xù)增長模型，為決策控制過程提供了個綜合的工具。通過財務(wù)可持續(xù)增長模型，使管理者能夠檢查出高的銷售增長率、生產(chǎn)的靈活性、適度負債以及高的股利政

15、策之間的不一致，做出更明智的決策引。郭澤光、郭冰（）以財務(wù)目標為起點，從財務(wù)基本平衡等式入手，分析制約企業(yè)增長的關(guān)鍵因素，進而論證股票發(fā)行、企業(yè)負債與企業(yè)增長的關(guān)系，提出實現(xiàn)企業(yè)增長的基本財務(wù)策略引。陳錦帆、王靜蓉（）對詹姆斯范霍恩的財務(wù)可持續(xù)增長模型作了詳細的介紹，并強調(diào)折舊費用是企業(yè)的一個重要的投資來源，可以允許一個更高水平的財務(wù)可持續(xù)增長率的存在引。趙華、梁鑫（）對企業(yè)財務(wù)可持續(xù)增長比率作了簡要的分析和評價。（）財務(wù)可持續(xù)增長模型的研究油曉峰、王志光（）在其文章中針對現(xiàn)實問題，發(fā)展了財務(wù)可持續(xù)增長模型，將其與企業(yè)的兼并、重組、財務(wù)危機的控制以及激勵約束機制聯(lián)系起來，從而拓寬了財務(wù)可持續(xù)增

16、長模型在我國的應(yīng)用范圍引。得出隨著時間的推移和投資的增長，企業(yè)能夠提存更多的折舊，折舊費便成為一個重要的投資來源來支持企業(yè)的進一步增長，并在平衡增長的情況下其與總固定投資額的比逐漸接近一個常數(shù)，于是可以允許一個更高水平的增長率的存在。朱開悉（）在對傳統(tǒng)財務(wù)管理目標進行評述的基礎(chǔ)上，引入企業(yè)財務(wù)核心能力，將西方經(jīng)濟學(xué)家關(guān)于財務(wù)可持續(xù)增長的定義進一步拓展為：“保持財務(wù)政策不變和既定外部環(huán)境條件下，在可預(yù)見的未來，企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)的銷售和盈利的持續(xù)增長”。同時，他認為企業(yè)可持續(xù)盈利成長能力是企業(yè)財務(wù)管理的最優(yōu)目標，對企業(yè)財務(wù)管理具有重要意義。黃永紅（）從實證角度出發(fā)以年以前在滬、深兩市上市的家股公司為研

17、究對象，剔除家在以后年度被停牌，家主營業(yè)務(wù)為零的公司，最終得到總有效樣本家。她分別對財務(wù)可持續(xù)增長比率增量數(shù)據(jù)分行業(yè)進行統(tǒng)計分析，同時按公司分別計算增量數(shù)據(jù)的均值、自相關(guān)系數(shù)，并對其是否等于零進行檢驗。試圖預(yù)測中國上市公司的財務(wù)可持續(xù)增長率不遵循隨機游江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文走模型或帶成長因子的隨機游走模型，實證結(jié)果表明中國上市公司的財務(wù)可持續(xù)增長率不滿足帶成長因子的隨機游走模型引。陳錦帆、王靜蓉（）對詹姆斯范霍恩的財務(wù)可持續(xù)增長模型作了詳細的介紹，并將模型中指標加以細分，同時研究了基于重置投資分析時財務(wù)可持續(xù)增長模型的修乖。筆者認為，可持續(xù)增長模型的兩種主要模型希金斯可持續(xù)增長模型與范霍恩可持續(xù)

18、增長模型雖然一個強調(diào)實際值，一個強調(diào)目標值，但是他們推導(dǎo)的基本思路是是相同的，即資金運用等于資金來源，因此它們的模型公式是內(nèi)在統(tǒng)一的。但企業(yè)在實際應(yīng)用時顯然是希金斯可持續(xù)增長模型更為方便。我國房地產(chǎn)業(yè)作為國民經(jīng)濟新的增長點，為經(jīng)濟的快速增長做出了貢獻。但房地產(chǎn)行業(yè)是否實現(xiàn)可持續(xù)增長卻有待檢驗。研究思路與結(jié)構(gòu)安排本文對財務(wù)可持續(xù)增長模型在企業(yè)中的應(yīng)用研究將采用理論與實證相結(jié)合的方法。理論上從企業(yè)增長管理入手引出可持續(xù)增長率的概念，然后重點介紹兩種有代表性的可持續(xù)增長模型并對可持續(xù)增長模型及其驅(qū)動因素進行分析，得出可持續(xù)增長模型對于企業(yè)財務(wù)管理具有重要的意義的結(jié)論。實證方面根據(jù)房地產(chǎn)上市公司的一些

19、財務(wù)數(shù)據(jù)計算可持續(xù)增長率并與實際增長率進行比較，判斷其增長狀況，可持續(xù)增長模型本身就是一個數(shù)字化的模型，是由幾個財務(wù)比率反應(yīng)的，因此，研究企業(yè)是否實現(xiàn)可持續(xù)增長的過程就是一個實證研究的過程。然后，根據(jù)房地產(chǎn)上市公司可持續(xù)增長的實際情況，指出當可持續(xù)增長率低于或高于實際增長率時其應(yīng)該采取的財務(wù)策略。并以一個案例進行分析，將財務(wù)策略進行具體化。本文結(jié)構(gòu)安排具體如下：第章緒論。主要介紹本文研究背景、可持續(xù)增長率的研究目的及意義、國內(nèi)外研究現(xiàn)狀、研究思路和本文結(jié)構(gòu)安排。第章可持續(xù)增長理論概述。本章首先介紹企業(yè)增長管理相關(guān)理論，然后引出可持續(xù)增長率的概念，進而對希金斯的可持續(xù)增長模型、范霍恩的可持續(xù)增長

20、模型進行介紹和評析，然后對可持續(xù)增長模型及其驅(qū)動因素進行了分析。得出可持續(xù)增長模型對于企業(yè)進行財務(wù)分析具有很大的意義。江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文第章房地產(chǎn)上市公司可持續(xù)增長的實證研究。本章主要對房地產(chǎn)上市公司的增長狀況進行實證研究，選取了年五年的財務(wù)數(shù)據(jù)，計算希金斯與范霍恩可持續(xù)增長率，然后運用定的統(tǒng)計方法將可持續(xù)增長率與實際增長率進行比較，得出房地產(chǎn)上市公司可持續(xù)增長的現(xiàn)狀。第章可持續(xù)增長的財務(wù)策略。根據(jù)房地產(chǎn)行業(yè)的可持續(xù)增長現(xiàn)狀，指出當可持續(xù)增長率與實際增長率不一致時企業(yè)應(yīng)當采取的財務(wù)策略，并根據(jù)對萬科公司的可持續(xù)增長分析將財務(wù)策略具體化。第章總結(jié)。對全文進行總結(jié)，指出本文的主要結(jié)論與本文需要改

21、進的地方。用圖可表示為：本文創(chuàng)新之處圖文章結(jié)構(gòu)圖（）在研究角度上，本文選取房地產(chǎn)上市公司為例，對希金斯可持續(xù)增長模型與范霍恩可持續(xù)增長模型在實際應(yīng)用時是否一致進行了檢驗，利用兩種模型得出的我國房地產(chǎn)上市公司的可持續(xù)增長情況是一致的。江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文（）研究方法上，本文通過實證研究，可以得出整個行業(yè)的可持續(xù)增長情況，然后針對房地產(chǎn)上市公司未實現(xiàn)可持續(xù)增長應(yīng)該采取的財務(wù)策略提出了相應(yīng)建議，房地產(chǎn)行業(yè)中只有總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高的企業(yè)才能獲得更多的總資產(chǎn)收益率，優(yōu)秀企業(yè)和普通企業(yè)相比，主要區(qū)別在于總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，而不是銷售凈利率。并以萬科公司為例，將財務(wù)策略進行了具體化。江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文第章可持續(xù)增長

22、理論概述企業(yè)的增長管理增長管理的迫切性眾所周知，公司是一個生命的有機體，同樣跟生命體一樣，有其誕生、成長、壯大、衰退直到死亡的過程。所以，一個公司從其誕生到其死亡的全部的生產(chǎn)經(jīng)營活動就叫做公司的生命周期。為什么有些企業(yè)能夠“獨領(lǐng)風騷上百年”，像可口可樂公司己經(jīng)有幾百年的歷史：而有些企業(yè)卻是“曇花一現(xiàn)一、兩年”，如我國很多上市公司短短的數(shù)年就走向衰敗。其實這就涉及到一個企業(yè)的生命周期和企業(yè)如何走出生命周期怪圈、走向持續(xù)發(fā)展的問題。企業(yè)為什么呈現(xiàn)如此短的壽命？它給企業(yè)本身及相關(guān)社會利益者造成了哪些影響？如何解決這些問題？企業(yè)可否實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展？到目前為止，許多學(xué)者和企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者都在探索著這些問題。

23、從經(jīng)濟學(xué)的一般原理“經(jīng)濟人”追逐自身利益的最大化，到公司經(jīng)營管理者總是希望公司做大，再演繹成公司財務(wù)目標一公司價值最大化，都是把最大化的增長當成一個必須達到的終極化目標。因此，公司的經(jīng)營管理者無論在制定長遠戰(zhàn)略規(guī)劃，還是在日常的生產(chǎn)經(jīng)營中都極力甚至不顧一切地去占領(lǐng)市場，擴充生產(chǎn)規(guī)模，促進銷售的最大化增長。然而，事實是過于快速的增長與過于緩慢的增長一樣會給公司的發(fā)展帶來嚴重的弊端。隨著財務(wù)管理在理論上向戰(zhàn)略層次的轉(zhuǎn)變，財務(wù)管理的實踐操作更應(yīng)該考慮公司的可持續(xù)增長。注重增長管理顯得尤為迫切。企業(yè)的增長方式企業(yè)發(fā)展是企業(yè)增強競爭能力賴以長期生存的有效途徑。但是，企業(yè)的發(fā)展需要資金的支持，企業(yè)增長的財

24、務(wù)意義就表現(xiàn)為資金的增長，當企業(yè)快速增長時，企業(yè)對由于銷售增長引起的存貨、應(yīng)收賬款等資金的需要量也相應(yīng)加大，只有企業(yè)銷售的增長與企業(yè)資金的增長相協(xié)調(diào)，才能保證企業(yè)穩(wěn)定成長。一個公司，尤其是成長型的公司總是無法回避銷售增長問題，然而，銷售的快速增長要求應(yīng)收賬款、存貨和固定資產(chǎn)等形式的資產(chǎn)也相應(yīng)地增加，這就要求在資產(chǎn)上江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文投資，也就決定了企業(yè)為達到預(yù)期的銷售增長需要的籌資數(shù)量、資金來源渠道及籌資結(jié)構(gòu)問題。從資金來源的角度看，一般我們可以把企業(yè)實現(xiàn)增長的方式分為三種：乜（）完全依靠內(nèi)部資金實現(xiàn)增長。包括公司內(nèi)部實現(xiàn)的股權(quán)資金（留存收益）和隨銷售增長自然增加的負債，然而，內(nèi)部財務(wù)資源總

25、是有限的，其能支持的銷售增長無法達到公司成長的要求，使公司喪失充分擴大財富的機會。（）主要依靠外部資金增長。包括發(fā)售股票吸收股權(quán)資金和從外部取得借款。若能從外部獲得大量資金，往往能支持公司實現(xiàn)一個較高的銷售增長，但這種增長也往往不能持久，因為外部資會來源的可靠性以及其對公司財務(wù)結(jié)構(gòu)的影響都是財務(wù)人員必須重視的問題。如：增加股權(quán)資金除要考慮有關(guān)法律法規(guī)約束外，作為股東，還會考慮到其控制權(quán)問題、投資風險問題以及能否增加股東財富（若追加投資獲取收益的增長幅度低于新股增加幅度，可能造成每股收益下降，股價下跌而影響股東利益）問題等，大量增加負債可能使企業(yè)財務(wù)風險增加，籌資能力下降，消耗公司財務(wù)資源。（）

26、可持續(xù)增長。鑒于上述增長方式帶來的問題，絕大多數(shù)公司都不愿意將外部股權(quán)融資作為其財務(wù)規(guī)劃和融資的一個常規(guī)內(nèi)容，同時又不希望公司銷售增長因為資金來源不足而受阻，這就要求公司在保持目前財務(wù)政策和經(jīng)營效率，不消耗財務(wù)資源條件下，依靠公司內(nèi)部實現(xiàn)的留存收益，實現(xiàn)“利潤滾存”式的增長，這種增長，即稱為可持續(xù)增長。衡量企業(yè)增長的傳統(tǒng)指標目前對增長分析一般都是從公司的經(jīng)營規(guī)模、財務(wù)成果增長情況角度進行的，然后在此基礎(chǔ)上形成對企業(yè)發(fā)展能力地全面估價。這些指標主要包括：（）銷售增長指標，如銷售增長率、三年銷售收入平均增長率、利潤增長率等。銷售是企業(yè)價值體現(xiàn)之道，企業(yè)的競爭能力越強、產(chǎn)品的市場占有率越高，說明企業(yè)

27、的發(fā)展前途也越好，收入的增加就意味著企業(yè)的發(fā)展，由此應(yīng)構(gòu)建對銷售增長情況的分析。一般的指標有主營業(yè)務(wù)收入增長率，在分析時為防止銷售收入短期波動對指標產(chǎn)生的影響，還應(yīng)同時計算三年銷售的平均增長率。（）資產(chǎn)規(guī)模增長指標，如總資產(chǎn)增長率、固定資產(chǎn)成新率等。資產(chǎn)是取得收入的保障，企業(yè)資產(chǎn)的增長是企業(yè)發(fā)展的一個重要方面，也是實現(xiàn)企業(yè)價值增長的重要手段。在總資產(chǎn)報酬率固定或增長的情況下，資產(chǎn)規(guī)模與收入規(guī)模之間存在著同向變動江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文的關(guān)系。為此，實務(wù)分析中常采用總資產(chǎn)增長率（上市公司財務(wù)指標采用固定資產(chǎn)投資擴張率）并計算三年資產(chǎn)的平均增長率的方式，由此判斷企業(yè)的規(guī)模擴張情況。（）資產(chǎn)擴張指標，如

28、資本積累率、三年資本平均增長率等。凈資產(chǎn)的積累越多，企業(yè)資本的保全性越強，其應(yīng)付風險和持續(xù)發(fā)展的能力也越強。在凈資產(chǎn)收益率不變或增長的情況下，企業(yè)凈資產(chǎn)規(guī)模與收入之間存在著同向變動的關(guān)系。凈資產(chǎn)規(guī)模的增長反映著企業(yè)不斷有新的資本或收益留存，這樣表明了所有者對企業(yè)的信心增強或在過去的經(jīng)營活動中有較強的盈利能力，也就意味著企業(yè)的發(fā)展。實務(wù)分析中，可以分析企業(yè)資本的積累率并同時計算三年資本的平均增長率。（）其他指標，如股利增長率等。以上列舉的這些指標在過去乃至現(xiàn)在仍經(jīng)常而廣泛地運用于公司發(fā)展能力的評價上，它們能較全面地反映公司在過去一定時期內(nèi)的整體發(fā)展情況，而且取得數(shù)據(jù)較為容易，計算比較直觀，為評價

29、公司的發(fā)展情況提供了多角度的信息。但是，這些指標體系的構(gòu)建不完善，邏輯上存在著以偏概全的現(xiàn)象。首先，就銷售收入增長率來看，企業(yè)銷售收入的增長只能說明企業(yè)市場占有率或業(yè)務(wù)規(guī)模的拓展趨勢，但企業(yè)提供毛收入的多少并不代表企業(yè)利潤同時增長了多少，不能證明企業(yè)全面或?qū)嵸|(zhì)上的發(fā)展。其次，作為資產(chǎn)規(guī)模的擴張并不意味著企業(yè)的發(fā)展，它只是為企業(yè)的發(fā)展準備了資源條件。資產(chǎn)的使用效率對企業(yè)價值增長影響非常重大，若企業(yè)資產(chǎn)使用效率低，即使企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模再大，投入的資源再多，也不能同時帶來企業(yè)價值的快速增長。再次，資本積累率指標也并不能區(qū)分是所有者擴大了對企業(yè)的投入還是留存收益增加導(dǎo)致的，在分析的過程中，如果不能結(jié)合所

30、有者權(quán)益類別的增長情況進行分析，則也不能說明企業(yè)是否具有內(nèi)在的且持久的發(fā)展能力。總體來說，這些指標往往體現(xiàn)了表面上的繁榮，容易掩蓋內(nèi)部資源的不協(xié)調(diào)，再者這些指標因素的增長與公司發(fā)展的關(guān)系也無法從數(shù)量上確定，而且也不能深層次解釋公司的發(fā)展能力與現(xiàn)有的經(jīng)營效率、資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系。由此，本文就是在這些傳統(tǒng)的評價指標之外，引入新的指標可持續(xù)增長率?，F(xiàn)實中，一些公司由于自目追求擴張而遭遇資金緊張的危機，甚至引發(fā)破產(chǎn)、倒閉，而另一些公司卻因為一味求穩(wěn)而造成資源浪費，停滯不前，最終被別人收購。這些情況說明過快或過慢的發(fā)展都是不當?shù)?，公司必須選擇適當?shù)陌l(fā)展速度。可持續(xù)增長率就是公司發(fā)展速度參照的標準之一，從長遠

31、看可持續(xù)增長率一直制約著實際增長率。江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文可持續(xù)增長率可持續(xù)增長一詞最初來源于發(fā)展經(jīng)濟學(xué)，其基本含義是指：人類在社會和經(jīng)濟發(fā)展過程中，保證資源與環(huán)境的長期協(xié)調(diào)發(fā)展，做到既滿足當代人的需求，又不損害后代人滿足需求的能力。當這一概念被引入到企業(yè)發(fā)展研究中時，除了保留其原有的基本含義之外，更主要的足指在不需要耗盡財務(wù)資源的情況下，企業(yè)銷售所能達到的最大增長水平，一般用可持續(xù)增長率（，簡稱）表示。美國財務(wù)學(xué)家羅伯特希會斯就公司增長問題和財務(wù)問題進行了深入的研究，于年提出了可持續(xù)增長模型。可持續(xù)增長模型對一定條件下公司的增長速度受經(jīng)營水平、財務(wù)資源、政策的制約關(guān)系進行了描述。該模型是制定銷

32、售增長率目標的有效方法，已被許多公司廣泛應(yīng)用（如惠普公司、波士頓咨詢公司）。希會斯定義：可持續(xù)增長率是指在不需要耗盡財務(wù)資源的情況下，公司銷售所能增長的最大比率。瞳按可持續(xù)增長率制定銷售目標，可使企業(yè)合理地權(quán)衡增加收入與控制負債規(guī)模之間的關(guān)系。可持續(xù)增長是企業(yè)在不增加權(quán)益融資并保持當前經(jīng)營效率（表現(xiàn)為資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和銷售凈利率）和財務(wù)政策（表現(xiàn)為資產(chǎn)負債率和留存收益率）的條件下公司銷售收入的最大增長率，它實際上是一種平衡增長。因此，本文認為可持續(xù)增長率定義有以下幾個方面的意義：（）該定義強調(diào)了可持續(xù)增長率的動態(tài)性。表明可持續(xù)增長率總是基于相應(yīng)的企業(yè)經(jīng)營水平（指基本獲利能力和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力）和財務(wù)政策

33、之上的。由于企業(yè)的經(jīng)營水平和財務(wù)政策是可以改變的，因而可持續(xù)增長率也是可以隨著發(fā)生相應(yīng)的增減變化。（）可持續(xù)增長率反映的是企業(yè)現(xiàn)有能力與未來增長速度之間的關(guān)系。而這罩所指的能力主要是指企業(yè)銷售產(chǎn)品的基本獲利能力、企業(yè)營運資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)能力、以及其通過財務(wù)手段為企業(yè)增長提供資金的能力。（）可持續(xù)增長率的概念特別強調(diào)了其作為企業(yè)未來增長速度的最高上限，是以企業(yè)在未來繼續(xù)保持當前經(jīng)營水平和財務(wù)政策為前提條件的。它表明企業(yè)在下一年度并非不能以高于現(xiàn)有（本年度末）可持續(xù)增長率的速度增長，只不過如果企業(yè)希望在下一年度以高于現(xiàn)有可持續(xù)增長率的速度增長應(yīng)該相應(yīng)地采取措施提高其經(jīng)營水平、調(diào)整其財務(wù)政策，以使企業(yè)在下

34、一年度的增長速度與實施措施之后企業(yè)新的經(jīng)營水平和財務(wù)政策下的可持續(xù)增長率保持一致。江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文（）可持續(xù)增長率的概念表明在實際中企業(yè)的增長速度高于其可持續(xù)增長率這一上限的情況是完全可能存在的，只不過這種增長速度是以危及企業(yè)經(jīng)營安全和持續(xù)增長能力為代價的?？沙掷m(xù)增長模型希金斯的可持續(xù)增長模型希金斯的可持續(xù)增長模型假設(shè)：公司意圖以市場條件允許的增長率增長；管理者愿意發(fā)售新股；公司打算繼續(xù)維持目標資本結(jié)構(gòu)和股利政策。其基本的思想是資產(chǎn)的增加等于負債的增加和股東權(quán)益的增加之和。剛模型的表述為：可持續(xù)增長率股東權(quán)益的變動值期初股東權(quán)益留存收益率凈利潤期初股東權(quán)益銷售凈利率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率留存收益率（

35、產(chǎn)權(quán)比率）式（）用符號表示為：（）（）（）式中，為留存收益率，為銷售凈利率，為產(chǎn)權(quán)比率，為總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。希金斯的可持續(xù)增長模型直接切入可持續(xù)增長的本質(zhì)，認為企業(yè)的可持續(xù)增長率即是所有者權(quán)益的增長率。明確指明了“不增加新股”，即不采用股權(quán)融資的前提下，企業(yè)發(fā)展所能達到的最大值。范霍恩的可持續(xù)增長模型（）穩(wěn)態(tài)均衡模型范霍恩分別就發(fā)行新股和不發(fā)行新股兩種情況進行了研究，構(gòu)建了可持續(xù)增長的穩(wěn)態(tài)均衡模型和動態(tài)非均衡模型。其中，穩(wěn)態(tài)的均衡模型與希金斯的可持續(xù)增長模型在理論邏輯上基本一致，其基本假設(shè)是未來與過去在資產(chǎn)負債表和經(jīng)營效果比率方面是精確相似；公司沒有外部資本籌資；資本增長只通過留存收益；折舊費用江

36、蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文足以維持營運資產(chǎn)的價值；所有新增的利息費用已包含在目標凈利潤中。在一個穩(wěn)態(tài)環(huán)境單，決定可持續(xù)增長率所需的變量是：瞄朝總資產(chǎn)銷售額比率銷售凈利率（凈利潤銷售額）留存收益率產(chǎn)權(quán)比率基期銷售額最近一年來的銷售額的絕對變化數(shù)前四個變量是目標變量。總資產(chǎn)銷售額比率是傳統(tǒng)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的倒數(shù)，衡量公司的經(jīng)營效率。此效率越低，資產(chǎn)的利用效率越高。而這個比率是由如下因素決定的：應(yīng)收賬款管理，有平均收現(xiàn)期描述；存貨管理，由存貨周轉(zhuǎn)率表示；固定資產(chǎn)管理，通過工企業(yè)的產(chǎn)品生產(chǎn)能力反映；流動性管理，由流動資產(chǎn)的比例及其報酬率表示。銷售凈利率是考慮了所有費用和所得稅后衡量經(jīng)營效率的相對指標?？傎Y產(chǎn)銷售

37、額比率和銷售凈利率都受外部產(chǎn)品市場的影響，但他們主要反映內(nèi)部的管理效率。留存收益率和產(chǎn)權(quán)比率應(yīng)該符合股利和資本結(jié)構(gòu)理論和實踐。它們主要受外部金融市場的影響。有了上述六個變量，我們就能推導(dǎo)出可持續(xù)增長率。思路是這樣的：資產(chǎn)的增加（一種資金運用）必須等于負債和權(quán)益的增加（一種資金來源）。資產(chǎn)的增加可以用（）來表示，股東權(quán)益的增加等于（）（），最后，負債總額的增加可以簡單地用股東權(quán)益的增加乘以產(chǎn)權(quán)比率的目標值來表示，即：（）（。心）（）。綜上所述，可以得到：（）（）（）（）（）通過重新排列，上面的公式可以表示成：穩(wěn)態(tài)模型具體表述如下：叢?；蝽己悾┟妫▋啥┙K大學(xué)碩士學(xué)位論文這就是與目標比率相一

38、致的最大銷售額比率。當然，這個增長率能否實現(xiàn)還要依靠外部產(chǎn)品的市場情況和公司的營銷努力。該模型與希金斯模型最顯著的區(qū)別就是它的產(chǎn)權(quán)比率是根據(jù)期未權(quán)益計算的，而希金斯模型是使用期初權(quán)益計算的。（）動態(tài)非均衡模型范霍恩的動態(tài)非均衡模型是在放寬基本假定，即允許發(fā)行新股的條件下構(gòu)建的。其假設(shè)為：權(quán)益水平增長與銷售增長在整個時期不平衡，按照公司愿付的絕對數(shù)量的紅利來制定鼓勵分配政策，允許在一定年限內(nèi)賣出普通股。該模型在穩(wěn)態(tài)模型的基礎(chǔ)上，增設(shè)了表示基期股東權(quán)益的計劃期新籌集的權(quán)益資本以及預(yù)計全年支付的股利仲，在此基礎(chǔ)上，根據(jù)“資產(chǎn)負債股東權(quán)益”的平衡關(guān)系，推導(dǎo)出如下動態(tài)非均衡模型：！壘！絲二里垃蘭！壘蘭蘭

39、！絲上一一（）其中，。為期初股東權(quán)益，為新籌集的權(quán)益資本，扣為支付股利的絕對值，為產(chǎn)權(quán)比率，為總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，為銷售凈利率，。為基期銷售額。這個模型引入“新籌集的權(quán)益資本”和“基期銷售額”兩個參數(shù)，并且把“留存收益率改為“支付股利的絕對值。在變化的環(huán)境下，該模型產(chǎn)生出各年的可持續(xù)增長率。僅僅因為一年罩可能出現(xiàn)較高的可持續(xù)增長率，并不能說這個增長率將來也適用。實際上，除非可持續(xù)增長率在同一方向上進一步發(fā)生變化，這個一年里出現(xiàn)的較高的可持續(xù)增長率將來是不適用的，它只能代表某一時點的狀態(tài)。江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文可持續(xù)增長模型的比較與評價兩個模型在形式和推導(dǎo)的起點上存在著明顯的不同。希金斯模型的推導(dǎo)起點是

40、股東權(quán)益增長率，其計算可持續(xù)增長率所依據(jù)的股東權(quán)益是期初股東權(quán)益，而范霍恩模型的推導(dǎo)起點是銷售額增長率，其計算可持續(xù)增長率所依據(jù)的股東權(quán)益是期末股東權(quán)益。而范霍恩的動態(tài)非均衡模型，盡管突破了不發(fā)行新股的假設(shè)，但由于新股發(fā)行的非經(jīng)常性，使得模型只能應(yīng)用于特定的期間（發(fā)行新股的當期），而不具備長期的指導(dǎo)意義。該類模型的理論基礎(chǔ)和模型運用的相關(guān)指標，都是基于傳統(tǒng)會計的資產(chǎn)負債表和利潤表。盡管希金斯可持續(xù)增長模型和范霍恩可持續(xù)增長模型在形式和推導(dǎo)的起點上存在著明顯的不同，但其理論出發(fā)點以及理論邏輯從本質(zhì)上均是一致的，均是從會計恒等式出發(fā)，認為是股東權(quán)益的增長限制了企業(yè)的增長。因此，其模型建立時，均是從

41、建立股東權(quán)益與企業(yè)增長之間的關(guān)系入手，通過一些假設(shè)條件，在會計恒等式的基礎(chǔ)上推導(dǎo)出來的。而兩模型所采用的諸如留存收益率、銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)、期初所有者權(quán)益資本、年支付股利的絕對值、新籌集的權(quán)益資本等指標來源于傳統(tǒng)的資產(chǎn)負債表和利潤表。這兩大報表是企業(yè)財務(wù)報告的主要組成部分，企業(yè)的增長必然體現(xiàn)其中，因此，希金斯的可持續(xù)增長模型及范霍恩的穩(wěn)態(tài)可持續(xù)增長模型均是基于會計口徑的可持續(xù)增長模型，能夠在一定程度上揭示企業(yè)增長的實質(zhì)和途徑?？沙掷m(xù)增長模型分析可持續(xù)增長率的坐標形式希金斯教授的可持續(xù)增長率模型清晰地反映出了可持續(xù)增長率與公司經(jīng)營效率（銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）和財務(wù)政策（留存收益、

42、權(quán)益乘數(shù)）之間的依存關(guān)系。在不考慮發(fā)行新股籌資并保持經(jīng)營效率和財務(wù)政策的四個比率不變的情況下，公司的銷售增長將不可能超過可持續(xù)增長。同時，可持續(xù)增長率與四個比率間明顯的表現(xiàn)出一種正向關(guān)系。若任意提高其中一個或幾個比率，公司將獲得更多的留存收益或負債（改變資本結(jié)構(gòu)）資金，并支持一個未來新的更高的銷售增長。若保持改變后新的比率不變，則意味著公司在一個新的更高的起點上獲得一個新的可持續(xù)增長率。因此如果假設(shè)公江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文司經(jīng)營效率不變，并保持股利政策相對穩(wěn)定，則公司的資產(chǎn)收益率（）可以被表述為公司的利潤率與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的乘積?？沙掷m(xù)增長模型改寫為：。和分別代表資產(chǎn)權(quán)益比例和公司留存收益比例，反映

43、了公司的財務(wù)政策，而是公司資產(chǎn)收益率，概括了公司的經(jīng)營業(yè)績，可被表述為公司的銷售利潤率與其資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的乘積。這個方程式更直觀地表明了在給定穩(wěn)定的財務(wù)政策下可持續(xù)增長與資產(chǎn)收益率之間的線形變動關(guān)系。雎下圖表示了這種關(guān)系：銷售增長率增長線資產(chǎn)收益圖可持續(xù)增長率與資產(chǎn)收益率線性關(guān)系圖在上圖中以銷售增長率為縱軸，以為橫軸，圖中的斜對角粗線代表財務(wù)可持續(xù)增長方程解的集合，這條線被稱為“平衡增長線”。因為只有落在這條線上的銷售增長，才表示公司能由自我籌資而獲得平衡，最大限度地利用現(xiàn)有財務(wù)資源。所有偏離這條線的增長，收益組合要么產(chǎn)生現(xiàn)金逆差，要么產(chǎn)生現(xiàn)金順差。如此快速增長的公司將會落在圖中平衡增長線以上的部

44、分，表示現(xiàn)金逆差；而緩慢擴展的公司會落在圖中平衡增長線以下的部分，表示現(xiàn)金順差。當一個公司處于現(xiàn)金順差或現(xiàn)金逆差等不平衡增長狀態(tài)時，它可以以任何三種方式趨于平衡增長線：改變增長率、轉(zhuǎn)變資產(chǎn)收益率或者修正財務(wù)政策。隨著公司銷售的增加，利潤也有可能增長，同時也要求在流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)上增加投資。新增投資可利用利潤留存部分，但對于高成長性公司來說，內(nèi)部利潤留存將無法滿足增長需求，公司必須尋求外部資金的支持。如果公司借貸和股權(quán)的比例合理穩(wěn)定的話，外部籌資是可行的。但是高成長性公司的外部籌資經(jīng)常導(dǎo)致財務(wù)結(jié)構(gòu)失衡，公司只能越來越依賴于債務(wù)，結(jié)果財務(wù)風險不斷增大，財務(wù)危機隨時可能發(fā)生。由此可見，可持續(xù)增長率

45、是一組產(chǎn)生平衡增長的所有增長收益江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文組合的聯(lián)結(jié)物，而可持續(xù)增長問題就是管理由不平衡增長所引起的順籌或逆差。所以，注重公司的增長管理，協(xié)調(diào)各種資源的配合發(fā)展至關(guān)重要。值得說明的是：（）可持續(xù)增長是一種特殊的平衡增長。當公司出現(xiàn)現(xiàn)金順差或者現(xiàn)盒逆差情況，可以通過改變增長率、修正財務(wù)政策、改善經(jīng)營效率或發(fā)行新股來實現(xiàn)平衡。然而，改變財務(wù)政策并非明智之舉，經(jīng)營效率提高也有限度，公司不能或者不愿發(fā)行新股。因此，如此獲得的平衡增長只能是暫時的靜態(tài)的增長。公司欲獲得持久穩(wěn)定的平衡增長，必須保持穩(wěn)定的經(jīng)營效率、財務(wù)政策，并依靠自身滾存利潤（按資本結(jié)構(gòu)附加債務(wù)）來實現(xiàn)自我平衡增長，保持財務(wù)收益的

46、增長與資產(chǎn)增長平衡。如此才能支持企業(yè)長遠、穩(wěn)定的銷售增長，實現(xiàn)種銷售的動態(tài)平衡增長，即可持續(xù)增長。（）如果提高經(jīng)營效率，可持續(xù)增長曲線就會向左上方旋轉(zhuǎn)，則表明在相同資本結(jié)構(gòu)條件下，公司將能通過自我籌資方式獲得更多的資金來支持未來更高的銷售增長。反之，若公司經(jīng)營效率下降，可持續(xù)增長曲線即會向右下方旋轉(zhuǎn)，表明在相同資本結(jié)構(gòu)條件下，公司將獲得一個比較低的可持續(xù)增長。（）隨著資產(chǎn)負債率的提高可持續(xù)增長的水平也愈來愈高，其實際增長超越可持續(xù)增長出現(xiàn)現(xiàn)金逆差的可能性也越來越小。但是財務(wù)杠桿高也意味著公司財務(wù)風險加大，因此財務(wù)杠桿也不可能無限加大。公司在擬訂財務(wù)規(guī)劃時，必定要在一個既定的經(jīng)營效率、留存收益政

47、策及可接受的財務(wù)風險水平下確定一個可持續(xù)的銷售增長水平，當實際增長超越或低于可持續(xù)增長時，管理人員必須事先預(yù)計并加以解決可能導(dǎo)致的財務(wù)問題及應(yīng)當采取的策略。（）可持續(xù)增長率是建立在前面給定假設(shè)條件的基礎(chǔ)上確定的。如果可持續(xù)增長率公式中變量保持相同的增長率，企業(yè)經(jīng)營的各個方面，如銷售收入、利潤、資產(chǎn)、負債、所有者權(quán)益等，都將按照預(yù)期的增長率增長?？沙掷m(xù)增長率是企業(yè)潛在的最大增長率。如果可持續(xù)增長率公式中的變量發(fā)生變化，如股利分配比率提高，使給定的假設(shè)不再成立，而管理者仍希望保持既定的可持續(xù)增長率增長，那么，構(gòu)成可持續(xù)增長率的其他比率必須發(fā)生相反的變化，不同比率的變化結(jié)果下好抵消，以保持可持續(xù)增長

48、率的乘積不變。如果管理者希望企業(yè)按照不同于可持續(xù)增長率的任何比率增長，則四項比率中的一項或多項比率必須改變，或發(fā)行新股。心叫比如說，當企業(yè)希望以超過可持續(xù)增長率水平發(fā)展時，企業(yè)必須對經(jīng)營領(lǐng)域進行改善，以提高銷售凈利率或資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：或通過改變財務(wù)政策，提高企業(yè)利潤留存率和杠桿系數(shù)或發(fā)行新股。江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文可持續(xù)增長率的驅(qū)動因素分析希金斯模型和范霍恩穩(wěn)態(tài)模型的理論邏輯基本相同，并均是以銷售的最大增長率作為可持續(xù)增長率。且兩個模型都肯定了以下四個重要的財務(wù)指標對可持續(xù)增長率的貢獻：（）留存收益率（）。計算公式為：留存收益率一股利支付率耄蓋。式（）留存收益率是企業(yè)當年留存收益占稅后凈利的比例。留

49、存收益足指通過企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動而形成的股東權(quán)益，即經(jīng)營所得凈收益經(jīng)分配后留存在企業(yè)的利潤，包括法定盈余公積金、任意盈余公積金及未分配利潤。確定公司的留存與分配的比例，即股利分配政策，是公司的一個重要的財務(wù)政策。增加留存收益融資，可以減少融資成本，維護原有股東對公司的控制權(quán)，增強公司抵抗風險的能力。但從股東的角度，股利是股東投資的報酬，大幅度提高留存收益率，是對股東不負責任的表現(xiàn)。因此，公司應(yīng)該在公司發(fā)展與股東利益之間妥善權(quán)衡，制定可行的分配與留存比例。留存收益率反映了企業(yè)利用自有資金進行擴大再生產(chǎn)的能力，是企業(yè)發(fā)展的內(nèi)部資金來源。在其他因素不變的情況下，留存收益率越大，企業(yè)的內(nèi)部資金來源越充

50、裕，外部融資的能力也較強，企業(yè)的可持續(xù)增長率越大：反之，留存收益越小，企業(yè)的可持續(xù)增長率越小。（）銷售凈利率（）。計算公式為：銷售凈利率器。銷售凈利率是反映企業(yè)盈利能力的指標。在資產(chǎn)規(guī)模和周轉(zhuǎn)率所決定的銷售規(guī)模一定的情況下，銷售凈利率的高低主要取決于成本費用水平的高低，努力降低企業(yè)的成本費用水平，提高銷售凈利率，是企業(yè)通過稅后凈利提高發(fā)展能力的重要途徑。企業(yè)關(guān)心所在行業(yè)的競爭強度，按照邁克爾波特的觀點，一個行業(yè)中的競爭，不止是在原有競爭對手中進行，而是存在著五種基本的競爭力量：潛在的行業(yè)新進入者、替代品的競爭、買方討價還價的能力、供應(yīng)商討價還價的能力以及現(xiàn)有競爭者之間的競爭。這五種基本競爭力量

51、的狀況及綜合強度，決定著行業(yè)的競爭激烈程度，從而決定著行業(yè)中最終的獲利潛力。從而企業(yè)銷售凈利率是不會無限度提高的，在現(xiàn)實江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文中，試圖通過提高銷售凈利率來維持企業(yè)的發(fā)展，是有一定限度的。因此，企業(yè)的發(fā)展能力必須與企業(yè)的現(xiàn)實盈利能力相關(guān)，要建立在目前的盈利能力水平上。假定其他因素不變，銷售凈利率提高，因銷售增加而產(chǎn)生的凈利潤就越多，內(nèi)部留存收益就比較大，因而企業(yè)的可持續(xù)增長率就越大。反之，如銷售凈利率變低，凈利潤就相對越少，內(nèi)部留存收益較小，從而企業(yè)的可持續(xù)增長率就越小。（）產(chǎn)權(quán)比率（）。計算公式為：產(chǎn)權(quán)比率篇。權(quán)益乘數(shù)一這一指標是反映企業(yè)財務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健與否的重要標志，也反映著企業(yè)投

52、資者權(quán)益對債權(quán)人權(quán)益的保障程度。該指標越低，表明企業(yè)的償債能力尤其是長期償債能力越強，債權(quán)人權(quán)益的保障程度越高，但企業(yè)就不能充分地發(fā)揮負債的財務(wù)杠桿效應(yīng)。所以，在保障債務(wù)償還安全的前提下應(yīng)盡可能提高產(chǎn)權(quán)比率。（）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（）。計算公式為：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率巧麗瓦酉夏聲荼篆孽嘴篙妄甄釃。式（）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是考察企業(yè)資產(chǎn)運營效率的一項重要指標，體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)營期間全部資產(chǎn)從投入到產(chǎn)出的流轉(zhuǎn)速度，反映了企業(yè)全部資產(chǎn)的管理質(zhì)量和利用效率。通過該指標的對比分析，可以反映企業(yè)本年度以及以前年度總資產(chǎn)的運營效率和變化，發(fā)現(xiàn)企業(yè)與同類企業(yè)在資產(chǎn)利用上的差距，促進企業(yè)挖掘潛力、積極創(chuàng)收、提高產(chǎn)品市場占有率、提高資產(chǎn)

53、利用效率、一般情況下，該數(shù)值越高，表明企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快。銷售能力越強，資產(chǎn)利用效率越高。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率可以迸一步從固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率進行分析。固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次數(shù)）銷售收入固定資產(chǎn)，反映銷售收入與固定資產(chǎn)產(chǎn)出能力的關(guān)系。企業(yè)提高固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：一是在銷售收入一定的情況下，降低企業(yè)固定資產(chǎn)總額，特別是要降低非生產(chǎn)用的固定資產(chǎn)的數(shù)額，對企業(yè)不需用的固定資產(chǎn)，應(yīng)及時進行處理；二是在固定資產(chǎn)總額一定的情況下，努力提高固定資產(chǎn)的使用效率，增加銷售收入。江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次數(shù)）銷售收入流動資產(chǎn)，流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)反映流動資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，周轉(zhuǎn)次數(shù)越多，說明周轉(zhuǎn)速度越快，變現(xiàn)能力

54、越強，相應(yīng)地企業(yè)的償債能力便越強：同時，周轉(zhuǎn)速度越快，會相對節(jié)約流動資產(chǎn)。對于流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率還可以進一步從應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率等進行分析，與同行業(yè)對比，找出可以挖潛的地方，進行管理改進。但是，一個企業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度，雖然相對而言越快越好，但并不是總有潛力可挖的。低于行業(yè)平均周轉(zhuǎn)速度的企業(yè)，加快資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度的潛力就比較大，而高于行業(yè)平均周轉(zhuǎn)速度的企業(yè)，潛力就比較小。有時，由于競爭的需要，可能會使企業(yè)置存大量的應(yīng)收賬款，從而犧牲企業(yè)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度。就是說，通過提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來達到提高企業(yè)發(fā)展速度，在一定條件下是可行的，在特定條件下，可能會受到約束。另外，公司要聯(lián)系銷售收入分析總資產(chǎn)的使用是否

55、合理，流動資產(chǎn)和非流動資產(chǎn)的比例是否恰當。此外，還必須對總資產(chǎn)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)以及影響總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的具體因素進行分析。在其他因素不變的情況下，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快，公司累積的利潤就越大，股東權(quán)益大，企業(yè)的可持續(xù)增長率就相應(yīng)越大：反之，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率越慢，企業(yè)的可持續(xù)增長率就相應(yīng)越小?？沙掷m(xù)增長與杜邦分析可持續(xù)增長模型與傳統(tǒng)的杜邦分析體系存在著緊密的聯(lián)系：可持續(xù)增長率留存收益率凈資產(chǎn)收益率。然而可持續(xù)增長模型所涵蓋的內(nèi)容和對財務(wù)管理的意義要比杜邦分析體系豐富得多，在一定程度上彌補了杜邦分析體系在財務(wù)管理中存在的不足：（）引入留存收益比率充分體現(xiàn)出管理者對待股利發(fā)放的態(tài)度，明確了管理者在使用公司內(nèi)部和外部資源的

56、意圖，進而擴大了杜邦分析體系所能解釋的公司財務(wù)政策的范圍。（）可持續(xù)增長率對公司的發(fā)展能力提供了重要的參考指標。當可持續(xù)增長與公司實際增長相差較大時，它提醒管理者對其差異進行全面地分析，找出高速增長或是緩慢增長背后所隱含的財務(wù)問題，從而及時制定出正確的財務(wù)策略。江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文第章房地產(chǎn)上市公司可持續(xù)增長的實證研究行業(yè)概述房地產(chǎn)業(yè)作為國民經(jīng)濟新的增長點，為中國經(jīng)濟的快速增長做出了貢獻。據(jù)有關(guān)部門的統(tǒng)計，年直接拉動增長個百分點，間接拉動個百分點。年中國房地產(chǎn)業(yè)在開發(fā)投資高速增長中，供銷兩旺，供求總量基本平衡，供應(yīng)結(jié)構(gòu)漸趨合理，價格走勢平穩(wěn)的良好勢頭。城鎮(zhèn)居民人均居住面積從年的平方米提高至年的

57、平方米。年月份房地產(chǎn)開發(fā)完成投資億元，同比增長，高于固定資產(chǎn)投資增幅（）個百分點，占同期固定資產(chǎn)投資的。商品房施工面積增長，其中，新開工面積增長。購置土地面積萬平方米，同比增長，增幅平穩(wěn)下降。土地丌發(fā)面積力平方米，同比增長，與前兩年增幅持平。商品房竣工面積增長，銷售面積增長。銷售面積增幅大于同期竣工面積增幅個百分點。通過年月“國房景氣指數(shù)”所屬的八個分類指數(shù)的走勢與月相較，房地產(chǎn)市場呈現(xiàn)升降的格局。其中，竣工面積、土地丌發(fā)面積、商品房平均銷售價格、土地轉(zhuǎn)讓收入、商品房空置面積和資金來源分類指數(shù)呈現(xiàn)下降趨勢；房地產(chǎn)開發(fā)投資、新開工面積分類指數(shù)繼續(xù)保持上揚勢頭。可以說，中國房地產(chǎn)市場總體上是健康的

58、【】。中國房地產(chǎn)業(yè)正處在高速發(fā)展的階段，從發(fā)展勢頭看，這一增長趨勢仍將持續(xù)。但從深層次觀察，房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展出現(xiàn)了種種與市場基礎(chǔ)不相適應(yīng)的問題，隱藏著“增長陷阱，房地產(chǎn)貸款風險逐漸加大。房地產(chǎn)市場的升溫與房地產(chǎn)業(yè)的高利潤相關(guān)，而高利潤依賴的是銀行貸款支持。房地產(chǎn)業(yè)屬于資金密集型產(chǎn)業(yè)，離不開銀行資金的支持。房地產(chǎn)項目往往都是分批開發(fā)，當一期竣工后，開發(fā)商往往將其抵押給銀行以獲得貸款。目前房地產(chǎn)企業(yè)大部分資金是靠銀行貸款周轉(zhuǎn)，年全國房地產(chǎn)企業(yè)平均資產(chǎn)負債率是，由于財務(wù)杠桿效應(yīng)，開發(fā)商的實際利潤率是名義利潤率的三至四倍。在高額利潤的刺激下，開發(fā)商爭取銀行貸款可謂不遺余力；銀行為了籠絡(luò)客戶，急功近利，降

59、低貸款發(fā)放條件，并簡單地以為房地產(chǎn)是不動產(chǎn)，容易查封、保管和變賣，房地產(chǎn)抵押貸款萬無一失，發(fā)放過量的房地產(chǎn)貸款。不幸的是，當經(jīng)濟發(fā)展的速度因各種原因而放慢時，價格跌得最慘的也將是供給彈性最小的土地和房地產(chǎn)江蘇大學(xué)碩士學(xué)位論文業(yè)，房地產(chǎn)投資者看到價格下跌，為了保護投資利益，競相拋售，使房地產(chǎn)價格直線下落，泡沫隨之破裂，房地產(chǎn)市場轉(zhuǎn)為低迷，大量銀行貸款可能成為壞賬。我國房地產(chǎn)業(yè)經(jīng)過幾年的快速發(fā)展目前已成為我國國民經(jīng)濟的重要支柱產(chǎn)業(yè)，房產(chǎn)企業(yè)的健康持續(xù)增長對于我國經(jīng)濟發(fā)展意義重大。因此，本文選取房地產(chǎn)行業(yè)作為實證研究對象。實證研究目的（）房地產(chǎn)上市公司的可持續(xù)增長現(xiàn)狀如何？（）希金斯可持續(xù)增長模型與

60、范霍恩可持續(xù)增長模型檢驗結(jié)果是否一致？樣本選取與數(shù)據(jù)來源隨著經(jīng)濟的發(fā)展，我國的資本市場也得到快速發(fā)展，上市公司對我國經(jīng)濟健康長久的發(fā)展起著重要的作用，并且具有良好的市場代表性。因此本文樣本選取基于以下三個標準：（）滬深兩市的股房地產(chǎn)上市公司，行業(yè)分類是按照中國證券監(jiān)督管理委員會頒布的中國上市公司行業(yè)分類指引為標準。（）為保證數(shù)據(jù)連貫性，選取年之前上市的房地產(chǎn)公司，并將五年作為考察期。（）剔除所有、以及數(shù)據(jù)不全的上市公司。最后得到共家樣本公司。本文所有數(shù)據(jù)均來源于巨靈金融服務(wù)平臺的清華金融研究數(shù)據(jù)庫，可持續(xù)增長率用計算得出。指標選取與變量定義根據(jù)可持續(xù)增長模型本文選取了以下財務(wù)指標。研究涉及的各