2022年某公司經(jīng)營杠桿管理及財(cái)務(wù)知識分析理論

1、經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿主講 劉文俊河南財(cái)經(jīng)學(xué)院工商管理系E-mail:liuwenjun2008經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿經(jīng)營杠桿財(cái)務(wù)杠桿總杠桿履行債務(wù)的現(xiàn)金流量能力其他分析方法一、經(jīng)營杠桿杠桿效應(yīng)：為增加獲利能力而對固定成本的使用。經(jīng)營杠桿- -企企業(yè)對固定經(jīng)營成本的使用.u固定成本的存在引起的一個可能而有趣的效果是: 銷售量的變化導(dǎo)致營業(yè)利潤( 或損失)并不成比例(更大幅度)變化.盈虧平衡分析利潤損失總成本TC總收益TP可變成本VC固定成本FC制造和銷售數(shù)量（Q）4000QBE0100SBE收益和成本（單位：千美元）盈虧平衡點(diǎn)BE經(jīng)營杠桿系數(shù)(DOL)經(jīng)營杠桿系數(shù)- 產(chǎn)出(或銷售)變動1%所導(dǎo)致的營業(yè)

2、利潤(EBIT)變動的百分比.u 度量經(jīng)營杠桿的大小計(jì)算經(jīng)營杠桿系數(shù)u 計(jì)算單個產(chǎn)品或單種產(chǎn)品企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù).計(jì)算經(jīng)營杠桿系數(shù)u計(jì)算多產(chǎn)品企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù).經(jīng)營杠桿系數(shù)舉例Lisa Miller 想確定銷售量為 6,000 和 8,000件時的經(jīng)營杠桿系數(shù). 假定:u 固定成本為 100 ,000美元u 每只Basket 單價為43.75 美元u 每只Basket 的可變成本為18.75 美元經(jīng)營杠桿系數(shù)與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)- - 企業(yè)經(jīng)營的內(nèi)在不穩(wěn)定性，它的影響表現(xiàn)在企業(yè)營業(yè)利潤（ EBIT）的可變性上。u經(jīng)營杠桿系數(shù)放大了營業(yè)利潤的變動性，因此也就放大了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。二、財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)

3、杠桿- -企企業(yè)對固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的使用.u固定財(cái)務(wù)費(fèi)用存在引起的一個可能而有趣的效果是: 營業(yè)利潤(EBIT)的變化導(dǎo)致每股收益(EPS)并不成比例(更大幅度)變化.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)( DFL)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)- 營業(yè)利潤（EBIT）變動1%所引起的企業(yè)每股收益(EPS) 變動百分比.計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)(DFL)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)舉例Lisa Miller 想確定營業(yè)利潤(EBIT)為 500,000美元時的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。假定:u 債務(wù)利息為10,000美元u 優(yōu)先股股利為90,000美元u 公司所得稅率為30%財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) - 由于使用財(cái)務(wù)杠桿導(dǎo)致的每股收益( EPS)變動性的增加以及可能喪失償債能力的風(fēng)

4、險(xiǎn).u對全部為權(quán)益融資的企業(yè)而言，負(fù)債的增加將使企業(yè)喪失償債能力的概率增加.u負(fù)債（支付利息）使財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)增加，也使每股收益變動性增加.企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)u從企業(yè)本身看，其風(fēng)險(xiǎn)可分為經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)（商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)）和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（籌資風(fēng)險(xiǎn)）。u經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是指生產(chǎn)經(jīng)營的不確定性帶來的風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)的盈利變得不確定。經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)主要來自：（1）市場銷售；（2）生產(chǎn)成本；（3）生產(chǎn)技術(shù);（4）外部環(huán)境。u財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指因借債而增加的風(fēng)險(xiǎn)，是籌資帶來的風(fēng)險(xiǎn)。三、企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)- - 每股收益( EPS)的變動性，是經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之和.企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)= 經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)+ 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)u以總杠桿系數(shù)度量總杠桿系數(shù)(DTL)總杠

5、桿系數(shù)- 產(chǎn)出(銷售)變動1%所導(dǎo)致的企業(yè)每股收益(EPS)變動百分比.計(jì)算總杠桿系數(shù)(DTL) DTL舉例Lisa Miller 想要決定 EBIT為500,000美元時的總杠桿系數(shù)。假定:u固定成本為100,000美元u優(yōu)先股股利為90,000美元u債務(wù)利息為10,000美元u公司所得稅率為30%四、財(cái)務(wù)杠桿數(shù)量多大比較合適?最大負(fù)債能力 - 企業(yè)可充分履行的最大債務(wù)(含其他固定融資費(fèi)用)金額.u企業(yè)必須首先分析其期望未來現(xiàn)金流量.u預(yù)期現(xiàn)金流量越大，越穩(wěn)定，最大負(fù)債能力越大.u固定財(cái)務(wù)費(fèi)用包括: 債務(wù)本金和利息的支付, 融資租賃付款和優(yōu)先股股利.獲取企業(yè)信息的方法分析利息保障比率。在十分

6、穩(wěn)定的行業(yè)中，一個相對較低的利息保障倍數(shù)可能是合適的，但這對于高度變動的行業(yè)則未必是合適的。分析債務(wù)保障比率。在其他條件相同的情況下，債務(wù)保障比率越接近1，情況就越糟。只要企業(yè)企業(yè)在本金到期或資產(chǎn)被出售時仍能續(xù)借一些負(fù)債，就仍能償還債務(wù)。分析租賃融資對現(xiàn)金流量的影響其他分析方法資本結(jié)構(gòu)比率的比較調(diào)查投資分析家和放款人證券評級資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)與融資分析u 對資本結(jié)構(gòu)的理解u 資本結(jié)構(gòu)對公司價值的影響u 資本結(jié)構(gòu)對公司風(fēng)險(xiǎn)的影響u 資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論u 融資方式分析（EBIT-EPS分析）一、概念分析資本結(jié)構(gòu)(Capital structure)以債務(wù)、優(yōu)先股和普通股權(quán)益為代表的企業(yè)的永久性長期

7、融資方式組合（或比例）。公司資本成本（資本化比率）二、凈營業(yè)收益（NOI）法凈營業(yè)收益（NOI）法認(rèn)為當(dāng)財(cái)務(wù)杠桿發(fā)生變化時，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本和總價值保持不變的一種資本結(jié)構(gòu)理論。綜合資本化比率ko以及債務(wù)資金成本ki不受所使用的財(cái)務(wù)杠桿的影響，而是保持不變。但是，權(quán)益與其報(bào)酬率ke卻隨由B/S衡量的財(cái)務(wù)杠桿呈線性增長。kikoke財(cái)務(wù)杠桿(B/S)資本成本（%）10150資本成本和資本結(jié)構(gòu)的凈營業(yè)收益（NOI）法可口可樂的債務(wù)融資根據(jù)現(xiàn)金流量、利息保障倍數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率使債務(wù)維持在謹(jǐn)慎的水平使用債務(wù)融資來降低綜合資本成本,增加了股東權(quán)益的收益。三、資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論：認(rèn)為存在一

8、個最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)管理層可以通過適當(dāng)使用財(cái)務(wù)杠桿（負(fù)債）來增加公司的總價值.最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)（Optimal capital structure)-使公司的資本成本最小并因而使公司價值最大的資本結(jié)構(gòu).最優(yōu)資本結(jié)構(gòu): 權(quán)衡理論最優(yōu)資本結(jié)構(gòu): 權(quán)衡理論權(quán)衡理論小結(jié)u 公司資本成本取決于公司的資本結(jié)構(gòu). u開始時, 低成本的債務(wù)融資不增長，取代了較昂貴的權(quán)益融資，使ko下降. u然后, 財(cái)務(wù)杠桿的增加和相應(yīng)的ke 和ki 的增加就完全抵消并超過了在資本結(jié)構(gòu)中使用較便宜的債務(wù)資金所帶來的好處.u 因此, 存在一個最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，此時ko 位于其最低點(diǎn).u 在ko的最低點(diǎn)處，公司的總價值最大(即按ko對凈營

9、業(yè)收益現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)).四、市場缺陷的存在和激勵問題u破產(chǎn)成本u代理成本u債務(wù)和對效率管理的激勵u機(jī)構(gòu)限制u交易成本1.破產(chǎn)成本(Bankruptcy Costs)如果存在破產(chǎn)的可能性并且與破產(chǎn)有關(guān)的處理及其他成本很大時，使用財(cái)務(wù)杠桿的企業(yè)可能就不如沒有財(cái)務(wù)杠桿的企業(yè)那么對投資者有吸引力。破產(chǎn)可能性與產(chǎn)權(quán)比率并不是一種線性關(guān)系，而是到了一定階段之后就以遞增的比率上升。這就是破產(chǎn)成本。他對企業(yè)的價值預(yù)期產(chǎn)生負(fù)的影響。FINANCIAL LEVERAGE （B/S）Risk-free ratePremium for business riskPremium for financial riskKe

10、 with bankruptcy costsKe without bankruptcy costsKe with no leverageREQUIRED RATE OF RETURN ON EQUITY(Ke)Required Rate of Return for Equity Capital When Bankruptcy Costs Exist2.代理成本(Agency Costs)代理成本 - 為保證管理層按照公司股東和債權(quán)人之間所簽定的合約行事而發(fā)生的對管理層的監(jiān)督成本u監(jiān)督包括用契約對代理人進(jìn)行約束，審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表和直接對管理層的決策進(jìn)行限制。u不論誰支付監(jiān)督費(fèi)用，這一成本最終都由股東

11、承擔(dān)。u同破產(chǎn)成本一樣，監(jiān)督成本也隨財(cái)務(wù)杠桿的增加而以遞增的比率上升。稅收的影響（THE EFFECT OF TAXES)Corporate TaxesUncertainty of Tax-Shield BenefitsCorporate Plus Personal Taxes3.破產(chǎn)成本, 代理成本和稅杠桿公司價值= 無杠桿時公司的價值+ 債務(wù)的稅盾效應(yīng)收益的現(xiàn)值- 破產(chǎn)成本和代理成本的現(xiàn)值隨著財(cái)務(wù)杠桿的增加，稅盾效應(yīng)收益增加，然而破產(chǎn)成本和代理成本也隨之增加.4.債務(wù)和對效率管理的激勵較高的債務(wù)水平會激勵管理當(dāng)局更有效地工作。由于承擔(dān)了履行債務(wù)的現(xiàn)金流量方面的義務(wù)，管理當(dāng)局被認(rèn)為處境更為危

12、險(xiǎn)。因而使用財(cái)務(wù)杠桿的公司會更加節(jié)省。相反，債務(wù)很少而有大量的自由現(xiàn)金流量的公司可能常常會浪費(fèi)資金。準(zhǔn)備償還債務(wù)可能會對效率產(chǎn)生有益的影響。5.機(jī)構(gòu)性的限制對投資行為的限制可能會阻止套利過程的進(jìn)行。許多機(jī)構(gòu)投資者都不準(zhǔn)利用“自己制造的”財(cái)務(wù)杠桿。監(jiān)管機(jī)構(gòu)只允許其投資于達(dá)到一定的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的公司的股票和債券。6.交易成本交易成本也會限制套利過程。套利只有在交易成本所施加的限制之下才會進(jìn)行，在此之后套利就不再有利可圖。因此，使用財(cái)務(wù)杠桿的企業(yè)的總價值會比理論上稍為高或低一些。六、融資方式分析uEBIT-EPS分析u資本成本分析1.每股收益無差異（點(diǎn)）分析 EBIT-EPS分析 -關(guān)于融資選擇對每股收

13、益的影響分析。每股收益無差異點(diǎn)是對兩種(或多種)方案EPS都相等的EBIT以下述公式就已知財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)下假定的 EBIT 水平計(jì)算每股收益EPS 。每股收益無差異點(diǎn)分析EBIT-EPS 分析舉例Cherokee Tire 擁有長期資金1000萬美元(全部為普通股權(quán)益)。u 流通股票股數(shù) = 20萬股u 新籌集500萬美元，現(xiàn)有以下三種籌資方案: u全為普通股,股票單價$50/股(總計(jì)30萬股) u全部為利率12%的負(fù)債 u全部為優(yōu)先股,股利率為11%u 預(yù)計(jì)息前稅前收益 = $270萬美元u 所得稅率為40%三種增資融資方案下每股收益的計(jì)算：普通股債務(wù)優(yōu)先股EBIT270270270I60EBT2

14、70210270T10884108EAT162126162PD55EACS162126107NS302020EPS5.406.305.35EBIT-EPS 分析圖債務(wù)優(yōu)先股普通股EBITEPSEBIT-EPS 分析圖與方案的概率分布債務(wù)普通股EBITEPS發(fā)生的概率安全型風(fēng)險(xiǎn)型 某企業(yè)目前擁有資本1000萬元，其結(jié)構(gòu)為：債務(wù)資本20%（年利息為20萬元），普通股80%（發(fā)行普通股10萬股，每股面值80元）?，F(xiàn)準(zhǔn)備追加籌資400萬元，有兩種籌資方案可供選擇：全部發(fā)行普通股：增發(fā)5萬股，每股面值80元；全部籌措長期債務(wù)，利率為10%，利息為40萬元。企業(yè)追加籌資后，EBIT預(yù)計(jì)為160萬元，所得稅率為33%。要求：計(jì)算每股收益無差別點(diǎn)及無差別點(diǎn)的每股收益，并作簡要說明。 2.融資決策資本成本分析u融資決策原則:q綜合資本成本最低資本成本分析舉例 已知某公司普通股融資10萬股，每股市價100 元，今年期望每股股利為12 元，預(yù)計(jì)以后每年股利增加3%，該公司所得稅稅率為35%，假定公司發(fā)行各種證券均無籌資費(fèi)用。該公司準(zhǔn)備考慮增加資本200 萬元，有兩種融資方案可供選擇： A 方案：發(fā)行債券200 萬元，年利率為12%，普通股股利增加到15 元，以后每年每股股利還可增加3%，但由于公司風(fēng)險(xiǎn)增加，普通股市價將跌至每股96 元。 B 方案：發(fā)行債