邯鋼公司財務(wù)價值研究報告

1、 . . PAGE- 24 - / NUMPAGES26 . . 邯鋼公司財務(wù)價值研究報告 日期：專業(yè)外語閱讀課程研究報告研究公司：鋼鐵股份股票代碼：600001學(xué)生專業(yè)： 會 計 學(xué)學(xué)生學(xué)號： 04120776學(xué)生： 麗 娟目錄 TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc108546843一、研究報告概述 PAGEREF _Toc108546843 h - 3 -HYPERLINK l _Toc1085468441研究對象：鋼鐵股份 PAGEREF _Toc108546844 h - 3 -HYPERLINK l _Toc1085468452研究目的 PAGEREF _

2、Toc108546845 h - 3 -HYPERLINK l _Toc1085468463研究方法 PAGEREF _Toc108546846 h - 3 -HYPERLINK l _Toc1085468474本研究報告的局限性 PAGEREF _Toc108546847 h - 3 -HYPERLINK l _Toc108546848二、宏觀經(jīng)濟分析 PAGEREF _Toc108546848 h - 3 -HYPERLINK l _Toc1085468491國家經(jīng)濟 PAGEREF _Toc108546849 h - 3 -HYPERLINK l _Toc1085468502地區(qū)經(jīng)濟 P

3、AGEREF _Toc108546850 h - 4 -HYPERLINK l _Toc1085468513鋼鐵行業(yè)展望 PAGEREF _Toc108546851 h - 4 -HYPERLINK l _Toc108546852三、鋼鐵股份 PAGEREF _Toc108546852 h - 5 -HYPERLINK l _Toc1085468531公司概況 PAGEREF _Toc108546853 h - 5 -HYPERLINK l _Toc1085468542公司財務(wù)和經(jīng)營狀況分析 PAGEREF _Toc108546854 h - 6 -HYPERLINK l _Toc108546

4、855經(jīng)營效率分析 PAGEREF _Toc108546855 h - 6 -HYPERLINK l _Toc108546856盈利能力分析 PAGEREF _Toc108546856 h - 7 -HYPERLINK l _Toc108546857成長能力分析 PAGEREF _Toc108546857 h - 7 -HYPERLINK l _Toc108546858現(xiàn)金流量比率 PAGEREF _Toc108546858 h - 7 -HYPERLINK l _Toc108546859財務(wù)結(jié)構(gòu)分析PAGEREF _Toc108546859 h - 8 -HYPERLINK l _Toc10

5、8546860每股財務(wù)指標 PAGEREF _Toc108546860 h - 8 -HYPERLINK l _Toc108546861四、鋼鐵股份公司價值評估 PAGEREF _Toc108546861 h - 8 -HYPERLINK l _Toc1085468621評估模型 PAGEREF _Toc108546862 h - 8 -HYPERLINK l _Toc1085468631)經(jīng)營資本成本 PAGEREF _Toc108546863 h - 8 -HYPERLINK l _Toc1085468642)剩余經(jīng)營收益 PAGEREF _Toc108546864 h - 9 -HYPE

6、RLINK l _Toc1085468653)凈金融負債價值 PAGEREF _Toc108546865 h - 9 -HYPERLINK l _Toc1085468664)凈經(jīng)營資產(chǎn)價值 PAGEREF _Toc108546866 h - 9 -HYPERLINK l _Toc1085468675)后續(xù)期價值 PAGEREF _Toc108546867 h - 9 -HYPERLINK l _Toc1085468686)權(quán)益價值 PAGEREF _Toc108546868 h - 9 -HYPERLINK l _Toc1085468692調(diào)整后的財務(wù)報告 PAGEREF _Toc108546

7、869 h - 9 -HYPERLINK l _Toc1085468701)調(diào)整后的資產(chǎn)負債表 PAGEREF _Toc108546870 h - 9 -HYPERLINK l _Toc1085468712)調(diào)整后的利潤表 PAGEREF _Toc108546871 h - 11 -HYPERLINK l _Toc1085468723)調(diào)整后的現(xiàn)金流量表 PAGEREF _Toc108546872 h - 12 -HYPERLINK l _Toc1085468734)調(diào)整后的所有者權(quán)益表 PAGEREF _Toc108546873 h - 12 -HYPERLINK l _Toc1085468

8、743據(jù)調(diào)整后報表進行的財務(wù)分析 PAGEREF _Toc108546874 h - 13 -HYPERLINK l _Toc1085468751)邯鋼：基于調(diào)整后的所有者權(quán)益表的比率指標 PAGEREF _Toc108546875 h - 13 -HYPERLINK l _Toc1085468762)邯鋼：基于調(diào)整后的資產(chǎn)負債表和利潤表的比率指標 PAGEREF _Toc108546876 h - 13 -HYPERLINK l _Toc1085468773)成長分析： PAGEREF _Toc108546877 h - 14 -HYPERLINK l _Toc1085468784)邯鋼剩余

9、收益增長: 1999 - 2004 PAGEREF _Toc108546878 h - 15 -HYPERLINK l _Toc1085468795)凈資產(chǎn)綜合收益率變動的系統(tǒng)性分析 PAGEREF _Toc108546879 h - 15 -HYPERLINK l _Toc1085468806)股東權(quán)益變動的系統(tǒng)性分析 PAGEREF _Toc108546880 h - 15 -HYPERLINK l _Toc1085468814加權(quán)平均資本成本測算 PAGEREF _Toc108546881 h - 16 -HYPERLINK l _Toc1085468825財務(wù)指標預(yù)測 PAGEREF

10、_Toc108546882 h - 16 -HYPERLINK l _Toc1085468831)主要利潤指標預(yù)測 PAGEREF _Toc108546883 h - 16 -HYPERLINK l _Toc1085468842)周轉(zhuǎn)率預(yù)測 PAGEREF _Toc108546884 h - 17 -HYPERLINK l _Toc1085468856預(yù)測財務(wù)報表 PAGEREF _Toc108546885 h - 17 -HYPERLINK l _Toc1085468861)預(yù)計利潤表 PAGEREF _Toc108546886 h - 17 -HYPERLINK l _Toc1085468

11、872)預(yù)計資產(chǎn)負債表 PAGEREF _Toc108546887 h - 18 -HYPERLINK l _Toc1085468887公司權(quán)益價值評估 PAGEREF _Toc108546888 h - 18 -HYPERLINK l _Toc1085468891)預(yù)測期自由現(xiàn)金流 PAGEREF _Toc108546889 h - 18 -HYPERLINK l _Toc1085468902)預(yù)測期與后續(xù)期營業(yè)收益 PAGEREF _Toc108546890 h - 19 -HYPERLINK l _Toc1085468913)公司價值 PAGEREF _Toc108546891 h -

12、19 -HYPERLINK l _Toc1085468928評估結(jié)論 PAGEREF _Toc108546892 h - 19 -HYPERLINK l _Toc108546893五、附錄 PAGEREF _Toc108546893 h - 20 -HYPERLINK l _Toc1085468941.公司對外財務(wù)報告（2000-2004） PAGEREF _Toc108546894 h - 20 -HYPERLINK l _Toc1085468952.參考文獻 PAGEREF _Toc108546895 h - 25 -研究報告概述研究對象：鋼鐵股份研究目的本研究報告擬通過對上市公司鋼鐵的公

13、開信息進行研究，分析該公司的財務(wù)狀況和經(jīng)營狀況、戰(zhàn)略地位、經(jīng)營前景，預(yù)測公司未來的運營情況，并運用一定的價值評估方法對其公司價值進行評估，來分析企業(yè)的增值潛力，達到加強個人實證研究能力的目的，同時，希望能夠為公司的投資者和利息相關(guān)群體提供一定的參考和建議。研究方法本研究報告采用的是基于剩余收益模型的價值評估方法，對公司未來年度經(jīng)營的預(yù)測采用兩階段模型。本研究報告的局限性本研究報告主要是依據(jù)企業(yè)財務(wù)報表以與證券市場上的公開信息，由于個人能力有限，以與資料來源的局限性，和國證券市場的不規(guī)問題導(dǎo)致市場數(shù)據(jù)并不能很好地說明實際情況，因此本文的分析和結(jié)論與企業(yè)實際發(fā)展情況有偏差。宏觀經(jīng)濟分析國家經(jīng)濟目前

14、我國鋼鐵產(chǎn)品的消費市場主要集中在建筑、機械、輕工、汽車、集裝箱、造船、鐵路、石化等8大行業(yè)，占鋼材消費總量的85%。其中用于汽車、電力設(shè)備、家電、電子消費品、造船等行業(yè)消費的鋼材品種主要是板材，上述行業(yè)受宏觀調(diào)控影響較小，特別是造船，而我國國板材供給相對需求仍有缺口。2004年我國生產(chǎn)鋼27279.79萬噸，比上年增長22.7；生產(chǎn)生鐵25185.05萬噸，增長24.12%；生產(chǎn)鋼材（含重復(fù)材）29723.12萬噸，增長23.29%。2004年按鋼計算的表觀消費增長率由2003年的25.8降到了10.71。根據(jù)有關(guān)統(tǒng)計部門對社會鋼材庫存的調(diào)查，由于社會庫存的大量減少，鋼材實際消費增長率在13左

15、右，比上年回落12.8個百分點。由于2004年鋼材、鋼坯進口減少，出口增加，把凈進口鋼材和凈出口鋼坯折算成鋼全年凈進口約1383萬噸，比2003年的凈進口鋼3655萬噸，減少2272萬噸，下降62.16，即2004年增加的鋼產(chǎn)量中有45%是用于頂替進口和擴大出口的。這是具有重大意義的轉(zhuǎn)折，一方面說明這幾年鋼鐵工業(yè)發(fā)展總體上是健康的、積極的，卓有成效的，另一方面也提示我們，鋼鐵工業(yè)進一步擴大產(chǎn)能的空間比以前縮小了。對我國鋼鐵行業(yè)而言，2005年是我國鋼鐵工業(yè)實現(xiàn)歷史性轉(zhuǎn)折關(guān)鍵的一年。2005年我國鋼產(chǎn)量將達到或超過3億噸，這將是一個歷史的大跨越。它標志著今后的發(fā)展必須更加謹慎，必須由注重數(shù)量的增

16、長，轉(zhuǎn)向更加注重增長質(zhì)量的提高和結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，更加注重全面、協(xié)調(diào)、可持續(xù)的發(fā)展。地區(qū)經(jīng)濟鋼鐵公司地處，省是中國鋼鐵第一大省，當?shù)罔F礦石資源豐富，鋼、生鐵、鋼材產(chǎn)量連續(xù)三年位居全國之首。據(jù)省冶金行業(yè)協(xié)會預(yù)計，省2004年鋼鐵產(chǎn)量將達5300萬噸，這幾乎占全國鋼鐵預(yù)計產(chǎn)量2.6億噸的15強。從總體上看，省鋼鐵業(yè)產(chǎn)業(yè)集中度差，冶金企業(yè)有百余家，但規(guī)模普遍較小，企業(yè)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)趨同，專業(yè)化分工不明顯，缺乏特色；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理，初級產(chǎn)品、低附加值長線產(chǎn)品比重大，加工深度差；鋼材產(chǎn)品中，型線材比重大，板、管、帶比重小，板、管比低于全國平均水平；落后工藝裝備還占相當比重，工藝流程不完善，單位設(shè)備能力小，數(shù)量多，

17、熱送熱裝、控冷控軋等先進適用工藝還未廣泛采用；在成本、質(zhì)量等方面，還存在差距。省要想從鋼鐵大省轉(zhuǎn)變?yōu)殇撹F強省，需要進行一系列的改革，包括淘汰一大批工藝和產(chǎn)品落后的設(shè)備、關(guān)停一些產(chǎn)量低能耗高現(xiàn)象嚴重的小型鋼鐵企業(yè)、引進先進的工藝、技術(shù)和生產(chǎn)設(shè)備，并對現(xiàn)有企業(yè)生產(chǎn)能力進行整合，以邯鋼和唐鋼這樣的大型國企為龍頭企業(yè)，對中小型鋼鐵企業(yè)進行兼并和重組。鋼鐵行業(yè)展望2004年，我國鋼鐵行業(yè)呈現(xiàn)以下特點：第一，產(chǎn)銷兩旺，消費增速放緩；第二，鋼材價格分化，長材價格趨穩(wěn)，板材價格連創(chuàng)新高；產(chǎn)量、價格齊升使鋼鐵行業(yè)效益與價格走勢保持同步正向增長，總體業(yè)績增長50%；32家鋼鐵類上市公司的收入和利潤與上年同比仍保持

18、高速增長勢頭，凈利潤同比增長50.52%。據(jù)有關(guān)部門分析，相比2004年，2005年增速可能放緩。在宏觀層面上，世界經(jīng)濟增速有所放緩，但依然較高，全球性鋼材短缺局面仍將沿續(xù)；“雙穩(wěn)健”的宏觀政策奠定了鋼鐵行業(yè)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)；固定資產(chǎn)投資增長仍將達到23%以上。在行業(yè)層面上，中國鋼材國際化趨勢加大；受原料成本上升與供求基本平衡影響，價格仍將維持高位運行。全球鋼材需求的不斷增長導(dǎo)致原材料價格繼續(xù)上漲，2004年世界鐵礦石價格同比上漲了18.6%。根據(jù)全球供需狀況，2005年鐵礦石價格繼續(xù)上漲已成定局，預(yù)計上漲幅度將在30左右。煤炭、廢鋼等價格預(yù)計也將上漲15%以上?？傮w影響鋼材成本上升10%左

19、右。煤、電、運瓶頸依然對供給形成制約。從供需狀況分析，預(yù)計2005年國鋼材消費仍將保持14%左右的增速，扣除重復(fù)材后的消費量為3.2-3.3億噸左右。預(yù)計國鋼材產(chǎn)量3.36億噸，同比增長16%左右。鋼材價格總體將繼續(xù)維持高位，大幅下跌的可能性不大。其中：板材類產(chǎn)品價格仍有繼續(xù)攀升的動力；長材類產(chǎn)品價格受地區(qū)和季節(jié)差異影響在合理價位波動。綜上分析，2005年的市場環(huán)境總體上是壓力增大，但對生產(chǎn)高端產(chǎn)品，原料條件好的上市公司是有利的。總體上，鋼材消費增長放緩，價格平穩(wěn)運行。礦石等原、燃材料成本上升，利潤空間將被壓縮，毛利率降低，鋼鐵行業(yè)的效益增速將放緩，但預(yù)計2005年全行業(yè)實現(xiàn)利潤仍可同比增長2

20、0%左右。鋼鐵股份公司概況鋼鐵股份是鋼鐵集團控股的上市公司。邯鋼集團是1958年建廠投產(chǎn)并逐步發(fā)展起來的特大型鋼鐵企業(yè)，主要裝備有：煉焦爐六座，生產(chǎn)能力200萬噸；燒結(jié)機三臺，生產(chǎn)能力600萬噸；煉鐵高爐7座，生產(chǎn)能力400450萬噸；氧氣頂吹煉鋼轉(zhuǎn)爐六座，75噸、90噸電爐各一座，生產(chǎn)能力500萬噸；軋鋼機九套，生產(chǎn)能力450萬噸。主要產(chǎn)品有：薄板、中厚板、圓鋼、螺紋鋼、角鋼、槽鋼、線材等系列產(chǎn)品。截至2004年末，集團公司的煉鋼煉鐵系統(tǒng)和鋼材生產(chǎn)的絕大部分均集中在邯鋼股份，邯鋼集團保留了輔助生產(chǎn)系統(tǒng)和小部分鋼材生產(chǎn)。鋼鐵股份于1997年10月13日經(jīng)省人民政府股份制領(lǐng)導(dǎo)小組冀股辦（1997

21、）27號文批準，由鋼鐵集團XX公司獨家發(fā)起，采用募集方式設(shè)立。1998年1月16日公司創(chuàng)立大會暨首次股東大會決議通過公司設(shè)立方案。1998年1月22日，公司股票在證券交易所掛牌上市，股票簡稱“鋼鐵”，股票代碼“600001”。現(xiàn)已成為上證180指數(shù)指標股和美國道瓊斯中國指數(shù)成份股。2005年首個交易日推出的上證紅利指數(shù)，鋼鐵股份公司又成功入選。根據(jù)公司發(fā)展規(guī)劃，邯鋼擬在三煉鋼廠增建一座120萬噸頂?shù)讖?fù)吹轉(zhuǎn)爐與相配套的煤氣回收等設(shè)施，全部達產(chǎn)后，年可增加優(yōu)質(zhì)鋼水120萬噸；同時，擬對1260高爐供風(fēng)系統(tǒng)進行改造，以提高公司鐵水產(chǎn)量。項目新建、改建完成后，將會對公司增加高附加值產(chǎn)品產(chǎn)量，建設(shè)優(yōu)質(zhì)板

22、材生產(chǎn)基地起推動作用。項目預(yù)計2005年下半年可建成投產(chǎn)。公司的信息化改造工程第一期已開始實施，計劃完成財務(wù)、銷售、物料、生產(chǎn)、質(zhì)量、設(shè)備六個模塊的實施，構(gòu)建基于供應(yīng)鏈管理技術(shù)的整體信息平臺，完善工序、計量設(shè)施。實現(xiàn)跨工廠的物料計劃和基于件次的板材優(yōu)化排產(chǎn)，建立基本數(shù)據(jù)庫，提供分析決策的綜合性報表。該項目的實施，可以使企業(yè)實現(xiàn)對物流、資金流和信息流的有效管理和監(jiān)控。日前，邯鋼130萬噸冷軋薄板工程酸軋生產(chǎn)線正式投入了試生產(chǎn)并一次成功。邯鋼冷軋薄板工程于2003年4月18日開工建設(shè)。工程主要生產(chǎn)線均由當今世界優(yōu)秀的設(shè)備制造商承制，具有當今世界領(lǐng)先水平?？赡戤a(chǎn)厚0.252mm、寬9001650mm

23、的冷軋薄板130萬噸，其中熱鍍鋅板23萬噸、彩涂板12萬噸。產(chǎn)品主要用于建筑、輕工、家電、汽車等行業(yè)。板帶在軋機上的運行速度最快可以達到每分鐘1250米。產(chǎn)品市場空間較為廣闊，利潤水平較高，是邯鋼實施產(chǎn)品和工藝結(jié)構(gòu)調(diào)整，全面提高市場競爭力的關(guān)鍵項目，將成為公司新的效益增長點。公司財務(wù)和經(jīng)營狀況分析在基于剩余收益法對公司進行分析和評估之前，先利用傳統(tǒng)財務(wù)指標對公司的現(xiàn)狀進行基本分析。經(jīng)營效率分析年度200420032002200120001999存貨周轉(zhuǎn)率(倍)6.50 6.89 6.00 7.16 7.83 7.06 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(倍)1.06 0.96 0.85 0.89 0.85 0.82

24、 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率(倍)156.86 77.13 23.42 12.43 8.53 7.17 主營成本比例(%)88.94%88.75%87.25%87.23%82.45%83.22%營業(yè)費用比例(%)0.61%0.27%0.40%0.54%0.80%0.03%管理費用比例(%)1.35%1.30%0.77%0.80%0.78%0.40%財務(wù)費用比例(%)1.02%0.81%0.36%0.34%0.64%0.40%從上表可以看出，公司的各項周轉(zhuǎn)率水平都比較高，存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率變化比較平穩(wěn)，并且令人滿意；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率在03和04年有異常變化，但這并不反映公司的應(yīng)收款管理水平有了如該指標所

25、示的驚人變化，原因是：公司的應(yīng)收賬款大幅減少的同時，應(yīng)收票據(jù)大幅增加。在后面根據(jù)調(diào)整后的報表進行分析時就可以看到：應(yīng)收款項總額的比例變化不大。邯鋼的三項期間費用比例不大，而且變動也不大。主營業(yè)務(wù)成本在收入中占的比重非常大，這是鋼鐵行業(yè)的一個重要特點，也是制約其凈利潤率增大的瓶頸所在。邯鋼相比中國鋼鐵業(yè)的龍頭老大寶鋼，主營業(yè)務(wù)成本率就就偏高了，如下：寶鋼20002001200220032004主營業(yè)務(wù)收入2,917,080 3,094,053 3,387,661 4,446,037 5,757,396 主營業(yè)務(wù)成本2,316,525 2,403,978 2,445,558 3,082,543 4

26、,057,465 主營成本率79.41%77.70%72.19%69.33%70.47%寶鋼近年的主營業(yè)務(wù)成本控制在70%左右，而邯鋼高達88%多，邯鋼應(yīng)該向?qū)氫摗叭〗?jīng)”，以高技術(shù)、集約化的生產(chǎn)方式取得高效率。盈利能力分析年度200420032002200120001999經(jīng)營凈利率(%)4.71%4.92%6.16%9.44%11.34%14.37%經(jīng)營毛利率(%)10.52%10.72%12.17%12.19%16.95%16.19%資產(chǎn)利潤率(%)7.02%5.91%7.58%9.04%10.45%13.83%資產(chǎn)凈利率(%)4.57%3.78%4.94%7.86%8.75%11.85%

27、凈資產(chǎn)收益率(%)11.72%8.63%7.39%10.97%11.32%15.35%稅前利潤增長率(%)43.88%31.60%-5.23%-1.00%-7.08%-凈資產(chǎn)收益率增長率(%)35.86%16.78%-32.64%-3.08%-26.28%-在全國近年來鋼鐵業(yè)“長”聲一片的情況下，邯鋼也獲得了驕人的成長紀錄，但是由于前述成本率偏高的原因，各項利潤率偏低。成長能力分析年度200420032002200120001999主營收入增長率(%)52.79%61.66%8.82%23.57%15.04%-凈利潤增長率(%)46.34%29.21%-29.03%2.85%-9.21%-總資

28、產(chǎn)增長率(%)21.00%68.95%12.96%14.48%22.92%-年度可持續(xù)增長率(%)7.71%10.64%5.36%6.12%23.16%-固定資產(chǎn)增長率(%)2.60%99.44%7.66%34.08%44.34%-折舊變化率(%)52.62%85.97%4.96%18.13%25.70%-邯鋼的收入和資產(chǎn)、權(quán)益，連續(xù)5年都保持了較高的增長率，而且可以看到，近5年來邯鋼加大對固定資產(chǎn)的投資和更新改造力度，固定資產(chǎn)的增長也比較快。現(xiàn)金流量比率年度200420032002200120001999主營收入現(xiàn)金含量(%)98.13%84.34%90.33%93.78%94.75%71.

29、56%主營業(yè)務(wù)支出付現(xiàn)率(%)96.13%86.93%93.07%97.59%96.14%74.25%上表說明，邯鋼的銷售方面，收入收現(xiàn)率和支出付現(xiàn)率都是很高的，保持了產(chǎn)品銷售和所需材料物資購入的良性運行。財務(wù)結(jié)構(gòu)分析年度200420032002200120001999資產(chǎn)負債率(%)61.03%56.22%33.15%28.33%22.68%22.83%長期負債資產(chǎn)比(%)33.81%30.09%6.82%5.93%4.88%4.48%產(chǎn)權(quán)比率(倍)1.57 1.28 0.50 0.40 0.29 0.30 流動比率(倍)1.70 1.52 1.38 1.55 1.59 1.57 速動比率(

30、倍)1.11 1.03 0.93 0.97 1.12 1.04 邯鋼在近兩年大大增加了資產(chǎn)負債率，按照全國市場購銷以與邯鋼本身生產(chǎn)銷售的情況來看，購銷兩旺，銷售收入大量增加，增加投資是可以獲得財務(wù)杠桿帶來的好處的。債務(wù)的增多不可避免地增大了財務(wù)風(fēng)險，同時也應(yīng)看到，流動比率和速動比率都合乎通常判斷的良好流動性標準，說明短期償債能力還是有保障的；需要注意的是投入長期資產(chǎn)的那部分長期債務(wù)，必須保證投資有足夠的回報，才能在未來保證債務(wù)的償還和股東的利益。每股財務(wù)指標年度200420032002200120001999每股收益(元)0.62 0.42 0.33 0.46 0.45 0.54 每股現(xiàn)金含量

31、(元)0.69 1.28 (0.08)0.13 0.16 (1.05)每股資本公積金(元)2.20 2.14 2.09 2.09 2.09 1.89 每股未分配利潤(元)1.20 1.07 0.89 0.66 0.49 0.38 每股凈資產(chǎn)(元)5.25 4.88 4.41 4.19 3.95 3.49 股利支付率48.75%26.10%45.99%32.64%44.76%0.00%留存收益率51.25%73.90%54.01%67.36%55.24%100.00%表上所顯示的近年來每股收益是比較高的，每股凈資產(chǎn)也在逐年升高，每股現(xiàn)金含量的變化說明公司越來越重視現(xiàn)金流的影響，并事實上改善了公司

32、的現(xiàn)金流狀況。從2000年開始股利支付始終保持了平穩(wěn)的較高水平支付率，這對穩(wěn)定投資者信心是有幫助的。鋼鐵股份公司價值評估評估模型本研究報告主要應(yīng)用了Stephen H. Penman教授在financial Statement Analysis & Security Valuation一書中介紹的剩余收益模型。經(jīng)營資本成本經(jīng)營資本成本（i.e.加權(quán)平均資本成本，WACC）經(jīng)營資本成本 = 權(quán)益成本+凈債務(wù)成本 = 其中權(quán)益成本利用資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）計算。剩余經(jīng)營收益剩余經(jīng)營收益ReOI = 經(jīng)營收益 凈經(jīng)營資產(chǎn)要求的收益凈金融負債價值在未來T時刻截止的凈金融負債的價值NFO的價值 =

33、 NFO + 預(yù)期剩余凈金融支出的現(xiàn)值凈經(jīng)營資產(chǎn)價值經(jīng)營價值 = 凈經(jīng)營資產(chǎn) + 期望剩余經(jīng)營收入的現(xiàn)值后續(xù)期價值本次評估認為剩余經(jīng)營收益（ReOI）在預(yù)測期后始終保持為一個固定的增長速率g=7.71%。權(quán)益價值權(quán)益價值CSE = 權(quán)益賬面價值NOA + 期望剩余經(jīng)營收益的現(xiàn)值NFO這個模型是剩余收益經(jīng)營模型，本研究報告使用這個模型對鋼鐵股份進行了定價。調(diào)整后的財務(wù)報告頁面原因，文本中省略1999年數(shù)據(jù)，在EXCEL中體現(xiàn)，下同。調(diào)整后的資產(chǎn)負債表調(diào)整后的資產(chǎn)負債表 單位；萬元年度20042003200220012000營運資產(chǎn)貨幣資金350,299.52 247,765.40 58,058.

34、31 70,682.80 51,493.77 應(yīng)收票據(jù)217,099.02 164,391.99 158,037.27 51,454.24 25,636.24 應(yīng)收賬款6,222.87 23,577.52 20,223.60 38,236.71 41,711.17 其他應(yīng)收款2,610.56 1,279.06 2,283.70 18,112.81 30,243.19 減：壞賬準備0.00 8,886.29 5,464.69 6,145.68 5,665.53 預(yù)付賬款30,928.00 19,106.50 7,163.01 16,702.69 7,809.26 應(yīng)收補貼款0.00 0.00 0

35、.00 0.00 0.00 部應(yīng)收款0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 存貨320,602.69 212,114.52 116,014.35 113,049.49 63,515.63 減：存貨跌價準備0.00 0.00 8.29189.37 150.55 待攤費用0.00 0.00 50.91 23.99 119.00 減：待處理流動資產(chǎn)損失0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流動資產(chǎn)0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定資產(chǎn)原值1,209,125.76 1,178,520.60 590,907.70 548,851.82 409,356.19

36、減：累計折舊431,573.89 282,773.78 152,053.16 144,864.24 122,635.39 減：固定資產(chǎn)減值準備16,686.21 16,830.41 12,005.18 8,875.19 0.00 固定資產(chǎn)清理0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 工程物資0.00 0.00 0.00 786.24 789.89 在建工程245,134.88 42,913.89 48,709.65 40,428.57 159,538.20 無形資產(chǎn)0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 開辦費0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 長期待攤費用0.

37、00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他長期資產(chǎn)0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 營運資產(chǎn)合計1,933,763.20 1,581,179.00 831,917.18 738,254.88 661,761.07 營運負債應(yīng)付票據(jù)143,930.00 64,550.00 45,807.99 41,461.85 20,164.50 應(yīng)付賬款180,380.52 90,067.36 39,474.30 36,171.27 27,820.33 預(yù)收賬款113,253.25 186,133.37 96,626.60 16,543.19 29,444.34 應(yīng)付工資0.00 0.

38、00 0.00 0.00 0.00 應(yīng)付福利費5,781.29 2,378.00 44.30 192.58 194.98 應(yīng)交稅金58,446.68 20,471.01 -80.07 10,351.01 1,566.74 其他應(yīng)交款1,754.08 0.00 804.90 71.76 473.05 專項應(yīng)付款300.00 7,200.00 0.00 2,851.03 0.00 其他應(yīng)付款19,114.87 4,664.22 2,464.55 1,472.64 1,268.77 預(yù)提費用450.00 0.00 0.00 9,126.65 1,219.63 部應(yīng)付款0.00 0.00 0.00 0

39、.00 0.00 住房周轉(zhuǎn)金0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他長期負債0.00 0.00 0.00 0.00 5,640.00 遞延稅款貸項0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 營運負債合計523,410.69 375,463.96 185,142.57 118,241.98 87,792.34 凈營運資產(chǎn)合計1,410,352.51 1,205,715.04 646,774.61 620,012.90 573,968.73 凈金融性負債短期投資0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 長期股權(quán)投資70,415.73 77,542.79 149,837.

40、74 130,838.72 97,386.84 應(yīng)收股利0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 應(yīng)收利息0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 一年到期的長期債權(quán)投資0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 長期債權(quán)投資2,884.09 0.00 0.00 0.00 0.00 金融性資產(chǎn)合計73,299.82 77,542.79 149,837.74 130,838.72 97,386.84 短期借款23,200.00 65,200.00 57,000.00 41,000.00 23,300.00 應(yīng)付股利0.00 0.00 16,352.08 22,298.30

41、29,731.06 一年到期的長期負債0.00 0.00 0.00 16,000.00 0.00 長期借款479,892.47 291,747.43 67,000.00 47,000.00 29,701.00 應(yīng)付債券198,450.83 200,202.74 0.00 0.00 0.00 減：長期投資減值準備0.00 11,153.27 4,388.50 48.12 0.00 長期應(yīng)付款0.00 0.00 0.00 1,684.10 1,684.10 金融性負債合計701,543.30 545,996.90 135,963.58 127,934.28 84,416.16 凈金融性負債合計62

42、8,243.48 468,454.11 -13,874.16 -2,904.44 -12,970.68 股東權(quán)益合計782,109.04 726,107.65 656,260.25 622,869.21 586,939.39 少數(shù)股東權(quán)益0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 凈金融性負債與權(quán)益合計2,111,895.82 1,740,558.66 778,349.67 747,899.05 658,384.87 調(diào)整后的利潤表調(diào)整后的利潤表 單位：萬元年度20042003200220012000主營業(yè)務(wù)收入1,945,300.571,273,189.17787,547.82723,

43、715.27585,668.44減：主營業(yè)務(wù)成本1,730,174.291,130,005.79687,108.25631,303.89482,909.35減：主營業(yè)務(wù)稅金與附加10,538.146,680.704,578.634,196.133,466.91主營業(yè)務(wù)利潤204,588.14136,502.6895,860.9488,215.2599,292.18其他業(yè)務(wù)利潤1,187.64789.561,314.84786.5645.76減：營業(yè)費用11,863.123,390.443,153.613,872.274,663.02減：管理費用26,304.3616,502.596,050.3

44、15,769.354,590.33處置長期資產(chǎn)損益減：股權(quán)投資差額攤銷減：長期投資減值準備011,153.274,388.5048.120減：存貨跌價損失0.000.000.000.00-157.63補貼收入0.000.000.000.000.00營業(yè)外收入88.0056.05957.86455.4711.83減：營業(yè)外支出635.784,879.0810,063.4837.748,860.25稅前營運收益167,060.52112,576.1878,866.2479,777.9281,393.80減：所得稅49,307.9135,339.9425,976.8510,259.4212,948.

45、16減：負債的抵稅利得6,548.453,403.40927.48821.551,240.08稅后營運收益111,204.1673,832.8451,961.9168,696.9567,205.56凈金融性費用財務(wù)費用19,843.8010,313.322,810.562,489.563,757.82投資收益-6,229.17-4,275.53-1,594.5241.881,731.45減：負債的抵稅利得6,548.453,403.40927.48821.551,240.08凈金融性費用19,524.5211,185.453,477.601,626.13786.29少數(shù)股東損益0.000.00

46、0.000.000.00綜合收益91,679.6462,647.3948,484.3167,070.8266,419.27調(diào)整后的現(xiàn)金流量表調(diào)整后的現(xiàn)金流量表 單位：萬元年度20042003200220012000稅后營運收益111,204.16 73,832.84 51,961.91 68,696.9567,205.56 凈營運資產(chǎn)1,410,352.51 1,205,715.04 646,774.61 620,012.90 573,968.73 上年凈營運資產(chǎn)1,205,715.04 646,774.61 620,012.90 573,968.73 513,336.94 凈現(xiàn)金流量(93,

47、433.31)(485,107.59)25,200.20 22,652.78 6,573.77 調(diào)整后的所有者權(quán)益表調(diào)整后的所有者權(quán)益表 單位：萬元年度2004200320022001期初所有者權(quán)益726,107.65 672,612.34 624,128.03 578,112.66 股本增加337.69 0.00 0.00 0.00 資本公積股本溢價1,481.93 0.00 0.00 0.00 股票回購普通股股利44,697.87 16,352.08 22,298.30 22,298.30 合計(42,878.24)(16,352.08)(22,298.30)(22,298.30)綜合收益

48、91,679.64 62,647.39 48,484.31 67,070.82 未確認投資損失資本公積接受捐贈現(xiàn)金 接收捐贈非現(xiàn)金資產(chǎn)準備 撥款轉(zhuǎn)入 外幣資本折算差額 股權(quán)投資準備 其他7,200.00 7,200.00 0.00 0.00 本年權(quán)益變化額56,001.40 53,495.31 26,186.01 44,772.52 期末所有者權(quán)益782,109.05 726,107.65 650,314.04 622,885.18 據(jù)調(diào)整后報表進行的財務(wù)分析邯鋼：基于調(diào)整后的所有者權(quán)益表的比率指標比率200420032002200120001999普通股股利支付率48.75%26.10%45

49、.99%33.25%44.76%0.00%含優(yōu)先股的股利支付率48.75%26.10%45.99%33.25%44.76%0.00%普通股股利/賬面價值比率5.80%2.37%3.45%3.71%5.87%0.00%含優(yōu)先股的股利/賬面價值比率5.80%2.37%3.45%3.71%5.87%3.46%留存收益率51.25%73.90%54.01%66.75%55.24%100.00%凈資產(chǎn)綜合收益率ROCE12.16%8.96%7.61%11.17%12.60%-部投資凈增長率-5.91%-2.43%-3.57%-3.86%7.37%-股東權(quán)益增長率7.71%7.95%4.20%7.74%2

50、1.31%-邯鋼：基于調(diào)整后的資產(chǎn)負債表和利潤表的比率指標比率200420032002200120001999凈營運資本報酬率RNOA8.50%7.97%8.20%11.51%12.36%-凈金融性費用率NBC3.56%4.92%-41.45%-20.49%6.61%-利潤邊際PM5.72%5.80%6.60%9.49%11.48%13.72%凈綜合收益邊際4.71%4.92%6.16%9.27%11.34%14.37%營運負債杠桿37.11%31.14%28.63%19.07%15.30%12.26%凈營運資本/權(quán)益比率180.33%166.05%98.55%99.54%97.79%107.

51、71%凈金融負債杠桿87.70%63.82%-2.57%-2.60%3.81%7.71%稅后短期借款利率3.74%3.56%3.56%3.92%3.92%3.92%差額(RNOA-NBC)4.94%3.05%49.66%31.99%5.75%-營運資本報酬率3.72%3.61%3.73%5.24%5.71%-差額(ROOA-)-0.02%0.06%0.17%1.32%1.79%-凈營運資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 1.49 1.37 1.24 1.21 1.08 -銷售增長率52.79%61.66%8.82%23.57%15.04%-稅后營運收益增長率50.62%42.09%-24.36%2.22%-3.77%

52、-凈營運資產(chǎn)增長率16.97%86.42%4.32%8.02%11.81%-股東權(quán)益增長率7.71%7.95%4.20%7.74%21.31%-營運負債涵利息19568.2313357.886586.824634.493441.022466.96總資產(chǎn)報酬率5.73%5.27%5.44%8.60%10.01%-從以上比率指標可以明顯看出：盡管邯鋼的銷售增長率在2003和2004年，保持了50%以上的高速增長，但這種增長是以大量增加金融負債為代價的；與此同時，凈營運資本報酬率和總資產(chǎn)報酬率都呈現(xiàn)了下降的趨勢，而營運資本報酬率減去借款的成本，剩余的報酬率（差額）也呈逐年下降的趨勢；只有凈營運資產(chǎn)周

53、轉(zhuǎn)率逐年增大，說明管理效率的提高在銷售增長中也起到了一定作用，但這種作用，相對于大量增加負債產(chǎn)生的效應(yīng)，是微不足道的；另外，股東權(quán)益的增長，并沒有緊跟銷售收入的增長，相反，其增長率有降低的趨勢。這種狀態(tài)說明：邯鋼03和04年銷售的超常增長是大量增加負債、改變資本結(jié)構(gòu)的結(jié)果，不是管理和經(jīng)營效率提高的結(jié)果，不是一個可持續(xù)發(fā)展的過程。鑒于邯鋼的銷售增長率和股東權(quán)益增長率呈嚴重分化的狀態(tài)，我們在后面對銷售增長進行預(yù)測時，不能夠單純地以基期（2004年）的增長率為主要依據(jù)。因為負債比重不可能無限制地增加，邯鋼超過60%的資產(chǎn)負債率已經(jīng)是一個高水平的財務(wù)杠桿，再增大則企業(yè)可能無法承受過高的財務(wù)風(fēng)險，甚至因

54、此而陷入發(fā)展過快、財務(wù)危機突發(fā)導(dǎo)致破產(chǎn)的境地。成長分析：邯鋼會計報告分析單位：萬元20042003200220012000凈營運資產(chǎn)1,308,033.78 926,244.83 633,393.76 596,990.82 543,652.84 凈金融性負債548,348.80 227,289.98 (8,389.30)(7,937.56)11,894.47 普通股權(quán)益754,108.35 691,183.95 639,564.73 604,904.30 531,758.36 主營營業(yè)收入1,945,300.57 1,273,189.17 787,547.82 723,715.27 585,6

55、68.44 稅后營運收益111,204.16 73,832.84 51,961.91 68,696.95 67,205.56 綜合收益91,679.64 62,647.39 48,484.31 67,070.82 66,419.27 凈金融性費用19,524.52 11,185.45 3,477.60 1,626.13 786.29 普通股綜合收益率12.16%9.06%7.58%11.09%12.49%凈營運資本收益率8.50%7.97%8.20%11.51%12.36%借款成本率3.56%4.92%-41.45%-20.49%6.61%利潤邊際5.72%5.80%6.60%9.49%11.

56、48%主營業(yè)務(wù)利潤邊際7.05%7.18%8.16%8.17%11.36%凈營運資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率148.72%137.46%124.34%121.23%107.73%財務(wù)杠桿72.71%32.88%-1.31%-1.31%2.24%差額(RNOA-NBC)4.94%3.05%49.66%31.99%5.75%邯鋼剩余收益增長: 1999 - 2004200420032002200120001999收益增長率52.79%61.66%8.82%23.57%15.04%-股東權(quán)益增長率9.10%8.07%5.73%13.76%11.58%綜合收益增長率46.34%29.21%-27.71%0.98%-9.

57、21%剩余收益 -6282.44-31525.78-31450.45-231.16-2646.457793.66其中：剩余收益=ROCEt - 權(quán)益資本成本t*CSEt權(quán)益資本成本來自“加權(quán)平均資本成本測算”凈資產(chǎn)綜合收益率變動的系統(tǒng)性分析凈營運資產(chǎn)收益率變動分析第一級: 分離主營與其他收益RNOA = Core OI / NOA +UI / NOA8.50%8.52%-0.03%第二級: 凈營運資產(chǎn)收益率的變動 = 基于前期資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的主營利潤邊際變動+資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的變動引致變動+其他收益變動引致變動 +非正常項目變動引致變動0.53%-0.19%0.79%0.07%0.00%融資變動分析第一

58、級: 融資變動差額變動財務(wù)杠桿變動1.89%39.83%第二級: 差額變動主要融資費用變動非正常融資項目凈資產(chǎn)綜合收益率變動分析凈資產(chǎn)收益率變動凈營運資本報酬率變動 +基于前期財務(wù)杠桿變動的差額變動+財務(wù)杠桿變動引致變動3.09%0.53%0.62%1.97%股東權(quán)益變動的系統(tǒng)性分析股東權(quán)益變動 =凈營運資本變動 - 凈金融性負債變動56,001.39 204,637.47 159,789.37 凈營運資本 = 銷售收入/ ATO1,308,033.8 1,308,033.8 股東權(quán)益變動（平均數(shù)） =基于前期資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的銷售變動引致變動+資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率變動引致變動 -財務(wù)杠桿變動(銷售變動/ A

59、TOt-1)(銷售*(1/ATOt的變動)NFO變動62,924.4 9,356,603.3 525,997.8 321,058.8 加權(quán)平均資本成本測算WACC的計算：2004年2003年2002年2001年2000年1999年加權(quán)平均無杠桿值0.5740 0.6749 0.8367 0.7457 0.9828 1.0572 負債/所有者權(quán)益156.62%128.44%49.60%39.53%29.34%29.59%值1.1763 1.2556 1.1148 0.9433 1.1760 1.2669 風(fēng)險溢價8%8%8%8%8%8%無風(fēng)險報酬率3.58%3.58%3.58%3.58%3.58

60、%3.58%權(quán)益資本成本12.99%13.62%12.50%11.13%12.99%13.71%權(quán)益所占比重38.97%43.78%66.85%71.67%77.32%77.17%可轉(zhuǎn)換債券利率1.30%1.00%0.00%0.00%0.00%0.00%可轉(zhuǎn)換債券權(quán)重9.89%12.07%0.00%0.00%0.00%0.00%長期借款利率6.12%5.76%5.76%6.21%6.21%6.21%長期借款權(quán)重23.91%17.59%6.82%5.41%3.91%2.59%短期借款利率5.58%5.31%5.31%5.85%5.85%5.85%短期借款權(quán)重1.16%3.93%5.81%4.72