實物期權(quán)和資本預(yù)算課件

1、第五章 實物期權(quán)和資本預(yù)算 第一節(jié) 凈現(xiàn)值法則的問題第二節(jié) 金融期權(quán)及其價值評估第三節(jié) 實物期權(quán)對資本預(yù)算的影響1第一節(jié) 凈現(xiàn)值法則的問題一、凈現(xiàn)值法的主觀性現(xiàn)金流量預(yù)測的主觀性；P124：例5-1使用折現(xiàn)率的主觀性NPV法對高風(fēng)險項目采用高折現(xiàn)率的方法來回避風(fēng)險,與現(xiàn)代投資理論相悖. 抬高i,人為地降低了NPV的值,排除了一些有價值的項目.2第一節(jié) 凈現(xiàn)值法則的問題二、凈現(xiàn)值是靜態(tài)方法NPV法假設(shè)投資項目未來的狀態(tài)是確定的或可測的,而事實上投資項目本身具有不確定性;NPV法忽視了投資項目決策者在投資項目后具有的若干權(quán)利,比如:可以追加投資的權(quán)利、延期投資的權(quán)利等。P125，例：5-2返回3第

2、二節(jié) 金融期權(quán)及其價值評估一、看漲期權(quán)和看跌期權(quán)二、看漲-看跌平價關(guān)系三、期權(quán)價值的決定四、期權(quán)定價模型返回4一、看漲期權(quán)和看跌期權(quán)期權(quán)的含義(Options)： 來源金融市場的股票期權(quán)，是一種金融衍生產(chǎn)品；是一種無義務(wù)的選擇權(quán)。分為：看漲期權(quán)（Calls）看跌期權(quán)（Puts）51.看漲期權(quán)（Calls）1.看漲期權(quán)（Calls）：期權(quán)購買者以約定的價格在特定的到期日或之前買入標的資產(chǎn)的權(quán)利;簡稱買權(quán)，分為：歐式看漲期權(quán)：執(zhí)行期為某一特定的日期；美式看漲期權(quán)：可以在到期日或之前行權(quán)Calls的價格(收益)與執(zhí)行價和到期日有如下關(guān)系：看漲期權(quán)的價格隨執(zhí)行價上升而降低；看漲期權(quán)的價格隨到期日的延長

3、而增加；P128：例5-36看漲期權(quán)(Calls)的收益看漲期權(quán)的收益:假設(shè)投資者以價格m買入一份買權(quán),執(zhí)行價格為X,到執(zhí)行期T時股票價格為ST,那么期權(quán)持有人的收益為Max(ST-X,0);則投資人的收益曲線可以表示為:7看漲期權(quán)(Calls)的收益曲線解釋: 當ST-X0 時,執(zhí)行期權(quán), 若: ST-Xm,期權(quán)擁有者的收益f= ST-X-m; 若: m ST-X0,期權(quán)擁有者收益f= -m-(ST-X); 若: ST-X0,期權(quán)擁有者的收益f= -m;股票價格STmxX+m0期權(quán)收益(f)f82.看跌期權(quán)（Puts）2.看跌期權(quán)（Puts）：期權(quán)購買者以約定的價格在特定的到期日或之前賣出標

4、的資產(chǎn)的權(quán)利;簡稱賣權(quán)，分為：歐式看跌期權(quán)：執(zhí)行期為某一特定的日期；美式看跌期權(quán)：可以在到期日或之前行權(quán)Puts的價格(收益)與執(zhí)行價和到期日有如下關(guān)系：看跌期權(quán)的價格隨執(zhí)行價上升而上升；看漲期權(quán)的價格隨到期日的延長而增加；P128：例5-39看跌期權(quán)(Puts)的收益看跌期權(quán)的收益:假設(shè)投資者以價格m買入一份賣權(quán),執(zhí)行價格為X,到執(zhí)行期T時股票價格為ST,那么期權(quán)持有人的收益為Max(X-ST,0);則投資人的收益曲線形式？返回10二、看漲-看跌平價關(guān)系1.“標的資產(chǎn)+期權(quán)”組合的避險效應(yīng)組合一：“1股股票+1份股票看跌期權(quán)”收益最大值：股票資產(chǎn)的最大增值；虧損最大值：看跌期權(quán)的購買成本組合

5、二：“現(xiàn)金+1份股票看漲期權(quán)”收益最大值：股票資產(chǎn)的最大增值；虧損最大值：看漲期權(quán)的購買成本兩個組合損益完全相同11二、看漲-看跌平價關(guān)系2.看漲-看跌平價關(guān)系由于“組合一”和“組合二”所產(chǎn)生的損益時完全相同的，因此，兩個組合在當下價值應(yīng)該相等：看漲期權(quán)價值+執(zhí)行價現(xiàn)值=看跌期權(quán)價值+股票價格或由此平價公式進行任意的變形返回12三、期權(quán)價值的決定美式看漲期權(quán)價值與股票價格的關(guān)系：13Calls上限：當股價大于0時，買入期權(quán)的價格為0，執(zhí)行價格為0Calls下限：當股價小于執(zhí)行價時，期權(quán)價值為0；當股價大于執(zhí)行價時，立刻執(zhí)行期權(quán)，價值為股價-執(zhí)行價14期權(quán)(Calls)價值決定因素1. 股票價格

6、越高，期權(quán)價值越大；2.利率越高，期權(quán)價值越大；3.到期日越遙遠，期權(quán)價值越大；4.執(zhí)行價越低，期權(quán)價值越大；5.股票波動越大，期權(quán)價值越大期權(quán)價值取決于：執(zhí)行價格、到期日、股票價格、無風(fēng)險利率、股票的波動率（方差）返回15四、期權(quán)定價模型1.期權(quán)等價物2. 二叉樹定價模型3.布萊克-舒爾茨定價公式返回161.期權(quán)等價物無套利定價原理：如果兩項資產(chǎn)有相同的現(xiàn)金流，那么，它們一定有相同的市場定價。通過將普通股和債券(借款)進行組合，使得該組合的損益與一份看漲期權(quán)的損益相同，該組合就是一個期權(quán)等價物。期權(quán)等價物的成本就可以視為期權(quán)的價值期權(quán)等價物的重要參數(shù)：避險比率：復(fù)制一份期權(quán)所需要的股票數(shù)量P

7、132：例5-4，一份看漲期權(quán)的復(fù)制P133：一份看跌期權(quán)的復(fù)制返回172.風(fēng)險中性定價風(fēng)險中性：投資者對風(fēng)險的態(tài)度沒有差異，風(fēng)險中性的投資者不需要某種補償促使其承擔(dān)風(fēng)險。因此，所有股票的期望收益率都是無風(fēng)險利率。用無風(fēng)險利率對期權(quán)收益進行貼現(xiàn)，貼現(xiàn)率就是期權(quán)價值。P134：風(fēng)險中性定價返回182.二叉樹定價：一個算例例：有兩個時期：時期0表示當下；時期1是1年后；有兩個“基本”資產(chǎn)：一個股票和一個債券；股票當下的價格為50，在時期1它將上漲10%或下跌3%；債券1年期的利率是6%；現(xiàn)在有一個基于該股票的歐式看漲期權(quán)，期限為1年，執(zhí)行價格為50問：該期權(quán)的價格如何確定？19二叉樹定價：算例求解

8、尋找期權(quán)等價物：+20二叉樹定價：算例求解要使期權(quán)等價物與期權(quán)具有同等的現(xiàn)金流，必須：因此，通過復(fù)制一份由股票和債券構(gòu)成的組合（期權(quán)等價物），可以計算看漲期權(quán)的價格為：21二叉樹定價：算例的另一種解法從當下時點看，市場從時期01只有兩種可能的狀態(tài)：股價上升或下跌。如果1在價格上漲狀態(tài)的市場價格為qu，在價格下跌狀態(tài)的市場價格為qd;那么對于期權(quán)及其等價物（股票和債券）都可以用上述狀態(tài)價格來定價：22三時期的二叉樹在其他條件都完全相同的情況下，將上述二期的問題擴展到三時期：23三期二叉樹的解24二叉樹定價將二期的期權(quán)定價問題一般化處理：有兩個時期：時期0；時期1；有兩個“基本”資產(chǎn)：一個股票和一

9、個債券；債券1年期的利率是i；股票當下的價格為S，在時期1它將上漲為(1+u)S或下跌為(1+d)S（ui 0, d0）；基于該股票的1年期歐式看漲期權(quán)，執(zhí)行價格為X。25多期（n期）看漲期權(quán)的二叉樹定價多（n）期歐式看漲期權(quán)的二叉樹定價模型：返回263.布萊克-舒爾茨定價公式B-S期權(quán)定價公式：返回27第三節(jié) 實物期權(quán)對資本預(yù)算的影響一、實物期權(quán)與金融期權(quán)的參數(shù)關(guān)系二、實物期權(quán)與金融期權(quán)的區(qū)別三、實物期權(quán)的類型及計算1.延遲期權(quán)2.擴張期權(quán)3.放棄期權(quán)4.轉(zhuǎn)換期權(quán)返回28實物期權(quán)與金融期權(quán)參數(shù)實物期權(quán):對于投資項目而言,投資項目所創(chuàng)造的未來的投資機會是一種增長期權(quán).股票期權(quán)與實物期權(quán)的參數(shù)比

10、較:股票投資項目X股票執(zhí)行價項目的資本投入S股票市場現(xiàn)價項目的凈現(xiàn)值.r無風(fēng)險利率無風(fēng)險利率.股票波動率項目波動率.t執(zhí)行期項目投資有效期期權(quán)性質(zhì)買權(quán)投資項目的增長期權(quán)標的資產(chǎn)參數(shù)29算例分析算例：一個制冷設(shè)備產(chǎn)品A的投資項目計算的基年為0，逐年的現(xiàn)金流量為：預(yù)計到第3年，隨著制冷技術(shù)成熟，可追加投資2400萬元，生產(chǎn)B系列產(chǎn)品，現(xiàn)金流量為：-1000019038034040030032145t-24003500120080095045054678tA：B：30傳統(tǒng)的NPV計算價值方法采用傳統(tǒng)的NPV法，一般用經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整的資金成本率i， i的取法的一般原則是：如果風(fēng)險越大，i就取大一些，風(fēng)險

11、較小的項目i取小些。假設(shè)項目風(fēng)險較大，因此i取20%。則：NPVA=-1000+ =-15.840 因此項目不可行;如果考慮追加因素,則:NPVB=-2400+ =-2400+2351.95=-48.05 0 (以第3年為基期計算） 項目還是不可行.300190380340400(1+0.2)(1+0.2)2(1+0.2)3(1+0.2)4(1+0.2)5+5004509508001200(1+0.2)(1+0.2)2(1+0.2)3(1+0.2)4(1+0.2)5+31傳統(tǒng)的NPV計算價值方法如果以t=0為計算基期，則追加項目的凈現(xiàn)值為：NPVB=(-2400+2351.95) (1+0.2

12、)-3 =-1389.60+1361.78 =-27.820與以第3期作為計算基期的結(jié)果一致.項目不可性.32用實物期權(quán)的思想解釋前算例該項目上馬A系列產(chǎn)品生產(chǎn)線之后,除了得到A項目的5年有效期的現(xiàn)金流量(NPV為-15.84)外,還同時獲得了一個3年以后追加投資上馬B項目的機會,顯然這個機會是一種“無義務(wù)的權(quán)利”,即:增長期權(quán).由于該追加項目的價值現(xiàn)值為1361.78萬元,獲得這種價值需要到第3年投入2400萬,因此,相當于:投資A項目同時獲得了一項權(quán)利：可以用2400萬元執(zhí)行價格購買現(xiàn)值為1361.78的標的資產(chǎn).33用實物期權(quán)的思想解釋前算例期限T-t=3-0=3；執(zhí)行價格X=2400；

13、標的資產(chǎn)（追加項目B）當前價格A=1361.87;.=0.35; r=0.2代入B-S公式算得:d1=-0.385; d2=-0.991 查正態(tài)分布表得:N(d1)=0.3502; N(d2)=0.1608因此這個增長期權(quán)的價值為: C=AN(d1)-Xe-r(T-t)N(d2) =144.534用實物期權(quán)的思想解釋前算例該項目的價值為: V=NPVA+CB=-15.84+144.5=128.66結(jié)論:該項目可以考慮實施.返回35二、實物期權(quán)與金融期權(quán)的區(qū)別標的資產(chǎn)不交易資產(chǎn)價格不連續(xù)變化方差不穩(wěn)定行權(quán)不能瞬間完成實物期權(quán)的復(fù)雜性（P139）返回361.延遲期權(quán)當下投資項目面臨不確定性，項目持有人推遲對項目進行投資的權(quán)利例：資源儲備、油田開采采用