實(shí)物期權(quán)和資本預(yù)算課件

1、第五章 實(shí)物期權(quán)和資本預(yù)算 第一節(jié) 凈現(xiàn)值法則的問(wèn)題第二節(jié) 金融期權(quán)及其價(jià)值評(píng)估第三節(jié) 實(shí)物期權(quán)對(duì)資本預(yù)算的影響1第一節(jié) 凈現(xiàn)值法則的問(wèn)題一、凈現(xiàn)值法的主觀性現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的主觀性；P124：例5-1使用折現(xiàn)率的主觀性NPV法對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目采用高折現(xiàn)率的方法來(lái)回避風(fēng)險(xiǎn),與現(xiàn)代投資理論相悖. 抬高i,人為地降低了NPV的值,排除了一些有價(jià)值的項(xiàng)目.2第一節(jié) 凈現(xiàn)值法則的問(wèn)題二、凈現(xiàn)值是靜態(tài)方法NPV法假設(shè)投資項(xiàng)目未來(lái)的狀態(tài)是確定的或可測(cè)的,而事實(shí)上投資項(xiàng)目本身具有不確定性;NPV法忽視了投資項(xiàng)目決策者在投資項(xiàng)目后具有的若干權(quán)利,比如:可以追加投資的權(quán)利、延期投資的權(quán)利等。P125，例：5-2返回3第

2、二節(jié) 金融期權(quán)及其價(jià)值評(píng)估一、看漲期權(quán)和看跌期權(quán)二、看漲-看跌平價(jià)關(guān)系三、期權(quán)價(jià)值的決定四、期權(quán)定價(jià)模型返回4一、看漲期權(quán)和看跌期權(quán)期權(quán)的含義(Options)： 來(lái)源金融市場(chǎng)的股票期權(quán)，是一種金融衍生產(chǎn)品；是一種無(wú)義務(wù)的選擇權(quán)。分為：看漲期權(quán)（Calls）看跌期權(quán)（Puts）51.看漲期權(quán)（Calls）1.看漲期權(quán)（Calls）：期權(quán)購(gòu)買(mǎi)者以約定的價(jià)格在特定的到期日或之前買(mǎi)入標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利;簡(jiǎn)稱買(mǎi)權(quán)，分為：歐式看漲期權(quán)：執(zhí)行期為某一特定的日期；美式看漲期權(quán)：可以在到期日或之前行權(quán)Calls的價(jià)格(收益)與執(zhí)行價(jià)和到期日有如下關(guān)系：看漲期權(quán)的價(jià)格隨執(zhí)行價(jià)上升而降低；看漲期權(quán)的價(jià)格隨到期日的延長(zhǎng)

3、而增加；P128：例5-36看漲期權(quán)(Calls)的收益看漲期權(quán)的收益:假設(shè)投資者以價(jià)格m買(mǎi)入一份買(mǎi)權(quán),執(zhí)行價(jià)格為X,到執(zhí)行期T時(shí)股票價(jià)格為ST,那么期權(quán)持有人的收益為Max(ST-X,0);則投資人的收益曲線可以表示為:7看漲期權(quán)(Calls)的收益曲線解釋: 當(dāng)ST-X0 時(shí),執(zhí)行期權(quán), 若: ST-Xm,期權(quán)擁有者的收益f= ST-X-m; 若: m ST-X0,期權(quán)擁有者收益f= -m-(ST-X); 若: ST-X0,期權(quán)擁有者的收益f= -m;股票價(jià)格STmxX+m0期權(quán)收益(f)f82.看跌期權(quán)（Puts）2.看跌期權(quán)（Puts）：期權(quán)購(gòu)買(mǎi)者以約定的價(jià)格在特定的到期日或之前賣(mài)出標(biāo)

4、的資產(chǎn)的權(quán)利;簡(jiǎn)稱賣(mài)權(quán)，分為：歐式看跌期權(quán)：執(zhí)行期為某一特定的日期；美式看跌期權(quán)：可以在到期日或之前行權(quán)Puts的價(jià)格(收益)與執(zhí)行價(jià)和到期日有如下關(guān)系：看跌期權(quán)的價(jià)格隨執(zhí)行價(jià)上升而上升；看漲期權(quán)的價(jià)格隨到期日的延長(zhǎng)而增加；P128：例5-39看跌期權(quán)(Puts)的收益看跌期權(quán)的收益:假設(shè)投資者以價(jià)格m買(mǎi)入一份賣(mài)權(quán),執(zhí)行價(jià)格為X,到執(zhí)行期T時(shí)股票價(jià)格為ST,那么期權(quán)持有人的收益為Max(X-ST,0);則投資人的收益曲線形式？返回10二、看漲-看跌平價(jià)關(guān)系1.“標(biāo)的資產(chǎn)+期權(quán)”組合的避險(xiǎn)效應(yīng)組合一：“1股股票+1份股票看跌期權(quán)”收益最大值：股票資產(chǎn)的最大增值；虧損最大值：看跌期權(quán)的購(gòu)買(mǎi)成本組合

5、二：“現(xiàn)金+1份股票看漲期權(quán)”收益最大值：股票資產(chǎn)的最大增值；虧損最大值：看漲期權(quán)的購(gòu)買(mǎi)成本兩個(gè)組合損益完全相同11二、看漲-看跌平價(jià)關(guān)系2.看漲-看跌平價(jià)關(guān)系由于“組合一”和“組合二”所產(chǎn)生的損益時(shí)完全相同的，因此，兩個(gè)組合在當(dāng)下價(jià)值應(yīng)該相等：看漲期權(quán)價(jià)值+執(zhí)行價(jià)現(xiàn)值=看跌期權(quán)價(jià)值+股票價(jià)格或由此平價(jià)公式進(jìn)行任意的變形返回12三、期權(quán)價(jià)值的決定美式看漲期權(quán)價(jià)值與股票價(jià)格的關(guān)系：13Calls上限：當(dāng)股價(jià)大于0時(shí)，買(mǎi)入期權(quán)的價(jià)格為0，執(zhí)行價(jià)格為0Calls下限：當(dāng)股價(jià)小于執(zhí)行價(jià)時(shí)，期權(quán)價(jià)值為0；當(dāng)股價(jià)大于執(zhí)行價(jià)時(shí)，立刻執(zhí)行期權(quán)，價(jià)值為股價(jià)-執(zhí)行價(jià)14期權(quán)(Calls)價(jià)值決定因素1. 股票價(jià)格

6、越高，期權(quán)價(jià)值越大；2.利率越高，期權(quán)價(jià)值越大；3.到期日越遙遠(yuǎn)，期權(quán)價(jià)值越大；4.執(zhí)行價(jià)越低，期權(quán)價(jià)值越大；5.股票波動(dòng)越大，期權(quán)價(jià)值越大期權(quán)價(jià)值取決于：執(zhí)行價(jià)格、到期日、股票價(jià)格、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、股票的波動(dòng)率（方差）返回15四、期權(quán)定價(jià)模型1.期權(quán)等價(jià)物2. 二叉樹(shù)定價(jià)模型3.布萊克-舒爾茨定價(jià)公式返回161.期權(quán)等價(jià)物無(wú)套利定價(jià)原理：如果兩項(xiàng)資產(chǎn)有相同的現(xiàn)金流，那么，它們一定有相同的市場(chǎng)定價(jià)。通過(guò)將普通股和債券(借款)進(jìn)行組合，使得該組合的損益與一份看漲期權(quán)的損益相同，該組合就是一個(gè)期權(quán)等價(jià)物。期權(quán)等價(jià)物的成本就可以視為期權(quán)的價(jià)值期權(quán)等價(jià)物的重要參數(shù)：避險(xiǎn)比率：復(fù)制一份期權(quán)所需要的股票數(shù)量P

7、132：例5-4，一份看漲期權(quán)的復(fù)制P133：一份看跌期權(quán)的復(fù)制返回172.風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)中性：投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度沒(méi)有差異，風(fēng)險(xiǎn)中性的投資者不需要某種補(bǔ)償促使其承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。因此，所有股票的期望收益率都是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率對(duì)期權(quán)收益進(jìn)行貼現(xiàn)，貼現(xiàn)率就是期權(quán)價(jià)值。P134：風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)返回182.二叉樹(shù)定價(jià)：一個(gè)算例例：有兩個(gè)時(shí)期：時(shí)期0表示當(dāng)下；時(shí)期1是1年后；有兩個(gè)“基本”資產(chǎn)：一個(gè)股票和一個(gè)債券；股票當(dāng)下的價(jià)格為50，在時(shí)期1它將上漲10%或下跌3%；債券1年期的利率是6%；現(xiàn)在有一個(gè)基于該股票的歐式看漲期權(quán)，期限為1年，執(zhí)行價(jià)格為50問(wèn)：該期權(quán)的價(jià)格如何確定？19二叉樹(shù)定價(jià)：算例求解

8、尋找期權(quán)等價(jià)物：+20二叉樹(shù)定價(jià)：算例求解要使期權(quán)等價(jià)物與期權(quán)具有同等的現(xiàn)金流，必須：因此，通過(guò)復(fù)制一份由股票和債券構(gòu)成的組合（期權(quán)等價(jià)物），可以計(jì)算看漲期權(quán)的價(jià)格為：21二叉樹(shù)定價(jià)：算例的另一種解法從當(dāng)下時(shí)點(diǎn)看，市場(chǎng)從時(shí)期01只有兩種可能的狀態(tài)：股價(jià)上升或下跌。如果1在價(jià)格上漲狀態(tài)的市場(chǎng)價(jià)格為qu，在價(jià)格下跌狀態(tài)的市場(chǎng)價(jià)格為qd;那么對(duì)于期權(quán)及其等價(jià)物（股票和債券）都可以用上述狀態(tài)價(jià)格來(lái)定價(jià)：22三時(shí)期的二叉樹(shù)在其他條件都完全相同的情況下，將上述二期的問(wèn)題擴(kuò)展到三時(shí)期：23三期二叉樹(shù)的解24二叉樹(shù)定價(jià)將二期的期權(quán)定價(jià)問(wèn)題一般化處理：有兩個(gè)時(shí)期：時(shí)期0；時(shí)期1；有兩個(gè)“基本”資產(chǎn)：一個(gè)股票和一

9、個(gè)債券；債券1年期的利率是i；股票當(dāng)下的價(jià)格為S，在時(shí)期1它將上漲為(1+u)S或下跌為(1+d)S（ui 0, d0）；基于該股票的1年期歐式看漲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格為X。25多期（n期）看漲期權(quán)的二叉樹(shù)定價(jià)多（n）期歐式看漲期權(quán)的二叉樹(shù)定價(jià)模型：返回263.布萊克-舒爾茨定價(jià)公式B-S期權(quán)定價(jià)公式：返回27第三節(jié) 實(shí)物期權(quán)對(duì)資本預(yù)算的影響一、實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的參數(shù)關(guān)系二、實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的區(qū)別三、實(shí)物期權(quán)的類型及計(jì)算1.延遲期權(quán)2.擴(kuò)張期權(quán)3.放棄期權(quán)4.轉(zhuǎn)換期權(quán)返回28實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)參數(shù)實(shí)物期權(quán):對(duì)于投資項(xiàng)目而言,投資項(xiàng)目所創(chuàng)造的未來(lái)的投資機(jī)會(huì)是一種增長(zhǎng)期權(quán).股票期權(quán)與實(shí)物期權(quán)的參數(shù)比

10、較:股票投資項(xiàng)目X股票執(zhí)行價(jià)項(xiàng)目的資本投入S股票市場(chǎng)現(xiàn)價(jià)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值.r無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率.股票波動(dòng)率項(xiàng)目波動(dòng)率.t執(zhí)行期項(xiàng)目投資有效期期權(quán)性質(zhì)買(mǎi)權(quán)投資項(xiàng)目的增長(zhǎng)期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)參數(shù)29算例分析算例：一個(gè)制冷設(shè)備產(chǎn)品A的投資項(xiàng)目計(jì)算的基年為0，逐年的現(xiàn)金流量為：預(yù)計(jì)到第3年，隨著制冷技術(shù)成熟，可追加投資2400萬(wàn)元，生產(chǎn)B系列產(chǎn)品，現(xiàn)金流量為：-1000019038034040030032145t-24003500120080095045054678tA：B：30傳統(tǒng)的NPV計(jì)算價(jià)值方法采用傳統(tǒng)的NPV法，一般用經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的資金成本率i， i的取法的一般原則是：如果風(fēng)險(xiǎn)越大，i就取大一些，風(fēng)險(xiǎn)

11、較小的項(xiàng)目i取小些。假設(shè)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)較大，因此i取20%。則：NPVA=-1000+ =-15.840 因此項(xiàng)目不可行;如果考慮追加因素,則:NPVB=-2400+ =-2400+2351.95=-48.05 0 (以第3年為基期計(jì)算） 項(xiàng)目還是不可行.300190380340400(1+0.2)(1+0.2)2(1+0.2)3(1+0.2)4(1+0.2)5+5004509508001200(1+0.2)(1+0.2)2(1+0.2)3(1+0.2)4(1+0.2)5+31傳統(tǒng)的NPV計(jì)算價(jià)值方法如果以t=0為計(jì)算基期，則追加項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為：NPVB=(-2400+2351.95) (1+0.2

12、)-3 =-1389.60+1361.78 =-27.820與以第3期作為計(jì)算基期的結(jié)果一致.項(xiàng)目不可性.32用實(shí)物期權(quán)的思想解釋前算例該項(xiàng)目上馬A系列產(chǎn)品生產(chǎn)線之后,除了得到A項(xiàng)目的5年有效期的現(xiàn)金流量(NPV為-15.84)外,還同時(shí)獲得了一個(gè)3年以后追加投資上馬B項(xiàng)目的機(jī)會(huì),顯然這個(gè)機(jī)會(huì)是一種“無(wú)義務(wù)的權(quán)利”,即:增長(zhǎng)期權(quán).由于該追加項(xiàng)目的價(jià)值現(xiàn)值為1361.78萬(wàn)元,獲得這種價(jià)值需要到第3年投入2400萬(wàn),因此,相當(dāng)于:投資A項(xiàng)目同時(shí)獲得了一項(xiàng)權(quán)利：可以用2400萬(wàn)元執(zhí)行價(jià)格購(gòu)買(mǎi)現(xiàn)值為1361.78的標(biāo)的資產(chǎn).33用實(shí)物期權(quán)的思想解釋前算例期限T-t=3-0=3；執(zhí)行價(jià)格X=2400；

13、標(biāo)的資產(chǎn)（追加項(xiàng)目B）當(dāng)前價(jià)格A=1361.87;.=0.35; r=0.2代入B-S公式算得:d1=-0.385; d2=-0.991 查正態(tài)分布表得:N(d1)=0.3502; N(d2)=0.1608因此這個(gè)增長(zhǎng)期權(quán)的價(jià)值為: C=AN(d1)-Xe-r(T-t)N(d2) =144.534用實(shí)物期權(quán)的思想解釋前算例該項(xiàng)目的價(jià)值為: V=NPVA+CB=-15.84+144.5=128.66結(jié)論:該項(xiàng)目可以考慮實(shí)施.返回35二、實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的區(qū)別標(biāo)的資產(chǎn)不交易資產(chǎn)價(jià)格不連續(xù)變化方差不穩(wěn)定行權(quán)不能瞬間完成實(shí)物期權(quán)的復(fù)雜性（P139）返回361.延遲期權(quán)當(dāng)下投資項(xiàng)目面臨不確定性，項(xiàng)目持有人推遲對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行投資的權(quán)利例：資源儲(chǔ)備、油田開(kāi)采采用