化妝品行業(yè)深度：彩妝風口國貨突圍

1、前言從歐美日成熟彩妝市場看，受品牌風格個性化影響，單一品牌集中度低（日本/歐洲/美國CR5 分別為18%/27%/28%)，集團化發(fā)展為主要路徑（按集團市占率統(tǒng)計歐美日CR5均為60%左 右） 。 近 10 年來擁有新模式/ 高時尚度/ 眾多年輕粉絲的新貴們迅速崛起（ Fenty Beauty/Smash box/Too faced等），成為美妝集團爭相并購的熱門品類。對于中國而言，東亞國家文化及膚質最為接近，參考日本彩妝/護膚消費比例超四成，中國目 前僅為兩成（彩妝500億+，護膚2500億），未來彩妝消費提升空間大。從市場格局來看，高 端/大眾各占五成，其中歐美大牌具備強品牌力/引領時尚能

2、力，稱霸高端彩妝賽道。但客群/渠 道/媒體發(fā)生質變，有望推動大眾彩妝賽道未來3年發(fā)生重大轉變，預計傳統(tǒng)歐美大眾彩妝品牌 如美寶蓮、巴歐，以及韓國的夢妝、悅詩風吟等受產(chǎn)品創(chuàng)新不足、線下渠道拖累、品牌老化等 原因市占率將明顯下降。而國貨新銳（花西子、完美日記、彩棠等）有望通過發(fā)力垂直細分品 類、差異化產(chǎn)品、高性價比定價、渠道數(shù)字化與精細化運營、激進營銷、快速上新等優(yōu)勢將占 據(jù)大眾賽道頭部位置。投資建議：建議關注美股逸仙電商（YSG），維持彩妝品類迅速增長的A股珀萊雅（603605） “強烈推薦-A”的 評級。風險提示：流量成本上升侵蝕利潤率；疫情導致彩妝需求下滑。- 2 -目錄從歐美日成熟市場看彩

3、妝發(fā)展路徑及競爭要素新人群/新渠道/新模式推動國貨彩妝快速增長國貨新銳品牌的崛起之道（完美日記、花西子、彩棠）風險提示- 3 -文化差異導致不同國別美妝子品類需求偏好差異較大年輕化平價彩妝迅速崛起集團化協(xié)同發(fā)展模式為主流- 4 -一、從歐美日成熟市場看彩妝發(fā)展路徑及競爭要素- 5 -日本市場：護膚占據(jù)半壁江山 彩妝占比兩成圖2：2019年日本美妝個護市場細分品類結構數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券圖3：日本彩妝銷售額（十億日元）增速及占比皮膚護理, 46%彩妝, 19%護發(fā), 16%防曬, 2% 香氛, 2%男士護膚, 5%沐浴產(chǎn)品, 5%口腔護理, 7%嬰童護理, 1%010002

4、000300040002005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年日本彩妝日本美妝個護YOY占比25%20%15%10%5%0%-5%圖1：80年代資生堂彩妝廣告日本女性追求白凈嫩滑的皮膚以及自然淡雅的妝容。 傾向于購買具有美白以及抗衰老的護膚品，從日本 美妝及個護市場結構來看，護膚占據(jù)46%。化妝在學生時代便開始普及，近15年來彩妝占日本 美妝個護比例維持在19%-20%之間。西歐市場：崇尚自然 更愛香氛數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券圖5：西歐彩妝銷售額（億美元）增速及占比皮

5、膚護理, 23%護發(fā), 15%香氛, 14%彩妝, 14%男士護膚, 13%口腔護理, 10%圖4：西歐美妝及個護市場細分品類結構嬰童護理, 3%防曬, 3%沐浴產(chǎn)品, 8%0200400600800120010002005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年西歐彩妝西歐美妝個護YOY占比20%15%10%5%0%-5%-10%-15%- 6 -在西歐市場，護膚、彩妝、香氛占比分別為23%、14%、14%，品類的需求分布與日本有明顯的差異。在護膚方面西歐側重保濕、修護、抗衰老，對美白的訴求

6、不高；同時歐洲人認為雀斑具有自 然美，無需遮蓋，因此彩妝品類的消費主要是眼影和唇膏；而歐洲是香水的發(fā)源地，香水需 求占比位居世界首位。美國市場：彩妝與護膚需求比例接近數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券圖6：美國美妝及個護市場細分品類結構皮膚護理, 23%彩妝, 19%護發(fā), 14%男士護膚, 10%香氛, 9%口腔護理, 10%嬰童護理, 3%沐浴產(chǎn)品, 9%防曬產(chǎn)品, 2%-5%25%20%15%10%5%0%100090080070060050040030020010002005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2

7、016年2017年2018年2019年圖7：美國彩妝銷售額（億美元）增速及占比美國彩妝美妝彩妝個護YOY占比- 7 -在美國市場，護膚、彩妝占比分別為23%、19%，二者規(guī)模較為接近。在護膚方面美國人側重保濕、修護、抗衰老。由于美國種族眾多，膚色差異較大，因此對底妝的需求較大；同時面部輪廓較為立體，因此 對眼妝和唇膏的需求較大。文化差異導致不同國別對彩妝的需求偏好差異較大年輕化平價彩妝迅速崛起集團化協(xié)同發(fā)展模式成為主流- 8 -從成熟市場看彩妝發(fā)展路徑及競爭要素日本彩妝格局穩(wěn)定 TOP10以日本品牌為主05101520歐萊雅（日本）64.531.50(花王)生堂)生堂)雅)心機彩妝 (資 In

8、tegrate (資 Sofina (花王) Kanebo Kate 美寶蓮 (歐萊 CPB(資生堂)黛珂 (高絲)Pola (pola)Coffret Dor Albion (高絲)(花王)60504030201002010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年品牌CR5集團CR5日本彩妝市場的競爭格局近10年來比較穩(wěn)定，按品牌劃分，CR5從2010年17%提升至2019年18%，較為分散。前十大品牌中僅美寶蓮是美國品牌，其他9個品牌均為日本品牌。集團化趨勢明顯，CR5從2010年的51%提升至2019年的56%，資生堂

9、彩妝占據(jù)絕對龍頭地位。 圖8：按集團劃分日本彩妝市占率（%）圖9：日本彩妝集中度資生堂嘉娜寶高絲花王圖10：按品牌劃分日本彩妝市占率（%）- 9 -數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券西歐傳統(tǒng)品牌穩(wěn)固 新銳時尚平價品牌崛起近年來西歐彩妝市場呈現(xiàn)傳統(tǒng)品牌市占率持平或下降，定位時尚年輕平價系列的新銳品牌迅速崛起，如意大利平價彩妝 Kiko、德國平價彩妝 Essence。86420Maybelline LOral Paris Max Factor (歐萊雅)(歐萊雅(科蒂)萊雅)(意大利Kiko )Cosnova(伊夫黎雪)GmbH)Mac (雅詩蘭 Lancme (歐 Kiko Milano

10、 Essence (德國Rimmel (科蒂) Yves Rocher Christian Dior黛)(LV)0510152025歐萊雅集團（歐洲）科蒂雅詩蘭黛（歐洲）Cosnova GmbHLV美妝6050403020100圖11：西歐彩妝集中度集團CR5品牌CR5圖12：西歐彩妝集團市占率（%）圖13：西歐彩妝品牌市占率（ % ）- 10 -數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券美國傳統(tǒng)彩妝品牌下滑 新銳平價彩妝迅速發(fā)力圖16：美國彩妝市場競爭格局（市占率%）按品牌76543210Maybelline Mac ( 雅詩LOral Cover Girl CliniqueUrbanMar

11、y KayFentyLancmeEsteRevlon (露 NYX (歐萊 Too FacedITSmashbox(歐萊雅)蘭黛)Paris (歐萊(科蒂)(雅詩蘭黛)Decay (歐 (玫琳凱Inc)Beauty(歐萊雅)Lauder (雅華濃)雅)(雅詩蘭黛) Cosmetics (雅詩蘭黛)雅）萊雅)(LV)詩蘭黛)(歐萊雅)05101520歐萊雅（美國） 雅詩蘭黛（美國）科蒂LV美妝衰敗城市706050403020100集團CR5 合計品牌CR5合計美國彩妝市場呈現(xiàn)傳統(tǒng)品牌市占率下降，定位年輕平價系列的新銳品牌迅速崛起，如歐萊雅集團旗 下的Urban Decay、 NYX、IT cos

12、metics，以及雅詩蘭黛集團旗下的 Too Faced、Smashbox， 以及被LV集團收購的蕾哈娜個人品牌Fenty Beauty。圖14：美國彩妝市場集中度圖15：美國彩妝市場競爭格局（市占率%）按集團- 11 -數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券歐美新銳彩妝競爭要素總結：高顏值/快上新/強營銷從細分品 類切入， 主打空白 價格帶深挖品類打造爆款能 力強：憑借 顏值力、種 草力、產(chǎn)品 力、話題力， 形成網(wǎng)紅單 品爆品思維線上平臺+APP+社媒線下美妝集合 店新渠道網(wǎng)紅KOL種草社媒渠道流量 分發(fā)新營銷擴品類、擴 寬價格帶、 強化品牌認 知建品牌02010年 2011年 2012

13、年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年Urban Decay NYXFenty Beauty Too FacedKiko Milano Catrice SmashboxIT Cosmetics Age 20s9 億美元87654321圖18：海外“網(wǎng)紅”彩妝品牌銷售額迅速增長圖17：海外新銳彩妝競爭要素- 12 -數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券- 13 -Fenty Beauty的崛起之路底妝類產(chǎn)品擁有50 個色號，滿足了不 同膚色、種族消費 者的需求神奇的眼線液：涂抹 后用手擦就會露出非 常好看的偏光亮色產(chǎn)品力突出：差異化路線，如擁

14、有50個色號的底妝類產(chǎn)品，會發(fā)光的眼線液， 以及顏色夸張富有金屬光澤的腮紅等等。圖19：Fenty Beauty的熱銷產(chǎn)品顏色夸張 大膽的腮 紅數(shù)據(jù)來源：官網(wǎng)、招商證券Fenty Beauty的崛起之路強營銷：蕾哈娜作為美國流行樂壇的頂流，最近幾年已經(jīng)不再發(fā)唱片，而是將全部的精力投向了時尚產(chǎn)業(yè)，每次品牌上新之時，均在其社媒賬號上為產(chǎn)品站臺。圖20：蕾哈娜為其Fenty Beauty品牌站臺- 14 -資料來源：知乎、招商證券LV集團參股后，助力渠道擴張：除了在官網(wǎng)銷售以外，F(xiàn)enty Beauty還入駐了絲芙 蘭渠道，可以將絲芙蘭的銷售數(shù)據(jù)用于開發(fā)新產(chǎn)品。快上新：上新時間縮短至1個月文化差異導

15、致不同國別對彩妝的需求偏好差異較大年輕化平價彩妝迅速崛起集團化協(xié)同發(fā)展模式成為主流- 15 -從成熟市場看彩妝發(fā)展路徑及競爭要素為何彩妝品牌要走集團化的發(fā)展路徑？歐萊雅集團雅詩蘭黛集團資生堂彩妝作為時尚單品，其品牌定位、定價、風格有一定的局限性，這就會導致渠道 輻射范圍、受眾人群、購買頻次是有上限，規(guī)模存在天花板。同時時尚潮流易變， 單一品牌業(yè)績波動性較大。因此需要采用品牌組合的方式進行協(xié)同發(fā)展：集團將各品牌會員打通，互相導流；渠道賦能，助力品牌進行多渠道開拓；研發(fā)賦能，保持品牌風格個性化的同時， 進行原料及工藝的共享。圖21：三大美妝集團旗下的彩妝品牌數(shù)據(jù)來源：招商證券- 16 - 17 -

16、雅詩蘭黛集團：并購做大彩妝 過去20年CAGR達7-30%-20%-10%0%10%20%0102030405060彩妝規(guī)模（億美元）YOY0%25%50%75%100%2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年圖22：雅詩蘭黛集團彩妝收入規(guī)模及YOY圖23：雅詩蘭黛集團分品類收入占比彩妝護膚品香水頭發(fā)護理產(chǎn)品從品類構成來看，雅詩蘭黛集團近15年來護膚占比從36%緩慢提升至44%，彩妝占比穩(wěn)定在40%左右、香水占比從19%緩慢下降至12%。集團彩妝業(yè)務通過自主培育及并購的方式做大，收入規(guī)

17、模于2019年達到58.6億美元。數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券- 18 -雅詩蘭黛彩妝品牌定位及規(guī)模品牌名稱品牌定位自創(chuàng)/收購時間2019年GMV（億美元）高端1946年自創(chuàng)14高端2014年并購4中高端1968年自創(chuàng)14中高端1979年自創(chuàng)N.A中高端1995年6中高端1998年29大眾2016年2大眾2010年4大眾2016年5表1：雅詩蘭黛集團彩妝品牌數(shù)據(jù)來源：雅詩蘭黛官網(wǎng)、招商證券雅詩蘭黛彩妝營業(yè)利潤率不及高端護膚彩妝營業(yè)利潤率高端護膚營業(yè)利潤率香氛營業(yè)利潤率雅詩蘭黛彩妝營業(yè)利潤率保持在10%-15%，低于高端化妝品。原因在于：品牌定位：彩妝覆蓋了大眾到高端，而集團的護膚

18、品品牌為高端及超高端。品類屬性：高端護膚品用戶粘性強，復購率高，且產(chǎn)品不需要頻繁的升級推新，營銷費用投放的 回報率高。而彩妝類產(chǎn)品特別是2016年后收購的大眾新銳彩妝，主打高性價比拉低了彩妝整體毛 利率，同時客戶粘性低，需要頻繁推新品實現(xiàn)拉新，因而銷售費用率較高。圖24：雅詩蘭黛集團彩妝品牌- 19 -30%20%10%0%-10%-20%-30%數(shù)據(jù)來源：雅詩蘭黛年報、招商證券雅詩蘭黛為何要發(fā)展大眾彩妝業(yè)務？- 20 -借助并購新銳品牌，提高集團在年輕消費群體中的影響力，實現(xiàn)客群的年輕化 升級。如雅詩蘭黛2000年前并購彩妝品牌 MAC 和Bobbi Brown定位高端 ,但 2009年新任

19、CEO上任后著手進行年輕化改革，2010年后并購的 Too Faced、 Smash box均定位大眾年輕客群。新品牌帶來新模式：大眾彩妝在線上渠道運營以及社媒營銷方面的能力要強于雅 詩蘭黛旗下傳統(tǒng)的高端彩妝，因此并購后，可加速集團在新媒體及新渠道方面的 開拓速度。目錄從歐美日成熟市場看彩妝行業(yè)發(fā)展路徑代際/渠道/營銷/資本推動國內彩妝市場快速增長重點品牌戰(zhàn)略分析（完美日記、花西子、彩棠）投資建議風險提示- 21 -二、代際/渠道/營銷/資本推動國內彩妝市場快速增長- 22 -彩妝為最近3年增速最快品類競爭格局：外資占據(jù)高端 國貨新銳品牌突圍大眾國貨新銳彩妝競爭要素總結- 23 -中國市場：彩

20、妝占比低 增速快圖25：中國美妝及個護市場細分品類結構圖27：中國彩妝銷售額（億元）增速及占比皮膚護理, 51%護發(fā)產(chǎn)品, 12%彩妝, 12%口腔護 理, 10%沐浴產(chǎn)品, 5%嬰童護理, 5%男士護 理, 3%防曬, 3%香氛, 2%0%7%14%21%01000200030004000600050002005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年中國彩妝中國美妝個護YOY占比28%中國市場護膚占比51%，與日本較為接近，美白、保濕、抗衰老的需求較為突出。受Z世代崛起、社媒推動、電商助力

21、、資本涌入等因素影響，彩妝在中國迎來了前所未有的快速成長期，占比從2016年的8%快速提升至2019年的接近12%，連續(xù)三年 增速超20%。但彩妝僅占護膚規(guī)模的23.5%，較日本彩妝占護膚41%的比例仍有較大 提升空間。數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券代際/渠道/營銷/資本推動國內彩妝市場快速增長- 24 -彩妝為最近3年增速最快品類競爭格局：外資占據(jù)高端 國貨新銳品牌突圍大眾國產(chǎn)新銳彩妝競爭要素總結高端彩妝增長迅速 大眾保持穩(wěn)健0%10%20%30%40%0501001502002502005200620072008200920102011201220132014201520162

22、01720182019數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券- 25 -2016年后高端彩妝增長迅猛，原因為資金推動、海外品牌發(fā)力線上及社媒渠道。大眾彩妝增長保持在低雙位數(shù)水平，一方面受品牌老化、線下CS洗牌影響傳統(tǒng)的海外大 眾彩妝下滑；另一方面，國貨新銳品牌憑借高性價比、差異化產(chǎn)品、激進的營銷、線上 精細化運營等優(yōu)勢異軍突起。圖28：大眾及高端彩妝規(guī)模（億元）及增速大眾彩妝高端彩妝大眾彩妝YOY高端彩妝YOY30050%海外品牌占據(jù)高端彩妝市場- 26 -2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年Dior11.912.312.11

23、1.511.311.311.313.014.413.4Yves Saint Laurent0.10.81.73.86.29.810.1Mac2.72.93.73.84.04.55.36.17.78.2Giorgio Armani0.91.11.31.52.12.83.64.55.97.3Lancme5.25.66.26.26.27.57.97.17.07.2Chanel6.97.98.48.68.88.17.16.86.65.7Givenchy2.02.53.44.05.46.16.35.85.35.5Este Lauder5.26.46.55.75.85.24.45.15.35.4Guerl

24、ain6.06.06.15.95.75.33.83.02.52.7Bobbi Brown3.12.93.12.72.93.23.02.72.62.7數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券中國高端彩妝市場集中度有明顯提升趨勢，其中迪奧、圣羅蘭、魅可、阿瑪尼、蘭蔻、紀梵希市占率明顯提升，而姣蘭、香奈兒、BB的市占率則明顯下降。表2：中國高端彩妝市場競爭格局（市占率%）- 27 -2017年后新銳品牌于大眾賽道迅速崛起近三年趨勢品牌名稱2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年美寶蓮紐約27.927.928.527.626.123.922

25、.520.419.817.9巴黎歐萊雅14.014.614.413.713.512.912.212.012.412.5完美日記2.74.27.8卡姿蘭3.44.15.15.96.46.97.07.07.16.8悅詩風吟0.00.20.82.44.04.44.64.5夢妝4.76.67.77.76.96.56.15.34.74.2蜜絲佛陀4.04.54.54.1稚優(yōu)泉0.10.10.20.20.30.61.22.44.1滋色1.42.13.5瑪麗黛佳0.51.22.02.62.83.03.43.84.13.4中國彩妝市場最近3年出現(xiàn)了較大的變化，大眾市場中以完美日記、花西子、稚優(yōu)泉、滋色、瑪麗黛

26、佳為代表的國貨新銳迅速成長，市占率迅速提升。歐美傳統(tǒng)品牌如美寶蓮、巴歐、韓國品牌夢妝市占率則明顯下降。（產(chǎn)品老化、線上保守）表3：中國大眾彩妝市場競爭格局（市占率%）數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、招商證券未來競爭格局演化的預判高端彩妝市場：外資品牌憑借強大的品牌影響力，文化底蘊、引領時尚的能力，預計將在高端賽道保持穩(wěn)固的市場份額，國內品牌難以進入高端市場。大眾彩妝市場：消費群體、渠道、媒體發(fā)生了根本性改變，美寶蓮和巴歐稱霸的時代已經(jīng)過去， 韓國平價彩妝因品質問題銷售也是逐年下滑，歐美的新銳品牌由于欠缺在國內電商渠道的運營 經(jīng)驗，短期難以在中國市場快速做大。未來的大眾賽道將是“高顏值、強營銷

27、、高性價比、快 上新、渠道全”的國貨品牌的天下。圖29：本土彩妝品牌誕生時間數(shù)據(jù)來源：招商證券- 28 -代際/渠道/營銷/資本推動國內彩妝市場快速增長- 29 -彩妝為最近3年增速最快品類競爭格局：外資占據(jù)高端 國貨新銳品牌突圍大眾國產(chǎn)新銳彩妝競爭要素總結聚焦垂直細分品類，沖擊類目第一熱銷產(chǎn)品完美日記 啞光唇釉完美日記 動物眼影盤花西子 空氣蜜粉花西子 雕花口紅彩棠 高光修容盤天貓旗艦店累計 銷售件數(shù)1636萬件589萬件943萬件198萬件43萬件銷售單價60元130元149元129元189元產(chǎn)品形象我們總結了完美日記、花西子、彩棠等品牌，其共通之處在于，品牌發(fā)展初期，由于品牌認知度有限，

28、資金規(guī)模有限，往往通過聚焦單一垂直細分品類，深入開發(fā)有 差異化的爆款網(wǎng)紅產(chǎn)品，消費者先記住了產(chǎn)品，再記住了品牌。表4：熱銷產(chǎn)品- 30 -數(shù)據(jù)來源：天貓、招商證券定價極具性價比優(yōu)勢我們統(tǒng)計了2020年12月天貓旗艦店分品牌的成交均價，國貨品牌中只有花西子、彩棠成交均價超過了170元，完美日記、橘朵、稚優(yōu)泉等店鋪的成交均價都在100元以下。同時根據(jù)億邦動力網(wǎng)統(tǒng)計，百元以下的產(chǎn)品銷量在唇彩、底妝、眼妝整體銷量中占比均在60%左右，國貨憑借極致性價比迅速占領市場。圖30：天貓旗艦店12月成交均價（元）4003002001000- 31 -數(shù)據(jù)來源：招商證券、淘數(shù)據(jù)- 32 -新渠道錯位競爭傳統(tǒng)的國貨

29、品牌或者海外大眾品牌線下占比較高，近年來受線下CS渠道或者百貨渠道調整影響較大，包袱重。同時線上主要依靠TP運營，效率及精細化程度較低。新銳彩妝從線上起步，模式較輕；團隊往往為自建的形式，采用直營的方式進行銷售，因此 管理團隊對終端銷售的反饋能夠及時跟進，并反哺產(chǎn)品開發(fā)，主動進行產(chǎn)品迭代。在線下渠道，不同于傳統(tǒng)國貨通過多層級代理模式布局線下CS門店，新銳品牌或是開設直營 店（完美日記）、或是入駐集高顏值和強社交屬性的線下新銳彩妝集合店（the colorist 、wow colour等）圖31：wow colour 集合店數(shù)據(jù)來源：大眾點評、招商證券圖32：the colourist 集合店營

30、銷：全方位、全渠道、數(shù)字化營銷- 33 -品牌代言人IP合作社媒渠道花西子杜鵑、鞠婧祎跨界聯(lián)名較多，采用漢服、 西湖、京劇、苗族文化等元 素，塑造國風彩妝品牌形象。B站、淘寶直播、微 博、小紅書、微信公 眾號、抖音、快手完美日記周迅、戳爺 超模Candice Swanepoel大都會、國家地理、中國航天、DIscovery等B站、微博、小紅書、 微信公眾號、微信群、 抖音、快手彩棠無唐毅（眾多女明星化妝品）B站、微博、小紅書、 抖音海外品牌近年來將營銷的重心放在了高端品牌上，大眾品牌聲量下降。國貨卻趁機搶奪營銷及流量資源，無論是品牌代言人的投入，還是社媒渠道流量的投放、還是與眾多知名IP的合作

31、， 均呈現(xiàn)激進的狀態(tài)。表5：國內新銳彩妝品牌在營銷上極為激進數(shù)據(jù)來源：招商證券2016年后資本快速涌入- 34 -時間品牌融資輪次投資方2016年12月完美日記天使輪真格基金、弘毅投資2017年2月彩棠戰(zhàn)略融資韓都衣舍2018年5月完美日記A輪高榕資本2018年6月/8月橘朵天使輪新宜資本、順為資本2018年12月GirlCult天使輪青松基金2019年4月小奧汀收購完美日記2019年5月彩棠股權融資珀萊雅、熊客傳媒2019年9月橘朵股權融資軟銀亞洲2019年9月完美日記股權融資高瓴資本、CMC資本2019年11月HEDONGB輪辰海資本2019年12月GirlCultA輪IDG資本2019年

32、12月colourkey天使輪京東集團2020年4月完美日記老虎基金、厚樸資本、博裕資本2020年4月colourkeyA輪紅星美凱龍、創(chuàng)新工場、微光創(chuàng)投、易凱資本2020年9月完美日記股權融資華平投資、凱雷集團、正心谷表6：2016年后新銳彩妝吸引了大量的資本數(shù)據(jù)來源：招商證券、億歐智庫目錄從歐美日成熟市場看彩妝行業(yè)發(fā)展路徑代際/渠道/營銷/資本推動國內彩妝市場快速增長重點品牌戰(zhàn)略分析（完美日記、花西子、彩棠）投資建議風險提示- 35 -2018年12月2019年1月2019年2月2019年3月2019年4月2019年5月2019年6月2019年7月2019年8月2019年9月2019年10

33、月2019年11月2019年12月2020年1月2020年2月2020年3月2020年4月2020年5月2020年6月2020年7月2020年8月2020年9月2020年10月2020年11月2020年12月花西子：深耕產(chǎn)品 國潮助力數(shù)據(jù)來源：招商證券、第三方數(shù)據(jù)- 36 -花西子成立于2017年，品牌定位中國風，深耕產(chǎn)品，錨定“彩妝+100200價格帶+有一定消費能力+審美能力”的人群。2020年天貓旗艦店GMV接近32億元，同比增長122%。圖33：花西子天貓旗艦店銷售額（萬元）6000040000200000- 37 -用戶共創(chuàng) 持續(xù)迭代 匠心打造2017.8蜜粉1.0版本粉質細膩/控油

34、效果好2019.4蜜粉2.0版本 粉質更加細膩2020.5蜜粉3.0版本 解決油皮脫妝2020.11蜜粉4.0版本 上妝更服帖 保濕2020.2 小砍刀2019.6 小三角2019.4 小圓頭2020.12 0.9mm2019.2 大三角花西子在微信里開發(fā)了花西子體驗官小程序，邀請用戶進行產(chǎn)品共創(chuàng)。首次開發(fā)新品花西子會先做到 60%-70% ，通過小程序篩選多位體驗官，免費寄送樣品，跟進使用反饋，進行產(chǎn) 品多次迭代升級。圖34：花西子蜜粉、眉筆歷經(jīng)多次迭代數(shù)據(jù)來源：招商證券- 38 -營銷：借國潮東風 與IP聯(lián)名 提高產(chǎn)品社交屬性我們對花西子苗族印象彩妝禮盒的營銷活動進行分析：9月30日【花西

35、子苗族印象】宣傳片發(fā)布10月8日非一般非遺走進苗寨節(jié)目發(fā)布，被人民日報報道10.17李佳琦和苗族鼓舞傳承人阿朵的【苗寨印象】專場直播，節(jié)目發(fā)布直播中達到熱度峰值。10月21日李佳琦直播間再次推薦花西子的苗銀粉餅、散粉等，使得品牌的影響力進一步擴大。圖35：花西子苗族印象禮盒圖36：非一般的非遺節(jié)目介紹花西子數(shù)據(jù)來源：招商證券、微信公眾號- 39 -立足散粉 多品類擴張精確的市場定位：海外大牌在散粉品類上布局有限，紀梵希的四宮格散粉最為出名，但定價550，受眾有限。其次為make up for ever、NARAS，定價300元-400元。國內彩妝品牌如 美康粉黛、完美日記定價在100元以下，主

36、打學生群體。中間定價100-200元的市場屬于相 對空白地帶，而這一價格帶的人群是年輕白領，消費力強，花西子精準定位細分價格帶。攜手李佳琦迅速放大聲量的同時，在B站/小紅書/微博/抖音/快手等社媒渠道進行聯(lián)動營銷。0500010000150002000025000花西子紀梵希NARS完美日記悅詩風吟0100200300400500600紀梵希NARS花西子完美日記 悅詩風吟產(chǎn)品力強，粉質細膩，適合油皮，不脫妝。圖37：花西子散粉銷售類目第一（阿里全網(wǎng)）2019.122020.032020.062020.112020.12圖38：不同品牌散粉的定價數(shù)據(jù)來源：第三方數(shù)據(jù)、招商證券- 40 -25%

37、26%31%32%15%6%13%8%11%17%20%16%18%15%27%17%11%8%7%10%8%4%6%14%0%20%40%60%80%2019年12月2020年11月2020年12月眉筆卸妝唇膏花西子依靠差異化定位的散粉打開了品牌知名度后，通過“百鳥朝鳳修容盤”拉高了品牌定位，拓寬了受眾人群，隨后粉餅、眉筆、唇膏迅速被市場接受，實現(xiàn)了品類擴充。通過天貓店鋪可以看到，2019年12月公司核心類目散粉、粉餅、眉筆、卸妝濕巾、唇膏銷 售額占比高達80%，但到了2020年12月這五大類目銷售額占比降至60%，特別是散粉已經(jīng)降至15%，說明擴品類已經(jīng)初步達成。圖39：花西子天貓旗艦店銷

38、售結構散粉粉餅2020年3月2020年6月數(shù)據(jù)來源：招商證券、第三方數(shù)據(jù)立足散粉 多品類擴張- 41 -完美日記：技術驅動強運營 大眾賽道快突圍強大的技術團隊支撐直營渠道建設、產(chǎn)品開發(fā)、供應鏈整合、營銷投放根據(jù)銷售數(shù)據(jù)與用戶反饋開發(fā)新品，將產(chǎn)品開發(fā)周期縮短至6個月根據(jù)銷售數(shù)據(jù)調整供貨節(jié)奏。深度綁定供應商，供貨快、 采購成本低通過KOL組合投放+流量明星代言營造產(chǎn)品高話題度。合作超過15000名KOL圖40：技術驅動提升運營效率超過80%的收入來 自直營渠道，擁有 2350萬會員，實時 掌握一手銷售數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源：招商證券- 42 -產(chǎn)品：高級感的外觀/高性價比的價格圖42：競品定價0200400

39、600完美日記卡姿蘭橘朵3CE花西子MAC唇釉唇膏眼影盤圖41：高顏值的完美日記眼影盤完美日記的優(yōu)勢類目為唇膏唇釉和眼影盤，這些類目共同點在于外資大牌定價高，且不是強勢類目（外資大牌底妝做的好）；而國內品牌定價又太低，產(chǎn)品外觀有廉價感，因此完美日記將價格帶定在50-150元之間，外觀高級，受眾群體為學生或者年輕白領。- 43 -渠道：重心在線上 線下側重體驗直營渠道線上自營電商旗艦店天貓旗艦店為主力、抖音、小紅書、快手為輔私域渠道微信小程序、微信群線下線下體驗店截至2020年9月30日，完美日記在全國90多個城 市設有202家線下體驗店。分銷渠道線上電商分銷商主要包括京東和唯品會91%85%7

40、8%13%3%12%9%0%25%50%75%100%09%2018年2019年2020Q1-Q3線下直營數(shù)據(jù)來源：完美日記招股書、招商證券3025201510502018年2019年2020Q1-Q3線上直營線下直營線上經(jīng)銷圖43：完美日記分渠道收入占比線上直營線上分銷圖44：完美日記分渠道收入規(guī)模（億元）數(shù)據(jù)來源：完美日記招股書、招商證券2020年前三季度，完美日記直營渠道收入占比達91%，其中線上直營占78%，線下門店收入占9%。直營渠道覆蓋了2350萬名消費者，人均貢獻收入121元。 表6：完美日記渠道布局線上聚流量 線下重體驗圖47：完美日記線下門店數(shù)據(jù)來源：招商證券圖45：天貓旗艦

41、店圖46：完美日記微信商場- 44 -最為激進的營銷：與1.5萬KOL合作進行組合投放完美日記通過D2C渠道的數(shù)據(jù)采集及洞察，以精準細分人群為中心，根據(jù)其生活及產(chǎn)品使用場景為出發(fā)點，結合眾多的KOL、KOC進行內容共創(chuàng)，借助社媒渠道進行精準的人群識別與投放，占領用戶心智。數(shù)據(jù)來源：小紅書、招商證券圖48：完美日記在小紅書上的廣告很有大牌感- 45 -圖48：完美日記在小紅書的粉絲數(shù)最多數(shù)據(jù)來源：小紅書、招商證券- 46 -邀請眾多大牌明星代言2030405060702018年2019年2020Q1-Q3圖49：完美日記營銷費用率位居榜首100御家匯上海家化珀萊雅丸美股份貝泰妮完美日記圖50：完美日記邀請大牌明星進行代言完美日記邀請了眾多大牌明星進行產(chǎn)品 代言，周迅為其全球代言人，戳爺為品 牌大使，流量小生羅云熙、朱正廷分別 為其色彩及唇妝代言人。如此大手筆的 投入導致了完美日記營銷費用率超過 60%。數(shù)據(jù)來源：公告公告、官網(wǎng)、招商證券彩棠：憑借高光修容盤突圍 擴品類是未來發(fā)展關鍵2673367265805152831013