立于機(jī)構(gòu)持股“大美無疆”之下面向“制造業(yè)回歸”的“星辰大海”

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250016 Q4機(jī)構(gòu)倉位特征：機(jī)構(gòu)集中持股”順周期 6 HYPERLINK l _TOC_250015 我們是怎么認(rèn)知機(jī)構(gòu)集中持股行情的：邏輯、本質(zhì)和研判框架 HYPERLINK l _TOC_250014 “機(jī)構(gòu)集中持股行”的三因素動態(tài)研判框架 HYPERLINK l _TOC_250013 機(jī)構(gòu)集中持股行情三因素動態(tài)研判框架的歷史驗證與預(yù)判 13 HYPERLINK l _TOC_250012 2.2.1. 205Q-200Q4：集中持股金融，吹響牛市的號角 14 HYPERLINK l _TOC_250011 2.2.2. 209Q-20Q4

2、：“四萬億”助力，消費登臺 16 HYPERLINK l _TOC_250010 2.2.3. 212Q-201Q3：集中持股科技，小票為王 17 HYPERLINK l _TOC_250009 2.2.4. 216Q-201Q4：“亮 50”，大白馬的舞臺 182.2 5. 當(dāng)前機(jī)構(gòu)集中持股行情“大美無”之外，重點面“制造業(yè)回”的“星辰大20 HYPERLINK l _TOC_250008 Q4增減持標(biāo)的和配臵擁擠度：機(jī)構(gòu)集中持股了哪些公司？ 24 HYPERLINK l _TOC_250007 附注 ：4全部基金倉位監(jiān)測與資產(chǎn)配臵 27 HYPERLINK l _TOC_250006 大類

3、資產(chǎn)配臵Q4 主動型基金股票配臵被動增約 2.2pct 28 HYPERLINK l _TOC_250005 全部基金行業(yè)配臵Q4 加倉制造業(yè)和金融，減倉信息技術(shù) 29 HYPERLINK l _TOC_250004 附注 ：4普通和偏股型基金重倉股配臵 31 HYPERLINK l _TOC_250003 重倉股板塊配臵：主板凈增倉，中小創(chuàng)凈減倉 31 HYPERLINK l _TOC_250002 重倉股行業(yè)配臵：加倉食品飲料、國防軍工等，減倉醫(yī)藥、電子 32 HYPERLINK l _TOC_250001 行業(yè)倉位歷史水平：電新、食品飲料、消費者服務(wù)、電子倉位偏高 34 HYPERLIN

4、K l _TOC_250000 重倉股個股配臵Q4 主動型基金投資集中度進(jìn)一步提升 35圖表目錄圖 ：200Q4主動型基金倉位變化速覽 5圖 ：安信策略A股個股估值分化指數(shù) 5圖 3：200Q4 加減倉幅較大的中信一級行業(yè) 6圖 ：200Q4中信一級行業(yè)增減倉和超低配比例 7圖 ：200Q4加減倉幅度較大的中信二級行業(yè) 7圖 ：200Q4主動型基金板塊倉位變化與歷史情況 7圖 ：200Q4主動型基金行業(yè)倉位變化與歷史情況 8圖 ：相對 3的配臵比例來看，順周期主線更為清晰 8圖 9：企業(yè)經(jīng)營狀態(tài)有所改善，銷售和利潤持續(xù)修復(fù) 9圖 10：I回升，出口需求帶動出廠價格走高 9圖 ：當(dāng)前制造業(yè)高景氣

5、細(xì)分 9圖 1：4滬深 00和中證 100分化顯著 10圖 1：三季度演繹行業(yè)估值收斂，四季度演繹個股估值分化 10圖 14：0 年代以來美國共同基金規(guī)模變化 圖 15：200-019 年美股主動型與被動型基金占比 圖 1：機(jī)構(gòu)集中持股行情是 A股機(jī)構(gòu)化趨勢下代表性現(xiàn)象 12圖 1：個股估值分化指數(shù)提示當(dāng)前分化程度較高 13圖 1：通過三因素劃分的五段機(jī)構(gòu)集中持股行情 14圖 19：206 -207 年經(jīng)濟(jì)增速上揚） 15圖 20：銀行、非銀和地產(chǎn)的配臵比例持續(xù)提升 15圖 2：機(jī)構(gòu)集中持股行情行業(yè)漲幅居前 15圖 2：205-207年基金超額收益、基金發(fā)行和個股分化情況 16圖 23：金融危

6、機(jī)影響下，出口形成拖累而內(nèi)需較旺盛） 16圖 24：209-01 年公募基金各行業(yè)持倉比例 16圖 2：機(jī)構(gòu)集中增持行業(yè)漲幅居前，減持行業(yè)表現(xiàn)較弱 17圖 2：209-201年基金超額收益、基金發(fā)行和個股分化情況 17圖 27：212Q220143 基金重倉的科技板塊漲幅居前 18圖 28：212-014 年公募基金各行業(yè)持倉比例） 18圖 2：212-214年基金超額收益、基金發(fā)行和個股分化情況 18圖 3：216-217年公募基金各行業(yè)持倉比例（） 19圖 3：216Q120174基金重倉板塊漲幅居前 19圖 3：216-218年基金超額收益、基金發(fā)行和個股分化情況 20圖 3：219年至

7、今基金超額收益、基金發(fā)行和個股分化情況 21圖 3：個股估值分化水平目前接近 018年高點，近期有所回落 21圖 35：安信策行業(yè)競爭格局指數(shù)構(gòu)建 22圖 36：安信策行業(yè)競爭格局指數(shù) 202Q3 行業(yè)競爭格局較2019 年末提的 A股制造業(yè)細(xì)分 22圖 37：安信策庫存周期財務(wù)模型 23圖 38：安信策庫存周期財務(wù)模型 200Q3 進(jìn)入主動補(bǔ)庫序列的細(xì)分行業(yè) 23圖 3：2204主動型基金前 0大重倉股 24圖 4：2204主動型基金增持前二十大重倉股 25圖 4：2204主動型基金減持前二十大重倉股 25圖 4：2204中信一級行業(yè)配臵比例歷史分位數(shù) 26圖 4：2204主動型基金行業(yè)倉位

8、變化與歷史情況 26圖 44：全部基金和主動型基金資產(chǎn)總值 27圖 4：2204全部基金股票倉位分布 27圖 4：2204主動型基金股票倉位分布 27圖 4：2204全部基金股票投資比例變動 28圖 4：2204主動型基金股票投資比例變動 28圖 4：全部基金大類資產(chǎn)配臵比例 28圖 5：主動型基金大類資產(chǎn)配臵比例 28圖 5：主動型基金持股市值和倉位變動 29圖 5：主型基金持債市值和倉位變化 29圖 5：全部基金各行業(yè)超配低配比例 30圖 5：全部基金各行業(yè)增倉與減倉情況 31圖 55：204 主動型基金重倉股板塊超/低配 32圖 56：204 主動型基金各板塊配比變/漲跌幅情況 32圖

9、57：主型基金超/低配比例 33圖 58：主動型基金各行業(yè)增/減倉情況 34表 1：全部基金行業(yè)配臵情況（單位） 30表 2：近四個季度主動型基金重倉股板塊配臵情況 31表 3：主動型基金重倉股（中信）行業(yè)配臵情況 33表 4：209Q2-0204 中信一級行業(yè)持股倉位 35表 5：200Q4 主動型基金重股 O20 36表 6：200Q4 主動型基金加倉 O20 37在去年 6 月外發(fā)的深度專題估值分化行：邏輯在、轉(zhuǎn)機(jī)和抉擇中及時前瞻提“估值分化收斂”的判斷，認(rèn)為 A股行情在 200 下半年將轉(zhuǎn)向順周期板塊。從目前披露的基金四季報來看，我們此前的結(jié)論得到持續(xù)驗證Q4 主動型機(jī)構(gòu)配臵中有色、化

10、工以及金融板塊均獲得進(jìn)一步增持同時在去年 0 月外發(fā)專題報后疫情時代的機(jī)構(gòu)配景氣擴(kuò)散、內(nèi)生修復(fù)與制造業(yè)回歸中，我們旗臶鮮明地提出“制造業(yè)回歸”的觀點?？梢钥吹絈4汽車、機(jī)械、軍工、新能源、家電等制造業(yè)群體獲得明顯增倉，“制造業(yè)回歸”得到了充分印證。更進(jìn)一步，我們在這周度專題2021 年“制造業(yè)回歸”的核心抓手是什么？中再次強(qiáng)調(diào)“制造業(yè)回歸”是 2021 年全年核心主線，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將成為理解和把握“制造業(yè)回歸”的重要切入口，并創(chuàng)新性地應(yīng)用安信策行業(yè)競爭格局指數(shù)與安信策庫存周期財務(wù)模型進(jìn)行刻畫，希望廣大投資者能夠予以重視。當(dāng)然，面對這份新出爐的基金四季報，我們認(rèn)為最為核心的特征是 Q4 以食品飲料

11、大幅增持為代表的“機(jī)構(gòu)集中持股行情”現(xiàn)象，并延續(xù)至今年 1 月，甚至在一個時間段內(nèi)產(chǎn)生了 5%的股票上漲95股票下跌的所“漂亮 50行情引發(fā)了廣大投資者的熱烈討論在里，針對機(jī)構(gòu)化現(xiàn)象我們創(chuàng)新性地以安信策A股個股估值分化指數(shù)作為切入口進(jìn)行觀察，構(gòu)建了A股個股估值分化指基金超額收益基金發(fā)行量為核心的三因素機(jī)構(gòu)集中持股行情動態(tài)研判框架，并認(rèn)為在 2021 年機(jī)構(gòu)持股集中度提升形成“大美無疆”之下，重點要面向“制造業(yè)回歸”的“星辰大海”。這是一個非常有挑戰(zhàn)性的研究成果。需要承認(rèn)的是機(jī)構(gòu)集中持股行情作為A股市場上較為特殊的市場現(xiàn)象其形成原因與動態(tài)發(fā)展較為復(fù)雜，我們將秉持客觀負(fù)責(zé)的態(tài)度盡可能地解釋清楚。具

12、體而言，我們認(rèn)為主要有以下幾個方面：1、面對這份基金四季，機(jī)構(gòu)配臵倉位變化有哪些特征？2、站在當(dāng)前，我們是怎么認(rèn)知和研判所謂的“機(jī)構(gòu)集中持股行情”的？3、Q4 機(jī)構(gòu)化背景下主動型機(jī)構(gòu)配臵大幅增減持了哪些上市公司哪些行業(yè)配臵擁擠度偏高？以上三個問題將是本文重點討論的內(nèi)容我們希望通過本文的梳理能夠提供一個有益的參考。需要提醒的是我們選用主動型基金重倉股配臵作為整體倉位研究對象數(shù)據(jù)和結(jié)論可能存在 一定偏誤，僅供廣大投資者參考。此外，若無特殊說明，風(fēng)格研究采用中信風(fēng)格指數(shù)。圖 ：4主動型基金倉位變化速覽資料來源：Wi圖 ：安信策略A股個股估值分化指數(shù)資料來源：WiQ4 機(jī)構(gòu)倉特征“機(jī)構(gòu)中持順期先簡要總

13、結(jié)一下 Q4主動型基金機(jī)構(gòu)配臵的特征：Q4 主板環(huán)比增持，中小板和創(chuàng)業(yè)板環(huán)比減持。分行業(yè)看，增持的行業(yè)主要在順周期行業(yè)，增持靠前行業(yè)有食品飲料，有色金屬，國防軍工，基礎(chǔ)化工，家電等；減持的行業(yè)主要集中在科技和醫(yī)藥行業(yè)，減持靠前行業(yè)有電子，傳媒，醫(yī)藥，計算機(jī)，房地產(chǎn)等。其中，前期增持的電子減持非常明顯。絕對凈增倉較多的行業(yè)有食品飲料2.47pct）、有色金屬（1.08 pct）、國防軍工（1.06pct）、基礎(chǔ)化工0.51pct）和家電0.46pct）。從二級行業(yè)來看，酒類、新能源動力系統(tǒng)、稀有金屬、白色家電、保險等加倉明顯絕對凈減倉較多的行業(yè)有電子-1.44pct）、傳媒-1.0pct）、醫(yī)藥

14、-0.3pct）、計算（-0.90pct和房地（-0.84pct從二級行業(yè)來看消費電子電源設(shè)備房地產(chǎn)開發(fā)、化學(xué)制藥、通信設(shè)備制造等領(lǐng)域減倉明顯。圖：4加減倉幅度較大的中信一級行業(yè)資料來源：i，圖 ：4中信一級行業(yè)增減倉和超低配比例資料來源：i，圖 ：4加減倉幅度較大的中信二級行業(yè)資料來源：i，圖 ：4主動型基金板塊倉位變化與歷史情況資料來源：Wi圖 ：4主動型基金行業(yè)倉位變化與歷史情況資料來源：Wi值得注意的第一個特征是Q4 有色、化工、機(jī)械、汽車等順周期板塊進(jìn)一步增持，金融板塊呈現(xiàn)邊際持續(xù)增持跡象“制造業(yè)回歸得到了充分印證這符合我們在今年6 月外發(fā)專題估值分化行情：邏輯在、轉(zhuǎn)機(jī)和抉擇中提出“

15、估值分化收，認(rèn)為 A股行在 200下半年將轉(zhuǎn)向順周期板塊的判斷。在去年6 月外發(fā)的深度專題估值分化行情：邏輯、轉(zhuǎn)機(jī)和抉擇中及時前瞻提“估值分化收斂的判斷同時在去年 10 月外發(fā)專題報后疫情時代的機(jī)構(gòu)配臵：景氣擴(kuò)散、內(nèi)生修復(fù)與制造業(yè)回歸中，我們旗臶鮮明地提出“制造業(yè)回歸”的觀點?？梢钥吹絈4 汽車、機(jī)械、軍工、新能源、家電等制造業(yè)群體獲得明顯增倉，“制造業(yè)回歸”得到了充分印證。側(cè)面印證 Q4 步入后疫情時代，宏觀基本面和微觀企業(yè)實體均開始逐漸恢復(fù)正常，機(jī)構(gòu)配臵逐漸脫離此前直接受益疫情的板塊，例如醫(yī)藥、計算機(jī)，轉(zhuǎn)向邊際業(yè)績彈性的高景氣板塊等。圖 ：相對 3的配臵比例來看，順周期主線更為清晰資料來源

16、：i，圖 ：企業(yè)經(jīng)營狀態(tài)有所改善，銷售和利潤持續(xù)修復(fù)圖 ：PMI回升，出口需求帶動出廠價格走高 資料來源：i，資料來源：i，圖 ：當(dāng)前制造業(yè)高景氣細(xì)分資料來源：i，值得注意的第二個現(xiàn)象是 Q4以食品飲料大幅增倉為代表，機(jī)構(gòu)持股集中度不斷提升的機(jī)化現(xiàn)象。Q4 食品飲料行業(yè)獲大幅增持，核心原因是在基金大規(guī)模發(fā)行的機(jī)構(gòu)化背景下，機(jī)構(gòu)投資者面對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺和外部不確定性加劇而對高確定性資產(chǎn)的持股集中度提升以滬深 300 和中證 100 的走勢對比，可以看出 Q4 大市值龍頭公司和中小市值群體之間有著明顯的差距同時以安信策A股個股估值分化指數(shù)進(jìn)行觀察可以看到從 200 年9月的低點 1一路上行至 2 月

17、末達(dá)到22上漲近一倍個股分化的背后是機(jī)構(gòu)化集中配臵優(yōu)質(zhì)賽道龍頭的結(jié)果主要包括白酒新能源家電醫(yī)藥電子等行業(yè)同在 200年公募基金取得高收益的背景下，大量場外資金跑步入場，基金發(fā)行量快速提升，進(jìn)一步助推了個股分化。圖 ：4滬深 0和中證 0分化顯著資料來源：i，圖 ：三季度演繹行業(yè)估值收斂，四季度演繹個股估值分化資料來源：i，我們是么認(rèn)機(jī)構(gòu)中持股情的邏輯本質(zhì)研判框架在前文我們總結(jié)了 4 主動型機(jī)構(gòu)配臵核心特征之一就是機(jī)構(gòu)在此針對機(jī)構(gòu)化現(xiàn)象我們創(chuàng)新性地以安信策A股個股估值分化指數(shù)作為切入口進(jìn)行觀察構(gòu)建了個股估值分化指基金超額收益基金發(fā)行量為核心的三因機(jī)構(gòu)集中持股行情動態(tài)研判框架并認(rèn)為在 201年除了

18、機(jī)構(gòu)持股集中度提升形成“大美無疆外要重點面“造業(yè)回歸”這片“星辰大?！??！皺C(jī)構(gòu)集中持股行情”的三因素動態(tài)研判框架傳統(tǒng)認(rèn)為機(jī)構(gòu)持股集中度提升是 A股機(jī)構(gòu)化過程中一個代表性現(xiàn)象這點在美股上已經(jīng)到了充分的經(jīng)驗驗證無論是上世紀(jì)“漂亮 0還是時至今日“G“GM都深刻影響著大洋彼岸的 A股市場，在此無需贅述。圖 ：0年代以來美國共同基金規(guī)模變化圖 ：9年美股主動型與被動型基金占比資料來源：i，資料來源：i，在具體在展開我們機(jī)構(gòu)集中持股行情”的三因素框架之前，我們有必要理解機(jī)構(gòu)化趨勢下機(jī)構(gòu)持股集中度提升過程中的三個核心特征：機(jī)構(gòu)投資者的收益率大幅跑贏散戶和指數(shù)基金發(fā)行量持續(xù)走高，基金規(guī)?？焖贁U(kuò)張機(jī)構(gòu)持倉向強(qiáng)

19、勢板塊集中，形成估值分化的同時，進(jìn)一步推高收益率，募集更多資金，形成正循環(huán)。上述三個特征分別對應(yīng)著三大影響機(jī)構(gòu)化趨勢下機(jī)構(gòu)持股集中度行為的因素機(jī)構(gòu)相對市場的超額收益，新發(fā)行基金的規(guī)模，資金向特定板塊集中的程度，這也構(gòu)成了我們動態(tài)研判機(jī)構(gòu)集中持股行情的三因素框架。進(jìn)一步分析我們提出的這三個因素，會發(fā)現(xiàn)三因素恰好對應(yīng)著機(jī)構(gòu)化的三個標(biāo)志性特征：其一是不斷發(fā)展的資本市場對于投資者的研究能力和交易能力有更高的要求因此擁有完整投研體系和風(fēng)控體系的機(jī)構(gòu)投資者的優(yōu)勢不斷凸顯，對應(yīng)著機(jī)構(gòu)取得超額收益；其二是隨著國家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級，居民收入提升，而實體經(jīng)濟(jì)面臨減速換擋，因此推動居民財富向資本市場尤其是權(quán)益市場轉(zhuǎn)移，

20、對應(yīng)著新基金發(fā)行量的提升；其三是隨著機(jī)構(gòu)投資者占比不斷提升相比起各自為戰(zhàn)的個人投資者機(jī)構(gòu)投資者對于市場的定價權(quán)和話語權(quán)不斷增強(qiáng)，對應(yīng)機(jī)構(gòu)持倉的集中和個股間的分化。圖 ：“機(jī)構(gòu)集中持股行情是 A股機(jī)構(gòu)化趨勢下代表性現(xiàn)象資料來源：i，因此，針對這三個因素，我們創(chuàng)新性地應(yīng)用安信策A股個股估值分化指數(shù)、基金超額收益率、基金發(fā)行量這三個針對性指標(biāo)進(jìn)行刻畫與解釋。其中，我們采用萬得編制的股票型基金總指數(shù)88502.）代表機(jī)構(gòu)投資者收益，以股票型基金總指數(shù)與滬深 30指數(shù)的值代表機(jī)構(gòu)超額收益的變化新發(fā)基金方面采用普通股票型和偏股混合型基金每個月的發(fā)行份額作為指標(biāo)。在這里，我們重點介紹一下是安信策A股個股估值

21、分化指數(shù)該指數(shù)是由按市值分組的全 A 個股的市盈率歷史分位數(shù)計算標(biāo)準(zhǔn)差后得出，反映了不同市值個股的估值分化程度，以來刻畫機(jī)構(gòu)集中持股行情的發(fā)展趨勢。具體而言，個股估值分化指數(shù)可以體現(xiàn)兩方面信息一是體現(xiàn)大市值權(quán)重（滬深 30和中小市值（中證 10的橫向估值分化二體現(xiàn)行業(yè)內(nèi)一線龍頭和二三線公司的垂直估值分化。個股估值分化指數(shù)突破了行業(yè)的限制，當(dāng)分化情況并不發(fā)生在行業(yè)與行業(yè)間，而是各個行業(yè)內(nèi)部的龍頭企業(yè)和一般企業(yè)之間時，個股分化指數(shù)可以精準(zhǔn)的捕捉這類信息在機(jī)構(gòu)化趨勢不斷增強(qiáng)的大背景下機(jī)構(gòu)掌握了絕對定價話語權(quán)A股個股估值分化就能夠很好地對”機(jī)構(gòu)”行為進(jìn)行刻畫。因此，安信策略A 股個股估值分化指數(shù)是我們

22、研究機(jī)構(gòu)化趨勢下“機(jī)構(gòu)集中持股行情”行為的重要切入口，并且其在歷史上具有較好的預(yù)測和解釋能力。不難發(fā)現(xiàn)，從 2004 年至今個股估值分化出現(xiàn)過 5 次較為完整的周期波動其中以 013204 年的創(chuàng)業(yè)板行情以及2017 年的大白馬行情為典型。從經(jīng)驗上看，這些分化的背后正是對應(yīng)著當(dāng)時機(jī)構(gòu)持股集中度行為。就這次機(jī)構(gòu)化來看1 月 13 日機(jī)構(gòu)化導(dǎo)致的 A股個股估值分化指數(shù)來到了一個階段性高位，非常接近 2018 年初的水平。同時，我們會發(fā)現(xiàn)A 股個股估值分化指數(shù)的運動基本上以 10 年為一個大周期，以 34 年為一個小周期。大期背后代表著隨著機(jī)構(gòu)力量不斷成長A股個股估值分化指數(shù)的高點也呈現(xiàn)明顯走高的特

23、征可以明顯看到 200 年之前 A股個股估值分化指數(shù)高點基在 20左右2010 至在 35左右，基本上每十年其高點都會進(jìn)一步提升。小周期代表著 A股個股估值分化指數(shù)在一個時間階段內(nèi)依然遵循這物極必反的規(guī)律，換句話說當(dāng)前 A 股的“漂亮 50在估值層面“大美無疆依然會受到約束并非逃離地心引力這也說明在理解和運用 A股個股估值分化指數(shù)時，一方面要中短期理性看待，一方面中長期不能刻舟求劍。圖 ：個股估值分化指數(shù)提示當(dāng)前分化程度較高資料來源：i，根據(jù)我們提出的機(jī)構(gòu)集中持股行情三因素動態(tài)研判框架其三者間內(nèi)在關(guān)系是個股估值分化指數(shù)是衡量機(jī)構(gòu)集中持股行情程度的核心指標(biāo)個股間分化程度越高則說明機(jī)構(gòu)化程度越深基

24、金發(fā)行量是體現(xiàn)機(jī)構(gòu)化持續(xù)性的重要指標(biāo)同時也是機(jī)構(gòu)集中持股行情拐點的領(lǐng)先指標(biāo)，基金發(fā)行量見頂后機(jī)構(gòu)化則后繼乏力；基金的超額收益是機(jī)構(gòu)化的根本動力，只有當(dāng)機(jī)構(gòu)集中持股行情能創(chuàng)造超額收益時才能吸引場外資金入場推動基金規(guī)模的擴(kuò)張從而實現(xiàn)機(jī)構(gòu)自身的利益因此超額收益也是個股估值分化與基金發(fā)行量兩大因素的領(lǐng)先指標(biāo)當(dāng)基金收益率持續(xù)跑贏市場時基金發(fā)量會隨之提升新發(fā)基金的建倉推動機(jī)構(gòu)集中持股行情板塊繼續(xù)上漲，開啟正向循環(huán)，也推動了個股進(jìn)一步分化。進(jìn)一步，我們得出的結(jié)論是：個股估值分化指數(shù)是判斷機(jī)構(gòu)化是否出現(xiàn)拐點的核心指標(biāo)，而基金超額收益通常是分化指數(shù)的領(lǐng)先指標(biāo)，基金發(fā)行量則是分化指數(shù)的同步指標(biāo)。其中，基金超額收益

25、和基金發(fā)行量的頂部對于個股估值分化指數(shù)的頂部有較強(qiáng)的預(yù)測作用其中一者見頂時即是機(jī)構(gòu)集中持股行情拐點將現(xiàn)的信號，兩者同時見頂則是更強(qiáng)的信號。機(jī)構(gòu)集中持股行情三因素動態(tài)研判框架的歷史驗證與預(yù)判在前文，我們對機(jī)構(gòu)集中持股行的三因素態(tài)研判框架進(jìn)行解釋。接下來，我們將借助歷史行情對框架的有效性進(jìn)行檢驗，并利用三因素動態(tài)研判框架我們對于后續(xù)行情進(jìn)行分析。首先我們找出了 204 年至今共五段機(jī)構(gòu)集中持股行205Q3-007Q（持續(xù) 5 個、2009Q22014（持續(xù) 30 個月）212Q-20143（持續(xù) 15 個月）216Q-20174（持續(xù) 18 個月），各輪行情橫跨不同的宏觀環(huán)境和市場環(huán)境，也有著各自

26、鮮明的特點。暫不考慮宏觀環(huán)境、基本面、流動性等因素，我們從三因素動態(tài)研判框架對機(jī)構(gòu)集中持股行情行進(jìn)行有效性的證。圖 ：通過三因素劃分的五段機(jī)構(gòu)集中持股行情資料來源：i，2005Q3-2007Q4：集中持股金融，吹響牛市的號角時間回到 2005 年，那是中國經(jīng)濟(jì)騰飛的黃金時代，對外出口驅(qū)動經(jīng)濟(jì)逐漸成型以及對內(nèi)大規(guī)模基建和地產(chǎn)項目的集中開工聯(lián)合推動了經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長GP增速持續(xù)抬升從 20051的同比 1.1一路提升至 0074 的14.2同時快速上升的還有社融增速和房地產(chǎn)投資增速。在經(jīng)濟(jì)火熱的背景下，順周期的大金融行業(yè)自然乘風(fēng)而起，不論是彼時處于金融體系核心地位的銀行，還是業(yè)績彈性極強(qiáng)的非銀，或是基

27、建投資的直接受益者房地產(chǎn)，在今天被冷落的大金融在 2006 年成為了機(jī)構(gòu)眼中的香餑餑，第一輪機(jī)構(gòu)化也就此開始。對比我們對于機(jī)構(gòu)中持股行情的定義，可以發(fā)現(xiàn) 2005Q3-2007Q4 這段時間：首先，股票型基金總指數(shù)在機(jī)構(gòu)集中持股行情初期2005-2006）持續(xù)跑贏滬深 300；其次，銀行、非銀和地產(chǎn)在機(jī)構(gòu)持倉中所占比例在機(jī)構(gòu)集中持股行情期間持續(xù)提升，最高峰時三個行業(yè)的持倉市值占總持倉比例接近 50，而基金重倉的行業(yè)也在整個期間漲幅居前；最后行情的中后期每月的基金發(fā)行份額大幅提升為機(jī)構(gòu)增持強(qiáng)勢板塊提供了充足的彈藥，進(jìn)一步助推上述行業(yè)的上漲。對于上述機(jī)構(gòu)集中持股行情，我們可以用三因素跟蹤框架進(jìn)行精

28、準(zhǔn)的刻畫： 2004-2005 年公募基金持續(xù)跑贏滬深 30 指數(shù)同時機(jī)構(gòu)重倉并增持大金融板塊在機(jī)構(gòu)的增持下個股估值分化指數(shù)開始提升，此時基金發(fā)行量處于正常水平。而隨著機(jī)構(gòu)集中持股行情的發(fā)展， 2006Q1 開始機(jī)構(gòu)繼續(xù)顯著跑贏市場，場外資金也隨之開始跑步入場。最終，機(jī)構(gòu)的超額收益在 2006Q3 見頂回落，隨后個股估值分化指數(shù)和新發(fā)基金份額在 206 年底見頂，彼時整體而言基金的收益已經(jīng)弱于大盤。后來的故事大家都知道，也就是 2007 年轟轟烈烈的大牛市，市場熱情迅速從集中持股行業(yè)向外擴(kuò)散，前期弱勢行業(yè)開始補(bǔ)漲，個股估值分化指數(shù)加速回落。圖 ：6年7年經(jīng)濟(jì)增速上揚（）圖 ：銀行、非銀和地產(chǎn)的

29、配臵比例持續(xù)提升資料來源：i，資料來源：i，圖 ：機(jī)構(gòu)集中持股行行業(yè)漲幅居前資料來源：i，圖 ：7年基金超額收益、基金發(fā)行和個股分化情況資料來源：i，2.2.2.2009Q2-201Q4：“四萬億”助力，消費登臺如果說 2006 年的主基調(diào)是經(jīng)濟(jì)繁榮，那么 2009 年的主基調(diào)就是復(fù)蘇，在強(qiáng)有力的經(jīng)濟(jì)刺激計劃下我國快速走出金融危機(jī)的陰影，在出口拖累的情況下 GP 依舊重拾增長趨勢，主要增長動力來自旺盛的內(nèi)需。機(jī)構(gòu)化的對象也從大金融板塊轉(zhuǎn)向基本面改善的消費行業(yè)，其中以食品飲料和醫(yī)藥最為典型。而通過我們的三因素跟蹤框架我們觀察到，此次機(jī)構(gòu)集中持股行情 20092 啟動，基金超額收益、基金發(fā)行量和個

30、股估值分化指數(shù)同時抬升20103機(jī)構(gòu)超額收益見頂20104 基金發(fā)行量回落01 年初個股估值分化指數(shù)迎來拐最終此次機(jī)構(gòu)集中持股行情在 201 年以市場普跌的形式結(jié)束。圖 ：金融危機(jī)影響下，出口形成拖累而內(nèi)需較旺盛（） 圖 ：1年公募基金各行業(yè)持倉比例資料來源：i，資料來源：i，圖 ：機(jī)構(gòu)集中增持行業(yè)漲幅居前，減持行業(yè)表現(xiàn)較弱資料來源：i，圖 ：1年基金超額收益、基金發(fā)行和個股分化情況資料來源：i，2.2.3.2012Q2-2014Q3：集中持股科技，小票為王2012 到 204 年是屬于創(chuàng)業(yè)板的年代當(dāng)時國家政策對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和技術(shù)服務(wù)的支持力度空前同時市場對并購重組的放松推動了互聯(lián)網(wǎng)和科技行

31、業(yè)的產(chǎn)業(yè)整合和結(jié)構(gòu)優(yōu)化，諸多利好刺激下2013 年創(chuàng)業(yè)板迎來大幅上漲，創(chuàng)業(yè)板自 202 年1 月的部 55 點一路飆升至 2014 年初的 1500 點。與此同時，我們發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)跑贏指數(shù)、持倉逐步集中、新發(fā)基金份額提升三大機(jī)構(gòu)集中持股行情條件再次被滿足此次機(jī)構(gòu)集中持股創(chuàng)業(yè)板也可以通過個股估值分化指數(shù)進(jìn)行解讀一個鮮明的特征是公募基金 20121 開始增持創(chuàng)業(yè)板同時基金收益開始跑贏市場2012Q4 基金發(fā)行量開始提升個股估值分化指數(shù)同步提升20141超額收益的拐點出現(xiàn)2014Q2 個股估值分化指數(shù)回落，公募基金開始小幅減持科技行業(yè)。最終機(jī)構(gòu)集中持股行情以一場大牛市作為結(jié)束這也解釋了為什么唯獨此次機(jī)

32、構(gòu)集中持股行情，基金發(fā)行量沒有明顯下降。圖 ：Q3基金重倉的科技板塊漲幅居前圖 ：4年公募基金各行業(yè)持倉比例（）資料來源：i，資料來源：i，圖 ：4年基金超額收益、基金發(fā)行和個股分化情況資料來源：i，2.2.4.2016Q1-2017Q4：“漂亮 50”，大白馬的舞臺隨著 201-205 年牛市的結(jié)束市場經(jīng)歷了慘烈的下跌上證指數(shù)從 518 的高點一路下探至 2638 接近腰斬的位臵，此前估值高到離譜的科技成長板塊遭受重挫。而泥沙俱下之后，市場發(fā)現(xiàn)一批業(yè)績優(yōu)秀，行業(yè)競爭力較強(qiáng)的藍(lán)籌股估值也跌至歷史地位。于是，市場的審美再次轉(zhuǎn)向了銀行、食品飲料、家電等行業(yè)。而這一階段也能符合我們對于機(jī)構(gòu)化的定義，

33、上述行業(yè)的機(jī)構(gòu)配臵比例不斷提升，同時區(qū)間內(nèi)漲幅位居全行業(yè)前列，基金指數(shù)也整體持續(xù)跑贏滬深 300同20161 機(jī)構(gòu)開始增持藍(lán)籌股公募基金收益率開始跑贏市20162基金發(fā)行量放大2016Q3 個股估值分化指數(shù)持續(xù)上升機(jī)構(gòu)集中持股行情正式開啟20172基金的超額收益見頂回落，機(jī)構(gòu)開始減持食品飲料、銀行和家電等板塊2017Q4 基金發(fā)行量和個股估值分化指數(shù)相繼見頂此次機(jī)構(gòu)集中持股行情以白馬股的集體回撤為標(biāo)志最終瓦解 。圖 ：7年公募基金各行業(yè)持倉比例（）資料來源：i，圖 ：Q4基金重倉板塊漲幅居前資料來源：i，圖 ：8年基金超額收益、基金發(fā)行和個股分化情況資料來源：i，2.2.5.當(dāng)前機(jī)構(gòu)集中持股行

34、情“大美無疆之外重點面“制造業(yè)回歸“星辰大?！痹谖覀兇罱ǖ臋C(jī)構(gòu)集中持股行情三因素動態(tài)研判框架下個股估值分化指數(shù)是判斷機(jī)構(gòu)化是否出現(xiàn)拐點的核心指標(biāo)，而基金超額收益通常是分化指數(shù)的領(lǐng)先指標(biāo)基金發(fā)行量則是分化指數(shù)的同步指標(biāo)其中基金超額收益和基金發(fā)行量的頂部對于個股估值分化指數(shù)的頂部有較強(qiáng)的預(yù)測作用其中一者見頂時即是機(jī)構(gòu)集中持股行情拐點將現(xiàn)的信號兩者同時見頂則是更強(qiáng)的信號。目前來看當(dāng)前除了機(jī)構(gòu)集中持股形“大美無疆之外重點要面“制造業(yè)回歸“星辰大海”。回顧本輪機(jī)構(gòu)集中持股行情現(xiàn)象，從去年 4 開始并延續(xù)至今年1 月，甚至在一個時間段內(nèi)生了 5的股票上漲95股票下跌的所謂“漂亮50”行。依據(jù)我們的三因素動

35、態(tài)研判框架從基金的超額收益來看其已經(jīng)在 2020Q4 達(dá)到階段性高位但還未見趨勢性回落跡象，穩(wěn)定在一個較高水平波動。同時，個股估值分化指數(shù)從去年 10 月開始快速提升，在今年 1 月 13 日達(dá)到階段性高位 4，非常接近 2018 年初水平35.6，此后開始回落至 31.3。此外，目前在基金發(fā)行量仍維持高位201 年 1 月新基金發(fā)行份額有望接近 7 月的高點如果當(dāng)基金超額收益不再繼續(xù)提升時場外資金繼續(xù)入場的意愿也會隨之下降。這一點從近期機(jī)構(gòu)中持股行情板塊進(jìn)入調(diào)整，資金大舉南下尋找低估標(biāo)的可以看出端倪。我們傾向于認(rèn)為當(dāng)前需要理性看待那 5的“大美無疆”，同時要面向那 95的“星辰大?！?，“星辰

36、大?！钡暮诵姆较蚓褪恰爸圃鞓I(yè)回歸”。圖 ：9年至今基金超額收益、基金發(fā)行和個股分化情況資料來源：i，圖 ：個股估值分化水平目前接近8年高點，近期有所回落資料來源：i，2021年，重點面向“制造業(yè)回歸”這片“星辰大?！?。在這周的外發(fā)專題01 年“制造 業(yè)回歸”的核心抓手是什么兼談高質(zhì)量發(fā)展階段資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的重塑與使命中，提出 “展望 2021 年，我們在年度策略報告從復(fù)蘇牛走向高質(zhì)牛中再次強(qiáng)調(diào)“制造業(yè)回歸” 是全年核心主線，其表象就是制造業(yè)投資增速的趨勢回升，其依據(jù)就是今年制造業(yè)群體資產(chǎn) 負(fù)債表的進(jìn)一步顯著修復(fù)，其本質(zhì)就是在高質(zhì)量發(fā)展背景下資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將迎來趨勢性回升。 2021 年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將成為

37、理解和把“制造業(yè)回歸重要切入口是 221 年基本（O）最為確定性的支撐力量?！蓖瑫r，我們創(chuàng)新性地應(yīng)用安信策行業(yè)競爭格局指數(shù)與安信策庫存周期財務(wù)模型進(jìn)行刻畫，希望廣大投資者能夠予以重視。明年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升主要來自于兩個驅(qū)動力行業(yè)競爭格局帶動產(chǎn)能利用率提升和供需缺口帶動主動補(bǔ)庫存周期開啟，分別對應(yīng)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率的上行。結(jié)合兩者，我們創(chuàng)新性地應(yīng)用安信策略行業(yè)競爭格局指數(shù)與安信策庫存周期財務(wù)模型建議重點關(guān)注：軍工（航空裝備航天裝備電子半導(dǎo)體設(shè)備消費電子設(shè)備電氣設(shè)（儲能輸變設(shè)備電力電子及自動化同時關(guān)注化（鈦白粉有機(jī)硅計算（專用計算機(jī)設(shè)備有（銅、鋁建（玻纖水泥家（廚電資源（煤炭長材醫(yī)（化學(xué)原料

38、藥。圖：安信策略行業(yè)競爭格局指數(shù)構(gòu)建資料來源：Wi, 圖：安信策略行業(yè)競爭格局指數(shù) 3行業(yè)競爭格局較 09 年末提升的A股制造業(yè)細(xì)分資料來源：Wi, 圖：安信策略庫存周期財務(wù)模型資料來源：Wi, 圖：安信策略庫存周期財務(wù)模型 3進(jìn)入主動補(bǔ)庫序列的細(xì)分行業(yè)資料來源：Wi, Q4 增減持的和臵擁擠：機(jī)“集持股了哪些司？在 Q4機(jī)構(gòu)化背景下，我們可以看到 20204白酒股依然是各大主動型基金的寵兒，貴臺和五糧液分別為第一第二大重倉持股市值占基金凈值比分別達(dá) 2.93和 2.45遙領(lǐng)先，緊隨其后的還有瀘州老窖、山西汾酒、洋河股份等二三線白酒股。同時，前二十大重倉中還有騰訊控股中國中免寧德時代美的集團(tuán)美

39、團(tuán)-邁瑞醫(yī)療和隆基股份等龍頭上市公司，以科技股和高端制造為主。圖 ：4主動型基金前 0大重倉股資料來源：i, Q4 主動型基金大力加倉上市公司：騰訊控股增倉市值為 23.88 億，貴州茅臺增倉市值為222.5億二者遙遙領(lǐng)先緊隨其后還有中國平安?？低曃寮Z液美的集團(tuán)美團(tuán)-、華友鈷業(yè)、藥明康德、長春高新、小米集團(tuán)、三一重工、寧德時代等企業(yè)。不難看出，增持主要集中在白酒和高端制造領(lǐng)域。圖 ：4主動型基金增持前二十大重倉股資料來源：i, Q4主動型基金大幅減倉上市公司通威股份被減持 2064萬股，減倉市值為 78.6億，隨其后的隆基股份減倉市值為 69.76 億。同時，立訊精密、歌爾股份、比亞迪、三安

40、光聞泰科技和海天味業(yè)股的減倉市值均超過 20 億元。同時，萬科 、鵬鼎控股、陽光源、芒果超媒等均遭減持。不難看出，減持的集中在光伏和消費電子領(lǐng)域。圖 ：4主動型基金減持前二十大重倉股資料來源：i, 從行業(yè)角度來看，結(jié)合各行業(yè)近年來各行業(yè)倉位中樞水平趨勢與歷史分位水平來看Q4 電力設(shè)備及新能源、食品飲料、消費者服務(wù)、電子倉位所處歷史分位水平高于80。處于低位： 電力及公用事業(yè)、建筑、商貿(mào)零售、房地產(chǎn)、通信、綜合、紡織服裝、煤傳媒、銀行、非銀行金融、綜合金融、計算機(jī)。處于高位電力設(shè)備及新能源食品飲料消費者服務(wù)電子國防軍工有色金屬醫(yī)藥交通運輸。處于均位附近：石油石化、機(jī)械、基礎(chǔ)化工、鋼鐵、農(nóng)林牧漁、

41、輕工制造、建材、家電汽車。圖 ：4中信一級行業(yè)配臵比例歷史分位數(shù)資料來源：Wi圖 ：4主動型基金行業(yè)倉位變化與歷史情況資料來源：Wi附注 Q4部基金位監(jiān)與資配臵從基金總規(guī)模來看，全部基金規(guī)模有所上升，主動型基金規(guī)模也有所上升20204 全部基金資產(chǎn)總值為 21271.9 億元較上季度18453.0 億元環(huán)比上升 1.99主動型基金資產(chǎn)總值為 32941.81 億元，較上季度 2562.12億元上升30.40。20204 主動型基金高倉位比例減小。根據(jù)基金持股倉位的區(qū)間統(tǒng)計數(shù)據(jù)0204 全部基金持股倉位較80以上的基金比例減小從 202Q3的 5153下降至 48.3主動型基金持股倉位較高80以

42、上）的基金比例減小，從 2020Q3的 82.88下降至 6.46。相應(yīng)地，全部基金持股倉位較低70以下）的基金比例增加，從 20203 的 7.76增至 39.57，主動型基金持股倉位較低70以下）的基金比例增加，從 2020Q3 的 6.66增至 8.79。此外35.48的全部基金選擇增倉，增倉資金占 34.93，45.54的全部基金選擇減倉，減倉資金占 56.25；40.73的主動型基金選擇增倉，增倉資金占比 36.89， 50.32的主動型基金選擇減倉，減倉資金占 66.34。圖 ：全部基金和主動型基金資產(chǎn)總值資料來源：Wi圖 ：4全部基金股票倉位分布圖 ：4主動型基金股票倉位分布資料

43、來源：Wi資料來源：Wi圖 47：200Q4全部基金股票投資比例變動圖 48：200Q4主動型基金股票投資比例變動資料來源：Wi資料來源：Wi大類資產(chǎn)配臵：4主動型基金股票配臵被動增加約282pct20204 主動型基受發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大，股票倉位被動上。全部基金方面0204 全部基金增加對股票的配臵比由上季的 2435上升至 2714全部基金對債券和現(xiàn)的配臵依然保持在較高位臵對債券的配臵比例由上季的 5014下降至 4896對現(xiàn)金的配臵比例由上季的 21.45下降至 19.49。主動型基金方面，主動基金股票配臵比例有所上，由上季的 84.88上升至87.70債券配臵比例有所下降由上季的 1.83下

44、降至1.78；現(xiàn)金配臵比例有所下降，由上季的 10.51下降至 9.59?？傮w來看，全部基金對股票配臵上升 2.79pct，主動型基金對股票的配臵上升 2.82pct。全部基金的債券和現(xiàn)金投資比重下降，股票和其他資產(chǎn)比重上升。200Q4 全部基持有股票債券現(xiàn)金和其他資產(chǎn)占基金凈值的比重分別為27.14489619.49% 和3.27，較上季度分別變2.79pct、-1.18pct、-1.96pct和1.5pct。主動型基金的債券、現(xiàn)金和其他資產(chǎn)投資比重下降，股票比重上升。202Q4 主動型基持有股票、債券、現(xiàn)金和其他資產(chǎn)分別為 87.70% 、1.78、9.9和 2.80，較上季度分別變動2.

45、82pct、-0.06pct、-0.93ct 和-.84pct。圖 ：全部基金大類資產(chǎn)配臵比例圖 ：主動型基金大類資產(chǎn)配臵比例資料來源：Wi資料來源：Wi圖 ：主動型基金持股市值和倉位變動圖 ：主動型基金持債市值和倉位變化資料來源：Wi資料來源：Wi全部基金行業(yè)配臵：4加倉制造業(yè)和金融，減倉信息技術(shù)從行業(yè)配臵情況來看：制造超配，金融業(yè)低配位居超配前五位的行業(yè)有制造8.23pct衛(wèi)生社（1.2pct科研技（1.0pct租賃商務(wù)0.56pct）和信息技術(shù)0.17pct）。位居低配前五位的行業(yè)有金融-9.07pct采礦（2.67pct水電煤-2.2pct交運倉儲-1.32pct）和批發(fā)零售-1.27

46、pct）。從絕對增減情況來看制造業(yè)、衛(wèi)生社會類加倉，信息技術(shù)、房地產(chǎn)減倉制造（1.67pct衛(wèi)生社（0.22pct科研技（013pct采礦（0.1pct住宿餐飲0.02pct）等凈加倉；信息技-1.06pct房地（-0.62pct批發(fā)零（-0.4pct金融（-0.43pct文化體育-0.24pct）等凈減倉。從相對增減倉情況來看：金融業(yè)類、采礦業(yè)類加倉，制造業(yè)、信息技術(shù)減倉金融（0.53pct采礦（0.13pct科研技（0.12pct衛(wèi)生社（0.0pct）和建筑業(yè)0.05pct）等凈加倉；制造業(yè)-1.12pct）、信息技術(shù)-0.53pct）、房地產(chǎn)-014pct）、文化體育-0.1pct）和水

47、電煤氣-0.12pct）等凈減倉。從行業(yè)配臵效果來：20204 行業(yè)漲幅與配臵比例凈變化的秩相關(guān)系數(shù)為 0.0（前值為 0179說明基金整體配臵效率較 2020Q3 下降。表 ：全部基金行業(yè)配臵情況（單位：）2配臵比例標(biāo)配比例超配低配配臵比例標(biāo)配比例超配低配配臵比例標(biāo)配比例超配低配配臵比例標(biāo)配比例超配低配農(nóng)林牧漁12-273-660-535-3采礦業(yè)23-130-799-096-7制造業(yè)734853725413水電煤氣93-405-627-530-7建筑業(yè)98-916-538-455-0批發(fā)零售83-572-572-518-7交運倉儲44-979-100-002-2住宿餐飲2111104326

48、33信息技術(shù)054358110587金融業(yè)46-181-399-053-7房地產(chǎn)89-182-394-576-9租賃商務(wù)064862028156科研技術(shù)963505063385水利環(huán)境64-892-315-429-7教育000918808394衛(wèi)生社會101431284531文化體育174486184761綜合83-481-325-324-2資料來源：Wi圖 ：全部基金各行業(yè)超配/低配比例資料來源：Wi圖 ：全部基金各行業(yè)增倉與減倉情況資料來源：Wi附注 Q4通和偏型基重倉配臵重倉股板塊配臵：主板凈增倉，中小創(chuàng)凈減倉從板塊層面來看202Q4 主板凈增倉，中小創(chuàng)凈減倉具體情況如下：從絕對增減倉看

49、2020Q4 主板凈增倉 2.64pct，中小板配臵凈倉 2.2pct，創(chuàng)業(yè)板凈減倉 0.44pct；從相對增減倉看2020Q4 主板凈增倉 1.83pct，中小板配臵凈倉 1.5pct，創(chuàng)業(yè)板凈減倉 0.30pct；從配臵比例來看2020Q4 主（-2.7pct中?。?0.21pct處于低配創(chuàng)業(yè)3.18pct）超配。4321配臵比例主板4321配臵比例主板%標(biāo)配比例%超配/低配-%配臵比例%標(biāo)配比例%超配/低配-%配臵比例%標(biāo)配比例%超配/低配-%配臵比例%標(biāo)配比例%超配/低配-%中小%-%創(chuàng)業(yè)板%企業(yè)板資料來源：Wi圖 ：4主動型基金重倉股板塊超/低配圖 ：4主動型基金各板塊配比變/漲跌幅

50、情況資料來源：Wi, 資料來源：Wi, 重倉股行業(yè)配臵：加倉食品飲料、國防軍工等，減倉醫(yī)藥、電子超配比例較大的行業(yè)有食品飲料1.42pct）、醫(yī)藥516pct）、電子3.2pct）、電力設(shè)備及新能源2.75pct）等；低配比例較大的行業(yè)有非銀行金-5.04pt銀（-5.03pct電力及公用事(-2.07pc)和房地產(chǎn)-1.60pct）、通信-1.58pct）等；絕對凈增倉較多的行業(yè)有食品飲2.47pct有色金（108pct國防軍（1.0pct基礎(chǔ)化工0.51pct）和家電0.46pct）；絕對凈減倉較多的行業(yè)有電子-144pct）、傳媒-1.0pct）、醫(yī)藥-0.93pct）、計算機(jī)-0.90

51、pct）和房地產(chǎn)-0.84pct）。相對凈增倉較多的行業(yè)有食品飲料（127pct）、非銀行金融（1.15pt）、國防軍工（0.67pct）、有色金屬0.67pct）和基礎(chǔ)化工0.41pct）；相對凈減倉較多的行業(yè)有電（1.63pt電力設(shè)備及新能-.87pc醫(yī)（-073pc計算機(jī)-0.62pct）和通信-0.53pct）。2020Q4 行業(yè)配臵行為與漲跌幅相關(guān)度小幅回落。行業(yè)指數(shù)漲幅與凈增倉變化的秩相關(guān)系數(shù)為 0.09（前值為 0.15）。表 ：主動型基金重倉股（中信）行業(yè)配臵情況中信一級行業(yè)4配臵比例 標(biāo)配比例 超配低配比例3標(biāo)配比例超配低配配臵比例2標(biāo)配比例超配低配1配臵比例 標(biāo)配超配低配石

52、油石化%-%-%-%-%煤炭%-%-%-%-%有色金屬%-%-%-%-%電力及公事業(yè)%-%-%-%-%鋼鐵%-%-%-%-%基礎(chǔ)化工%-%-%-%-%建筑%-%-%-%-%建材%-%-%-%輕工制造%-%-%-%-%機(jī)械%-%-%-%-%電力設(shè)備新能%國防軍工%-%-%-%汽車%-%-%-%-%商貿(mào)零售%-%-%-%消費者服務(wù)%家電%紡織服裝%-%-%-%-%醫(yī)藥%食品飲料%農(nóng)林牧漁%-%-%-%銀行%-%-%-%-%非銀行金融%-%-%-%-%房地產(chǎn)%-%-%-%綜合金融%-%-%-%-%交通運輸%-%-%-%-%電子%通信%-%-%-%計算機(jī)%-%-%傳媒%-%綜合%-%-%-%-%資料來源：Wi圖：主動型基金超/低配比例資料來源：圖：主動型基金各行業(yè)增倉/減倉情況資料來源：Wi行業(yè)倉位歷史水平：電新、食品飲料、消費者服務(wù)、電子倉位偏高結(jié)合各行業(yè)近年來各行業(yè)倉位中樞水平趨勢與歷史分位水平來看，Q4 電力設(shè)備及新能源、食品飲料、消費者服務(wù)、電子倉位所處歷史分位水平高于 80。處于低位： 電力及公用事業(yè)、建筑、商貿(mào)零售、房地產(chǎn)、通信、綜合、紡織