財務(wù)案例分析試題

1、財務(wù)案例分析作業(yè)1一、單項案例分析題1、依照案例一，在萬科的治理結(jié)構(gòu)下，你認(rèn)為關(guān)于公司長期的財務(wù)決策與操縱，是由董事會主導(dǎo)還由治理層主導(dǎo)？什么緣故？（15分）答：依照案例一，萬科在公司結(jié)構(gòu)下，關(guān)于公司長期財務(wù)決策與迫近應(yīng)該是由董事會主導(dǎo)的。能夠從公司章程第108條中董事會的職權(quán)中看出，例如決定公司的經(jīng)營打算和投資方案；制訂公司的年度財務(wù)預(yù)算方案、決算方案；制訂公司增加或者減少注冊資本、發(fā)行債券或其他證券及上市方案；擬訂公司重大收購、收購本公司股票或者合并、分立、解散和變更公司形式方案；在本章程規(guī)定的范圍內(nèi)，決定公司對外投資、收購出售資產(chǎn)、資產(chǎn)抵押、對外擔(dān)保事項、托付理財?shù)仁马棥?yīng)由董事會審批的

2、對外擔(dān)保，必須經(jīng)出席董事會的三分之二以上的董事審議同意并做出決議； 第110條中規(guī)定：董事會確定對外投資、收購出售資產(chǎn)、資產(chǎn)抵押、對外擔(dān)保事項、托付理財?shù)臋?quán)限，建立嚴(yán)格的審查和決策程序；重大投資項目應(yīng)當(dāng)組織有關(guān)專家、專業(yè)人員進(jìn)行評審，并報股東大會批準(zhǔn)。按照公司法及有關(guān)法規(guī)規(guī)定，公司擬投資項目金額占公司最近經(jīng)審計總資產(chǎn)的10%以上的，應(yīng)當(dāng)由董事會批準(zhǔn)；公司擬投資項目金額占公司最近經(jīng)審計總資產(chǎn)的50%以上的，該次交易應(yīng)當(dāng)通過股東大會批準(zhǔn)?？偠灾聲_定對對外投資、收購出售資產(chǎn)、資產(chǎn)抵押、對外擔(dān)保事項、托付理財權(quán)限，建立嚴(yán)格的審查和決策程序，重大投資項目等。 2、依照案例二講明如何把握相對估值

3、法和絕對估值法的采納前提與利弊？（15分）答：常用的企業(yè)價值評估方法分為相對估值法和絕對估值法兩種。相對估值法要緊依靠會計利潤和賬面價值，最常用的有市盈率法和市凈率；而絕對估值法內(nèi)含價值法則是專門針對壽險行業(yè)盈利模式的專門性而提出的。 相對估值法必須在資本市場有效的假設(shè)前提下進(jìn)行同時，相對估值法比較直觀，資料易得，例如市盈率可反映公司風(fēng)險性、成長性、資產(chǎn)盈利水平等特征，然而相對估值法出存在專門多弊端例如對虧損企業(yè)無意義、對周期性行業(yè)的企業(yè)估價往往出現(xiàn)較大偏差、新興市場股價波動較大，難以估值、對企業(yè)動態(tài)成長性可能不足，對新型產(chǎn)業(yè)難以應(yīng)用等。 絕對估值法使用的前提是公司以后至少要有五年以上的盈利預(yù)

4、測，再對其盈利預(yù)測按照一定的折現(xiàn)率合計計算其價值。壽險公司的內(nèi)含價值，是指在充分考慮總體風(fēng)險的情況下，適用業(yè)務(wù)對應(yīng)的資產(chǎn)以后產(chǎn)生的收益中能夠分配給股東的利益的現(xiàn)值。那個概念連續(xù)了經(jīng)濟(jì)價值的概念，并在評估過程中專門明顯地體現(xiàn)出了壽險行業(yè)的特點，加入了對以后的精算假設(shè)，運用了精算的技術(shù)，是壽險行業(yè)特有的以精算技術(shù)為基礎(chǔ)的公司價值概念。從而克服了相對估值法的不足，然而作為絕對估值法的內(nèi)含價值法自身也存在缺陷：（1）計算內(nèi)含價值的精算標(biāo)準(zhǔn)仍在演變中，迄今并沒有全球統(tǒng)一采納的標(biāo)準(zhǔn)來定義一家保險公司的內(nèi)含價值的形式、計算方法或者報告格式。因此，在定義、方法、假設(shè)是、會計基準(zhǔn)以及披露方面的差異可能導(dǎo)致在比較

5、不同公司的時存在不一致性。（2）內(nèi)含價值涉及大量復(fù)雜的技術(shù)，對內(nèi)含價值的估算會隨著關(guān)鍵假設(shè)的變化而發(fā)生重大的變化，對假設(shè)的敏感性強(qiáng)。 3、依照案例三講明你如何看待2006年底長虹股份與其大股東長虹集團(tuán)進(jìn)行的資產(chǎn)置換？（15分）答：四川長虹公布資產(chǎn)置換關(guān)聯(lián)交易公告，與大股東長虹集團(tuán)進(jìn)行總額為15.77億元的資產(chǎn)置換。公告顯示，四川長虹置出資產(chǎn)為4億元人民幣對美國Apex公司的債權(quán)和11.77億元的存貨(集團(tuán)公司還對Apex后續(xù)可能形成的損失進(jìn)行了保底承諾)；置入資產(chǎn)為長虹集團(tuán)(含長虹廠)所擁有作價13.78億元長虹商標(biāo)無形資產(chǎn)和1.9億元的土地使用權(quán)。針對資產(chǎn)置換的差額，長虹集團(tuán)將向上市公司支付

6、437萬元現(xiàn)金。資產(chǎn)置換解決了三大問題，首先，完全解決了長虹商標(biāo)使用權(quán)與所有權(quán)長期分離的問題；其次，完全解決了Apex應(yīng)收賬款的歷史遺留問題。 完全解決Apex應(yīng)收賬款問題 Apex公司對四川長虹的應(yīng)收賬款涉及金額達(dá)4億美元，曝光于2004年，并造成長虹該年度出現(xiàn)上市以來首次虧損，虧損額達(dá)36.81億。 當(dāng)年12月，長虹就此在美國洛杉磯高等法院將Apex公司和該公司總裁季龍粉告上法庭；2005年1月，Apex在該法院提出反訴，以毀壞了其商業(yè)信譽(yù)為由，要求長虹作賠償。 漫長訴訟無果。三方于今年4月11日簽訂了美國Apex公司與四川長虹公司貿(mào)易糾紛和解框架協(xié)議(下簡稱“框架協(xié)議”)及其附件協(xié)議。A

7、pex同意承擔(dān)長虹1.7億美元債務(wù)，并約定具體清償方式。三方同意中止在美國所有訴訟，待協(xié)議履行完畢后撤銷訴訟。該協(xié)議于4月20日生效。 7月6日，三方再簽撤銷訴訟及保留訴訟時效的協(xié)議，洛杉磯高等法院依照和解協(xié)議宣布撤銷該案。 9月13日，三方又簽署了美國Apex公司與四川長虹公司貿(mào)易糾紛補(bǔ)充協(xié)議，要緊對前述框架協(xié)議及其附件協(xié)議中有關(guān)“合作與進(jìn)展”、“股權(quán)轉(zhuǎn)讓”、“CDB(即“中華數(shù)據(jù)”，香港創(chuàng)業(yè)板上市公司，代碼：8016.HK)改組”等相關(guān)事項作了補(bǔ)充和修訂。該協(xié)議于9月15日正式生效。 此間，依照協(xié)議，Apex公司以每股0.72港元的價格向長虹轉(zhuǎn)讓了其持有的中華數(shù)據(jù)9536.8萬股股份(占中

8、華數(shù)據(jù)總股本的29.99%)，抵償Apex公司對長虹880.32萬美元的欠款。此外，Apex還將“Apex”、“Apex Digital”商標(biāo)和Apex標(biāo)識圖案轉(zhuǎn)讓給長虹，價格“不超過9000萬美元”。此前，前述補(bǔ)償對長虹而言是杯水車薪。資產(chǎn)置換“完全解決了Apex應(yīng)收賬款的歷史遺留問題”。據(jù)了解，依照綿國資委200626號文批復(fù)，長虹集團(tuán)已對Apex后續(xù)可能形成的損失進(jìn)行了保底承諾。 商標(biāo)權(quán)由集團(tuán)置入上市公司商標(biāo)權(quán)的置入使四川長虹不再向長虹集團(tuán)繳納商標(biāo)使用費，減輕了上市公司后續(xù)經(jīng)營壓力。由于置出的是低效資產(chǎn)，而置入的是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，因此這次資產(chǎn)置換將進(jìn)一步優(yōu)化上市公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，對上市公司將構(gòu)成利

9、好。依照2007年起立即實施的新會計準(zhǔn)則，四川長虹無需對長虹商標(biāo)無形資產(chǎn)進(jìn)行年度攤銷，從而對利潤指標(biāo)不產(chǎn)生負(fù)面壓力。關(guān)于長虹商標(biāo)無形資產(chǎn)作價13.78億元的依據(jù)，依照北京中威華德誠資產(chǎn)評估公司的資產(chǎn)評估報告書，置入資產(chǎn)中長虹商標(biāo)評估價值計人民幣239,712.12萬元，考慮到上市公司對長虹品牌的貢獻(xiàn)，在財務(wù)顧問量化分析的基礎(chǔ)上，同意本次資產(chǎn)置換置入資產(chǎn)長虹商標(biāo)權(quán)的交易金額為人民幣137,834.47萬元。值得注意的是，通過此次資產(chǎn)置換，四川長虹還將一下子甩掉11.77億元存貨。資料顯示，截至2006年第三季度末，長虹庫存達(dá)54億元。四川長虹資產(chǎn)質(zhì)量提升后，加上其良好的產(chǎn)業(yè)進(jìn)展態(tài)勢，必將成為戰(zhàn)略

10、投資者的重點關(guān)注對象。中國家電業(yè)經(jīng)歷充分的市場競爭，差不多初步形成全球競爭力，家電企業(yè)在資本市場的價值被嚴(yán)峻低估，現(xiàn)在已到價值重估的時候。隨著公司歷史問題逐步消化，四川長虹作為國內(nèi)彩電行業(yè)的龍頭企業(yè)，在數(shù)字電視、平板電視大力進(jìn)展的背景下，業(yè)績有望極大提升。4、依照案例四動身，評價IPO詢價制度改革的必要性和要緊難點。（15分）答：2005 年 1 月 1 日正式施行首次公開發(fā)行股票(IPO)詢價制度, 這標(biāo)志著中國首次公開發(fā)行股票市場化定價機(jī)制的初步建立。IPO 詢價制度是指首次公開發(fā)行股票的公司(簡稱發(fā)行人)及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)通過向詢價對象詢價的方式確定股票發(fā)行價格。按照規(guī)定, 發(fā)行申請經(jīng)證監(jiān)會

11、核準(zhǔn)后, 發(fā)行人應(yīng)公告招股意向書, 開始進(jìn)行推介和詢價。詢價分為初步詢價和累計投標(biāo)詢價兩個時期。 目前IPO底價制度改革的必要性：1、IPO 詢價制度并未實現(xiàn)新股定價的完全市場化。盡管目前的新股詢價制邁出了市場化的一大步, 但與國際上通行的完全市場化定價卻有專門大區(qū)不, 因為其核心不是優(yōu)化配置資源功能, 更多的是為融資順暢考慮。2、通過詢價制度產(chǎn)生的股票發(fā)行“市場價畸形問題。IPO 詢價制度在價格的確定上必定產(chǎn)生兩個問題: 一是市場價值發(fā)覺功能必定扭曲問題。在股權(quán)分裂流通股和非流通股產(chǎn)權(quán)界定模糊條件下, 缺乏差不多真實供求量基礎(chǔ)。二是缺乏詢價制度所必須的差不多市場結(jié)構(gòu)。足夠多的交易者進(jìn)入市場是

12、均衡價格形成的差不多條件, 多層次的市場結(jié)構(gòu)是均衡價格合理化的基礎(chǔ), 寡頭壟斷、一股獨大市場結(jié)構(gòu)不可能真正實現(xiàn)市場價值發(fā)覺功能。3、IPO 詢價制度仍忽視中小投資人利益問題。社會公眾投資者不適用于這一詢價制度。在定價總體上不利于流通股股東的情況下, IPO 詢價明顯突出了流通股中的機(jī)構(gòu)大流通股東的利益, 進(jìn)一步不利于中小投資者。 要緊難點：1、IPO 詢價制度與過去體制的矛盾和銜接問題。過去的發(fā)行價, 不管什么企業(yè)都以 20 倍市盈率或以上由政府定價, 而且往常發(fā)行價都在 20 倍市盈率以上, 假如新股隨行就市, 低于 20 倍市盈率發(fā)行,新股倒是能夠接著發(fā)行了, 鈔票盡管也能夠接著圈了,但往

13、常發(fā)行的所有股票價格都得推倒重來下臺階,對市場將會產(chǎn)生大的震動, 如何解決價格雙軌問題,也是詢價制度要面臨的問題。2、制定科學(xué)的定價技術(shù)方法。 不管是保薦機(jī)構(gòu)依舊機(jī)構(gòu)投資者在估價的技術(shù)性和科學(xué)性方面都缺乏能力和經(jīng)驗, 但這方面的專業(yè)人才也比較少,應(yīng)加大這方面的資金投入和研究工作。二、綜合案例分析題國美事件與公司治理隨著2010年9月28日國美臨時股東大會的落幕，持續(xù)兩個多月的黃陳之爭確實是告一段落。黃光裕暫停增發(fā)的要求得到了滿足，陳曉董事局主席的職位也得到了保留，只是黃陳之爭卻可不能因此而宣告終結(jié)。黃陳之爭，最終受損的是企業(yè)。但這并不是講該事件就沒有積極意義，其意義在于為我們提供了有關(guān)公司治理

14、的鮮活教材，促使人們關(guān)注公司治理背后的制度背景，去建立科學(xué)、規(guī)范的公司法和公司章程，并在此框架下依法經(jīng)營。1、黃陳之爭，核心是操縱權(quán)之爭。操縱權(quán)是公司治理之全然所在。即使在法治比較完善的西方國家，操縱權(quán)仍然是專門重要的。放在當(dāng)下中國，公司操縱權(quán)就更加重要了。因為我們是進(jìn)展中國家，法治環(huán)境相對來講要差一點，許多公司按照潛規(guī)則，而不是按照公司章程來辦事還比較普遍。在如此的背景下，公司操縱權(quán)的掌握才是收益權(quán)的全然保障。因此，我們能夠理解黃光裕和陳曉什么緣故爭奪得這么激烈。作為家族企業(yè)，為了獲得專業(yè)化經(jīng)濟(jì)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)和風(fēng)險分散的好處，能夠汲取外部股東，聘請職業(yè)經(jīng)理人，然而，如此做卻不是沒有代價的，代價是

15、要承擔(dān)代理成本。所謂代理成本，通俗講，確實是替不人干活不可能像給自己干活那樣用心。假如職業(yè)經(jīng)理人損害了所有者的利益，如何辦？合法的手段因此是依法追究他的責(zé)任。但假如打官司是一件費時費勁的情況，又如何辦？一定是放棄專業(yè)化經(jīng)濟(jì)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)和風(fēng)險分散的好處，選擇自己經(jīng)營或者讓兄弟姐妹來經(jīng)營了。我們觀看到，歐美國家不是沒有家族企業(yè)，然而不普遍，這講明歐美國家法治良好。而東亞和中國家族企業(yè)要普遍得多，這講明東亞和我國法治還需要改進(jìn)。黃陳之爭反映的不是家族企業(yè)向現(xiàn)代企業(yè)制度轉(zhuǎn)制的要求，而是這種轉(zhuǎn)制的困難。困難在于我們的法治環(huán)境還有待改進(jìn)，依法律和公司章程治理公司還沒有成為自覺。我們希望家族企業(yè)建立現(xiàn)代企業(yè)制

16、度，做大做強(qiáng)，走向世界，僅有美好愿望還不夠，必須從加強(qiáng)法治做起。假如公司所有的爭端都能在公司法和公司章程的框架下解決，即使沒有絕對的操縱權(quán)，利益也能得到保障。不然，中國的企業(yè)做不大，即使能夠在國內(nèi)做大，也做不成世界級的大企業(yè)。2、股東利益至上陳曉認(rèn)為，忠于上市公司是真正的忠誠，為公司利益著想，而不是為某個股東的利益著想，是為真正的信托責(zé)任。然而公司不是具有人格的自然人，公司的利益到底是誰的利益呢？關(guān)于公司治理，學(xué)界有過一個阻礙專門大的利益相關(guān)者理論。盡管實踐早已證明那個理論行不通，但在學(xué)界和社會大眾中卻始終陰魂不散。該理論講的是：公司不僅要考慮股東的利益，還要考慮包括治理者、工人等在內(nèi)的全部利

17、益相關(guān)者的利益。陳曉的公司利益論調(diào)，依稀就有這一理論的身影。事實上，公司中的全部要素投入差不多上資本，無非有的叫物質(zhì)資本，有的叫人力資本。然而不同資本形態(tài)，其受到侵害的可能性是不一樣的。一般來講，由于物質(zhì)資本容易被過度利用，同時具有專用性，因此需要資本（物質(zhì)資本）雇傭勞動（人力資本）。假如資本利益得不到優(yōu)先保障，那么投資者的積極性就會受到損害，治理者和一般勞動者的利益也得不到保障。我們專門多人，現(xiàn)代公司制度常掛嘴邊，然而對現(xiàn)代公司制度的核心并沒真正領(lǐng)會。殊不知，所有者操縱才是公司治理的核心，才是現(xiàn)代企業(yè)制度的靈魂。作為職業(yè)經(jīng)理人，要尊重股東利益，服從股東意志；要承擔(dān)信托責(zé)任，受人之托，忠人之事

18、。股東利益至上是公司治理的全然原則。股東利益至上，全部利益相關(guān)者的利益才有最終保障。而且股權(quán)決不是越分散越好，必須有一定的集中。因此，大股東是股東，小股東也是股東，股東之間利益不一致如何辦？這就要求一股一票，而不是一人一票。資本市場提供了協(xié)調(diào)他們之間利益的機(jī)制，用腳投票，不行開腳走之。3、富人要帶頭守法不管哪一方成為贏家，創(chuàng)始股東黃光裕都可不能成為贏家的。不管哪一方成為贏家，作為企業(yè)本身的國美是可不能成為贏家的。然而問題并不是現(xiàn)在才出現(xiàn)的，問題源于過去。假如黃光裕當(dāng)初就依法經(jīng)營，國美之災(zāi)或許是能夠幸免的。這帶來一個重要的話題，富人違法的成本領(lǐng)實上是相當(dāng)高的。不僅是自己開創(chuàng)的事業(yè)因此而受到?jīng)_擊，

19、而且美好富足生活也為鐵窗生涯所代替，此情何堪？富人帶頭守法，這不僅符合整個社會的利益，而且全然上是符合富人自身利益的。假如黃光裕之前重視公司章程，通過公司章程有效地設(shè)置了愛護(hù)創(chuàng)始股東的有關(guān)權(quán)利的機(jī)制，那么國美之災(zāi)或許也是能夠幸免的。問題之錯，不是在于向現(xiàn)代企業(yè)制度轉(zhuǎn)型，聘請了職業(yè)經(jīng)理人，而是在于，在公司章程中沒有設(shè)置有效愛護(hù)創(chuàng)始股東權(quán)利的制度安排。在一個遵紀(jì)守法的社會里，一般來講，小股東會選擇搭大股東的便車。然而，28日的投票結(jié)果，明顯顯示中小股東存在一股獨大的擔(dān)憂。一般百姓可能從道德、情感去做評判，但股東們必須考慮利益。黃光裕還要反思，自己過去是不是充分尊重了中小股東的利益？然而，這并不是講

20、黃陳之爭就沒有積極意義。由于國美注冊于英屬小島，在香港上市并制定國際化的公司章程，因此一切爭端都須在法律和規(guī)則的框架內(nèi)解決。這無疑會鼓舞更多的中國企業(yè)重視規(guī)則、了解規(guī)則和遵守規(guī)則。黃陳之爭，可不能打斷家族企業(yè)向現(xiàn)代企業(yè)制度轉(zhuǎn)型的步伐，相反，它會讓人們重視公司法和公司章程，遵守規(guī)則，更加科學(xué)穩(wěn)健地去轉(zhuǎn)型。從感情好惡上每個人都有自己的推斷，但黃光裕和陳曉誰勝誰負(fù)事實上并不重要，關(guān)鍵是以如何樣的方式獲得了勝利，那個勝利是不是資本的勝利，是不是依據(jù)公司法和公司章程取得的。爭奪操縱權(quán)本身沒有錯，問題在于以什么方式來爭奪操縱權(quán)，是不是在公司法和公司章程的框架下來爭奪操縱權(quán)，那個才是全然?？紤]題：1、請結(jié)合

21、案例講明家庭企業(yè)在公司治理上有什么特點，與萬科對比國美集團(tuán)在公司治理上存在什么缺陷？（20分）答：（1）國美之爭，表面上看，是利益之爭；實質(zhì)上，也是制度之爭，是家族治理模式與現(xiàn)代企業(yè)治理模式之爭。國美的操縱權(quán)爭奪差不多充分的演繹出了中國式家族企業(yè)治理中的三大核心問題。問題一：能人治理模式不可持續(xù)。中國式家族企業(yè)治理是能人治理模式，往往是由極具才能的創(chuàng)始人和其家族主導(dǎo)企業(yè)的進(jìn)展，但缺乏關(guān)鍵領(lǐng)導(dǎo)人員的后備機(jī)制，制約企業(yè)長期穩(wěn)定進(jìn)展。能人治理模式在企業(yè)創(chuàng)業(yè)之始，有其獨特的優(yōu)勢，家族成員凝聚力高，執(zhí)行力強(qiáng)，特不有開創(chuàng)精神。然而在進(jìn)展到一定時期時，這種模式便顯示出其的弊端。由于強(qiáng)調(diào)家族成員主導(dǎo)，對外部人

22、，尤其是能接替企業(yè)最高領(lǐng)導(dǎo)權(quán)的人才不信任，導(dǎo)致家族企業(yè)在創(chuàng)始人出現(xiàn)意外時，不能有效應(yīng)對關(guān)鍵領(lǐng)導(dǎo)缺失風(fēng)險。家族企業(yè)中的“能人”作為一個大伙兒長，是整個家族企業(yè)集團(tuán)的精神支柱和領(lǐng)導(dǎo)核心，假如稍有閃失，就導(dǎo)致那個家族企業(yè)集團(tuán)出現(xiàn)秩序混亂的局面，輕者，家族喪失控股權(quán)；重者，整個企業(yè)集團(tuán)土崩瓦解。關(guān)于國美而言，黃光裕的入獄讓國美陷入了困境，當(dāng)前的國美之爭，一定程度上也是因為能人治理模式本身的弊端而引發(fā)的。問題二：大股東意志過度強(qiáng)烈。在中國式家族企業(yè)治理模式中，大股東意志特征明顯，這往往會阻礙其他股東、董事會、監(jiān)事會、治理層獨立正常行駛職能，從而使董事會成為大股東的傀儡。從現(xiàn)代股份制度上來講，股份公司是屬

23、于全體股東，實現(xiàn)一股一權(quán)制度，只是由于股份公司的小股東表達(dá)意愿的能力較弱，導(dǎo)致股份公司大部分時刻都體現(xiàn)的是大股東的意志，但這并不表明大股東確實是公司意志的代表。西方制度經(jīng)濟(jì)學(xué)有一個差不多假設(shè)，確實是“理性人”假設(shè)。大股東往往掌握企業(yè)經(jīng)營治理中更多的信息，在信息不對稱的情況下，假如自身的利益與企業(yè)的利益出現(xiàn)沖突，就差不多只能依靠職業(yè)道德來約束大股東的行為，而企業(yè)、投資者、中小股東等往往成為大股東的犧牲品。比如國美，不管最后鹿死誰手，但這次爭斗差不多給國美造成了永久性的損害，這中間喪失了多少進(jìn)展的良機(jī)，企業(yè)的資源又有多少被卷入爭斗之爭而消之于無形。企業(yè)有多少損失、股東有多少損失，這些可能差不多上無

24、法衡量的。問題三：現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)與職能缺失。現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的核心是“兩權(quán)分離、三層治理”，確實是講所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分開、股東大會、董事會、治理層三層相互約束，共同來治理企業(yè)。比如國美之爭中，黃光裕入獄，高層動蕩，按照托付代理制度的設(shè)計，現(xiàn)在職業(yè)經(jīng)理人的作用就應(yīng)該體現(xiàn)出來，職業(yè)經(jīng)理人應(yīng)該獨立于股東，受諸多股東的托付，獨立自主經(jīng)營企業(yè)，完全站在公司的角度，以公司的利益來評判每一交易事項的得失取舍。現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)中，公司的股東能夠完全脫離公司的實際的運營，只負(fù)責(zé)選擇運營團(tuán)隊和關(guān)鍵事項的決策。但這一制度也存在一個缺陷之處，假如是股權(quán)集中的企業(yè)，治理團(tuán)隊的運營難免會受到公司大股東的阻礙，從而出現(xiàn)不公

25、正對待所有股東利益的情形。盡管國美早已成為香港上市公司，但其治理結(jié)構(gòu)仍以黃光裕家族治理為主，未能建成真正意義上的現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)，治理層大多時候只能成為黃氏家族的代執(zhí)行者。治理層獨立性的缺乏，也成為導(dǎo)致今日雙方紛爭的導(dǎo)火線。公司治理結(jié)構(gòu)是股東對公司的經(jīng)營治理和績效進(jìn)行監(jiān)督和操縱的一整套制度安排，但公司治理不是千篇一律的，公司章程內(nèi)容也不能對公司法條款簡單地“復(fù)制”或“抄襲”，這是對公司治理制度建設(shè)專門草率的做法，每個公司必須在公司法的基礎(chǔ)上進(jìn)行補(bǔ)充和具體化，建立符合公司實際的公司治理。萬科在公司治理建設(shè)中一直堅持做簡單而不是復(fù)雜，做透明而不是封閉，做規(guī)范而不是權(quán)謀，堅持對人永久尊重、追求公平回

26、報和牢記社會責(zé)任的價值觀。在企業(yè)進(jìn)展上堅持專業(yè)化道路，在制度建設(shè)上，致力建設(shè)“陽光照亮的體制”，并提出“專業(yè)化+規(guī)范化+透明度=萬科化”。因此萬科在公司治理中提出了以上的修改和補(bǔ)充，充分地體現(xiàn)了萬科的公司自身特點。2、請結(jié)合案例講明職業(yè)經(jīng)理人在公司治理結(jié)構(gòu)中的地位，并分析職業(yè)經(jīng)理人制度在進(jìn)展過程中應(yīng)注意的問題。（20分）答：（一）進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu) 公司治理結(jié)構(gòu)是一套制度安排，用以支配若干在企業(yè)中有重大利害關(guān)系的團(tuán)體投資者（股東和貸款人）、經(jīng)理、職工之間的關(guān)系，并從這種聯(lián)盟中實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)利益。在我國多數(shù)公司現(xiàn)有的股東大會、董事會、監(jiān)事會加經(jīng)理層的治理體系中，應(yīng)在董事會中增加獨立董事的比例，尤其

27、是強(qiáng)化董事會的薪酬委員會和提名委員會的獨立性，并借助外部機(jī)構(gòu)的獨立審計，對經(jīng)理人的行為、業(yè)績、任免、薪酬做出更為客觀的評估。同時，在公司章程的設(shè)置過程中，要合理地給予董事會權(quán)力。因為，由于歷史和體制的緣故，我國股份公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)普遍較為模糊，這導(dǎo)致在公司治理架構(gòu)清晰的同時，權(quán)力分配卻相對混亂。軟件的改進(jìn)比硬件的更新要困難得多。在完善公司治理結(jié)構(gòu)的過程中，我們尤其應(yīng)關(guān)注章程條款細(xì)節(jié)的優(yōu)化。 （二）強(qiáng)化資本市場在利益獎懲中的作用 我國公司的治理模式更多地學(xué)習(xí)了英美國家經(jīng)驗，以股東利益為基礎(chǔ)，以市場為導(dǎo)向，這種外部治理模式專門重視資本市場的作用。一方面是借助“惡意收購”行為產(chǎn)生的壓力，另一方面是借助

28、股權(quán)激勵政策帶來的收益激勵，用“蘿卜加大棒”的方式制衡經(jīng)理人的行為。 為此，在完成股權(quán)分置改革之后，我國應(yīng)著力完善股票市場的收購兼并機(jī)制，使“惡意收購”成為可能，讓失業(yè)的壓力督促經(jīng)理人勤勉盡責(zé)。此外，素有“金手銬”之稱的股權(quán)激勵政策盡管不完美無缺，但就目前我國市場情況來看，這仍是一種行之有效的方式。在經(jīng)理人的薪酬安排中更多地側(cè)重于股權(quán)收益，將治理者與出資者的利益鎖定在一起，使經(jīng)理人為實現(xiàn)自身利益的最大化而做出的選擇和行為同時也滿足股東利益最大化的需要。股權(quán)激勵政策是否能起到預(yù)想的作用，除了依靠于合約本身安排的合理性，同時也取決于股票市場定價的合理性。因此，完善的資本市場將為經(jīng)理人的制衡機(jī)制發(fā)揮

29、作用提供有效的平臺。 （三）進(jìn)展職業(yè)經(jīng)理人流淌的市場機(jī)制 完整的經(jīng)理人市場機(jī)制應(yīng)該包括培養(yǎng)機(jī)制、選聘機(jī)制、合理的人才流淌機(jī)制、以及退出市場的責(zé)任追究機(jī)制。市場具有優(yōu)化資源配置的功能，高端人才市場的存在能夠促進(jìn)經(jīng)理人群體整體素養(yǎng)的提升。我國的經(jīng)理人培養(yǎng)任務(wù)，要緊是由高校承擔(dān)，而國外專門多是由公司建立配套培訓(xùn)機(jī)構(gòu)自行培養(yǎng)，這種方式能依照市場的需要培養(yǎng)出更具針對性的人才。 在退出機(jī)制方面，假如經(jīng)理人未能完成與企業(yè)約定的職責(zé)，就應(yīng)主動引咎辭職；假如經(jīng)理人有重大過錯造成企業(yè)重大損失，企業(yè)應(yīng)有權(quán)解除與經(jīng)理人的合同，并追究其責(zé)任。而我國的企業(yè)既沒有引咎辭職機(jī)制，也沒有解除職務(wù)或免職的傳統(tǒng)，企業(yè)經(jīng)營不善初顯端

30、倪時得不到及時糾正，會越陷越深。企業(yè)內(nèi)部激勵機(jī)制與責(zé)任追究機(jī)制的建立和完善，能夠使經(jīng)理人的權(quán)、責(zé)、利更緊密地聯(lián)系起來。 （四）提升職業(yè)道德的行為約束力 當(dāng)制度約束存在漏洞的時候，道德約束將起到一定甚至是強(qiáng)有力的補(bǔ)充作用。職業(yè)道德教育屬于德育教育的范疇，短期、零散的講教幾乎是無效的，只有長期、系統(tǒng)的教育和熏陶才能起到一定的效果。因此，強(qiáng)化職業(yè)經(jīng)理人的職業(yè)道德素養(yǎng)，應(yīng)該做到將學(xué)校教育與在職教育相結(jié)合，將社會大環(huán)境建設(shè)與企業(yè)小環(huán)境完善相結(jié)合，將主觀意愿與體制約束相結(jié)合。 首先，我國現(xiàn)有的教育體制中盡管在不同層面都設(shè)置了德育課程，但單純的講教與專業(yè)知識、專業(yè)環(huán)境是相脫離的，專業(yè)課程中幾乎沒有職業(yè)道德教

31、育的內(nèi)容。我們能夠借鑒美國“CFA”考試的經(jīng)驗，在專業(yè)學(xué)習(xí)中植入職業(yè)道德教育。其次，步入工作崗位，面對利益的誘惑，道德上的動搖是人之常情，現(xiàn)在需要企業(yè)不間斷地在職教育起到及時的勸誡作用。另外，文化熏陶的力量要遠(yuǎn)大于講教，職業(yè)道德水準(zhǔn)專門難脫離大的文化背景而獨善其身，因此職業(yè)道德教育更多的是社會文化、企業(yè)文化建設(shè)的一部分；職業(yè)經(jīng)理人信用評價體系，或者是社會征信體系的存在，將激勵經(jīng)理人建立自身良好的信用記錄，謀求長遠(yuǎn)利益，這些體系的建設(shè)也應(yīng)是提升經(jīng)理人職業(yè)道德對其行為約束力的必要機(jī)制保證。財務(wù)案例分析作業(yè)2一、單項案例分析題1、結(jié)合案例五講明你認(rèn)為新東方是否應(yīng)當(dāng)上市？（15分）答：總的來講，新東方

32、海外上市是利大于弊，因此新東方應(yīng)當(dāng)上市，要緊緣故如下： （1）便捷有效地打造融資平臺。立足新東方，融資并非其上市的要緊目標(biāo)，新東方的資金面并不存在太大的問題，從其募股講明書能夠得到印證，除了用1850萬元美元募集資金償還債務(wù)，用2000萬美元擴(kuò)大學(xué)校網(wǎng)絡(luò)及支付其他一般性運營資金，看來新東方上市融資并不迫切。但新東方有進(jìn)入學(xué)歷教育的經(jīng)營戰(zhàn)略，實現(xiàn)英語幼兒園、小學(xué)、中學(xué)甚至大學(xué)的全鏈條式的產(chǎn)業(yè)化，而實現(xiàn)那個目標(biāo)，需要有資金的支持。 （2）快速改善公司治理結(jié)構(gòu)。新東方選擇在美國上市，美國的資本市場監(jiān)管十分的嚴(yán)格，而且在2002年以后還SOX法案對內(nèi)部操縱和信息披露的嚴(yán)格要求，因此，新東方通過在美國上

33、市能夠迅速地改善其公司治理和內(nèi)部操縱，從而形成良好的公司結(jié)構(gòu)，特不是改變新東方的“個人英雄主義”，上市所帶來的內(nèi)部操縱的優(yōu)勢以及財務(wù)操縱、人力操縱、審計監(jiān)控、教學(xué)項目的支持，保證新東方的后續(xù)進(jìn)展。 （3）便于建立職員激勵體系。上市部分改變了新東方歸屬感的問題，從新東方的進(jìn)展歷程能夠發(fā)覺，高薪高酬一直是吸引人才的重要手段，但專門多新東方的教師普遍存在“打短工，拿高薪”的心態(tài)，長期以來，新東方保持著相當(dāng)驚人的流淌率，而通過上市，能夠通過股票激勵，解決這些問題。 （4）形成令戰(zhàn)略投資者中意的退出機(jī)制。新東方上市的另一個重要因素確實是減少內(nèi)部利益分配以及帶來內(nèi)耗問題，由于上市前，公司除俞敏洪以外的其他

34、股東的股份差不多上俞敏洪無償饋贈的，當(dāng)這些股東離開或想要出讓股份時，就產(chǎn)生了估值的問題，而上市后，有了公開的市場，使那個難題迎刃而解。2、結(jié)合案例六分析債券融資和銀行貨款融資方式對企業(yè)的不同阻礙？（15分）答：優(yōu)勢： （1）債券籌資的資金成本比較低。相關(guān)于股權(quán)投資人而言，債券投資人要求的必要酬勞率比較低，資本成本固定，沒有剩余所有權(quán)的要求，此外債券利息是企業(yè)在所得稅前的利潤列支，具有抵稅的作用，也確實是財務(wù)杠桿的好處。 （2）債券籌資可不能分散企業(yè)的操縱權(quán)。 （3）債券籌資能夠使股東獲利財務(wù)杠桿的好處。因為債券籌資是按事先確定的利息率向債券持有人支付利息，債券持有人不參加企業(yè)盈利的分配，如此當(dāng)

35、企業(yè)的總資本收益率高于債券利息時，債券籌資便能夠提高權(quán)益資本收益率，使企業(yè)所有者獲利資本收益率超過債券利息部分的財務(wù)杠桿的效益。 （4）債券籌資便于調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)能夠依照需要，發(fā)行不同期限、不同種類的債券來籌資，并據(jù)以形成靈活的資本結(jié)構(gòu)。 劣勢 （1）債券籌資的風(fēng)險較大。債券籌資有按期還本付息的法定義務(wù)，不管盈利與否，這會給企業(yè)帶來較大的財務(wù)壓力。 （2）債券籌資的限制條件較多。債權(quán)人為了保障其債權(quán)的安全，一般都會在債券合同中訂立愛護(hù)性的條款，這些條款有時會限制企業(yè)財務(wù)的靈活性。 （3）債券籌資所籌集的資金數(shù)量有限。 3、結(jié)合案例七比較定向增發(fā)與公開增發(fā)的要緊異同。并分析此次定向增發(fā)對其他

36、股東權(quán)益的阻礙。（15分）答：上市公司再融資，一般是通過配股、發(fā)債和增發(fā)三個途徑，其中增發(fā)能夠分為公開發(fā)行發(fā)和非公開發(fā)行，非公開發(fā)行也確實是定向增發(fā)。依照定義，定向增發(fā)確實是非公開發(fā)行即向特定投資者發(fā)行，實際上確實是海外常見的私募，中國股市早已有之。非公開發(fā)行，除了規(guī)定發(fā)行對象不得超過10人、發(fā)行價不得低于市價的90%，發(fā)行股份12個月內(nèi)（大股東認(rèn)購的為36個月）不得轉(zhuǎn)讓、以及募資用途符合國家產(chǎn)業(yè)政策、上市公司及其高管不得有違規(guī)行為等外，沒有其他條件。這確實是講，非公開發(fā)行并無盈利要求，即使是虧損企業(yè)只要有人購買也可私募。定向增發(fā)方式關(guān)于提升公司盈利，改善公司治理有顯著效果，查找更多存在定向增

37、發(fā)可能性的構(gòu)思，認(rèn)真分析相關(guān)的方案與動機(jī)，就有機(jī)會發(fā)掘全流通時代新的投資主題。定向增發(fā)關(guān)于原來股東臨時的阻礙是：市凈率降低，市盈率上升，凈資產(chǎn)收益率降低。原來股東的長期利益臨時受到了不利阻礙。然而假如這家企業(yè)處于擴(kuò)張期，則會產(chǎn)生規(guī)模酬勞遞增的好處，盡管短期來看，股東的利益會受到損害，然而隨著規(guī)模增大帶來的更大幅度的利潤增長，企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率也會逐漸回升，靜態(tài)市盈率、市凈率也會逐漸降低。假如企業(yè)不在規(guī)模酬勞遞增的時期，那么增發(fā)新股則會損害原來股東的利益?，F(xiàn)在，治理層選擇回購公司股份或者增加股息的派發(fā)則更加有利于實現(xiàn)股東的利益最大化。蘇寧電器上市以來，連續(xù)兩次再融資，第三次的是定向增發(fā)。定向再融

38、資不需要個人掏腰包買單，能減輕絕大多數(shù)投資者的負(fù)擔(dān)，關(guān)鍵的是蘇寧公司要用好募集資金，把鈔票用在該用的地點，認(rèn)真做好主營業(yè)務(wù)，以優(yōu)良的業(yè)績來回報股東。目前，蘇寧公司仍處于快速擴(kuò)張期，增發(fā)將有利于蘇寧進(jìn)一步完善連鎖布局及物流配送體系，提升公司整體規(guī)模及服務(wù)水平；在重點都市的核心商圈合理購置店面，能夠減少經(jīng)營風(fēng)險，降低租金壓力。以后的店面有望接著保持快速擴(kuò)張趨勢，蘇寧核心競爭力進(jìn)一步強(qiáng)化。此外，增發(fā)有利于緩解制約蘇寧快速擴(kuò)張的資金短缺問題，為蘇寧以后展開并購打開了資金通路。關(guān)于蘇寧來講，行業(yè)自然增長、接著替代行業(yè)內(nèi)弱者、向行業(yè)第一演進(jìn)（分食強(qiáng)者份額）三種力量是推進(jìn)蘇寧長期持續(xù)成長的差不多動力。因此，

39、從蘇寧的情況來看，蘇寧的核心特征是在向行業(yè)第一演進(jìn)的過程中，不斷超額分享中國泛家電商品消費的成長，假如認(rèn)可中國消費品市場的長期持續(xù)增長，那么關(guān)于蘇寧電器的股東來講，確實是分享中國內(nèi)需市場的持續(xù)增長。4、結(jié)合案例八講明你如何看待發(fā)行短期融資券對特變電工的必要性。（15分）答：特變電工發(fā)行短期券的要緊緣故在于補(bǔ)充公司的流淌資金以及歸還部分銀行貸款，調(diào)整融資方式。 （1）從公司流淌資金的需求方面進(jìn)行分析。2003年之后公司的速支比率有所下降，到2006年情況有所好轉(zhuǎn)，也只達(dá)到了0.83，且2003年至2006年速動比率均小于1，普遍低于同業(yè)水平，表明特變電工存在一定的短期償債壓力。 （2）公司200

40、3年起糟透逐步擴(kuò)張，主營業(yè)務(wù)收入由2003年的23.34億元增至2006年的59.14億元。2006年特變電工獲得了大量的訂貨合同，截止2006年12月底，公司履約合同金額達(dá)到91.56億元。生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大帶來流淌資金需求的增加，也就增加了公司短期融資的需求。而現(xiàn)在特變電工的經(jīng)營性現(xiàn)金流較為充足，因此總體償債壓力并不大。 （3）從公司的融資成本與效率方面分析。短期融資券作為一種新的融資渠道，資金成本相對較低。以融資成本較低的融資券代替一般銀行貨款，有利于降低公司資金成本，是對公司整體負(fù)債結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。二、綜合案例分析題（40分）天威英利紐約上市路線圖2007年5月11日，北京時刻凌晨2點，美國當(dāng)

41、地時刻下午2點，美國證券交易委員會(SEC)公布天威英利招股講明書。“這表明SEC批準(zhǔn)了天威英利的上市申請，一個月后，天威英利將正式在紐交所上市?！碑?dāng)天深夜，一位公司上市參與者興奮地告訴記者。6月8日為打算中的天威英利上市掛牌日。天威英利將發(fā)行2900萬股ADS(美國存托憑證)，詢價區(qū)間11美元13美元，可能募集2.904億美元?！懊绹?、歐洲和香港機(jī)構(gòu)投資者對天威英利的產(chǎn)業(yè)完整性比較認(rèn)可。因此，隨著幾家中國窗體底端企業(yè)接連登陸美國資本市場，中國太陽能熱略有降溫，可能天威英利的股價走勢不如無錫尚德(STP.NYSE)那樣好。”只是前述投行人士分析認(rèn)為，由于無形資產(chǎn)攤薄、股權(quán)激勵、研發(fā)費用增加及季

42、節(jié)性緣故，天威英利2007年1季度財務(wù)報表不太好看1季度業(yè)績增長低于2006年第4季度，導(dǎo)致其招股價偏低；但隨著接下來幾個季度業(yè)績轉(zhuǎn)好，天威英利股價將逐步攀升，應(yīng)該能夠和無錫尚德股價保持在同一水平。5月31日(美國東部時刻)，無錫尚德收盤價為33.92美元。 “投資者認(rèn)購踴躍，最后發(fā)行價在定價上限13美元應(yīng)該問題不大?！币晃徊痪们皡⑴c南京中電光伏(CSU.Nasdaq)上市的風(fēng)險投資基金經(jīng)理講。5月17日，中電光伏在納斯達(dá)克上市，其詢價為8美元10美元，最后發(fā)行價定在11美元?！疤焱⒗亟M走得太過復(fù)雜和困難?！?同為天威英利和無錫尚德的上市財務(wù)顧問，道杰資本操盤手回憶天威英利的上市過程，心情

43、極其復(fù)雜。天威英利成立于1998年8月18日，承擔(dān)著國家高技術(shù)產(chǎn)業(yè)化示范工程多晶硅太陽能電池及應(yīng)用系統(tǒng)生產(chǎn)項目。2005年，天威英利實現(xiàn)凈利潤6595.4萬元，同比增長近10倍；并成為國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈最完整的綜合太陽能光伏產(chǎn)品制造商、光伏系統(tǒng)集成商。然而無錫尚德領(lǐng)先“出招”，使天威英利的壓力驟增。2005年12月，無錫尚德在紐約交易所成功上市，募集資金約3億美元，擴(kuò)產(chǎn)之外，旋即展開收購。2006年8月，無錫尚德宣布擬以近3億美元的總價，分兩步收購日本最大的專業(yè)太陽能組件廠商MSK；假如收購成功，將在2007年實現(xiàn)400兆瓦的太陽能電池產(chǎn)能，躋身世界光伏產(chǎn)業(yè)三甲，遠(yuǎn)超天威英利當(dāng)時的100兆瓦產(chǎn)能。內(nèi)地

44、太陽能產(chǎn)業(yè)的這兩位領(lǐng)頭羊的第一場較量中，天威英利先失一局。“無錫尚德確實比天威英利早走一步。”天威保變董事會秘書張繼承同意記者采訪時表示，無錫尚德二期建設(shè)比天威英利早一年，無錫尚德上市3個月后完成3期生產(chǎn)線建設(shè)，而當(dāng)時天威英利剛剛完成2期建設(shè)。而光伏產(chǎn)業(yè)的特點在于：一家廠商領(lǐng)先達(dá)到臨界規(guī)模后，迅速把自己的產(chǎn)品和工藝變成行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)；那個行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)反過來進(jìn)一步強(qiáng)化企業(yè)的客戶基礎(chǔ)和行業(yè)地位，最終形成一家通吃的行業(yè)格局。這曾經(jīng)是英特爾的故事。2006年，無錫尚德儼然成了中國光伏產(chǎn)業(yè)的“英特爾”。面對無錫尚德開出的產(chǎn)能競爭底線，天威英利幾無退路。2006年4月，天威英利三期工程在“糧薪在籌”的情況下動工，宣

45、布在2008年建成500兆瓦年產(chǎn)基地，總投資合計30億元人民幣。如此大的投資顯然遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了天威保變的承受能力。要完成三期工程建設(shè)，除了境外上市，天威英利不無選擇。“國有資本的去留、治理層利益的取舍、資本出入境的限制以及外資收購新規(guī)，面對重重障礙，上市幾乎成了天威英利無法逾越的關(guān)隘。”上述參與人士感嘆。要想與無錫尚德找回起跑線上的差距，天威英利獨立的股權(quán)融資勢在必行。經(jīng)國內(nèi)有關(guān)部門審批并經(jīng)美國紐約交易所同意，天威保變擬分拆天威英利赴美上市。公開資料顯示，1998年成立時，天威英利的三個股東：天威保變、保定英利集團(tuán)和北京中新立業(yè)分不占公司49%、45%和6%的股份。此后，通過數(shù)次增資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓，到

46、2005年末，天威保變保持對天威英利51%的絕對控股局面，中新立業(yè)出局。2005年2月，天威英利正式提出上市融資申請。作為預(yù)備工作之一，天威保變與英利集團(tuán)決定按51%和49%的比例對天威英利增資，注冊資本由7500萬元增至25000萬元，后因英利集團(tuán)方面未能及時入資而作罷。2006年3月，天威英利啟動第二次增資打算，擬將注冊資本增至1億元。包括天威保變?nèi)吖茉趦?nèi)的天威英利治理層以天利新能源的名義入資1000萬元，獲得10%的股份。然而，由于天利新能源注冊未獲工商治理部門批準(zhǔn)，此次增資打算于當(dāng)年7月底擱淺。2006年外資并購新規(guī)實施，在當(dāng)年9月8日前，天威英利必須完成資產(chǎn)重組和出境，否則在關(guān)于

47、外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的暫行規(guī)定之下，天威英利將與海外上市失之交臂。時刻緊迫、融資緊迫，把天威英利逼到了死角?！罢w境外上市、擇機(jī)分步實施”，天威英利的第三套上市融資方案快速出爐。那個方案與前兩個方案的重要區(qū)不在于，上市運作主導(dǎo)權(quán)由天威保變轉(zhuǎn)到了英利集團(tuán)手中，其目的是盡量回避內(nèi)地審批和核準(zhǔn)的繁復(fù)程序，爭取上市時刻。新方案迂回曲折的設(shè)計思路，不但要在最短時刻內(nèi)完成上市沖刺，還要兼顧國有資本和治理層的利益。其中2006年底最后一次私募超過一億美元，從安排私募的進(jìn)入，到私募進(jìn)入報窗體頂端窗體底端審批，境外機(jī)構(gòu)做評估、對私募價格作合理性講明，花費了大量時刻。盡管無錫尚德上市之前太陽能行業(yè)差不多備受資本

48、市場關(guān)注，然而天威英利的私募并非想象中那么容易。2006年5月前預(yù)備參股天威英利的基金最終依舊放棄了。直到天威英利定出第三套上市融資方案后，基金才開始踴躍進(jìn)入?？紤]題：1、依照案例分析天威英利紐約上市的背景，講改日威英利紐約上市的時機(jī)是否恰當(dāng)？（20分）答：假如單純以時機(jī)來推斷英利上市并不是最佳時機(jī)，因為有資本的去留、治理層利益的取舍、資本出入境的限制以及外資收購新規(guī)，面對重重障礙，上市幾乎成了天威英利無法逾越的關(guān)隘，然而結(jié)合其背景來講，英利上市是不論現(xiàn)在是否是最佳時機(jī)，都必須上市，因為光伏產(chǎn)業(yè)的特點在于：一家廠商領(lǐng)先達(dá)到臨界規(guī)模后，迅速把自己的產(chǎn)品和工藝變成行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)；那個行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)反過來進(jìn)一步

49、強(qiáng)化企業(yè)的客戶基礎(chǔ)和行業(yè)地位，最終形成一家通吃的行業(yè)格局，因此天威英利最大競爭對手尚德的領(lǐng)先不僅給英利巨大的競爭壓力，且英利假如不迎頭趕上，不僅失去其在市場的地位，同時完全失去在市場的話語權(quán)和定價權(quán)。2、依照案例分析，你認(rèn)為天威英利紐約上市后，將對國內(nèi)太陽能產(chǎn)業(yè)的格局產(chǎn)生如何樣的阻礙？對股東權(quán)益將產(chǎn)生如何樣的阻礙？（20分）答：（1）天威英利上市后，在不久的今后形成比無錫尚德更加完整的產(chǎn)業(yè)鏈，比如天威英利參股了新光硅業(yè)（中國最大的高純度晶體硅生產(chǎn)企業(yè)），同時也具備了不遜于無錫尚德的太陽能電池生產(chǎn)能力，保住了在其行業(yè)領(lǐng)域內(nèi)的巨頭地位。(2)英利新能源在紐交所實現(xiàn)上市。英利新能源是天威英利控股股東

50、，該公司此次上市資產(chǎn)要緊確實是所持天威英利股權(quán)，募集資金也將用于天威英利的進(jìn)展。天威英利第二大股東正是A股上市公司天威保變，按理講，天威英利通過第一大股東的上市得到進(jìn)展，對天威保變也是一個利好，然而英利新能源的成功上市，短期看反而不利于天威保變的股價。 有資料顯示，天威英利2006年實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入20億元人民幣，凈利潤2.8億元人民幣，為天威保變貢獻(xiàn)利潤達(dá)1.35億元，占天威保變凈利潤的68.23%。2006年4月，天威英利在保定啟動三期擴(kuò)建工程，到2010年該公司的硅片、電池、組件的產(chǎn)能將分不達(dá)到600兆瓦。然而，就在天威英利海外上市期間，天威保變所持有其股份不斷被稀釋。天威英利成立于19

51、98年，截至2005年8月，天威保變和英利集團(tuán)在其中的股比為51%和49%，只是2006年8月風(fēng)云突變，英利集團(tuán)單方面增資，天威保變持股變?yōu)?9%。而到了此次上市，天威保變的持股比例僅剩26.4%。股份變動意味著天威保變將減少從天威英利手中獲得的投資收益，以2006年的各項收入作為參考，一旦天威保變的權(quán)益減少到26.4%，那么天威保變的投資收益也將縮減到7392萬元，收益減少6108萬元，相當(dāng)于同年天威保變的凈利潤減少了45%。財務(wù)案例分析作業(yè)3一、單項案例分析題1、依照案例九分析，講明你對寶鋼穩(wěn)定的資本結(jié)構(gòu)如何看待？（15分）答：2003年2006年寶鋼堅持所有的長期投資緊跟戰(zhàn)略規(guī)劃，并以長

52、期投資引導(dǎo)下進(jìn)行融資策略的安排，使得寶鋼一直以來形成了穩(wěn)定的資本結(jié)構(gòu)，同時也表明了寶鋼對目前的資本結(jié)構(gòu)的偏好。 2003年以來寶鋼一直以股權(quán)融資為主導(dǎo)進(jìn)行長期融資，首先從權(quán)益資本來看，寶鋼通過融資的資金額一直呈逐年上升的態(tài)勢，同時在所有融資渠道中金額最大，遠(yuǎn)高于其他融資渠道，因此股權(quán)融資方式包括留存收益融資是寶鋼融資方式的首選。其次，寶鋼融資的第二大渠道就債務(wù)融資。債務(wù)融資包括了債券融資和銀行貸款，寶鋼要緊的債務(wù)融資是銀行貸款，寶鋼的授信額度達(dá)到518億元，但實際使用不到授信額度的一半。這與寶鋼在通過并購迅速擴(kuò)張規(guī)模的同時追求企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)有關(guān)，但從銀行貸款的結(jié)構(gòu)上看，寶鋼的融資方式選擇依

53、舊有變化的，從20032005年短期貸款一直呈上升趨勢，2005年為了進(jìn)行大規(guī)模的資產(chǎn)收購進(jìn)行了大量的長期借款，在2006年恢復(fù)了平穩(wěn)的態(tài)勢。相對應(yīng)，寶鋼也增加了流淌資產(chǎn)在資產(chǎn)中的比重，以對應(yīng)短期借款增加帶來的償債能力的壓力。第三，寶鋼通過商業(yè)信用進(jìn)行融資，盡管寶鋼在這方面的比重較大，但與同行業(yè)對比比例依舊偏小，因為高比例的應(yīng)收賬款和應(yīng)付票據(jù)會損害供應(yīng)商報利益，放大供應(yīng)商的財務(wù)風(fēng)險。第四個渠道確實是寶鋼的一筆巨額的“長期應(yīng)付控股公司款”，但這筆長期應(yīng)付款也在逐年減少。 在大規(guī)模的擴(kuò)張過程中寶鋼始終保持著較為穩(wěn)定的資本結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)負(fù)債率和流淌比率都保持在一個比較合理和相對穩(wěn)定的水平上，在短短的四年

54、中寶鋼的資產(chǎn)規(guī)模翻了兩番，寶鋼的負(fù)債水平與總資產(chǎn)水平接近同比例的速度進(jìn)行擴(kuò)張，有理由相信寶鋼對其目前的資本結(jié)構(gòu)的偏好，專門可能有意地維持在那個對其來講最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。 應(yīng)該講在如此的資本結(jié)構(gòu)下寶鋼保持了財務(wù)上靈活性，償債壓力較小，現(xiàn)時資產(chǎn)水平與負(fù)債水平的同比增加有利于公司的可持續(xù)進(jìn)展和保持較的債務(wù)資信等級，與同行業(yè)相比也處于領(lǐng)先的地位。2、依照案例十分析企業(yè)自由現(xiàn)金流與企業(yè)再投資能力的關(guān)系。（15分）答：企業(yè)的自由現(xiàn)金流量是指扣除了稅收、必要的資本性支出和營運性資本增加后，能夠支付給擁有清償傷殘人債權(quán)人和股東的現(xiàn)金流量。它充分地考慮到公司的持續(xù)經(jīng)營或必要的投資增長對現(xiàn)金需求后的余額。其中“經(jīng)營

55、性現(xiàn)金流量”屬于“經(jīng)營問題”，而“可能資本性支出”應(yīng)該是列作“戰(zhàn)略問題”，因此企業(yè)的自由現(xiàn)金流量由經(jīng)營和戰(zhàn)略共同決定。假如企業(yè)的自由現(xiàn)金流量為負(fù)則講明企業(yè)過度投資造成對融資“供血”的依靠；正則表明企業(yè)的自由現(xiàn)金流量才是超過有效投資需求后的現(xiàn)金結(jié)余，是最高質(zhì)量的戰(zhàn)略儲備。從案例來看，公司只有2005年的自由現(xiàn)金流量為負(fù)數(shù)，然而2004年和2006年正的自由現(xiàn)金流量也多是當(dāng)年營運資本的負(fù)增加帶來的，公司的經(jīng)營善依舊沒有得到改善，經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量依舊是滿足不了投資活動的需求。3、依照案例十一講明什么是OPM策略？企業(yè)運用OPM戰(zhàn)略時應(yīng)如何操縱風(fēng)險？（15分）答：營運資本治理的OPM（Other P

56、eoples Money）戰(zhàn)略，是指公司充分利用做大規(guī)模的優(yōu)勢，增強(qiáng)與供應(yīng)商的討價還價能力，利用供應(yīng)商在貨款結(jié)算上的商業(yè)信用政策，將占用在存貨和應(yīng)收賬款上的資金成本轉(zhuǎn)嫁給供應(yīng)商，用供應(yīng)商的資金經(jīng)營自身事業(yè)，從而謀求公司價值最大化的營運資本治理戰(zhàn)略。 對比美的公司2006年和2005年的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期的結(jié)構(gòu)，企業(yè)的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期縮短了，要緊緣故是企業(yè)的應(yīng)付賬款的周轉(zhuǎn)期大幅度地延長，企業(yè)利用供應(yīng)商資金資源的能力越來越強(qiáng)。企業(yè)應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)占主營收入的比重不斷地增大，這也是美的電器近似OPM戰(zhàn)略在企業(yè)營運資金治理中運用的結(jié)果，反映了美的電器充分地利用產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)的資金，但現(xiàn)時供應(yīng)商和銷售商的經(jīng)營成本

57、和風(fēng)險都增加了。 企業(yè)的“零營運”或OPM策略既是一個融資問題也是一個用資問題，是一個涉及公司盈利模式的戰(zhàn)略方針問題也是涉及需要持續(xù)改進(jìn)的執(zhí)行能力問題，因此必須滿足四個前提條件：（1）企業(yè)流淌資金周轉(zhuǎn)快于行業(yè)平均水平；（2）安排比較保守的現(xiàn)金儲備；（3）流淌負(fù)債比例較高，但長期負(fù)債比例較低；（4）“短貸長投”的金額操縱在適度的水平。對比上述四個前提條件，美的電器并不樂觀，該公司的流淌資產(chǎn)變現(xiàn)能力有所下降，與2005年相比，美的電器流淌資產(chǎn)應(yīng)收賬款和存貨的比重在增長，應(yīng)收賬款年上漲了7.1%，應(yīng)收項目占資產(chǎn)的比重上升了4.18%；存貨按年上漲了3.26%，存貨占總資產(chǎn)的比重上升了0.82%；而企

58、業(yè)的貨幣資金持有量在下降（按年下降了10%）。提高運營速度，改善經(jīng)營現(xiàn)金流，關(guān)注資金結(jié)構(gòu)是美的營運資金治理的差不多方針。4、依照中國資本市場股份回購的特定目的，比較案例十二與理論上常見的股份回購目標(biāo)的異同。（15分）答：從理論上來講，股份回購的動機(jī)要緊有以下幾種：（1）資本結(jié)構(gòu)調(diào)整；（2）股利替代，考慮稅收的因素，以股份回購的方式來替代股利發(fā)放。（3）防范敵意收購（4）提升股份；（5）抑制投機(jī);（6）財寶轉(zhuǎn)移（7）股權(quán)激勵。 邯鄲鋼鐵的股份回購的目的是：近幾年來邯鄲鋼鐵實現(xiàn)盈利的穩(wěn)步上升，2004年末每股凈資產(chǎn)已達(dá)到了3.5元，而公司的股份卻長期以來處于下跌趨勢。特不是2004年下半年以來公司

59、的股份更跌破了每股凈資產(chǎn)，市盈率和市凈率低于行業(yè)上市公司的平均水平，投資價值被嚴(yán)峻低估，有損于全體股東的共同利益和公司良好形象。通過股份回購使得公司價值提升，有利于愛護(hù)投資特不是社會公眾股東的利益，維護(hù)公司資本的良好形象。二、綜合案例分析題（40分）大宇資本結(jié)構(gòu)的神話 韓國第二大企業(yè)集團(tuán)大宇集團(tuán)1999年11月1日向新聞界正式宣布，該集團(tuán)董事長金宇中以及14名下屬公司的總經(jīng)理決定辭職，以表示“對大字的債務(wù)危機(jī)負(fù)責(zé)，并為推行結(jié)構(gòu)調(diào)整制造條件”。韓國媒體認(rèn)為，這意味著“大宇集團(tuán)解體進(jìn)程差不多完成”，“大宇集團(tuán)差不多消逝”。大宇集團(tuán)于1967年開始奠基立廠，其創(chuàng)辦人金宇中當(dāng)時是一名紡織品推銷員。通過

60、30年的進(jìn)展，通過政府的政策支持、銀行的信貸支持和在海內(nèi)外的大力購并，大宇成為直逼韓國最大企業(yè)現(xiàn)代集團(tuán)的龐大商業(yè)帝國：1998年底，總資產(chǎn)高達(dá)640億美元，營業(yè)額占韓國GDP的5；業(yè)務(wù)涉及貿(mào)易、汽車、電子、通用設(shè)備、重型機(jī)械、化纖、造船等眾多行業(yè)；國內(nèi)所屬企業(yè)曾多達(dá)41家，海外公司數(shù)量創(chuàng)下過600家的記錄，鼎盛時期，海外雇員多達(dá)幾十萬，大宇成為國際知名品牌。大宇是“章魚足式”擴(kuò)張模式的積極推行者，認(rèn)為企業(yè)規(guī)模越大，就越能立于不敗之地，即所謂的“大馬不死”。據(jù)報道，1993年金宇中提出“世界化經(jīng)營”戰(zhàn)略時，大宇在海外的企業(yè)只有15家，而到1998年底已增至600多家，“等于每3天增加一個企業(yè)”。