汽車行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)深度報(bào)告

1、 汽車行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)深度報(bào)告和的共振 核心觀點(diǎn)：乘用車-總量:強(qiáng)復(fù)蘇有望持續(xù) 3 年，2021 年為大年。長(zhǎng)維度看，若以 2020 年銷量為基礎(chǔ)測(cè)算，預(yù)計(jì)總量還有 50%以上的空間，未來行業(yè)大概率進(jìn)入長(zhǎng) 期波動(dòng)上升期。中短期看，未來三年行業(yè)有望迎來較為強(qiáng)勁的復(fù)蘇，預(yù)計(jì)銷 量增速超 25%，其中明年將是復(fù)蘇“大年”，銷量增速有望超 15%。乘用車-分化:競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入“白熱化”，產(chǎn)品&品牌成決定因素。對(duì)于自主品牌， 未來將是危機(jī)并存，“危”來自品牌高端化趨勢(shì)下中低端市場(chǎng)持續(xù)萎縮，“機(jī)” 來自電動(dòng)智能浪潮下的向上突破。我們認(rèn)為，雖分化仍將是行業(yè)主旋律，但 尾部出清已基本完成，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將進(jìn)入“白熱化”，產(chǎn)品

2、&品牌升級(jí)將是自 主品牌“由大變強(qiáng)”的必經(jīng)之路。零部件:長(zhǎng)線復(fù)蘇+科技成長(zhǎng)，細(xì)分龍頭迎“戴維斯雙擊”。我們認(rèn)為目前 為細(xì)分零部件龍頭全球滲透和業(yè)績(jī)的加速兌現(xiàn)期，有望迎戴維斯雙擊:(1) 隨全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，汽車產(chǎn)銷反彈，公司利潤(rùn)率正觸底回升;(2)疫情加速全 球車企降本訴求，海外滲透有望二次提速;(3)市場(chǎng)悲觀預(yù)期正逐步扭轉(zhuǎn)。 此外，在科技賦能下，緊抓以特斯拉和華為為代表的汽車電動(dòng)智能化大趨勢(shì)， 重點(diǎn)關(guān)注 ADAS、智能座艙、新能源熱管理、輕量化等領(lǐng)域的國產(chǎn)化機(jī)遇。重卡:重卡板塊明年或再好于市場(chǎng)預(yù)期。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)明 年的重卡行業(yè)依然過于悲觀，而我們依舊認(rèn)為(1)GDP 的持續(xù)增長(zhǎng)帶

3、動(dòng)物 流重卡保有量持續(xù)提升;(2)國三重卡仍有一定存量;(3)工程重卡治超 有望抬升工程重卡保有量。明年重卡行業(yè)銷量有望再次超出市場(chǎng)預(yù)期，板塊 內(nèi)標(biāo)的有望繼續(xù)受益預(yù)期差的修復(fù)帶來的盈利和估值雙升?？蛙?“凜冬”已過，復(fù)蘇可期。我國城市公交的保有量仍處上行通道，更 新周期有望支撐未來幾年公交客車銷量，同時(shí)明年疫情影響減弱下，旅游客 車有望得到一定程度的恢復(fù)，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，龍頭公司受益。1. 乘用車：21 年為復(fù)蘇大年，分化仍將延續(xù)1.1. 復(fù)蘇周期或超 3 年，21 年將是“大年”對(duì)于總量，我們依舊想明確，乘用車行業(yè)遠(yuǎn)未見頂，若以 2020 年銷量為基礎(chǔ)測(cè)算，行業(yè) 總量還有 50%以上的

4、空間，未來行業(yè)大概率進(jìn)入長(zhǎng)維度的“波動(dòng)上升”期。中維度來看， 未來三年行業(yè)有望迎來較為強(qiáng)勁的復(fù)蘇，預(yù)計(jì)總反彈幅度有望超 25%。短維度來看，明年 將會(huì)成為“大年”，行業(yè)增速有望超 15%。未來 3 年，乘用車行業(yè)有望迎來持續(xù)復(fù)蘇期，明年將是“大年”。2020 年，我們預(yù)計(jì) 20Q4 乘用車批發(fā)銷量有望同比增長(zhǎng) 6%；全年銷量約下滑 7%，較 2017 年總下滑約 20%。2021 年 將是“復(fù)蘇大年”，隨行業(yè)復(fù)蘇疊加疫情影響下的低基數(shù)，2021 年乘用車批發(fā)銷量增速有 望超 15%，其中 21Q1 有望超 80%，將成為增速的高點(diǎn)。而從 3 年維度來看，我們認(rèn)為行 業(yè)的復(fù)蘇不會(huì)終止，銷量有望實(shí)

5、現(xiàn)超 25%的總增長(zhǎng)（以 2020 年為基數(shù)）。主要原因有：1） 借鑒美國成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，市場(chǎng)有望呈現(xiàn)“深 V”反彈；2）汽車銷量終將回歸反映 M2 的成 長(zhǎng)中樞，未來幾年有望快速修復(fù)；3）大換購需求有望于 21 年至 23 年間出現(xiàn)。參考美國市場(chǎng)成熟經(jīng)驗(yàn)，中國汽車市場(chǎng)有望呈現(xiàn)“深 V”反彈。2010 年以前，中國汽車行 業(yè)憑借超強(qiáng)的成長(zhǎng)性“熨平”了大環(huán)境的干擾，成就了汽車的黃金十年；此后汽車銷量隨 經(jīng)濟(jì)一同穩(wěn)步向上，直至 2017 年首次經(jīng)歷下滑至今。而反觀歐美市場(chǎng)，在過去近幾十年 中，已經(jīng)歷過多次波動(dòng)。以美國為例，美國汽車銷量從上世紀(jì) 60 年代進(jìn)入“波動(dòng)上升” 期后，行業(yè)的成長(zhǎng)性逐漸難擋大

6、環(huán)境的影響，此后我們會(huì)發(fā)現(xiàn)幾個(gè)特征：1）宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì) 汽車銷量影響巨大：如 1973-1975 年、1979-1982 年、1990-1991 年的 3 次全球石油危機(jī)； 2008-2009 年的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。2）每一輪周期約為 6-8 年。3）從下行幅度看：下滑的幅 度均超 20%，極值接近 40%（08 年金融危機(jī)）；4）從反彈幅度看：每輪周期“V 型”反彈 的概率極大，甚至反彈時(shí)斜率要大于下滑時(shí)，而反彈后大概率突破前期高點(diǎn)；5）從增速 角度看：由于前值基數(shù)原因，底部向上反轉(zhuǎn)時(shí)的增速遠(yuǎn)大于下降時(shí)。汽車銷量與經(jīng)濟(jì)指標(biāo)“短期脫鉤”，有望回歸中樞。我們對(duì)比美國和中國的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與汽 車銷量（零售）發(fā)

7、現(xiàn)：1）汽車反映經(jīng)濟(jì)的早周期；2）M2 與汽車銷量相關(guān)性最強(qiáng)；3）中 國汽車和 M2 經(jīng)歷“短期脫鉤”，但正逐步恢復(fù)：M2 增速與乘用車銷量增速相關(guān)性在 2006 年至 2017 年間為 70.7%；2018 年至 2019 年相關(guān)性為 13.2%，2018 年至 2020 年 10 月為 20.9%。4）美國經(jīng)歷多次“危機(jī)”后，汽車依舊能夠回歸反映 M2 的中樞上，且“危機(jī)” 前后同樣呈現(xiàn)脫鉤現(xiàn)象。我們認(rèn)為，這或受早年需求透支、貿(mào)易戰(zhàn)、疫情等因素綜合影響， 而隨著疫情控制和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好等，相關(guān)性正逐步修復(fù)；中期來看，汽車銷量增速終將回歸至 可反映 M2 增速的成長(zhǎng)中樞。換車周期到來，有望助力未來

8、 2-3 年行業(yè)復(fù)蘇趨勢(shì)。根據(jù)中國汽車流通協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，對(duì)于新 車而言，6 年以內(nèi)出售或換車概率較高，其中 3-6 年占比最高。結(jié)合整體二手車車齡分別， 若以 5 年為換車周期計(jì)算，考慮到 2015-2017 年為前期乘用車銷量高速增長(zhǎng)期，則 2020 至 2022 年或?yàn)榇饲案咚僭鲩L(zhǎng)期的換車期。1.2. 天風(fēng)汽車投資時(shí)鐘已指向“成長(zhǎng)”汽車行業(yè)已進(jìn)入主動(dòng)加庫存階段。我們?cè)?18 年底就提出了“天風(fēng)汽車投資時(shí)鐘”的投資 策略，根據(jù)該分析框架，目前汽車行業(yè)在今年上半年就已經(jīng)進(jìn)入“主動(dòng)加庫”階段，庫存 增速和銷量增速雙升，整個(gè)汽車板塊相對(duì)于大盤有正向的相對(duì)收益，同時(shí)乘用車整車指數(shù) 的表現(xiàn)強(qiáng)于零部件，均符

9、合投資時(shí)鐘框架的特征。年末旺季的乘用車高景氣度有望延續(xù)， 同時(shí)本輪周期的下行階段持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)，因此我們預(yù)計(jì)行業(yè)復(fù)蘇的持續(xù)性也會(huì)更好。時(shí)鐘下一步將指向“泡沫”階段。當(dāng)行業(yè)銷量增速放緩，而庫存增速仍在上行之時(shí)，時(shí)鐘 將進(jìn)入“泡沫”零部件階段，在此階段，大量的中小零部件公司能夠?qū)崿F(xiàn)盈利和估值的雙升。在此階段，零部件的表現(xiàn)大概率強(qiáng)于整車。1.3. 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入“白熱化”階段，自主品牌危機(jī)并存目前行業(yè)“尾部出清”已基本完成，CR10 和 CR20 分別達(dá) 73%和 91%，與歐美成熟國家水 平相當(dāng)，尚存替代空間較小。我們認(rèn)為，隨著行業(yè)增速放緩，未來汽車主力價(jià)位市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng) 將進(jìn)入“白熱化”階段，只有更迎合消

10、費(fèi)需求的優(yōu)秀產(chǎn)品才更有希望脫穎而出。頭部競(jìng)爭(zhēng)格局逐步穩(wěn)態(tài)，品牌 CR10 高達(dá) 73%。隨近年行業(yè)加速出清，行業(yè)高增長(zhǎng)和“末 尾出清”時(shí)代已基本結(jié)束。若將大眾、本田、豐田等擁有 2 家合資企業(yè)的品牌視作一個(gè)品 牌（如一汽大眾和上汽大眾均視為大眾品牌），則目前國內(nèi)乘用車品牌 CR5、CR10、CR20 分別達(dá) 53%、73%、91%已接近海外成熟市場(chǎng)水平?！拔膊科放啤奔铀俪銮?，但尚存替代空間較小，產(chǎn)品力成角力關(guān)鍵點(diǎn)。據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，截 止 2020 年 10 月，有銷量的品牌共計(jì) 72 家（統(tǒng)計(jì)方式和上段相同），而 2018 年為 78 家， 若剔除新造車勢(shì)力的加入，不到兩年時(shí)間，11 個(gè)乘用車品

11、牌退出市場(chǎng)。從現(xiàn)階段數(shù)據(jù)來看， “尾部品牌”生存狀況不容樂觀。76 家有銷量統(tǒng)計(jì)的品牌中 29 個(gè)品牌前 10 月累計(jì)銷量低 于 1 萬輛，合計(jì)約 9 萬輛；而 30 名之后的 42 個(gè)品牌，前 10 月總銷量?jī)H為 34 萬輛?！邦^ 部車企”可獲得的“尾部空間”越來越小。我們認(rèn)為，未來國內(nèi)乘用車主力價(jià)位市場(chǎng)將迎 來更為激烈的競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代，車企的產(chǎn)品力、產(chǎn)品選擇及產(chǎn)品矩陣將變得尤為重要。1.4. 自主崛起的“?！迸c“機(jī)”1.4.1. 自主的向上“?！?品牌高端化伴隨消費(fèi)升級(jí)，消費(fèi)者購車需求發(fā)生了較快變化，購車價(jià)位也呈現(xiàn)逐年提升趨勢(shì)。中國自 主品牌乘用車曾經(jīng)憑借高性價(jià)比優(yōu)勢(shì)快速站穩(wěn)腳跟，一些外圍自主品

12、牌雖然缺乏核心技術(shù)， 但早期憑借市場(chǎng)紅利也能搶占份額；隨行業(yè)尾部出清基本完成，消費(fèi)者需求變化，靠低價(jià) 打市場(chǎng)的時(shí)代即將過去，品牌&產(chǎn)品升級(jí)將是自主品牌“由大變強(qiáng)”的必經(jīng)之路，跟不上 變化的品牌終將被時(shí)代淘汰。消費(fèi)需求快速變化，品牌、駕乘體驗(yàn)等因素重要性提升。據(jù)巨量引擎統(tǒng)計(jì)顯示，2018 年消 費(fèi)者購車時(shí)考慮的前三大要素分別是外觀、安全和價(jià)格；而在 2019 年，配置取代價(jià)格， 進(jìn)入前三。除此之外，2019 年消費(fèi)者對(duì)于內(nèi)飾、舒適、操控、品牌等要素的關(guān)注度有顯著 提升，顯示相比外觀和價(jià)格等外在要素，消費(fèi)者越來越重視車輛的內(nèi)在駕乘體驗(yàn)。購車高端化趨勢(shì)明顯，換購人群基數(shù)擴(kuò)大。伴隨我國汽車普及率的不斷

13、提升，市場(chǎng)正由增 量向存量市場(chǎng)的轉(zhuǎn)變，增換購需求占比逐年提升，推動(dòng)中高端汽車需求加速釋放。2019 年麥肯錫調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，在受訪的購車者中，置換或增購的比例高達(dá) 30%，較 2017 年同比 大幅提升 20 PCT。此外，調(diào)查顯示，在購置下一輛車時(shí)，70%以上的受訪者會(huì)選擇購買更 高端的車型。新車均價(jià)逐年提升，且對(duì)標(biāo)海外，仍有巨大提升空間。隨著居民收入的提升、消費(fèi)升級(jí)的 發(fā)生和換車需求的增加，消費(fèi)者對(duì)于更好技術(shù)、更優(yōu)性能、更高價(jià)格車型的需求將明顯增 加，由此帶來新車售價(jià)逐年提升。以歐美汽車市場(chǎng)為例，汽車單價(jià)呈現(xiàn)與人均 GDP 的正向 關(guān)系，從 1990 年開始美國汽車新車銷售均價(jià)開始逐步攀升，

14、從 1990 年的 1.64 萬美金升 至 2018 年的 3.64 萬美金。而日本、德國、英國于 2018 年的新車平均售價(jià)分別約為 19.3、 24.4、29.3 萬人民幣。目前，中國 2018 年的新車平均單價(jià)僅 14.2 萬元，我們預(yù)計(jì)有望于 2025 年和 2030 年分別達(dá) 18 萬、20 萬元。中低端市場(chǎng)份額持續(xù)受到擠壓，高端化或是自主品牌的突圍之道。2020 年，9-13 萬車型 占比從最高峰的 42%下行至 31%，6-9 萬車型占比從 21%跌至 11%，2-6 萬車型從 18%萎縮 至 3.5%；與此同時(shí)，中高端市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)張，擠壓中低端市場(chǎng)份額。中國自主品牌乘用車曾 經(jīng)憑

15、借高性價(jià)比優(yōu)勢(shì)快速站穩(wěn)腳跟，一些外圍自主品牌雖然缺乏核心技術(shù)，但早期憑借市 場(chǎng)紅利也能搶占份額；隨行業(yè)尾部出清，中低端市場(chǎng)萎縮，靠性價(jià)比打市場(chǎng)的時(shí)代即將過 去，品牌升級(jí)（不僅是價(jià)格更高，還要有符合消費(fèi)者需求的性能、駕乘體驗(yàn)等）將是自主 品牌發(fā)展、壯大的有效途徑。自主品牌向上突圍進(jìn)行時(shí)，長(zhǎng)城、吉利為其中的佼佼者。我們注意到部分頭部自主品牌已 開始重視高端市場(chǎng)的發(fā)掘，近年紛紛推出高端子品牌或高端車型與合資品牌展開競(jìng)爭(zhēng)，如 長(zhǎng)城推出中高端 SUV 品牌 WEY，吉利聯(lián)合沃爾沃打造中高端品牌領(lǐng)克；奇瑞繼觀致后再 推中高端品牌星途等，并且已逐漸占據(jù)一定的市場(chǎng)份額。從價(jià)格趨勢(shì)上看，長(zhǎng)城和吉利的 新車均價(jià)由

16、 2010 年的 9.3 萬元和 7.6 萬元，上升至約 15 萬左右，品牌向上持續(xù)進(jìn)行。1.4.2. 自主的向上“機(jī)”-電動(dòng)智能浪潮下的向上突破汽車行業(yè)迎來百年大變局，電動(dòng)智能趨勢(shì)下中美引領(lǐng)全球。回顧全球汽車產(chǎn)業(yè)百年發(fā)展史， 行業(yè)新領(lǐng)導(dǎo)者的崛起，往往伴隨生產(chǎn)力或生產(chǎn)方式的巨大變革。如上世紀(jì)初美國福特汽車 的流水線生產(chǎn)，70 年代日本豐田汽車的精益生產(chǎn)模式，以及新世紀(jì)以來的德國大眾汽車的 模塊化生產(chǎn)，均為各國汽車產(chǎn)業(yè)帶來巨大變革，培育汽車產(chǎn)業(yè)鏈的同時(shí)確立各自品牌的全 球影響力。近年來，大數(shù)據(jù)、5G 技術(shù)和動(dòng)力電池等技術(shù)與傳統(tǒng)汽車相結(jié)合，電動(dòng)智能化浪 潮興起，國內(nèi)車企、造車新勢(shì)力、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)和通

17、信企業(yè)相互合作，中國有望憑借廣闊的 市場(chǎng)以及先進(jìn)的技術(shù)實(shí)現(xiàn)彎道超車，引領(lǐng)電動(dòng)智能化。【電動(dòng)】大浪潮，提供培育國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈茁壯成長(zhǎng)的“沃土”。相較傳統(tǒng)燃油車，我國汽車 工業(yè)有望借助電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)彎道超車，主要原因有：（1）動(dòng)力系統(tǒng)的徹底變革，讓國 內(nèi)汽車產(chǎn)業(yè)鏈得以繞過海外車企積累數(shù)十年的發(fā)動(dòng)機(jī)+變速器技術(shù)，在電動(dòng)車技術(shù)上雙方起點(diǎn)基本相同；（2）國內(nèi)車企歷史包袱輕，電動(dòng)化轉(zhuǎn)型堅(jiān)定，且布局更早，已享有一定的 先發(fā)優(yōu)勢(shì)。技術(shù)路徑的徹底變革，為國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈彎道超車打下基礎(chǔ)。燃油車時(shí)代，傳統(tǒng)汽車三大件（發(fā) 動(dòng)機(jī)、變速器、底盤）的核心技術(shù)、供應(yīng)鏈主導(dǎo)權(quán)牢牢掌握在歐美日發(fā)達(dá)國家手中，我國 汽車產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)過多年奮斗

18、，在汽車玻璃、內(nèi)外飾、輪胎、齒輪等技術(shù)含量相對(duì)較低的領(lǐng)域 取得一定的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。電動(dòng)車時(shí)代，發(fā)動(dòng)機(jī)與變速箱被“三電”系統(tǒng)（電池、電機(jī)、電控） 取代，國內(nèi)車企得以突破技術(shù)封鎖，直接跳過所欠缺的傳統(tǒng)動(dòng)力系統(tǒng)技術(shù)。如蔚來、理想、 小鵬等整車品牌，以及寧德時(shí)代、國軒高科、三花智控、旭升股份、中鼎股份等零部件企 業(yè)，扎根國內(nèi)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展的同時(shí)，已開始逐步向海外市場(chǎng)拓展。國內(nèi)車企布局較早，在電動(dòng)化領(lǐng)域已享有先發(fā)優(yōu)勢(shì)。相較外資及合資，我國自主品牌由于 歷史包袱更輕、沉沒成本更低，在電動(dòng)車領(lǐng)域轉(zhuǎn)型更為堅(jiān)定。目前主流自主品牌已基本完 成新能源平臺(tái)建設(shè)，并推出各自代表車型。2020 年 1-10 月。上汽通用五

19、菱、上汽榮威、 廣汽傳祺、長(zhǎng)城、蔚來進(jìn)入全球新能源品牌銷量 TOP 20，五菱宏光 mini EV、廣汽埃安 S、 等 6 款車進(jìn)入全球新能源單車型銷量 TOP 20。2021 年自主品牌新車推出數(shù)量及速度仍占優(yōu)勢(shì)，國內(nèi)新能源產(chǎn)業(yè)鏈將迎來新一輪驅(qū)動(dòng)。 21 年各大自主品牌仍將推出各自主打的新能源新車型，對(duì)抗特斯拉 Model Y、大眾 ID.4 Crozz 等外資/合資新車。從新車推出數(shù)量及速度上看，預(yù)計(jì) 21 年將成為我國新能源汽車 大年，有望從供給端打開新能源市場(chǎng)需求，拉動(dòng)上下游產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展壯大?！局悄堋縼碜韵M(fèi)趨勢(shì)的“倒逼”，我國車企和產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)向好，占據(jù)全球領(lǐng)先地位。除 電動(dòng)化，智能網(wǎng)聯(lián)

20、化同樣是未來我國汽車產(chǎn)業(yè)“由大變強(qiáng)”重要的突破口，主要原因：（1） 中國消費(fèi)者對(duì)智能網(wǎng)聯(lián)的高需求；（2）自主品牌在智能網(wǎng)聯(lián)領(lǐng)域，較合資/外資品牌已有 明顯配置優(yōu)勢(shì)；（3）互聯(lián)網(wǎng)巨頭入局，加速培育相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈。消費(fèi)者對(duì)智能網(wǎng)聯(lián)的需求，“倒逼”各車企加大籌碼。據(jù)普華永道數(shù)據(jù)，中國消費(fèi)者對(duì)智 能網(wǎng)聯(lián)的需求高，在安全、導(dǎo)航、車輛管理等七個(gè)領(lǐng)域的消費(fèi)偏好顯著高于美國和德國消 費(fèi)者。AlixPartners 調(diào)查顯示，在自動(dòng)駕駛方面，中國消費(fèi)者整體支付溢價(jià)高于歐美國家。 巨大的互聯(lián)需求下倒逼國內(nèi)新車提升智能化水平，近年預(yù)警系統(tǒng)、巡航系統(tǒng)等 ADAS 配置 滲透率大幅提升，其中 360 度全景影像新車配置率高

21、達(dá) 25%以上。自主品牌普遍重視智能網(wǎng)聯(lián)體驗(yàn)，智能化方面較合資品牌有明顯優(yōu)勢(shì)。我們選取 9 款價(jià)位 相近的自主、合資及外資品牌的主打車型進(jìn)行比較，可以發(fā)現(xiàn)自主品牌在智能網(wǎng)聯(lián)方面較 合資及外資品牌步伐更快，在七大類二十八小類的功能中，吉利、長(zhǎng)城和長(zhǎng)安主打車型具 備約 20 個(gè)功能，而大眾、豐田等合資與外資品牌平均僅有 9 項(xiàng)功能；尤其是在駐車、車 道、泊車、互聯(lián)等配置上，自主品牌處于絕對(duì)領(lǐng)先水平。互聯(lián)網(wǎng)巨頭入局智能化，加速培育智能網(wǎng)聯(lián)產(chǎn)業(yè)鏈。BAT 中，百度主攻自動(dòng)駕駛、車路協(xié) 同、智能車聯(lián)；阿里建設(shè)云平臺(tái)、發(fā)展車載娛樂業(yè)務(wù)，攜手上汽打造高端電動(dòng)車；騰訊在 建立云平臺(tái)同時(shí)，入股四維圖新涉獵高精度

22、地圖領(lǐng)域，基于 My Car 提供車載娛樂服務(wù)。 華為則在智能駕駛、智能座艙、智能電動(dòng)、智能網(wǎng)聯(lián)和車云服務(wù)等軟硬件領(lǐng)域全面發(fā)力， 追趕博世、大陸等世界級(jí) Tier1 供應(yīng)商?？萍季揞^的大步入局智能汽車，將加速中國智能 網(wǎng)聯(lián)發(fā)展進(jìn)程。據(jù) IHS Markit 預(yù)測(cè)，中國智能網(wǎng)聯(lián)市場(chǎng)滲透率有望從 2018 年的 24.9%大幅 提升至 2025 年的 75.9%，增速快于全球。1.5. 重點(diǎn)企業(yè)乘用車板塊，隨行業(yè)復(fù)蘇，周期向上，把握品牌向上&在電動(dòng)智能浪潮下有望實(shí)現(xiàn)彎道超 車的 Beta 主線，推薦【廣汽集團(tuán)、長(zhǎng)城汽車、吉利汽車、上汽集團(tuán)、長(zhǎng)安汽車】。2. 零部件：長(zhǎng)線復(fù)蘇+科技賦能，戴維斯雙擊2

23、.1. 傳統(tǒng)：細(xì)分領(lǐng)域龍頭加速兌現(xiàn)期來臨2018 年以來，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下行，疊加中美貿(mào)易摩擦等外部不利因素，導(dǎo)致國內(nèi)汽車零 部件企業(yè)盈利能力持續(xù)下降。20Q1 遭遇疫情沖擊，行業(yè)利潤(rùn)率及 ROE 跌至歷史低谷。20Q2 以來，隨國內(nèi)疫情緩解，下游銷量回升，零部件企業(yè)業(yè)績(jī)觸底反彈。我們?cè)?5 月發(fā)布的 危中藏機(jī)，把握龍頭成長(zhǎng)的長(zhǎng)線低點(diǎn)中表示，當(dāng)時(shí)或?yàn)榧?xì)分領(lǐng)域龍頭公司 3-5 年低點(diǎn)。 目前，我們認(rèn)為國內(nèi)細(xì)分零部件龍頭業(yè)績(jī)和全球滲透的加速兌現(xiàn)期，行業(yè)有望迎戴維斯雙 擊，原因有：（1）前期受各種因素壓制的利潤(rùn)率已觸底回升；（2）全球疫情蔓延加速國內(nèi) 零部件龍頭海外滲透；（3）隨業(yè)績(jī)觸底回升及市占率

24、提升，此前市場(chǎng)悲觀預(yù)期有望扭轉(zhuǎn)。20Q1Q2 為零部件企業(yè)業(yè)績(jī)長(zhǎng)線低點(diǎn)，目前處于回升周期。受國內(nèi)車市增速下行以及中 美貿(mào)易摩擦等內(nèi)外部因素?cái)_動(dòng)，近年諸多汽車零部件企業(yè)盈利出現(xiàn)下滑。2019 年，15 家 細(xì)分零部件龍頭中，92%的公司出現(xiàn)凈利率和 ROE 同比下降。20Q1 受到疫情影響，行業(yè) 盈利中樞進(jìn)一步下行，部分企業(yè)出現(xiàn)季度虧損，凈利率及 ROE 觸及歷史底部。20Q2 以來， 隨著國內(nèi)車市復(fù)蘇，零部件廠商的盈利正從谷底向上恢復(fù)，部分公司 20Q3 凈利率甚至創(chuàng) 下近年新高。疫情在全球持續(xù)蔓延，國內(nèi)零部件供應(yīng)商迎來海外擴(kuò)張歷史性機(jī)遇。受全球疫情蔓延影響， 海外車企降本&供應(yīng)鏈整合壓力加大

25、。參考 2008-2010 年，在金融危機(jī)重創(chuàng)之下，各大車 企降本訴求迫切，期間美國持續(xù)加大對(duì)中國零部件的進(jìn)口比重，從金融危機(jī)前的 7%左右提 升至 10%以上。其中，國內(nèi)出口型零部件供應(yīng)商龍頭，如福耀玻璃、敏實(shí)集團(tuán)、科力遠(yuǎn)等 海外營(yíng)收占比均實(shí)現(xiàn)了較為明顯的提升。我們認(rèn)為，此次疫情全球蔓延，國內(nèi)零部件供應(yīng) 商全球替代步伐或再次加速。主要由于：1）外因-疫情帶來的替代機(jī)遇：部分競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手 或難以生存，帶來份額的轉(zhuǎn)移；車企降本訴求提升，對(duì)原供應(yīng)商保護(hù)力度大幅削弱，高 性價(jià)比產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力加強(qiáng)。2）內(nèi)因-產(chǎn)品品質(zhì)&客戶關(guān)系的沉淀：經(jīng)過多年發(fā)展，國內(nèi)零部 件企業(yè)產(chǎn)品品質(zhì)、與全球車企的配套經(jīng)驗(yàn)&關(guān)系均大幅提升

26、。估值層面，目前汽車零部件板塊 PB 仍處于歷史中樞位置，仍有提升空間。據(jù)中信汽車零 部件 II 板塊數(shù)據(jù)，截止 12 月 11 日，中信汽車零部件 II 板塊 PB 為 2.59，處于近 10 年的 48.25%分位上。相較于近十年 PB 均值 2.63，當(dāng)前估值仍低于歷史平均水平。我們預(yù)計(jì)隨 著車市的回暖、企業(yè)業(yè)績(jī)修復(fù)、全球滲透率提升，汽車零部件板塊，特別是各細(xì)分領(lǐng)域龍 頭，估值有望繼續(xù)提升。業(yè)績(jī)加速兌現(xiàn)期或來臨，有望迎“戴維斯雙擊”。目前節(jié)點(diǎn)，我們認(rèn)為或是這類公司業(yè)績(jī) 高增長(zhǎng)的加速兌現(xiàn)期，行業(yè)在未來幾個(gè)季度或由“預(yù)期”走向“兌現(xiàn)”，有望迎“戴維斯 雙擊”。而因公司訂單落地的速度和節(jié)奏不同

27、，各自快速增長(zhǎng)周期維度預(yù)計(jì)可持續(xù) 2-3 年。 推薦擁有“定價(jià)權(quán)”的細(xì)分領(lǐng)域龍頭【岱美股份、道通科技、科博達(dá)、均勝電子、福耀玻 璃、愛柯迪、敏實(shí)集團(tuán)】，以及正加速走向海外的【玲瓏輪胎、精鍛科技】等。2.2. 科技大浪潮下的機(jī)遇：特斯拉與華為引領(lǐng)，優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商受益科技賦能汽車，2020 年以來特斯拉產(chǎn)銷量及市值屢創(chuàng)新高。蔚來、小鵬、理想等造車新 勢(shì)力，因互聯(lián)網(wǎng)、科技基因的加持，也享受更高的市場(chǎng)估值。此外，ICT 巨頭華為也已完 成從智能汽車硬件到軟件的五大領(lǐng)域布局，將聯(lián)合長(zhǎng)安汽車、寧德時(shí)代共同打造全新高端 汽車品牌。汽車電動(dòng)智能浪潮勢(shì)不可擋，也為零部件企業(yè)提供了廣闊的成長(zhǎng)機(jī)遇。特斯拉：全球電動(dòng)智能

28、汽車代表，產(chǎn)銷與市值屢創(chuàng)新高。在超強(qiáng)產(chǎn)品力+炫酷科技感+的加 持下，伴隨上海新工廠產(chǎn)能提升，特斯拉銷量屢攀高峰，2020 年 1-10 月全球銷量達(dá) 35萬輛，占全球電動(dòng)車份額約 17%，實(shí)現(xiàn)了同比 59%的增長(zhǎng)。截止 2020 年 12 月 11 日，特斯 拉市值達(dá)到 5782 億美元，超過豐田的 3671 億美元，居全球車企市值 No.1。華為：借助通訊優(yōu)勢(shì)入局智能汽車+車聯(lián)網(wǎng)，定位 Tier1 對(duì)標(biāo)博世。華為是全球領(lǐng)先的 ICT(信 息與通信)基礎(chǔ)設(shè)施和智能終端提供商，借助通訊方面積累的優(yōu)勢(shì)，2014 年設(shè)立車聯(lián)網(wǎng)實(shí) 驗(yàn)室，入局智能汽車及車聯(lián)網(wǎng)。2019 年 4 月上海國際車展期間，華為

29、首次以 Tier1 供應(yīng) 商的身份登臺(tái)亮相，其后成立智能汽車解決方案 BU。2020 年 11 月，長(zhǎng)安汽車宣布聯(lián)合 華為和寧德聯(lián)合打造全新的高端智能品牌。全球汽車零部件市場(chǎng)規(guī)模近萬億美元，2019 年 Tier1 博世集團(tuán)的汽車相關(guān)收入達(dá)到 470 億歐元，可以預(yù)見汽車業(yè)務(wù)將是華為未來數(shù)年 的重點(diǎn)突破領(lǐng)域。特斯拉產(chǎn)銷量及國產(chǎn)化率的穩(wěn)步提升，為產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司帶來了增業(yè)績(jī)、提估值的良好機(jī) 遇。華為全面進(jìn)入汽車行業(yè)，同樣有望帶動(dòng)一批供應(yīng)商逐步成熟，伴隨華為汽車持續(xù)成長(zhǎng)。電動(dòng)智能汽車產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)、參與者眾多、成長(zhǎng)空間大，我們建議重點(diǎn)關(guān)注以下細(xì)分領(lǐng)域的國 產(chǎn)化機(jī)遇：（1）車外智能：ADAS；（2）車內(nèi)智能

30、：智能座艙（智能內(nèi)飾&智能玻璃）；（3） 電池相關(guān)：新能源汽車熱管理；（4）輕量化：鋁合金壓鑄及結(jié)構(gòu)件。2.2.1. 車外智能：ADAS全球無人駕駛有望在 2020 之后快速滲透。無人駕駛滲透率將逐漸由 L1/2 向 L3 甚至 L4/5 的高等級(jí)深入。根據(jù) IHS 預(yù)測(cè)，2020 年全球 ADAS 滲透率從 2015 年的 10%增至約 30%， PR Newswire 預(yù)計(jì) 2022 年全球新車 ADAS 搭載率將達(dá)到 50%。相應(yīng)的，全球 ADAS 市場(chǎng)也 將不斷擴(kuò)大，據(jù) Grand View Research 統(tǒng)計(jì)，全球 ADAS 市場(chǎng)規(guī)模將從 2016 年的 141.5 億 美元，增

31、長(zhǎng)至 2025 年的 674.3 億美元，年均增速達(dá) 19%。在中國市場(chǎng)，ADAS 系統(tǒng)裝配率 更低，2010 年整體滲透率僅約 6%，且主要裝配在 40 萬以上的豪華車和中高端車型。從產(chǎn)業(yè)鏈角度，ADAS 可分為“感知+決策+執(zhí)行”三大環(huán)節(jié)。ADAS 需要幾十種不同零部 件高效、穩(wěn)定地配合工作才能完成，主要由感知層、決策層和執(zhí)行層三部分構(gòu)成。其中， 感知層通過混合多種傳感器，感知探測(cè)汽車內(nèi)外各種信息；決策層是在感知層搜集信息的 基礎(chǔ)上，通過算法和芯片對(duì)信息進(jìn)行綜合處理、判斷并將決策指令發(fā)送給控制層；控制層 根據(jù)決策層的指令對(duì)車輛進(jìn)行轉(zhuǎn)向控制、驅(qū)動(dòng)控制、制動(dòng)控制等操作。感知層：多傳感器融合將成

32、發(fā)展趨勢(shì)，國產(chǎn)傳感器有望逐步落地并量產(chǎn)。感知層基于各類 傳感器完成對(duì)車內(nèi)外環(huán)境的感知，主要由攝像頭、激光雷達(dá)、毫米波雷達(dá)、高精度地圖等 部件構(gòu)成。由于各類傳感器各有優(yōu)缺點(diǎn)，適用場(chǎng)景有細(xì)微差別，預(yù)計(jì)未來無人駕駛汽車上 將綜合搭配不同類型傳感器以全面提升感知能力。 攝像頭：外資占據(jù)技術(shù)含量高的 CMOS 傳感器、DPS 和晶元領(lǐng)域，國內(nèi)企業(yè)在鏡頭和 模組有優(yōu)勢(shì)。CMOS 傳感器領(lǐng)域中，外資四巨頭市場(chǎng)份額合計(jì)超 88%；在 DPS 領(lǐng)域， 無人駕駛巨頭 Mobileye 把控 58%的市場(chǎng)份額；晶元模塊中，三星、臺(tái)積電、英特爾為 主要參與方；在鏡頭領(lǐng)域，國內(nèi)企業(yè)舜宇占據(jù) 30%的市場(chǎng)，遠(yuǎn)超對(duì)手；在模

33、組細(xì)分行 業(yè)，憑借低成本代工優(yōu)勢(shì)，國內(nèi)企業(yè)同致電子、歐菲光等牢牢占據(jù)領(lǐng)先地位。未來， 在技術(shù)壁壘高的領(lǐng)域，看好晶方科技、華為海思、中芯國際等在研發(fā)能力提高的前提 下，逐步實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)替代。 毫米波雷達(dá)：目前毫米波雷達(dá)市場(chǎng)基本被國外一級(jí)供應(yīng)商廠商壟斷。其中，德國博世、 大陸、海拉和日本電裝四家企業(yè)占據(jù) 55%以上市場(chǎng)份額；核心元器件也主要被英飛凌、 德州儀器、意法半導(dǎo)體、亞德諾半導(dǎo)體等壟斷。國內(nèi)以華域汽車、保隆科技、森斯泰 克、隼眼科技、行易道等為代表，已基本實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)裝車；其中華域汽車 24GHZ 后向 毫米波雷達(dá)已實(shí)現(xiàn)對(duì)上汽乘用車、上汽大通等客戶的穩(wěn)定供貨，且已完成商用車前向 緊急自動(dòng)剎車功能的

34、77GHz 毫米波雷達(dá)產(chǎn)品研發(fā)。森思泰克 77GHz 車載毫米波雷達(dá) 已配套隨著一汽紅旗 HS5，成為國內(nèi)首家實(shí)現(xiàn) 77GHz 車載毫米波雷達(dá)大批量生產(chǎn)、 突破國際巨頭壟斷的企業(yè)。 激光雷達(dá)：激光雷達(dá)行業(yè)內(nèi)企業(yè)多數(shù)仍處于創(chuàng)業(yè)階段。美國的 Velodyne、Quanergy， 德國的 Ibeo 以及以色列的 Innoviz 技術(shù)研發(fā)相對(duì)成熟，處于世界前列；其中，Velodyne 是高級(jí)自動(dòng)駕駛機(jī)械旋轉(zhuǎn)式激光雷達(dá)的領(lǐng)軍企業(yè)，Quanergy 是固態(tài)式激光雷達(dá)的領(lǐng) 軍企業(yè)，Valeo/Ibeo 在低級(jí)自動(dòng)駕駛領(lǐng)域也已實(shí)現(xiàn)了商用和量產(chǎn)。而國內(nèi)企業(yè)速騰聚 創(chuàng)、禾賽科技、北科天匯也已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，并在產(chǎn)品精度

35、和價(jià)格上具有一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。 高精度地圖：國外市場(chǎng)份額以老牌廠商 HERE、TOMTOM、Waymo 為主，其技術(shù)底蘊(yùn) 深厚。在國內(nèi)，BAT 三家巨頭已經(jīng)基本完成在地圖市場(chǎng)的跑馬圈地運(yùn)動(dòng)，形成高德（被 阿里巴巴收購）、百度、四維圖新（騰訊控股）三足鼎立的局面；現(xiàn)國內(nèi)已擁有數(shù)十 家可以合法制作自動(dòng)駕駛地圖的企業(yè)，新進(jìn)者包括華為、滴滴等巨頭，未來 BAT 稱霸 的高精地圖行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局或?qū)⒅厮?。決策層：芯片、算法是 ADAS 的核心，行業(yè)集中度較高。決策層通過反映回來的信息，建 立相應(yīng)的模型，通過分析制定出最適合的控制策略，代替人類進(jìn)行駕駛。決策層以芯片、 算法為核心，通過下指令，告訴車輛如何駕駛，

36、比如保持車道，保持車距，避開障礙物等。 由于真實(shí)的路況復(fù)雜，這就要求大量的真實(shí)數(shù)據(jù)和強(qiáng)大的芯片和算法。 算法： ADAS 算法主要包括場(chǎng)景識(shí)別、路徑規(guī)劃及車輛控制三部分，每一類別都是由 多種算法組成的。目前全球 ADAS 算法龍頭為 Mobileye，國內(nèi) minieye、maxieye、前 向啟創(chuàng)、創(chuàng)來科技、蘇州智華、中天安馳等公司也在積極進(jìn)行 ADAS 核心算法的研究。 芯片：主要分為 GPU、FPGA、ASIC 中。目前，英特爾、英飛凌和高通等傳統(tǒng)芯片廠 商仍然占據(jù)主要市場(chǎng)；其中，英特爾憑借 Mobileye EyeQ 芯片迅速切入駕駛輔助和無人駕駛領(lǐng)域，英偉達(dá)通過 GPU 上的巨大優(yōu)勢(shì)

37、已與全球超過 370 家主機(jī)廠和一級(jí)供應(yīng) 商達(dá)成戰(zhàn)略合作，而特斯拉 Hardware 3 也量產(chǎn)并搭載在 Model 系列中。國內(nèi)而言， 百度、阿里等互聯(lián)網(wǎng)巨頭和寒武紀(jì)、深鑒科技和 Kneron 等 AI 芯片公司走在最前面， 其中百度的“昆侖”已搭載在阿波羅無人駕駛系統(tǒng)上。執(zhí)行層：以電控技術(shù)為依托，市場(chǎng)主要被汽車零部件一級(jí)供應(yīng)商占據(jù)。執(zhí)行層主要由電子 制動(dòng)、電子驅(qū)動(dòng)以及電子轉(zhuǎn)向三個(gè)部分構(gòu)成。除以電機(jī)為核心的電子驅(qū)動(dòng)外，電子轉(zhuǎn)向和 電子制動(dòng)核心部件是電動(dòng)助力轉(zhuǎn)向系統(tǒng)（EPS）和智能汽車剎車系統(tǒng)（IBS），目前已基本為 中高端汽車的標(biāo)配。 電子制動(dòng)：IBS 技術(shù)主要被德國巨頭博世、大陸所壟斷；國

38、內(nèi)而言，拓普集團(tuán)于 2016 年投資 22 億元建設(shè)生產(chǎn) IBS，設(shè)計(jì)年產(chǎn)能達(dá) 150 萬；伯特利，是國內(nèi)量產(chǎn)時(shí)間較早、 已有產(chǎn)能較大、且已進(jìn)入合資品牌配套體系的 EPB 供應(yīng)商。 電子驅(qū)動(dòng)：電機(jī)驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)主要提供商均為外資企業(yè)，包括博世、大陸、西門子、富田 電機(jī)等，國內(nèi)供應(yīng)商有中德合資企業(yè)聯(lián)合汽車電子和精進(jìn)電動(dòng)。 電子轉(zhuǎn)向：日本 JTEKT、德國采埃孚、日本精工等為主要國際 EPS 供應(yīng)商；國內(nèi)則以 中汽系統(tǒng)、易力達(dá)機(jī)電、耐世特為主。ADAS 領(lǐng)域，建議關(guān)注“感知+執(zhí)行”環(huán)節(jié)的國產(chǎn)零部件供應(yīng)商。我們按主要產(chǎn)品將公司 大致分類至感知層和執(zhí)行層。其中，感知層面，主要產(chǎn)品有攝像頭和毫米波雷達(dá)。上游車

39、 載鏡頭的主要供應(yīng)商為聯(lián)創(chuàng)電子和舜宇光學(xué)；車載攝像頭及毫米波雷達(dá)的主要供應(yīng)商有華 域汽車、保隆科技、德賽西威、均勝電子、華陽集團(tuán)、路暢科技等。執(zhí)行層面，主要產(chǎn)品 有 ESC（電子穩(wěn)定控制系統(tǒng)）、AEB（緊急自制系統(tǒng)）、EPB（電子駐車系統(tǒng)）、EPS（電子助力轉(zhuǎn)向系統(tǒng)）、ADB（自適應(yīng)遠(yuǎn)光大燈）等，主要供應(yīng)商有拓普集團(tuán)、星宇股份、天潤(rùn)工業(yè)、 伯特利、亞太股份、萬安科技、耐世特等。2.2.2. 車內(nèi)智能：智能座艙（內(nèi)飾&玻璃）智能座艙有望成為新能源及未來無人駕駛汽車的標(biāo)配。電動(dòng)智能時(shí)代來臨，由于新能源汽 車的電量顯示、續(xù)航里程等關(guān)鍵信息以及智能駕駛汽車中的 ADAS 各項(xiàng)功能，均是傳統(tǒng)機(jī) 械儀表所

40、無法顯示的。隨著汽車電子化程度的不斷提高，集成了液晶儀表盤、抬頭顯示儀 （HUD）、中控屏幕和后座娛樂的多屏融合智能座艙將會(huì)帶來更為智能化及安全性的交互 體驗(yàn)，同時(shí)也是高級(jí)輔助駕駛 (ADAS)、自動(dòng)駕駛和人工智能等新技術(shù)的關(guān)鍵接口，智能 座艙有望成為未來新能源汽車及無人駕駛汽車的標(biāo)配。智能座艙的硬件主要分為 4 大部分：中控大屏(包括車載信息娛樂系統(tǒng))、流媒體中央后視 鏡、抬頭顯示系統(tǒng) HUD、全液晶儀表。中控屏是智能座艙的主要硬件之一，目前汽車中控 屏在新車中的滲透率已經(jīng)達(dá)到80%，是智能座艙硬件設(shè)備中滲透率最高的設(shè)備，預(yù)計(jì)到2025 年其滲透率將達(dá)到 100%。流媒體中央后視鏡、抬頭顯示

41、系統(tǒng)的滲透率分別為 7%和 10%，預(yù) 計(jì)到 2025 年兩者的滲透率均會(huì)提升至 30%;全液晶儀表目前滲透率為 30%，預(yù)計(jì)到 2025 年 其滲透率將提升至 70%。智能座艙單車價(jià)值量將是傳統(tǒng)座艙的 4-6 倍。傳統(tǒng)的座艙產(chǎn)品主要包括機(jī)械式儀表盤、帶 導(dǎo)航、音樂播放、車體控制等基礎(chǔ)功能的車載信息娛樂中控系統(tǒng)，整體價(jià)格基本上控制在 2000 元以內(nèi)。而智能座艙產(chǎn)品更為多元化，除了提供豐富的車載信息和娛樂功能之外，融 入多項(xiàng)人機(jī)交互功能，整體價(jià)格提升至 6800-13500 元，單車配套價(jià)值量是傳統(tǒng)座艙產(chǎn)品 的 4-6 倍。全球智能座艙行業(yè)市場(chǎng)保持快速增長(zhǎng)，中國市場(chǎng)增速領(lǐng)先。根據(jù) ICVTan

42、k 公布的數(shù)據(jù)顯示， 2019 年全球智能座艙行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 364 億美元，同比增長(zhǎng) 10.3%，隨著人們乘車體驗(yàn)要 求的提高，智能座艙將加速普及，全球智能座艙行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模將保持快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)到 2022 年，全球智能座艙行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá) 461 億美元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá) 8%。中國作為全球 汽車行業(yè)發(fā)展?jié)摿ψ畲蟮氖袌?chǎng)，2019 年中國智能座艙行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 441.1 億元，隨著中 國市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)，智能座艙加速應(yīng)用，中國智能座艙行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模將保持高速增長(zhǎng)，預(yù) 計(jì)到 2025 年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 1030 億元，年均復(fù)合增速達(dá) 13%，高于全球增速。2025 年智能座艙千億市場(chǎng)紅利受益者：

43、1）傳統(tǒng)內(nèi)外飾龍頭，圍繞智能座艙體系，進(jìn)行產(chǎn) 業(yè)鏈上下游延伸，獲得單車價(jià)值量&產(chǎn)品出貨量提升，受益標(biāo)的【華域汽車、常熟汽飾、 新泉股份、岱美股份】。2）傳統(tǒng)汽車玻璃龍頭，受益汽車玻璃智能化的【福耀玻璃】。2.2.3. 電池相關(guān)：新能源汽車熱管理電動(dòng)化大趨勢(shì)對(duì)汽車熱管理提出了新的要求。與傳統(tǒng)汽車熱管理相比，新能源汽車熱管理 的變化主要集中在三點(diǎn)：（1）作用對(duì)象變化，對(duì)溫度更敏感：傳統(tǒng)汽車的發(fā)動(dòng)機(jī)和變速箱等機(jī)械化部件被替換為 以電池、電機(jī)、電控為代表的電動(dòng)化部件，由于三電系統(tǒng)對(duì)溫度變化更敏感，熱管理的好 壞會(huì)很大程度上影響整車性能的優(yōu)劣。（2）功能更復(fù)雜，兼顧制冷與制熱：傳統(tǒng)汽車熱管理僅需單純的發(fā)

44、動(dòng)機(jī)冷卻和傳動(dòng)冷卻；新能源汽車熱管理需要兼具冷卻及制熱功能，在高溫時(shí)對(duì)三電系統(tǒng)及諸多電子元器件進(jìn)行 冷卻，額外需要在低溫時(shí)對(duì)電池包進(jìn)行加熱。（3）動(dòng)力源變化，集成度要求更高：傳統(tǒng)汽車空調(diào)系統(tǒng)利用發(fā)動(dòng)機(jī)余熱對(duì)駕駛艙進(jìn)行制 熱，利用發(fā)動(dòng)機(jī)帶動(dòng)壓縮機(jī)制冷；新能源汽車空調(diào)由于不能從發(fā)動(dòng)機(jī)獲得動(dòng)力，需要使用 一套全新的電動(dòng)壓縮機(jī)和熱泵。新能源熱管理單車價(jià)值量較傳統(tǒng)燃油車提高 2-3 倍。傳統(tǒng)燃油車熱管理系統(tǒng)主要包括壓縮 機(jī)、散熱器、控制器等部件，合計(jì)單車配套價(jià)值量約 2500 元。與傳統(tǒng)燃油車相比，新能 源汽車熱管理系統(tǒng)新增了電動(dòng)壓縮機(jī)、電子膨脹閥、電池冷卻器、PTC 加熱器等部件，系 統(tǒng)集成度及復(fù)雜度

45、更高，合計(jì)單車配套價(jià)值量有望達(dá)到 7000 元。從競(jìng)爭(zhēng)格局上看，國內(nèi)新能源汽車熱管理市場(chǎng)參與者主要有三類：第一類參與者是全球傳統(tǒng)汽車熱管理巨頭，如電裝、法雷奧、馬勒等。傳統(tǒng)汽車熱管理技 術(shù)及產(chǎn)品已相對(duì)成熟，2016 年海外巨頭電裝、法雷奧、翰昂、馬勒四家企業(yè)合計(jì)占據(jù)全球 汽車熱管理市場(chǎng) 55%的份額。海外巨頭進(jìn)入新能源汽車熱管理領(lǐng)域的時(shí)間較早，如電裝在 2013 年就已推出熱泵空調(diào)系統(tǒng)，使用 1kW 的電力即可以產(chǎn)生 3kW 的制冷效果和 2kW 的制熱效果，并于雷諾 Zoe 和日產(chǎn) Leaf 上搭載；2017 年研發(fā)新型熱泵搭載于豐田普銳斯 Prime PHEV 上，工作范圍擴(kuò)展至-10，且

46、比原先版本節(jié)能 63%，使得車輛的續(xù)航里程提 高 21%。這類企業(yè)在國內(nèi)新能源熱管理領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)在于技術(shù)研發(fā)積淀深厚，且已擁有較為 成熟的產(chǎn)品體系，但也存在產(chǎn)品價(jià)格高、決策鏈條長(zhǎng)（對(duì)客戶響應(yīng)速度慢）等劣勢(shì)。第二類參與者是本土汽車熱管理龍頭企業(yè)，如銀輪股份、三花智控、奧特佳、松芝股份等。這類企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)為傳統(tǒng)汽車熱管理零部件，近年積極拓展新能源汽車熱管理領(lǐng)域。相較 海外巨頭，本土汽車熱管理龍頭的優(yōu)勢(shì)在于：（1）轉(zhuǎn)型意愿強(qiáng)烈，以求對(duì)外資零部件企業(yè) 彎道超車；（2）深耕國內(nèi)市場(chǎng)，熟悉國內(nèi)消費(fèi)者偏好；（3）產(chǎn)品價(jià)格有優(yōu)勢(shì)，同類產(chǎn)品較 外資價(jià)格更便宜；（4）成本管控力強(qiáng)，產(chǎn)品毛利率普遍高于外資；但這類企業(yè)

47、也存在產(chǎn)品 種類偏少、技術(shù)較薄弱等劣勢(shì)。第三類參與者是國內(nèi)新興熱管理類零部件企業(yè)，如浙江清優(yōu)、祥博傳熱等。這類企業(yè)普遍 成立時(shí)間較短，其優(yōu)勢(shì)在歷史包袱少，可更專注于新能源汽車熱管理的技術(shù)研發(fā)（無需兼 顧傳統(tǒng)汽車熱管理），同時(shí)公司體制及管理方式更為靈活，響應(yīng)速度快；但規(guī)模較小、產(chǎn) 量有限、品牌知名度低等問題不利于其開拓新市場(chǎng)。新能源汽車熱管理市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局未定，國內(nèi)企業(yè)有望憑借市場(chǎng)響應(yīng)快及成本優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)彎道 超車。新能源汽車熱管理伴隨著新能源汽車的誕生而產(chǎn)生，目前技術(shù)及市場(chǎng)發(fā)展仍處于起 步階段，競(jìng)爭(zhēng)格局尚未固化，快速發(fā)展和變化中的市場(chǎng)為國內(nèi)優(yōu)秀熱管理企業(yè)帶來了新的 成長(zhǎng)機(jī)遇。國內(nèi)優(yōu)秀的汽車熱管理企業(yè)

48、，如三花智控、銀輪股份、奧特佳等，憑借高質(zhì)量 的產(chǎn)品、周到的服務(wù)及有競(jìng)爭(zhēng)力的價(jià)格，正加速切入以特斯拉為代表的新能源頭部車企的 配套體系中，未來市場(chǎng)地位有望持續(xù)提高。2.2.4. 輕量化：鋁合金壓鑄及結(jié)構(gòu)件政策對(duì)車企節(jié)能減排提出了較高的要求。1）節(jié)能減排政策促進(jìn)汽車技術(shù)革新。據(jù)工信部 2014 年發(fā)布的乘用車燃料消耗量評(píng)價(jià)方法及指標(biāo)，2016 至 2020 年，我國汽車企業(yè)的 平均油耗需達(dá)到的目標(biāo)為百公里 6.7L、6.4L、6L、5.5L 及 5L，據(jù)節(jié)能與新能源汽車技術(shù) 路線圖 2.0，2025 年、2030 年、2035 年乘用車百公里油耗要求分別為 4.6L、3.2L 和 2L。 而從工

49、信部發(fā)布的數(shù)據(jù)看，2019 年中國境內(nèi) 144 家車企平均百公里油耗 5.56L，尚未達(dá)到 當(dāng)年油耗“合格線”。2）新能源車發(fā)展加快輕量化技術(shù)突破。傳統(tǒng)燃油車型整車重量減少 100kg，百公里耗油可降低 0.3L-0.6L；新能源汽車整車重量每降低 100kg，純電動(dòng)續(xù)航里 程可提升至 1.1 倍。輕量化是降低傳統(tǒng)燃油車油耗與碳排放的有效手段。從技術(shù)層面看，燃油發(fā)動(dòng)機(jī)節(jié)能減排 的空間已較為有限，通過輕量化的方式可以有效降低油耗、減少碳排放。所謂輕量化，就 是在保證汽車的強(qiáng)度和安全性能的前提下，盡可能地降低汽車的整備質(zhì)量，從而提高汽車 的動(dòng)力性，減少燃料消耗，降低排氣污染。據(jù)中國報(bào)告網(wǎng)，若汽車整

50、車重量降低 10%， 燃油效率可提高 6%8%；汽車整備質(zhì)量每減少 100 千克，百千米油耗可降低 0.30.6 升。輕量化也是新能源汽車提升續(xù)航里程的重要手段。續(xù)航里程是制約新能源汽車推廣的主要 因素之一。為了提高新能源汽車?yán)m(xù)航里程，目前主要途徑有兩條：一是發(fā)展電池技術(shù)，二 是減輕車身重量。據(jù)汽車輕量化技術(shù)的應(yīng)用現(xiàn)狀及主要途徑分析，對(duì)純電動(dòng)汽車而言， 整車重量降低10千克，續(xù)駛里程可以增加2.5 千米。在電池價(jià)格難以快速下滑的背景之下， 輕量化已成為新能源汽車的重要發(fā)展趨勢(shì)之一。汽車輕量化趨勢(shì)下，單車用鋁量有望快速擴(kuò)大。在現(xiàn)有材料中，相較而言，鋁合金擁有質(zhì) 量輕、價(jià)格適中、比強(qiáng)度高等優(yōu)點(diǎn)，逐

51、步成為汽車輕量化的首選材料。根據(jù)美國鋁學(xué)會(huì)的 報(bào)告,汽車上每使用 0.45 千克鋁就可減輕車重 1 千克，理論上鋁制汽車可以比鋼制汽車減 重 40%左右。據(jù)中國汽車工程學(xué)會(huì)編制的節(jié)能與新能源汽車技術(shù)路線圖規(guī)劃，2020 年、 2025 年、2030 年分別達(dá)到 190 千克、250 千克和 350 千克。目前車用鋁合金件可分為壓 鑄件、軋制件、擠壓件和鑄鍛件四大類，預(yù)計(jì)未來這四類產(chǎn)品的需求量將迎來快速提升。 建議關(guān)注布局鋁合金壓鑄件及結(jié)構(gòu)件供應(yīng)商旭升股份、文燦股份。3. 重卡：明年或再好于市場(chǎng)預(yù)期市場(chǎng)近幾年一直對(duì)于重卡行業(yè)比較悲觀，每年都會(huì)擔(dān)心次年的行業(yè)銷量斷崖式下跌，但是 最終行業(yè)表現(xiàn)都遠(yuǎn)好

52、于市場(chǎng)預(yù)期，站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)明年的重卡行業(yè)依然過 于悲觀，而我們依舊認(rèn)為明年重卡行業(yè)銷量有望再次超出市場(chǎng)預(yù)期，板塊內(nèi)標(biāo)的有望繼續(xù) 受益預(yù)期差的修復(fù)帶來的盈利和估值雙升。此輪周期的持續(xù)時(shí)間是超過了大多數(shù)投資人的預(yù)期，同時(shí)也因?yàn)槌A(yù)期的發(fā)生是持續(xù)的， 市場(chǎng)對(duì)重卡行業(yè)的預(yù)期的上調(diào)也是逐步實(shí)現(xiàn)，因此重卡板塊的標(biāo)的的上漲也不是一蹴而就 的，而是持續(xù)穩(wěn)步上行。我們認(rèn)為使用相對(duì)收益相比使用絕對(duì)收益更有利于分析，因?yàn)橄鄬?duì)收益的曲線剔除了牛熊 市的影響。2016 年：上半年行業(yè)依然在景氣低位運(yùn)行，濰柴與重汽 A 相對(duì)收益曲線變化不大，921 治超新政發(fā) 布后，股價(jià)有一定的上漲，但市場(chǎng)還未預(yù)期到此次

53、921 超載治理的深遠(yuǎn)影響。2017 年：全年都在持續(xù)超預(yù)期，上半年主要是物流重卡超預(yù)期，下半年是伴隨工程重卡的超預(yù)期， 行業(yè)在 17 年對(duì)重卡全年銷量的預(yù)期逐月上調(diào)。上半年的高增速未能直接反應(yīng)在濰柴與重 汽 A 的股價(jià)上，我們認(rèn)為主要由于市場(chǎng)擔(dān)憂重卡行業(yè)對(duì)未來的透支；下半年行業(yè)能夠在高 位基礎(chǔ)上維持高景氣，兩家公司的相對(duì)收益曲線則在市場(chǎng)的推動(dòng)下實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步向上。2018 年：上半年行業(yè)依然能夠?qū)崿F(xiàn)兩位數(shù)以上的增長(zhǎng)，但下半年，尤其是 Q3 的行業(yè)銷量下滑令市 場(chǎng)擔(dān)憂該輪景氣周期拐點(diǎn)到來，濰柴與重汽 A 股價(jià)均受到了不同程度的波動(dòng)。全年來看， 行業(yè)依然實(shí)現(xiàn) 3%的銷量增長(zhǎng)，濰柴作為重卡發(fā)動(dòng)機(jī)龍頭，股價(jià)的表現(xiàn)是有很強(qiáng)的相對(duì)收益； 中國重汽全年銷量增速未能跑贏行業(yè)，9 月譚旭光先生上任黨委書記，重汽 A 全年收益基 本跟大盤持平，但長(zhǎng)期來看總體向好。2019 年：18 年末時(shí)，市場(chǎng)預(yù)期 19 年要同比下滑 20%以上，同