鋼鐵行業(yè)2022年投資策略：大起大落之后-鋼鐵板塊筑底待反彈

1、鋼鐵行業(yè)2022年投資策略：大起大落之后_鋼鐵板塊筑底待反彈一、前言：大起大落之后，鋼鐵板塊筑底待反彈2021 年鋼鐵板塊行情大起大落。2021 上半年全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)及固定資產(chǎn)投資增速亮 眼，下游需求旺盛，鋼材價(jià)格創(chuàng)歷史新高。盈利水平大幅提升驅(qū)動(dòng)企業(yè)增產(chǎn)，今年 1-6 月我國(guó)粗鋼 產(chǎn)量同比增速達(dá) 11.8%，鋼材量?jī)r(jià)齊升，SW 普鋼指數(shù)和 SW 特鋼指數(shù)創(chuàng)近年新高。隨著房地產(chǎn)調(diào) 控等一系列政策出臺(tái)，鋼價(jià)回落，板塊出現(xiàn)回調(diào)。原料方面，海外高爐復(fù)產(chǎn)勞動(dòng)鐵礦石需求，鐵礦 石價(jià)格在 2021 上半年持續(xù)走高；由于中國(guó)禁止從澳大利亞進(jìn)口煤炭，焦炭跟隨煤炭整體緊缺而翻 倍上漲。隨后煤炭?jī)r(jià)格加速下

2、跌帶來成本坍塌，鋼鐵板塊大幅回調(diào)。進(jìn)入年底，各地開始落實(shí)“粗 鋼壓減”的年度目標(biāo)，鋼材供給收縮，板塊逐漸筑底企穩(wěn)。2022 年鋼鐵行業(yè)面臨新一輪的“取暖 季錯(cuò)峰限產(chǎn)”，隨著成本端趨于合理，鋼鐵板塊有望迎來修復(fù)反彈。二、普鋼：供需改善，鐵礦石過剩，利潤(rùn)有望擴(kuò)張2.1 鋼材：國(guó)內(nèi)供給壓減，海外需求強(qiáng)勁2.1.1 供給：2015 年后我國(guó)粗鋼產(chǎn)量再次迎來負(fù)增長(zhǎng)我國(guó) 2021 年的粗鋼產(chǎn)量將壓減 2661 萬(wàn)噸，同比下降 2.5%。鋼鐵行業(yè)作為我國(guó)制造業(yè)碳排放的 重點(diǎn)行業(yè)，2021 年國(guó)家發(fā)改委部署了鋼鐵去產(chǎn)能“回頭看”、粗鋼產(chǎn)量壓減等工作，加快實(shí)現(xiàn)鋼 鐵行業(yè)“碳達(dá)峰”。截至目前，河北、山東、山西三省

3、明確表示 2021 年度的粗鋼產(chǎn)量將同比下降， 江蘇等多省份則明確表示 2021 年度的粗鋼產(chǎn)量同比不增加。據(jù)我們測(cè)算，2021 年我國(guó)的粗鋼產(chǎn) 量將壓減 2661 萬(wàn)噸，同比下降 2.5%。京津冀及周邊地區(qū) 2022 年鋼鐵行業(yè)采暖季錯(cuò)峰生產(chǎn)將壓減 2457 萬(wàn)噸粗鋼產(chǎn)量。今年 10 月，工 業(yè)和信息化部和生態(tài)環(huán)境部發(fā)布關(guān)于開展京津冀及周邊地區(qū) 20212022 年采暖季鋼鐵行業(yè)錯(cuò) 峰生產(chǎn)的通知，通知要求京津冀及周邊地區(qū)切實(shí)做好 2021 年粗鋼產(chǎn)量壓減工作，并且在 2022 年 1 月 1 日至 3 月 15 日采暖季期間，相關(guān)地區(qū)的鋼鐵企業(yè)錯(cuò)峰生產(chǎn)比例不低于上一年同期粗鋼產(chǎn) 量的 30%

4、。據(jù)我們測(cè)算，2022 年京津冀及周邊地區(qū)采暖季的粗鋼壓減量達(dá) 2457 萬(wàn)噸。預(yù)計(jì) 2021-2022 年，我國(guó)粗鋼產(chǎn)量同比下降 2.50%/1.18%。2022 年鋼鐵行業(yè)采暖季錯(cuò)峰限產(chǎn)結(jié)束 后，考慮到年內(nèi)后續(xù)的鋼鐵生產(chǎn)或?qū)⒁欢ǔ潭壬涎a(bǔ)償采暖季的產(chǎn)量壓減，全年的粗鋼產(chǎn)量降幅或有 收窄的可能，我們假設(shè)我國(guó) 2022 年全年的粗鋼產(chǎn)量降幅為“采暖季錯(cuò)峰限產(chǎn)”降幅的一半。預(yù)計(jì) 2021-2022 年我國(guó)粗鋼產(chǎn)量將壓減 2661 萬(wàn)噸/1229 萬(wàn)噸，同比下降 2.50%/1.18%。繼 2015 年“供 給側(cè)改革”之后，我國(guó)粗鋼產(chǎn)量再次迎來負(fù)增長(zhǎng)。2.1.2 需求：房地產(chǎn)與基建向下，國(guó)內(nèi)鋼鐵需求

5、收縮我國(guó)是全球第一大鋼鐵消費(fèi)國(guó)，建筑、機(jī)械和汽車行業(yè)在鋼鐵需求結(jié)構(gòu)中占比較大。我國(guó)是全球第 一大鋼鐵消費(fèi)國(guó)，近年來保持了良好的增長(zhǎng)勢(shì)頭，據(jù)中國(guó)冶金工業(yè)規(guī)劃院數(shù)據(jù)，我國(guó) 2020 年鋼鐵 需求總量約為 9.71 億噸。我國(guó)鋼鐵的需求結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定房地產(chǎn)調(diào)控政策嚴(yán)格，建筑行業(yè)鋼鐵需求大幅收縮。建筑行業(yè)對(duì)鋼鐵的需求主要體現(xiàn)在螺紋鋼的消 費(fèi)量，由于房屋開始建設(shè)后首先是建結(jié)構(gòu)，建筑行業(yè)的鋼鐵需求與地產(chǎn)新開工面積相關(guān)性程度較高。 今年我國(guó)實(shí)行了嚴(yán)格的房地產(chǎn)調(diào)控政策，1-10 月我國(guó)房屋新開工面積累計(jì)同比下降 7.7%，繼 2015 年房地產(chǎn)下行后出現(xiàn)的最大降幅。受此拖累，我們預(yù)計(jì)今年建筑行業(yè)的鋼鐵需求將下降

6、 4%至 6%。 11 月 19 日人民銀行在2021 年第三季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中表示“維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)的平 穩(wěn)健康發(fā)展”，信貸政策有望邊際寬松，預(yù)計(jì) 2022 年建筑行業(yè)的鋼鐵需求的降幅將收窄至 0%-4%?；ㄍ顿Y向下，汽車、能源行業(yè)或貢獻(xiàn)主要的鋼鐵需求增量。另一方面，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資能夠明 顯拉動(dòng)機(jī)械行業(yè)對(duì)鋼鐵的需求，近年來我國(guó)基建投資增速保持了下行的趨勢(shì)，機(jī)械行業(yè)的需求增速 或偏低。近日全國(guó)乘聯(lián)會(huì)表示 2021-2022 年我國(guó)的乘用車批發(fā)增速將保持 5%，或?qū)?dòng)汽車行業(yè) 對(duì)鋼鐵的需求。2019-2020 年，我國(guó)電源和電網(wǎng)的基建投資增幅明顯，交流電動(dòng)機(jī)和電力電纜的產(chǎn) 量受益，未

7、來兩年汽車、能源行業(yè)或貢獻(xiàn)鋼鐵的主要需求增量。2.1.3 海外：后疫情時(shí)代經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，海外鋼鐵供需兩旺（1）海外經(jīng)濟(jì)恢復(fù)加速，鋼材需求大增。海外主要鋼鐵消費(fèi)國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)加速，2021-2022 年海外鋼材需求增速或達(dá) 13.6%/5.5%。今年以來 海外經(jīng)濟(jì)恢復(fù)加速，海外主要鋼鐵消費(fèi)國(guó)中，歐元區(qū)和美國(guó)等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的制造業(yè) PMI 的擴(kuò)張更 為強(qiáng)勢(shì)，日本、印度等亞洲國(guó)家也表現(xiàn)較好，海外鋼鐵消費(fèi)或加速。據(jù)世界鋼鐵協(xié)會(huì)測(cè)算，2021- 2022 年海外的鋼材需求將達(dá)到 882/931 百萬(wàn)噸，增速達(dá) 13.6%/5.5%。（2）2021-2022 年海外預(yù)計(jì)新增粗鋼產(chǎn)能 2366 萬(wàn)噸/1801 萬(wàn)噸。

8、2020 年海外長(zhǎng)流程在建產(chǎn)能 3510 萬(wàn)噸，短流程在建產(chǎn)能 2613 萬(wàn)噸。根據(jù)經(jīng)合組織（OECD）于 2021 年 9 月發(fā)布的Latest Developments in Steelmaking Capacity報(bào)告，我們統(tǒng)計(jì)了海外各國(guó) 家或地區(qū) 2020 年在建（Underway）和 2020-2023 年計(jì)劃建設(shè)（Planned）的長(zhǎng)、短流程產(chǎn)能。 2020 年海外在建長(zhǎng)流程產(chǎn)能 3510 萬(wàn)噸、短流程產(chǎn)能 2160 萬(wàn)噸，2020-2023 年計(jì)劃建設(shè)長(zhǎng)流程產(chǎn) 能 2613 萬(wàn)噸、短流程產(chǎn)能 2695 萬(wàn)噸。2021-2022 年海外新增粗鋼產(chǎn)能 2366 萬(wàn)噸/1801 萬(wàn)噸。

9、經(jīng)合組織（OECD）自 2015 年起每年發(fā) 布Capacity Developments in the World Steel Industry，我們假設(shè)若某長(zhǎng)流程項(xiàng)目 2020 年顯 示為在建狀態(tài)：（1）且其 2019 年為在建狀態(tài)，則最早將在 2021 年投產(chǎn)；（2）若其 2019 年為 計(jì)劃或其他狀態(tài)，則最早將在 2022 年投產(chǎn)。結(jié)合項(xiàng)目進(jìn)度信息，我們預(yù)計(jì) 2021-2022 年海外長(zhǎng)流 程新增產(chǎn)能分別為 1145 萬(wàn)噸、460 萬(wàn)噸，海外短流程新增產(chǎn)能分別為 1221 萬(wàn)噸、609 萬(wàn)噸，合 計(jì)新增產(chǎn)能 2366 萬(wàn)噸/1069 萬(wàn)噸。（3）海外粗鋼產(chǎn)能利用率恢復(fù)。鋼鐵供給增量轉(zhuǎn)向

10、海外，海外粗鋼產(chǎn)能利用率或恢復(fù)至疫情前水平。2020 年海外持續(xù)受到疫情影 響，鋼鐵企業(yè)開工受限，全年的粗鋼產(chǎn)能利用率降至 62.7%，同比下降 6.9 pct。這種影響在今年 仍未完全消除，2021 年前三季度海外的粗鋼產(chǎn)能利用率為 66.1%，低于疫情前水平。而我國(guó)最早 控制住了疫情，鋼鐵需求釋放帶來高利潤(rùn)，我國(guó) 2020 年和 2021 年前三年季度的粗鋼產(chǎn)能利用率 達(dá) 92%/92.4%。為完成今年的“粗鋼壓減”年度目標(biāo)，預(yù)計(jì)我國(guó)四季度的粗鋼產(chǎn)能利用率將降至 81.6%。假設(shè)我國(guó) 2022 年的粗鋼產(chǎn)量參照今年，預(yù)計(jì)我國(guó) 2022 年的粗鋼產(chǎn)能利用率約為 88.7%。 海外經(jīng)濟(jì)恢復(fù)動(dòng)能

11、較強(qiáng)，持續(xù)拉動(dòng)鋼鐵消費(fèi)，我們預(yù)計(jì) 2022 年海外粗鋼產(chǎn)能利用率將恢復(fù)至疫情 前水平，大約為 69.7%。2.1.4 供需平衡判斷：國(guó)內(nèi)供需緊平衡，海外缺口明顯鋼材出口退稅取消，但在內(nèi)外價(jià)差驅(qū)動(dòng)下，短期內(nèi)對(duì)鋼材出口影響有限。我國(guó)是世界第一鋼鐵出口 國(guó)，今年 1-10 月我國(guó)累計(jì)出口鋼材 5752 萬(wàn)噸，累計(jì)同比增加 29%。國(guó)家政策鼓勵(lì)高附加產(chǎn)品出 口、限制低端產(chǎn)品出口的導(dǎo)向明顯，有關(guān)部門今年先后兩次調(diào)整鋼材出口退稅政策，目前鋼鐵產(chǎn)品 所有稅號(hào)的出口退稅政策已全部取消。由于海內(nèi)外價(jià)差已經(jīng)開始逐漸拉大，中國(guó)鋼材出口價(jià)格競(jìng)爭(zhēng) 力重新顯現(xiàn)，目前我國(guó)的鋼材出口環(huán)比下降幅度有限。我們預(yù)計(jì) 2022 年我

12、國(guó)的鋼材出口仍將保持 一定規(guī)模，出口品種結(jié)構(gòu)或?qū)⑾蚋吒郊又诞a(chǎn)品調(diào)整。國(guó)內(nèi)供需緊平衡，海外供需缺口明顯，鋼材價(jià)格有望維持。在我國(guó)鋼材出口退坡的情況下，2022 年我國(guó)鋼材或呈供需緊平衡狀態(tài)。海外鋼材需求持續(xù)旺盛，供需缺口擴(kuò)大。全球鋼材整體供需缺口 達(dá)-102-54 百萬(wàn)噸，鋼材價(jià)格有望維持。2.2 鐵礦石：供需趨弱，鐵礦石易跌難漲2.2.1 供給：2021-2022 年全球鐵礦石供給增速或?yàn)?3.3%、1.4%（1）2021-2022 年四大礦山的合計(jì)產(chǎn)量增速或?yàn)?5.2%、3.0%。2021 年四大礦山預(yù)計(jì)產(chǎn)量或?yàn)?1123.1 百萬(wàn)噸。2016-2020 年四大礦山市場(chǎng)占有率保持穩(wěn)定，基 本

13、維持在 47%。根據(jù)四大礦山新建項(xiàng)目及產(chǎn)量指引，我們預(yù)計(jì)，力拓、淡水河谷、必和必拓和 FMG 在 2021 年鐵礦石預(yù)期產(chǎn)量分別為 333.4 百萬(wàn)噸、325 百萬(wàn)噸、282.5 百萬(wàn)噸和 182.2 百萬(wàn)噸，分 別較 2020 年增長(zhǎng) 0.0%、8.2%、10.6%、2.2%。 2022 年四大礦山預(yù)計(jì)產(chǎn)量或?yàn)?1156.8 百萬(wàn)噸。盡管 FMG 將 Iron Bridge 鐵礦的投產(chǎn)時(shí)間延后至 2022 年 12 月，以及淡水河谷有三座礦山放緩了達(dá)產(chǎn)進(jìn)度，我們預(yù)計(jì)四大礦山 2022 年的產(chǎn)量或?qū)?達(dá)到 1156.8 百萬(wàn)噸，增速達(dá) 3.0%。（2）海外其他新增礦山項(xiàng)目或貢獻(xiàn)主要增量。202

14、1 年海外其余礦山預(yù)計(jì)產(chǎn)量或?qū)⑦_(dá) 638.4 百萬(wàn)噸。除四大礦山外，我們還統(tǒng)計(jì)了海外其余主流 鐵礦企業(yè)，2020 年產(chǎn)量合計(jì)為 616.1 百萬(wàn)噸，占全球總產(chǎn)量比重約 25.7%。我們預(yù)計(jì) 2021 年上 述企業(yè)鐵礦石產(chǎn)量或?qū)⑦_(dá) 638.4 百萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 3.6%。南非 Kumba 資源公司于 2020 年通過了 UHDMSproject，將最大限度地提高產(chǎn)品質(zhì)量，將 Sishen 的礦山壽命延后至 2039 年；印度 NMDC 位于 Chhattisgarh(恰蒂斯加爾邦)的 Bailadila 礦山產(chǎn)量 實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，并重啟了位于 Karnataka（卡納塔克邦）的 Donimalai 礦

15、山。我們預(yù)計(jì)，2021 年全球產(chǎn)量增速或?yàn)?3.3%，產(chǎn)量增量主要來自巴西、澳洲國(guó)家。我們統(tǒng)計(jì)，全球 11 個(gè)國(guó)家地區(qū)，33 家鐵礦公司，全球市占率 70.14%的 105 家礦山的 2020 年鐵礦石產(chǎn)量、2021 年鐵礦石產(chǎn)量預(yù)測(cè)，可以看出澳洲、巴西仍然是產(chǎn)量增量的主要來源，2021 年產(chǎn)量增量可以達(dá)到 2740 萬(wàn)噸、3790 萬(wàn)噸，除四大礦山之外的主要鐵礦山如 Royhill、HopeDowns 在 2021 年產(chǎn)量可 達(dá) 6000 萬(wàn)噸、4700 萬(wàn)噸。印度方面，2021 年產(chǎn)量較 2020 年增長(zhǎng) 556 萬(wàn)噸。其他國(guó)家英國(guó)、俄 羅斯等主要以恢復(fù)疫情前水平為主。我們預(yù)計(jì)，2022

16、年全球產(chǎn)量增速或達(dá) 1.4%，新增產(chǎn)量來自淡水河谷和力拓。根據(jù)上文對(duì)于四大礦 山新增項(xiàng)目統(tǒng)計(jì)，2022 年淡水河谷將新增產(chǎn)能 4000 萬(wàn)噸，力拓旗下的 Gudai-Darri 項(xiàng)目將從 2022 年初開始爬產(chǎn)，當(dāng)年新增產(chǎn)量約 1035 萬(wàn)噸。2.2.2 需求：2021-2022 年需求中樞或分別為 22.42 億噸、22.69 億噸（1）國(guó)內(nèi)長(zhǎng)流程需求：預(yù)計(jì) 2021-2022 年我國(guó)長(zhǎng)流程生鐵需求量或?yàn)?8.62-8.81 億噸我國(guó)以轉(zhuǎn)爐長(zhǎng)流程工藝粗鋼為主，排放明顯高于短流程工藝，或?qū)⒊蔀椤爱a(chǎn)量壓減”的主要對(duì)象。 2020 年我國(guó)生產(chǎn)粗鋼 10.53 億噸，其中轉(zhuǎn)爐長(zhǎng)流程工藝占比 91%，

17、電爐短流程工藝占比 9%。相 比較于轉(zhuǎn)爐長(zhǎng)流程工藝煉鋼，電爐短流程工藝煉鋼節(jié)能減排效果突出，環(huán)保優(yōu)勢(shì)明顯，因此轉(zhuǎn)爐長(zhǎng) 流程工藝粗鋼或?qū)⒊蔀椤爱a(chǎn)量壓減”的主要對(duì)象。我國(guó)鐵鋼比整體呈下降趨勢(shì)，預(yù)計(jì) 2021 年鐵鋼比或?yàn)?0.82。2006 年以來我國(guó)煉鋼原料中廢鋼使 用的增加，鐵鋼比（生鐵產(chǎn)量/粗鋼產(chǎn)量）整體呈下降趨勢(shì)。根據(jù)冶金規(guī)劃院 2020 年 12 月 21 日 發(fā)布的2021 年我國(guó)鋼鐵需求預(yù)測(cè)成果，考慮廢鋼使用量增加等因素，預(yù)計(jì) 2021 年鐵鋼比為 0.82。在鐵鋼比為 82%/85%/88%的情況下，2021 年我國(guó)的生鐵產(chǎn)量將同比減少 2502182 萬(wàn)噸，2022 年我國(guó)的生鐵

18、產(chǎn)量將同比減少 1161007 萬(wàn)噸。目前，2021 年的粗鋼產(chǎn)量壓減任務(wù)集中在河北、 山東、山西，這三省 2020 年合計(jì)生產(chǎn)粗鋼 3.96 億噸，國(guó)內(nèi)合計(jì)占比 37.2%。據(jù)期貨日?qǐng)?bào)壓減 粗鋼對(duì)廢鋼、鐵礦和焦炭消費(fèi)影響評(píng)估調(diào)研，為了完成“粗鋼壓減”目標(biāo)，大部分企業(yè)傾向于多 壓減轉(zhuǎn)爐廢鋼用量。假設(shè)同時(shí)采取減少?gòu)U鋼和生鐵原料的投入來達(dá)成“粗鋼壓減”的目標(biāo)，在鐵鋼 比調(diào)整為 82%/85%/88%的情況下，我國(guó) 2021 年的生鐵產(chǎn)量分別減少 2182 萬(wàn)噸/1252 萬(wàn)噸/250 萬(wàn)噸，同理，2022 年的生鐵產(chǎn)量分別減少 1,007 萬(wàn)噸/578 萬(wàn)噸/116 萬(wàn)噸。我國(guó) 2020 年的生鐵

19、產(chǎn) 量為 8.88 億噸，因此 2021 年我國(guó)的生鐵產(chǎn)量或?yàn)?8.62-8.81 億噸，2022 年為 8.52-8.80 億噸。（2）海外長(zhǎng)流程需求：預(yù)計(jì) 2021-2022 年海外長(zhǎng)流程生鐵產(chǎn)量或分別為 4.85-4.91 億噸、5.00- 5.19 億噸。日本是典型的以長(zhǎng)流程煉鋼為主的國(guó)家，我們以日本鋼鐵行業(yè)生產(chǎn)情況作為海外長(zhǎng)流程鋼企代表 提出以下假設(shè)：考慮到新冠疫情影響逐步消除后產(chǎn)能利用率的快速提升，我們假設(shè)海外長(zhǎng)流程鋼 企 2021 年 10-12 月粗鋼存量產(chǎn)能利用率平均水平回升至 2010-2019 年的同期水平。具體而言，謹(jǐn)慎情況下我們假設(shè)其回升至 2012 年水平，樂觀情況

20、下假設(shè)為 2013 年水平，中性情況下假設(shè)為 2010-2019 年平均水平。考慮投產(chǎn)時(shí)間點(diǎn)、產(chǎn)能爬坡等因素，假設(shè) 2021-2022 年海外新增長(zhǎng)流 程產(chǎn)能的產(chǎn)能利用率為 50%左右。假設(shè) 2021 年 10-12 月海外長(zhǎng)流程生鐵產(chǎn)能利用率為 100.1、102.7、104.7（以 2010 年=100）， 我們預(yù)測(cè)長(zhǎng)流程生鐵產(chǎn)量或?yàn)?4.85-4.91 億噸。根據(jù)國(guó)際鋼鐵協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2021 年 1-9 月海外長(zhǎng)流 程生鐵產(chǎn)量為 3.57 億噸，我們假設(shè) 2021 年 10-12 月長(zhǎng)流程生鐵平均產(chǎn)量=1-9 月長(zhǎng)流程生鐵平均 產(chǎn)量（日本 10-12 月平均粗鋼產(chǎn)能利用率/日本 1-9 月

21、平均粗鋼產(chǎn)能利用率）。因此在謹(jǐn)慎、中 性、樂觀三種假設(shè)下，預(yù)計(jì)海外 2021 年存量產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量分別為 4.80、4.83、4.85 億噸。同時(shí) 2021 年海外新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)產(chǎn)量 0.057 億噸，2021 年全球海外長(zhǎng)流程生鐵產(chǎn)量將分別為 4.85、 4.89、4.91 億噸，同比分別增長(zhǎng) 18.0%、18.7%、19.3%。我們預(yù)測(cè) 2022 年海外長(zhǎng)流程生鐵產(chǎn)量將分別為 5.00、5.06、5.19 億噸。對(duì)于 2022 年我們?nèi)匝赜?2021 年的假設(shè)思路：（1）謹(jǐn)慎情況下我們假設(shè)為 2011 年水平，樂觀情況下假設(shè)為 2014 年水平， 中性情況下假設(shè)為 2011-2019 年平

22、均水平。（2）考慮投產(chǎn)時(shí)間點(diǎn)、產(chǎn)能爬坡等因素，假設(shè) 2021 年海外新增長(zhǎng)流程產(chǎn)能當(dāng)年的產(chǎn)能利用率為 80%、2022 年海外新增長(zhǎng)流程產(chǎn)能當(dāng)年的產(chǎn)能利用率 為 50%。因此，假設(shè) 2022 海外長(zhǎng)流程生鐵產(chǎn)能利用率為 100.7、101.9、104.6（以 2010 年=100） 情形下，我們預(yù)測(cè) 2022 年海外長(zhǎng)流程生鐵產(chǎn)量將分別為 4.98、5.04、5.17 億噸，考慮 2022 年海 外新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)產(chǎn)量 0.02 億噸，2022 年全年海外長(zhǎng)流程生鐵產(chǎn)量將分別為 5.00、5.06、5.19 億噸。（3）直接還原鐵需求：預(yù)計(jì) 2021-2022 年全球直接還原鐵產(chǎn)量或?yàn)?1.1

23、5、1.18 億噸預(yù)計(jì) 2021-2022 年全球直接還原鐵新增產(chǎn)能分別為 520、400 萬(wàn)噸。根據(jù) Midrex（米德雷克斯） 2021 年 9 月 14 日發(fā)布的2020 World Direct Reduction Statistics，截至 2020 年 12 月 31 日， 全球共有 8 座直接還原鐵設(shè)施正在建設(shè)中，合計(jì)產(chǎn)能達(dá) 920 萬(wàn)噸/年。結(jié)合項(xiàng)目進(jìn)度信息，我們預(yù) 計(jì) 2021-2022 年全球直接還原鐵新增產(chǎn)能分別為 520、400 萬(wàn)噸。假設(shè) 2021、2022 年全球新增直接還原鐵產(chǎn)能的利用率為 72%，我們預(yù)測(cè) 2021-2022 年全球直接 還原鐵產(chǎn)量將分別為 1.

24、15/1.18 億噸，同比分別增長(zhǎng) 8.5%/2.5%。2016 年以來全球直接還原鐵（DRI） 的產(chǎn)量保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，2020 年受疫情影響，產(chǎn)量小幅下降，假設(shè) 2021-2022 年全球存量 DRI 產(chǎn)能 利用率與 2019 年持平。我們以美國(guó)作為短流程煉鋼的代表，新增產(chǎn)能的產(chǎn)能利用率取 2009-2020 年美國(guó)粗鋼產(chǎn)能利用率均值 72%，我們預(yù)計(jì) 2021-2022 年全球直接還原鐵產(chǎn)量將分別為 1.15/1.18 億噸，同比分別增長(zhǎng) 8.5%/2.5%。（4）2021 年全球鐵礦的需求量或?yàn)?22.27-22.67 億噸，2022 年或?yàn)?22.37-23.13 億噸。鐵礦石需求來自于

25、長(zhǎng)流程鋼廠的高爐煉鐵環(huán)節(jié)以及短流程鋼廠的直接還原鐵環(huán)節(jié)，需求量=長(zhǎng)流程 生鐵產(chǎn)量1.6+直接還原鐵產(chǎn)量/62%。綜合國(guó)內(nèi)、海外的長(zhǎng)流程生鐵產(chǎn)量，以及全球直接還原鐵 的產(chǎn)量，在謹(jǐn)慎、中性、樂觀三種假設(shè)下，2021 年全球鐵礦的需求量或?yàn)?22.27-22.67 億噸，2022 年或?yàn)?22.37-23.13 億噸。2.2.3 供需平衡判斷：供需趨弱，利潤(rùn)或向下游轉(zhuǎn)移全球鐵礦石持續(xù)過剩，鐵礦價(jià)格或?qū)⑾滦小?021 年全球鐵礦石產(chǎn)量增速或?yàn)?3.3%，需求增速或?yàn)?-1%0.8%，供給過剩 2.12.5 億噸；2022 年全球鐵礦石產(chǎn)量增速或?yàn)?1.4%，需求增速或?yàn)?.5%2.9%，供給過剩 2.

26、02.7 億噸，全球鐵礦石持續(xù)保持在相對(duì)過剩的狀態(tài)。全球鐵礦石供需格 局邊際或?qū)②吶?，鐵礦價(jià)格或?qū)⑾滦小ｈF礦石價(jià)格或?qū)⒗^續(xù)下探，鐵礦端的利潤(rùn)有望向下游流動(dòng)。根據(jù)西澳大利亞州政府發(fā)布的 WESTERN AUSTRALIA IRON ORE PROFILE - September 2021和 USGS 的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，全 球鐵礦石成本曲線的 80%和 90%分位集中在中國(guó)鐵礦石成本位附近，2020 年中國(guó) CFR 現(xiàn)金成本 為 82.8 美元/噸，完全成本或?yàn)?100 美元/噸左右。在鋼鐵行業(yè)“碳達(dá)峰”、“去產(chǎn)量”背景下， 2022 年鐵礦石價(jià)格或下探 100 美元/噸，中國(guó)和加拿大等的鐵礦石成本是其

27、價(jià)格支撐，鐵礦端的利 潤(rùn)有望向下游流動(dòng)。2.3 焦炭：煤炭供需重歸平衡2.3.1 火電需求旺盛疊加澳煤進(jìn)口禁令，煤炭供需一度緊張我國(guó)禁止澳大利亞煤炭進(jìn)口，煤炭進(jìn)口同比下降明顯。我國(guó) 2020 年進(jìn)口約 3 億噸的煤炭，其中占 比最大的是自澳大利亞，約占 26%。2020 年 12 月起我國(guó)禁止了澳大利亞煤炭的進(jìn)口，自此至 2021 年夏季，我國(guó)煤炭進(jìn)口同比下降明顯。燃煤發(fā)電需求旺盛，煤炭資源優(yōu)先流向動(dòng)力煤，加劇焦炭緊缺。2021 年我國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)超預(yù)期，疊 加出口訂單大增，用電需求旺盛。由于水電主產(chǎn)區(qū)汛期來水不足，水力發(fā)電量增速偏低，因此燃煤 發(fā)電承擔(dān)了更多的電力供給任務(wù)。政策優(yōu)先保障動(dòng)力煤的供

28、給，部分焦煤未入洗直接流向動(dòng)力煤， 進(jìn)一步加劇了焦煤焦炭的緊缺。2.3.2 煤炭供給缺口有望填平，供需或重歸平衡其他國(guó)家煤炭進(jìn)口量增長(zhǎng)，我國(guó)煤炭供需或重歸平衡。由于我國(guó)放寬了對(duì)其他國(guó)家煤炭進(jìn)口的限 制，印度尼西亞和俄羅斯的煤炭進(jìn)口增量明顯，一部分填補(bǔ)了禁止澳煤的缺口。截至 2021 年 10 月，我國(guó)的煤炭累計(jì)進(jìn)口增速已經(jīng)回正?？紤]到明年中蒙鐵路通車，蒙古的進(jìn)口煤炭將進(jìn)一步填補(bǔ) 煤炭缺口，我國(guó)煤炭供給缺口有望填平。冬季用電保供期過后，我國(guó)煤炭供需或重歸平衡。目前正值冬季用電高峰來臨，煤炭資源仍然優(yōu)先 保障動(dòng)力煤，因此焦化廠和鋼廠的焦煤/焦炭庫(kù)存大大低于往年同期水平。焦炭在生產(chǎn)過程中釋放 熱量，

29、并將全部碳元素保存在產(chǎn)品中，因此焦化行業(yè)具有低耗能低排放的特點(diǎn)，其產(chǎn)能利用率并不 受到“能耗雙控”等政策的影響。明年煤炭供需或重歸平衡，焦炭生產(chǎn)恢復(fù)，疊加鋼鐵產(chǎn)量收縮， 焦炭?jī)r(jià)格仍有下降空間。2.4 噸鋼毛利或改善，鋼企估值波動(dòng)有望平抑鋼價(jià)企穩(wěn)，成本下行，噸鋼毛利有望改善。今年以來，隨著鋼材價(jià)格上漲并持續(xù)高位震蕩，鋼鐵企 業(yè)的盈利狀況明顯改善。年中鐵礦石和焦炭大幅上漲，侵蝕了相當(dāng)一部分利潤(rùn)，噸鋼毛利一度降至 近年來低位。進(jìn)入四季度以來，鐵礦石供給逐漸寬松，煤炭?jī)r(jià)格調(diào)控有力，噸鋼毛利一定程度恢復(fù)。 預(yù)計(jì) 2022 年鋼價(jià)逐步企穩(wěn)的同時(shí)，鐵礦石和焦炭或?qū)⑾滦校瑖嶄撁型纳?。噸鋼波?dòng)性或?qū)⑵揭郑?/p>

30、上市公司估值水平或?qū)⑻嵘?。鋼鐵行業(yè)是碳排放的主要工業(yè)部門之一，圍繞 “碳達(dá)峰”、“碳中和”的戰(zhàn)略目標(biāo)，國(guó)家部署了鋼鐵去產(chǎn)能“回頭看”、粗鋼產(chǎn)量壓減等政策。 通過“去產(chǎn)量”等方式實(shí)現(xiàn)鋼鐵行業(yè)“碳達(dá)峰”將重塑鋼鐵上下游產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)分配，碳排強(qiáng)度和噸 能耗或?qū)⒊蔀閰^(qū)別鋼企的關(guān)鍵指標(biāo)。在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的背景下，國(guó)內(nèi)粗鋼產(chǎn)量同比負(fù)增長(zhǎng)將提振鋼 價(jià)、壓制礦價(jià)，鋼企噸鋼盈利有望迎來擴(kuò)張。另外，由于粗鋼產(chǎn)量得到控制，鋼企噸鋼盈利的波動(dòng) 性有望得到平抑，從而有利于上市鋼企估值水平的提升。三、特鋼：進(jìn)口替代持續(xù)，細(xì)分龍頭有望乘勝追擊3.1 中高端特鋼進(jìn)口替代趨勢(shì)持續(xù)我國(guó)特鋼需求有望持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)特鋼表觀消費(fèi)量=特鋼產(chǎn)

31、量+特鋼進(jìn)口量-特鋼出口量這一公式， 我們使用全國(guó)特鋼表觀消費(fèi)量數(shù)據(jù)來表征國(guó)內(nèi)特鋼需求。從數(shù)據(jù)來看，自 2016 年以來我國(guó)特鋼消 費(fèi)持續(xù)增長(zhǎng)，至 2018 年后增速相對(duì)平穩(wěn)。今年 1-9 月我國(guó)累計(jì)消費(fèi)特鋼 9146 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 0.37%，結(jié)合我國(guó)制造業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型的背景，預(yù)計(jì)特鋼中長(zhǎng)期需求向好。進(jìn)口特鋼的數(shù)量占比、中高端產(chǎn)品占比雙下降，為國(guó)產(chǎn)替代騰出空間。據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)，2021 年 1-9 月我國(guó)進(jìn)口特鋼 340.68 萬(wàn)噸，占當(dāng)前國(guó)內(nèi)特鋼消費(fèi)量的 3.72%，較 2017-2020 年的中樞水平明顯 下降，特鋼的進(jìn)口替代趨勢(shì)保持。從進(jìn)口均價(jià)來看，2021 年 1-9 月我國(guó)特鋼的進(jìn)口均價(jià)

32、為 1609 美 元/噸，剔除匯率的影響后，特鋼進(jìn)口均價(jià)/特鋼價(jià)格指數(shù)的比值在趨勢(shì)性下行，表明進(jìn)口特鋼中中 高端產(chǎn)品的占比在下降，即我國(guó)中高端特鋼的進(jìn)口替代趨勢(shì)較行業(yè)整體更為顯著。國(guó)內(nèi)特鋼產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，支撐特鋼消費(fèi)的國(guó)產(chǎn)化。特鋼產(chǎn)品可大致分為高端、中端和低端三個(gè)層次。 其中，低端產(chǎn)品以碳素結(jié)構(gòu)鋼為代表，中端產(chǎn)品是以合金鋼（不銹鋼、工具鋼、模具鋼、高速鋼除 外）為代表，高端產(chǎn)品是以不銹鋼、工具鋼、模具鋼和高速鋼為代表的產(chǎn)品。近幾來我國(guó)全面實(shí)施 “中國(guó)制造 2025”戰(zhàn)略，持續(xù)推進(jìn)制造業(yè)創(chuàng)新中心建設(shè)，高端制造業(yè)的發(fā)展激發(fā)了高端特鋼產(chǎn)品 的研發(fā)生產(chǎn)。2011-2020 年，以低端產(chǎn)品為主的非合金鋼產(chǎn)

33、量占比由 42%降至 36%，不銹鋼、工 具鋼等中高端特鋼的產(chǎn)量占比相應(yīng)提升，為我國(guó)特鋼消費(fèi)的國(guó)產(chǎn)化打下物質(zhì)基礎(chǔ)。3.2 細(xì)分領(lǐng)域需求強(qiáng)勁，龍頭優(yōu)勢(shì)有望強(qiáng)化3.2.1 汽車、能源化工特鋼需求亮點(diǎn)突出我國(guó)特鋼主要應(yīng)用在汽車、工業(yè)制造、金屬產(chǎn)品等領(lǐng)域。據(jù) Mysteel 數(shù)據(jù)，2019 年我國(guó)特鋼的主 要應(yīng)用在汽車、工業(yè)制造、金屬產(chǎn)品等領(lǐng)域，其中汽車占比 40%，工業(yè)制造占比 20%，金屬產(chǎn)品 占比 17%，其余發(fā)電、石油化工等合計(jì)占比 23%。受益于汽車行業(yè)回暖，齒輪鋼、軸承鋼、彈簧鋼等特鋼品種產(chǎn)量增速較快。鋼材是汽車制造的主要 原料，約占所有原料的 72%-88%，其中特殊鋼又占到 30%左右，廣