第一章補(bǔ)充講義(2)：如何評(píng)判企業(yè)的獲利、風(fēng)險(xiǎn)和發(fā)展能力

1、 羅伯特西蒙斯(2002)認(rèn)為：“在任何一個(gè)企業(yè)里，利潤(rùn)、發(fā)展和控制之間的矛盾是永恒的、絕對(duì)的。一家盈利但是缺乏足夠控制的企業(yè)很快會(huì)走向衰落。疏于控制的企業(yè)不可避免地會(huì)在運(yùn)轉(zhuǎn)和交易中出現(xiàn)差錯(cuò)與風(fēng)險(xiǎn)。同樣，如果把精力用于發(fā)展一項(xiàng)不能盈利的業(yè)務(wù)肯定是愚蠢的。僅增加營(yíng)業(yè)額而不能提高利潤(rùn)，只能降低股東的收益。因此，在設(shè)計(jì)和運(yùn)用績(jī)效評(píng)估和控制系統(tǒng)時(shí)，能否保持利潤(rùn)、成長(zhǎng)和控制之間的平衡是時(shí)刻要注意的重要問(wèn)題。”在公司資本運(yùn)營(yíng)戰(zhàn)略和股東價(jià)值創(chuàng)造之間存在著一個(gè)非常緊密的聯(lián)系。要使一項(xiàng)運(yùn)營(yíng)戰(zhàn)略得以生效，必須把股東價(jià)值整合到這項(xiàng)運(yùn)營(yíng)戰(zhàn)略的形成和發(fā)展過(guò)程之中。在這個(gè)層面上，價(jià)值由三個(gè)基本的規(guī)則所推動(dòng)：(1)獲得超過(guò)

2、資本成本的回報(bào)(收益)；(2)增加業(yè)務(wù)和投資基數(shù)(增長(zhǎng))；(3)管理和接受適當(dāng)?shù)臉I(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(風(fēng)險(xiǎn))。當(dāng)你考慮主要的資本運(yùn)營(yíng)戰(zhàn)略選擇時(shí)，對(duì)于收益、增長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估可以有效地用于權(quán)衡這些選擇所涉及的企業(yè)價(jià)值與股東價(jià)值問(wèn)題。 安德魯布萊克、菲利普賴(lài)特、約翰戴維斯著，追尋股東價(jià)值，徐海樂(lè)等譯，經(jīng)濟(jì)管理出版社，2005年6月版，第118頁(yè)。湯谷良、杜杜菲(220044)認(rèn)為為：估價(jià)價(jià)模型從從本質(zhì)上上界定了了企業(yè)價(jià)價(jià)值決定定的三個(gè)個(gè)維度增長(zhǎng)長(zhǎng)、盈利利與風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，增長(zhǎng)(Groww)、盈利利(Proffit)與風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)(Riskk)三維維度戰(zhàn)略略理論框框架(本本文簡(jiǎn)稱(chēng)稱(chēng)GPRR)。GPR不僅僅為企業(yè)業(yè)進(jìn)行資資本運(yùn)營(yíng)

3、營(yíng)戰(zhàn)略規(guī)規(guī)劃、論論證戰(zhàn)略略決策提提供了分分析和測(cè)測(cè)試的依依據(jù)，更更重要的的貢獻(xiàn)在在于它提提供了執(zhí)執(zhí)行運(yùn)營(yíng)營(yíng)戰(zhàn)略的的邏輯思思路。管管理增長(zhǎng)長(zhǎng)是從戰(zhàn)戰(zhàn)略的角角度規(guī)劃劃企業(yè)的的增長(zhǎng)速速度，既既要確保保必需的的戰(zhàn)略增增長(zhǎng)速度度，又要要防范超超速發(fā)展展引發(fā)的的“速度陷陷阱”，保持持公司速速度與耐耐力的平平衡；追追求盈利利主要是是立足股股東，確確保公司司運(yùn)營(yíng)、規(guī)規(guī)模增長(zhǎng)長(zhǎng)對(duì)股東東盈利的的持續(xù)支支撐；風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)管理理是從制制度上保保障企業(yè)業(yè)的控制制力、信信息暢通通，尤其其是資金金鏈的安安全與效效率。這這三者關(guān)關(guān)系的動(dòng)動(dòng)態(tài)平衡衡與長(zhǎng)期期和諧不不僅是公公司持續(xù)續(xù)發(fā)展的的基石，也也是資本本運(yùn)營(yíng)戰(zhàn)戰(zhàn)略規(guī)劃劃和資源源配置

4、的的核心，是資本運(yùn)營(yíng)績(jī)效評(píng)價(jià)的基本工具。 如何評(píng)評(píng)判企業(yè)業(yè)的 獲獲利能力力、風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)和發(fā)展展能力經(jīng)營(yíng)管理決決策對(duì)企企業(yè)的獲獲利能力力有什么么影響呢呢？初看看起來(lái)這這似乎是是一個(gè)簡(jiǎn)簡(jiǎn)單的問(wèn)問(wèn)題你只需需把去年年和今年年的凈利利潤(rùn)加以以比較就就可以得得到答案案：如果果凈利潤(rùn)潤(rùn)有所增增加，表表明管理理者增強(qiáng)強(qiáng)了企業(yè)業(yè)獲利能能力；若若凈利潤(rùn)潤(rùn)減少了了，則表表明管理理者沒(méi)能能使企業(yè)業(yè)獲利能能力增強(qiáng)強(qiáng)。然而而這種直直接的比比較并不不能反映映真實(shí)的的情況。現(xiàn)在設(shè)想有有這樣一一種情況況，企業(yè)業(yè)通過(guò)銷(xiāo)銷(xiāo)售量的的增加獲獲得了更更多的利利潤(rùn)。而而為了擴(kuò)擴(kuò)大銷(xiāo)售售量，企企業(yè)采取取了以下下措施：延長(zhǎng)顧顧客的付付款期限限；增

5、加加存貨以以便滿足足經(jīng)營(yíng)需需要。這這樣，僅僅注意損損益表中中的利潤(rùn)潤(rùn)額就不不能反映映真相。銷(xiāo)銷(xiāo)售額和和利潤(rùn)的的上升是是以增加加應(yīng)收賬賬款和存存貨為代代價(jià)的，而而這些增增加額意意味著營(yíng)營(yíng)業(yè)占用用了更多多的資本本。但資資本是有有代價(jià)的的，所以以資產(chǎn)負(fù)負(fù)債表中中較高的的數(shù)額可可能對(duì)公公司經(jīng)營(yíng)營(yíng)不利。你你需要了了解的不不是利潤(rùn)潤(rùn)的增加加與否，而而是每一一單位的的占用資資本創(chuàng)造造的利潤(rùn)潤(rùn)額有沒(méi)沒(méi)有增加加。另外，如果果是增加加借款使使利息費(fèi)費(fèi)用上升升，從而而導(dǎo)致利利潤(rùn)下降降，那也也不能斷斷定公司司的借款款決策削削弱了企企業(yè)的獲獲利能力力。借款款在一定定條件下下是有益益的，否否則，那那些期望望高水平平獲利能

6、能力的企企業(yè)都不不會(huì)取得得外來(lái)借借款了。我我們認(rèn)為為，利潤(rùn)潤(rùn)的增減減，就其本本身而言言，并不不能很好好地反映映公司的的財(cái)務(wù)業(yè)業(yè)績(jī)。我們以O(shè)SS公司的財(cái)財(cái)務(wù)報(bào)表表為例進(jìn)進(jìn)行分析析說(shuō)明，介介紹衡量量獲利能能力的方方法，不不僅考慮慮到運(yùn)營(yíng)營(yíng)決策對(duì)對(duì)損益表表的影響響，而且且涉及到到運(yùn)營(yíng)決決策對(duì)資資產(chǎn)負(fù)債債表的作作用。例例如，運(yùn)運(yùn)用這種種方法可可以分析析利潤(rùn)增增長(zhǎng)的深深層原因因，區(qū)別別在應(yīng)收收賬款增增加和不不變時(shí)利利潤(rùn)增長(zhǎng)長(zhǎng)的不同同點(diǎn)，說(shuō)說(shuō)明借款款額上升升并不一一定降低低獲利能能力。我們首先介介紹幾種種衡量方方法并解釋它們們之間的的關(guān)系。然然后介紹紹一種衡衡量借款款對(duì)獲利利能力影影響的指指標(biāo)財(cái)務(wù)杠杠桿，

7、及及其對(duì)企企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的影響響。最后后討論一一下可持持續(xù)增長(zhǎng)長(zhǎng)率（維維持增長(zhǎng)長(zhǎng)留存率率）的概概念及其其在企業(yè)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)戰(zhàn)略管理理中的意意義。通通過(guò)本章章節(jié)的學(xué)學(xué)習(xí)，你你應(yīng)該掌掌握以下下內(nèi)容： 怎樣衡衡量企業(yè)業(yè)的獲利利能力； 決定獲獲利能力力的關(guān)鍵鍵因素； 怎樣分分析企業(yè)業(yè)整體獲獲利能力力的結(jié)構(gòu)構(gòu)； 經(jīng)營(yíng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)和債債務(wù)籌資資怎樣影影響著企企業(yè)的獲獲利能力力； 怎樣評(píng)評(píng)價(jià)企業(yè)業(yè)為持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)而籌籌資的能能力。1 衡量獲獲利能力力每位經(jīng)營(yíng)管管理人員員都有他他習(xí)慣的的方法來(lái)來(lái)衡量獲獲利能力力。這些些方法通通常是用用以稅后后收益(凈利潤(rùn)潤(rùn))為分分子的比比率為指指標(biāo)。例例如：(1) 用用銷(xiāo)售收收入除凈凈利潤(rùn)得得

8、到銷(xiāo)售售回報(bào)率率(retturnn onn saaless，ROSS )；(2) 用用資產(chǎn)總總額除凈凈利潤(rùn)得得到資產(chǎn)產(chǎn)回報(bào)率率(retturnn onn asssetts，ROAA ) ROA ROA也可以表示成投資回報(bào)率（return on investment，ROI），其中投資部分指企業(yè)的資產(chǎn)總額或資產(chǎn)凈額。(3) 用用所有者者權(quán)益除除凈利潤(rùn)潤(rùn)得權(quán)益益回報(bào)率率(retturnn onn eqquitty，ROEE )。銷(xiāo)售回報(bào)率率，或稱(chēng)稱(chēng)銷(xiāo)售利利潤(rùn)率，通通常用于于評(píng)價(jià)管管理者在在銷(xiāo)售環(huán)環(huán)節(jié)的獲獲利能力力；資產(chǎn)回報(bào)率率，或稱(chēng)稱(chēng)資產(chǎn)利利潤(rùn)率，用用于衡量量企業(yè)利用用資產(chǎn)獲獲利的能能力；權(quán)益回報(bào)

9、率率或叫凈資資產(chǎn)利潤(rùn)潤(rùn)率，是是一種衡衡量企業(yè)業(yè)的權(quán)益益資本(即所有有者資金金)獲利利能力的的指標(biāo)。依據(jù)公司管管理者的的不同職職權(quán)范圍圍，采取取不同的的衡量指指標(biāo)。銷(xiāo)銷(xiāo)售經(jīng)理理更注意意銷(xiāo)售回回報(bào)率；而部門(mén)門(mén)經(jīng)理，因因?yàn)樗?fù)負(fù)責(zé)該部部門(mén)的資資產(chǎn)，所所以選擇擇資產(chǎn)回回報(bào)率衡衡量其獲獲利能力力；對(duì)于于總經(jīng)理理來(lái)說(shuō)，他他關(guān)心的的問(wèn)題是是公司為為股東獲獲利的能能力如何何，因此此他最關(guān)關(guān)注的是是權(quán)益回回報(bào)率。這三種獲利利能力的的衡量方方法帶來(lái)來(lái)許多問(wèn)問(wèn)題：它它們之間間存在什什么關(guān)系系？哪種種方法能能夠最為為全面地地反映獲獲利能力力？管理理決策怎怎樣影響響著獲利利能力？經(jīng)營(yíng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)獲獲利能力力有哪些些影響？下

10、面我們將將對(duì)上述述問(wèn)題進(jìn)進(jìn)行逐一一闡述。2 權(quán)益回回報(bào)率權(quán)益回報(bào)率率(ROOE)是是評(píng)價(jià)獲獲利能力力的最全全面的指指標(biāo)，因因?yàn)樗鞘瞧髽I(yè)一一年全部部活動(dòng)和和決策的的最終結(jié)結(jié)果。它它不僅包包括營(yíng)業(yè)業(yè)和投資資決策，也也同樣包包含了籌籌資和與與稅收相相關(guān)的種種種決策策。下面介紹如如何計(jì)算算ROEE，并解解釋把RROE作作為最全全面指標(biāo)標(biāo)的原因因。2.1 計(jì)計(jì)算權(quán)益益回報(bào)率率權(quán)益回報(bào)率率是站在在所有者者的角度度來(lái)評(píng)價(jià)價(jià)企業(yè)獲獲利能力力的指標(biāo)標(biāo)。對(duì)他他們的回回報(bào)是企企業(yè)的凈凈利潤(rùn)。對(duì)對(duì)于他們們投資的的回報(bào)率率是稅后后利潤(rùn)或或叫稅后后收益(EATT)與所有者者權(quán)益的的比率：公式中的分分母所有者者權(quán)益，可可

11、用期初初值或期期末值。一一般情況況下，最最好選用用期初和和期末的的平均值值。在本本章的舉舉例中，為為了便于于比較OOS公司司三年的的數(shù)據(jù)情情況，我我們均選選用期末末值作為為比率的的分母。用表1和表表2的收益和和權(quán)益值值可計(jì)算算出，OOS公司司的權(quán)益益回報(bào)率率從19995年年的100.9%（EATT 7000萬(wàn)美美元/權(quán)益6 4000萬(wàn)美元元）升至至19997年的的13.2%（EATT 1 0200萬(wàn)美元元/權(quán)益7 7000萬(wàn)美元元）。是公司的哪哪些活動(dòng)動(dòng)和決策策造成 ROEE 的增加加呢？要回答答這個(gè)問(wèn)問(wèn)題，首首先應(yīng)搞搞清營(yíng)業(yè)業(yè)和籌資資決策對(duì)對(duì)權(quán)益回回報(bào)率的的影響作作用。 表11 OOS公司司

12、資產(chǎn)負(fù)負(fù)債表 單位：百萬(wàn)美美元 包括庫(kù)庫(kù)存現(xiàn)金金和銀行行賬戶中中的用于于營(yíng)業(yè)活活動(dòng)的現(xiàn)現(xiàn)金。 預(yù)付費(fèi)費(fèi)用是預(yù)預(yù)先交付付的租金金(在利潤(rùn)潤(rùn)表中確確認(rèn)時(shí)，通通常記入入銷(xiāo)售或或管理費(fèi)費(fèi)用)。 19996年年，沒(méi)有有處置或或購(gòu)置固固定資產(chǎn)產(chǎn)。19997年年，為擴(kuò)擴(kuò)建倉(cāng)庫(kù)庫(kù)花費(fèi)成成本1 2000萬(wàn)美元元，并把把原值9900萬(wàn)萬(wàn)美元的的固定資資產(chǎn)以其其凈值2200萬(wàn)萬(wàn)美元出出賣(mài)。 預(yù)提費(fèi)費(fèi)用包括括工資和和應(yīng)交稅稅金。 長(zhǎng)期借借款以每每年8000萬(wàn)美美元的速速度償還還。19996年年沒(méi)有新新的長(zhǎng)期期借款。1997年為擴(kuò)建倉(cāng)庫(kù)籌資,從銀行取得抵押借款(見(jiàn))。 3年間間沒(méi)有發(fā)發(fā)行或購(gòu)購(gòu)買(mǎi)新的的股票。 表2 OS

13、S公司損損益表 單位位：百萬(wàn)萬(wàn)美元 公司沒(méi)有有利息收收入，故故凈利息息費(fèi)用等等于利息息費(fèi)用。 2.2 營(yíng)營(yíng)業(yè)決策策對(duì)權(quán)益益回報(bào)率率的影響響一般而言，營(yíng)業(yè)決策包括購(gòu)置或處置固定資產(chǎn)，管理公司的營(yíng)業(yè)資產(chǎn)(如存貨、應(yīng)收賬款)和營(yíng)業(yè)負(fù)債(多指應(yīng)付賬款)。銷(xiāo)售回報(bào)率(ROS)和資產(chǎn)回報(bào)率(ROA)不能恰當(dāng)?shù)乇硎酒髽I(yè)營(yíng)業(yè)活動(dòng)的獲利能力，因?yàn)樗鼈兪怯蓛衾麧?rùn)(稅后收益)計(jì)算得到的。凈利潤(rùn)是減除了利息費(fèi)用(由籌資決策產(chǎn)生的支出)之后計(jì)算而得。因此ROS和ROA受到籌資決策的影響，所反映的不僅僅是營(yíng)業(yè)決策的結(jié)果。下面我們給出三種比率，企業(yè)在需要特別衡量營(yíng)業(yè)活動(dòng)對(duì)整體獲利能力的貢獻(xiàn)時(shí)，常常應(yīng)用這三種比率指標(biāo)替代RO

14、S和ROA。（1）投入入資本回回報(bào)率（ROIIC）一種衡量營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利能力的的比率，其其分子為為營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)，或或叫稅前前收益(EBIIT)，分母母為用于于創(chuàng)造EEBITT的投資資。從公公司損益益表中(見(jiàn)表2)可找到到EBIIT，確確切的投投資額可可參見(jiàn)公公司的管管理資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債表表(見(jiàn)表3)。管理資資產(chǎn)負(fù)債債表的上上半部分分以投入入資本或或資產(chǎn)凈凈值項(xiàng)目目列出的的就是投投資額。我們有下列公式：投入資本資產(chǎn)凈凈值現(xiàn)現(xiàn)金營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本本需求固定資資產(chǎn)凈值值現(xiàn)金和固定定資產(chǎn)凈凈值與標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債表表中表示示的數(shù)值值相同。營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本本需求是是公司在在其營(yíng)業(yè)業(yè)周期的的凈投資資額，可可用營(yíng)業(yè)業(yè)資產(chǎn)(應(yīng)付賬賬款

15、、存存貨、預(yù)預(yù)付費(fèi)用用)和營(yíng)業(yè)業(yè)負(fù)債(應(yīng)付賬賬款和預(yù)預(yù)提費(fèi)用用)之差表表示。因此可用EEBITT和投入資資本的比比值衡量量企業(yè)的的營(yíng)業(yè)獲利利能力，稱(chēng)稱(chēng)這個(gè)比比率為投投入資本本回報(bào)率率(retturnn onn innvesstedd caapittal，ROIIC)： 表33 OOS公司司管理資資產(chǎn)負(fù)債債表 單單位:百百萬(wàn)美元元 數(shù)據(jù)來(lái)來(lái)源于表表1 WCRR(應(yīng)收賬賬款+存貨+預(yù)付費(fèi)費(fèi)用)(應(yīng)付賬賬款+預(yù)提費(fèi)費(fèi)用)。理解這種營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利能力的的定義須須注意以以下幾點(diǎn)點(diǎn)：第一，投入入資本回回報(bào)率可可在稅前前衡量如上上所示，也可在稅后衡量。要得到稅后的ROIC，則公式中的分母EBIT必須減除稅金。

16、因此，公式的分子變成 EBITEBIT稅率，即 EBIT(1稅率)。第二，可對(duì)對(duì)投入資資本回報(bào)報(bào)率的公式做做多種解解釋。投投入資本本與資產(chǎn)產(chǎn)凈值相相等，所所以營(yíng)業(yè)業(yè)獲利能能力也可可定義為為資產(chǎn)凈凈值回報(bào)報(bào)率(RONNA)。另外外，依據(jù)據(jù)管理資資產(chǎn)負(fù)債債表(見(jiàn)表3)，投入資資本總額額等于占占用資本本總額，即即用于籌籌集資產(chǎn)產(chǎn)凈值的的所有資資本來(lái)源源之和（包包括負(fù)債債和權(quán)益益資本）。從而ROIC和RONA也可稱(chēng)為占用資本收益率(ROCE)。第三，現(xiàn)金金包括在在投入資資本中(見(jiàn)表3)。所以，計(jì)計(jì)算 EEBITT 應(yīng)包括括現(xiàn)金結(jié)結(jié)算產(chǎn)生生的利息息收入。第四，如果果一個(gè)經(jīng)經(jīng)營(yíng)部門(mén)門(mén)對(duì)現(xiàn)金金沒(méi)有控控制權(quán)，

17、而而要評(píng)價(jià)價(jià)它的營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利能力可可用ROOIC的的另一種種變化形形式。即即在投入入資本中中減去現(xiàn)現(xiàn)金，在在EBIIT中減去利利息收入入。這種種指標(biāo)稱(chēng)稱(chēng)為息稅稅前經(jīng)營(yíng)營(yíng)資產(chǎn)回回報(bào)率（retturnn onn buusinnesss asssetts，ROBBA）。還有一種衡衡量營(yíng)業(yè)業(yè)獲利能能力的指指標(biāo)是總總資產(chǎn)回回報(bào)率（ROTTA），它是EBBIT與與資產(chǎn)負(fù)負(fù)債表中中列示的的資產(chǎn)總總值的比比率。注意ROOTA和和ROAA (資資產(chǎn)回報(bào)報(bào)率)的的區(qū)別。前前者是EEBITT與總資資產(chǎn)的比比率，而而后者是是EATT與總資資產(chǎn)的比比率。在此，我們們用投入入資本回回報(bào)率作作為營(yíng)業(yè)業(yè)獲利能能力的衡量指指標(biāo)

18、。依據(jù)投投入資本本的定義義，ROOIC 和 資產(chǎn)凈凈值回報(bào)報(bào)率(RONNA)以以及占用用資本收收益率(ROCCE)是相同同的。應(yīng)應(yīng)注意一一點(diǎn)，RROBAA 和 ROTTA 仍適用用于以后后的分析析過(guò)程而而不失一一般性。（2）營(yíng)業(yè)業(yè)獲利能能力的驅(qū)驅(qū)動(dòng)因素素投入資本回回報(bào)率是是稅前營(yíng)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)潤(rùn)和投入入資本的的比率，所所以要提提高其值值必經(jīng)過(guò)過(guò)以下兩兩種途徑徑或其一一：(1)對(duì)于于一定的的投入資資本，增增加 EEBITT，即提高高息稅前前營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)率；(2)對(duì)于于等量的的 EBBIT 而言，降降低占用用的投入入資本，即即提高資本本周轉(zhuǎn)率率或資產(chǎn)凈凈值周轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)率上升升。資本周周轉(zhuǎn)率是是衡量用用于營(yíng)業(yè)業(yè)的

19、投入入資本或或資產(chǎn)凈凈值效率率的指標(biāo)標(biāo)。要理解這兩兩種驅(qū)動(dòng)動(dòng)因素對(duì)對(duì)投入資資本回報(bào)報(bào)率的作作用形式式，我們們可以把把投入資資本回報(bào)報(bào)率(ROIIC)的公式分解成如如下形式式：公式右邊的的第一個(gè)個(gè)比率是是公司的的營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)率(EBIIT/銷(xiāo)售收收入)，第二二個(gè)比率率是資本本周轉(zhuǎn)率率?？梢?jiàn)見(jiàn)，企業(yè)業(yè)的ROOIC就就是營(yíng)業(yè)業(yè)利潤(rùn)率率和資本周周轉(zhuǎn)率的的簡(jiǎn)單乘乘積：投入資本回回報(bào)率營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)率資本周周轉(zhuǎn)率表4 的最最后一列列給出了了OS公司司的稅前前ROIIC。它從19995年年的144.2%增長(zhǎng)長(zhǎng)到19997年年的177.4%。若要找找出增長(zhǎng)長(zhǎng)原因，我我們首先先應(yīng)了解解營(yíng)業(yè)獲獲利能力力的驅(qū)動(dòng)動(dòng)因素。

20、表4 OS公司司投入資資本回報(bào)報(bào)率結(jié)構(gòu)構(gòu)（單位位：百萬(wàn)萬(wàn)美元）注：數(shù)據(jù)來(lái)來(lái)源于表表2的損益益表和表表3的資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債表表。資本周轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)率等于于資產(chǎn)凈凈值周轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)率。投入資本本(即資產(chǎn)產(chǎn)凈值)現(xiàn)金金營(yíng)運(yùn)運(yùn)資本需需求固固定資產(chǎn)產(chǎn)凈值。投入資本本回報(bào)率率(ROOIC)資產(chǎn)產(chǎn)凈值回回報(bào)率(RONNA)。如表4所示示，OSS公司在在19995年的的營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)率是是4.44%，即即本年中中公司每每1000美元的的銷(xiāo)售額額平均可可創(chuàng)稅前前利潤(rùn)44.4美美元。其其資本周周轉(zhuǎn)率為為3.22，含義義是公司司每創(chuàng)造造3200美元銷(xiāo)銷(xiāo)售額平平均需要要投入資資本1000美元。顯然，營(yíng)業(yè)業(yè)利潤(rùn)率率和資本周周轉(zhuǎn)率越越高，公公司的

21、營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利能力也也就越強(qiáng)強(qiáng)。獲得得較高的的營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)率可可通過(guò)以以下兩種種途徑或或其中之之一：(1)提高高價(jià)格或或以快于于營(yíng)業(yè)支支出增加加的速度度來(lái)提高高銷(xiāo)售量量，從而而使銷(xiāo)售售額上升升；(2)以快快于銷(xiāo)售售額減少少的速度度來(lái)壓縮縮營(yíng)業(yè)開(kāi)開(kāi)支。另外，可通通過(guò)提高高資本周周轉(zhuǎn)率來(lái)來(lái)有效地地管理用用于營(yíng)業(yè)業(yè)的資產(chǎn)產(chǎn)凈值，例例如，提提高存貨貨周轉(zhuǎn)速速度，縮縮短應(yīng)收收賬款回回收期以以及減少少銷(xiāo)售占占用的固固定資產(chǎn)產(chǎn)數(shù)都是是對(duì)資產(chǎn)產(chǎn)的有效效管理。如表4所示示，OSS公司的的營(yíng)業(yè)獲獲利能力力指數(shù)從從19995年的的14.2%到19996年14.5%只有有極小的的升值，這這是因?yàn)闉橘Y本周周轉(zhuǎn)率只只從3.2

22、增加到到3.3。而19997年年?duì)I業(yè)獲獲利指數(shù)數(shù)有顯著著增加，達(dá)達(dá)到177.4%，這這是由于于營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)率從從4.4%升至至5.0%和投投入資本本周轉(zhuǎn)率率從3.3上升到到3.5共同作作用的結(jié)結(jié)果。既然較高的的營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)率和和資本周周轉(zhuǎn)率是是提高營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利能力的的關(guān)鍵，那那么獲得得這些較較高指標(biāo)標(biāo)的深層層原因又又是什么么呢？在在附錄AA中，就就各國(guó)多多例企業(yè)業(yè)中關(guān)于于稅前利利潤(rùn)的影影響因素素的研究究給出了了一個(gè)結(jié)結(jié)論。研研究超越越了企業(yè)業(yè)具體競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)場(chǎng)的特殊殊性（存貨與與技術(shù)變變革水平平，供給給及購(gòu)買(mǎi)買(mǎi)能力，市市場(chǎng)成長(zhǎng)長(zhǎng)速度）而而給出三三個(gè)一般般因素：(1)企業(yè)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)地位，即即相對(duì)于于競(jìng)

23、爭(zhēng)對(duì)對(duì)手的市市場(chǎng)占有有率；(2)企業(yè)業(yè)提供的的產(chǎn)品和和服務(wù)的的相對(duì)質(zhì)質(zhì)量；(3)企業(yè)業(yè)成本和和資產(chǎn)的的結(jié)構(gòu)，即即資產(chǎn)的的構(gòu)成及及主導(dǎo)成成分、成成本構(gòu)成成、縱向向一體化化及資本本利用程程度。研究結(jié)果表表明，較較高的市市場(chǎng)份額額和高質(zhì)質(zhì)量的產(chǎn)產(chǎn)品一般般會(huì)促進(jìn)進(jìn)營(yíng)業(yè)獲獲利能力力，而大大量的投投資和過(guò)過(guò)高的固固定成本本就會(huì)降降低營(yíng)業(yè)業(yè)獲利能能力。研究樣本中中，具有有較高的市市場(chǎng)占有有量和優(yōu)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品品及服務(wù)務(wù)的企業(yè)業(yè)，其平平均稅前前營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)率是是39%；而那那些產(chǎn)品品和服務(wù)務(wù)的質(zhì)量量很差的的企業(yè)，其其平均稅稅前營(yíng)業(yè)業(yè)利潤(rùn)率率僅為9%。資本周周轉(zhuǎn)率低低的企業(yè)業(yè)每元元銷(xiāo)售額額占用的的固定資資產(chǎn)和固固定成本

24、本較高 一般不不能以高高的營(yíng)業(yè)業(yè)利潤(rùn)率率來(lái)抵補(bǔ)補(bǔ)低資本本周轉(zhuǎn)率率，因此此，它們們的營(yíng)業(yè)業(yè)獲利能能力通常常比那些些資本周周轉(zhuǎn)率較較高的企企業(yè)要低低。資本周周轉(zhuǎn)率低低于1.55的企業(yè)業(yè)平均稅稅前營(yíng)業(yè)業(yè)獲利率率為8%，而而資本周周轉(zhuǎn)率高高于3.3的企企業(yè)平均均稅前營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利率可達(dá)達(dá)到388%。有關(guān)以上結(jié)結(jié)論的詳詳細(xì)研究究過(guò)程和和解釋?zhuān)煽蓞⒁?jiàn)附附錄A。（3）權(quán)益益回報(bào)率率和營(yíng)業(yè)業(yè)獲利能能力的聯(lián)聯(lián)系為便于理解解權(quán)益回回報(bào)率(ROEE)和用投投入資本本回報(bào)率率(ROIIC)計(jì)量的的營(yíng)業(yè)獲獲利能力力的聯(lián)系系，我們們假定一一種情況況：一家家企業(yè)沒(méi)沒(méi)有借款款；它的的資產(chǎn)凈凈值全部部由所有有者權(quán)益益籌集。那那

25、這家企企業(yè)的稅稅前權(quán)益益回報(bào)率率和稅前前投入資資本回報(bào)報(bào)率的關(guān)關(guān)系如何何呢？既然企業(yè)沒(méi)沒(méi)有借款款，那就就不存在在利息費(fèi)費(fèi)用。因此稅稅前利潤(rùn)潤(rùn)或叫稅稅前收益益(EBTT)必然等等于其息息稅前收收益(EBIIT)。另外，企企業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)凈值全全部由權(quán)權(quán)益籌集集，因此此投入資資本等于于所有者者權(quán)益。換換言之，如果一家公司沒(méi)有借款，那它的稅前投入資本回報(bào)率等于其稅前權(quán)益回報(bào)率 隨后我們會(huì)繼續(xù)說(shuō)明，如果回報(bào)率用稅后收益計(jì)量情況仍是相同的。 隨后我們會(huì)繼續(xù)說(shuō)明，如果回報(bào)率用稅后收益計(jì)量情況仍是相同的。2.3 籌籌資決策策對(duì)權(quán)益益回報(bào)率率的影響響既然在一家家沒(méi)有借借款的企企業(yè)中，權(quán)權(quán)益回報(bào)報(bào)率與投投入資本本回報(bào)

26、率率相同，那那引起二二者差別別的原因因就是企企業(yè)為籌籌資而發(fā)發(fā)生的負(fù)負(fù)債。籌籌資決策策對(duì)企業(yè)業(yè)的權(quán)益益回報(bào)率率有怎樣樣的影響響呢？ 我們來(lái)來(lái)考慮企業(yè)業(yè)以負(fù)債債替代部部分所有有者權(quán)益益的情況況：這種資本重重組(reccapiitallizaatioon ) 企業(yè)的資產(chǎn)值不變，而只用負(fù)債替換部分權(quán)益的形式叫做資本重組。它可通過(guò)借款從股東手中回購(gòu)普通股的形式完成。這種回購(gòu)的股權(quán)則以同等數(shù)額減少了公司的權(quán)益值。帶來(lái)的的負(fù)債比比例增加加會(huì)增加加企業(yè)的的財(cái)務(wù)杠杠桿(finnancciall leeverragee orr geeariing)值。一一家企業(yè)業(yè)若沒(méi)有有借款我我們稱(chēng)它它的財(cái)務(wù)務(wù)杠桿為為0(un

27、lleveeledd)；負(fù)債相相對(duì)于權(quán)權(quán)益的比比例越大大，杠桿值值越高。較高的的杠桿值值對(duì)企業(yè)業(yè)的權(quán)益益回報(bào)率率有兩方方面影響 企業(yè)的資產(chǎn)值不變，而只用負(fù)債替換部分權(quán)益的形式叫做資本重組。它可通過(guò)借款從股東手中回購(gòu)普通股的形式完成。這種回購(gòu)的股權(quán)則以同等數(shù)額減少了公司的權(quán)益值。首先，企業(yè)業(yè)利息費(fèi)費(fèi)用增加加，稅后后收益(EATT)減少少，這將將會(huì)降低低ROEE，因?yàn)闉镋ATT是ROEE的分子子；其次，由于于負(fù)債替替代了部部分權(quán)益益，所有有者權(quán)益益減少，這這會(huì)使RROE增增加，因因?yàn)闄?quán)益益是ROOE的分分母。可得出結(jié)論論：我們不能簡(jiǎn)簡(jiǎn)單地預(yù)預(yù)言財(cái)務(wù)務(wù)杠桿對(duì)對(duì) ROEE 的影響響究竟怎怎樣。因因?yàn)椋?/p>

28、財(cái)財(cái)務(wù)成本本效應(yīng)(finnancciall coost efffectt)使ROOE減少少(因?yàn)闉楦嗟牡睦①M(fèi)費(fèi)用)，而而財(cái)務(wù)結(jié)結(jié)構(gòu)效應(yīng)應(yīng)(finnancciall sttruccturre eeffeect)使ROOE增加加(因?yàn)闉楦俚牡臋?quán)益)，財(cái)務(wù)務(wù)杠桿對(duì)對(duì)ROEE的影響響是這兩兩者共同同作用的的結(jié)果。其其最終影影響的方方向則取取決于二二者的作作用強(qiáng)度度。如果果財(cái)務(wù)成成本效應(yīng)應(yīng)比財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)效效應(yīng)弱，較較高的財(cái)財(cái)務(wù)杠桿桿會(huì)增加加ROEE，反之之則會(huì)減減小ROOE。（1）財(cái)務(wù)務(wù)成本比比率(finnancciall coost rattio)從企業(yè)的損損益表中中可找出出財(cái)務(wù)費(fèi)費(fèi)用的影影響。衡

29、衡量其值值大小用用的是財(cái)財(cái)務(wù)成本本比率，即即公司稅前前收益(EBTT)除以息稅稅前收益益(EBIIT)：隨著企業(yè)負(fù)負(fù)債額增增加(減少)，會(huì)發(fā)發(fā)生下列列三種情情況： EBTT相對(duì)于于EBIIT減少(增加)； 財(cái)務(wù)成成本比率率減小(增加)； 公司權(quán)權(quán)益回報(bào)報(bào)率減小小(增加)。如果公司全全部為權(quán)權(quán)益籌資資，則財(cái)財(cái)務(wù)成本本比率為為 1，因?yàn)闉榇藭r(shí) EBTT等于EBBIT。1是該比比值的極極大值，只只要公司司存在借借款，其其值就會(huì)會(huì)小于11。與財(cái)務(wù)成本本比率類(lèi)類(lèi)似的另另一種常常用比率率是利息息保障倍倍數(shù)(timme-iinteeresst-eearnned rattio or inttereest co

30、vveraage rattio)，用息稅稅前收益益除以利利息費(fèi)用用來(lái)表示示。這個(gè)比值反反映了公公司息稅稅前收益益(EBIIT)對(duì)于其其利息費(fèi)費(fèi)用的倍倍數(shù)。例例如從OS公司司19997年損損益表上上可見(jiàn)，公公司EBBIT為為2 4400萬(wàn)萬(wàn)美元，是是利息費(fèi)費(fèi)用7000萬(wàn)美美元的33.4倍倍。這個(gè)數(shù)數(shù)值越大大，說(shuō)明明公司可可按期支支付利息息的能力力越強(qiáng)。（2）財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)比比率(finnancciall sttruccturre rratiio)從公司資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債表表中可看看出財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)的的影響，這這種影響響用財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)比比率來(lái)表表示，也也可稱(chēng)之之為權(quán)益益乘數(shù)(equuityy muultiiplii

31、er)。該比率率用投入入資本或或資產(chǎn)凈凈值除以以所有者者權(quán)益：對(duì)于一定量量的投入入資本而而言，當(dāng)當(dāng)負(fù)債增增加(減少)時(shí)會(huì)引引起：(1) 所所有者權(quán)權(quán)益減少少(增加)；(2) 財(cái)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)構(gòu)比率增增大(減小)；(3) 公公司權(quán)益益回報(bào)率率提高(降低)。如果公司的的投入資資本全部部為權(quán)益益籌資，即即投入資資本等于于所有者者權(quán)益，則則其財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)比比率等于于1，這是是最小值值。理論論上可以以達(dá)到，但但實(shí)際上上公司的的投入資資本總是是有大量量的負(fù)債債籌資。（3）財(cái)務(wù)務(wù)杠桿的的其他計(jì)計(jì)量方法法各公司用來(lái)來(lái)計(jì)量借借款與權(quán)權(quán)益比率率的方法法有很多多，而財(cái)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)構(gòu)比率只只是其中中一種。其其他常用用的還有有負(fù)債

32、與與權(quán)益比比率(debbt-tto-eequiity rattio)，其值值為負(fù)債債除以所所有者權(quán)權(quán)益以及及負(fù)債投投入資本本比率(debbt-tto-iinveesteed ccapiitall raatioo)，其值值等于負(fù)負(fù)債除以以負(fù)債與與所有者者權(quán)益之之和。財(cái)務(wù)結(jié)結(jié)構(gòu)比率率和這兩兩種比率率的關(guān)系系如下：例如，若公公司的資資產(chǎn)中權(quán)權(quán)益恰好好與負(fù)債債相等，則則其財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)比比率為 2(投入資資本是權(quán)權(quán)益的 2 倍)，負(fù)債債權(quán)益比比是 1，負(fù)債債資本比比是 0.55。注意當(dāng)當(dāng)公司增增加借款款時(shí)，這這三種負(fù)債債比率均均增加。2.4 稅稅收對(duì)權(quán)權(quán)益回報(bào)報(bào)率的影影響公司ROEE的第三三個(gè)影響響因素是

33、是公司稅稅收。稅率越越高，企企業(yè)的RROE越越低。我我們用稅稅收效應(yīng)應(yīng)比率(taxx efffecct rratiio)表示這這種影響響： EATEEBITT (1實(shí)際稅稅率)，因此此，稅收收效應(yīng)比比率等于于1 減去實(shí)實(shí)際稅率率：隨著實(shí)際稅稅率的升升高，稅稅收效應(yīng)應(yīng)比率降降低，則則公司在在稅前收收益中最最后擁有有的部分分比率減減小了，相相應(yīng)地，公公司ROEE降低。以上的公司司稅率均均指公司司支付的的實(shí)際稅稅率而不不是指法法定公司司稅率。因?yàn)槿羧艄臼帐找嬷写娲嬖诿舛惗惒糠?，則則其實(shí)際際稅率就就比政府府的法定定稅率要要低一些些。舉例說(shuō)明，1990年美國(guó)法定公司稅率是34%，從DEC公司和IBM公

34、司的年度報(bào)表中可看出兩家公司的實(shí)際稅率都有所出入(見(jiàn)表5)。DEC公司年度報(bào)表上顯示其實(shí)際稅率較低，僅為24.5%，主要原因是有些國(guó)家為吸引外資而提供了稅收的減免優(yōu)惠，DEC公司正在這里開(kāi)展生產(chǎn)制造業(yè)務(wù)。而IBM公司因?yàn)樵谝恍┲囟愗?fù)國(guó)家取得的收入納稅率很高，導(dǎo)致公司的實(shí)際稅率也較高，達(dá)到了41%。可見(jiàn)，國(guó)外收入使得DEC公司稅率降低而使得IBM公司的實(shí)際稅率提高。應(yīng)注意到不不同的實(shí)實(shí)際稅率率對(duì)企業(yè)業(yè)獲利能能力的影影響。IIBM公公司的稅稅前ROOE為23.8%，這這明顯高高于DEEC的17.7%，但但二者的的稅后RROE卻卻相差無(wú)無(wú)幾(14.0%與與13.4%)。IBMM公司的的實(shí)際稅稅率顯著

35、著地降低低了其優(yōu)優(yōu)越的稅稅前獲利利能力，而DEC公司通過(guò)預(yù)先的避稅策略緩和了稅制對(duì)其獲利能力的負(fù)面作用。 表表5 19990年公公司實(shí)際際稅率比比較 單位位：千美美元資料來(lái)源：各公司司年度報(bào)報(bào)表。可得出以下下結(jié)論：一家企業(yè)應(yīng)應(yīng)該盡早早制定計(jì)計(jì)劃，使使稅收的的不利影影響減到到最低。例例如，制制定投資資運(yùn)營(yíng)計(jì)計(jì)劃時(shí)，應(yīng)應(yīng)選擇那那些提供供顯著優(yōu)優(yōu)惠的國(guó)國(guó)家和地地區(qū)。通通過(guò)把實(shí)實(shí)際稅率率減到最最低，公公司即可可增加其其ROEE。2.5 獲獲利能力力結(jié)構(gòu)的的綜合分分析我們介紹了了影響權(quán)權(quán)益回報(bào)報(bào)率的五五種比率率：(1) 營(yíng)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)潤(rùn)率(EEBITT/銷(xiāo)售收收入)；(2) 投投入資本本或資產(chǎn)產(chǎn)凈值周周轉(zhuǎn)率

36、(銷(xiāo)售收收入/投入資資本)；(3) 財(cái)財(cái)務(wù)成本本比率(EBTT/EBIIT)；(4) 財(cái)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)構(gòu)比率(投入資資本/權(quán)益)；(5) 稅稅收效應(yīng)應(yīng)比率(EATT/EBTT)。以上比率與與權(quán)益回回報(bào)率之之間的關(guān)關(guān)系很容容易理解解。ROOE 就是這這 5 種比率率的簡(jiǎn)單單乘積：公式右邊五五個(gè)比值值的乘積積等于EEAT 除以所所有者權(quán)權(quán)益。因因?yàn)镋BBIT、銷(xiāo)銷(xiāo)售收入入、投入入資本和和EBTT 幾項(xiàng)既既在分子子又在分分母，可可消去。則則余下部部分僅為為分子的的EATT和分母母的所有有者權(quán)益益。前兩個(gè)比率率綜合反反映了公公司投資資和營(yíng)業(yè)業(yè)決策對(duì)對(duì)總體獲獲利能力力的影響響。它們們的乘積積就是投投入資本本回

37、報(bào)率率(ROOIC，見(jiàn)表4)，表表示公司司稅前營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利能力。第第三、四四兩個(gè)比比率表示示了公司司籌資政政策對(duì)總總體獲利利能力的的影響，把把這個(gè)乘乘積定義義為財(cái)務(wù)務(wù)杠桿乘乘數(shù)(finnancciall leeverragee muultiipliier)：財(cái)務(wù)杠桿乘乘數(shù)財(cái)財(cái)務(wù)成本本比率財(cái)務(wù)結(jié)結(jié)構(gòu)比率率最后一個(gè)比比率即稅稅收對(duì)權(quán)權(quán)益回報(bào)報(bào)率的作作用，如如前所示示等于(1實(shí)實(shí)際稅率率)。因因此上述述公式可可寫(xiě)成如如下形式式：ROERROICC財(cái)務(wù)杠杠桿乘數(shù)數(shù)(1實(shí)際稅稅率)如果忽略稅稅收的作作用，而而集中考考察稅前前ROEE，則上述述公式又可寫(xiě)寫(xiě)成：稅前ROEEROOIC財(cái)務(wù)杠杠桿乘數(shù)數(shù)顯然，如

38、果果財(cái)務(wù)杠杠桿乘數(shù)數(shù)大于1，則稅稅前ROOE大于于ROIIC；如如果財(cái)務(wù)務(wù)杠桿乘乘數(shù)小于于1，則稅稅前ROOE小于于ROIIC。 表6 OOS公司司的權(quán)益益回報(bào)率率結(jié)構(gòu) （所有數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源源于表11與表3的資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債表表和表22的損益益表）表6中第44列給出了了OS公司司的財(cái)務(wù)務(wù)成本比比率。19995年為為0.68，19996年為為0.73，19997年為為0.71。這這個(gè)比值值表明，OS公司3年間都存在利息費(fèi)用(3年比值均小于1)，并且相對(duì)于稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(EBIT)而言，1995年的利息費(fèi)用最高(1995年該比值最小)。表6的第55欄給出OS公司司的財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)比比率。該該值在119955年是1

39、.89，19997年降降到1.79。說(shuō)說(shuō)明這一一時(shí)期內(nèi)內(nèi)，OSS公司的的資產(chǎn)凈凈值中的的負(fù)債籌籌資減少少。分析OS公公司，它它的稅前前收益(EBTT)中有40%用于納稅稅，因此此，它的的稅收效效應(yīng)比率率為60%。正如表表6最后一一欄所示示。現(xiàn)在我們綜綜合分析析OS公司司的獲利利能力構(gòu)構(gòu)成，如如表6所示。比比較19995年年到19997年年的ROOE情況況，19995年年為100.9%，到19997年年升至113.22%。取取得這一一小小的的升值的的原因何何在？是是提高了了營(yíng)業(yè)績(jī)績(jī)效，是是提高了了財(cái)務(wù)杠杠桿乘數(shù)數(shù)，還是是降低了了實(shí)際稅稅率呢？從表中中可見(jiàn)ROEE升值是營(yíng)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)潤(rùn)率和資資本周轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)

40、率升高高 提取固定資產(chǎn)折舊會(huì)提高公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，這樣也可使資產(chǎn)凈值減少。但是，這種提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的方法不利于公司更好地管理投入資本。的綜合合作用的的結(jié)果。這這些作用用促使?fàn)I營(yíng)業(yè)獲利利能力從從14.2%升升至177.4%。公司司的財(cái)務(wù)務(wù)杠桿乘乘數(shù)有輕輕微下降降，從11.299降到1.27。稅收的影影響程度 提取固定資產(chǎn)折舊會(huì)提高公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，這樣也可使資產(chǎn)凈值減少。但是，這種提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的方法不利于公司更好地管理投入資本。圖2 描述述了權(quán)益益回報(bào)率率的驅(qū)動(dòng)動(dòng)因素及及其關(guān)系系：圖1 權(quán)益益回報(bào)率率的驅(qū)動(dòng)動(dòng)因素2.6 各各行業(yè)的的權(quán)益回回報(bào)率構(gòu)構(gòu)成公司的權(quán)益益回報(bào)率率的結(jié)構(gòu)構(gòu)取決于于其所在在

41、行業(yè)的的特征，每每個(gè)行業(yè)業(yè)都有其其營(yíng)業(yè)特特點(diǎn)和競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)勢(shì)。表77給出了了19995年美美國(guó)5家公司司的ROOE結(jié)構(gòu)構(gòu)。這5家公司司都擁有有著名品品牌，包包括一家家銀行，一一家汽車(chē)車(chē)制造商商，一家家制藥企企業(yè)，一一個(gè)連鎖鎖零售店店和一家家飲料公公司。它它們都是是各自行行業(yè)的領(lǐng)領(lǐng)先者。在在閱讀下下一段之之前，依依據(jù)所給給的ROOE結(jié)構(gòu)構(gòu)，試分分析確定定各公司司分別屬屬于哪種種結(jié)構(gòu)。 表7 5家不同同行業(yè)企企業(yè)權(quán)益益回報(bào)率率構(gòu)成(19995年12月)注：根據(jù)ccompp sttat會(huì)會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)據(jù)編制。公公司名稱(chēng)稱(chēng)見(jiàn)正文文。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)潤(rùn)率息息稅前收收益/銷(xiāo)售收收入。資本周轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)率銷(xiāo)銷(xiāo)售收入入/投入資資本，

42、投投入資本本現(xiàn)金金營(yíng)業(yè)業(yè)資本需需求固固定資產(chǎn)產(chǎn)凈值。投入資本本回報(bào)率率息稅稅前收益益/投入資資本。財(cái)務(wù)杠桿桿乘數(shù)稅前權(quán)權(quán)益回報(bào)報(bào)率/投入資資本回報(bào)報(bào)率。稅前權(quán)益益回報(bào)率率稅前前收益/所有者者權(quán)益。稅收效應(yīng)應(yīng)稅后后收益/稅前收收益(1實(shí)實(shí)際稅率率)。權(quán)益回報(bào)報(bào)率稅稅后收益益/所有者者權(quán)益。公司1 是是可口可可樂(lè)(Cocca-CColaa)飲料公公司。它它通過(guò)強(qiáng)強(qiáng)勁的著著名品牌牌和高超超的營(yíng)銷(xiāo)銷(xiāo)策略活活動(dòng)，取取得了最最強(qiáng)的營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利能力(ROIIC為44%)。另外外較優(yōu)的的營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)率(26%)和資本本周轉(zhuǎn)率率(1.770次)也同樣樣有所貢貢獻(xiàn)。它它的稅前前ROEE為80%是最高高的，同同時(shí)公司

43、司以1.82的的高額財(cái)財(cái)務(wù)杠桿桿乘數(shù)增增強(qiáng)了營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利能力。公司2 是是莫克(Merrck)制藥企企業(yè)。它它在5家企業(yè)業(yè)中營(yíng)業(yè)業(yè)利潤(rùn)率率最高(30%)，這可可能與它它高價(jià)出出售專(zhuān)有有產(chǎn)品有有關(guān)。但但它比可可口可樂(lè)樂(lè)的資本本投入得得多，所所以資本本周轉(zhuǎn)率率明顯偏偏低，僅僅為0.9次。另另外因?yàn)闉槊媾R的的經(jīng)營(yíng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于可可口可樂(lè)樂(lè)公司(研發(fā)投投資中相相當(dāng)一部部分并不不能成功功地開(kāi)發(fā)發(fā)出某種種藥品)，因此此它的財(cái)財(cái)務(wù)杠桿桿乘數(shù)也也更保守守一些，僅僅為1.26。它它的稅前前ROEE只有344%，還還不及可可口可樂(lè)樂(lè)公司的的一半。公司3 是是沃馬特特(Wall-Maart)商店，一一家零售售連鎖

44、店店。因?yàn)闉樗母?jìng)競(jìng)爭(zhēng)主要要集中于于價(jià)格，所所以營(yíng)業(yè)業(yè)利潤(rùn)率率最低(5.6%)。但這這種低毛毛利可以以其極高高的資本本周轉(zhuǎn)率率彌補(bǔ)，公公司資產(chǎn)產(chǎn)的一半半都是周周轉(zhuǎn)速度度極快的的商品存存貨。公公司最終終獲得了了第三的的營(yíng)業(yè)獲獲利能力力18%，再加加上1.67的財(cái)財(cái)務(wù)杠桿桿乘數(shù)，可可得的稅稅前ROOE為30%。公司4 是是福特(Forrd)汽車(chē)公公司。由由于價(jià)格格競(jìng)爭(zhēng)和和僅為00.655的資本本周轉(zhuǎn)率率(典型的的資本密密集型企企業(yè))，公司司的營(yíng)業(yè)業(yè)利潤(rùn)率率相對(duì)較較低(12%)。在5家企業(yè)中中它的營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利能力最最低(7.8%)，但財(cái)務(wù)務(wù)杠桿乘乘數(shù)最高高(3.08)，所以以綜合作作用結(jié)果果使得公公

45、司的稅稅前ROOE為24%。換言言之，福福特公司司可通過(guò)過(guò)高于一一般行業(yè)業(yè)水平的的負(fù)債比比率來(lái)抵抵補(bǔ)其營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利能力低低的不足足。公司5 是是邦克沃沃(Bannc OOne)銀行。它它的營(yíng)業(yè)業(yè)毛利對(duì)對(duì)于銀行行而言是是較高的的，但資資本周轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)率很低低，因?yàn)闉殂y行就就像典型型的工業(yè)業(yè)企業(yè)一一樣，以以其大量量的投入入(幾乎都都是為客客戶提供供的貸款款)來(lái)賺取取回報(bào)。綜綜合作用用的結(jié)果果使得營(yíng)營(yíng)業(yè)獲利利指數(shù)僅僅為8.2%。這這樣低的的營(yíng)業(yè)獲獲利指數(shù)數(shù)還能保保證稅前前ROEE達(dá)到233%，是是因?yàn)殂y銀行存款款使其財(cái)財(cái)務(wù)杠桿桿乘數(shù)高高達(dá)2.80的緣故。3 獲利能能力的其其他計(jì)算算法以上討論的的獲利能能力

46、的計(jì)計(jì)量方法法都是以以企業(yè)的的利潤(rùn)表表和資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債表表的數(shù)據(jù)據(jù)為基礎(chǔ)礎(chǔ)的?，F(xiàn)現(xiàn)流行的的是把財(cái)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)計(jì)數(shù)據(jù)和和財(cái)務(wù)市市場(chǎng)數(shù)據(jù)據(jù)結(jié)合的的方法。這這些比率率包括每每股收益益(earrninng pper-shaare)，市盈率率(priice-to earrninng rratiio)和市價(jià)與與賬面價(jià)價(jià)值比率率(marrkett-too-boook rattio)。3.1 每每股收益益(EPSS)每股收益記記為EPPS，是用公公司稅后后收益除除以外部部發(fā)行的的股份總總數(shù)：每股收益是是最常用用的一種種財(cái)務(wù)分分析法，它它只不過(guò)過(guò)是對(duì)稅稅后收益益的“平均化化”的方法法。OSS公司19997年年發(fā)行在在外

47、的股股數(shù)為11 0000萬(wàn)，且稅稅后收益益為1 0200萬(wàn)美元元，因此此19997年的的EPSS為1.02美元(1 0200萬(wàn)美元元除以11 0000萬(wàn)的股數(shù)數(shù))。3.2 市市盈率(P/E)市盈率就是是價(jià)格收收益比，也也被稱(chēng)作作收益乘乘數(shù)(earrninng mmulttiplle)，記為為P/E或PERR。它是是另一種種常用的的財(cái)務(wù)分分析法?？煽杀硎救缛缦拢杭俣∣S公公司在金金融市場(chǎng)場(chǎng)中有股股權(quán)出售售，若每每股價(jià)格格是144美元，則則OS公司的P/E應(yīng)為133.7(14美元元除以11.02美元元)，換言言之，OOS公司司正以其其收益的的13.7倍被買(mǎi)賣(mài)賣(mài)交易(這也是是P/E被稱(chēng)作收益益乘數(shù)的

48、的原因)。較高高市盈率率表明投投資者期期望的每每股收益益比公司司創(chuàng)造的的數(shù)值要要高。如如有時(shí)間間，我們們可以介介紹公司司P/E的決定因因素，并并解釋市市盈率在在各企業(yè)業(yè)間變化化的原因因。3.3 市市場(chǎng)價(jià)格格與賬面面價(jià)值比比率第3個(gè)比率率是價(jià)格格與賬面面價(jià)值的的比率，可可表示如如下：其中，股票票面值等等于公司司損益表表列示的的所有者者權(quán)益除除以發(fā)行行在外的的股數(shù)。OS公司119977年股票票面值為為7.7美元(7 7700萬(wàn)萬(wàn)美元的的賬面權(quán)權(quán)益價(jià)值值除以股股數(shù)1 0000萬(wàn))。如股股價(jià)為14美元元，則市市價(jià)面值值比為11.8(股價(jià)144美元除除以每股股面值77.7美元)。換言言之，OOS公司司的

49、股票票正以高高出實(shí)際際價(jià)值的的價(jià)格交交易價(jià)格是是票面價(jià)價(jià)值的11.8倍。OSS公司股股票以超超價(jià)值的的價(jià)格買(mǎi)買(mǎi)賣(mài)的事事實(shí)說(shuō)明明企業(yè)正正在為股股東創(chuàng)造造價(jià)值。4 財(cái)務(wù)杠杠桿與風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)務(wù)結(jié)構(gòu)通通過(guò)財(cái)務(wù)務(wù)杠桿乘乘數(shù)影響響著權(quán)益益回報(bào)率率。下面面分析一一下財(cái)務(wù)務(wù)杠桿作作用的過(guò)過(guò)程?？伎紤]兩家家公司，它它們擁有有相同的的投入資資本100 0000萬(wàn)美美元，但但融資結(jié)結(jié)構(gòu)不同同，其中中一家全全部由權(quán)權(quán)益籌資資(非杠桿桿公司)，另一一家的資資產(chǎn)凈值值的一半半5 0000萬(wàn)萬(wàn)美元是是權(quán)益而而另一半半是以110%的的成本籌籌集的借借款(杠桿公公司)。為簡(jiǎn)簡(jiǎn)便起見(jiàn)見(jiàn)，假設(shè)設(shè)它們不不交納稅稅金(該假設(shè)設(shè)不影

50、響響結(jié)論)。首先分析風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)當(dāng)年初兩兩家公司司構(gòu)建其其資本結(jié)結(jié)構(gòu)時(shí)，并并不知道道年終的的稅前利利潤(rùn)會(huì)如如何。因因此，依依據(jù)對(duì)來(lái)來(lái)年經(jīng)濟(jì)濟(jì)環(huán)境的的不同期期望設(shè)定定了3個(gè)EBIIT水平平。如果果經(jīng)濟(jì)環(huán)環(huán)境很好好，EBBIT達(dá)達(dá)到14400萬(wàn)萬(wàn)美元。如如果一般般，EBBIT可可達(dá)10000萬(wàn)萬(wàn)美元。若若環(huán)境不不佳，則則EBIIT達(dá)到到8000萬(wàn)美元元。公司司最后的的效益究究竟怎樣樣，要到到年底才才可揭曉曉。這就就是經(jīng)營(yíng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)(bussineess rissk)。企業(yè)業(yè)面臨經(jīng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)是因?yàn)闉樗荒苣艽_切預(yù)預(yù)知投資資和經(jīng)營(yíng)營(yíng)決策在在未來(lái)的的結(jié)果。企企業(yè)最佳佳選擇是是對(duì)EBBIT做做多種可可能的預(yù)預(yù)期

51、。兩家公司的的投資和和預(yù)期的的EBIIT相同同，所以以它們的的經(jīng)營(yíng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)相同同。那籌籌資策略略對(duì)獲利利能力的的影響有有什么不不同呢？表8列出的是是在3種EBIIT情況況下，兩兩家公司司的獲利利指數(shù)投入入資本回回報(bào)率和和權(quán)益回回報(bào)率。先先考慮無(wú)無(wú)杠桿公公司的情情況。該該公司的的獲利指指數(shù)從114%(1 4400萬(wàn)萬(wàn)美元的的EBIIT除以以投入資資本100 0000萬(wàn)美美元)降到8%。它它的ROOE與ROIIC相同同，因?yàn)闉槠髽I(yè)沒(méi)沒(méi)有負(fù)債債也不需需要交納納稅金(企業(yè)的的財(cái)務(wù)杠杠桿乘數(shù)數(shù)和稅金金效應(yīng)比比率都是是0)。 表8 不同同的EBBIT情情況下籌籌資對(duì)獲獲利能力力的影響響那杠桿公司司的獲利利能

52、力如如何呢？它的ROOIC與與非杠桿桿企業(yè)相相同，因因?yàn)閮杉壹移髽I(yè)的的投入資資本和營(yíng)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)潤(rùn)相同。又又因?yàn)槠笃髽I(yè)沒(méi)有有稅負(fù)，利利息費(fèi)用用為5000萬(wàn)美元(5 0000萬(wàn)萬(wàn)美元借借款的110%)，權(quán)益益值為5 0000萬(wàn)萬(wàn)美元。所所以ROOE為：當(dāng)EBITT為1 4000萬(wàn)美元元時(shí)，RROE等等于188%(1 4000萬(wàn)美元元5000萬(wàn)美美元)50000萬(wàn)美美元)。此此時(shí)杠桿桿公司的的ROEE比非杠桿桿公司的的高(18%大于144%)。盡管管杠桿公公司的利利息費(fèi)用用使凈利利潤(rùn)減少少到9000萬(wàn)美元(EBIIT 14000萬(wàn)減減去利息息費(fèi)用5500萬(wàn)萬(wàn))，但因因?yàn)樗牡臋?quán)益基基數(shù)比非非杠桿企企業(yè)

53、小(5000萬(wàn)美元元而不是是1 0000萬(wàn)萬(wàn)美元)，所以以權(quán)益利利潤(rùn)率(ROEE)升高到到18%。這種情況況下財(cái)務(wù)務(wù)杠桿對(duì)對(duì)杠桿企企業(yè)有利利，因?yàn)闉樨?cái)務(wù)結(jié)結(jié)構(gòu)的正正向作用用大于財(cái)財(cái)務(wù)成本本的負(fù)向向作用。EBIT為為1 0000萬(wàn)萬(wàn)美元時(shí)時(shí)，杠桿桿公司的的ROEE是10%，此時(shí)財(cái)財(cái)務(wù)杠桿桿是中性性的，因因?yàn)楦軛U桿公司與與非杠桿桿公司的的ROEE相同。最后，EEBITT為8000萬(wàn)美元元時(shí)，杠杠桿公司司的ROOE為6%。此時(shí)，財(cái)財(cái)務(wù)杠桿桿對(duì)公司司不利，因因?yàn)楣舅綬OEE比非杠杠桿公司司的低(6%小于于8%)?，F(xiàn)在看看一下財(cái)財(cái)務(wù)杠桿桿(固定利利率下的的借款)對(duì)權(quán)益益回報(bào)率率的影響響。隨著著EBII

54、T的變變動(dòng)，非非杠桿公公司的RROE從從14%降低到到8%，而而杠桿公公司的RROE從從18%降低到到6%。兩家公公司面臨臨的經(jīng)營(yíng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相相同EBIIT的變變動(dòng)相同同。但杠杠桿公司司的ROOE變動(dòng)動(dòng)范圍要要比非杠杠桿公司司的大得得多。換言之之，采取取杠桿(借款)增加了了公司的的經(jīng)營(yíng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)。固固定利率率下的借借款在公公司已有有的經(jīng)營(yíng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)上上又增添添了財(cái)務(wù)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。杠桿公司的所有者既要面對(duì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)又要面對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而非杠桿公司的所有者只需承擔(dān)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。杠桿公司比非杠桿公司的風(fēng)險(xiǎn)大，并且風(fēng)險(xiǎn)隨著借款的增加而增加。4.1 財(cái)財(cái)務(wù)杠桿桿作用的的過(guò)程上面介紹了了財(cái)務(wù)杠杠桿在EEBITT為1 4400萬(wàn)萬(wàn)美

55、元時(shí)時(shí)對(duì)企業(yè)業(yè)有利(他們的ROOE高于無(wú)借借款企業(yè)業(yè))，在EBBIT為為1 0000萬(wàn)萬(wàn)美元時(shí)時(shí)是中性性(他們與與無(wú)借款款企業(yè)的的ROE相同同)，而當(dāng)當(dāng)EBIIT為8000萬(wàn)美元時(shí)時(shí)對(duì)企業(yè)業(yè)不利(他們的ROEE比無(wú)借款款企業(yè)低低)，造成成這種現(xiàn)現(xiàn)象的原原因何在在？答案案其實(shí)很很簡(jiǎn)單。第一種情況況下，公公司以10%的成本本借款籌籌集的資資產(chǎn)創(chuàng)造造了144%的回回報(bào)(此時(shí)ROIIC為14%)。這不不需要精精通財(cái)務(wù)務(wù)就應(yīng)該該認(rèn)識(shí)到到以100%的成成本取得得14%的回報(bào)報(bào)是有利利可圖的的，財(cái)務(wù)務(wù)杠桿對(duì)對(duì)企業(yè)的的總體獲獲利能力力(ROEE)有支持持作用。第二種情況況下，借款款成本和和回報(bào)均均為100%，

56、財(cái)財(cái)務(wù)杠桿桿中性，企企業(yè)的RROE與與不借款款的情況況是相同同的。第三種情況況下，公司以以10%成本取取得的借借款僅取取得了88%的ROIIC，這這顯然是是一種不不利的處處境。此此時(shí)的借借款是一一個(gè)拙劣劣的決策策。附錄A.22介紹了了如何在在一定借借款成本本和債務(wù)-權(quán)益比比率下，導(dǎo)導(dǎo)出ROOE和ROIIC的關(guān)關(guān)系的方方法。所所給出的的ROEE可寫(xiě)成成如下形形式：其中，“tt”是公司司的實(shí)際際稅率。對(duì)對(duì)于任意意給定的的負(fù)債-權(quán)益比比，若ROOIC比比借款成成本高，則則ROEE大于ROOIC；若ROOIC與與借款成成本相等等，則RROE等等于ROOIC；若ROOIC比比借款成成本低，則則ROEE小

57、于ROOIC。為說(shuō)明明這種關(guān)關(guān)系，我我們?cè)倏纯匆幌虑扒懊娴睦?。在在?quán)益籌籌資占550%的的企業(yè)中中，負(fù)債債-權(quán)益比是是1(5 0000萬(wàn)萬(wàn)美元借借款除以以權(quán)益55 0000萬(wàn)美美元)，借款款成本100%，公公司不交交納稅金金(t =00)。ROEE與ROIIC之間間有下列列三種情情況：當(dāng) ROIIC114% 時(shí)，RROE14%(144%10% )1114%4%18%當(dāng) ROIIC110% 時(shí)，RROE10%(100%10%)110%0110%當(dāng) ROIIC 8% 時(shí)，RROE8%(8%10%)18%2%6%盡管可以根根據(jù)任意意的ROOIC和和負(fù)債-權(quán)益比比率計(jì)算算出公司司的ROOE，但但這

58、個(gè)公公式并不不能提供供給我們們最佳的的負(fù)債水水平。4.2 兩兩點(diǎn)警告告：風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)和創(chuàng)造造價(jià)值的的能力前面的討論論得出這這樣的結(jié)結(jié)論：公公司若旨旨在提高高ROE，那只只要ROOIC可可以高于于借款成成本就應(yīng)應(yīng)借款，當(dāng)當(dāng)ROIIC低于于借款成成本時(shí)，公公司就應(yīng)應(yīng)停止借借款。在在這個(gè)結(jié)結(jié)論中，有有兩點(diǎn)需需要特別別注意。第一，經(jīng)理理人員在在借款籌籌資時(shí)并并不知道道未來(lái)的的 ROIIC 究竟是是多少。而只能能將借款款成本與與預(yù)期(風(fēng)險(xiǎn)性性)ROIIC比較較，但這這個(gè)預(yù)期期值最終終可能達(dá)達(dá)到也可可能達(dá)不不到。在在應(yīng)用RROE公公式時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)是不可忽略的因素。高水平的ROIC預(yù)期會(huì)產(chǎn)生高水平的ROE期望，但達(dá)到

59、預(yù)期的可能性還需用概率來(lái)權(quán)衡。第二，高水水平的 ROEE 期望值值也不一一定就意意味著公公司會(huì)為為其所有有者創(chuàng)造造價(jià)值。假定一一家公司司可以以以10%的成本本籌集借借款，使使其負(fù)債債權(quán)益比比為1。若它它的預(yù)期期投入資資本回報(bào)報(bào)率可達(dá)達(dá)到144%，則則正如前前面提到到的財(cái)務(wù)務(wù)杠桿對(duì)對(duì)其權(quán)益益回報(bào)率率起到正向向推動(dòng)作作用，ROEE可達(dá)到到18%。但這這并不意意味著公公司就一一定會(huì)取取得這筆筆資產(chǎn)。如如果所有有者認(rèn)為為只有225%的回回報(bào)率才才可能補(bǔ)補(bǔ)償其投投資的經(jīng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，那那18%的回報(bào)報(bào)率就不不可能滿滿足所有有者的要要求。此此時(shí)，這這種資本本籌集方方式就是是不可取取的。4.3風(fēng)險(xiǎn)

60、險(xiǎn)的分類(lèi)類(lèi)公司理財(cái)中中最基本本的兩種種風(fēng)險(xiǎn)分分類(lèi)，即即系統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)。 (1)系系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)與非系系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn) 從從理論上上講，任任何一個(gè)個(gè)公司或或個(gè)人在在市場(chǎng)上上都面對(duì)對(duì)著許多多投資機(jī)機(jī)會(huì)，這這意味著著他們可可以根據(jù)據(jù)自己的的意愿進(jìn)進(jìn)行投資資組合，即即選擇所所謂的多多樣化投投資策略略。下面面我們將將論及的的一個(gè)事事實(shí)是，如如果選擇擇多樣化化的投資資策略，其其結(jié)果將將可能改改變投資資者面對(duì)對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，即所所謂的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)分散散化?；谶@一一事實(shí)，可可以將投投資者所所面對(duì)的的風(fēng)險(xiǎn)分分成以下下兩類(lèi)，即即系統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)(sysstemmatiic rriskk)和非系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)