食品飲料行業(yè)專題：各經(jīng)濟(jì)體疫后消費(fèi)觀察

-2-核心結(jié)論防疫政策：20年疫情發(fā)生后，各國(guó)家和地區(qū)均有過短期相對(duì)嚴(yán)格的管控措施。隨后的政策有所不同，美國(guó)較早推進(jìn)放開（21Q1），并相應(yīng)調(diào)整政策。新加坡、日本等國(guó)家嘗試放開時(shí)間相對(duì)晚一些（21Q3-Q4）。新加坡、日本放開后都面臨了確診病例大幅提升階段。經(jīng)濟(jì)恢復(fù)：各經(jīng)濟(jì)體疫情放開前后表現(xiàn)有所分化：美國(guó)、新加坡、中國(guó)香港地區(qū)恢復(fù)速度更快，消費(fèi)反彈也較高，判斷與消費(fèi)刺激政策，以及疫情前的整體經(jīng)濟(jì)韌性較高有關(guān);刺激政策上，美國(guó)20-21年發(fā)放全民補(bǔ)助金，刺激力度最大，復(fù)蘇速度也最快；新加坡、中國(guó)香港、日本則更多是通過消費(fèi)券及補(bǔ)貼的方式刺激消費(fèi)，效果看，中國(guó)香港、新加坡好于日本。新加坡、中國(guó)香港地區(qū)完全恢復(fù)至疫前狀態(tài)，需要1-2個(gè)季度的過渡期。食品飲料子版塊來看，日本波動(dòng)小彈性也相對(duì)較小，美國(guó)、新加坡反彈較高，尤其是美國(guó)兼具穩(wěn)健性與增長(zhǎng)性，延續(xù)了疫情前的快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。新加坡中國(guó)香港地區(qū)日本美國(guó)新增確診人數(shù)管控力度嚴(yán)格管控后放開相對(duì)放松嚴(yán)格管控后放開管控較松，放開較早放開時(shí)點(diǎn)2021-8-2021-102021-1疫前經(jīng)濟(jì)增速（15-19年GDP中樞）5.24.91.54.0消費(fèi)刺激政策鄰里購物券、旅游消費(fèi)券三輪消費(fèi)券（全民）推出“GoTo”補(bǔ)貼計(jì)劃，補(bǔ)貼旅游與餐飲2020-2021年全民補(bǔ)助金（力度最大）刺激力度及效果力度適中，占GDP的1效果較好力度大，單季GDP的5效果較好力度適中，旅游補(bǔ)貼為主消費(fèi)意愿低，效果有限力度大，占GDP的4效果最好消費(fèi)復(fù)蘇慢于GDP2-3個(gè)月過渡期快于GDP2個(gè)季度過渡期快于GDP增速快于GDP增速食品飲料放開后彈性高整體恢復(fù)較慢-波動(dòng)小彈性低受疫情影響小恢復(fù)速度快，增速高數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理分地區(qū)看-3-新加坡：穩(wěn)步推進(jìn)放開，消費(fèi)逐步復(fù)蘇，整體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)至疫情前水平疫情復(fù)盤：清零政策實(shí)行1年半，在積極推進(jìn)全民疫苗基礎(chǔ)上，以及經(jīng)濟(jì)壓力下，實(shí)行逐步放開政策，放開后確診病例有階段性爆發(fā)?；謴?fù)程度：逐步放開階段，GDP增速更快恢復(fù)到疫情前水平，消費(fèi)復(fù)蘇有2-3個(gè)月過渡期。細(xì)分板塊：放開后，恢復(fù)彈性看，餐飲>消費(fèi)；恢復(fù)程度看，消費(fèi)>餐飲；食品飲料恢復(fù)彈性更高且沒有過渡期，但整體上食品飲料恢復(fù)程度相對(duì)較慢。中國(guó)香港地區(qū)：消費(fèi)刺激力度大，復(fù)蘇存在1-2個(gè)季度過渡期疫情復(fù)盤：整體平穩(wěn)，管控比大陸地區(qū)寬松，22年2-3月有所爆發(fā)，4月得到控制?；謴?fù)程度：22年2月疫情后整體經(jīng)濟(jì)慢恢復(fù)，消費(fèi)有V型反彈，但恢復(fù)到19年水平存在2個(gè)季度左右的過渡期。日本：放開后經(jīng)濟(jì)尚未完全恢復(fù)，食品飲料表現(xiàn)最穩(wěn)健疫情復(fù)盤：疫情后快速出臺(tái)政策配合管控，21年10月實(shí)驗(yàn)放開，22年3月完全放開，但近期確診人數(shù)大幅增加。恢復(fù)程度：放開后經(jīng)濟(jì)有所恢復(fù)，但尚未完全恢復(fù)到19年水平，復(fù)蘇相對(duì)較慢。細(xì)分板塊：21年10月實(shí)驗(yàn)開放政策后，日用百貨、藥品化妝品、家用電器等可選屬性產(chǎn)品增速改善相對(duì)明顯，食品飲料在整個(gè)疫情政策變化周期中，波動(dòng)最小，彈性也較低，表現(xiàn)的最為穩(wěn)健。美國(guó)：放開早消費(fèi)復(fù)蘇快，食品飲料表現(xiàn)強(qiáng)勁疫情復(fù)盤：美國(guó)20年8月便提出群體免疫政策，管控相對(duì)放松，21年初開始逐步放開，22年4月取消幾乎所有防疫限制?；謴?fù)程度：美國(guó)21年便全面復(fù)蘇，消費(fèi)逐季改善且增速快于GDP增速。細(xì)分板塊：疫情至今，美國(guó)食品飲料子板塊表現(xiàn)出較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力（疫情爆發(fā)階段受損最?。?，以及較強(qiáng)的恢復(fù)及增長(zhǎng)能力（相比19年復(fù)合增速領(lǐng)先各其他消費(fèi)子品類）。一、新加坡：穩(wěn)步推進(jìn)放開，消費(fèi)逐步復(fù)蘇，整體經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)-4-二、中國(guó)香港地區(qū)：消費(fèi)刺激力度大，復(fù)蘇存在1-2個(gè)季度過渡期三、日本：放開后經(jīng)濟(jì)尚未完全恢復(fù)，食品飲料表現(xiàn)最穩(wěn)健四、美國(guó)：放開早消費(fèi)復(fù)蘇快，食品飲料表現(xiàn)強(qiáng)勁五、總結(jié)：消費(fèi)復(fù)蘇有所分化，美國(guó)、新加坡食飲彈性較高目錄-5-新加坡從清零政策逐步轉(zhuǎn)向放開數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理新加坡疫情經(jīng)歷了從清零政策，逐步向穩(wěn)步放開發(fā)展過渡。其轉(zhuǎn)變一方面來自于較高疫苗接種率，最早引入抗原檢測(cè)等基礎(chǔ)保障，一方面也來自于本國(guó)無法實(shí)現(xiàn)內(nèi)循環(huán)帶來的經(jīng)濟(jì)壓力。新加坡疫情爆發(fā)至今，共可以分為三個(gè)主要階段：1）清零政策階段：時(shí)間從20年1月到21年8月，持續(xù)時(shí)間一年半，每日新增病例處于低位，但是經(jīng)濟(jì)壓力凸顯，政府不斷加大財(cái)政預(yù)算；2）逐步放開過渡階段：時(shí)間從21年8月到22年3月，期間遭受到德爾塔及奧密克戎病毒影響，確診人數(shù)大幅增加，同時(shí)新加坡經(jīng)濟(jì)也逐漸恢復(fù)到19年同期水平之上。3）全面放開階段：時(shí)間從3月至今，對(duì)國(guó)內(nèi)活動(dòng)及入境限制進(jìn)一步放開，經(jīng)濟(jì)持續(xù)回暖。圖：新加坡疫情三階段（單位：人）050001000015000200002500030000新加坡:確診病例:新冠肺炎:當(dāng)日新增政策清零階段20年4月，新加坡全國(guó)范圍內(nèi)采取熔斷措施，相當(dāng)于封城，6月才解禁2月至5月，新加坡共推出四個(gè)總值近1000億新元（約合5000億人民幣）的抗疫預(yù)算案，其中520億新元來自國(guó)家儲(chǔ)備逐步放開階段德爾塔和奧密克戎分別帶來兩波疫情高峰全面放開階段8月29日，新加坡入境基本全面放開，無疫苗者無需隔離-6-階段一：嚴(yán)格清零政策，經(jīng)濟(jì)發(fā)展承壓第一階段（2020.1-2021.8）：嚴(yán)格清零政策，經(jīng)濟(jì)發(fā)展承壓。20年1月疫情爆發(fā)后，新加坡采取嚴(yán)格清零政策，進(jìn)入相對(duì)封閉的管控狀態(tài)。這一階段新加坡疫情控制相對(duì)較好，但經(jīng)濟(jì)壓力日益凸顯。政策；20年4月，新加坡全國(guó)范圍內(nèi)采取熔斷措施，關(guān)閉非必要工作場(chǎng)所并要求居民非必要不外出。同時(shí)，政府為應(yīng)對(duì)新冠疫情總撥款近1000億新元，包括520億新元的國(guó)家儲(chǔ)備，占總儲(chǔ)備的1/10。疫情：在此階段的一年半多時(shí)間里，新加坡日均新增確診病例117例左右，累計(jì)確診6.5萬，占人口比例1.2

，單日最高確診1426例。經(jīng)濟(jì)：2020年新加坡遭遇建國(guó)以來最大幅度經(jīng)濟(jì)衰退，GDP下降4.1

。整個(gè)2021年，新加坡游客總?cè)藬?shù)不過33萬人左右，不足疫情前的2

，新航的銷售額只有38.15億新幣，同比減少76

，客運(yùn)量也同比下跌了98

。無論是2020年還是2021年，居民和公民的失業(yè)率，比起疫情前的2019年都要高出不少。圖：2020年，新加坡GDP遭遇近20年來的首次下滑 圖：20-21年，新加坡失業(yè)率明顯提升2.0

2.01.92.01.92.12.22.12.33.02.72.02.53.03.51.52011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021新加坡整體失業(yè)率（%）數(shù)據(jù)來源：wind，ifind，招商證券整理階段二：逐步放開防疫措施，確診人數(shù)反復(fù)，經(jīng)濟(jì)反彈第二階段（2021.8-2022.3）：逐步放開防疫措施，確診人數(shù)有所反復(fù)，經(jīng)濟(jì)開始反彈。2021年6月新加坡抗疫跨部門工作小組發(fā)表文章，宣布“與冠病共處，如常生活”，放棄清零政策。政策轉(zhuǎn)變一方面是基于對(duì)經(jīng)濟(jì)壓力的考慮，另一方面接種疫苗也是政策轉(zhuǎn)變最重要的前提。2022年3月，新加坡人口中兩劑疫苗接種率超過92

，接種第三劑的達(dá)71

，均領(lǐng)先全球。政策；積極推進(jìn)疫苗與抗原體檢測(cè)，為放開打好基礎(chǔ)。新加坡是最早開展全民疫苗，以及引入抗原體檢測(cè)的國(guó)家之一。21年8月開始，新加坡分四個(gè)階段逐步開放經(jīng)濟(jì)、社交和旅游活動(dòng)。疫情：新加坡逐步開放的過程中正遇到德爾塔病毒侵襲，9-11月僅3個(gè)月時(shí)間，新加坡累計(jì)確診19.7萬例，平均每日新增2165例，單日最高5324例，均為20-21年兩年時(shí)間的最高值。進(jìn)入22年，奧密克戎開始大范圍傳播。22年1-3月期間，新加坡累計(jì)感染81.7萬例，日均新增9078例，單日最高2.6萬例，也是至今為止單日最高新增數(shù)。經(jīng)濟(jì)：8月逐步放開后新加坡經(jīng)濟(jì)迅速反彈，19年新加坡季度GDP增長(zhǎng)中樞為1

左右，21Q3開始，新加坡相對(duì)19年GDP增速維持在1.4

以上，恢復(fù)到19年同期水平之上。1.20-4.60-0.901.510.861.402.452.26-15-10-552.010101520-20,00040,00060,00080,000100,000120,000-12.202019-3

2019-6 2019-9

2019-12

2020-3

2020-6

2020-9

2020-122021-32021-62021-9

2021-12

2022-32022-6GDP增速：

（右軸）GDP增速-相對(duì)19年：

（右軸）圖：新加坡季度GDP及增速GDP：百萬新加坡元（左軸）140,000數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理-7-階段三：進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)放開，消費(fèi)全面復(fù)蘇406080100120零售指數(shù) 餐飲指數(shù)-50-60-40-30-20-1001020新加坡：零售業(yè)增長(zhǎng)率（相比19年）新加坡：餐飲業(yè)增長(zhǎng)率（相比19年）第三階段（2022.3至今）：進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)放開，消費(fèi)全面復(fù)蘇，其中零售更早恢復(fù)到疫情前水平，餐飲受損更嚴(yán)重，復(fù)蘇彈性更大。3月24日，新加坡總理李顯龍發(fā)表題為“邁入新階段”的全國(guó)電視講話，宣布大幅放寬一系列疫情管理措施，正式邁向與新冠共存的階段。政策；3月，新加坡進(jìn)一步放寬口罩禁令、市內(nèi)聚集人數(shù)、居家辦公及大型活動(dòng)限制，以及入境限制。8月新加坡入境基本全面放開，無需核酸檢測(cè)，無疫苗者無需隔離。10月10日起，全面放開，只有公共交通，醫(yī)院養(yǎng)老院等場(chǎng)所要求佩戴口罩，可以說基本恢復(fù)到疫情前的生活狀態(tài)。疫情：在此期間，累計(jì)新增88萬例，日均新增4451例，其中5-7月新增病例有所反復(fù)，單日新增也曾最高達(dá)到1.68萬。經(jīng)濟(jì)：疫情爆發(fā)后，餐飲相比零售受損更嚴(yán)重。在21年8月及22年4月兩次放開政策后，餐飲和零售都實(shí)現(xiàn)了明顯的反彈，其中餐飲彈性更高，5-8月同比增長(zhǎng)40%以上。從恢復(fù)程度看，零售恢復(fù)更快。22年4月后，零售相對(duì)19年復(fù)合增長(zhǎng)率持續(xù)穩(wěn)定在正增長(zhǎng)，表明零售消費(fèi)已經(jīng)恢復(fù)到疫情前水平。餐飲恢復(fù)態(tài)勢(shì)較慢，9月仍在19年同期水平之下。圖：新加坡零售及餐飲指數(shù) 圖：新加坡零售及餐飲指數(shù)增速數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理-8-621331016171721078892881269594891211171251046040200801001201401602021年7月（放開前） 2022年7月（放開后）消費(fèi)細(xì)分：食品飲料放開后彈性高，但整體恢復(fù)較慢1008060402001201401601802020

Jan2020

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Jul百貨商店商超便利店食品飲料化妝品服飾家居珠寶首飾數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理-9-疫情爆發(fā)后，短期內(nèi)受損最嚴(yán)重的板塊是百貨商店、珠寶以及服飾，但其隨后的復(fù)蘇速度相對(duì)較快。21年8月，逐步放開階段，存在大概2-3個(gè)月的過渡期，11月消費(fèi)板塊普遍迎來反彈。22年3月，進(jìn)一步放開政策落地后，以食品飲料、服飾、家居等子版塊立刻反彈，未出現(xiàn)過渡期。食品飲料板塊在第三階段完全放開后反彈較高，但截止22年7月尚未恢復(fù)到19年同期水平，在所有子板塊中恢復(fù)速度相對(duì)較慢。圖：新加坡零售消費(fèi)細(xì)分品類指數(shù) 圖：新加坡消費(fèi)細(xì)分品類指數(shù)相比19年恢復(fù)程度新加坡疫情總結(jié)階段特征日均新增管控政策經(jīng)濟(jì)第一階段2020.1-2021.8清零政策經(jīng)濟(jì)承壓117實(shí)行嚴(yán)格清零政策政府撥款應(yīng)對(duì)20年GDP下滑4.1失業(yè)率顯著提升第二階段2021.8-2022.3逐步放開確認(rèn)增加4877逐步放開政策積極推進(jìn)疫苗與抗原體檢測(cè)21Q3開始GDP恢復(fù)到19年水平之上第三階段2022.3至今全面放開消費(fèi)復(fù)蘇4451進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)全面放開基本恢復(fù)疫情前生活狀態(tài)消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇零售恢復(fù)到疫情前水平餐飲反彈力度高，基本恢復(fù)到疫情前水平數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理-10-新加坡放開政策建立在對(duì)經(jīng)濟(jì)壓力的緩解，以及相對(duì)積極的疫苗與抗原體普及基礎(chǔ)上，但放開后仍面臨階段性的新增確認(rèn)人數(shù)大幅增加的情況。逐步放開階段，GDP增速快速恢復(fù)到疫情前水平，消費(fèi)復(fù)蘇有2-3個(gè)月過渡期。放開后，恢復(fù)彈性看，餐飲>零售；恢復(fù)程度看，零售>餐飲完全放開后，食品飲料恢復(fù)彈性更高且沒有過渡期，但整體上食品飲料恢復(fù)程度相對(duì)較慢。表：新加坡疫情總結(jié)復(fù)盤二、中國(guó)香港地區(qū)：消費(fèi)刺激力度大，復(fù)蘇存在1-2個(gè)季度過渡期-11-三、日本：放開后經(jīng)濟(jì)尚未完全恢復(fù)，食品飲料表現(xiàn)最穩(wěn)健四、美國(guó)：放開早消費(fèi)復(fù)蘇快，食品飲料表現(xiàn)強(qiáng)勁五、總結(jié)：消費(fèi)復(fù)蘇有所分化，美國(guó)、新加坡食飲彈性較高目錄一、新加坡：穩(wěn)步推進(jìn)放開，消費(fèi)逐步復(fù)蘇，整體經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)-12-中國(guó)香港地區(qū)：今年2月短期爆發(fā)，影響較大0.00-5,000.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.0035,000.002020-012020-022020-032020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-082020-092020-092020-102020-112020-112020-122021-012021-012021-022021-022021-032021-042021-042021-052021-062021-062021-072021-082021-082021-092021-102021-102021-112021-122021-122022-012022-022022-022022-032022-042022-042022-052022-052022-062022-072022-072022-082022-092022-0922年之前，中國(guó)香港地區(qū)整體疫情控制較好。中國(guó)香港地區(qū)自2020年1月底以來，共經(jīng)歷5輪疫情。其中第一、第二波疫情發(fā)生在20年1-4月，第三、第四波發(fā)生在20年7月及12月。在20-21年期間，中國(guó)香港地區(qū)日均新增確診19例，最高單日新增149例，整體控制的相對(duì)較好。22年2月爆發(fā)第五波疫情，短期造成嚴(yán)重影響。22年2月開始，奧密克戎病毒在中國(guó)香港地區(qū)快速傳播，截止22年4月5日，第五波疫情累計(jì)超116萬人感染，累計(jì)8136名死亡病例，病死率為0.70

，遠(yuǎn)高于其前4波疫情造成的死亡總數(shù)。7月以來，奧密克戎新變種使得新增病例處于反復(fù)狀態(tài)，9月逐漸緩和。本輪疫情爆發(fā)主要在于：1）中國(guó)香港地區(qū)入境防疫政策相對(duì)寬松；2）人口密度大；3）疫苗接種比例相對(duì)較低（截止21年底，中國(guó)香港地區(qū)疫苗完全接種率62.3

，新加坡、日本同期分別為86.3，80）。圖：中國(guó)香港地區(qū)每日新增確診數(shù)（人）數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理1、22年3月初，單日新增人數(shù)達(dá)到本輪疫情的最高峰，超3萬人，實(shí)際感染人數(shù)或遠(yuǎn)高于公布數(shù)2、隨著確診人數(shù)快速回落，一個(gè)半月后港府放松管制20年7月宣布收緊防疫措施，內(nèi)地來港人士強(qiáng)制檢疫令暫定再延長(zhǎng)一個(gè)月，23日起室內(nèi)必須佩戴口罩減少社交接觸和聚集、切斷境外傳播20年12月宣布進(jìn)一步收緊社交距離，晚6點(diǎn)后禁止堂食，宴會(huì)人數(shù)減至20人，多種場(chǎng)所關(guān)閉-13-中國(guó)香港地區(qū)：政策比內(nèi)地更為寬松，著重刺激消費(fèi)發(fā)放日期具體政策2021.8.1和2021.9.1向年滿18歲符合資格的中國(guó)香港地區(qū)永久性居民及新來港人士發(fā)放總額5000港元的電子消費(fèi)券（2021年7月17日當(dāng)天或之前完成登記于2021年8月1日獲發(fā)；在2021年7月18日或之后完成登記于2021年9月1日獲發(fā)）。2022.4.7向約630萬名符合資格的市民發(fā)放2022年消費(fèi)券計(jì)劃第一階段的電子消費(fèi)券，每人5000港元。2022.8.7第一階段已獲得5000港元消費(fèi)券的市民，會(huì)再獲得5000港元消費(fèi)券，而新登記的符合資格市民則獲得1萬港元消費(fèi)券。中國(guó)香港地區(qū)地區(qū)相比內(nèi)地的疫情防控政策更加寬松內(nèi)地：通過常態(tài)化核酸政策，目前已覆蓋全國(guó)GDP過半的省市，人口占比近40

，多數(shù)城市出入公共場(chǎng)所須出示核酸檢測(cè)證明，時(shí)效性的要求通常從72小時(shí)到一周不等。中國(guó)香港地區(qū)：采用疫苗通行證，除了對(duì)于酒店、機(jī)場(chǎng)、冷庫等高暴露風(fēng)險(xiǎn)特定群組的從業(yè)人員采取強(qiáng)制核酸檢測(cè)，民眾出入公共場(chǎng)所僅需出示疫苗通行證（接種三針疫苗或處于接種第二針疫苗后的6個(gè)月內(nèi)方可持有），并未要求具備時(shí)效性的核酸檢測(cè)證明。中國(guó)香港地區(qū)地區(qū)促進(jìn)消費(fèi)的財(cái)政刺激力度更大內(nèi)地：消費(fèi)領(lǐng)域財(cái)政刺激的主要發(fā)力點(diǎn)在汽車領(lǐng)域，已有18個(gè)省市以消費(fèi)券、補(bǔ)貼等形式促進(jìn)汽車消費(fèi)；普惠領(lǐng)域的消費(fèi)券方面，美團(tuán)數(shù)據(jù)顯示，2022年前4個(gè)月，20個(gè)省市先后發(fā)放總額超過34億元的消費(fèi)券。中國(guó)香港地區(qū)：4月發(fā)放的消費(fèi)券規(guī)模占其2022年一季度GDP的比例高達(dá)4.6。圖：中國(guó)香港地區(qū)消費(fèi)券發(fā)放政策數(shù)據(jù)來源：中國(guó)香港地區(qū)特區(qū)政府官網(wǎng)，招商證券整理中國(guó)香港地區(qū)：疫情后整體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)存在一定過渡期-9.30-9.40-4.10-3.60-1.04-1.290.580.45-2.02-1.28-2-4-6-8-10-1210864206000005800005600006600006400006200007600007400007200007000006800002020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06中國(guó)香港地區(qū)地區(qū)GDP在20Q1疫情爆發(fā)后受影響同比下滑9.3%，此后持續(xù)保持恢復(fù)態(tài)勢(shì)，21年底基本恢復(fù)到19年水平。22年2月初第五波疫情爆發(fā)后，中國(guó)香港地區(qū)加速了疫苗接種，并升級(jí)了管控措施。疫情影響下，22Q1中國(guó)香港地區(qū)GDP同比下滑3.9%，分項(xiàng)看，內(nèi)需方面私人消費(fèi)開支同比增速為-5.4%，投資增速為-8.4%。外需方面整體貨物出口同比增速-4.5%，服務(wù)出口同比增速為-2.8%。22年3月疫情逐步得到控制，4月中國(guó)香港地區(qū)放寬入境政策并發(fā)放電子消費(fèi)券，經(jīng)濟(jì)有所反彈，但二季度看相比19年同期水平仍有缺口，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)存在一定過渡期。圖：中國(guó)香港地區(qū)季度GDP及增速GDP：百萬港元（左軸） GDP增速：

（右軸） GDP增速-相對(duì)19年：

（右軸）數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理-14-中國(guó)香港地區(qū)：消費(fèi)V型反彈明顯，但整體恢復(fù)速度較慢消費(fèi)呈現(xiàn)V型反彈。疫情影響下，私人消費(fèi)開支由去年21Q4增長(zhǎng)6.1

，扭轉(zhuǎn)為22Q1下跌5.4，Q2隨著疫情轉(zhuǎn)好以及消費(fèi)券的刺激，實(shí)現(xiàn)V型反彈，同比+2.1。圖：中國(guó)香港地區(qū)私人消費(fèi)開支及同比增速（季度）-8.60-13.80-9.00-8.200.906.806.206.10-5.40-15-10-552.10010380,000400,000420,000440,000460,000480,000500,0002020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06中國(guó)香港私人消費(fèi)開支：百萬港元（左軸）當(dāng)月同比：

（右軸）數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理-15-中國(guó)香港地區(qū)：消費(fèi)V型反彈明顯，但整體恢復(fù)速度較慢零售消費(fèi)復(fù)蘇存在2個(gè)季度左右過渡期。零售業(yè)總銷貨值來看，2-3月疫情后同樣實(shí)現(xiàn)了V型反彈，但整體直到8月才恢復(fù)到19年同期水平上下（相比19年8月復(fù)合增速-0.9），目前看消費(fèi)復(fù)蘇存在2個(gè)季度左右的過渡期。圖：中國(guó)香港地區(qū)零售業(yè)總銷貨價(jià)值（月度）-21.5-44.-042.1-36.1-32.9-24.-723.1-13.-112.8-8.7-4.2-13.3-17.7-14.-716.-615.-414.0-10.-711.1-1.4-3.21.1

1.3-4.1-11.1-14.-715.7-7.2-10.0-7.7-6.3-50-40-30-20-10-0

.91020304005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000零售業(yè)總銷貨總價(jià)值:百萬港元（左軸）零售業(yè)總銷貨價(jià)值指數(shù)當(dāng)月同比：

（右軸）相比19年增速：

（右軸）數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理-16--17-一、新加坡：穩(wěn)步推進(jìn)放開，消費(fèi)逐步復(fù)蘇，整體經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)二、中國(guó)香港地區(qū)：消費(fèi)刺激力度大，復(fù)蘇存在1-2個(gè)季度過渡期三、日本：放開后經(jīng)濟(jì)尚未完全恢復(fù)，食品飲料表現(xiàn)最穩(wěn)健四、美國(guó)：放開早消費(fèi)復(fù)蘇快，食品飲料表現(xiàn)強(qiáng)勁五、總結(jié)：消費(fèi)復(fù)蘇有所分化，美國(guó)、新加坡食飲彈性較高目錄日本：出臺(tái)政策配合疫情管控，逐步實(shí)行放開政策同新加坡類似，日本也在管控后經(jīng)歷了開放實(shí)驗(yàn)，以及全面放開的階段：階段一（2020.1-2021.10）：快速出臺(tái)政策配合防控。疫情爆發(fā)后日本快速出臺(tái)政策配合管控，期間共爆發(fā)5輪疫情，其中4次引發(fā)政府宣布緊急事態(tài)。雖有相關(guān)政策，但實(shí)際管理上以民眾自覺為主。隨著民眾自覺性下降，日本每輪疫情的高峰值呈遞增趨勢(shì)。階段二（2021.10-2022.3）：就開放進(jìn)行試驗(yàn)，管控相對(duì)溫和。2021年10月，日本宣布全面解除緊急事態(tài)宣言，并就放開進(jìn)行實(shí)驗(yàn)。此后奧密克戎疫情反彈，日本政府改用“蔓延防止重點(diǎn)措施”，相應(yīng)限制措施相對(duì)更溫和。階段三（2022.3至今）：全面放開，但7月以來新增確診持續(xù)高增，原因在于：a）疫苗接種率不算高，日本疫苗接種率81

，第三針接種率64

（我國(guó)全程疫苗接種率近90

，加強(qiáng)針接種率

71）；b）人口密集，8月日本盂蘭盆節(jié)；c）持續(xù)放開的政策，9月7日起，只要提供3針疫苗接種證書，不需要核酸報(bào)告，同時(shí)把每日入境人數(shù)上限提高到5萬人，以刺激旅游業(yè)恢復(fù)；d）醫(yī)療體系不堪重負(fù)，輕癥者只能居家隔離，進(jìn)一步加大了病毒的傳播。250,000.00200,000.00150,000.00100,000.0050,000.000.00解除緊急事態(tài)宣言，就開放進(jìn)行試驗(yàn)全面解除防控圖：日本每日新增確診病例（人）350,000.00300,000.0020年3月，日本通過《新型流感等對(duì)策特別措施法》修正案，為后續(xù)管控奠定了法律基礎(chǔ)疫情爆發(fā)高峰數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理-18-日本：經(jīng)濟(jì)稍有恢復(fù)，但仍未恢復(fù)到19年水平-2.10-10.30-5.40-0.90-1.91-1.90-2.16-0.18-1.06-12.00-0.770.00-2.00-4.00-6.00-8.00-10.0010.008.006.004.002.001100001150001200001250001300001350001400002020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-06GDP：十億日元（左軸） GDP增速：

（右軸） GDP增速-相對(duì)19年：

（右軸）數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理-19-經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇：在政策放開的背景下稍有恢復(fù)，但仍未達(dá)到19年同期水平疫情期間，日本陸續(xù)出臺(tái)了總規(guī)模近200萬億日元的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，用于防疫、防災(zāi)以及幫助企業(yè)渡過難關(guān)。同時(shí)日本推出“GoTo”計(jì)劃，對(duì)餐飲和旅游進(jìn)行補(bǔ)貼。但日本疫情前就曾發(fā)放消費(fèi)券刺激消費(fèi)，本輪消費(fèi)券刺激的效果，相比其他國(guó)家和地區(qū)有所不足。日本GDP相比19年復(fù)合增速始終是同比下降的，21年10月放開后GDP增速環(huán)比看有小幅回升，但尚未恢復(fù)到19年同期水平。其一是由于日本本身經(jīng)濟(jì)增速相對(duì)較慢，15-19年GDP增長(zhǎng)中樞1.5

。其二是由于日本國(guó)內(nèi)老齡化嚴(yán)重疊加消費(fèi)稅的提升，使得消費(fèi)和投資意愿下降，整體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的相對(duì)緩慢。圖：日本GDP及增速（季度）日本：食品飲料表現(xiàn)最為穩(wěn)健零售業(yè)受疫情影響比批發(fā)業(yè)嚴(yán)重，放開后增速改善明顯更好，零售在20年底便恢復(fù)了正增長(zhǎng)，恢復(fù)態(tài)勢(shì)快于GDP增速。零售品類細(xì)分來看，受疫情管控影響較大的是紡織服裝、日用百貨。隨著21年10月實(shí)驗(yàn)開放政策，日用百貨、藥品化妝品、家用電器等可選屬性產(chǎn)品增速改善相對(duì)明顯，食品飲料在整個(gè)疫情政策變化周期中，波動(dòng)最小，彈性也較低，表現(xiàn)的最為穩(wěn)健。-15-10-5051015202530352020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08日本:商業(yè)銷售額:零售

yoy日本:商業(yè)銷售額:批發(fā)

yoy圖：日本零售及批發(fā)商業(yè)零售額增速（月）-60-40-2002040602020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08日用百貨藥品和化妝品紡織品、服裝和配飾品食品和飲料家用電器數(shù)據(jù)來源：ifind，招商證券整理-20-圖：日本零售各細(xì)分消費(fèi)品類同比增速（月）-21-一、新加坡：穩(wěn)步推進(jìn)放開，消費(fèi)逐步復(fù)蘇，整體經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)二、中國(guó)香港地區(qū)：消費(fèi)刺激力度大，復(fù)蘇存在1-2個(gè)季度過渡期三、日本：放開后經(jīng)濟(jì)尚未完全恢復(fù)，食品飲料表現(xiàn)最穩(wěn)健四、美國(guó)：放開早消費(fèi)復(fù)蘇快，食品飲料表現(xiàn)強(qiáng)勁五、總結(jié)：消費(fèi)復(fù)蘇有所分化，美國(guó)、新加坡食飲彈性較高目錄美國(guó)：21年經(jīng)濟(jì)全面復(fù)蘇，消費(fèi)明顯改善美國(guó)疫情于20年3月初爆發(fā)，4月底逐步復(fù)工。21年1月公布疫情防范和應(yīng)對(duì)國(guó)家戰(zhàn)略，管控逐步放開。3月解除口罩令，4月放松旅行禁令，同年7月恢復(fù)口罩令。22年2月以來，美國(guó)各州再次陸續(xù)解除新冠肺炎防疫限制措施（加州和夏威夷州均于3月取消口罩強(qiáng)制令）。21年3月，美國(guó)通過總額1.9萬億美元的財(cái)政救援計(jì)劃ARP。GDP增速于21年實(shí)現(xiàn)全面復(fù)蘇，21Q2后同比增速保持在10

以上，相比19年復(fù)合增速中樞在4-5左右。經(jīng)濟(jì)快速復(fù)蘇的同時(shí)也帶來了通脹水平的大幅攀升。個(gè)人消費(fèi)來看，21年起同GDP一樣實(shí)現(xiàn)全面復(fù)蘇，且增速快于GDP。圖：美國(guó)個(gè)人消費(fèi)及增速（季）2.6-7.9-0.90.53.14.04.46.15.5-10-505.9510152001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000圖：美國(guó)GDP及增速（季）美國(guó)GDP當(dāng)季值：十億美元（左軸）GDP增速：（右軸）GDP增速-相對(duì)19年：（右軸）2.3-9.1-0.90.13.55.05.56.36.06.5-15-10-505101520255,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,