中國企業(yè)香港上市操作實務(wù)電子教案

中國(zhōnɡɡuó)企業(yè)赴香港IPO操作實務(wù)

李忠軒合伙人德恒深圳分所2013年7月27日第一頁，共40頁。境外上市政策(zhèngcè)沿革（一）1993年7月15日,青島啤酒(0168.HK)在香港上市；1997年6月20日，國發(fā)[1997]21號《關(guān)于進一步加強在境外發(fā)行股票和上市管理的通知》(俗稱“紅籌指引”)以間接方式到境外上市須依“紅籌指引”履行審批程序；

1999年7月1日開始(kāishǐ)施行的《中華人民共和國證券法》；1999年7月14日《關(guān)于企業(yè)申請境外上市有關(guān)問題的通知》直接、間接境外上市均需報中國證監(jiān)會批準；直接境外上市執(zhí)行“四五六”標(biāo)準；（2012年12月20日發(fā)布取消，2013年1月1日正式實施）2000年6月9日：證監(jiān)會——無異議函背景：裕興電腦香港上市2003年4月1日：證監(jiān)會取消無異議函背景：上市公司財務(wù)舞弊怪到證監(jiān)會頭上第二頁，共40頁。境外上市政策(zhèngcè)沿革（二）外管局11、29號文、75號文（2005年1月、4月、10月）背景：資本外逃；痛下狠手；背景：利益集團游說；網(wǎng)開一面(wǎngkāiyīmiàn)10號文，國務(wù)院六部委，2006年8月8日背景：優(yōu)質(zhì)公司在境內(nèi)上市；資本外逃后果：9月8日前紅籌架構(gòu)已搭好，OK；紅籌架構(gòu)未搭好，另覓他途；第三頁，共40頁。境外上市政策(zhèngcè)沿革（三）《外商投資準入管理指引手冊》（2008年版），商務(wù)部外國投資管理司關(guān)聯(lián)返程并購只適用于純內(nèi)資企業(yè)；中外合資經(jīng)營企業(yè)不適用10號文《境內(nèi)居民通過境外特殊目的公司融資及返程投資外匯管理操作規(guī)程》（匯發(fā)〔2011〕19號文）2012年12月20日，《關(guān)于股份有限公司境外發(fā)行股票和上市申報(shēnbào)文件及審核程序的監(jiān)管指引》第四頁，共40頁。上市(shàngshì)地選擇：境內(nèi)or境外？審批難易及成功率：上市條件；核準制vs.注冊（披露）制；運作時間：3年/9月；國內(nèi)“堰塞湖”；No.1有時很重要；融資額：市盈率高低（創(chuàng)業(yè)板新股破發(fā)）；成本(chéngběn)：首發(fā)成本(chéngběn)；維持成本(chéngběn)；隱性成本(chéngběn)；再融資的便利性：IPO后6月；一般授權(quán)董事會可發(fā)行20%；員工股權(quán)激勵：期權(quán)（民營）；股票增值權(quán)（國有H股）；國際化：香港市值全球第7；年上市家數(shù)全球第1、5。第五頁，共40頁。市盈率比較(bǐjiào)2013年4月30日2013年7月24日香港創(chuàng)業(yè)板27.9636.07深交所－A23.9125.90香港主板10.6310.23上交所－A11.8910.46第六頁，共40頁。上市(shàngshì)地選擇：境內(nèi)or境外？第七頁，共40頁。上市地選擇(xuǎnzé)：哪個交易所？香港聯(lián)交所：主板、創(chuàng)業(yè)板；美國：紐交所、納斯達克、[OTCBB、PinkSheet]；德國法蘭克福交易所、倫敦AIM（全球鎖）；新加坡：市盈率低、交投不活躍（時計寶、藍韻退市）；韓國、臺灣、日本(rìběn)、馬來西亞……第八頁，共40頁。上市地選擇(xuǎnzé)：哪個交易所？第九頁，共40頁。香港上市模式(móshì)選擇紅籌上市：境外公司為上市主體H股直接上市：國內(nèi)公司為上市主體四五六標(biāo)準：1999年《關(guān)于企業(yè)申請境外上市有關(guān)問題的通知》；四五六標(biāo)準取消：2012年12月20日《關(guān)于股份有限公司境外發(fā)行股票和上市申報文件及審核程序的監(jiān)管指引》；需中國證監(jiān)會先批準；是否全流通需個案審批。借殼上市：不可(bùkě)被認定為“反收購”，否則按“新上市”處理第十頁，共40頁。香港上市(shàngshì)條件財務(wù)要求主板創(chuàng)業(yè)板1.盈利測試2.市值/收入測試3.市值/收入/現(xiàn)金流量測試股東應(yīng)占盈利過去三年盈利達5000萬港元（最近一年2000萬港元，其前兩年合計達3000萬港元）－－－市值上市時至少達2億港元上市時至少達40億港元上市時至少達20億港元上市時至少達1億港元收入－最近一個經(jīng)審核財務(wù)年度至少達5億港元最近一個經(jīng)審核財政年度至少達5億港元－現(xiàn)金流量－－經(jīng)營業(yè)務(wù)有現(xiàn)金流入，于前3個財政年度合計至少達1億港元經(jīng)營業(yè)務(wù)有現(xiàn)金流入，于前2個財政年度合計至少達2000萬港元第十一頁，共40頁。H股還是(háishi)紅籌？H股模式：以境內(nèi)的股份有限公司在境外上市。優(yōu)點：不需要搭建紅籌架構(gòu)；不需要辦理所謂75號文登記。缺點：在向香港聯(lián)交所遞交上市申報文件前，需要取得中國證監(jiān)會的批準；上市前原股東的股權(quán)(ɡǔquán)能否全流通，在政策上目前尚不明朗；公司上市之后的再融資等，也需要取得中國證監(jiān)會的事先批準。紅籌模式：以境外所設(shè)特殊目的公司在境外上市。優(yōu)點：IPO及此后的再融資，通常并不需要取得中國證監(jiān)會的批準；上市前原股東的股權(quán)(ɡǔquán)在上市時即實現(xiàn)全流通（除非有限售承諾）。缺點：可能需要辦理75號文登記；可能需要過橋資金等成本；需要（在不違反10號文的前提下）搭建紅籌架構(gòu)；如以VIE方式在香港上市，其一只能是限制或禁止外商投資的行業(yè)，其二是會影響發(fā)行市盈率；如以代持等方式，則存在代持人的風(fēng)險等。第十二頁，共40頁。香港借殼上市在香港借殼上市的操作不應(yīng)觸發(fā)“反收購”規(guī)則，否則會被聯(lián)交所要求按“新上市”來處理(chǔlǐ)?！吨靼迳鲜幸?guī)則》第14.06(6)條界定了“反收購行動”：一項或一連串收購的意圖在于(i)使被收購的資產(chǎn)上市；且(ii)規(guī)避新上市規(guī)定，則此等收購即屬反收購行動；(a)：非常重大的收購事項；導(dǎo)致控制權(quán)發(fā)生變動；(b)：控制權(quán)發(fā)生變動后24個月內(nèi)，發(fā)生非常重大的收購事項；聯(lián)交所認為，凡實質(zhì)上為借殼上市但不屬上述(a)及(b)所述范圍的交易，也有可能被視為反收購行動（見《2009年上市委員會報告》）。第十三頁，共40頁。香港上市(shàngshì)條件在至少前3個財政年度（創(chuàng)業(yè)板為2年）管理層大致維持不變；在至少最近一個經(jīng)審計財政年度擁有權(quán)和控制權(quán)大致維持不變；持有有關(guān)證券的公眾股東須至少為300人（創(chuàng)業(yè)板100人）；上市時由公眾人士持有的股份市值至少為5,000萬港元（創(chuàng)業(yè)板3,000萬港元）；任何(rènhé)時候公眾人士持有的股份須占發(fā)行人已發(fā)行股本至少25%；除非發(fā)行人預(yù)期上市時市值超過100億港元，則可以15－25%；第十四頁，共40頁。香港上市(shàngshì)條件06年10月前只接受香港、中國、百慕大、開曼四地公司；之后逐步接受了另外約20個國家（如BVI）的公司；《香港財務(wù)匯報準則》、《國際財務(wù)匯報準則》、《中國企業(yè)會計準則》、《美國公認會計準則》或其他會計準則；董事會成員中不少于三名獨立非執(zhí)行董事；必須是聯(lián)交所認為適合上市的發(fā)行人及業(yè)務(wù)(yèwù)：大部分資產(chǎn)為現(xiàn)金或短期證券的不可上市（投資公司和證券經(jīng)紀公司例外）。第十五頁，共40頁。礦務(wù)(kuànɡwù)公司及工程項目公司礦務(wù)公司如聯(lián)交所接受發(fā)行人的董事及管理層在開礦及／或勘探業(yè)務(wù)方面擁有足夠（至少三年）及令人滿意的經(jīng)驗，聯(lián)交所可接納為期較短的營業(yè)紀錄，并／或修訂或豁免礦務(wù)公司的溢利或其他財務(wù)標(biāo)準要求。礦務(wù)公司指業(yè)務(wù)包括勘探或開采天然資源如金屬礦、精礦、工業(yè)用礦物、礦物油、天然氣或固體燃料等物質(zhì)的公司，以及從事開礦、提煉碳氫化合物、采石或類似業(yè)務(wù)的公司。新成立的工程項目公司聯(lián)交所可接納為期較短的營業(yè)紀錄，并／或修訂或豁免「基建工程」的溢利或其他財務(wù)標(biāo)準要求?！富üこ獭怪附⒒居行渭軜?gòu)或基礎(chǔ)設(shè)施的工程，使一個地區(qū)或國家可藉以付運經(jīng)濟發(fā)展所需的公需商品及服務(wù)?；üこ痰睦影ǖ缆?、橋梁、隧道、鐵路、集體運輸系統(tǒng)、水道及污水系統(tǒng)、發(fā)電廠、電訊網(wǎng)絡(luò)、港口及機場(jīchǎng)的建設(shè)。第十六頁，共40頁。創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)主板轉(zhuǎn)板資格：符合主板上市要求；創(chuàng)業(yè)板上市滿1年。轉(zhuǎn)板機制：不需要委任保薦人；發(fā)行人必須刊發(fā)公告，該公告須經(jīng)上市科事先審查(shěnchá)并獲得上市委員會批準及財務(wù)顧問不必對不要求公開披露而需要董事保證的信息進行確認第十七頁，共40頁。中介機構(gòu)保薦人、主承銷商（全球協(xié)調(diào)人、聯(lián)席賬簿管理人）：把控進度；協(xié)調(diào)；向聯(lián)交所遞交申請；與聯(lián)交所溝通(gōutōng)路演、定價、承銷、綠鞋公司律師香港律師：招股書起草中國律師：境內(nèi)重組、法律意見書（綜合、房地產(chǎn)、稅務(wù)）開曼（上市公司注冊地）律師：公司章程（反并購措施）保薦人律師香港律師：招股書起草中國律師審計師：對“公司提供的”財務(wù)報表進行審計；內(nèi)控報告；安慰函四大？第十八頁，共40頁。中介機構(gòu)評估師財經(jīng)印刷商招股章程的排版、印刷；英文/中文翻譯；財經(jīng)公關(guān)公司(ɡōnɡsī)股票過戶登記處第十九頁，共40頁。上市(shàngshì)費用中介費用通常合計1500萬—2500萬港元：均為分階段收取，上市前通常需支付至60%左右；香港律師/會計師各約200－300萬港元；公司(ɡōnɡsī)中國律師：80－120萬元人民幣；保薦人中國律師：40－50萬元人民幣；保薦人：300萬港元；以上不含承銷費（通常為融資額的1.5－3.5%）。第二十頁，共40頁。香港上市(shàngshì)流程（主板）一、重組階段（1－3個月）：聘請保薦人、律師、會計師、評估師等中介團隊；各中介團隊對公司進行盡職調(diào)查，評估上市可行性；擬上市公司和各中介機構(gòu)共同商討及落實上市重組的架構(gòu)，使適合上市及配合公司未來的業(yè)務(wù)發(fā)展(fāzhǎn)；二、文件編制階段（2－4個月）：會計師編制擬上市公司過去業(yè)績及財務(wù)狀況之審計報告；保薦人及各中介團隊分工草擬招股章程各章節(jié)；律師出具法律意見書；第二十一頁，共40頁。香港上市(shàngshì)流程（主板）三、上市申請審核階段（2－4個月）：若以H股公司形式上市，向中國證監(jiān)會遞交申請文件，獲得(huòdé)中國證監(jiān)會的預(yù)核準；呈交上市申請表及有關(guān)文件予聯(lián)交所；回答聯(lián)交所就上市之反饋意見；上市科推薦上市；聯(lián)交所上市委員會進行上市聆訊。四、發(fā)行上市階段（2－4個月）：上市委員會批準上市申請；保薦人連同公關(guān)公司向投資者推介擬上市公司；刊發(fā)招股章程；接受認購申請；正式掛牌上市，股份開始買賣。第二十二頁，共40頁。典型(diǎnxíng)的紅籌架構(gòu)開曼（上市(shàngshì)主體）HK公司(ɡōnɡsī)境內(nèi)公司境外PE公眾投資者境內(nèi)股東外內(nèi)BVI公司第二十三頁，共40頁。上市(shàngshì)前股權(quán)融資及過橋貸款招股前引進投資者時間要求：1）首次呈交申請表日前至少足28天；或，2）上市日前足180天。聯(lián)交所對上市前投資者的特別權(quán)利可否(kěfǒu)過渡到上市之后作出指引。過橋貸款：用于返程并購之目的第二十四頁，共40頁。香港IPO法律(fǎlǜ)公司條例（第32章）；證券及期貨條例（第571章）；證券上市(shàngshì)規(guī)則（主板、創(chuàng)業(yè)板）指引文件有關(guān)《上市(shàngshì)規(guī)則》的一般指引及參考資料。有關(guān)指引及資料旨在促進上市(shàngshì)發(fā)行人對以下方面的理解：聯(lián)交所在處理上市(shàngshì)相關(guān)事宜上所採用的常規(guī)及程序；聯(lián)交所在應(yīng)用《上市(shàngshì)規(guī)則》時所考慮的因素；聯(lián)交所對發(fā)行人及其董事的期望。有關(guān)指引及資料也試圖協(xié)助上市(shàngshì)發(fā)行人及其董事履行他們的上市(shàngshì)責(zé)任。上市(shàngshì)決策上市(shàngshì)委員會及/或上市(shàngshì)科處理個案中所作的決策。聯(lián)交所希望可藉此提高決策過程的透明度，并讓市場了解聯(lián)交所對《上市(shàngshì)規(guī)則》的詮釋。所刊登的每項決策均是根據(jù)有關(guān)個案的特殊情況而作出的，因此并不可以作為未來個案的先例。第二十五頁，共40頁。香港《上市規(guī)則(guīzé)》的修改香港證監(jiān)會于2012年12月12日刊發(fā)《有關(guān)監(jiān)管首次公開招股保薦人的諮詢總結(jié)》，規(guī)定于2013年10月1日實施保薦人新監(jiān)管規(guī)定；聯(lián)交所于2013年7月23日刊發(fā)《配合保薦人新監(jiān)管規(guī)定的<主板上市規(guī)則>修訂(于2013年10月1日生效(shēngxiào))》：自2013年10月1日起，聯(lián)交所將根據(jù)《三天初檢核對表》初檢，之后才決定是否詳細審閱。自2014年4月1日起，如聯(lián)交所決定接納申請版本作詳細審閱，則須在「披露易」網(wǎng)站登載申請版本。若聯(lián)交所/證監(jiān)會認為可作詳細審閱的申請版本“非大致完備”，上市申請將會被發(fā)回申請人。上市申請被聯(lián)交所發(fā)回后8星期內(nèi)不得重新提交，而且保薦人及申請人的名稱連同發(fā)回日期將一并登載在「披露易」網(wǎng)站。精簡監(jiān)管機構(gòu)提給意見的程序，集中于上市資格、是否適合上市、可持續(xù)營運能力、遵守《上市規(guī)則》、《公司條例》(第32章)及《證券及期貨條例》(第571章)的規(guī)定以及任何嚴重披露不足等主要范疇；修訂保薦人規(guī)則、承諾及聲明；聯(lián)交所簡化了上市審閱程序，精簡所要求的文件數(shù)量，并就若干詮釋內(nèi)容及程序發(fā)出指引，冀令審閱程序更具效率，同時又能維持對在聯(lián)交所上市的公司的質(zhì)素要求。第二十六頁，共40頁。香港上市涉及的主要(zhǔyào)國內(nèi)法律《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（10號文）：國務(wù)院六部委；2006年8月8日發(fā)布；2006年9月8日生效；2009年修訂(xiūdìng)國務(wù)院辦公廳關(guān)于建立外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)安全審查制度的通知（國辦發(fā)〔2011〕6號）《關(guān)于境內(nèi)居民通過境外特殊目的公司融資及返程投資外匯管理有關(guān)問題的通知》（75號文）《證券法》第238條：間接到境外發(fā)行證券或上市交易，須經(jīng)證監(jiān)會批準?！蛾P(guān)于股份有限公司境外發(fā)行股票和上市申報文件及審核程序的監(jiān)管指引》第二十七頁，共40頁。紅籌變通(biàntōng)作法VIE模式先賣—再買先賣—將來買（SlowWalk）代持、信托（風(fēng)險(fēngxiǎn)：蘇州大方）收購跨境紅籌結(jié)構(gòu)期權(quán)多層次再投資合并（不是收購）境內(nèi)公司先轉(zhuǎn)為中外JV公司，之后再轉(zhuǎn)為外資企業(yè)（08年商務(wù)部審批指引；中盛資源）第二十八頁，共40頁。VIE模式(móshì)新浪（2000年4月12日上市）模式：中中外及其變種；2003年1月，F(xiàn)ASB頒布了第46號解釋函(FIN46)《可變利益實體的合并》(ConsolidationofVariableInterestEntities)；從規(guī)避產(chǎn)業(yè)政策到規(guī)避10號文關(guān)聯(lián)并購審批；香港聯(lián)交所通常只接納“限制類”及“禁止(jìnzhǐ)類”行業(yè)使用VIE；命運：支付寶事件、新東方事件以及有關(guān)部門放風(fēng)；缺點：多一環(huán)節(jié)納稅；外管局75號登記；投資者的認可度。第二十九頁，共40頁。典型(diǎnxíng)VIE架構(gòu)開曼（上市(shàngshì)主體）HK公司(ɡōnɡsī)WFOE境內(nèi)運營實體公司境內(nèi)股東公眾投資者境外PEVIE第三十頁，共40頁。員工股權(quán)(ɡǔquán)激勵期權(quán)Vs.股票增值權(quán)民營+大紅籌Vs.國有H股《關(guān)于規(guī)范國有控股上市公司實施股權(quán)激勵制度(zhìdù)有關(guān)問題的通知》（國資發(fā)分配[2008]171號），國資委、財政部《關(guān)于印發(fā)<國有控股上市公司（境外）實施股權(quán)激勵試行辦法>的通知》（國資發(fā)分配[2006]8號），國資委、財政部上市前計劃毋須遵守《上市規(guī)則》第17章；已授出期權(quán)在上市后仍可行權(quán)；上市后不可再依IPO前的激勵計劃發(fā)行新期權(quán)；可規(guī)定行權(quán)價相當(dāng)于發(fā)行價的有限折讓。上市后計劃第三十一頁，共40頁。重大(zhòngdà)不合規(guī)事件《有關(guān)在上市文件內(nèi)披露重大不合規(guī)事件的指引》（HKEx-GL63-13指引信），發(fā)行人、董事(dǒngshì)或高管若存在“重大不合規(guī)事件”：如屬“嚴重及關(guān)鍵性質(zhì)”（如董事(dǒngshì)/高管欺詐或行騙；申請人內(nèi)控系統(tǒng)存在系統(tǒng)性不足或?qū)ι暾埲擞兄卮筘攧?wù)影響），可引發(fā)聯(lián)交所對董事(dǒngshì)/高管是否勝任或申請人是否適合上市的質(zhì)疑；如屬“可通過披露解決”，則需披露：違規(guī)原因、可能的最高罰則及對營運/財務(wù)影響；如何提升內(nèi)部監(jiān)控；一般須在上市前修正（若只能在上市后短時間內(nèi)修正，則須法律意見披露修正是否存障礙）等。第三十二頁，共40頁。同業(yè)(tóngyè)競爭&利益沖突一般而言，容許控股股東和董事與發(fā)行人同業(yè)競爭的存在(cúnzài)，前提是須全面披露；在評估上市的合適性時，聯(lián)交所關(guān)注是否有足夠的安排來處理利益沖突和業(yè)務(wù)劃定。一般情況下，控股股東與發(fā)行人簽署《不競爭協(xié)議》，業(yè)務(wù)機會優(yōu)先介紹給發(fā)行人；日后出售競爭業(yè)務(wù)，發(fā)行人有優(yōu)先權(quán)。個案中，額外安排：由獨立非執(zhí)行董事審核控股股東的日后出售時發(fā)行人的優(yōu)先權(quán)。第三十三頁，共40頁。首發(fā)(shǒufā)限售期（主板）香港聯(lián)交所僅對控股股東在公司新上市后出售股份一事實施若干限制?；旧?，在發(fā)行人申請上市時視作控股股東的任何人士不得(bude)：

由依據(jù)上市文件披露控股股東的持股量當(dāng)日直至發(fā)行人的證券在交易所買賣之日起計6個月的期間內(nèi)，出售其持有的上市發(fā)行人的股份；或

在上文所述的期限屆滿后6個月內(nèi)，出售其于發(fā)行人的權(quán)益，以致該名人士不再成為控股股東。

聯(lián)交所允許控股股東于限售期內(nèi)予以質(zhì)押，但應(yīng)如實披露。第三十四頁，共40頁。首發(fā)(shǒufā)限售期（創(chuàng)業(yè)板）香港聯(lián)交所對上市時管理層股東及高持股量股東在公司于創(chuàng)業(yè)板新上市后出售股份一事實施若干限制：

由依據(jù)上市文件披露其持股量當(dāng)日起直至(zhízhì)上市日期起計12個月的期間內(nèi)，上市時管理層股東應(yīng)將其持有的有關(guān)證券交付第三方代為托管，并承諾不會出售該等證券。然而，如有關(guān)證券占發(fā)行人已發(fā)行股本中不多于1%，則上述期間可縮短至6個月。

由依據(jù)上市文件披露其持股量當(dāng)日起直至(zhízhì)上市日期起計6個月的期間內(nèi)，高持股量股東須把有關(guān)證券交付第三方代為托管，并承諾不會出售該等證券。

聯(lián)交所允許管理層股東及高持股量股東于限售期內(nèi)予以質(zhì)押，但應(yīng)如實披露。第三十五頁，共4