第七部分期權(quán)原理與策略入門

安毅anyi@第七講期權(quán)原理與策略入門期貨市場學(xué)期權(quán)基礎(chǔ)原理期權(quán)實(shí)務(wù)簡介期權(quán)策略入門一、期權(quán)的含義例：假定你看中一輛新款汽車，標(biāo)價為300000元，但還想觀察一下行情，或出于其它原因不想立即購買。你可以和汽車銷售經(jīng)理協(xié)商，請他將車按照（當(dāng)前價格）（保留2個星期）。為此，你愿意支付1000元定金，到期后不管是否買下這輛車，這1000元都?xì)w銷售商所有。如果汽車銷售商接收這種方式，雙方就可以以此簽訂一份期權(quán)合約。一、期權(quán)的含義和特點(diǎn)期權(quán)的重要名詞權(quán)利金、期權(quán)費(fèi)執(zhí)行價格、敲定價格、履約價格立權(quán)人、賣出者、空頭、授權(quán)人標(biāo)的資產(chǎn)、標(biāo)的物行權(quán)突出特點(diǎn)1：權(quán)利和義務(wù)不對等突出特點(diǎn)2：交易對象：權(quán)利和標(biāo)的物3.期權(quán)的分類看漲期權(quán)(CALL)與看跌期權(quán)(PUT)歐式期權(quán)與美式期權(quán)（不都是地域上的劃分）交易所期權(quán)與場外期權(quán)按照基礎(chǔ)標(biāo)的資產(chǎn)劃分（股票和ETF、利率與國債、匯率、商品、信用、波動率）按照衍生標(biāo)的資產(chǎn)劃分（互換、期權(quán)、期貨、遠(yuǎn)期）二、期權(quán)損益分析市場行情購買100股某股票的看漲期權(quán)。執(zhí)行價格=100元股票現(xiàn)在價格=95元期權(quán)價格=5元初始投資500元=5元×100結(jié)果歐式看漲期權(quán)購買者的到期收益假如在到期日，股票價格上漲到115元。執(zhí)行期權(quán)，迅速以115元的市價賣出股票。獲利：（115元-100元）×100=1500考慮到初始成本，則凈收益為：1500元-500元=1000元。收益率為：（1000÷500）×100%=200%100-5到期股票價格（元）收益（元）105多空盈虧平衡點(diǎn)X+c歐式看漲期權(quán)多空雙方到期時的損益市場行情購買100股某股票的看跌期權(quán)。執(zhí)行價格=70元股票現(xiàn)在價格=65元期權(quán)價格=7元初始投資700元=7元×100結(jié)果:假如在到期日，股票價格下跌到55元,此時，期權(quán)的購買者如何操作？可以在市場上以55元每股的價格購買100股，然后執(zhí)行期權(quán)，將這100股股票以70元的價格售出。獲利：（70元-55元）×100=1500考慮到初始成本，則凈收益為：1500元-700元=800元?dú)W式看跌期權(quán)購買者的到期收益70-7收益（元）63盈虧平衡點(diǎn)X-p三、期權(quán)的價值與投資1.內(nèi)在價值看漲期權(quán)內(nèi)在價值=標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)值-執(zhí)行價格=St-X看跌期權(quán)內(nèi)在價值=執(zhí)行價格-標(biāo)的資產(chǎn)價值=X-St內(nèi)在價值小于0說明沒有內(nèi)在價值call:max（St-X,0）put:max(X-St)callput實(shí)值期權(quán)虛值期權(quán)平值期權(quán)名詞：深度實(shí)值和深度虛值無論是實(shí)值狀態(tài)、虛值狀態(tài)和平值從持有者角度考慮的2.時間價值期權(quán)的有效期越長，對于期權(quán)的買方來說，獲利的可能性也就越大，時間價值越大。2年時間價值到期時間（減少）30天（加速）小結(jié)：問題：如果內(nèi)在價值＞期權(quán)價格呢？看漲期權(quán)：看跌期權(quán)3.影響期權(quán)價值的主要因素期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)價格期權(quán)價值看漲期權(quán)看跌期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)價格(S)下降下降上升上升期權(quán)執(zhí)行價格期權(quán)價值看漲期權(quán)看跌期權(quán)執(zhí)行價格(X)越高越低越高越低越低越高越高越低小結(jié)：期權(quán)的交易的收入來源——期權(quán)價格的變化——期權(quán)行權(quán)的收入4.期權(quán)的定價公平價值是交易的基礎(chǔ)B-S-M模型二叉樹模型

大致了解B-S期權(quán)定價模型N(x)是標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布變量的累積概率分布函數(shù)N（x）為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的累計(jì)概率分布函數(shù)，這一函數(shù)等于服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的隨機(jī)變量小于x的概率計(jì)算軟件4.期權(quán)的定價4.1波動率4.2避險(xiǎn)參數(shù)

4.1波動率“波動率經(jīng)常被一些初入門的交易者忽視，但卻是許多期權(quán)理論家和有經(jīng)驗(yàn)期權(quán)投資者最耗心血、最為關(guān)注的重要問題。”——麥克米倫波動率：標(biāo)的物投資收益變化(lnS/St-1)的標(biāo)準(zhǔn)差。歷史波動率、預(yù)測波動率和隱含波動率隱含波動率與歷史波動率與標(biāo)的物投資機(jī)會需要確認(rèn)需要注意量價配合波動率無風(fēng)險(xiǎn)利率假設(shè)股票看漲期權(quán)的Delta為0.6，期權(quán)價格c=10元，股票價格為100元。某機(jī)構(gòu)賣出了20份該股票的看漲期權(quán)，每份合約含100股股票。

風(fēng)險(xiǎn)：股票價格上升/期權(quán)價格上升。如何對沖掉這20份期權(quán)的頭寸風(fēng)險(xiǎn)？買入0.6×2000=1200股股票。這樣：如果股票價格上漲1元，持有股票就會增值1200元，期權(quán)價格就會上漲0.6×1元=0.6元，即出售的看漲期權(quán)頭寸就會損失1200元；如果股票價格下跌1元，則持有股票會損失1200元，而期權(quán)價格下跌0.6元，即出售看漲期權(quán)頭寸將增值1200元。Delta中性與風(fēng)險(xiǎn)對沖期權(quán)基礎(chǔ)原理期權(quán)實(shí)務(wù)簡介期權(quán)策略入門1.期權(quán)合約簡介四、場內(nèi)期權(quán)市場·買賣指令競價配對產(chǎn)生價格·買賣雙方直接決定交易價格·交易對象不確定·買賣指令是推動市場運(yùn)行和價格形成的根本動力·所有客戶定單都由做市商買進(jìn)賣出·客戶定單之間不直接進(jìn)行交易·做市商必須事先報(bào)出買賣價格·投資人看到報(bào)價后才能下單指令驅(qū)動制報(bào)價驅(qū)動制比較價格形成機(jī)制不同交易成本不同處理大額賣能力不同【做市商制度已不等同于報(bào)價驅(qū)動機(jī)制】

做市商制度中，所有客戶都與做市商成交，客戶之間不能成交的做法已經(jīng)被拋棄。如香港交易所的做市商制度中，做市商的雙邊報(bào)指令下達(dá)后，需要和其他投資者的指令一樣按照競價原則進(jìn)行排序，做市商沒有成交優(yōu)先權(quán)，競價是推動價格變化的決定性力量。3.保證金制度與風(fēng)險(xiǎn)管理保證金制度保證金的基本收取方法收取對象：期權(quán)賣出者期權(quán)處于實(shí)值狀態(tài)的情況下，初始保證金更多一些。期貨期權(quán)市場上的保證金制度要復(fù)雜一些，并且與期貨市場上的保證金制度密切相關(guān)。每日結(jié)算制度持倉和執(zhí)行限額制度/大戶報(bào)告制度斷路器與漲跌停板制度由于歐美期權(quán)市場的交易制度成熟、監(jiān)管體系健全以及投資者相對理性等因素，歐美期權(quán)市場基本上都沒有設(shè)置漲跌停板。五、期權(quán)的交易流程開戶下單成交結(jié)算了結(jié)1.基本的交易指令以80元買入（開倉）10份3月份到期執(zhí)行價格1200元/噸的小麥看漲期權(quán)權(quán)利金買/賣開/平數(shù)量月份執(zhí)行價格

品種期權(quán)種類期權(quán)指令示意圖2.競價方式開盤集合競價和連續(xù)交易競價兩類連續(xù)競價交易按價格優(yōu)先、時間優(yōu)先的原則撮合成交。·買入價大于等于賣出價·撮合成交價等于買入價格（BP）、賣出價格（SP）和前一成交價格（CP）三者中居中的一個價格3.期權(quán)的了結(jié)方式A.期權(quán)交易的絕大部分均是通過對沖平倉的方式進(jìn)行。平倉難題平倉價格的選擇市場缺乏活躍性期權(quán)絲毫不具有執(zhí)行權(quán)利的價值離到期日時間太短B.

行權(quán)和履約期權(quán)到期日處于實(shí)值狀態(tài)時可以要求行權(quán)看漲期權(quán)賣方看跌期權(quán)賣方如果履約獲得期貨空頭獲得期貨多頭期權(quán)行權(quán)/履約有兩類：現(xiàn)貨期權(quán)的行權(quán)/履約期貨期權(quán)的行權(quán)/履約看漲期權(quán)買方看跌期權(quán)買方如果履約獲得期貨多頭獲得期貨空頭C.期權(quán)的放棄當(dāng)價格變動出現(xiàn)不利時，期權(quán)的買方會放棄執(zhí)行期權(quán)。買方放棄期權(quán)時不需要提出申請交易所會在期權(quán)合約中予以告示期權(quán)作廢后，雙方頭寸將自動從交易系統(tǒng)中清除注意：除非無利可圖，否則不要放棄權(quán)利。能平倉則平倉。買入11月小麥看漲期權(quán)，執(zhí)行價格1500元/噸，期權(quán)價格20元。小麥期貨價格上漲到1560元。買方選擇1：行權(quán)結(jié)果：1560-1500-20-其它費(fèi)用買方選擇2：平倉賣出期權(quán)的價格（內(nèi)在價值60+時間價值）-20買方選擇3：放棄期權(quán)執(zhí)行注意事項(xiàng)第一，買方執(zhí)行期權(quán)可能并非一定有利，買方執(zhí)行期貨期權(quán)獲得標(biāo)的期貨后，將：交付期貨保證金承擔(dān)相當(dāng)大的期貨價格變動風(fēng)險(xiǎn)。第二，對于買方，能夠平倉就盡量不要執(zhí)行。這是因?yàn)椋簷?quán)利金中包含有內(nèi)在價值和時間價值。選擇執(zhí)行期權(quán)只能得到內(nèi)在價值，而平倉還可以得到時間價值。在現(xiàn)實(shí)中，除非期權(quán)是深度實(shí)值的，且當(dāng)日沒有交易，期權(quán)的買方才會要求執(zhí)行權(quán)利。這兩點(diǎn)對于期權(quán)的賣出者同樣適用。期權(quán)基礎(chǔ)原理期權(quán)實(shí)務(wù)簡介期權(quán)策略入門六、簡單的期權(quán)投資策略單一的交易策略只有四個：買進(jìn)看漲期權(quán)、買進(jìn)看跌期權(quán)、賣出（裸）看漲期權(quán)、賣出（裸）看跌期權(quán)?；拘再|(zhì)：方向性策略備兌看漲期權(quán)和備兌看跌期權(quán)備兌看漲期權(quán)賣出看漲期權(quán)，同時持有標(biāo)的物的多頭備兌看跌期權(quán)賣出看跌期權(quán)，同時持有標(biāo)的物的空頭買進(jìn)看漲期權(quán)套期保值關(guān)于標(biāo)的資產(chǎn)，企業(yè)或投資者的內(nèi)容擔(dān)心計(jì)劃買入的資產(chǎn)或者期貨空頭（或股票等）出現(xiàn)價格上漲。為了防止價格上漲帶來風(fēng)險(xiǎn)，可以考慮買進(jìn)看漲期權(quán)進(jìn)行套期保值。七、用期權(quán)管理標(biāo)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)例如，美國公司于6月10日與瑞士機(jī)器制造商簽訂了一份進(jìn)口機(jī)器合同。合同約定：9月10日，貨款兩清，美國公司支付1000000瑞士法郎。該美國公司擔(dān)心未來3個月內(nèi)瑞士法郎升值決定買進(jìn)9月份到期的瑞士法郎看漲期權(quán)執(zhí)行價格（US$/SF）期權(quán)價格（US$）0.48000.02490.50000.0152PHLX9月份瑞士法郎看漲期權(quán)行情一個是實(shí)值期權(quán)，一個是虛值期權(quán)。虛值期權(quán)的執(zhí)行匯率與6月10日的即期匯率比較接近，且其權(quán)利金也比較便宜該美國公司買進(jìn)16份（1000000/62500）9月份到期、執(zhí)行價格為0.5000的瑞士法郎看漲期權(quán)，共支付權(quán)利金15200美元（=0.0152美元×1000000）。

6月10日市場的即期匯率：1SF=0.4950US$市場匯率實(shí)際執(zhí)行匯率損益（節(jié)省）（US$）0.46000.4752-152000.47000.4852-152000.48000.4952-152000.49000.5052-152000.50000.5152-152000.51000.5152-52000.51520.515200.52000.515248000.53000.5152148000.54000.5152248000.55000.5152348000.56000.515244800瑞士法郎貶值瑞士法郎升值購入法郎現(xiàn)貨的損益3500025000150005000-5000-15000-20200-25000-35000-45000-55000-65000凈損益198009800-2000-10200-20200-20200-20200-20200-20200-20200-20200-20200利用看漲期權(quán)套期保值的損益圖看漲期權(quán)多頭期貨空頭或計(jì)劃買入的資產(chǎn)XST買進(jìn)看漲期權(quán)套期保值的好處可在價格發(fā)生不利變動時，以有限的代價來避免可能發(fā)生的無限的損失；可在價格發(fā)生有利變動時，獲得這種價格變動所帶來的良好收益72投資者以5000元/噸買入白糖期貨后，擔(dān)心價格下跌。于是，選擇購買玉米期貨看跌期權(quán)，執(zhí)行價格4950元/噸，期權(quán)價格為50元/噸。買進(jìn)看跌期權(quán)套期保值損益計(jì)算日期貨價格期貨盈虧期權(quán)凈盈虧凈損益5170170-501205150150-501005100100-5050505050-50050000-50-504970-30-50-804950-50-50-1004940-60-40-1004900-1000-1004850-15050-1005000元4950元4900元比較：期貨套期保值和期權(quán)套期保值期貨的套期保值:將未來某日期的價格鎖定于某一既定的水平期權(quán)的套期保值:將價格變動的方向控制在對自己有利的一面思考：如何利用期貨期權(quán)對沖現(xiàn)貨市場風(fēng)險(xiǎn)在利用單一的期權(quán)進(jìn)行套期保值時，往往面臨成本問題：必須支付期權(quán)費(fèi)如何解決這一問題？——利用期權(quán)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的策略2：雙限期權(quán)套期保值策略買入看漲期權(quán)，賣出看跌期權(quán)方案買入看跌期權(quán)，賣出看漲期權(quán)方案九、套利策略假設(shè)5月25日某一交易時間，5月大豆期貨價格為520美分，執(zhí)行價格為520美分的大豆期貨平值看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的合理定價均為20美分。但是，期權(quán)市場報(bào)價中出現(xiàn)18美分的平值看跌期權(quán)報(bào)價，而平值看漲期權(quán)的價格依然為20美分。很明顯，看跌期權(quán)的價值被低估了套利的基本手法：買入價值相對低估的看跌期權(quán)賣出價值相對較高的看漲期權(quán)買入建倉價格和期權(quán)執(zhí)行價格一樣的期貨中國農(nóng)業(yè)大學(xué)中國期貨與金融衍生品研究中心轉(zhuǎn)換套利日歷套利：水平套利套利組合的結(jié)束：近月期權(quán)合約到期時，將遠(yuǎn)月期權(quán)平倉十、投資組合策略1.波動性投資組合策略跨式期權(quán)是非常普遍的組合。基本構(gòu)造：買入具有相同執(zhí)行價格、相同到期日的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。跨式期權(quán)組合XST收益跨式期權(quán)損益分析圖寬跨式期權(quán)組合基本原理：投資者購買相同到期日，但執(zhí)行價格不同的一個看跌期權(quán)和一個看漲期權(quán)。兩個期權(quán)都是虛值期權(quán)。假設(shè)看跌期權(quán)的執(zhí)行價格為X1，看漲期權(quán)的執(zhí)行價格為X2。X1＜X2。情況1：ST＞X2。看漲期權(quán)的損益為ST-X2，看跌期權(quán)的損益為0。組合收益為ST-X2。情況2：ST＜X1。看漲期權(quán)的損益為0，看跌期權(quán)的損益為X1-ST。組合的收益為X1-ST。情況3：X1＜ST＜X2?？礉q期權(quán)的損益為0，看跌期權(quán)的損益為0。組合的收益為0。X1X2ST收益寬跨式期權(quán)的損益2.橫向盤整投資組合策略蝶式價差組合情況1：當(dāng)ST＜X1第一個看漲期權(quán)多頭的盈利為0，第二個看漲期權(quán)多頭的盈利為0，另外兩個看漲期權(quán)空頭的損益為0?？偟挠麨?。情況2：當(dāng)ST＞X3第一個看漲期權(quán)多頭的盈利為ST-X1第二個看漲期權(quán)多頭的盈利為ST-X3另外兩個看漲期權(quán)空頭的損益為2（X2-ST）總的盈利為2X2-X1-X3。由于X2=（X1+X3）/2，所以總的盈利為0。ST收益X1X3X2情況3：當(dāng)X1＜ST＜X2第一個看漲期權(quán)多頭的盈利為ST-X1，第二個看漲期權(quán)多頭的盈利為0，另外兩個看漲期權(quán)空頭的損益為0?？偟挠麨镾T-X1。情況4：當(dāng)X2＜ST＜X3第一個看漲期權(quán)多頭的盈利為ST-X1，第二個看漲期權(quán)多頭的盈利為0，兩個看漲期權(quán)空頭的損益為2（X2-ST）?？偟挠麨?X2-X1-ST。由于X2=（X1+X3）/2，所以總的盈利也可用X3-ST表示。ST收益X1X3X2翼身體鷹式價差組合基本策略：針對同一標(biāo)的資產(chǎn)，購買一個較低執(zhí)行價格X1的期權(quán)，一個較高執(zhí)行價格X4的期權(quán)同時：售出一個執(zhí)行價格X2略低于中等執(zhí)行價格X的期權(quán)