第八章企業(yè)價(jià)值評估

企業(yè)價(jià)值評估

企業(yè)價(jià)值評估概述收益法在企業(yè)價(jià)值評估中的運(yùn)用第一節(jié)企業(yè)價(jià)值評估概述

一、企業(yè)和企業(yè)價(jià)值（一）企業(yè)企業(yè)是以盈利為目的，由各種要素資產(chǎn)組成并具有持續(xù)經(jīng)營能力的自負(fù)盈虧的實(shí)體。1.盈利性2.持續(xù)經(jīng)營性3.整體性政治經(jīng)濟(jì)學(xué)：由凝結(jié)在企業(yè)中的社會(huì)必要?jiǎng)趧?dòng)時(shí)間決定（二）企業(yè)價(jià)值會(huì)計(jì)：由建造企業(yè)的全部支出決定市場交換：由企業(yè)的獲利能力決定1.企業(yè)的公允價(jià)值2.企業(yè)的盈利能力3.與賬面價(jià)值和公司市值的比較二、企業(yè)價(jià)值評估的特點(diǎn)1.評估對象：由多個(gè)或多種單項(xiàng)資產(chǎn)組成的資產(chǎn)綜合體2.決定因素：企業(yè)的整體獲利能力3.與單項(xiàng)資產(chǎn)評估的區(qū)別評估對象影響因素評估結(jié)果評估目的企業(yè)價(jià)值 單項(xiàng)匯總＞＝＜商譽(yù)經(jīng)濟(jì)性貶值企業(yè)的盈利能力＝所在行業(yè)的資產(chǎn)收益率企業(yè)價(jià)值評估持續(xù)經(jīng)營前提下的企業(yè)產(chǎn)權(quán)變動(dòng)要素評估（單項(xiàng)匯總）破產(chǎn)清算非營利企業(yè)的評估三、企業(yè)價(jià)值評估對象的界定1.企業(yè)整體價(jià)值2.企業(yè)股東全部權(quán)益價(jià)值資產(chǎn) =負(fù)債+所有者權(quán)益 =全部付息債務(wù)+非付息債務(wù)+所有者權(quán)益企業(yè)所有者權(quán)益價(jià)值+全部付息債務(wù)價(jià)值=企業(yè)整體價(jià)值企業(yè)所有者權(quán)益價(jià)值或凈資產(chǎn)價(jià)值3.企業(yè)投資資本價(jià)值投資資本=長期負(fù)債+所有者權(quán)益四、企業(yè)價(jià)值評估的范圍界定1.一般范圍：產(chǎn)權(quán)2.具體范圍：有效資產(chǎn)對企業(yè)整體獲利能力的形成有貢獻(xiàn)和作用的資產(chǎn)（1）評估前進(jìn)行“資產(chǎn)剝離”，不列入企業(yè)價(jià)值評估范圍。（2）對閑置資產(chǎn)進(jìn)行單項(xiàng)評估，并與企業(yè)整體評估值加總。第二節(jié)

收益法在企業(yè)價(jià)值評估中的運(yùn)用注意事項(xiàng)：1.持續(xù)經(jīng)營前提2.科學(xué)界定收益3.合理預(yù)測收益4.合理選擇折現(xiàn)率一、收益法的基本計(jì)算公式1.永續(xù)年金法2.分段法（一）持續(xù)經(jīng)營例 某企業(yè)未來5年內(nèi)的收益預(yù)計(jì)如下：第一年120萬元，第二年125萬元，第三年128萬元，第四年120萬元，第五年130萬元，假設(shè)折現(xiàn)率為10%，試評估企業(yè)的價(jià)值。先求未來5年內(nèi)收益的現(xiàn)值之和。再求能帶來等額現(xiàn)值的年金，折現(xiàn)率為10％，5年期年金現(xiàn)值系數(shù)為3.7908，則求得年金為：A＝471.24÷3.7908＝124.31（萬元）最終評估企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)格為：P=A/r=124.31÷10％＝1243.1（萬元）例 待估企業(yè)預(yù)計(jì)未來5年內(nèi)的預(yù)期收益額為100萬元、120萬元、150萬元、160萬元和200萬元。并根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況推斷，從第六年開始，企業(yè)的年預(yù)期收益額將維持在200萬元，假定折現(xiàn)率與本金化率均為10％，試估算企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)格。（二）有限期持續(xù)經(jīng)營假設(shè)從最有利回收企業(yè)投資的角度出發(fā)二、企業(yè)收益及其預(yù)測（一）企業(yè)收益的界定與選擇正常經(jīng)營情況下的收益歸企業(yè)權(quán)益主體所有的企業(yè)收支凈額1.企業(yè)收益的界定稅收2、企業(yè)收益形式的選擇凈利潤凈現(xiàn)金流息前稅后利潤息前稅后凈現(xiàn)金流凈現(xiàn)金流＝凈利潤（調(diào)整后的）+折舊－追加投資選擇取決于評估目的如投資、轉(zhuǎn)讓：所有者權(quán)益的公允價(jià)值凈利潤凈現(xiàn)金流凈利潤（凈現(xiàn)金流）+長期負(fù)債利息×（1-所得稅率）企業(yè)凈資產(chǎn)的價(jià)值投資資本價(jià)值（所有者權(quán)益+長期負(fù)債）凈利潤（凈現(xiàn)金流）+利息×（1-所得稅率）企業(yè)總資產(chǎn)的價(jià)值（所有者權(quán)益+長期負(fù)債+短期負(fù)債）（二）企業(yè)收益的預(yù)測原則：以被估企業(yè)現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)（存量資產(chǎn)）為出發(fā)點(diǎn)，預(yù)測企業(yè)在未來正常經(jīng)營中可產(chǎn)生的收益。既不是以評估基準(zhǔn)日的實(shí)際收益為出發(fā)點(diǎn)，也不是以產(chǎn)權(quán)變動(dòng)后的實(shí)際收益為出發(fā)點(diǎn)?！?/p>

以企業(yè)存量資產(chǎn)為出發(fā)點(diǎn)的理由?！?/p>

不以評估基準(zhǔn)日的實(shí)際收益為出發(fā)點(diǎn)的理由三、折現(xiàn)率與資本化率及其估測（一）企業(yè)價(jià)值評估中折現(xiàn)率的確定原則1、不低于無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率2、以行業(yè)平均報(bào)酬率為重要參考指標(biāo)3、折現(xiàn)率、資本化率與收益額相匹配（二）折現(xiàn)率的確定方法2.資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）1.風(fēng)險(xiǎn)累加法企業(yè)在行業(yè)中的地位系數(shù)3.加權(quán)平均資本成本模型（WACC）法例 某企業(yè)賬面反映的長期資金共2000萬元，其中長期借款300萬元，應(yīng)付長期債券200萬元，普通股1000萬元，留存收益500萬元，其成本分別為6.5%、8.14%、10.33%、9.8%，求該企業(yè)的加權(quán)平均資本成本。（三）收益額、折現(xiàn)率及評估值內(nèi)涵的對應(yīng)關(guān)系四、基于現(xiàn)金流量的企業(yè)價(jià)值評估模型（一）基本模型評估思路評估股權(quán)資本，企業(yè)價(jià)值=股東權(quán)益價(jià)值評估整個(gè)企業(yè)的價(jià)值，即股東權(quán)益、債權(quán)、優(yōu)先股的價(jià)值例 某被評估企業(yè)基本情況如下：（1）該企業(yè)未來5年預(yù)期凈利潤分別為100萬元、110萬元、120萬元、120萬元、130萬元；（2）該企業(yè)適用的所得稅稅率為33%；（3）據(jù)查，評估基準(zhǔn)日社會(huì)平均收益率為9%，無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為4%，被評估企業(yè)所在行業(yè)的基準(zhǔn)收益率為9%，企業(yè)所在行業(yè)的平均風(fēng)險(xiǎn)與社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)的比率β為1.2；（4）該企業(yè)長期負(fù)債占投資資本的50%，平均長期負(fù)債利息為6%，未來5年中年平均長期負(fù)債利息額為20萬元，年流動(dòng)負(fù)債利息額為10萬元；（5）被評估企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營比較平穩(wěn)，將長期經(jīng)營下去。試評估該企業(yè)的凈資產(chǎn)價(jià)值和投資資本價(jià)值。（二）一般形式1、股利折現(xiàn)模型：參照股票價(jià)值的評估股利不增長固定增長階段性增長股利：股東唯一獲得的現(xiàn)金流2、股利自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型：FCFE股利自由現(xiàn)金流是在除去經(jīng)營費(fèi)用、本息支付和為保持預(yù)定現(xiàn)金流增長所需的全部資本性支出之后的現(xiàn)金流。（1）無財(cái)務(wù)杠桿的股權(quán)自由現(xiàn)金流FCFE=經(jīng)營性現(xiàn)金流-資本性支出-凈營運(yùn)資本增加額公司用于固定資產(chǎn)投資的部分流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債估計(jì)無財(cái)務(wù)杠桿公司的股權(quán)自由現(xiàn)金流2005年?duì)I運(yùn)資本為360萬元項(xiàng)目2006年(萬元)2007年(萬元)銷售收入11001300經(jīng)營費(fèi)用9501100折舊2428息稅前收益126172利息費(fèi)用00所得稅37.851.6凈收益88.2120.4營運(yùn)資本350480資本性支出3040項(xiàng)目2006年2007年凈收益88.2120.4+折舊2428=經(jīng)營現(xiàn)金流112.2148.4-資本性支出3040-營運(yùn)資本追加額-10130=股權(quán)資本自由現(xiàn)金流92.2-21.6（2）有財(cái)務(wù)杠桿的股權(quán)自由現(xiàn)金流FCFE=經(jīng)營性現(xiàn)金流-優(yōu)先股股利-資本性支出-凈營運(yùn)資本增加額-償還本金+新發(fā)行債務(wù)收入3、企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型：FCFFFCFF=凈收益+折舊和攤銷-優(yōu)先股股利-資本性支出-凈營運(yùn)資本增加額-償還本金+新發(fā)行債務(wù)收入=EBIT(1-所得稅稅率)+折舊-資本性支出-凈營運(yùn)資本增加額FCFFFCFE凈利潤700700加：折舊、攤銷等20002000加：利息費(fèi)用（稅后）210不適用減：營運(yùn)資本的增加（600）（600）減：資本性支出（1400）（1400）減（加）：債務(wù)的減少（增加）不適用（50）自由現(xiàn)金流量910650假設(shè)利息費(fèi)用為300萬元，企業(yè)所得稅率為30%。單位：萬元五、基于EVA的企業(yè)價(jià)值評估模型EVA：EconomicValueAdded，經(jīng)濟(jì)增加值，即投入到企業(yè)中的資本獲得的收益扣除資本成本后的差額。稅后營業(yè)凈利潤年初投入資本額加權(quán)平均資本成本投資資本回報(bào)率歷史數(shù)值預(yù)測數(shù)值方法12006年2007年2008年2009年2010年2011年ROIC15.0%16.8%19.4%17.5%17.4%17.4%WACC10.1%9.0%9.3%9.3%9.3%9.3%經(jīng)濟(jì)差額4.9%7.9%10.1%8.2%8.1%8.1%投入資本213792363526185296553291036432EVA104818572645242426772950方法22006年2007年2008年2009年2010年2011年NOPAT320839815083518557416342投入資本213792363526185296553291036432WACC10.1%9.0%9.3%9.3%9.3%9.3%資本成本215921242438276130643392EVA104818572645242426772950金額：萬元思考：1、在我國用上述公式應(yīng)用EVA？（1）稅后營業(yè)凈利潤≠我國的稅后凈利潤扣除了所得稅的“營業(yè)利潤”，其中包括各種類型的營業(yè)利潤，包括大部分業(yè)務(wù)收入和支出，但“非連續(xù)經(jīng)營的利潤或虧損、額外利潤或虧損，以及非營業(yè)投資的投資利潤通常不包括在內(nèi)=我國的經(jīng)營利潤+戰(zhàn)略性投資的投資收益+非持續(xù)增長的利潤或虧損（2）營業(yè)利潤≠我國的營業(yè)利潤息稅前利潤，其中包括利息費(fèi)用，而我國的營業(yè)利潤已扣除了利息費(fèi)用=我國的營業(yè)利潤+利息費(fèi)用思考：2、我國新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對EVA計(jì)算的影響？（1）固定資產(chǎn)折舊（2）R&D費(fèi)用（3）財(cái)務(wù)費(fèi)用（4）資產(chǎn)減值準(zhǔn)備（5）營業(yè)外收支（6）商譽(yù)第三節(jié)市場法和成本法在企業(yè)價(jià)值評估中的運(yùn)用一、市場法（一）可比公司的選擇可比公司的選擇難度較大。實(shí)踐中，一般從上市公司中選擇可比公司選擇的標(biāo)準(zhǔn)：同行業(yè)、生產(chǎn)同一產(chǎn)品、市場地位相類似的企業(yè)；資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)指標(biāo)大致類似要求：與企業(yè)價(jià)值直接相關(guān)并且是可觀測的變量?？蛇x擇的指標(biāo)：稅后利潤、現(xiàn)金凈流量；銷售收入；EBIDT（利息、折舊和稅前盈利）。（二）可比指標(biāo)的選擇（三）市場法的運(yùn)用市盈率法（1）從證券市場尋找可比企業(yè)，按不同的可比指標(biāo)計(jì)算市盈率；（2）確定被估企業(yè)相應(yīng)口徑的收益；（3）評估值＝被估企業(yè)相應(yīng)口徑的收益×市盈率為了提高市盈率乘數(shù)法的可信度，可選擇多個(gè)上市公司作為可比企業(yè)，通過算術(shù)平均或加權(quán)平均計(jì)算市盈利。例題某企業(yè)擬進(jìn)行整體資產(chǎn)評估，評估基準(zhǔn)日為2004年12月31日。評估人員在同行業(yè)的上市公司中選擇了9家可比公司，分別計(jì)算了可比公司2004年的市盈率。被評估企業(yè)2004年的凈收益為5,000萬元，則采用市盈率乘數(shù)法評估企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)值的過程如下：9家可比公司2004年的市盈率如下所示：可比公司C1C2C3C4C5C6C7C8C9市盈率16.712.315.016.528.614.450.517.815.19家可比公司2004年平均的市盈率為20.77。但注意到可比公司C5和C7的市盈率明顯高于其他可比公司，因此在計(jì)算平均市盈率時(shí)將它們刪除。剔除可比公司C5和C7后的7家可比公司2004年平均的市盈率為15.40。因此確定市盈率乘數(shù)為15.40。被評估企業(yè)價(jià)值＝5,000×15.40=77,000萬元由于企業(yè)的個(gè)體差異始終存在，如果僅采用單一可比指標(biāo)計(jì)算乘數(shù)，在某些情況下可能會(huì)影響評估結(jié)果的準(zhǔn)確性。因此在市場法評估中，除了采用多可比樣本外，還可采用多種可比指標(biāo)，即綜合法。綜合法采用多樣本（可比企業(yè)）、多種參數(shù)（可比指標(biāo)）例題甲企業(yè)因產(chǎn)權(quán)變動(dòng)需要進(jìn)行整體評估，評估人員從證券市場上找到三家與被評估企業(yè)處于同一行業(yè)的相似公司A、B、C作為可比公司，然后分別計(jì)算各公司的市場價(jià)值與銷售額的比率、市場價(jià)值與賬面價(jià)值的比率以及市場價(jià)值與凈現(xiàn)金流量的比率，得到的結(jié)果如下表所示：A公司B公司C公司D公司市價(jià)/銷售額1.21.00.81.0市價(jià)/賬面價(jià)值1.31.22.01.5市價(jià)/凈現(xiàn)金流量20152520本例中得到的數(shù)值結(jié)果都具有較強(qiáng)的可比性。假設(shè)甲企業(yè)的年銷售額為1億元，資產(chǎn)賬面價(jià)值為6,000萬元，凈現(xiàn)金流量為550萬元，利用可比公司平均價(jià)值比率計(jì)算出的甲企業(yè)的價(jià)值如下表所示：項(xiàng)目甲企業(yè)數(shù)據(jù)可比公司平均比率甲企業(yè)價(jià)值銷售額10,000萬元1.010,000萬元賬面價(jià)值6,000萬元1.59,000萬元凈現(xiàn)金流量550萬元2.011,000萬元將得到的三個(gè)甲企業(yè)價(jià)值進(jìn)行算術(shù)平均或加權(quán)平均，就可以得到甲企業(yè)整體資產(chǎn)的評估值。本例采用算術(shù)平均的方法，得到甲企業(yè)的評估值為10,000萬元。二、成本法該方法僅僅評估了企業(yè)要素資產(chǎn)的價(jià)值，因此，從理論上講，該方法不適合作為企業(yè)價(jià)值評估的方法。但是實(shí)踐中，我國卻是將成本法作為企業(yè)價(jià)值評估的主要方法。其原因值得探究。三、加和法（一）評估思路加和法實(shí)質(zhì)上是成本法與收益法的結(jié)合。（二）評估步驟1、確定納入企業(yè)價(jià)值評估范圍的資產(chǎn)2、對界定后的各單項(xiàng)資產(chǎn)逐項(xiàng)評估并加總3、對企業(yè)負(fù)債進(jìn)行確認(rèn)和計(jì)量并計(jì)算凈資產(chǎn)價(jià)值4、采用收益法評估企業(yè)價(jià)值，確定企業(yè)是擁有商譽(yù)還是經(jīng)濟(jì)性貶值例題某企業(yè)擬進(jìn)行產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓，評估人員根據(jù)企業(yè)盈利狀況決定采用加和法評估企業(yè)價(jià)值。具體評估步驟如下：（1）逐項(xiàng)評估企業(yè)的可確指資產(chǎn)。 評估結(jié)果為：機(jī)器設(shè)備2500萬元，廠房800萬元，流動(dòng)資產(chǎn)1500萬元，土地使用權(quán)價(jià)值400萬元，商標(biāo)權(quán)100萬元，負(fù)債2000萬元。單項(xiàng)資產(chǎn)凈值＝2500+800+1500+400+100-2000＝33