安琪酵母-產(chǎn)能擴(kuò)張突破收入瓶頸盈利周期已至底部

證券研究報(bào)告|公司首次覆蓋298.SH)的信息披露和法律聲明飲料飲料證券分析師股票數(shù)據(jù)突破收入瓶頸，盈利周期已至底部投資要點(diǎn)花小偉資格編號(hào)：S0120521020001研究助理熠市市場表現(xiàn)安瑣酵母滬深30034%23%11%0%-23%-34%2021-072021-112022-03滬深300對比1M2M3M-4.40-0.2513-4.40-0.2513.988.2226.0115.58相對漲幅(%)相關(guān)研相關(guān)研究公司為國內(nèi)第一、全球第二的酵母龍頭，圍繞酵母主業(yè)多元化布局。安琪酵母前身宜昌食用酵母基地在1996年即成為國內(nèi)最大的酵母生產(chǎn)基地，2021年安琪在國內(nèi)酵母行業(yè)市占率達(dá)到約60%，在全球市占率超過15%，為國內(nèi)第一全球第二的酵母龍頭，2021年酵母系列收入在總營收中占比約75%。公司聚焦酵母主業(yè)進(jìn)行多元化，拓展下游衍生品，重點(diǎn)發(fā)展YE、動(dòng)物營養(yǎng)、微生物營養(yǎng)等細(xì)分領(lǐng)域。酵母行業(yè)穩(wěn)健增長，下游衍生品空間廣闊，龍頭壁壘深厚。我國酵母行業(yè)當(dāng)前已步入成熟期，未來有望穩(wěn)健增長，根據(jù)下游應(yīng)用場景測算2021-2025年銷量復(fù)合增速約為2.87%。但下游衍生品滲透不足，應(yīng)用空間廣闊，根據(jù)當(dāng)前下游應(yīng)用市場規(guī)模測算，100%滲透率下我國YE需求量約36.07萬噸。由于酵母行業(yè)資本密集、研發(fā)壁壘高、渠道黏性強(qiáng)等特點(diǎn)，小公司進(jìn)入困難，龍頭優(yōu)勢顯著，行業(yè)競爭十四五期間產(chǎn)能規(guī)劃近40萬噸，沖刺2025年200億收入目標(biāo)。公司酵母系列2016-2021年收入復(fù)合增速16.2%，銷量年復(fù)合增速約10.4%，在國內(nèi)酵母行業(yè)發(fā)展成熟后通過拓展下游衍生品、擴(kuò)張國外市場獲取新增量。由于海運(yùn)費(fèi)持續(xù)上漲近兩年海外市場擴(kuò)張受阻，隨著海外產(chǎn)能逐步投放，國外業(yè)務(wù)收入增速有望提升。由于目前產(chǎn)能利用已飽和，公司進(jìn)行新一輪產(chǎn)能擴(kuò)張，規(guī)劃十四五期間產(chǎn)能達(dá)到近40萬噸，2025年沖刺200億收入目標(biāo)，2021-2025收入復(fù)合增速17.0%。利潤短期承壓，待成本下降、產(chǎn)能投產(chǎn)后具備彈性。2021年公司受原材料成本上升、海運(yùn)費(fèi)用上行、人民幣匯率升值三重影響利潤端受損，公司作為行業(yè)龍頭具備提價(jià)權(quán)，于2021年底通過大幅提價(jià)消化部分成本壓力。但由于近期糖蜜成本、海運(yùn)費(fèi)用仍在高位，且預(yù)期公司22-23年有大量產(chǎn)能集中投放，利潤端短期或仍將承壓。長期來看，若成本從高位回落利潤端將具備彈性，且產(chǎn)能釋放后隨著收入規(guī)模增加，折舊壓力減小，盈利能力將逐步提升。投資建議：公司國內(nèi)市占率近60%，酵母龍頭先發(fā)優(yōu)勢顯著，建設(shè)新一輪產(chǎn)能支撐增長，短期利潤率位于低點(diǎn)，但展望中長期彈性可期。預(yù)期公司22/23/24年實(shí)現(xiàn)營收126.00/147.11/169.70億元，同比增長18.0%/16.8%/15.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤13.83/17.52/21.91億元，同比增長5.7%/26.7%/25.1%；預(yù)期EPS為1.59元/2.01元/2.52元，對應(yīng)PE為28.7/22.7/18.1倍，首次覆蓋給予“買入”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：糖蜜成本持續(xù)上漲；下游需求疲軟；產(chǎn)能投放不及預(yù)期主主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及預(yù)測(元)：47資產(chǎn)(元)：202020212022E2023E2024EYOYYOY年報(bào)(2020-2021)，德邦研究所公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)2/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明核心邏輯3億元；(2)研發(fā)技術(shù)壁壘：菌種培育和生產(chǎn)工藝是酵母生產(chǎn)的核心，而酵母菌種培育及生存環(huán)境研究等需要大量研發(fā)投入和技術(shù)積累；(3)渠道黏性強(qiáng)：行業(yè)下游客戶生產(chǎn)程序大多固定，轉(zhuǎn)換成本高，行業(yè)內(nèi)龍頭公司在全國建設(shè)密集營銷網(wǎng)福、安琪酵母、英聯(lián)馬利三大龍頭的競爭。二的酵母龍頭。我們認(rèn)為公司的核心壁壘體現(xiàn)于產(chǎn)能及渠道，產(chǎn)能方面公司已實(shí)司短期利潤仍承壓。但近期海運(yùn)費(fèi)用較最高點(diǎn)已有所回落、匯率趨勢轉(zhuǎn)向，且公預(yù)測與投資建議22/23/24年實(shí)現(xiàn)營收126.00/147.11/169.70億元，同比增長5.7%/26.7%/25.1%；預(yù)期EPS為1.59元/2.01元/2.52元，對應(yīng)PE為28.7。當(dāng)前市場認(rèn)為公司糖蜜成本或居高不下，新產(chǎn)能建設(shè)期利潤彈性難釋放，我公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)3/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明品類有增長股價(jià)的催化因素成本持續(xù)上漲；下游需求疲軟；產(chǎn)能投放不及預(yù)期4/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.安琪酵母：產(chǎn)銷規(guī)模國內(nèi)第一全球第二的酵母龍頭 91.1.龍頭地位穩(wěn)固，圍繞酵母主業(yè)多元化布局 91.2.渠道深耕，“技術(shù)服務(wù)式”營銷，客戶粘性高 101.3.股權(quán)架構(gòu)穩(wěn)定，推出股權(quán)激勵(lì)激發(fā)活力 112.行業(yè)已至成熟期，高壁壘下龍頭地位穩(wěn)固 132.1.中國酵母行業(yè)發(fā)展已至成熟期 132.2.傳統(tǒng)酵母穩(wěn)健增長，衍生品貢獻(xiàn)更高增速 132.2.1.根據(jù)下游需求測算，傳統(tǒng)酵母2021-2025年復(fù)合增速2.87% 142.2.2.酵母抽提物(YE)應(yīng)用逐步普及，成長空間廣闊 162.3.行業(yè)集中度高，龍頭壁壘深厚 18 3.1.產(chǎn)能利用飽和，持續(xù)擴(kuò)張支撐公司增長 203.1.1.產(chǎn)能靠近原材料產(chǎn)地布局，壁壘深厚 20能近40w噸 213.2.國外建產(chǎn)能、布渠道，市場有待進(jìn)一步開拓 214.利潤端：短期承壓，成本回落、產(chǎn)能投產(chǎn)后具備彈性 244.1.糖蜜：短期價(jià)格居于高位，預(yù)期長期成本可控 244.1.1.糖蜜是酵母的主要原材料，價(jià)格與公司利潤率負(fù)相關(guān) 244.1.2.糖蜜供給端穩(wěn)定，短期需求刺激糖蜜價(jià)格上漲 254.1.3.建設(shè)自有糖蜜儲(chǔ)罐、戰(zhàn)略性布局水解糖項(xiàng)目，長期糖蜜成本可控 274.2.出口：21年海運(yùn)費(fèi)上漲、人民幣升值影響出口利潤，22年壓力緩解 284.3.折舊：新產(chǎn)能投放在即，短期折舊增加，長期盈利能力將提升 294.4.提價(jià)：具備下游議價(jià)權(quán)，2021年提價(jià)幅度大 31 收入拆分及盈利預(yù)測 33 5/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明6.風(fēng)險(xiǎn)提示....................................................................................................................346/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖1：安琪酵母各業(yè)務(wù)營收(百萬元) 9 圖14：2020年全球主要國家(或地區(qū))人均烘焙食品消費(fèi)量 14 5 ：公司國內(nèi)工廠靠近糖蜜主要產(chǎn)地 20 7/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖33：糖蜜在酵母系列產(chǎn)品中成本占比約30%-40% 24 6圖43：糖蜜價(jià)格持續(xù)上行主要原因?yàn)樾枨蟠蠓黾?26圖44：2020年以來酒精原材料玉米、木薯價(jià)格上漲 27漲、需求提升影響酒精價(jià)格上行 27 圖49：2022年人民幣兌埃及鎊匯率穩(wěn)定、人民幣兌盧布小幅貶值 29圖50：2021年安琪酵母固定資產(chǎn)新增折舊在營收中占比遠(yuǎn)高于其他公司 29增折舊 29：重要控股公司投產(chǎn)各年度凈利率 30：公司酵母及深加工產(chǎn)品歷史均價(jià) 31 表2：安琪酵母2020年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃授予對象 12內(nèi)傳統(tǒng)酵母市場需求量測算 16 表5：國內(nèi)傳統(tǒng)酵母提取物(YE)市場需求量測算 17 8/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表10：公司戰(zhàn)略性布局水解糖深加工項(xiàng)目 28 司為緩解成本壓力多次提價(jià) 31公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)9/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.安琪酵母：產(chǎn)銷規(guī)模國內(nèi)第一全球第二的酵母龍頭龍頭地位穩(wěn)固，圍繞酵母主業(yè)多元化布局設(shè)的國家重點(diǎn)工業(yè)性實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目(活性干酵母工業(yè)性實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目)。1994年公司通過年安琪酵母在上海證券交易所上市，2001年公司在國內(nèi)高活性干酵母市場占有率達(dá)到30％。2021年公司在全球擁有12個(gè)工廠，是全球最大的YE供應(yīng)商和第二大干類別領(lǐng)域烘焙與中華面食面用酵母、饅頭改良劑、甜酒曲、預(yù)拌粉(窩窩頭、米發(fā)糕、芝麻球、油條等)、無鋁泡打粉、膨松劑(油條、芝麻球、麻花等)、餡料、食糖等預(yù)拌粉、膨松劑、烘焙糖、脫模油、乳制品、黃油、蔓越莓它輔料食品調(diào)味粉、回味粉、回香粉、老鹵膏、靚湯煲、鮮味粉、醬香餅醬、小龍蝦醬料等生物營養(yǎng)胨、動(dòng)植物蛋白胨、酵母粉、復(fù)合營養(yǎng)鹽等功能菌、葡萄酒酵母、啤酒酵母、醬油酵母等人類營養(yǎng)鋅、酵母硒、酵母多糖；酵母精華護(hù)膚品系列；富硒酵母、富鋅酵、富鉻酵母、酵母β-葡聚糖等原料養(yǎng)酵母水解物、酵母硒、酵母細(xì)胞壁、霉菌毒素吸附劑等植物營養(yǎng)機(jī)肥、水溶肥、水產(chǎn)肥等業(yè)鏈延伸塑印包裝、糖業(yè)0005472.975472.975877.143762.174407.64201620172018201920202021其他業(yè)務(wù),其他業(yè)務(wù),奶制品,0.6%制糖業(yè),工產(chǎn)品,公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)10/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 nd 3.02%，公告擬轉(zhuǎn)讓宜昌喜旺食品有限公司，貫徹落實(shí)清理退出無優(yōu)勢非主營業(yè)務(wù)和低效0%0%2019202020192020.00%0%0%20162017201820192020202100 營業(yè)收入(萬元)凈利潤(萬元)000營業(yè)收入(萬元)凈利潤(萬元)多地公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)11/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明0004Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22經(jīng)銷商數(shù)量(個(gè))yoy%基00%-10% 002015201620172018201920202021技術(shù)人員(人)yoy%3.股權(quán)架構(gòu)穩(wěn)定，推出股權(quán)激勵(lì)激發(fā)活力司在宜昌、廣西柳州和崇左、云南德宏和普洱(在建)、新疆伊犁、內(nèi)蒙古赤峰、公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)12/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明24.30元/股。該激勵(lì)計(jì)劃的授予激勵(lì)對象包括公司董事、高級管理人員、核心技獲授限制性股票數(shù)量(萬股)獲授權(quán)益占授予獲授權(quán)益占安琪酵母股本石如金副總經(jīng)理30.3398%0.0036%覃先武副總經(jīng)理30.3398%0.0036%梅海金董事、副總經(jīng)理、總會(huì)計(jì)師30.3398%0.0036%周幫俊董事會(huì)秘書、副總經(jīng)理30.3398%0.0036%王悉山副總經(jīng)理30.3398%0.0036%吳朝暉副總經(jīng)理30.3417%0.0036%核心技術(shù)人員、管理骨干(728人)86097.95%1.04%合計(jì)(734人)13/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.行業(yè)已至成熟期，高壁壘下龍頭地位穩(wěn)固2.1.中國酵母行業(yè)發(fā)展已至成熟期已深入應(yīng)用和服務(wù)于產(chǎn)品制造、飼料工業(yè)和生物制造等領(lǐng)域。酵母可用于烘焙、發(fā)酵面食、釀酒、醫(yī)療保健品等。酵母抽提物可用于醬油、食醋、方便面、肉制休閑食品等。中期，我國酵母行業(yè)開始進(jìn)入工業(yè)化生產(chǎn)，在政府支持下通過內(nèi)部聯(lián)合和引進(jìn)國外先進(jìn)技術(shù)的方式促進(jìn)行業(yè)發(fā)展及技術(shù)水平提高。隨著行業(yè)快速增長，國內(nèi)大企熟期。5050201420152016201720182019酵母市場規(guī)模(億元)同比增速%2.2.傳統(tǒng)酵母穩(wěn)健增長，衍生品貢獻(xiàn)更高增速酵母行業(yè)由酵母及相關(guān)衍生品構(gòu)成，酵母系列包括面用酵母、釀酒酵母、飼E公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)14/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明烘焙食品銷售量增速在疫情下有所放緩，但當(dāng)前人均消費(fèi)量仍遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國前201620172018201920202021yoy0%0%0%0%0%0%人均烘焙食品消費(fèi)量00中國大陸中國香港新加坡日本美國法國人均烘焙食品消費(fèi)量(kg)公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)15/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明20162017201820192020包子需求量(萬噸)yoy2018201920202021小麥粉產(chǎn)量(萬噸)yoy酒類市場存量競爭，白酒、啤酒、葡萄酒產(chǎn)量均有所下滑，發(fā)酵酒精受疫情0.00.00.005.0%0.0%-5.0%2018201920202021白酒產(chǎn)量(萬千升)yoy0010.0%5.0%0.0%-5.0%2018201920202021啤酒產(chǎn)量(萬千升)yoy0010.0%0.0%-20.0%-30.0%-40.0%201920202021葡萄酒產(chǎn)量(萬千升)yoy00201820192020發(fā)酵酒精產(chǎn)量(萬千升).0%%%%，預(yù)期未來酵母市場將隨著下游市場增速趨同，(1)烘焙食品：2021年烘焙食品消費(fèi)量1086.10萬噸，烘焙食品中酵母用。我們認(rèn)為當(dāng)前中國人均烘焙食品消費(fèi)量與其他發(fā)達(dá)國家仍存在差距，未來行業(yè)仍有較大擴(kuò)容空間，隨著疫情影響逐步減小，未來烘焙食品銷售量增速有望提升。公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)16/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明.2‰/葡萄酒/發(fā)酵年下游行業(yè)產(chǎn)量/消年估計(jì)酵母需求量(萬噸)母需求增速年估計(jì)酵母需求量(萬噸)烘焙食品(萬噸)中式面點(diǎn)(萬噸)0.5-1%白酒(萬千升)啤酒(萬千升)4葡萄酒(萬千升)發(fā)酵酒精(萬千升).6‰7%082.2.2.酵母抽提物(YE)應(yīng)用逐步普及，成長空間廣闊對于其他鮮味劑，酵母抽提物(YE)具有明顯優(yōu)勢。酵母抽提物(YE)從呈產(chǎn)品品質(zhì)。產(chǎn)品產(chǎn)品類別產(chǎn)品特性主要應(yīng)用領(lǐng)域優(yōu)劣勢存在的情況下才能酸味、苦味有一用最廣泛核苷酸類稱為強(qiáng)力味精類和其他調(diào)味料的刺激(如鹽味)本公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)17/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明類香味多食品加工領(lǐng)域應(yīng)用本低，但水解易損高“后味”強(qiáng)，香氣濃郁、肉質(zhì)醇厚植物水解蛋白(HVP)水解物(HAP)YE代味精空間大。20世紀(jì)E表5：國內(nèi)傳統(tǒng)酵母提取物(YE)市場需求量測算下游市場YE添加量(%)2021年下游市場消費(fèi)量/產(chǎn)量(萬噸)靜態(tài)100%滲透率假設(shè)下需求量(萬噸)油5%食醋25%60)8%5%20年)3%方便面(面身)5%3%公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)18/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明腌菜5%5%.1%2.3.行業(yè)集中度高，龍頭壁壘深厚利三大龍頭的競爭。樂斯福,31%其他,36%,英聯(lián)馬利,17%安琪,16%%資本高投入：酵母新建生產(chǎn)線需要大量資本金投入，且酵母生產(chǎn)過程中污染噸酵母產(chǎn)能需要投成本極高，小企業(yè)難以承受。另外由于酵母上游原材料糖蜜采購具備季節(jié)性，需要在糖蜜榨季支業(yè)需要充裕現(xiàn)金流。會(huì)輕易更換。行業(yè)內(nèi)龍頭公司在全國建設(shè)密集營銷網(wǎng)絡(luò)，通過提供與產(chǎn)品配套的研發(fā)高投入：菌種及發(fā)酵環(huán)境對發(fā)酵效果影響極大，因此菌種培育和生產(chǎn)工研發(fā)費(fèi)用投入有限，最終表現(xiàn)為產(chǎn)品品質(zhì)的差異。19/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明且運(yùn)輸成本高，龍頭企業(yè)大多靠近原材料產(chǎn)地布局產(chǎn)能、與工廠附近糖廠合作保公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)20/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3.1.產(chǎn)能利用飽和，持續(xù)擴(kuò)張支撐公司增長1.產(chǎn)能靠近原材料產(chǎn)地布局，壁壘深厚、靠近糖蜜原產(chǎn)地建廠降低運(yùn)輸成本，與糖廠簽訂長期協(xié)議保障糖蜜供給穩(wěn)定蜜采購的穩(wěn)定性。 130.8內(nèi)蒙古赤峰公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)21/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明4.30.8624331.222山東濟(jì)寧0.6能540,0000002012201320142015201620172018201920202021到公司占據(jù)絕對龍頭地位，國內(nèi)酵母市場增速有限，未來需要靠衍生品來獲取更高規(guī)劃新增產(chǎn)能(萬噸).1522年22年抽提物擴(kuò)建一期22年22年23年建23年3.2.國外建產(chǎn)能、布渠道，市場有待進(jìn)一步開拓公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)22/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明安首次提出“做國際化、專業(yè)化酵母大公司”的戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)。2009率達(dá)25.7%，國外市場收入在主營業(yè)務(wù)收入中占比也從2001年的12.3%增至0201620172018201920202021國外營收(百萬元)yoy0%2018201920202021中國大陸國外其他業(yè)務(wù)國外業(yè)務(wù)毛利率較低，通過海外產(chǎn)能擴(kuò)建盈利能力有望提升。相對于國內(nèi)業(yè)務(wù)而言，國外業(yè)務(wù)毛利率較低，主要是由于海外產(chǎn)能尚不足，海外市場仍有大量充分體現(xiàn)海外工廠的優(yōu)勢，預(yù)期未來隨著海外產(chǎn)能提升，公司國外業(yè)務(wù)毛利率也提升。.00%0%20162017201820192020202140.00%20.00% 0%0%0%201320142015201620172018201920202021能源成本更低，離市場更近或降低關(guān)稅等優(yōu)勢，在海外建廠有利于降低成本或費(fèi)用，提高海外競爭力。2013年安琪埃及工廠一期建成投產(chǎn)1.5萬噸酵母產(chǎn)能，公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)23/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明建建項(xiàng)目項(xiàng)目酵母總產(chǎn)能(萬噸/年)YE產(chǎn)能(萬噸/年)投產(chǎn)時(shí)間藝改進(jìn)合計(jì)3.8酵母總產(chǎn)能 (萬噸/年)機(jī)肥(萬噸/年)食品原料(萬噸/年)(萬噸/年)一期23制品擴(kuò)建項(xiàng)目0.31.3建30.31.3增設(shè)海外子公司，銷售人員本地化，復(fù)制國內(nèi)成功營銷模式擴(kuò)張海外市場。額有待提升。由于酵母應(yīng)用的特點(diǎn)，技術(shù)服務(wù)式營銷有利于市場開拓，公司擬將、輔助市場開拓，創(chuàng)新外營銷模式。000海外員工(人)海外經(jīng)銷商(家)公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)24/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明Q1QQQQQQQQQ2QQQQQQ1QQQQQQQQQ2QQQQQQQ00%.00%采購，采購成本有所上升，短期糖蜜價(jià)格仍處于高位。我們認(rèn)為本輪糖蜜價(jià)格大幅上漲的主要驅(qū)動(dòng)因素為需求大幅增加，未來隨著需求回歸常態(tài)，糖蜜價(jià)格有望4.1.1.糖蜜是酵母的主要原材料，價(jià)格與公司利潤率負(fù)相關(guān)的重要因素。歷史燃料動(dòng)力原材料‘90%人工費(fèi)用糖蜜推算0.0001-0404-25-08-0103-0106-1309-1904-1707-2702-2806-1109-16-04-2107-2802-2406-0409-09毛利率凈利率糖蜜價(jià)格(元/噸)25/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明4.1.2.糖蜜供給端穩(wěn)定，短期需求刺激糖蜜價(jià)格上漲糖蜜是產(chǎn)糖的副產(chǎn)品，近年產(chǎn)糖量穩(wěn)定，預(yù)期未來糖蜜供給將維持穩(wěn)定。由 0.00 0097榨季98榨季03榨季04榨季產(chǎn)糖量:甘蔗糖(萬噸)產(chǎn)糖量:甜菜糖(萬噸)000y0yoy,000000%y26/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明H大0000001-0203-1305-1907-2209-2402-0404-1606-1908-2401-0503-1505-1907-2209-2602-1004-1806-2208-24出廠價(jià)(含稅):木薯酒精:廣西(元/噸)出廠價(jià):玉米酒精:吉林:四平(元/噸)出廠價(jià)(含稅):糖蜜酒精:廣西(元/噸)資料來源：wind，德邦研究所價(jià)格大幅上漲的驅(qū)動(dòng)主要為需求大幅增加：(1)從2020年開始許多大宗商品價(jià)蜜價(jià)格上漲；(2)疫情下酒精需求增加，且酒精價(jià)格上漲提高了酒精廠對上游原材料成本的接受度，酒精廠開工率上升，酒精產(chǎn)量提升帶動(dòng)對上游糖蜜需求量的工廠均滿負(fù)荷價(jià)格有下降空間。27/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明0000001-0203-0104-2606-2408-1602-1004-0306-0107-2709-1801-1303-1205-0807-0208-2602-1704-1406-10車板價(jià):木薯干:鎮(zhèn)江港(元/噸)現(xiàn)貨價(jià):玉米:平均價(jià)(元/噸)資料來源：wind，德邦研究所圖45：2020年后受成本上漲、需求提升影響酒精價(jià)格上行0000001-0203-2106-0508-1701-1704-0906-24-09-0402-1104-2307-0809-1802-2505-1107-23-03-1405-30資料來源：wind，德邦研究所000%產(chǎn)量:發(fā)酵酒精:當(dāng)月值(萬千升)產(chǎn)量:發(fā)酵酒精:當(dāng)月同比18-19年月產(chǎn)量平均值(萬千升)及倉儲(chǔ)配套項(xiàng)目，總儲(chǔ)存能力4-5萬噸，公司當(dāng)前在公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)28/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明03-0906-2201-1805-0308-1603-0906-2201-1805-0308-1603-1406-2701-2305-0808-2103-1807-0101-2705-1208-2503-2307-0602-0105-1708-3003-2707-1002-0505-2109-0304-01價(jià)格因需求增加而持續(xù)上升。由于國內(nèi)糖蜜供給量預(yù)期將保持穩(wěn)定，而公司仍在加的這部分需求可能導(dǎo)致糖蜜價(jià)格提升。而水解糖可以作為糖蜜的替代品進(jìn)行酵母生產(chǎn)，因此公司戰(zhàn)略性布局水解糖產(chǎn)能，緩解對糖蜜的需求壓力，穩(wěn)定糖蜜價(jià)轉(zhuǎn)換，擇價(jià)格低者使用。我們認(rèn)為水解糖項(xiàng)目成本可控，從長期來看有助于緩解目項(xiàng)目金額(萬元)時(shí)間以來海運(yùn)費(fèi)屢創(chuàng)新高，部分地區(qū)海運(yùn)費(fèi)用呈翻倍或數(shù)倍上漲，出口產(chǎn)品利潤被壓500000000匯率變化影響公司出口及匯兌。匯率對公司的影響體現(xiàn)為兩方面：(1)人民公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)29/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明/1/1/4/24/8/16/12/8/4/1/7/24/11/158/3/9/7/1/10/239/2/14/6/8/9/30/1/22/5/15/9/6/12/29/4/22/8/14/1/1/4/24/8/16/12/8/4/1/7/24/11/158/3/9/7/1/10/239/2/14/6/8/9/30/1/22/5/15/9/6/12/29/4/22/8/14/12/6/3/30000000美元兌人民幣歐元兌人民幣圖49：2022年人民幣兌埃及鎊匯率穩(wěn)定、人民幣兌盧布小幅貶值/1/1/4/30/8/28/12/26/4/25/8/23/12/21/4/20/8/18/12/16/4/15/8/13/12/11/4/90/8/7/12/5/4/4/8/2/11/30/3/30/1/1/4/30/8/28/12/26/4/25/8/23/12/21/4/20/8/18/12/16/4/15/8/13/12/11/4/90/8/7/12/5/4/4/8/2/11/30/3/30資料來源：wind，德邦研究所司00%00%00%00%59%2.24%2.29%0.67%%%安琪酵母海天味業(yè)中炬高新安井食品青島啤酒伊利股份貴州茅臺(tái)公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)30/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明預(yù)算金額(億元)累計(jì)轉(zhuǎn)固金額(億元)2021年末賬面余額(億元)制品生產(chǎn)線項(xiàng)目目健康食品原料智能化工廠建設(shè)項(xiàng)目州公司新建糖蜜罐和成品倉庫項(xiàng)目平臺(tái)項(xiàng)目9.52.87，而。從公司各子公司投產(chǎn)年限對應(yīng)的凈利率來看，隨著投產(chǎn)年限增加凈利率逐步攀升。但下降。盡管這一輪產(chǎn)能大規(guī)模投放在短期內(nèi)將帶來較大折舊壓力，但長期來看將。公司首次覆蓋安琪酵母(600298.SH)31/36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明40%30%20%10% 1234567891011121314151617伊犁崇左柳州德宏赤峰俄羅斯埃及2012201320142015201620172018201920