新天藥業(yè)研究報告-中藥細分領域領先OTC渠道擴展助力業(yè)績提速

新天藥業(yè)研究報告：中藥細分領域領先，OTC渠道擴展助力業(yè)績提速1、新天藥業(yè)：專注中藥研發(fā)創(chuàng)新，聚焦婦科、泌尿科專科疾病1.1、公司介紹：深耕中藥研發(fā)近三十年，基本形成“中成藥-中藥顆粒-古代經典名方-小分子化藥”的產業(yè)格局貴陽新天藥業(yè)股份有限公司創(chuàng)建于1995年8月，2017年5月19日于深圳證券交易所中小企業(yè)板上市。公司是一家專注于中成藥新藥集研發(fā)、生產及銷售為一體的國家高新技術企業(yè)，擁有通過GMP認證的硬膠囊劑、合劑、顆粒劑、凝膠劑、片劑、糖漿劑、酒劑、露劑等八個劑型生產線及中藥飲片A線、B線兩條飲片生產線。公司主要從事泌尿系統(tǒng)疾病類、婦科類及其他病因復雜類疾病用藥的中成藥產品研究開發(fā)、生產與銷售，主導產品坤泰膠囊、寧泌泰膠囊、苦參凝膠、夏枯草口服液均為國內獨家專利品種。公司自成立以來，依托貴州省豐富的中藥材資源，專注中藥研發(fā)創(chuàng)新，現已基本形成了中成藥市場穩(wěn)步增長、中藥顆粒產業(yè)化快速推進、古代經典名方研發(fā)緊跟國家產業(yè)步伐、參股小分子化藥取得重點突破的產業(yè)格局。1.2、股權結構：股權結構穩(wěn)定，管理團隊藥物研發(fā)、管理經驗兼?zhèn)涔緞?chuàng)始人董大倫先生為公司實控人，現任公司董事長、總經理，通過貴陽新天生物技術開發(fā)有限公司持有公司29.54%的股權。董大倫先生為高級工程師，本科畢業(yè)于南京藥學院（現中國藥科大學）生物制藥專業(yè)，長期專注于生物制藥領域，1984年7月至1992年6月先后任貴陽生物化學制藥廠工程師、廠長；1992年7月至2002年12月先后任新天生物法人、經理、執(zhí)行董事；2001年至今擔任公司董事長，2005年起任公司總經理。同時，公司管理團隊擁有多位資深藥物研發(fā)專家以及醫(yī)藥企業(yè)管理經驗豐富的專業(yè)管理人士，助力公司持續(xù)發(fā)展。1.3、股權激勵：設定營收3年倍增目標，堅定發(fā)展決心2021年4月30日公司發(fā)布2021年限制性股票激勵計劃草案，于2021年6月15日、2021年10月28日分別進行首次授予與預留限制性股票授予，總計授予60名激勵對象317.0012萬股，占股本總額的2.39%，考核年度為2021-2023年。本次股權激勵費用總計約為2769.32萬元，其中首次授予費用約為2450萬元，預計2021-2024年分別攤銷833.68萬元、1000.42萬元、479.79萬元、136.11萬元；預留授予費用約為319.32萬元，預計2021-2021年分別攤銷54.33萬元、158.33萬元、76.50萬元、30.16萬元。從業(yè)績考核目標來看，公司設定A檔目標為：以2020年營業(yè)收入為基數，2023年實現營業(yè)收入增長100%，2021-2023年營業(yè)收入年復合增長率達到27%。公司積極開發(fā)現有品種拓展新適應癥，且在研品種儲備充足，其中龍岑盆腔舒顆粒、苦莪潔陰凝膠、術愈通顆粒3個中藥新藥產品已完成臨床三期試驗，有望助力公司完成3年營收倍增目標。1.4、核心財務數據：收入、利潤增速呈提升趨勢，盈利能力逐步提升營收、利潤增長突破平臺期，增速呈提升趨勢。從收入端來看，2015-2020年公司營業(yè)收入由5.22億元增長至7.51億元，CAGR7.5%，維持穩(wěn)定增長，2020年受到疫情影響后2021年回暖，2021Q3公司實現營業(yè)收入7.45億元，同比增長達37.5%，增速顯著提升。從利潤端來看，2015-2020年公司歸母凈利潤由4201.05萬元增長至7412.22萬元，CAGR12.0%，利潤增速略高于營收增速，2019年公司利潤增速放緩主要是由于2018年收到政府補助款而2019年無補助，2020年受到疫情影響利潤增速趨緩，2021年歸母凈利潤增速顯著提升，2021Q3公司實現歸母凈利潤8893.35萬元，同比增長45.7%。婦科類、泌尿系統(tǒng)類產品是收入、毛利的主要構成。2015-2021H1，以坤泰膠囊、苦參凝膠為代表的婦科類產品收入占比、毛利占比逐年提升，收入由2015年2.89億元增長至2020年5.21億元，收入占比由55.4%提升至69.3%，2021H1實現收入323億元，收入占比提升至71.2%；毛利占比由2015年的55%提升至2021H1的70%。盈利能力逐步提升，毛利率、凈利率增長趨勢明顯。2021Q3公司毛利率企穩(wěn)回升至78.9%，主要是主導產品婦科類、泌尿系統(tǒng)類產品毛利率均實現增長。凈利率自2019年起逐年增長，2021Q3達到自2015年以來峰值10.7%。從費用端來看，2015-2021Q3費用率整體呈下降趨勢，由2015年72.8%逐年降低至2021Q364.4%，公司整體控費能力較強。三大費用中，銷售費用率自2018年起呈降低趨勢，我們認為主要得益于公司常年對于主導產品的大力推廣以及產品逐漸得到市場認可，品牌力逐漸彰顯。從營運能力來看，2015-2020年公司應收賬款周轉天數及存貨周轉天數有所增加，我們預計與公司自2018年起加大OTC渠道探索力度，院外市場銷售占比提升有關。從在手現金來看，2015-2020年公司在手現金持續(xù)增長，2020年大幅增長主要是由于公司短期借款增加以及發(fā)行可轉換公司債券，2021Q3減少主要是償還銀行借款所致，償還借款后公司資產負債率由2020年底的46.07%降低至2021Q3的42.53%，償債風險有效降低。從經營性現金流凈額來看，2020年公司經營性現金流凈額增長主要是由于公司2020年收到貨款增加、支付的購貨款以及繳納稅金減少，且2020年公司業(yè)務受到一定疫情影響，2021年隨著疫情影響逐漸緩和現金流有望恢復健康增長。2、業(yè)務情況：專注中藥創(chuàng)新藥研發(fā)，4大國內獨家專利品種經過多年臨床驗證且競爭格局良好2.1、產品線豐富，4大獨家專利品種屬于經過多年臨床驗證且療效獨特的優(yōu)質中成藥公司主要從事以婦科類、泌尿系統(tǒng)類疾病用藥為主，且涵蓋口腔類、乳腺甲狀腺類、抗感冒類、清熱類、補血類、心血管疾病類、抗腫瘤類等領域疾病用藥的中成藥產品研究、開發(fā)、生產與銷售，擁有藥品生產批件32個，其中國家醫(yī)保目錄品種10個、國家基本藥物目錄品種1個、非處方藥（OTC）品種12個、獨家品種12個。主導產品坤泰膠囊、寧泌泰膠囊、苦參凝膠、夏枯草口服液均為國內獨家專利品種。在產產品主要分為：婦科類：坤泰膠囊、苦參凝膠、調經活血膠囊等；泌尿系統(tǒng)類：寧泌泰膠囊、熱淋清片等；清熱解毒類：夏枯草口服液、黃柏膠囊、感冒止咳膠囊等；其他類：當歸益血口服液、龍掌口含液、欣力康膠囊、欣力康顆粒等。2.2、坤泰膠囊：唯一改善卵巢功能衰退的中成藥坤泰膠囊是國家基本藥物目錄品種、國家醫(yī)保甲類目錄品種、國內獨家品種、OTC品種，是CFDA批準的用于“卵巢功能衰退”相關臨床癥狀改善（含更年期綜合征相關臨床癥狀改善）的純中藥專利產品，治療機理清楚，療效顯著。在2018年全國中藥大品種（全品類）科技競爭力排名中，坤泰膠囊位列第38位，婦科用藥領域第2名，2020年入選中國中藥協(xié)會臨床價值中成藥品牌榜。該產品也是公司未來一段時期內有望實現快速發(fā)展的主要品種之一。根據藥品說明書，坤泰膠囊適應癥為滋陰清熱，安神除煩，用于絕經期前后諸證。陰虛火旺者，癥見潮熱面紅、自汗盜汗、心煩不寧、失眠多夢、頭暈耳鳴、腰膝酸軟、手足心熱；婦女卵巢功能衰退更年期綜合征見上述表現者。該產品發(fā)揮中醫(yī)中藥標本兼治、整體調理、陰陽調和等特長，從調整和改善卵巢功能出發(fā)，促使女性體內的各種激素水平達到平衡狀態(tài)，起到滋陰養(yǎng)血，補精益髓，交通心腎，調節(jié)陰陽平衡的作用。我們預計坤泰膠囊的潛在市場空間約為30億元，擁有較大增長空間。具體測算如下：（1）根據《HRT聯合坤泰膠囊對卵巢功能早衰的療效》，我國女性卵巢早衰的發(fā)病率約為1-3%；（2）根據人口報告我國15-40周歲的女性人數約為2.39億人，并依據發(fā)病率

（按照3%）得出患者人數約為317.68萬人；（3）根據CFDA南方醫(yī)藥經濟研究所數據，2011-2015年我國卵巢功能低下或卵巢功能儲備不足疾病用藥市場中，中成藥占主導地位，市占率基本維持在74%，其中中成藥市場中，公司2015年市占率為20.33%，考慮到公司產品的品牌影響力提升，我們假設公司市占率峰值有望達到60%，即卵巢功能低下或卵巢功能儲備不足疾病用藥市場中，坤泰膠囊市場份額達到74%×50%=44%，即使用坤泰膠囊患者人數=238.50×44%=105萬人；（4）產品零售終端的市場價格參考阿里大藥房，為79元/瓶（90粒），每瓶可使用8天，醫(yī)生建議連續(xù)使用3個月，則每年每位患者需要12瓶；（5）根據公式：市場空間=患者人數×產品單價×年使用量，得到坤泰膠囊的潛在市場空間約為30.12億元。婦科中成藥細分品類繁多，坤泰膠囊作為唯一一款改善卵巢功能衰退的婦科中成藥，在公立醫(yī)療機構終端以及重點城市實體藥店銷售市場份額均保持領先地位，具備良好的競爭格局。婦科中成藥細分品類較多：婦科炎癥用藥有保婦康栓、婦科千金膠囊等；婦科調經用藥有益母草注射液、紅花逍遙片等；婦科安胎用藥有滋腎育胎丸等；而婦科更年期用藥只有坤泰膠囊這一品種，并且其市場份額處于領先地位。根據米內網數據，從廠家銷售格局來看，株洲千金藥業(yè)、山東步長神州制藥、貴陽新天藥業(yè)、海南碧凱藥業(yè)、江蘇康緣藥業(yè)位居前五，合計市場份額超過20%。公立醫(yī)療機構終端市占率領先：根據米內網數據，2020年中國公立醫(yī)療機構終端婦科中成藥TOP10產品中，9個是獨家品種，涉及公司包括貴陽新天藥業(yè)，株洲

千金藥業(yè)、山東步長神州制藥、江蘇康緣藥業(yè)等8家企業(yè)，坤泰膠囊更是唯一一款改善卵巢功能的中成藥。米內網數據顯示，2020年中國公立醫(yī)療機構終端坤泰膠囊銷售額穩(wěn)步增長，同比增長9.09%，躋身TOP3，市場份額2.97%。城市實體藥店婦科中成藥市場市占率靠前：根據米內網數據，預計2021年中國城市實體藥店婦科中成藥市場銷售額超過