MBO的相關(guān)理論和操作程序課件

MBO的相關(guān)理論和操作程序演講者：鐘偉博士2003年4月23日鐘偉博士簡介北京師范大學金融研究中心 主任中國社會科學院國際金融研究中心研究員中國社會科學院博士論文同行審議專家中國改革研究基金會學術(shù)委員會委員電子郵件：Zhongwei@本演講的內(nèi)容第一部分、股權(quán)激勵計劃的回顧第二部分、MBO理論的國際進展第三部分、MBO實踐中的若干要義第四部分、對中國MBO的評述第一部分：股權(quán)激勵計劃1、國外股權(quán)激勵的主要實施模式2、股權(quán)激勵在美國的發(fā)展歷程3、股權(quán)激勵在我國的發(fā)展歷程4、我國實施股權(quán)激勵的環(huán)境5、股權(quán)激勵方案的關(guān)鍵因素6、目前股權(quán)激勵的一般做法1、國外股權(quán)激勵的主要實施模式股票期權(quán)非現(xiàn)金獎勵，承擔風險員工持股更注重福利性虛擬股票享受分紅權(quán)和增值權(quán)股票增值權(quán)僅有增值權(quán)管理層收購獲得對企業(yè)控制權(quán)(不應屬于股權(quán)激勵)模式

特點

2、股權(quán)激勵在美國的發(fā)展歷程

1952年，美國菲澤爾公司設計并推出了世界上第一個股票期權(quán)計劃。1956年，美國潘尼蘇拉報紙公司第一次推出員工持股計劃（ESOP）。1974年，美國國會通過《職工退休收入保障法》

1984

美國國會通過《1984年稅收改革法》目前在美國有10000個員工持股計劃,參加人數(shù)900萬。1997年,美國實施股票期權(quán)計劃的上市公司達到53%。在股市暴跌前，期權(quán)收入已達到管理層總收入的80％以上。

3、股權(quán)激勵在我國的發(fā)展歷程

1984年7月，北京天橋百貨股份有限公司第一次正式吸收個人入股。1992年5月，國家體改委制定的《股份有限公司規(guī)范意見》。1994年國家體改委、國務院證券委規(guī)定：公司可在國家批準的股份發(fā)行額度內(nèi)，按不超過10%的比例向職工配售股份。1997年，國家體改委制定了《關(guān)于發(fā)展城市股份合作制企業(yè)的指導意見》。1998年以后，上市公司開始探索股票期權(quán)等形式在內(nèi)的新型股權(quán)激勵制度。2002年,2003年MBO模式在上市公司逐漸流行.

附表：各省市股權(quán)激勵現(xiàn)狀

4、我國實施股權(quán)激勵的環(huán)境

資本市場尚處于發(fā)展初期

配套政策制度的建設比較滯后

職業(yè)經(jīng)理人市場還未形成融資渠道不夠暢通

業(yè)績考評體系有待完善

整體環(huán)境有待改善

近期有關(guān)股權(quán)激勵政策的演變

中辦、國辦印發(fā)《2002-2005年全國人才隊伍建設規(guī)劃綱要》。財政部和科技部制定《關(guān)于國有高新技術(shù)企業(yè)開展股權(quán)激勵試點工作的指導意見》北京市體改辦和財政局聯(lián)合頒發(fā)《中關(guān)村科技園區(qū)高新技術(shù)企業(yè)股權(quán)獎勵試點辦法》深圳證管辦提出《關(guān)于規(guī)范上市公司建立激勵制度的監(jiān)管建議書》。深圳證管辦規(guī)范上市公司員工持股下屬控股企業(yè)的現(xiàn)象證監(jiān)會草擬《上市公司股權(quán)激勵規(guī)范意見》

5、股權(quán)激勵方案的關(guān)鍵因素

股權(quán)激勵方案受益人行權(quán)價格激勵數(shù)量行權(quán)時間

a.確定受益人全體員工選擇之一管理層及骨干選擇之二主要高管選擇之三

b.所需股票的來源定向增發(fā)需經(jīng)證監(jiān)會批準回購必須在規(guī)定時間內(nèi)注銷庫存股在法律上不被允許大股東轉(zhuǎn)讓無他方名義回購個人直接購買方式存在的障礙無無實施可能性低無無可行可行可行

c.行權(quán)資金的來源

職工現(xiàn)金出資公司歷年累積公益金,福利基金公司或大股東提供融資個人消費信貸等

d.

相應組織結(jié)構(gòu)-以信托持股為例信托公司大股東受益人股權(quán)信托信托合同信托收益信托合同

d.相應組織結(jié)構(gòu)---信托持股(續(xù))信托公司大股東受益人股權(quán)轉(zhuǎn)讓支付股款支付股款股權(quán)信托

d.相應組織結(jié)構(gòu)-信托持股(續(xù))信托公司受益人信托合同信托財產(chǎn)

e.有關(guān)的法律及稅務事宜

可能涉及的法律：1、《公司法》

2、《信托法》

3、《工會法》

4、《合伙企業(yè)法》

5、《信托投資公司管理辦法》6、《社會團體登記管理條例》

7、《首次公開發(fā)行股票公司改制重組指導意見(公開征求意見第14稿)》

8、《關(guān)于職工持股會及工會能否作為上市公司股東的復函》稅法特殊規(guī)定目前僅有“關(guān)于個人認購股票等有價證券而從雇主取得折扣或補貼收入有關(guān)征收個人所得稅問題的通知”6、上市公司股權(quán)激勵的一般做法

上市公司提取獎勵基金后購買流通股票進行獎勵

在上市公司的母公司或子公司層面持股

在公司改制設立時直接或間接持有發(fā)起人股

通過管理層收購持有公司的法人股

6、非上市公司股權(quán)激勵的一般做法

賒購股，由大股東提供貸款支持，用于員工購買股份獎勵股，由大股東直接以股權(quán)獎勵給員工分紅權(quán)，大股東以分紅權(quán)獎勵給員工，而不發(fā)生股權(quán)的轉(zhuǎn)移

案例分析--泰達股份激勵模式選擇與公司現(xiàn)狀較為符合激勵力度偏小指標設計缺乏一定的彈性

方案評價企業(yè)利潤提取基金量化到個人購買股票個人持股2％案例分析--某非上市公司

通訊公司股東二股東一60%股權(quán)10%股權(quán)受益人30%股權(quán)貸款股權(quán)抵押第二部分、MBO的理論綜述1、MBO的界定2、MBO的適用領(lǐng)域3、MBO在英國的實踐情況4、MBO在美國的實踐情況5、MBO的全球進展6、MBO的若干理論假說1、MBO的界定一般認為，MBO即ManagementBuyout，此處Management含義是：經(jīng)理、管理人員的意思，可以統(tǒng)稱為“管理者"，Buyout是指通過購買一個公司的全部或大部分股份(shares)來獲得該公司的控制權(quán)。所以，MBO是指目標公司的管理者或經(jīng)理層利用借貸所融資本購買本公司的股份，從而改變本公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，進而達到重組本公司的目的并獲得預期收益的一種收購行為。

MBO對現(xiàn)代企業(yè)制度的反叛性我國一些文獻中將MBO看成是公司激勵機制的一種，是公司制的進一步完善，而這可能是對MBO的誤解。MBO不是類似于股權(quán)期權(quán)的激勵計劃，而是經(jīng)理層取得公司的控制權(quán)，它在某種程度上是對現(xiàn)代企業(yè)制度的一種反叛，因為其追求的是一種所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的適當結(jié)合而非嚴格分離。通過管理層對公司的收購實現(xiàn)經(jīng)理人對決策控制權(quán)，剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)的接管，從而降低代理成本，減少對經(jīng)理人權(quán)力的約束，因此MBO實際上是對典型的公司分權(quán)制導致代理成本過大的一種矯正。

2、MBO的適用領(lǐng)域

1、收購上市公司，經(jīng)理層收購上市公司可能出出自基層經(jīng)理人員的創(chuàng)業(yè)嘗試、對實際或預期敵意收購的防御或公司希望擺脫公司上市制度的約束等多種動因造成的。收購的結(jié)果既可能是上市公司的退市，也可能是獲得控股權(quán)的經(jīng)理層將企業(yè)重新異地上市以獲得股本溢價。

2、收購集團的子公司或分支機構(gòu)，此時管理者往往已擁有目標公司很大比例的股份，或掌握了不為賣方和外部競爭者所知曉的重要內(nèi)幕消息，此外分拆后由經(jīng)理層控制的企業(yè)與原母公司還保持一定的貿(mào)易聯(lián)系，管理者尋求與母公司合作的愿望一般強于外部購買者。

3、公營部門私有化的MBO，這種MBO通常出現(xiàn)在將國有企業(yè)整體出售，將國有企業(yè)分解為多個部分，再分別賣出，原企業(yè)成為多個獨立的私營企業(yè)，多種經(jīng)營且業(yè)務龐雜的公眾集團通過MBO出售其邊緣業(yè)務，繼續(xù)保留其核心業(yè)務。

4、對既存產(chǎn)權(quán)的明晰化，一些公司雖然已經(jīng)有較為龐大的資本和資產(chǎn)，但人格化的所有者位缺或者模糊不清，例如實際為私人出資卻利用了“紅頂”企業(yè)名義的，靠政府出面從銀行貸款起家的企業(yè)等等，這種情況在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟體中尤其嚴重，因此不得不借助MBO厘清公司產(chǎn)權(quán)占有的邊界。3、MBO在英國的實踐情況

從英國經(jīng)濟學家麥克·萊特（MikeWright）1980發(fā)現(xiàn)管理層收購MBO現(xiàn)象，并對該現(xiàn)象進行了規(guī)范定義以來，至今已20余年。經(jīng)理人融資收購發(fā)源于英國，當時邁克·萊特在研究公司的分立和剝離時發(fā)現(xiàn)了一種奇特的現(xiàn)象：在被分立或剝離的企業(yè)中，有相當一部分被出售給了原先管理該企業(yè)的管理（或經(jīng)理）層，人們籠統(tǒng)地把這種現(xiàn)象稱之為buy-outs，后來才被名為經(jīng)理人融資收購MBO。1981年3月，英國首屆關(guān)于MBO的全國性會議在諾丁漢大學舉行，引起了工業(yè)界和學術(shù)界的廣泛關(guān)注。此后，在英美和歐洲大陸，MBO收購方式的理論和實踐得到了很大的發(fā)展。在英國，在管理者收購現(xiàn)象出現(xiàn)了一段時間后一直默默無聞，真正得到發(fā)展是英國的公司分拆浪潮，當然撒切爾夫人執(zhí)政后，大規(guī)模推行國有經(jīng)濟部門的民營化也對MBO有推波助瀾的作用。在英國，來源于破產(chǎn)接管的MBO占了10％左右，來源于國有企業(yè)的私有化的MBO占了5％左右，來源于家族或私人公司的MBO占了25％，而60%的MBO來源于母公司的分拆。1987年英國MBO交易金額超過400億美元，甚至連當年的全球性股市崩潰都幾乎沒有影響英國的MBO熱潮。

4、MBO在美國的實踐情況在美國，德-安杰羅（De-Angelo）等最早MBO進行實證研究，他們發(fā)現(xiàn)美國發(fā)生的MBO目標企業(yè)一般規(guī)模較小，而且大多發(fā)生在成熟行業(yè)，如零售、紡織、食品加工、服飾以及瓶裝及罐裝軟飲料等。MBO使管理人員的持股比例大大增加，增強了他們提高經(jīng)營業(yè)績的激勵和動力。美國的統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，運用管理層收購進行資產(chǎn)剝離的案例占資產(chǎn)剝離總案例的百分比，在20世紀年代末期僅為5％左右，而90年代中期已上升到15％左右。隨著經(jīng)理人股權(quán)激勵計劃的流行，以經(jīng)營管理入股和獲股的理念開始被廣為接受。在美國800家大公司中，管理層幾乎無一例外地持有本公司的股票，其中111家公司管理層所持有股份已占總股份的30％（接近于控股）。5、MBO在全球的進展情況全球角度看，MBO的第一波熱潮，和20世紀70年代公司分拆的流行相關(guān)。公司分拆是指大公司將部分非主導業(yè)務剝離出去，以便集中精力經(jīng)營主導業(yè)務。此前公司發(fā)展的總趨勢是：不斷地尋求兼并機會，迅速擴大公司規(guī)模，很少出現(xiàn)通過公司分拆將公司變小。這種傾向在20世紀70年代開始逆轉(zhuǎn)，盲目追求多樣化的跨國公司得了“大企業(yè)病”，不得不將公司拆小，很多時候，公司總部更愿意將小公司賣給原來經(jīng)營公司的管理層，即所有權(quán)變更而管理層不變，當時MBO的實施對象主要是被分拆的中小企業(yè)，它極大地激發(fā)了企業(yè)家精神的發(fā)展和風險資金的形成和壯大，使得MBO迅速成為一種全球性的現(xiàn)象。

MBO的全球進展MBO的第二波熱潮，和原蘇東國家的經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌，以及美國新經(jīng)濟的興起直接相關(guān)。在前蘇聯(lián)崩潰后，一些由計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的國家，如俄羅斯、東歐國家，也在某種程度上試圖采用MBO作為國有企業(yè)的轉(zhuǎn)軌形式，MBO也的確加快了蘇東轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟體的轉(zhuǎn)軌速度，但不是私有化的主流模式，這些經(jīng)濟體在私有化時更多的采取的是分而非賣的激進辦法。隨著美國新經(jīng)濟在20世紀90年代的鼎盛，以及大公司經(jīng)理層的空前強勢（或貪婪），MBO在高新技術(shù)企業(yè)中被廣泛實施，結(jié)果管理人員的持股比例大大增加。實證分析表明，股東財富的變化與管理人員持股比例呈正相關(guān)。但自從美國安然事件后，西方管理界對MBO在多大程度上能夠使得管理層和企業(yè)利益一致起來出現(xiàn)了較大的爭議。

6、MBO的若干理論基礎(chǔ)1、專屬人力資源說2、信息不對稱說3、委托-代理成本節(jié)約說4、敵意收購抗拒說5、股東-經(jīng)理層博奕說總結(jié)以上討論1、政府和主管當局的支持2、核心領(lǐng)導層的凝聚力3、企業(yè)應屬國有經(jīng)濟推出的行業(yè)4、專屬人力資源對企業(yè)的決定性5、企業(yè)較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流量6、企業(yè)的專業(yè)化或結(jié)構(gòu)升級

2002年6月23日國務院暫停通過證券市場減持國有股，證監(jiān)會對國有股向非國有企業(yè)轉(zhuǎn)讓開禁2002年10月8日，《上市公司收購管理辦法》、《上市公司股東持股信息變動信息披露管理辦法》出臺2002年11月中共十六大提出國有資產(chǎn)分級管理和分配形式改革等新思路MBO為何在目前得到關(guān)注？關(guān)于MBO的爭議及回應1、國有資產(chǎn)的流失和公司掏空問題2、流通股東的權(quán)益保全問題3、上市公司的行為扭曲問題4、協(xié)議收購和要約收購問題5、企業(yè)家族化和新一股獨大問題第三部分MBO實踐中的要義1、業(yè)務流程和參與方2、MBO的資產(chǎn)定價3、MBO的融資來源4、國資委對MBO的影響

管理層收購的操作流程選聘中介機構(gòu)評估定價可行性分析談判簽約設立收購主體Y收購后的企業(yè)整合收購融資安排合同履行1、MBO的參與方1、標的公司2、經(jīng)理層3、戰(zhàn)略投資者4、貸款人5、中介機構(gòu)收購主體的設立職工持股會收購公司直接設立MBO信托自然人持股持股比例、股東人數(shù)限制以及權(quán)益行使、操作困難不符合政策規(guī)定一般為有限責任公司，目前國內(nèi)案例基本上都是這種方式探索管理層直接設立MBO信托的模式2、MBO的定價問題只有針對國有企業(yè)的股權(quán)或股票轉(zhuǎn)讓才有限制對目前一些限制的列舉1、對一般國有股份制企業(yè)，國有股權(quán)的轉(zhuǎn)讓或國有企業(yè)的增資價格，一般不應低于每股凈資產(chǎn)，并需經(jīng)過相應的國有資產(chǎn)管理部門的批準，但根據(jù)法律法規(guī)可以優(yōu)惠的除外。2、對上市的國有企業(yè)，《上市公司收購管理辦法》中規(guī)定協(xié)議收購非流通股價格不應低于凈資產(chǎn)，要約收購按流通股價格。3、對改制中的國有企業(yè)，《股份有限公司國有股權(quán)管理暫行辦法》：國有資產(chǎn)嚴禁低價折價作股，一般應以資產(chǎn)評估后的凈資產(chǎn)作折為國有股本。地方政府政策允許的優(yōu)惠1、深圳：一次性付款可獲得不超過30%的價格優(yōu)惠，買斷全部國有股權(quán)且一次性付款可給予35%的價格優(yōu)惠。2、北京：期權(quán)認購可以分期付款3、海南：可以以知識產(chǎn)權(quán)等股東大會認可的要素作價出資，或可根據(jù)職工工資總額的一定比例出資。4、上海：對高新技術(shù)企業(yè)，可將國有凈資產(chǎn)前三年增值部分中不超過35%作為股份獎勵給經(jīng)理層。常用的一些辦法1、協(xié)議受讓法人股2、企業(yè)原有債務的繼承和改制后融資便利安排3、對目標企業(yè)資產(chǎn)負債表的操縱4、設立一致行動人5、資產(chǎn)評估過程的操縱3、MBO的融資問題1、爭取較低的收購價格2、高分紅、紅股或分期付款3、引入戰(zhàn)略投資者4、信托解決方案5、私募MBO基金6、股權(quán)質(zhì)押融資

一般性的還本付息安排管理層持股收益關(guān)聯(lián)交易還款計劃和節(jié)奏投資收益管理層所持股份帶來的分紅與增值收益

合理、合法（資金往來、重組、購銷）

包括出售資產(chǎn)、轉(zhuǎn)讓股份等利用過橋貸款，過橋信托設計還款計劃和節(jié)奏管理層信托公司MBO信托金融機構(gòu)目標企業(yè)管理層與信托公司設立一個MBO信托計劃用信托計劃向金融機構(gòu)或其他投資者貸款融資管理層與信托公司簽定信托合同信托公司以自己的名義購買目標公司股權(quán)貸款質(zhì)押信托合同粵美的MBO安排1、設立開聯(lián)和美托投資兩個一致行動人。2、利用了員工持股會。3、通過農(nóng)村信用社獲得了貸款。4、企業(yè)的家族化趨勢。1、管理層設立美托投資（注冊資本1036.87萬元）2、美托投資受讓美的控股所持粵美的22.19%股權(quán)（資金來源為向順德市農(nóng)村信用聯(lián)社進行質(zhì)押貸款共貸款3.2億期限自2001年7月24日至2002年7月23日）3、貸款到期后，信用聯(lián)社已將貸款展期至2005年7月15日

管理層美托投資粵美的信用社轉(zhuǎn)讓股權(quán)質(zhì)押貸款北窖鎮(zhèn)經(jīng)濟發(fā)展總公司粵美的44.26%，4031萬北窖鎮(zhèn)經(jīng)濟發(fā)展總公司36.05%，9288萬經(jīng)送配美的控股有限公司更名26.32%，12761萬美的控股有限公司美托投資北窖投資發(fā)展有限公司開聯(lián)實業(yè)無償劃撥28.07%轉(zhuǎn)讓8.49%管理層公司元老22.