債市啟明系列：下半年宏觀經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)十大展望

證券研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后第24頁(yè)起的免責(zé)條款和聲明▍展望一：宏觀經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)復(fù)蘇與分化的態(tài)勢(shì)。4▍展望一：宏觀經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)復(fù)蘇與分化的態(tài)勢(shì)。4月政治局會(huì)議既肯定了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)好于預(yù)期，三重壓力得到緩解，也指出“當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行好轉(zhuǎn)主要是恢復(fù)性的，內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)，需求仍然不足”。我們認(rèn)為，下半年宏觀政策有望進(jìn)一步加碼，疊加經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能的自發(fā)修復(fù)，年底經(jīng)濟(jì)有望再度回升，全年實(shí)現(xiàn)5.5%-6%左右的增長(zhǎng)。從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程中，服務(wù)業(yè)成為主要推動(dòng)力，而工業(yè)需求面臨挑戰(zhàn)，二者的分化仍在延續(xù)。明明下半年宏觀經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)十大展望核心觀點(diǎn)進(jìn)入二季度以來(lái)，多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)出現(xiàn)了回落，反映出經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)，需求仍然不足。展望下半年，預(yù)計(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)復(fù)蘇與分化的態(tài)勢(shì)，結(jié)構(gòu)性特征顯著。投資、出口、通脹等仍承受較大壓力，政策端的支持力度將對(duì)下半年的復(fù)蘇狀況起到關(guān)鍵作用。在此背景下，我們對(duì)下半年的經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)做出了十大展望，力圖從宏觀層面分析下半年經(jīng)濟(jì)各分項(xiàng)的走勢(shì)。中信證券研究部S100001彭陽(yáng)FICC分析師S0001▍展望二：固定資產(chǎn)投資增速將前高后低，需要政策再度發(fā)力支持?；ㄍ顿Y增速將與專項(xiàng)債、政策性金融工具的力度緊密相關(guān)，現(xiàn)階段增速已經(jīng)開始回落，需要政策再度發(fā)力支持。制造業(yè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力偏大，私人部門投資動(dòng)力不足，制造彭陽(yáng)FICC分析師S0001▍展望三：商品與服務(wù)消費(fèi)先后迎來(lái)階段性瓶頸期。受制于居民收入及信心的不足，居民儲(chǔ)蓄傾向較強(qiáng)而消費(fèi)傾向偏弱，商品消費(fèi)和服務(wù)消費(fèi)在快速回升后都將面臨階段性的復(fù)蘇瓶頸。章立聰資管與利率債首席分析師▍展望四：外需逐步走弱的壓力不容忽視。今年5月，我國(guó)出口同比超預(yù)期轉(zhuǎn)負(fù)，對(duì)東盟、歐盟、美國(guó)這前三大貿(mào)易伙伴的出口同比跌幅明顯，重點(diǎn)商品出口也有章立聰資管與利率債首席分析師▍展望五：CPI同比年內(nèi)觸底后將穩(wěn)步回升，PPI同比將延續(xù)低位。CPI同比或呈現(xiàn)年中觸底后穩(wěn)步回升的趨勢(shì)，其中預(yù)計(jì)食品項(xiàng)受豬價(jià)影響先下后上，非食品項(xiàng)延續(xù)小幅環(huán)比增長(zhǎng)?；鶖?shù)效應(yīng)下預(yù)計(jì)PPI同比可能在6到7月觸底，而后逐步回升，但年內(nèi)預(yù)計(jì)將延續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。▍展望六：貨幣政策仍有加碼空間，6月存在降息可能，下半年或?qū)駲C(jī)降準(zhǔn)。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能見頂回落的背景下，貨幣政策仍有進(jìn)一步加碼的空間，降息、降準(zhǔn)以及結(jié)構(gòu)性工具擴(kuò)容增新都將是可能的方向。周成華FICC分析師S0001▍展望七：預(yù)算內(nèi)財(cái)政難以突破限制，政策性金融或?qū)⒃俣劝l(fā)力。綜合一般公共預(yù)算和政府性基金的收支情況，今年財(cái)政運(yùn)行的壓力并未得到顯著緩解。在經(jīng)濟(jì)增周成華FICC分析師S0001▍展望八：產(chǎn)業(yè)政策將向人工智能和新能源汽車傾斜，房地產(chǎn)“因城施策”。近期多項(xiàng)重要會(huì)議均提及人工智能及新能源汽車，各部委及各地市也紛紛出臺(tái)支持政策，預(yù)計(jì)將成為下半年的政策重點(diǎn)。此外，在地產(chǎn)下行壓力較大的背景下，各地市或?qū)⒏鶕?jù)自身情況優(yōu)化政策指引作用來(lái)提振地產(chǎn)市場(chǎng)信心。▍展望九：社融全年增速將呈現(xiàn)先下后上的走勢(shì)。隨著政策效果顯現(xiàn)和市場(chǎng)信心修復(fù)，在三季度末和四季度初金融數(shù)據(jù)或有一定程度的回暖。▍展望十：大類資產(chǎn)展望。權(quán)益資產(chǎn)性價(jià)比有所提升，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)重于總量，數(shù)字經(jīng)濟(jì)和中特估有望成為全年主線。債券方面，10年國(guó)債利率或?qū)⑾认潞笊?，?qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明2年末需警惕經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇導(dǎo)致的利率回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)；信用利差維持低位運(yùn)行，基準(zhǔn)利率下行的背景下可以適當(dāng)拉長(zhǎng)久期。商品方面，全球需求偏弱，實(shí)際利率回落和避險(xiǎn)情緒蔓延的背景下，黃金等貴金屬具備配置價(jià)值。匯率方面，未來(lái)美元指數(shù)上行幅度有限，人民幣匯率或回歸震蕩市，具體表現(xiàn)將取決于國(guó)內(nèi)基本面修復(fù)的可持續(xù)性。▍風(fēng)險(xiǎn)因素：國(guó)內(nèi)政策力度變化；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；工業(yè)需求恢復(fù)不及預(yù)期；居民消費(fèi)能力及意愿恢復(fù)不及預(yù)期。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明3▍展望一：宏觀經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)復(fù)蘇與分化的態(tài)勢(shì)今年是三年疫情沖擊過后的復(fù)蘇之年，三重壓力有所緩解，GDP有望超過5%左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，實(shí)現(xiàn)5.5%-6%左右的增長(zhǎng)，從節(jié)奏和結(jié)構(gòu)上或?qū)⒊尸F(xiàn)以下特征：節(jié)奏上，經(jīng)濟(jì)環(huán)比動(dòng)能或呈U型。年初經(jīng)濟(jì)脈沖式的回升過后或?qū)⑦M(jìn)入短暫的平臺(tái)期，4月政治局會(huì)議對(duì)當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀況做出了準(zhǔn)確、客觀的評(píng)價(jià)，既肯定了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)好于預(yù)期，三重壓力得到緩解，也指出“當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行好轉(zhuǎn)主要是恢復(fù)性的，內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)，需求仍然不足”，恢復(fù)和擴(kuò)大需求是關(guān)鍵所在。我們認(rèn)為，下半年宏觀政策有望進(jìn)一步加碼，疊加經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能的自發(fā)修復(fù)，年底經(jīng)濟(jì)有望再度回升。經(jīng)濟(jì)的節(jié)奏將取決于宏觀政策周期、庫(kù)存周期、外需周期的交織影響。.0.0.0.0.0.0.0.0 .0 .06.86.96.7 資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部預(yù)測(cè) 5.8444324.7 5.6 5.4 5.2 5.0 4.8 4.6 4.4 4.20季度 .0度度為中信證券研究部預(yù)測(cè)服務(wù)業(yè)復(fù)蘇成為今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力。疫情三年間，投資和出口需求拉動(dòng)的工業(yè)生產(chǎn)是中國(guó)GDP增速的主要支撐，服務(wù)業(yè)受到疫情防控措施的約束整體偏弱。今年以來(lái)，隨著國(guó)內(nèi)疫情防控平穩(wěn)轉(zhuǎn)段，服務(wù)業(yè)尤其是消費(fèi)服務(wù)業(yè)開始出現(xiàn)“報(bào)復(fù)式”復(fù)蘇，服務(wù)消費(fèi)也成為政府提振經(jīng)濟(jì)的核心抓手，“五一”假期的服務(wù)消費(fèi)景氣度在4月的基礎(chǔ)上進(jìn)一步拔高；然而投資、出口需求則呈現(xiàn)邊際走弱趨勢(shì)，商品消費(fèi)也在恢復(fù)性反彈后進(jìn)入較為平穩(wěn)的階段，這意味著未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)工業(yè)需求可能逐漸承壓。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明4圖3：今年工業(yè)和服務(wù)業(yè)的反向分化(%)86420Wind證券研究部庫(kù)存周期仍未反轉(zhuǎn)，制約工業(yè)增長(zhǎng)。從歷史上來(lái)看，當(dāng)產(chǎn)成品存貨同比增速與工業(yè)增加值同比增速之差由正轉(zhuǎn)負(fù)時(shí)，往往標(biāo)志著PPI達(dá)到階段性低點(diǎn)，即將抬升。現(xiàn)階段產(chǎn)成品存貨增速仍顯著高于工業(yè)增加值增速，工業(yè)需求仍不足，PPI仍未觸底，庫(kù)存周期尚未迎來(lái)反轉(zhuǎn)，短期內(nèi)工業(yè)增長(zhǎng)仍受限。50-10-15產(chǎn)成品存貨同比(剔除PPI)-工業(yè)增加值:同比中國(guó):PPI:定基指數(shù)(右軸)Wind證券研究部▍展望二：投資增速前高后低，需要政策再度發(fā)力固定資產(chǎn)投資增速或?qū)⑶案吆蟮?。新增專?xiàng)債、政策性金融工具、結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具以及商業(yè)銀行配套融資共同支撐去年直到今年一季度的基建、制造業(yè)投資保持較高增速。進(jìn)入今年二季度，逆周期政策性工具的影響開始邊際退坡，基建、制造業(yè)投資邊際下行。房地產(chǎn)投資則受制于房企融資壓力，企業(yè)拿地和開發(fā)的信心偏弱，難以實(shí)質(zhì)性回升。投資動(dòng)能在二季度邊際回落后，支持投資的宏觀政策或?qū)⑦M(jìn)一步加碼，三四季度固定資產(chǎn)投資增速有望邊際回升。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明5圖5：三大投資增速有所下行(%)房地產(chǎn)制造業(yè)基建50-10-15Wind證券研究部基建：三季度投資增速或?qū)⑤^去年有所回落，四季度增速有望回升。今年以來(lái)，政策性金融工具、結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的影響邊際退坡，新增專項(xiàng)債發(fā)行量略超去年同期，基建投資的增長(zhǎng)速度開始下降。若支持投資的宏觀政策在四季度加碼，政策性金融工具重啟擴(kuò)張，基建增速將有望在四季度迎來(lái)回升。我們預(yù)計(jì)，全年基建投資將有望實(shí)現(xiàn)8%-10%的增速。制造業(yè)：經(jīng)營(yíng)壓力依舊偏大，私人部門投資動(dòng)力不足，預(yù)計(jì)全年增速較去年下降。去年和今年一季度較高的制造業(yè)投資增長(zhǎng)受益于留抵退稅、設(shè)備更新改造以及制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款的大量投放，今年二季度以來(lái)這些因素逐漸減弱。從制造業(yè)企業(yè)整體的經(jīng)營(yíng)狀況來(lái)看，需求不足、利潤(rùn)偏弱較去年尚未出現(xiàn)顯著改善，這一特征與投資需求增速放緩、商品消費(fèi)面臨瓶頸和出口壓力相耦合。利好政策退坡疊加自身經(jīng)營(yíng)壓力，私人制造業(yè)企業(yè)擴(kuò)大投資的動(dòng)力略顯不足。房地產(chǎn)：銷售弱復(fù)蘇，但企業(yè)融資、信心仍未恢復(fù)，預(yù)計(jì)地產(chǎn)投資實(shí)質(zhì)性提升的空間不大。今年以來(lái)地產(chǎn)銷售額已然恢復(fù)正增長(zhǎng)，但其背后的原因一方面是去年四季度的延遲需求，另一方面也有4月份的低基數(shù)。剔除延遲效應(yīng)和疫情沖擊的影響之后，今年新房銷售較去年并沒有顯著改善，開發(fā)商對(duì)未來(lái)地產(chǎn)市場(chǎng)的預(yù)期也相對(duì)偏弱。企業(yè)信心偏弱，新開工和拿地需求不足也將會(huì)削弱地產(chǎn)投資。預(yù)計(jì)下半年房地產(chǎn)投資增速會(huì)在低基數(shù)效應(yīng)下逐漸回升，但難以出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的改善。▍展望三：消費(fèi)復(fù)蘇遇到階段性瓶頸商品消費(fèi)面臨階段性復(fù)蘇瓶頸，全年社會(huì)消費(fèi)品零售總額有望實(shí)現(xiàn)8%左右的增長(zhǎng)?？紤]到2021年級(jí)2022年存在的基數(shù)效應(yīng)，以2019年為基年，采用四年平均增速可以較為有效地分析社零的復(fù)蘇狀況。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，今年1-4月社零的四年平均增速是4.1%，與2021年兩年平均增速相近。3、4月的數(shù)據(jù)顯示商品消費(fèi)來(lái)到了復(fù)蘇的瓶頸期。結(jié)構(gòu)上看，高端商品中的金銀珠寶、煙酒社零恢復(fù)程度較好，而中低端商品中的家電音像、服裝鞋帽針紡織品以及書報(bào)雜志社零增速都要明顯低于疫情前水平。餐飲的同請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明6比增速盡管非常高，但四年平均增速僅為2.9%，距離疫情前的增速水平差距仍然較大。此外，一些其他商品受到獨(dú)立周期的影響表現(xiàn)偏弱，如通訊器材、家具、建筑裝潢材料等。綜合來(lái)看，我們認(rèn)為在疫情管控放開之后的快速?gòu)?fù)蘇期之后，商品消費(fèi)的修復(fù)將會(huì)迎來(lái)一段時(shí)間的平臺(tái)期，全年社零將有望實(shí)現(xiàn)8%左右的增長(zhǎng)。圖6：限額以上企業(yè)社會(huì)消費(fèi)品零售增速情況(%)Wind證券研究部服務(wù)消費(fèi)的復(fù)蘇同樣迎來(lái)瓶頸期。市場(chǎng)對(duì)服務(wù)消費(fèi)的表現(xiàn)相對(duì)較為看好，但這一判斷更多的是基于同比增速，如果同疫情之前的水平相比，服務(wù)業(yè)的增速仍有一定程度的下降。在疫情放開后的快速?gòu)?fù)蘇期過后，5月服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)相較4月下降1.3個(gè)百分點(diǎn)至53.8%，新訂單指數(shù)相較4月下降6.9個(gè)百分點(diǎn)至49.5%，反映出短期內(nèi)服務(wù)消費(fèi)同樣迎來(lái)了瓶頸期。海外衰退背景下，出口壓力仍較大，預(yù)計(jì)下半年同比增速將處于較低水平。今年5月，我國(guó)出口同比超預(yù)期轉(zhuǎn)負(fù)，對(duì)主要貿(mào)易伙伴的出口表現(xiàn)呈現(xiàn)不同程度下行，尤其是對(duì)東盟、歐盟、美國(guó)這前三大貿(mào)易伙伴的出口同比跌幅明顯。重點(diǎn)商品出口也有所承壓，除汽車出口保持高景氣外，多類輕工制品以及部分機(jī)電產(chǎn)品的出口金額同比跌幅較大。往后看，海請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明7外衰退大邏輯不變的情況下，盡管結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)尚存，但我國(guó)整體出口所面臨的外需逐步走弱的壓力不容忽視。下半年出口同比或是先降后升，預(yù)計(jì)整體的增速中樞保持較低水平，其中，三季度出口同比或因外需走弱和高基數(shù)而持續(xù)承壓，隨著基數(shù)效應(yīng)影響的趨弱，四季度出口同比增速或能有所好轉(zhuǎn)。出口金額:當(dāng)月值進(jìn)口金額:當(dāng)月值出口同比(右軸)進(jìn)口同比(右軸)0-10%ind經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇、供需修復(fù)結(jié)構(gòu)分化的背景下，今年以來(lái)通脹呈下行趨勢(shì)。今年以來(lái)隨著防疫優(yōu)化措施落地、疫情沖擊消退，經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，其中一季度信貸強(qiáng)勢(shì)擴(kuò)張，而廣義貨幣供應(yīng)量M2也維持了12%以上的同比高增。與貨幣供應(yīng)充足相對(duì)，通脹壓力持續(xù)偏低，CPI同比在1月小幅回升后持續(xù)收縮至1%以下，而PPI同比下行幅度今年來(lái)持續(xù)走闊。結(jié)構(gòu)上看，CPI食品項(xiàng)在2月后持續(xù)環(huán)比走負(fù)，而非食品項(xiàng)和核心CPI則維持環(huán)比邊際波動(dòng)，疫情沖擊消退并未引起服務(wù)與消費(fèi)品的大幅漲價(jià)；PPI環(huán)比持平或小幅下行為主，一季度上游工業(yè)品漲價(jià)動(dòng)能相對(duì)中下游工業(yè)品更高，但由于需求修復(fù)節(jié)奏持續(xù)偏弱，上游漲價(jià)勢(shì)頭也在4月有所放緩。整體而言，今年供需兩端修復(fù)節(jié)奏分化的背景下通脹壓力持續(xù)偏低，引起市場(chǎng)對(duì)于后續(xù)物價(jià)轉(zhuǎn)向通縮的擔(dān)憂。CPI同比或呈現(xiàn)年中觸底后穩(wěn)步回升的趨勢(shì)，其中預(yù)計(jì)食品項(xiàng)受豬價(jià)影響先下后上，非食品項(xiàng)延續(xù)小幅環(huán)比增長(zhǎng)。能繁母豬存欄、生豬存欄等領(lǐng)先指標(biāo)邊際回升，豬糧比回落至警戒線下，生豬養(yǎng)殖企業(yè)虧損下豬價(jià)或持續(xù)磨底，限制食品項(xiàng)通脹回升；今年經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇環(huán)境下服務(wù)與商品項(xiàng)漲價(jià)壓力的分化制約了非食品項(xiàng)CPI環(huán)比漲價(jià)空間。預(yù)計(jì)PPI同比全年延續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，底部拐點(diǎn)或出現(xiàn)在年中。環(huán)比上看，下半年國(guó)際油價(jià)中樞或?qū)⑿》?，但?jīng)濟(jì)全年修復(fù)斜率偏緩的假設(shè)下上游工業(yè)品漲價(jià)動(dòng)能或較為一般，而在居民預(yù)期不穩(wěn)的影響下，下游需求也較難出現(xiàn)環(huán)比高增?；鶖?shù)效應(yīng)下預(yù)計(jì)PPI同比可增長(zhǎng)的可能性不大。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明8-01-03-051-07-01-03-051-07-09-01-03-05-07-09-01-03-05-07-09CPI(%)圖9：預(yù)計(jì)PPI同比全年延續(xù)低位，底部拐點(diǎn)或出現(xiàn)在年中(%)CPI：同比預(yù)測(cè)0.50741▍展望六：6月存在降息可能，下半年或?qū)駲C(jī)降準(zhǔn)展望下半年，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能見頂回落的背景下，貨幣政策仍有進(jìn)一步加碼的空間，降息、降準(zhǔn)以及結(jié)構(gòu)性工具擴(kuò)容增新都將是可能的方向。來(lái)，MLF保持每月適度規(guī)模的凈投放。5月資金面相對(duì)寬松而同業(yè)存單利率中樞回落，使得MLF降息緊迫性不高。然而，進(jìn)入6月，下半年穩(wěn)增長(zhǎng)的重要窗口期正式到來(lái)，疊加近期部分經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)和市場(chǎng)情緒來(lái)看，降息的必要性明顯抬升。宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)承壓。①近期制造業(yè)產(chǎn)需兩端延續(xù)邊際回落，非制造業(yè)復(fù)蘇斜率有所放緩，反映目前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇結(jié)構(gòu)仍有待優(yōu)化，工業(yè)企業(yè)面臨的預(yù)期回落、供需矛盾加劇等問題仍待解決。②三大投資增速下滑，社零修復(fù)遇到瓶頸，寬信用政策運(yùn)轉(zhuǎn)不暢，寬貨幣呵護(hù)經(jīng)濟(jì)仍有必要：地產(chǎn)投資增速于負(fù)區(qū)間再度走弱，制造業(yè)與基建2月以來(lái)也顯現(xiàn)出高位回落跡象，商品零售相較于餐飲零售修復(fù)偏慢。③通脹數(shù)據(jù)及部分核心工業(yè)品價(jià)格持續(xù)低位反映經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)仍處于供過于求的狀態(tài)，為貨幣政策繼續(xù)發(fā)力提供了空間：預(yù)計(jì)下半年通脹水平或自低位維持溫和復(fù)蘇，內(nèi)需自發(fā)性修復(fù)的動(dòng)力有限，對(duì)貨幣政策的需求度進(jìn)一步提信貸投放不佳，融資端還需提振。5月末票據(jù)利率波動(dòng)加大，半年期國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼最低降至1.65%，票據(jù)轉(zhuǎn)帖利率與同業(yè)存單到期收益率利差擴(kuò)大，反映當(dāng)前信貸景氣度依然較弱。3月以來(lái)，國(guó)股行與城農(nóng)商行的票據(jù)直貼利差明顯壓縮，反映出信貸投放進(jìn)程的分化加大，地方中小實(shí)體的融資需求疲弱，中小銀行面臨更大的信貸投放壓力。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明9-01-03-05-07-09-01-03-05-07-09-01-03-05-07-01-03-05-07-09-01-03-05-07-09-01-03-05-07-09-01-03-050107/01070107010701070107010701/07010701070107010701070107/0107010701投放量(億元)到期量(億元)1年期MLF利率(%，右軸)10,000.00 .00 5,000.0000.0000.00Wind證券研究部下半年降準(zhǔn)的空間仍然存在，四季度落地可能性較高。降準(zhǔn)操作已經(jīng)成為央行彌補(bǔ)中長(zhǎng)期流動(dòng)性缺口、提供低成本資金的常規(guī)手段。一季度信貸需求回暖導(dǎo)致銀行負(fù)債端缺口有所放大，2023年3月央行順勢(shì)降準(zhǔn)釋放約5000億元資金。展望全年，預(yù)計(jì)信貸增長(zhǎng)將進(jìn)一步消耗銀行體系超儲(chǔ)，降準(zhǔn)仍然存在空間。預(yù)計(jì)年內(nèi)仍然有0.25個(gè)百分點(diǎn)的降準(zhǔn)空間，落地時(shí)點(diǎn)或考慮MLF到期規(guī)模較大的月份，四季度落地的可能性較高?？诶鄯e人民幣存款準(zhǔn)備金率：估算整體(右軸)0000000086Wind券研究部估算“聚焦重點(diǎn)”的導(dǎo)向下，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的定向支持作用凸顯。在前期多次降準(zhǔn)降息釋放中長(zhǎng)期流動(dòng)性、推動(dòng)企業(yè)融資成本下降后，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已進(jìn)入修復(fù)階段，且修復(fù)過程中結(jié)構(gòu)性問題有所凸顯，在此背景下，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的定向支持作用更顯重要。今年以來(lái)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具強(qiáng)調(diào)“聚焦重點(diǎn)、合理適度、有進(jìn)有退”。雖然今年來(lái)增量結(jié)構(gòu)性工具相對(duì)較少，但前期投放的存量結(jié)構(gòu)性工具余額較去年四季度存在明顯的增加，意味著現(xiàn)有工具提供的貨幣增量順利傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重點(diǎn)支持領(lǐng)域。預(yù)計(jì)后續(xù)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具將進(jìn)入政策效果觀察期，待存量政策成效顯現(xiàn)后適時(shí)選擇擴(kuò)容、退出或是推出增量工具。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明10▍展望七：政策性金融有望再發(fā)力今年預(yù)算內(nèi)財(cái)政小幅擴(kuò)張，預(yù)計(jì)還剩約5.6萬(wàn)億空間。2022年預(yù)算赤字率2.8%偏保守，2023年小幅提高至3%，對(duì)應(yīng)的赤字規(guī)模約為3.88萬(wàn)億。地方政府新增專項(xiàng)債的使用范圍有所擴(kuò)大，額度規(guī)模增加為3.8萬(wàn)億，低于去年的實(shí)際新增規(guī)模4.15萬(wàn)億。經(jīng)過我們的測(cè)算，今年1-4月已使用約2.1萬(wàn)億的額度，預(yù)計(jì)預(yù)算內(nèi)財(cái)政全年還剩約5.6萬(wàn)億的圖12：財(cái)政預(yù)算赤字率和新增專項(xiàng)債限額(%，億元) 0新增專項(xiàng)債限額(右軸)預(yù)算赤字率3.6333375003650036500500135004000800032015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年000000Wind證券研究部綜合一般公共預(yù)算和政府性基金的收支情況，今年財(cái)政運(yùn)行的壓力尚未得到顯著緩解。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能有所回落的大背景下，預(yù)計(jì)下半年廣義財(cái)政會(huì)有一定擴(kuò)張，形式上則很有可能是沿用去年收效甚好的政策性開發(fā)性金融工具等準(zhǔn)財(cái)政工具來(lái)替代財(cái)政發(fā)力。政策性金融工具具有典型的逆周期特征，上半年力度有所減弱，下半年有望加碼以替代財(cái)政發(fā)力。去年2.67萬(wàn)億的政策性貸款以及0.74萬(wàn)億的政策性開發(fā)性金融工具是近年來(lái)準(zhǔn)財(cái)政發(fā)力最多的一次，預(yù)計(jì)今年在疫情擾動(dòng)減弱、經(jīng)濟(jì)步入復(fù)蘇階段后，政策性金融工具的力度將有所減弱，或許會(huì)回歸正常年份的額度。同樣地，如果今年下半年出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能下降、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期的情況，預(yù)計(jì)政策性金融工具等準(zhǔn)財(cái)政工具將再度重啟擴(kuò)張，以替代財(cái)政發(fā)力。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明11-04-07-01-04-07-01-04-07-01-04-07-012-04-07-01-0443.5 32.5 21.5 10.50 政府性基金支出:累計(jì)同比00Wind券研究部總額(萬(wàn)億)Wind券研究部產(chǎn)業(yè)政策近期高度關(guān)注經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的內(nèi)生動(dòng)能，近期的多項(xiàng)重要會(huì)議均提到了現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系的建設(shè)，尤其重視人工智能及新能源汽車發(fā)展。4月召開的中央政治局會(huì)議指出，要加快建設(shè)以實(shí)體經(jīng)濟(jì)為支撐的現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，“既要逆勢(shì)而上，在短板領(lǐng)域加快突破，也要順勢(shì)而為，在優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域做大做強(qiáng)”。會(huì)議上還指出，要鞏固和擴(kuò)大新能源汽車發(fā)展優(yōu)勢(shì)，加快推進(jìn)充電樁、儲(chǔ)能等設(shè)施建設(shè)和配套電網(wǎng)改造，要重視通用人工智能發(fā)展，營(yíng)造創(chuàng)新生態(tài)，重視防范風(fēng)險(xiǎn)。5月5日召開的二十屆中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第一次會(huì)議上指出，要把握人工智能等新科技革命浪潮，建設(shè)具有完整性、先進(jìn)性、安全性的現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系。近年來(lái)，中央各部委出臺(tái)了多項(xiàng)人工智能支持文件，各地市也紛紛推出人工智能發(fā)展規(guī)劃及扶持措施。2022年7月，科技部等六部門引發(fā)《關(guān)于加快場(chǎng)景創(chuàng)新以人工智能高水平應(yīng)用促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》，探索人工智能發(fā)展新模式新路徑。上海市早在2022年9月便出臺(tái)了《上海市促進(jìn)人工智能產(chǎn)業(yè)發(fā)展條例》，是全國(guó)首部促進(jìn)人工智能產(chǎn)業(yè)發(fā)展的省級(jí)地方性法規(guī)。今年5月北京市科委和中關(guān)村管委會(huì)發(fā)布的《北京市促進(jìn)通用人工智能創(chuàng)新發(fā)展的若干措施(2023-2025年)》中提及，到2025年，人工智能核心產(chǎn)業(yè)規(guī)模要達(dá)到3000億元，持續(xù)保持10%以上增長(zhǎng)，輻射產(chǎn)業(yè)規(guī)模要超過1萬(wàn)億元。預(yù)計(jì)下半年將有更多地市出臺(tái)促進(jìn)人工智能發(fā)展的政策指引以及具體發(fā)展措施。新能源汽車產(chǎn)業(yè)也是中央及各部委關(guān)注的熱點(diǎn)。2020年11月國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃(2021—2035年)》，明確了2025年我國(guó)新能源汽車的發(fā)展目標(biāo)。今年5月召開的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議針對(duì)制約新能源汽車下鄉(xiāng)的瓶頸展開部署，提出要適度超前建設(shè)充電基礎(chǔ)設(shè)施，進(jìn)一步優(yōu)化支持新能源汽車購(gòu)買使用的政策，鼓勵(lì)企業(yè)豐富新能源汽車供應(yīng)。預(yù)計(jì)下半年政府將出臺(tái)更多配套措施，從生產(chǎn)端及需求端共同發(fā)力，支持新能源汽車的進(jìn)一步發(fā)展。地產(chǎn)延續(xù)“因城施策”。根據(jù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)6月6日發(fā)布的《一線城市房地產(chǎn)限購(gòu)應(yīng)適時(shí)優(yōu)化調(diào)整》一文，一些一線、新一線城市采取“一區(qū)一策”優(yōu)化限購(gòu)等樓市限制性政策，促使非核心區(qū)去庫(kù)存的同時(shí)，又不影響核心區(qū)域穩(wěn)定房?jī)r(jià)?！耙虺鞘┎摺钡谋尘跋?，請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明12未來(lái)或許會(huì)有更多城市根據(jù)自身情況來(lái)優(yōu)化政策指引，在地產(chǎn)下行壓力較大的背景下或?qū)⑵鸬教嵴袷袌?chǎng)信心的作用。▍展望九：社融全年增速將呈現(xiàn)先下后上的走勢(shì)利用分項(xiàng)預(yù)測(cè)的思路，我們預(yù)計(jì)2023年社融同比增速將呈現(xiàn)先下后上、小幅波動(dòng)的走勢(shì)，年末同比增速或?qū)⑦_(dá)到10.0%。我們運(yùn)用分項(xiàng)預(yù)測(cè)的思路，分析得出：①隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇斜率放緩，實(shí)體融資需求或階段性邊際減弱；且一季度的大規(guī)模信貸投放或?qū)罄m(xù)月份有所透支，預(yù)計(jì)儲(chǔ)備項(xiàng)目或階段性不足，使得貸款承壓。同時(shí)，為提升資金使用效率，信貸投放總量和節(jié)奏也需進(jìn)行適當(dāng)控制，二季度開始銀行信貸投放節(jié)奏或趨于平穩(wěn)。但為避免“大開大合”，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，也要保持貸款的基本平穩(wěn)。因此，我們預(yù)計(jì)新增人民幣貸款(社融口徑)總額大約在23-23.5萬(wàn)億元區(qū)間內(nèi)；②考慮2022年以來(lái)非標(biāo)壓降明顯放緩，2023年非標(biāo)融資可能由負(fù)轉(zhuǎn)正；③今年地方債投資節(jié)奏較為平穩(wěn)，預(yù)計(jì)后續(xù)仍將保持這一態(tài)勢(shì)，新增政府債額度的可能性較弱。預(yù)計(jì)政府債券項(xiàng)總額在8萬(wàn)億，上半年發(fā)行較為集中，下半年發(fā)行量降低；④預(yù)計(jì)2023年企業(yè)債券對(duì)于社融的貢獻(xiàn)依然較弱，可能較2022年略有多增；⑤其他分項(xiàng)按照恢復(fù)至2021年平均水平來(lái)進(jìn)行預(yù)測(cè)。綜上，我們預(yù)計(jì)2023年的社融增量約為36.5-37萬(wàn)億，年末社融存量同比增速落在10.0%附近的可能性較大。節(jié)奏上預(yù)計(jì)前低后高，隨著政策效果顯現(xiàn)和市場(chǎng)信心修復(fù)，在三季度末和四季度初金融數(shù)據(jù)或?qū)⒂忻黠@回暖。比增速預(yù)測(cè)(億元，%)當(dāng)月新增社融(億元)社融同比增速(%，右軸),000000▍展望十：大類資產(chǎn)配置權(quán)益：性價(jià)比提升，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)重于總量。滬深300相對(duì)于10年期國(guó)債的性價(jià)比已經(jīng)處在均值上方一倍標(biāo)準(zhǔn)差的位置，權(quán)益資產(chǎn)性價(jià)比有所提升。此外，從歷史上來(lái)看，A股盈利周期和通脹高度相關(guān)，本輪國(guó)內(nèi)需求不足、大宗商品價(jià)格回落，通脹上行空間有限，A股盈利恢復(fù)程度可能偏弱，限制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，今年建議更多關(guān)注結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，數(shù)字經(jīng)濟(jì)和中特估的主題交易行情有望成為全年市場(chǎng)主線。下半年如果出現(xiàn)政策加碼，內(nèi)需相關(guān)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明13的新能源汽車、地產(chǎn)后周期以及金融板塊可能存在交易機(jī)會(huì)。)股債性價(jià)比AVG-2STD-STD+STD+2STD.5.03Wind證券研究部債券：寬松不止，債牛未盡。10年國(guó)債利率可能先下后上，三季度出現(xiàn)政策利率降息后或是利率觸底時(shí)點(diǎn)，低點(diǎn)或回到2.5%~2.6%區(qū)間；年底隨著政策預(yù)期改善和海外經(jīng)濟(jì)筑底，利率或回升至2.8%左右。信用債方面，信用利差維持低位運(yùn)行，債市長(zhǎng)期下行的背景下可以考慮適當(dāng)拉長(zhǎng)久期。商品：全球需求偏弱，貴金屬具備配置價(jià)值。實(shí)際利率回落和避險(xiǎn)情緒蔓延的背景下，黃金等貴金屬具備配置價(jià)值。匯率：內(nèi)外因素作用下，人民幣寬幅震蕩。二季度以來(lái)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)有所波動(dòng)，基本面對(duì)人民幣匯率的支撐有所走弱。此外，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息預(yù)期減弱疊加避險(xiǎn)情緒使美元走強(qiáng)，導(dǎo)致人民幣承壓。未來(lái)美元指數(shù)上行幅度有限，人民幣匯率或回歸震蕩市，具體表現(xiàn)將取決于國(guó)內(nèi)基本面修復(fù)的可持續(xù)性。國(guó)內(nèi)政策力度變化；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；工業(yè)需求恢復(fù)不及預(yù)期；居民消費(fèi)能力及意愿恢復(fù)不及預(yù)期。▍資金面市場(chǎng)回顧2023年6月7日，銀存間質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率大體上行，隔夜、7天、14天、21天-0.78bp、0.33bp、0.01bp至1.90%、2.23%、2.44%、2.68%。上證綜指上漲0.08%至請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明143,197.76，深證成指下跌0.60%至10,708.82，創(chuàng)業(yè)板指下跌1.61%至2,129.90。央行公告稱，為維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕，2023年6月7日人民銀行以利率招標(biāo)方式開展了20億元逆回購(gòu)操作。今日央行公開市場(chǎng)開展20億元7天逆回購(gòu)操作，當(dāng)日有130億元逆回購(gòu)到期，實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性凈回籠110億元?！玖鲃?dòng)性動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)】我們對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性情況進(jìn)行跟蹤，觀測(cè)2017年開年來(lái)至今流動(dòng)性的“投與收”。增量方面，我們根據(jù)逆回購(gòu)、SLF、MLF等央行公開市場(chǎng)操作、國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存等規(guī)模計(jì)算總投放量；減量方面，我們根據(jù)2020年12月對(duì)比2016年12月M0累計(jì)增加16010.66億元，外匯占款累計(jì)下降8117.16億元、財(cái)政存款累計(jì)增加9868.66億元，粗略估計(jì)通過居民取現(xiàn)、外占下降和稅收流失的流動(dòng)性，并考慮公開市場(chǎng)操作到期情況，計(jì)算每日流動(dòng)性減少總量。同時(shí)，我們對(duì)公開市場(chǎng)操作到期情況進(jìn)行監(jiān)控。Wind證券研究部請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明15Wind證券研究部1.00%0.80%0.60%0.40%0.20%0.00%-0.20%-0.40%-0.60%-0.80%Wind證券研究部▍可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)回顧及觀點(diǎn)顧主要寬基指數(shù)：上證指數(shù)(0.08%)，深證成指(-0.60%)，創(chuàng)業(yè)板指(-1.61%)，中證轉(zhuǎn)債(-0.12%)。轉(zhuǎn)債市場(chǎng)個(gè)券漲少跌多。中信一級(jí)行業(yè)中，傳媒(1.62%)、計(jì)算機(jī)(1.47%)、商貿(mào)零售(1.33%)領(lǐng)漲；電力設(shè)備及新能源(-1.99%)、汽車(-1.23%)、基礎(chǔ)化工(-1.01%)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明16亞康轉(zhuǎn)債(16.32%，轉(zhuǎn)債余額2.61億元)、正邦轉(zhuǎn)債(11.72%，轉(zhuǎn)債余額11.70億元)、全筑轉(zhuǎn)債(10.86%，轉(zhuǎn)債余額3.84億元)、花王轉(zhuǎn)債(7.45%，轉(zhuǎn)債余額2.71億元)、潤(rùn)達(dá)轉(zhuǎn)債(5.27%，轉(zhuǎn)債余額5.50億元)漲幅居前；超達(dá)轉(zhuǎn)債(-5.36%，轉(zhuǎn)債余額4.69億元)、華鋒轉(zhuǎn)債(-5.13%，轉(zhuǎn)債余額2.02億元)、新致轉(zhuǎn)債(-4.12%，轉(zhuǎn)債余額4.85億元)、沿浦轉(zhuǎn)債(-3.66%，轉(zhuǎn)債余額3.84億元)、明泰轉(zhuǎn)債(-3.56%，轉(zhuǎn)債余額9.84億元)跌幅居前。觀點(diǎn)上周轉(zhuǎn)債市場(chǎng)跟隨正股市場(chǎng)小幅上漲，成交額有所上升，TMT板塊漲幅居前。5月PMI數(shù)據(jù)延續(xù)回落，高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)運(yùn)行較為低迷?；久骖A(yù)期下行是近期A股市場(chǎng)和轉(zhuǎn)債市場(chǎng)情緒低落和波動(dòng)變大的主要因素。政策方面，6月2日國(guó)常會(huì)提出“要延續(xù)和優(yōu)化新能源汽車車輛購(gòu)置稅減免政策”，后續(xù)逆周期政策成為6月市場(chǎng)最重要的觀察變量之一。我們?cè)俅螐?qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)是循序漸進(jìn)的，長(zhǎng)期累積的結(jié)構(gòu)性問題也需要時(shí)間消化，在市場(chǎng)波動(dòng)加大階段，應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注板塊情緒低位、轉(zhuǎn)債價(jià)格合理、具有業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)的方向和個(gè)券，兼顧自下而上的主題博弈，抓住主線是關(guān)鍵。近期重點(diǎn)可以關(guān)注幾條主線：一是盈利疊加估值修復(fù)背景下的大金融板塊；二是高端制造相關(guān)方向，圍繞政策推動(dòng)和業(yè)績(jī)兌現(xiàn)預(yù)期，建議關(guān)注半導(dǎo)體、汽車零部件以及機(jī)器人等；三是成長(zhǎng)類標(biāo)的，圍繞新材料、創(chuàng)新藥、中醫(yī)藥等方向；四是中國(guó)特色估值體系重塑下的以中字頭為代表的央國(guó)企以及一帶一路主題。轉(zhuǎn)債市場(chǎng)正在逐步從磨底階段走出，雖然市場(chǎng)仍舊面臨較多的不確定性，但預(yù)期基本見底，情緒修復(fù)有望帶來(lái)更多的機(jī)會(huì)。近期轉(zhuǎn)債估值韌性明顯，也表明投資者對(duì)于轉(zhuǎn)債調(diào)整后性價(jià)比提升的認(rèn)同。我們認(rèn)為，今年以來(lái)估值擾動(dòng)的幅度相比去年下半年明顯收斂，換而言之估值擾動(dòng)對(duì)市場(chǎng)沖擊沒有超出預(yù)期，當(dāng)前估值擾動(dòng)并非核心問題。在當(dāng)前的估值水平下，建議重點(diǎn)關(guān)注正股潛在波動(dòng)率較高的板塊，既可以從逆周期的角度布局前期沖擊較大的新能源和消費(fèi)方向，也可以從產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的角度把握高端制造、新材料、醫(yī)藥等板塊行情。從策略上，我們建議投資者在部分高彈性標(biāo)的中堅(jiān)守，今年的主線例如TMT、醫(yī)藥等方向相對(duì)持續(xù)，前期雖有調(diào)整但趨勢(shì)未完，擁抱波動(dòng)，適度拉長(zhǎng)持有期限，可能在今年獲得超出預(yù)期的收益。從這一思路出發(fā)，我們今年以來(lái)建議關(guān)注的組合對(duì)于個(gè)券更換十分克制，雖然諸多標(biāo)的在近一個(gè)季度調(diào)整幅度不小，但近期反彈速度也很快，甚至有部分創(chuàng)出階段新高的個(gè)券。高彈性組合建議重點(diǎn)關(guān)注：法蘭轉(zhuǎn)債、伯特轉(zhuǎn)債、金誠(chéng)轉(zhuǎn)債、三花轉(zhuǎn)債、龍凈轉(zhuǎn)債、九強(qiáng)轉(zhuǎn)債、惠城轉(zhuǎn)債、巨星轉(zhuǎn)債、一品轉(zhuǎn)債、精測(cè)轉(zhuǎn)債、科思轉(zhuǎn)債。穩(wěn)健彈性組合建議關(guān)注：敖東轉(zhuǎn)債、游族轉(zhuǎn)債、合力轉(zhuǎn)債、法本轉(zhuǎn)債、柳工轉(zhuǎn)2、宙邦轉(zhuǎn)債、中銀轉(zhuǎn)債、淳中轉(zhuǎn)債、川投轉(zhuǎn)債。市場(chǎng)流動(dòng)性大幅波動(dòng)，宏觀經(jīng)濟(jì)增速不如預(yù)期，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率大幅波動(dòng)，正股股價(jià)超預(yù)期波動(dòng)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明17代碼簡(jiǎn)稱代碼簡(jiǎn)稱轉(zhuǎn)債.SZ科技.SZ3.SH5.SH.SZ.SZ.SZ技.SZ0.SH柜轉(zhuǎn)債6.SH銀行.SZ債.SZ份債.SZ業(yè)轉(zhuǎn)債.SZ債.SZ份.SZ.SZ轉(zhuǎn)債.SZ.SZ債9.SH份.SZ技術(shù).SZ.SZ債.SZ康轉(zhuǎn)債.SZ裝備.SZ8.SH轉(zhuǎn)債.SZ達(dá)轉(zhuǎn)債.SZ股份債1.SH子.SZ.SZ債.SZ材8.SH轉(zhuǎn)債1.SH新材.SZ.SZ.SZ.SZ.SZ債.SZ材債.SZ惠轉(zhuǎn)債.SZ科技轉(zhuǎn)債0.SH新材轉(zhuǎn)債.SZ航空9.SH債8.SH體債0.SH路.SZ債.SZ育0.SH8.SH轉(zhuǎn)債0.SH股份轉(zhuǎn)債.SZ股份6.SH.SZ.SZ1.SH.SZ轉(zhuǎn)債.SZ環(huán)境債7.SH納.SZ轉(zhuǎn)債2.SH債9.SH.SZ.SZ.SZ.SZ.SZ轉(zhuǎn)債.SZ轉(zhuǎn)債.SZ股份.SZ.SZ電子.SZ債9.SH技債.SZ業(yè).SZ轉(zhuǎn)債6.SH鐵路請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明18代碼簡(jiǎn)稱代碼簡(jiǎn)稱轉(zhuǎn)債.SZ科技.SZ9.SH光能.SZ化0.SH8.SH債8.SH材轉(zhuǎn)債.SZ電子8.SH轉(zhuǎn)債.SZ股份債.SZ份.SZ.SZ債.SZ科債2.SH納9.SH債.SZ能.SZ0.SH6.SH6.SH.SZ轉(zhuǎn)債.SZ平民轉(zhuǎn)債1.SH環(huán)境轉(zhuǎn)債.SZ資源.SZ債1.SH轉(zhuǎn)債.SZ股份轉(zhuǎn)債9.SH股份債6.SH轉(zhuǎn)債7.SH泵業(yè).SZ債.SZ技轉(zhuǎn)債.SZ科技5.SH轉(zhuǎn)債.SZ環(huán)境轉(zhuǎn)債7.SH股份.SZ.SZ債1.SH業(yè)6.SH宏圖.SZ9.SH9.SH.SZ轉(zhuǎn)債3.SH.SZ轉(zhuǎn)債.SZ重工.SZ.SZ6.SH.SZ6.SH谷.SZ.SZ9.SH8.SH8.SH8.SH債.SZ構(gòu)轉(zhuǎn)債8.SH集團(tuán)債.SZ藥8.SH轉(zhuǎn)債.SZ.SZ.SZ交建8.SH.SZ.SZ.SZ.SZ.SZ2.SH冠宇.SZ9.SH.SZ1.SH9.SH.SZ8.SH.SZ6.SH5.SH.SZ請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明19代碼簡(jiǎn)稱代碼簡(jiǎn)稱債.SZ份.SZ.SZ轉(zhuǎn)債7.SH股份轉(zhuǎn)債6.SH特材轉(zhuǎn)債7.SH汽車.SZ特轉(zhuǎn)債8.SH星0.SH.SZ信息轉(zhuǎn)債9.SH6.SH.SZ債.SZ際1.SH科技轉(zhuǎn)債2.SH圖.SZ轉(zhuǎn)債.SZ節(jié)水轉(zhuǎn)債0.SH軟件債.SZ物債.SZ份轉(zhuǎn)債7.SH香江.SZ.SZ轉(zhuǎn)債.SZ材料1.SH債3.SH.SZ8.SH0.SH債.SZ份轉(zhuǎn)債.SZ科技1.SH7.SH債3.SH衛(wèi)轉(zhuǎn)債6.SH科技債6.SH技.SZ8.SH債1.SH5.SH礦業(yè)債.SZ密5.SH.SZ債.SZ件轉(zhuǎn)債.SZ科技轉(zhuǎn)債.SZ.SZ轉(zhuǎn)債3.SH泰.SZ轉(zhuǎn)債.SZ礦業(yè)轉(zhuǎn)債.SZ通訊債.SZ份轉(zhuǎn)債.SZ股份轉(zhuǎn)債.SZ合金轉(zhuǎn)債7.SH.SZ轉(zhuǎn)債.SZ期貨.SZ債.SZ材轉(zhuǎn)債3.SH股份轉(zhuǎn)債8.SH時(shí)尚債8.SH.SZ債.SZ轉(zhuǎn)債8.SH醫(yī)療6.SH.SZST3.SH.SZ1.SH債.SZ1.SH轉(zhuǎn)債6.SH谷8.SH環(huán)保8.SH轉(zhuǎn)債.SZ材料.SZ.SZ.SZ5.SH.SZ.SZ債.SZ療請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明20代碼簡(jiǎn)稱代碼簡(jiǎn)稱霖轉(zhuǎn)債2.SH霖科技債8.SH子6.SH轉(zhuǎn)債7.SH股份轉(zhuǎn)債9.SH集團(tuán)0.SHT轉(zhuǎn)債8.SH科技2.SH債.SZ0.SH債1.SH物債.SZ電轉(zhuǎn)債9.SH微電轉(zhuǎn)債1.SH股份轉(zhuǎn)債.SZ醫(yī)學(xué)轉(zhuǎn)債.SZ利6.SH轉(zhuǎn)債7.SH.SZ.SZ轉(zhuǎn)債6.SH生物債.SZ份債0.SH團(tuán).SZ債9.SH密債.SZ債0.SH材7.SH轉(zhuǎn)債5.SH天業(yè)6.SH9.SH債9.SH技轉(zhuǎn)債.SZ模具8.SH轉(zhuǎn)債.SZ重工轉(zhuǎn)債.SZ股份.SZ債.SZ子8.SH債.SZT.SZ債.SZ債5.SH債9.SH券轉(zhuǎn)債.SZ股份債0.SH.SZ轉(zhuǎn)債9.SH科技7.SH6.SH債.SZ胎.SZ轉(zhuǎn)債6.SH鋼構(gòu)債.SZ份轉(zhuǎn)債9.SH股份轉(zhuǎn)債8.SH集團(tuán).SZ轉(zhuǎn)債.SZ.SZ9.SH.SZ轉(zhuǎn)債.SZ藥業(yè)轉(zhuǎn)債.SZ股份.SZ8.SH.SZ8.SH債.SZ備轉(zhuǎn)債.SZ股份5.SH.SZ債9.SH轉(zhuǎn)債.SZ股份債.SZ份8.SH債.SZ業(yè)轉(zhuǎn)債6.SH集團(tuán)7.SH債6.SH轉(zhuǎn)債.SZ1.SH債.SZ份3.SH債8.SH信請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明21代碼簡(jiǎn)稱代碼簡(jiǎn)稱0.SH債.SZ份債.SZ業(yè)1.SH.SZ.SZ.SZ豐4.SH9.SH轉(zhuǎn)債.SZ線纜轉(zhuǎn)債.SZ數(shù)碼債0.SH行債6.SH轉(zhuǎn)債6.SH轉(zhuǎn)債8.SH銀行.SZ.SZ轉(zhuǎn)債0.SH電氣.SZ.SZ債0.SH力債3.SH技債9.SH業(yè)債.SZ金輪8.SH股份轉(zhuǎn)債.SZ網(wǎng)絡(luò)轉(zhuǎn)債.SZ轉(zhuǎn)債.SZ傳動(dòng)5.SH.SZ.SZ轉(zhuǎn)債.SZ鎢業(yè)轉(zhuǎn)債6.SH科技債.SZ裝.SZ.SZ債6.SH材轉(zhuǎn)債8.SH客轉(zhuǎn)債.SZ.SZ2.SH債0.SH業(yè)債6.SH藥8.SH5.SH轉(zhuǎn)債8.SH股份.SZ.SZ計(jì)債3.SH氣5.SH6.SH7.SH.SZ6.SH轉(zhuǎn)債.SZ股份轉(zhuǎn)債1.SH債2.SH份轉(zhuǎn)債.SZ未來(lái).SZ債7.SH保5.SH.SZ轉(zhuǎn)債7.SH債0.SH萊轉(zhuǎn)債5.SH萊雅轉(zhuǎn)債.SZ電子.SZ轉(zhuǎn)債1.SH實(shí)業(yè)債6.SH轉(zhuǎn)債.SZ公路債1.SH創(chuàng).SZ3.SH債7.SH債.SZ份9.SH銀行1.SH金租債6.SH絡(luò)轉(zhuǎn)債.SZ8.SH債.SZ.SZ9.SH.SZ請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明22代碼簡(jiǎn)稱代碼簡(jiǎn)稱6.SH轉(zhuǎn)債8.SH集團(tuán)轉(zhuǎn)債.SZ股份債7.SH保.SZ.SZ.SZ債7.SH械.SZ債3.SH份5.SH債.SZ股.SZ7.SH.SZ.SZ2.SH9.SH轉(zhuǎn)債.SZ高材.SZ債5.SH技債.SZ轉(zhuǎn)債.SZ股份3.SH.SZ.SZ.SZ.SZ.SZ河轉(zhuǎn)債.SZ河精密.SZ.SZ.SZ轉(zhuǎn)債.SZ股份.SZ轉(zhuǎn)債.SZ通信.SZ債8.SH家5.SH債.SZ.SZ生物轉(zhuǎn)債.SZ廣電轉(zhuǎn)債7.SH轉(zhuǎn)債1.SH網(wǎng)絡(luò).SZ.SZ.SZ轉(zhuǎn)債.SZ.SZ國(guó)泰債.SZ轉(zhuǎn)債6.SH利.SZ.SZ債.SZ轉(zhuǎn)債.S