公司金融實(shí)操

公司金融

1第一講

價(jià)值與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造幾個(gè)簡(jiǎn)單的問(wèn)題公司或股票值不值錢(qián)（價(jià)值高低）是由什么因素決定的？為什么Google，Baidu如此值錢(qián)？為什么GM在金融危機(jī)時(shí)幾乎一文不值？如何讓公司或股票更值錢(qián)？3估值的意義確定金融資產(chǎn)的交易價(jià)格投資決策融資安排并購(gòu)或出售資產(chǎn)參股4現(xiàn)金流貼現(xiàn)(DCF)估值方法假定有一個(gè)公司（或一個(gè)項(xiàng)目），預(yù)期在時(shí)刻t支付的現(xiàn)金流是Ct，同時(shí)假設(shè)與這些現(xiàn)金流相匹配的貼現(xiàn)率是rt。該公司的現(xiàn)值（或有效市場(chǎng)上的價(jià)格）則為：：5關(guān)于折現(xiàn)率r（1）r:資金的成本負(fù)債的成本為利率。權(quán)益的成本為機(jī)會(huì)成本，與風(fēng)險(xiǎn)高低有關(guān)。企業(yè)使用的資金，無(wú)論來(lái)源于借貸，還是股東的自有資金，都不是無(wú)償?shù)摹Ｒ簿褪钦f(shuō)，資金皆有成本。r越高，資產(chǎn)價(jià)值越低。6關(guān)于折現(xiàn)率r（2）現(xiàn)在的錢(qián)最值錢(qián)：現(xiàn)在有錢(qián)比將來(lái)有錢(qián)重要。財(cái)富多長(zhǎng)時(shí)間能增加一倍？——72法則。借錢(qián)與送錢(qián)。7增長(zhǎng)速度對(duì)價(jià)值影響價(jià)值是未來(lái)現(xiàn)金流的現(xiàn)值。首期現(xiàn)金流為C,未來(lái)現(xiàn)金流預(yù)期按固定速度g長(zhǎng)時(shí)間增長(zhǎng)，r為折現(xiàn)率。相應(yīng)現(xiàn)金流的價(jià)值（或現(xiàn)值）P為：8增長(zhǎng)速度如何確定？如果再投資能獲得相同ROE，（內(nèi)源）增長(zhǎng)速度

g＝b×ROE，這里b代表凈利潤(rùn)留存比率。如果ROE本身呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，則企業(yè)盈利增速要更快，甚至快很多。當(dāng)企業(yè)某些業(yè)務(wù)資金規(guī)模達(dá)到一定程度，再投資ROE衰減；當(dāng)再投資ROE低于資金成本時(shí)，企業(yè)盈余要么多分紅，要么另尋新的增長(zhǎng)點(diǎn)。總之，ROE高時(shí)加大投資力度，ROE低時(shí)控制投資。

9小結(jié)：企業(yè)價(jià)值的決定因素決定公司價(jià)值的因素：現(xiàn)在的盈利能力。未來(lái)盈利的可持續(xù)性和成長(zhǎng)性。盈利的穩(wěn)定性（風(fēng)險(xiǎn)程度）既看現(xiàn)在，更看未來(lái)（潛力）。10案例：碧桂園

2007年4月，碧桂園IPO定價(jià)在每股5.38港元，新股發(fā)行（包括綠鞋）占擴(kuò)大后股本的16.9%，募集資金總額高達(dá)19.01億美元。按照發(fā)行價(jià)格計(jì)算，碧桂園的市值達(dá)到了113億美元（880億港元）。有史以來(lái)在香港聯(lián)交所上市的最大規(guī)模的中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商和最大的私營(yíng)紅籌股公司的IPO

。根據(jù)公司盈利預(yù)測(cè)相當(dāng)于21.3倍的2007年市盈率.在2007年高峰時(shí)期，碧桂園的創(chuàng)始人身價(jià)高達(dá)1000多億人民幣。11碧桂園的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)較低的土地價(jià)格更成為其引以自豪的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。碧桂園2004年~2006年之間開(kāi)發(fā)樓盤(pán)土地成本占每單位平均售價(jià)比例分別為9.2%、7%及7.5%。廣州大開(kāi)發(fā)商土地成本比例普遍在20%左右，近兩年地價(jià)飆升，廣州市區(qū)拍出的部分住宅地塊，地價(jià)成本甚至達(dá)到平均售價(jià)的50%！驚人低廉的土地成本造就了碧桂園可觀的利潤(rùn)率，2004年~2006年之間，該集團(tuán)毛利率保持在30%上下。同時(shí)招股書(shū)表明，這三年間碧桂園每年?duì)I業(yè)額及純利的復(fù)合增長(zhǎng)，分別達(dá)到驚人的56.5%和141.1%。大量廉價(jià)的土地儲(chǔ)備。12碧桂園：討論碧桂園當(dāng)時(shí)為何會(huì)有如此高的估值？

13你創(chuàng)造價(jià)值了嗎？有（會(huì)計(jì)）利潤(rùn)不等于創(chuàng)造了價(jià)值！衡量階段性價(jià)值創(chuàng)造的指標(biāo)：經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)。14杜邦財(cái)務(wù)分析公式權(quán)益收益率（ROE）=（凈利潤(rùn)/銷(xiāo)售額）×（銷(xiāo)售額/總資產(chǎn)）×（總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)）=銷(xiāo)售凈利率×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)LTP=IS+CALTP:長(zhǎng)期盈利能力，IS:行業(yè)結(jié)構(gòu)， CA:公司競(jìng)爭(zhēng)地位15杜邦分析：二鍋頭與五糧液

X酒廠有凈資產(chǎn)50億元，每年能生產(chǎn)和銷(xiāo)售1億瓶二鍋頭。其年固定成本為3億元，每瓶二鍋頭生產(chǎn)和銷(xiāo)售的變動(dòng)費(fèi)用為15元，售價(jià)為20元/瓶?？偸杖?1億*20=20億元?？偝杀?3億+1億*15=18億元。利潤(rùn)=20億-18億=2億元ROE=4%。16杜邦分析：二鍋頭與五糧液（續(xù)）為了增加盈利能力，X酒廠決定對(duì)二鍋頭配方稍加改進(jìn)，并更換包裝，取名“五糧液”。生產(chǎn)和銷(xiāo)售能力下降為0.2億瓶，年固定成本因廣告費(fèi)用增加上升到了8億元。由于包裝的改良和配方的改進(jìn)，每瓶酒的生產(chǎn)和銷(xiāo)售之變動(dòng)成本上升了數(shù)倍（包括稅負(fù)增長(zhǎng)），達(dá)100元，而由于五糧液的高端定位，售價(jià)暴漲，高達(dá)300元/瓶。總收入=0.2億*300=60億元。總成本=8億+0.2億*100=28億元。利潤(rùn)=60億-28億=32億元ROE=64%。17國(guó)內(nèi)常用的其它估值方法凈資產(chǎn)調(diào)值法（重置成本法）市盈率法18估值指標(biāo)（1）：市盈率（P/E）當(dāng)ROE保持相對(duì)穩(wěn)定時(shí),理論動(dòng)態(tài)P/E值：如何考慮增長(zhǎng)率的影響：PEGP/E與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系19估值指標(biāo)（2）：市凈率（P/B或M/B）權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值=帳面價(jià)值+其它（無(wú)形資產(chǎn)等）傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)利用P/B指標(biāo)相對(duì)可靠研究結(jié)果:低P/B股票有較高長(zhǎng)期回報(bào)率20案例：市盈率陷阱(1)公司A(萬(wàn)元）公司B（萬(wàn)元）主營(yíng)業(yè)務(wù)收入100100毛利2520凈利潤(rùn)105股本30萬(wàn)股30萬(wàn)股EPS0.33元0.167元股價(jià)4元3.3元注:A公司少提了5萬(wàn)元折舊.

21案例討論你建議購(gòu)買(mǎi)哪家公司股票（或哪家公司股票更便宜）？22案例：市盈率陷阱（2）

公司A(萬(wàn)元）公司B（萬(wàn)元）主營(yíng)收入100100毛利2525財(cái)務(wù)費(fèi)用（收入）2(1)凈利潤(rùn)1013多余現(xiàn)金460有息負(fù)債600股本30萬(wàn)股30萬(wàn)股EPS0.33元0.43元股價(jià)3.00元6.00元23案例（續(xù)）朋友A的房子朋友B的房子還欠60萬(wàn)元的貸款銀行貸款已全部還清有全套家具有同樣的全套家具抽屜里有4萬(wàn)元現(xiàn)金抽屜里還有60萬(wàn)現(xiàn)金要價(jià)：90萬(wàn)元要價(jià)：180萬(wàn)元兩個(gè)朋友都想把房子轉(zhuǎn)讓給你。。。。24案例（續(xù)）公司的賣(mài)價(jià):EV(enterprisevalue) =權(quán)益市值+有息負(fù)債-多余現(xiàn)金 公司A=90+60–4=146萬(wàn)元 公司B=180+0–60=120萬(wàn)元25外源式成長(zhǎng)依靠外部資金快速成長(zhǎng)—融資能力至關(guān)重要債務(wù)融資：如果融資在未來(lái)各期間所增加的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的相應(yīng)價(jià)值大于融資額，融資便創(chuàng)造了價(jià)值。權(quán)益融資：考慮以下因素股份比例變化—增加多少股本？融資后現(xiàn)金流變化及因此導(dǎo)致公司價(jià)值增加多少？結(jié)論：如果價(jià)值增長(zhǎng)比例高于股本增長(zhǎng)比例，融資。26融資謀增長(zhǎng)的要訣資金成本當(dāng)然越低越好。但是，融資決不能只盤(pán)算投資方能賺到什么，是否賺得太多；而是要考慮融資對(duì)自己有多迫切，能讓自己賺到什么（價(jià)值增加多少）。千萬(wàn)不要忘記融資相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)！27融資謀增長(zhǎng)：舉例你的公司現(xiàn)有股本8000萬(wàn)，凈資產(chǎn)1億。單靠自身資源發(fā)展，公司未來(lái)可產(chǎn)生的現(xiàn)金流現(xiàn)值為2億元。投資方愿意向你的公司投資4千萬(wàn)元換取貴公司定增的2000萬(wàn)股。獲得4000萬(wàn)投資后，由于現(xiàn)金流量增加，公司價(jià)值增加1.5億，達(dá)到3.5億元總價(jià)值。原股東股權(quán)價(jià)值上升為80%×3.5億=2.8億元，凈增價(jià)值8000萬(wàn)元，或40%。投資方的4000萬(wàn)將變成20%×3.5億=7000萬(wàn)元，增值3000萬(wàn)元，或75%。結(jié)果：雙贏。28企業(yè)成長(zhǎng)的雙翼

——市場(chǎng)能力(CRM)改善企業(yè)形象提高客戶滿意度提高產(chǎn)品知名度客戶關(guān)系管理與改善

29企業(yè)成長(zhǎng)的雙翼

——融資能力(IRM)使股票（而不僅是公司）更具投資吸引力，建立廣泛的投資主體使現(xiàn)有投資者滿意，吸引潛在投資者，奠定再融資基礎(chǔ)IPO—第一步。上市意味著與投資者的契約關(guān)系的形成，意味著持續(xù)服務(wù)、溝通的開(kāi)始。30案例：融資決定競(jìng)爭(zhēng)力——分眾傳媒

2003年，分眾傳媒首度在上海推出商業(yè)樓宇聯(lián)播網(wǎng)，在各大寫(xiě)字樓等電梯等候廳，以液晶電視滾動(dòng)播出各類(lèi)廣告。二年時(shí)間，分眾傳媒把中國(guó)商業(yè)樓宇聯(lián)播網(wǎng)從上海擴(kuò)展至北京、廣州、深圳、南京、杭州、成都、重慶、武漢等四十多座城市，進(jìn)入數(shù)萬(wàn)棟樓宇，日覆蓋數(shù)千萬(wàn)中國(guó)中高收入人群，使廣告以最經(jīng)濟(jì)的成本，最有效地傳播給了經(jīng)過(guò)細(xì)分后的目標(biāo)受眾，幫助廣告主打中了傳統(tǒng)媒體不易打中的中高端受眾。2003年5月，分眾獲得軟銀中國(guó)50萬(wàn)美元的第一筆風(fēng)險(xiǎn)投資。同年底，分眾傳媒CEO江南春被中國(guó)新聞出版署《傳媒》雜志評(píng)為年度傳媒人物。2004年4月，維眾投資、鼎暉等多家國(guó)際知名投資機(jī)構(gòu)共同向分眾傳媒注資1250萬(wàn)美元，分眾傳媒成立一年來(lái)第二次實(shí)現(xiàn)大規(guī)模融資。2004年11月高盛、3i及維眾共同投資3000萬(wàn)美金入股分眾傳媒。31案例：分眾傳媒

2005年7月,分眾傳媒成為首家登陸美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)的中國(guó)純廣告?zhèn)髅焦尽?/p>

分眾傳媒的股票發(fā)行價(jià)定為每股17美元，高于事先設(shè)定的14-16美金的定價(jià)范圍。融資近1.8億美元，按照當(dāng)日收盤(pán)價(jià)計(jì)算，其市值已經(jīng)超過(guò)了8億美元。32案例：分眾VS聚眾

江南春拿到第一筆風(fēng)險(xiǎn)投資比虞鋒早了半年，這使他圈樓占地的速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了聚眾。直到2003年12月，虞鋒才拿到了上海信托的投資，電洋廣告也更名為聚眾。2004年9月，聚眾得到了凱雷1500萬(wàn)美元的投資，雖然這比鼎暉進(jìn)入分眾又晚了半年，但仍是當(dāng)時(shí)這一行業(yè)誕生以來(lái)獲得的單筆金額最大的國(guó)際性投資，而且凱雷集團(tuán)背景深厚。虞鋒與凱雷的親近讓江南春如坐針氈。后者的介入使聚眾名聲大振，同時(shí)給分眾造成了很大的壓力，使一向?qū)τ诰郾娪袃?yōu)越感的分眾員工心理產(chǎn)生波動(dòng)。因?yàn)橛辛舜罅康馁Y金，雙方的競(jìng)爭(zhēng)較之以往更進(jìn)一步，“圈樓”的同時(shí)開(kāi)始互相殺價(jià)。2005年7月分眾上市，年底，分眾以3.25億美元價(jià)格收購(gòu)聚眾。并購(gòu)后，江南春持股23%，虞鋒由在聚眾時(shí)的40%變?yōu)?%，凱雷在5%左右。

后來(lái):虞鋒高位套現(xiàn),另謀出路;江南春與新浪合作。33案例討論

分眾快速成功有什么竅門(mén)或經(jīng)驗(yàn)？分眾是如何贏得聚眾的？34第二講

資本預(yù)算（投資決策）投資決定企業(yè)命運(yùn)集中花錢(qián)，分散掙錢(qián)。決策一般不可逆。生死攸關(guān)的戰(zhàn)略+財(cái)務(wù)決策。36投資決策指標(biāo)掙的是否比花的多（按現(xiàn)值）?對(duì)應(yīng)指標(biāo)：凈現(xiàn)值（NPV）投資回報(bào)率是否高于資金成本？對(duì)應(yīng)指標(biāo)：內(nèi)部收益率（IRR）多長(zhǎng)時(shí)間能收回投資？對(duì)應(yīng)指標(biāo)：投資回收期37凈現(xiàn)值方法NPV或叫凈現(xiàn)值

=現(xiàn)金流入的現(xiàn)值-現(xiàn)金流出（包括初始投資在內(nèi))的現(xiàn)值

=投資引發(fā)的所有凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值凈現(xiàn)值NPV的經(jīng)濟(jì)含義是什么？?jī)衄F(xiàn)值方法要求公司僅采納那些凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目，拒絕那些凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目。38內(nèi)部收益率（IRR)方法內(nèi)部收益率是凈現(xiàn)值為零時(shí)的貼現(xiàn)率，即使得

PV（未來(lái)現(xiàn)金流）=初始投資支出時(shí)的折現(xiàn)率。內(nèi)部收益率反映了投資者投資預(yù)期報(bào)酬率的大小。內(nèi)部收益率的決策原則是：當(dāng)內(nèi)部收益率大于該項(xiàng)目資金成本（投資者的必要收益率水平）時(shí)，接受該項(xiàng)目，否則拒絕該項(xiàng)目。39IRR方法一般而言，IRR高于資金成本的項(xiàng)目NPV為正。如果你有多個(gè)項(xiàng)目可供選擇，依次從IRR由高向低分配資金。40互斥項(xiàng)目的選擇假設(shè)你可以選擇項(xiàng)目A或項(xiàng)目B，但不能同時(shí)選擇項(xiàng)目A和B。你會(huì)選擇哪個(gè)項(xiàng)目？（為了簡(jiǎn)便起見(jiàn),假設(shè)貼現(xiàn)率為零。） 項(xiàng)目C0C1 IRR NPV A -1 2 100%1 B -100 110 10% 10

選擇A還是B？41（靜態(tài)）投資回收期收回初始投資所需的時(shí)間間隔。存在的問(wèn)題未考慮資金的時(shí)間價(jià)值未考慮回收期后的現(xiàn)金流量缺乏客觀的決策指標(biāo)42(動(dòng)態(tài)）投資回收期在考慮資金的時(shí)間價(jià)值情況下，收回初始投資所需的時(shí)間間隔。存在的問(wèn)題未考慮回收期后的現(xiàn)金流量

43常見(jiàn)問(wèn)題（爭(zhēng)論）為什么不能總是依賴直覺(jué)選擇投資項(xiàng)目不夠好？科學(xué)指標(biāo)的局限性預(yù)測(cè)未來(lái)現(xiàn)金流很困難預(yù)測(cè)主觀性太強(qiáng)好的項(xiàng)目不用預(yù)測(cè)就肯定賺錢(qián)政府與其他壓力決策成本與“糾錯(cuò)”成本44案例討論某大城市火車(chē)站附近有棟爛尾樓，約3萬(wàn)平米?；?.5億可以將其收購(gòu)，后續(xù)工程、裝修等費(fèi)用約2億元。該地帶同類(lèi)樓房每平米售價(jià)25000元。樓價(jià)預(yù)計(jì)在未來(lái)10年每年能有5%漲幅。現(xiàn)在該樓房已被改造成5星級(jí)酒店，酒店各項(xiàng)設(shè)施投資計(jì)1億元。由于火車(chē)站周邊環(huán)境不易吸引高端客人，預(yù)計(jì)第一年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流出7千萬(wàn)元，未來(lái)每年平均有5千萬(wàn)凈現(xiàn)金流出。資金成本假定為10%一年，投資期限以10年計(jì)算，即10年后該樓以當(dāng)時(shí)的價(jià)格出售。45案例討論（續(xù)）有人建議花5千萬(wàn)將其改造成寫(xiě)字樓，假設(shè)明年這個(gè)時(shí)間能完成改造和物業(yè)出租。今年寫(xiě)字樓每平米年租金為2000元，物業(yè)管理、維護(hù)等費(fèi)用為每年每平米400元。假設(shè)租金和費(fèi)用均按5%速度逐年增長(zhǎng)。也有人建議花2千萬(wàn)將其改造成3星級(jí)酒店，這樣可減少公用面積，增加客房數(shù)，同時(shí)還可以降低成本，增加入住率。預(yù)計(jì)明年此時(shí)改造完成，屆時(shí)第一年可有2千萬(wàn)凈現(xiàn)金流入。該現(xiàn)金流預(yù)計(jì)年增6%。46案例討論（續(xù)）你對(duì)上述各項(xiàng)建議有何評(píng)價(jià)？（假設(shè)買(mǎi)樓、完成后續(xù)工程、并改建成五星級(jí)酒店均在今天發(fā)生并完成，計(jì)算各項(xiàng)安排的投資凈現(xiàn)值并和五星級(jí)酒店投資的凈現(xiàn)值比較。）如果一開(kāi)始買(mǎi)樓者就將其改造成寫(xiě)字樓（可節(jié)省酒店設(shè)備投資、后期重新改造成寫(xiě)字樓的相關(guān)費(fèi)用和時(shí)間），這和將其建成五星級(jí)酒店的投資在效果上有什么差異？這個(gè)案例給你什么樣的啟發(fā)？47投資風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)政策風(fēng)險(xiǎn)技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)資金（融資）風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算風(fēng)險(xiǎn)

48投資風(fēng)險(xiǎn)（續(xù)）NPV>0或預(yù)期IRR高不代表沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)，更不代表項(xiàng)目一定成功。投資決策不僅要預(yù)測(cè)NPV,還應(yīng)分析NPV>0的概率。敏感性分析是防范投資風(fēng)險(xiǎn)的重要方法。技術(shù)先進(jìn)并不保證投資成功，Lockheed寬體客機(jī)的失敗便是血的教訓(xùn)。

49如何正確對(duì)待投資風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)階段：愛(ài)拼才會(huì)贏，對(duì)于重大機(jī)會(huì)，不惜冒險(xiǎn)一搏。守成階段：謹(jǐn)慎從事，留有余地（安全邊際）。

50第三講

衍生品基礎(chǔ)與應(yīng)用

51衍生產(chǎn)品衍生產(chǎn)品（或證券）是一種金融資產(chǎn)，其未來(lái)收入或價(jià)值取決于（或“衍生”于）其他“相關(guān)”資產(chǎn)或變量的未來(lái)價(jià)值（取值）

－“實(shí)物衍生產(chǎn)品”的相關(guān)資產(chǎn)是實(shí)物（如黃金，石油等） －“金融衍生產(chǎn)品”的相關(guān)資產(chǎn)是證券（如股票，債券，股指等）衍生產(chǎn)品具有多種形式

－遠(yuǎn)期，期貨合同 －期權(quán) －互換等52衍生產(chǎn)品的主要特征“零和游戲”–但從財(cái)務(wù)收益看，有贏家就有輸家高度杠桿–初始投入少、盈虧比例大復(fù)雜性

–期權(quán)遠(yuǎn)復(fù)雜于期貨

–尤其是復(fù)雜的期權(quán)結(jié)構(gòu)(定價(jià)權(quán)) –容易導(dǎo)致欺詐或不平等交易53衍生產(chǎn)品的使用廣泛上世紀(jì)末期美國(guó)已經(jīng)有大約一半的上市公司用衍生產(chǎn)品管理盈余風(fēng)險(xiǎn)。少數(shù)的公司也用衍生產(chǎn)品進(jìn)行投機(jī)。54誰(shuí)在交易衍生產(chǎn)品？套期保值（對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)）者投機(jī)者（投資、投機(jī)？）套利者（何為套利？）55期貨（遠(yuǎn)期）合約期貨合約是在未來(lái)某一時(shí)間以一定價(jià)格購(gòu)買(mǎi)或出售資產(chǎn)的一項(xiàng)協(xié)議將它與現(xiàn)貨合約對(duì)比，現(xiàn)貨合約是立即（或在非常短的時(shí)間內(nèi)）購(gòu)買(mǎi)或出售資產(chǎn)的協(xié)議56實(shí)例石油生產(chǎn)商煉油廠三個(gè)月內(nèi)交割10,000桶石油每桶支付80美元57期貨價(jià)格某一合約中的期貨價(jià)格是你同意買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出的價(jià)格它與現(xiàn)貨價(jià)格一樣，取決于供求量58期貨合約實(shí)例同意:于5月以每盎司1400美元的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)100盎司黃金(COMEX)于3月以一英鎊兌換1.5000美元的匯率出售62,500英鎊(CME)于4月以每桶80美元的價(jià)格出售1,000桶石油(NYMEX)59術(shù)語(yǔ)同意買(mǎi)進(jìn)的一方擁有:所謂的“多頭”頭寸同意賣(mài)出的一方擁有:所謂的“空頭”頭寸60實(shí)例6月:一位投資者在COMEX簽定一份于10月按1400美元的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)100盎司黃金的多頭期貨合約10月:黃金價(jià)格為每盎司1500美元

投資者獲利多少?61遠(yuǎn)期（期貨）多頭的利潤(rùn)利潤(rùn)標(biāo)的資產(chǎn)在到期日的價(jià)格62遠(yuǎn)期（期貨）空頭

的利潤(rùn)利潤(rùn)標(biāo)的資產(chǎn)在到期日的價(jià)格63無(wú)套利遠(yuǎn)期定價(jià)：以黃金為例黃金

F=S(1+r)T

其中：

F:遠(yuǎn)期價(jià)格

S:現(xiàn)貨價(jià)格

r:T年的利率 (假設(shè)沒(méi)有庫(kù)存費(fèi)用)64多頭套期保值和空頭套期保值當(dāng)你知道自己在將來(lái)要購(gòu)入一份資產(chǎn)并想鎖定價(jià)格時(shí)，運(yùn)用多頭期貨套期保值就很合適當(dāng)你知道自己在將來(lái)要出售一份資產(chǎn)并想鎖定價(jià)格時(shí)，運(yùn)用空頭期貨套期保值就很合適65為什么套期保值？公司的重點(diǎn)應(yīng)放在它們自己的主要業(yè)務(wù)上，應(yīng)采取步驟盡量減少利率、匯率、原材料和產(chǎn)品價(jià)格以及其他市場(chǎng)可變因素帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。66期貨價(jià)格向現(xiàn)貨價(jià)格集中時(shí)間時(shí)間(a)(b)期貨價(jià)格期貨價(jià)格現(xiàn)貨價(jià)格現(xiàn)貨價(jià)格67基差風(fēng)險(xiǎn)基差是現(xiàn)貨與期貨之間的差基差風(fēng)險(xiǎn)是因在對(duì)套期保值進(jìn)行對(duì)沖時(shí)的基差不確定性而引起的68多頭套期保值假設(shè)F1:

初始期貨價(jià)格F2

:最終期貨價(jià)格S2

:

最終資產(chǎn)價(jià)格你簽定了一項(xiàng)多頭期貨合約，對(duì)未來(lái)購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)進(jìn)行套期保值資產(chǎn)費(fèi)用=S2-F2+F1

=F1+基差69空頭套期保值假設(shè)F1:

初始期貨價(jià)格F2

:

最終期貨價(jià)格S2

:

最終資產(chǎn)價(jià)格你通過(guò)簽定一項(xiàng)空頭期貨合約，對(duì)未來(lái)出售資產(chǎn)進(jìn)行套期保值真實(shí)價(jià)格=S2-F2+F1

=F1+基差70合約的選擇選擇交割月份越近越好，但要晚于套期保值的結(jié)束期限當(dāng)套期保值中的資產(chǎn)沒(méi)有期貨合約時(shí)，選擇含有與資產(chǎn)價(jià)格相關(guān)性最大的期貨價(jià)格的合約。71期權(quán)（選擇權(quán)）以事先約定的價(jià)格于將來(lái)某一時(shí)期（或時(shí)點(diǎn)）買(mǎi)入（或賣(mài)出）資產(chǎn)的權(quán)利。看漲期權(quán)是指買(mǎi)入的期權(quán)看跌期權(quán)是指賣(mài)出的期權(quán)歐式期權(quán)在期權(quán)到期時(shí)才能行使美式期權(quán)在沒(méi)有過(guò)期前隨時(shí)都可以行使72期權(quán)交易買(mǎi)權(quán)的例子投資者購(gòu)進(jìn)IBM股票的歐洲買(mǎi)權(quán)E=$40St=$39期權(quán)三個(gè)月后到期期權(quán)價(jià)格

Ct=$273期權(quán)交易（續(xù)）買(mǎi)權(quán)的例子在到期日，期權(quán)價(jià)值為

CT=最大值(ST-E,0)。如果ST<E，期權(quán)價(jià)值=0.如果ST>E，期權(quán)價(jià)值=ST-E.如果

ST=55，期權(quán)價(jià)值=$15.利潤(rùn)=15-2=$1374期權(quán)交易（續(xù)）賣(mài)權(quán)的例子投資者購(gòu)進(jìn)Exxon股票的歐洲賣(mài)權(quán)E=$65（行權(quán)價(jià)格）St=$68（股票現(xiàn)價(jià)）期權(quán)三個(gè)月后到期期權(quán)價(jià)格

Pt=$175期權(quán)交易（續(xù)）賣(mài)權(quán)的例子。在到期日，期權(quán)的價(jià)值為：

PT=最大值(E-

ST,0).如果ST>E，期權(quán)價(jià)值=0如果ST<E，期權(quán)價(jià)值=E-

ST如果ST=60，期權(quán)價(jià)值=$5利潤(rùn)=5-1=$476期滿時(shí)投資者的盈利期權(quán)的價(jià)值利潤(rùn)=價(jià)值-成本77期貨/期權(quán)比較期貨：權(quán)利+義務(wù)，無(wú)需保證金以外的前期購(gòu)買(mǎi)費(fèi)用。期權(quán)：權(quán)利，無(wú)義務(wù)，需前期購(gòu)買(mǎi)費(fèi)用。78期權(quán)價(jià)格和期貨價(jià)格一般不依賴于主觀預(yù)期一樣，期權(quán)價(jià)格也不依賴于主觀預(yù)期。無(wú)套利原則時(shí)期定價(jià)基礎(chǔ)。著名公式：Black-Scholes模型。波動(dòng)率（不確定性）越大，期權(quán)（無(wú)論看漲、看跌）越有價(jià)值。波動(dòng)率（不確定性）越小，期權(quán)越不值錢(qián)。79期權(quán)行權(quán)把握期權(quán)行權(quán)時(shí)機(jī)很有必要如果股票不派發(fā)紅利，因股票價(jià)高而提前行使看漲期權(quán)是不明智的—有更好的做法?？吹跈?quán)/標(biāo)的資產(chǎn)產(chǎn)生紅利的看漲期權(quán)有可能應(yīng)提前行使.80利用期權(quán)、期貨防范風(fēng)險(xiǎn)的其他例子看好某只股票，但擔(dān)心大盤(pán)不爭(zhēng)氣？買(mǎi)進(jìn)股票，沽空股指期貨。欲持有股票，又想意外發(fā)生時(shí)能控制損失規(guī)模？持有股票同時(shí)買(mǎi)進(jìn)看跌期權(quán)。期權(quán)的組合，期權(quán)和標(biāo)的資產(chǎn)組合是現(xiàn)代金融工程的基礎(chǔ)，幫助人們?cè)陲L(fēng)險(xiǎn)和收益之間謀求更好的平衡。81衍生品投機(jī)慘敗的案例中航油（新加坡，2004）中信泰富（2010）巴林銀行（1995）P&G（1994）當(dāng)然，也有巨盈的例子。記住，巨盈只是暫時(shí)增加了企業(yè)利潤(rùn)，而巨虧可能使企業(yè)失去生命??！82如何區(qū)分投機(jī)和套期保值套保：降低風(fēng)險(xiǎn)；投機(jī)：反操作投機(jī)：超出套保所需規(guī)模為什么套保的補(bǔ)充理由：要想知道明天的美好，首先要能活到明日太陽(yáng)升起的時(shí)候。投機(jī)：并非總不可取，但不應(yīng)危及企業(yè)生存和發(fā)展。83小結(jié)：幾點(diǎn)建議首先，完全弄清你在做什么，不要觸碰自己不懂或不熟悉的衍生產(chǎn)品。不要把套保變成投機(jī)——內(nèi)控設(shè)置。弄清投機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，特別是極端風(fēng)險(xiǎn)，以及自身承受風(fēng)險(xiǎn)的能力。財(cái)務(wù)部門(mén)變成利潤(rùn)中心？小心，期望值可別太高了！84第四講

實(shí)物期權(quán)與市場(chǎng)機(jī)會(huì)主義

85期權(quán)不只是金融工具，其思想有廣泛應(yīng)用購(gòu)買(mǎi)實(shí)物期權(quán)的例子：研發(fā)與期權(quán)。研發(fā)實(shí)際上是一種期權(quán)。你投入一些錢(qián)購(gòu)買(mǎi)了進(jìn)一步發(fā)展的權(quán)利。西式選舉資助（提前賄賂）：花錢(qián)購(gòu)買(mǎi)將來(lái)或許用得上的便利。企業(yè)的花費(fèi)，為的不總是當(dāng)期收益，有時(shí)是為了未來(lái)的權(quán)利。86行使實(shí)物期權(quán)學(xué)業(yè)婚姻職場(chǎng)87等待的價(jià)值

——行使投資的期權(quán)公司擁有一個(gè)投資機(jī)會(huì)類(lèi)似于擁有一個(gè)看漲期權(quán)（CallOption）立即投資=立即行權(quán)。期權(quán)被執(zhí)行，其價(jià)值隨之消失行權(quán)的機(jī)會(huì)成本=期權(quán)的價(jià)值等待的機(jī)會(huì)成本=放棄部分機(jī)會(huì)融資類(lèi)似于行使看跌期權(quán)。88簡(jiǎn)單示例市場(chǎng)利率10%，現(xiàn)有一項(xiàng)投資，期初投資I=1600。今年投資可賺200，