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認(rèn)證類型：個(gè)人認(rèn)證

認(rèn)證主體：王**（實(shí)名認(rèn)證）

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IP屬地：境外 上傳時(shí)間：2023-08-08 格式：DOCX 頁數(shù)：15 大?。?.13MB 積分：15 舉報(bào) 版權(quán)申訴

目 錄行業(yè)回顧與展望：低估值高股息板塊表現(xiàn)亮眼體現(xiàn)的是確定性溢價(jià) 5上半年行業(yè)基本面表現(xiàn)為內(nèi)需顯著修復(fù)，外需偏弱 5市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，低估值及高確定性板塊更加強(qiáng)勢 6下半年展望：高股息依舊攻守兼?zhèn)?，確定性強(qiáng)的快遞與估值底部的航空值得重點(diǎn)關(guān)注 6快遞板塊：通達(dá)系龍頭兼具高確定性與低估值，推薦左側(cè)布局 7行業(yè)盈利能力穩(wěn)健，價(jià)格戰(zhàn)可控，且逐步表現(xiàn)出競爭維度的多元化 7去年低基數(shù)基礎(chǔ)上，今年行業(yè)可以通過件量提升帶動(dòng)盈利增長 8行業(yè)龍頭估值處于歷史較低水平 9航空板塊：疫后復(fù)蘇循序漸進(jìn)，關(guān)注暑運(yùn)價(jià)格彈性 10板塊上半年復(fù)蘇趨勢明顯，股價(jià)下行主要系前期預(yù)期過高 10暑期旺季航空業(yè)盈利彈性較以往更大，大概率實(shí)現(xiàn)盈利 行業(yè)預(yù)期估值調(diào)整至合理偏低水平，值得關(guān)注 13高股息板塊：重點(diǎn)推薦受益于改擴(kuò)建邏輯的公路板塊 14相關(guān)板塊越發(fā)重視股東回報(bào)是受到市場關(guān)注的重要原因 14配置高股息板塊同樣需要重點(diǎn)考慮個(gè)股增長性 15受益于改擴(kuò)建邏輯的高速公路公司會具備攻守兼?zhèn)涞奶刭|(zhì) 16風(fēng)險(xiǎn)提示 16相關(guān)報(bào)告匯總 17插圖目錄圖2季度以來航空與鐵路客運(yùn)量略超19年水平（萬人） 5圖23年以來快遞業(yè)務(wù)量同比明顯增長 5圖進(jìn)出口增速放緩（億美元） 5圖集裝箱航運(yùn)運(yùn)價(jià)（指數(shù)）降至疫情前水平 5圖港口公路鐵路等高股息板塊上半年漲幅較亮眼（以年初數(shù)值為6圖航空機(jī)場及快遞板塊上半年表現(xiàn)較弱（以年初數(shù)值為6圖異地件單價(jià)降幅可控（元件） 7圖行業(yè)維持穩(wěn)定 7圖上市公司去年單件收入穩(wěn)定，今年有所下降（元件） 7圖通達(dá)系上市公司扣非歸母凈利潤處于較高水平（億元） 7圖快遞行業(yè)年業(yè)務(wù)量增速明顯回升（億件） 8圖頭部公司市場份額持續(xù)提升 8圖通達(dá)系單件盈利分化較為明顯（元件） 9圖通達(dá)系上市公司單票市值（元件） 9圖圓通與韻達(dá)上半年股價(jià)整體走弱（以年初為100） 9圖圓通速遞的降至歷史較低水平 9圖國內(nèi)航線旅客周轉(zhuǎn)量已經(jīng)高于19年同期（萬人公里） 10圖國際航線旅客周轉(zhuǎn)量恢復(fù)到19年左右（萬人公里） 10圖國內(nèi)航線客座率已經(jīng)較為接近疫情前水平 10圖國際航線客座率較疫情前還有差距 10圖三大航一季度減虧明顯（億元） 圖今年以來股價(jià)下行較明顯 圖部分航線市場化調(diào)價(jià)前與當(dāng)前全價(jià)票價(jià)格對比（元） 12圖航空業(yè)量價(jià)曲線（示意圖，非實(shí)際數(shù)據(jù)） 12圖三大航機(jī)隊(duì)引進(jìn)依舊緩慢 12圖寬體機(jī)增長緩慢，窄體機(jī)增量737max占很大比重 12圖出入境政策在持續(xù)放寬，國際航線需求將持續(xù)釋放 13圖三大航市值變化（億元） 13圖各航司估值對比 13圖高速公路板塊的估值長期來看是走平甚至下行的，但股息率對板塊估值有很強(qiáng)的托底作用 14圖高速公路公司越發(fā)重視股東回報(bào) 15圖高速公路公司高股息標(biāo)的一覽 15圖寧滬高速在業(yè)績增長放緩后股價(jià)也走弱 16圖皖通高速近幾年股價(jià)隨業(yè)績增長而增長 16上半年行業(yè)基本面表現(xiàn)為內(nèi)需顯著修復(fù)，外需偏弱今年上半年，由于從疫情中快速走出，交運(yùn)行業(yè)整體基本面有比較明顯的恢復(fù)。如果再細(xì)分一下，可以發(fā)現(xiàn)行業(yè)表現(xiàn)為內(nèi)需顯著修復(fù)，外需偏弱的狀態(tài)。內(nèi)需方面，客運(yùn)恢復(fù)最為明顯。以鐵路與國內(nèi)航空客運(yùn)為例，進(jìn)入二季度后，客運(yùn)量都超過了19年同期，且預(yù)計(jì)后期還會繼續(xù)增長。國內(nèi)貨運(yùn)方面，快遞板塊由于去年疫情低基數(shù)，今年上半年增速較為亮眼。應(yīng)該說，行業(yè)基本面在疫情消退后有明顯改善。圖2季度以來航空與鐵路客運(yùn)量略超19年水平（萬人） 圖2：23年以來快遞業(yè)務(wù)量同比明顯增長鐵路客運(yùn)量較19年同比鐵路客運(yùn)量較19年同比 航空國內(nèi)客運(yùn)量較19年同比

60%120110100908070605040

20-020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-10

業(yè)務(wù)量(億件)

業(yè)務(wù)量增速

50%40%30%20%10%0%-10%-20%資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，與內(nèi)需相對的，行業(yè)外需方面走弱。去年下半年開始，我國出口金額增速就有明顯放緩，反映在交運(yùn)板塊，集裝箱航運(yùn)運(yùn)價(jià)去年下半年開始走弱，今年運(yùn)價(jià)基本跌回了疫情前的水平。出口金額出口金額同比圖進(jìn)出口增速放緩（億美元） 圖集裝箱航運(yùn)運(yùn)價(jià)指數(shù)）出口金額出口金額同比4,0003,5003,0002,5002,0001,500400500400500-20%2000-30%0

40%2,0001,8001,6002,0001,8001,6001,4001,2001,00020%10%0%-10%資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，低估值及高確定性板塊更加強(qiáng)勢股價(jià)方面，上半年各子板塊的股價(jià)走勢與基本面情況并不一致。疫后恢復(fù)是確定性事件，但恢復(fù)到什么程度存在預(yù)期差異，這造成了各子板塊上半年股價(jià)走勢的分化。交運(yùn)板塊上半年走勢最強(qiáng)的是低估值高股息的相關(guān)板塊，主要為鐵路、高速公路及港口。我們認(rèn)為疫情后板塊盈利的復(fù)蘇、部分資金風(fēng)險(xiǎn)偏好的下降以及上半年“中特估”行情的催化共同構(gòu)成了上半年的高股息板塊行情。圖5：港口公路鐵路等高股息板塊上半年漲幅較亮眼（以年初數(shù)值為100）

圖6：航空機(jī)場及快遞板塊上半年表現(xiàn)較弱（以年初數(shù)值為100） 交通運(yùn)輸(長江) 高速公路鐵路港口 鐵路港口 115

110105100

交通運(yùn)輸(長江) 航機(jī)場 快 110 105 90100 8595 8001-0601-1301-2001-2702-0302-1001-0601-1301-2001-2702-0302-1002-1702-2403-0303-1003-1703-2403-3104-0704-1404-2104-2805-0505-1205-1905-2606-0206-0906-1601-0601-1301-2001-2702-0302-1002-1702-2403-0303-1003-1703-2403-3104-0704-1404-2104-2805-0505-1205-1905-2606-0206-0906-16資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，上半年走勢較弱的是航空機(jī)場以及快遞板塊。其中航空機(jī)場板塊主要受限于前期股價(jià)較高，以及今年以來國下半年展望：高股息依舊攻守兼?zhèn)?，確定性強(qiáng)的快遞與估值底部的航空值得重點(diǎn)關(guān)注針對上半年的情況，我們認(rèn)為下半年行業(yè)的配置重點(diǎn)主要分為三塊：第一是我們認(rèn)為市場對穩(wěn)定回報(bào)的訴求并非短期改變，很可能是長期趨勢。投資者對上市公司股東回報(bào)的要求會持續(xù)提升，因此會持續(xù)利好高股息板塊。高速公路板塊中涉及改擴(kuò)建概念的相關(guān)公司，如皖通高速由于在具備較高確定性的同時(shí)還具備較好的成長性，在本輪股價(jià)上漲中最值得關(guān)注，山東高速等具備改擴(kuò)建業(yè)務(wù)的公司也將同樣受益。第二是對于市場預(yù)期較為悲觀，上半年跌幅最大的快遞板塊，我們認(rèn)為目前是左側(cè)布局的較好機(jī)會。盈利穩(wěn)定的中通值得重點(diǎn)關(guān)注，圓通也同樣會受益于目前的行業(yè)競爭趨勢的改變。第三是對于基本面持續(xù)改善的航空板塊，我們較為看好今年暑運(yùn)的盈利彈性。在下面的部分我們會對這三點(diǎn)進(jìn)行更詳細(xì)的敘述。行業(yè)盈利能力穩(wěn)健，價(jià)格戰(zhàn)可控，且逐步表現(xiàn)出競爭維度的多元化快遞行業(yè)從21年下半年開始進(jìn)入了價(jià)格穩(wěn)定期，期間快遞單價(jià)降幅持續(xù)收窄，通達(dá)系總部單件收入明顯回升，這一情況一直持續(xù)到了去年年末。圖異地件單價(jià)降幅可控（元件） 圖行業(yè)維持穩(wěn)定異地快遞單價(jià)同比行業(yè)CR8（2022） 2022年 2021年異地快遞單價(jià)同比12.010.0

20.0% 8810.0% 868.06.04.02.00.0

0.0%-10.0%-20.0%-30.0%

84828078JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，今年以來快遞價(jià)格競爭較去年有所加劇，郵政局口徑的異地件單價(jià)及通達(dá)系總部口徑的單件收入都有較明顯的下行趨勢。但我們認(rèn)為，目前的價(jià)格競爭依舊處于監(jiān)管認(rèn)可的良性競爭范圍內(nèi)，行業(yè)不太可能再被卷入類似20-21年那樣的惡性價(jià)格戰(zhàn)中。圖9：上市公司去年單件收入穩(wěn)定，今年有所下降（元/件）圖10：通達(dá)系上市公司扣非歸母凈利潤處于較高水平（億元）3.002.802.602.402.2019-0119-0419-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-10

申通快遞 圓通速遞 韻達(dá)股份

25.00圓通速遞中通快遞圓通速遞中通快遞韻達(dá)股份申通快遞15.0010.005.000.00-5.0019Q19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，我們的判斷主要出于幾個(gè)理由：一是快遞屬于同質(zhì)化較強(qiáng)的行業(yè)，價(jià)格競爭天生就無法避免。行業(yè)進(jìn)入淡季后，本身競爭壓力就比較大；二是疫情消退后的業(yè)務(wù)量快速增長，規(guī)模效應(yīng)下行業(yè)單件成本有所下降。由于此前價(jià)格一直處于較高水平，盈利空間的打開使得企業(yè)具備了降價(jià)競爭的底氣。企業(yè)是在有利潤空間的情況下進(jìn)行價(jià)格競爭，而不是透支現(xiàn)金流的惡性競爭。2121年之后圓通改革成效漸顯，也逐漸從價(jià)格競爭的賽道轉(zhuǎn)向服務(wù)競爭的賽道，單件盈利明顯提升。（愿意以更高的價(jià)格購買更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)，因此存量業(yè)務(wù)受價(jià)格戰(zhàn)的影響比較有限。也就是說，對于中通、圓通這樣的快遞龍頭公司，行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)對其業(yè)績的負(fù)面影響很可能沒有市場預(yù)期那么悲觀。去年低基數(shù)基礎(chǔ)上，今年行業(yè)可以通過件量提升帶動(dòng)盈利增長雖然今年價(jià)格競爭較去年更加激烈，企業(yè)很難指望利潤率的提升，但我們認(rèn)為業(yè)務(wù)量的提升依舊可以帶動(dòng)行業(yè)實(shí)現(xiàn)盈利的同比增長。圖快遞行業(yè)23年業(yè)務(wù)量增速明顯回升（億件） 圖頭部公司市場份額持續(xù)提升2021 2022 2023 同比 申通 韻達(dá) 圓通 中通120.0100.080.060.040.020.00.0

JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec

40%36.4%32.8%36.4%32.8%22.7%18.9%30%25%20%15%10%5%0%

25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，517.4%。在行業(yè)基建投資基本到位，資本開支逐步壓縮的大背景下，行業(yè)業(yè)務(wù)量的增長會直接帶來存量資產(chǎn)產(chǎn)能利用因此，雖然市場比較擔(dān)心今年的價(jià)格戰(zhàn)對行業(yè)單件盈利造成明顯的負(fù)面影響，但如果考慮到成本的攤薄，那么對于擁有大量優(yōu)質(zhì)存量客戶的行業(yè)龍頭來說，今年行業(yè)單件盈利的下降幅度是較為可控的。龍頭公司依舊可以依靠業(yè)務(wù)量增長來拉動(dòng)業(yè)績的提升。此外，越是此前單件盈利高的公司越能夠受益于業(yè)務(wù)量的增長，因此相比于韻達(dá)和申通，中通和圓通受價(jià)格戰(zhàn)的影響會更小。行業(yè)龍頭估值處于歷史較低水平從20年開始，快遞板塊公司的市值排序逐漸從市場份額排序切換為盈利能力排序，這意味著市場邏輯對于行業(yè)是否會進(jìn)一步并購整合的關(guān)注度下降，已經(jīng)逐步接受目前競爭格局會較長時(shí)間存在的事實(shí)，轉(zhuǎn)而重點(diǎn)考察上市公司的盈利能力是否達(dá)標(biāo)。192020-2021年間，行業(yè)單票盈利拉開差距，市值走勢也出現(xiàn)分化，圓通單票市值快速超越韻達(dá)。圖通達(dá)系單件盈利分化較為明顯（元件） 圖通達(dá)系上市公司單票市值（元件）0.500.400.300.200.100.0019Q119Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4

申通快遞 圓通速遞 韻達(dá)股份 中通快

10.08.06.04.02.00.0

中通快遞 圓通速遞 韻達(dá)股份 申通快遞資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，進(jìn)入到今年后，行業(yè)股價(jià)普遍大幅下調(diào)，包含的是價(jià)格戰(zhàn)對盈利造成明顯負(fù)面影響的預(yù)期。但我們判斷，一方面，行業(yè)通過業(yè)務(wù)量的增長和成本攤薄可以沖淡價(jià)格下行的壓力；另一方面，行業(yè)的價(jià)格競爭主要集中在低價(jià)件領(lǐng)域，對于以服務(wù)質(zhì)量和穩(wěn)定性見長的行業(yè)龍頭來說，所受影響相對可控。圖圓通與韻達(dá)上半年股價(jià)整體走弱（以年初為100） 圖圓通速遞的降至歷史較低水平收盤價(jià)20.63X28.81X16.54X24.72X12.45X上證指數(shù) 韻達(dá)股份收盤價(jià)20.63X28.81X16.54X24.72X12.45X120.0 圓通速遞 申通快遞 25 100.01590.080.0 1001-0601-1301-2001-2701-0601-1301-2001-2702-0302-1002-1702-2403-0303-1003-1703-2403-3104-0704-1404-2104-2805-0505-1205-1905-2606-0206-0906-1619/0119/0419/0719/1020/0120/0420/0720/1021/0121/0421/0721/1022/0122/0422/0722/1023/0123/04資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，PE-TTM12倍左右，是公司上市以來最低水平。我們認(rèn)為目前的股價(jià)調(diào)整已經(jīng)較為充分的反映了行業(yè)的悲觀預(yù)期，是左側(cè)布局的較好時(shí)機(jī)。板塊上半年復(fù)蘇趨勢明顯，股價(jià)下行主要系前期預(yù)期過高今年以來，航空板塊呈現(xiàn)明顯復(fù)蘇的態(tài)勢。特別是進(jìn)入二季度后，國內(nèi)和國際航線的旅客周轉(zhuǎn)量指標(biāo)都有明108%。國際931%圖19年同期（萬人公里）圖年（萬人公里）國內(nèi)航線旅客周轉(zhuǎn)量 相當(dāng)于19年同期的百分比01108.0%1864200.0%0.0%

國際航線旅客周轉(zhuǎn)量 相當(dāng)于19年同期的百分比35030025020035030025020015010030.9%500100.0%80.0%60.0%0.0%0.0%18-0118-0418-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-10

40.0%20.0%18-0118-0418-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-10資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，80%-85%75%個(gè)百分點(diǎn)以上的差距。圖國內(nèi)航線客座率已經(jīng)較為接近疫情前水平 圖國際航線客座率較疫情前還有差距90%85%80%75%70%65%

90%85%80%75%70%65%60%55%50%45%資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，但即使如此，航空業(yè)也實(shí)現(xiàn)了非常明顯的減虧。今年一季報(bào)，三大航虧損都收縮至30億左右。在國內(nèi)航線尚未完全恢復(fù)，國際航線剛開始復(fù)蘇的情況下取得這樣的減虧成績，說明航空業(yè)并沒有延續(xù)以往的低客座率導(dǎo)致低票價(jià)的情況，而是在低客座率背景下實(shí)現(xiàn)了較高的票價(jià)水平。圖三大航一季度減虧明顯（億元） 圖今年以來股價(jià)下行較明顯0(100)(150)19Q119Q19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4

中國國航東方航空南方航空中國國航東方航空南方航空01-001-0601-1301-2001-2702-0302-1002-1702-2403-0303-1003-1703-2403-3104-0704-1404-2104-2805-0505-1205-1905-2606-0206-0906-1606-23

上證指數(shù) 航空公司Ⅲ(長江)資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，3年的巨虧之后，航司間價(jià)格競爭的意值得注意的是，今年以來的股價(jià)的走勢與基本面變化趨勢出現(xiàn)分歧。在基本面明顯修復(fù)的情況下，航空板塊股價(jià)有明顯下挫。我們認(rèn)為這與前期市場預(yù)期過高有比較大的關(guān)系，后面的部分會具體進(jìn)行分析。暑期旺季航空業(yè)盈利彈性較以往更大，大概率實(shí)現(xiàn)盈利我們認(rèn)為航空板塊今年的看點(diǎn)主要在于暑運(yùn)。我們看好暑運(yùn)的主要原因在于暑運(yùn)需求旺盛，是最能夠體現(xiàn)航空板塊價(jià)格彈性的時(shí)間端。正常情況下，航空公司的票價(jià)與客座率曲線可以分為三段來看：第一段是客座率較低時(shí)的票價(jià)曲線，這一階段票價(jià)隨著客座率提升而提升，但提升斜率低，因?yàn)槭袌鲋饕尸F(xiàn)為買方市場，需求不足導(dǎo)致航司間激烈競爭，航司缺乏議價(jià)能力。因此在低客座率下，行業(yè)表現(xiàn)出低價(jià)格彈性。一般來說，這一段曲線比較適用于淡季或部分需求并不旺盛的航線。第二段曲線是客座率較高時(shí)的票價(jià)曲線，這一階段票價(jià)同樣隨著客座率提升而提升，斜率明顯變高，因?yàn)樾枨笸?，市場從買方市場逐漸切換為賣方市場，航司獲得了定價(jià)權(quán)，行業(yè)表現(xiàn)出高價(jià)格彈性。這段曲線比較適用于旺季或需求旺盛的航線。第三段曲線是需求非常旺盛時(shí)的曲線，此時(shí)由于受到全價(jià)票上限的限制，票價(jià)在接近全價(jià)票時(shí)無法再繼續(xù)提升，導(dǎo)致曲線又逐漸走平。而今年航司的特殊性在于，航司間競爭的弱化使得航空公司的票價(jià)彈性進(jìn)一步放大，量價(jià)曲線整體性上移。1818年至今，我國最主要航線的全價(jià)票上限都實(shí)現(xiàn)了大幅度的上調(diào)（-上海航線全價(jià)票從18120250元，這使得全價(jià)票上限對于熱門航線機(jī)票價(jià)格的壓制有明顯緩解，進(jìn)一步提升了航司的票價(jià)彈性。圖部分航線市場化調(diào)價(jià)前與當(dāng)前全價(jià)票價(jià)格對比（元） 圖航空業(yè)量價(jià)曲線（示意圖，非實(shí)際數(shù)據(jù)）40003500300025002000150010000

當(dāng)前全價(jià)票價(jià)格 市場化調(diào)價(jià)前全價(jià)票價(jià)格資料來源：iFinD， 資料來源：自行繪制，23-254%737Max737Max圖三大航機(jī)隊(duì)引進(jìn)依舊緩慢 圖寬體機(jī)增長緩慢，窄體機(jī)增量737max占很大比重14% 國航 東航 南航 三大航增速合計(jì)12%10%8%6%4%2%0%-2%資料來源：上市公司年報(bào)， 資料來源：上市公司年報(bào)，國際航線方面，目前的恢復(fù)進(jìn)度略低于市場預(yù)期。從政策端看，我國對于國際航線的重開在持續(xù)松綁，今年以來不斷出臺政策恢復(fù)國際航線往來。但國際航線的重開與國內(nèi)航線重開不同，涉及更多的限制條件。3向的求學(xué)、旅游和商務(wù)出行需求都將有持續(xù)的回升。我們依舊認(rèn)為，除了受國際局勢影響的部分地區(qū)，我國與大部分國家的國際航線會在24年恢復(fù)到疫情前水平。圖27：出入境政策在持續(xù)放寬，國際航線需求將持續(xù)釋放資料來源：國家出入境管理局公告、國家衛(wèi)生健康委員會公告，行業(yè)預(yù)期估值調(diào)整至合理偏低水平，值得關(guān)注從市值表現(xiàn)來看，三大航今年經(jīng)歷了較大幅度的調(diào)整，市值從歷史較高水平調(diào)整至正常水平?？梢钥闯鍪袌?8年以來的峰值。由于基本面與估值的錯(cuò)配，上半年的下跌我們認(rèn)為是較為合理的。圖28：三大航市值變化（億元）中國國航中國東航中國國航中國東航南方航空18/0118/0418/0118/0418/0718/1019/0119/0419/0719/1020/0120/0420/0720/1021/0121/0421/0721/1022/0122/0422/0722/1023/0123/0423/0723/10資料來源：iFinD，在市場重回理性之后，我們認(rèn)為有必要重新審視航空股的價(jià)值。得益于航司盈利優(yōu)先的定價(jià)策略，航司有望在今年旺季以及明年國際航線全面恢復(fù)后獲得遠(yuǎn)超往年的價(jià)格彈性和盈利水平，以彌補(bǔ)之前3年的巨額虧空。圖29：各航司估值對比資料來源：iFinD，從市場一致預(yù)期角度，三大航目前市值對應(yīng)24年P(guān)E約8倍左右，春秋與吉祥對應(yīng)24年P(guān)E在15.7倍與12.5高股息板塊中我們重點(diǎn)選取了高速公路板塊進(jìn)行分析與推薦。我們認(rèn)為高速公路板塊目前兼具了很強(qiáng)的穩(wěn)定性與一定的成長性，屬于攻守兼?zhèn)涞陌鍓K。高速公路板塊的穩(wěn)定性市場有較為充分的認(rèn)識，但對于成長性的理解不夠充分。我們認(rèn)為高速板塊的成長性主要由其改擴(kuò)建預(yù)期提供，這是獨(dú)屬于高速公路板塊的特殊機(jī)制，我們會在后文詳細(xì)闡述。相關(guān)板塊越發(fā)重視股東回報(bào)是受到市場關(guān)注的重要原因今年低估值高股息板塊股價(jià)明顯跑贏大盤。我們認(rèn)為除了市場風(fēng)格出現(xiàn)轉(zhuǎn)變外，與板塊相關(guān)公司本身更加重視股東回報(bào)有很大的關(guān)系。5年里是有明顯提升的。這一部分是由2%左右提升5%2.5估值的下降并不明顯。圖30：高速公路板塊的估值長期來看是走平甚至下行的，但股息率對板塊估值有很強(qiáng)的托底作用20PE-TTM(20PE-TTM(剔除負(fù)值)股息率85.0%4.0%3.0%2.0%5 1.0%資料來源：iFinD，16A發(fā)布公告將70%50%、皖通高速、山東高速、深高速、招商公路，以及雖然沒有明確比例，但上市以來分紅始終穩(wěn)定的寧滬高速。PE-TTM2021年之后，PE-TTM估值的效果。圖31：高速公路公司越發(fā)重視股東回報(bào)資料來源：上市公司公告，20235%-7%24年預(yù)期盈7%，我們認(rèn)為即使經(jīng)歷了之前較大的漲幅，當(dāng)前的股息率依舊是具備吸引力的。圖32：高速公路公司高股息標(biāo)的一覽資料來源：iFinD，配置高股息板塊同樣需要重點(diǎn)考慮個(gè)股增長性除了板塊整體的分析，我們對板塊內(nèi)部的個(gè)股也進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)同板塊間不同個(gè)股的走勢差異很大。對相關(guān)個(gè)股復(fù)盤后發(fā)現(xiàn)，單純的穩(wěn)定性與防御性很難構(gòu)成投資者配置高股息資產(chǎn)的理由，只有以高股息為基礎(chǔ)，疊加一定的業(yè)績增長，才能為投資者創(chuàng)造超額收益。以我們重點(diǎn)跟蹤的寧滬高速和皖通高速為例，可以看到高股息個(gè)股的股價(jià)走勢長期來看還是與凈利潤掛鉤。寧滬高速在16-19年業(yè)績快速增長，股價(jià)也持續(xù)提升；進(jìn)入20年后盈利增長放緩，股價(jià)也進(jìn)入下跌周期。皖通高速在19年之前業(yè)績增長緩慢，股價(jià)基本走平，但20年起業(yè)績明顯增長，帶動(dòng)股價(jià)持續(xù)提升。 股價(jià)（左軸）歸母凈利潤TTM（右軸）50.010.018.045.09.016.040.08.014.035.0 股價(jià)（左軸）歸母凈利潤TTM（右軸）50.010.018.045.09.016.040.08.014.035.07.012.030.06.010.025.05.08.012.011.010.09.0

股價(jià)（左軸） 歸母凈利潤右軸）8.07.0

16/0116/0616/1116/0116/0616/1117/0417/0918/0218/0718/1219/0519/1020/0320/0821/0121/0621/1122/0422/0923/