2023年LNG行業(yè)分析報告

2023年LNG行業(yè)分析報告2023年4月目錄TOC\o"1-5"\h\z\u一、行業(yè)發(fā)展態(tài)勢：政策、需求保證國內(nèi)LNG行業(yè)增長空間 PAGEREFToc361757995\h41、長期：國內(nèi)天然氣的供需缺口只能依靠LNG彌補 PAGEREFToc361757996\h42、中短期：東北亞LNG供求偏緊局面不會改變 PAGEREFToc361757997\h63、原煤、石油傳統(tǒng)能源替代是LNG產(chǎn)業(yè)的長期驅(qū)動力 PAGEREFToc361757998\h8（1）散燒鍋爐 PAGEREFToc361757999\h9（2）LNG汽車 PAGEREFToc361758000\h94、LNG裝備行業(yè)高速增長已啟動 PAGEREFToc361758001\h10二、行業(yè)標桿分析：富瑞特裝 PAGEREFToc361758002\h111、公司是國內(nèi)LNG設(shè)備生產(chǎn)龍頭企業(yè) PAGEREFToc361758003\h112、全產(chǎn)業(yè)鏈布局，公司LNG業(yè)務(wù)加速進行時 PAGEREFToc361758004\h12（1）車用LNG產(chǎn)業(yè)鏈已進入爆發(fā)式增長期 PAGEREFToc361758005\h13①LNG作為車用燃料優(yōu)勢明顯 PAGEREFToc361758006\h13②國IV標準加速LNG車用燃料推進速度 PAGEREFToc361758007\h141）柴油機國IV標準漸行漸近 PAGEREFToc361758008\h142）LNG車用燃料經(jīng)濟優(yōu)勢加強 PAGEREFToc361758009\h15③發(fā)動機配套完成與加氣站布局加速為LNG汽車推廣奠定基礎(chǔ) PAGEREFToc361758010\h181）發(fā)動機生產(chǎn)已基本成熟，但配套仍需完善 PAGEREFToc361758011\h182）全國加氣站布局已初現(xiàn)形態(tài) PAGEREFToc361758012\h203）加氣站與LNG汽車相互推動 PAGEREFToc361758013\h22（2）公司車用氣瓶和加氣站進入產(chǎn)能釋放期 PAGEREFToc361758014\h22①車用氣瓶奠定公司LNG汽車裝備行業(yè)領(lǐng)先地位 PAGEREFToc361758015\h22②LNG加氣站先于配套LNG汽車需求實現(xiàn)增長 PAGEREFToc361758016\h241）中短期內(nèi)高速增長局面仍將延續(xù) PAGEREFToc361758017\h262）撬裝式加氣站占據(jù)新增加氣站多數(shù)比例 PAGEREFToc361758018\h263）加氣站將先于LNG汽車完成高速增長 PAGEREFToc361758019\h26（3）LNG撬裝式液化裝備和分布式能源裝備或成未來重要增長點 PAGEREFToc361758020\h27①LNG撬裝液化裝備潛在市場空間巨大 PAGEREFToc361758021\h27②分布式能源潛在增長長期看好 PAGEREFToc361758022\h293、公司行業(yè)地位突出，具備長期高成長基礎(chǔ) PAGEREFToc361758023\h30（1）技術(shù)優(yōu)勢行業(yè)領(lǐng)先 PAGEREFToc361758024\h30（2）戰(zhàn)略布局理念先進 PAGEREFToc361758025\h32（3）行業(yè)快速發(fā)展提供機遇 PAGEREFToc361758026\h33一、行業(yè)發(fā)展態(tài)勢：政策、需求保證國內(nèi)LNG行業(yè)增長空間中短期來看，日本地震導(dǎo)致東北亞地區(qū)LNG供求關(guān)系緊張的格局，以及管道天然氣價格管制和LNG市場定價的差異，構(gòu)成了相關(guān)企業(yè)大力發(fā)展LNG相關(guān)產(chǎn)業(yè)的核心動力。長期來看，我國能源結(jié)構(gòu)調(diào)整，煤炭用量占比逐漸降低的趨勢已經(jīng)明確，作為重要清潔能源之一的天然氣需求將出現(xiàn)快速增長，但是從供給的角度看，由于油田溶解氣豐度降低，非常規(guī)油氣開采進展速度較為緩慢，國內(nèi)天然供需缺口仍將主要依靠進口管道氣和LNG彌補。1、長期：國內(nèi)天然氣的供需缺口只能依靠LNG彌補經(jīng)濟的快速發(fā)展和政府改善民生的迫切愿望導(dǎo)致國內(nèi)的天然氣產(chǎn)業(yè)在“十一五”期間得到快速發(fā)展。按照《天然氣“十四五”發(fā)展規(guī)劃》，中國“十四五”期間天然氣消費年均增速會達到20%，到2023年的天然氣消費量要達到2500億方左右。但是從供給的角度看，仍然存在巨大的缺口，我們認為LNG可能是填補這一缺口的唯一可行途徑。目前我國的天然氣產(chǎn)量大約900億方左右，其中90%為產(chǎn)于氣田或油氣田內(nèi)儲氣層中的氣層氣。按照天然氣產(chǎn)出歷史數(shù)據(jù)以及《全國油氣礦產(chǎn)儲量通報》，“十四五”期間的氣層氣的產(chǎn)出大體能夠保持10%的增速增長，達到1250億方左右。由于我國油田大部分處于開采后期，溶解氣豐度有所降低，即使考慮到“十四五”期間，西北地區(qū)仍會有一些溶解氣高的油田投產(chǎn)，油田伴生氣的產(chǎn)出仍不可避免會有所降低，大體能維持在70億方的水平，如此“十四五”末，我國的常規(guī)天然氣產(chǎn)出大體能夠維持在1300億方。由于北美地區(qū)的非常規(guī)天然氣產(chǎn)業(yè)的崛起，使得全球的能源市場，石化市場發(fā)生影響深遠的變革，國內(nèi)資本市場對煤層氣、頁巖氣也寄予厚望。但我們認為，投資者對煤層氣、頁巖氣等非常規(guī)天然氣產(chǎn)業(yè)需持謹慎樂觀的態(tài)度。水平井和水力壓裂是頁巖氣產(chǎn)業(yè)得以產(chǎn)業(yè)化的重要推手，但是北美地區(qū)的水力壓裂技術(shù)向外擴散進度低于預(yù)期，國內(nèi)對水力壓裂的關(guān)鍵技術(shù)并不掌握。煤層氣也因為我國地質(zhì)條件復(fù)雜，多數(shù)地區(qū)呈現(xiàn)低壓力、低滲透、低飽和度，煤質(zhì)較軟等缺點缺乏適合國情的開發(fā)技術(shù)進展甚慢。按照《全國油氣礦產(chǎn)儲量通報》，2023年探明煤層氣可采儲量不足300億立方米，大體對應(yīng)的煤層氣年產(chǎn)量當在60億方，如果考慮到頁巖氣的技術(shù)進展更慢，有理由認為2023年頁巖氣的產(chǎn)出可能會明顯低于市場期望值，維持在30億方的規(guī)模。目前中國政府已經(jīng)制定了雄心勃勃的陸上管道天然氣計劃。按照相關(guān)資料，中亞管線有望在2023年實現(xiàn)年輸入300億方氣的任務(wù)，更多的中亞天然氣需要等到“十三五”擇機而動，俄羅斯的天然氣雖然在最近幾個月取得了明顯進展，但因為種種客觀因素（價格因素以及其他戰(zhàn)略考慮）短期內(nèi)難以看到突破性的變化，中緬天然氣管道也只是主體工程投產(chǎn)，配套項目仍需時日，目前緬甸地區(qū)的天然氣資源也沒有外運到中國的報導(dǎo)。因此，雖然“十四五”期間，管道天然氣的年輸氣量有較大幅度的增長，但是要實現(xiàn)2500億方的目標，重任只能依靠液化天然氣。2、中短期：東北亞LNG供求偏緊局面不會改變?nèi)毡緡鴥?nèi)大約有50座核電站，由于福島地震，目前這些核電機組都需要進行安全檢查，由于福島地震導(dǎo)致核電失去國民的信任，這些核電機組基本無法重新投運。受之影響，天然氣的需求大幅增加。按照經(jīng)驗數(shù)據(jù)匡算，日本的天然氣的需求會從目前的7000萬噸增加到9000萬噸。受之影響，東北亞地區(qū)的LNG的價格將會長期居高不下。從日本國民的態(tài)度看，放棄核電基本是不可避免。另一個挑動?xùn)|北亞LNG價格不斷走強的因素是伊朗，由于伊核危機，美國等西方國家對伊朗實施全方位制裁，導(dǎo)致伊朗的天然氣出口銳減，東北亞地區(qū)的天然氣供求關(guān)系偏緊。對于大家擔心的北美地區(qū)的頁巖氣產(chǎn)業(yè)可能會對東北亞地區(qū)LNG價格構(gòu)成沖擊，對此我們認為，一方面，北美的頁巖氣開發(fā)模式和經(jīng)驗?zāi)芊裱杆傧蚱渌麌液偷貐^(qū)轉(zhuǎn)移尚存在很多不確定因素，另一方面，北美地區(qū)沒有LNG輸出終端，最快的在建項目也要到16年才能投產(chǎn)，而且根據(jù)美國政府的規(guī)定，能源物質(zhì)只能出口到FTA國家和地區(qū)，所以這一個因素至少在“十四五”期間，不需多慮。從這一角度來看，即使由于頁巖氣等非常規(guī)油氣的規(guī)?；_采使得北美局部地區(qū)油氣價格走低，但東亞地區(qū)LNG價格仍可保持相對堅挺。3、原煤、石油傳統(tǒng)能源替代是LNG產(chǎn)業(yè)的長期驅(qū)動力年初以來，北方地區(qū)出現(xiàn)持續(xù)大范圍的“霧霾”天氣，最主要的原因在于國內(nèi)氮氧化物和PM2.5的排放超標。從上表中可以看出，煤炭燃燒時產(chǎn)生的NOx、SO2、煙塵等污染物遠高于油和天然氣，其中最主要的部分源自于火電和交通運輸。雖然通過脫硫脫硝除塵等方式可以在一定程度上降低污染問題的壓力，但從根本上來講，調(diào)整能源結(jié)構(gòu)，降低化石能源使用量比例，特別是煤炭使用量占比才是最終途徑。從世界上目前廣泛使用的煤、石油、天然氣三種化石燃料來看，以天然氣燃燒排放污染物最少，天然氣替代煤和石油是較為環(huán)保的能源選擇。根據(jù)國家能源局統(tǒng)計，2023年我國能源消耗量達21.46億噸標準油，占全球能源消耗總量的19.22%。其中煤炭消費占能源消費的比重為70.4%，占據(jù)絕對主導(dǎo)地位。從實際操作性來看，由于目前國內(nèi)天然氣綜合運用成本明顯高于煤炭，因此大范圍推廣天然氣對煤炭資源替代目前來看不具備實際操作性。但對于大中型城市中心城區(qū)小鍋爐、重型商務(wù)車而言，其在推行上則較為迫切，我們看好其長期發(fā)展?jié)摿Α＃?）散燒鍋爐由于原煤的灰分和硫分高，末煤量大、水分不適宜、粒度不符合要求，燃燒時不僅排放出大量的煙塵和二氧化硫，還會降低燃煤設(shè)備的熱效率。特別是小容量的鍋爐直接燃用原煤，因爐膛小、煙氣停留時間短、供氧不充足，導(dǎo)致燃燒不充分，產(chǎn)生大量煙塵，降低煤炭資源利用率。近年來我國相關(guān)部門及地方政府陸續(xù)出臺了一系列政策取消原煤散燒的政策法規(guī)，在城市中心區(qū)域禁止工業(yè)鍋爐直接燃燒原煤，以潔凈煤、柴油、天然氣等潔凈能源作為替代燃料，部分地區(qū)甚至要求全部拆除中心城區(qū)燃煤鍋爐。從經(jīng)濟性角度來看，LNG作為替代能源在性價上比也具備高于柴油的優(yōu)勢。（2）LNG汽車交通部門的氮氧化物的排放占比僅次于煤電，但是交通部門的氮氧化物排放上升速度較快，控制難度較大，是氮氧化物治理的核心環(huán)節(jié)。2023年交通部門的氮氧化物排放占比大約20%左右，2023年這一比例已經(jīng)達到25%，預(yù)計到2023年這一比例會達到30%左右。LNG汽車在尾氣排放污染物方面明顯低于柴油和汽油，同時在經(jīng)濟性上也明顯優(yōu)于傳統(tǒng)燃料，因此也是目前LNG下游應(yīng)用中增速最快的子行業(yè)。4、LNG裝備行業(yè)高速增長已啟動從LNG產(chǎn)業(yè)所涉及到的相關(guān)產(chǎn)業(yè)來看，我們認為隨著天然氣應(yīng)用范圍的推廣及進口LNG的增加，首先將帶動LNG裝備需求量的快速增長。而長期來看，隨著北美及全球其他地區(qū)非常規(guī)油氣開采規(guī)模的上升，LNG價格存在向下的空間，天然氣應(yīng)用企業(yè)將成為下一主要受益對象。LNG裝備行業(yè)近年來隨著天然氣及LNG行業(yè)的發(fā)展進入高速增長期，從生產(chǎn)環(huán)節(jié)上可以分為上游液化壓縮裝備、中游儲運裝備和下游應(yīng)用裝備。梳理目前的投資邏輯主要包括三個環(huán)節(jié)，一是由于LNG由市場定價，而管道天然氣則由政府確定價格，二者之間存在明顯的價差，換言之，目前從事LNG液化產(chǎn)業(yè)是有利可圖的業(yè)務(wù)，只要是能夠拿到穩(wěn)定氣源的公司都有開展LNG業(yè)務(wù)的動力。二是由于天然氣下游應(yīng)用的大面積推廣，僅靠現(xiàn)有管道氣供給量難以滿足，進口LNG是彌補缺口的主要手段，目前我國在役液化天然氣氣站3座（廣東大鵬灣、福建莆田、上海洋山港），己動工液化天然氣項目8個。但是即便這11個天然氣項目都達產(chǎn)，也只能輸入400億方天然氣，仍有300億方天然氣的缺口。因此，下一步LNG接收站仍將是重點建設(shè)目標之一。三是隨著天然氣下游應(yīng)用領(lǐng)域的擴大，下游相關(guān)裝備及延伸領(lǐng)域訂單需求都會隨之出現(xiàn)快速增長。我們相對看好上游的小型撬裝液化設(shè)備，中游的大型儲罐設(shè)備，以及下游大型LNG氣化裝備，LNG汽車、LNG船舶、分布式能源領(lǐng)域的相關(guān)應(yīng)用設(shè)備。二、行業(yè)標桿分析：富瑞特裝1、公司是國內(nèi)LNG設(shè)備生產(chǎn)龍頭企業(yè)公司成立于2023年，前身為富瑞鍋爐；2023年11月，公司合并華瑞科技；2023年6月，公司更名為福瑞特種裝備股份；2023年6月，公司在深圳創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市。公司主營業(yè)務(wù)為金屬壓力容器的設(shè)計、生產(chǎn)和銷售。根據(jù)產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域及客戶所處行業(yè)不同，可以劃分為LNG應(yīng)用設(shè)備為主的低溫儲運及應(yīng)用設(shè)備、以海水淡化設(shè)備為主的換熱設(shè)備和用于分離空氣的氣體分離設(shè)備三大類。近年來，隨著近年來國內(nèi)LNG產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，公司亦進入快速發(fā)展通道。2023-2023年，主營業(yè)務(wù)收入增長211%，年均復(fù)合增長率25.5%；歸屬于母公司凈利潤增長370%，年均復(fù)合增長率為36.3%。作為國內(nèi)最早從事LNG應(yīng)用設(shè)備研發(fā)的企業(yè)之一，目前已形成了從LNG液化、運輸、儲存、LNG汽車加氣站、LNG車船用供氣系統(tǒng)整個產(chǎn)業(yè)鏈的系統(tǒng)設(shè)備制造能力。公司把握國內(nèi)LNG產(chǎn)業(yè)鏈的蓬勃發(fā)展的機遇，提升LNG相關(guān)設(shè)備在整體業(yè)務(wù)中的比重。2023年年底，公司低溫儲運應(yīng)用設(shè)備和儲罐設(shè)備營業(yè)收入和營業(yè)利潤合計占比達到87%。2、全產(chǎn)業(yè)鏈布局，公司LNG業(yè)務(wù)加速進行時公司LNG業(yè)務(wù)涉及液化、運輸、儲存、終端應(yīng)用的全產(chǎn)業(yè)鏈，包括LNG車用瓶、低溫絕熱氣瓶、天然氣液化裝置、加氣站、閥門、低溫液體儲罐、安逸迅等產(chǎn)品。公司經(jīng)過多年研發(fā)技術(shù)積累，產(chǎn)品涉及各個主要環(huán)節(jié)。目前來看，受益于下游LNG汽車需求的爆發(fā)式增長，車用氣瓶和撬裝式加氣站是公司規(guī)模擴張最為迅速的盈利點。隨著公司在LNG應(yīng)用產(chǎn)業(yè)鏈向相關(guān)上下游延伸的過程，撬裝式LNG液化裝置、分布式能源供應(yīng)裝置或?qū)⒊蔀槠湮磥順I(yè)務(wù)發(fā)展的新亮點。（1）車用LNG產(chǎn)業(yè)鏈已進入爆發(fā)式增長期①LNG作為車用燃料優(yōu)勢明顯由于LNG的主要組成部分為CH4，相對于汽油發(fā)動機車輛尾氣排放更為清潔，可減少大量有害物質(zhì)。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，以LNG作為燃料的汽車尾氣中CH（碳氫化合物）減少72%，NOx（氮氧化物）減少39%，CO（一氧化碳）減少90%，SOX（硫化物）、Pb（鉛）降低至零，環(huán)保優(yōu)勢是傳統(tǒng)車無法相比的。CNG（壓縮天然氣）作為替代汽油、柴油的第一車用清潔能源近年來在國內(nèi)得到了快速發(fā)展，統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2023年底，全國CNG車輛保有量為148.5萬輛，加氣站總數(shù)為2072座。與CNG相比，LNG在在兼?zhèn)淦渲饕攸c的同時，LNG安全、高效、環(huán)保、經(jīng)濟等方面更具優(yōu)勢。高安全性：LNG的燃點為650℃，比汽油、柴油的燃點更高；其爆炸極限為5%-15%，-106.7℃以上的LNG蒸汽比空氣輕，稍有泄露立即揮發(fā)分散，很難形成遇火燃燒爆炸的濃度。因此，無論LNG，還是它的蒸汽都不會在一個不封閉的環(huán)境下爆炸；高效、降自重：LNG的儲存壓力一般小于1.6MPa，遠低于CNG的儲存壓力，避免了CNG因采用高壓容器所帶來的潛在危險，同時也大大減輕了容器自身的重量；高經(jīng)濟性、高續(xù)航里程：天然氣低溫液化后，其密度為標準狀態(tài)下的600多倍，體積能量密度約為汽油的72%，為CNG的2-3倍，因而同等燃料體積下LNG的續(xù)航里程是CNG的2-3倍，與汽油車相當；高環(huán)保性：天然氣液化必須經(jīng)過嚴格的預(yù)凈化，因而LNG中的雜質(zhì)含量遠低于CNG，這為汽車尾氣排放滿足更加嚴格的標準創(chuàng)造了有利條件。②國IV標準加速LNG車用燃料推進速度1）柴油機國IV標準漸行漸近我國機動車排放法規(guī)起步較晚，2023年7月1日起，汽油車開始推行國IV標準，目前已基本全部實施。但車用柴油機國IV排放標準卻由于油品升級問題沒有完成，使得排放升級實施時間一再推遲。年初以來，以華北地區(qū)為“重災(zāi)區(qū)”代表的全國大部分地區(qū)遭受霧霾天氣。清華大學(xué)的測算表明，中國的氮氧化物排放中，交通部門的氮氧化物的排放占比僅次于煤電，但是交通部門的氮氧化物排放上升速度較快，控制難度較大，是氮氧化物治理的核心環(huán)節(jié)。霧霾問題受到政府與社會的高度關(guān)注，2月6日，國務(wù)院常務(wù)會議決議明確表示必須加快油品升級進度。在已發(fā)布第四階段車用汽油標準（硫含量不大于50ppm）的基礎(chǔ)上，由國家質(zhì)檢總局、國家標準委盡快發(fā)布第四階段車用柴油標準（硫含量不大于50ppm），過渡期至2023年底；2023年6月底前發(fā)布第五階段車用柴油標準（硫含量不大于10ppm），2023年底前發(fā)布第五階段車用汽油標準（硫含量不大于10ppm），過渡期均至2023年底。我們認為尾氣排放標準升級已成為必然趨勢。并且，隨著環(huán)境問題的加重以及社會關(guān)注度的提升，盡管可能由于“油品升級”等爭議問題，全面推廣國IV標準有可能會再次出現(xiàn)推遲，但不能否認的是其時間點正在不斷迫近。2）LNG車用燃料經(jīng)濟優(yōu)勢加強作為清潔能源的代表，與其他能源相比，單位熱值下LNG價格遠低于柴油、汽油等其他主要品種能源價格。在2023年《國家發(fā)改委關(guān)于調(diào)整天然氣價格有關(guān)問題的通知》中提出，為引導(dǎo)車用天然氣合理消費，各地要按照與90#汽油零售基準價格不低于0.75∶1的比價關(guān)系，即車用天然氣的價格定為90#汽油的75%。但在實際操作過程中，隨著近年來環(huán)保問題的不斷加重，國家對天然氣汽車的轉(zhuǎn)為大力推廣鼓勵使用，天然氣資源豐富的西部地區(qū)以及東部沿海地區(qū)LNG接收站，LNG市場售價明顯低于這一比例。如我們按照以上0.75:1的比價關(guān)系計算，1升柴油熱值大約在36MJ左右，1升LNG的熱值大約在23MJ左右，換算后即1升柴油的熱量值大約與0.69千克LNG相等。以目前北京地區(qū)油品價格為例，90#汽油價格為7.08元/升，按照發(fā)改委相關(guān)通知的規(guī)定，車用天然氣價格上限為5.31元/立方米，即LNG價格為7.17元/千克（按氣化率1350立方米/噸估算）。LNG單位熱值價格僅為柴油的71%。我們按照每日行駛300公里，每年有效行駛天數(shù)300天，即9萬公里/年行駛里程估算，同等一輛重卡或大型客車可節(jié)省7-8萬元。國IV標準的加速推行使得柴油車尾氣處理需求逐漸實際化。柴油機尾氣排放控制目標的主要難點在于氮氧化物NOX和顆粒物PM的處理。從技術(shù)路線上講，滿足國IV以上階段排放標準的技術(shù)路線主要有兩條：一是提高缸內(nèi)燃燒溫度處理顆粒物PM，在缸外處理氮氧化物NOX，即SCR（選擇性氧化還原）；二是降低缸內(nèi)燃燒溫度處理NOX，在缸外處理PM，即EGR+（氧化催化轉(zhuǎn)化器）/POC（顆粒氧化轉(zhuǎn)化器）/DPF（微粒捕捉器）。由于DPF對燃料中的硫非常敏感，而國內(nèi)燃油含硫量普遍偏高，容易引起DPF“中毒”，因此在諸多技術(shù)路線中，SCR同時配合以高壓燃油噴射系統(tǒng)（主要為高壓共軌系統(tǒng)）進行組合使用的方式將成為國IV階段尾氣達標的主要手段。從價格因素來看，配置高壓共軌系統(tǒng)將提升成本10000-12023元左右。目前整套SCR系統(tǒng)進口價格約為3-4萬元，未來實現(xiàn)批量化生產(chǎn)后，價格可下降致進口樣件的20-25%，即8000-10000元。也就是說，為達到國IV尾氣排放標準，中重型柴油車進行相關(guān)配置改造現(xiàn)階段成本上升在4-5萬元左右，未來成本下降后也將在2萬元左右。LNG作為車用燃料，其尾氣中氮氧化物、碳氫化合物、碳氧化合物排放量大幅減少，硫化物和顆粒物排放幾乎為零，完全可以滿足國IV標準的各項要求。LNG汽車相對傳統(tǒng)燃油汽車成本差異主要在于發(fā)動機和車用氣罐上，天然氣發(fā)動機售價一般比普通發(fā)動機高2萬元左右；一個LNG氣罐平均市場售價在2.5-3萬元。中重型商用車（大貨或大客）一般需要2-3個氣瓶。我們可以大致認為LNG汽車相對同等規(guī)格的燃油汽車售價大概高10萬元左右，隨著國IV排放標準實施后，由于傳統(tǒng)燃油汽車成本的增加，二者之間的差距也將進一步縮減至8萬元左右。同時，伴隨著油品升級，相應(yīng)燃油車每年燃料費用也會隨之提升。只要氣源可以得到保障，以現(xiàn)有價格機制估算，1年即可收回購車時的“高”價格部分，LNG汽車的經(jīng)濟性得到進一步加強。③發(fā)動機配套完成與加氣站布局加速為LNG汽車推廣奠定基礎(chǔ)一直以來制約LNG汽車大面積推廣的兩大問題——LNG整車發(fā)動機及其配套跟不上，以及LNG加氣站布局明顯不足的問題，近年來已逐步得到解決。1）發(fā)動機生產(chǎn)已基本成熟，但配套仍需完善由于天然氣發(fā)動機是點燃方式，柴油發(fā)動采用的是壓燃方式，而且辛烷值差距也較大。早期在柴油機基礎(chǔ)上改裝的天然氣發(fā)動機，由于LNG進入氣缸之前為氣體，會在與空氣的混合中占有一定比例，所以在氣缸工作容積相同的情況下，會影響進入的氣體量，進而導(dǎo)致汽車功率下降，使得駕駛員普遍感覺天然氣發(fā)動機動力不足。目前天然氣發(fā)動機都是根據(jù)天然氣的燃燒特性進行全新整體設(shè)計，其在功率等特性曲線等方面，和普通的柴油發(fā)動機非常接近或者幾乎一樣。唯一不同的是，在輸出功率幾乎相同的情況下，LNG發(fā)動機最大扭矩略小于柴油發(fā)動機，并且發(fā)動機的最大扭矩輸出時的轉(zhuǎn)速下線要明顯高于柴油發(fā)動機。因此，LNG發(fā)動的低速啟動、爬坡性能，會比同功率柴油發(fā)動機略有遜色，但對于高速標載運輸，天然氣發(fā)動機的表現(xiàn)和柴油機完全一樣。國內(nèi)已經(jīng)能夠?qū)崿F(xiàn)天然氣發(fā)動機批量生產(chǎn)的企業(yè)為數(shù)眾多，包括重汽、玉柴、上柴內(nèi)，共計數(shù)十種產(chǎn)品。整車生產(chǎn)廠家亦包括到中國重汽、北汽福田、東風特種商用汽車在內(nèi)的國內(nèi)主要柴油發(fā)動機商用車生產(chǎn)商。隨著國IV汽車尾氣排放標準的實施，汽車生產(chǎn)商開發(fā)新型燃氣機的動力進一步加強，由天然氣發(fā)動機所造成的瓶頸問題正在得到逐步緩解。相對而言，由于天然氣商用車社會保有量相對柴油商用車社會保有量仍然偏少，很多重卡服務(wù)站目前仍不具備天然氣卡車的維修能力，對天然氣發(fā)動機相關(guān)配件的儲備也比較少。對于批量采購超過20輛用車的企業(yè)，一般重卡廠家都會專門配備一個維修點，因此采購量較大的客戶不用擔心維修保養(yǎng)，但對于一般消費者而言，后續(xù)維修仍然存在維修保養(yǎng)難的問題。同時，對于長途運輸?shù)闹乜?，如果在運輸路線上沒有相應(yīng)的維修服務(wù)站，對于其采購意愿也將造成一定的負面影響。2）全國加氣站布局已初現(xiàn)形態(tài)國家政策引導(dǎo)傾向開始轉(zhuǎn)向2023年之前，由于城市天然氣供給不足，為保障居民用氣，國務(wù)院發(fā)布的07版《天然氣利用政策》中，雖然“天然氣汽車（尤其是雙燃料汽車）”作為優(yōu)先類列入城市燃氣利用范圍，但卻明確規(guī)定“在天然氣供需緊張的情況下，國家將嚴格天然氣發(fā)電與天然氣化工項目核準、備案工作；明確禁止以大、中型氣田所產(chǎn)天然氣為原料建設(shè)LNG項目”。穩(wěn)定氣源的缺乏保障使得LNG加氣站的布局受到了嚴重制約。隨著西氣東輸管線和沿海LNG接收站的陸續(xù)建成，國內(nèi)天然氣供應(yīng)嚴重緊缺的局面逐漸得到改善；加之環(huán)保問題的加重，使得國家對以天然氣等清潔能源替代煤炭的需求增強，全國范圍內(nèi)的霧霾天氣“倒逼”清潔能源的替代加速。2023年10月，在新版《天然氣利用政策》中，城市燃氣優(yōu)先類中明確列出“天然氣汽車（尤其是雙燃料及液化天然氣汽車）”，并且去除掉“大、中型氣田所產(chǎn)天然氣為原料建設(shè)LNG項目”的部分。三大油企有意向LNG業(yè)務(wù)傾斜正如我們在前文中所提到，根據(jù)相關(guān)政策規(guī)定，LNG價格跟隨柴油市場價格波動。而城市管道氣價格則受到發(fā)改委價格管制。由于天然氣對城市居民屬于生活必須部分，因此為了保障城市居民的用氣價格水平，國家對管道天然氣的銷售價格長期實行的是成本加成的銷售方式。相對而言，LNG價格則基本上完全由市場供求決定，LNG與管道天然氣之間的價差也將長期存在。近年來，中石油、中石化、中海油三大油企有意識的向LNG業(yè)務(wù)傾斜，LNG加氣站布局工作也在加速中。目前中石油已建成投產(chǎn)的LNG加氣站為約為300座，遠期還將在全國布局5000座以上。中海油建成投產(chǎn)的液化天然氣加氣站已超過100多座，布局主要以長江三角洲、珠江三角洲、環(huán)渤海灣為核心，未來計劃除優(yōu)化LNG終端加注網(wǎng)絡(luò)外，還將向內(nèi)陸輻射。三大油企在資源、資金，乃至通過自身行業(yè)影響力爭取相關(guān)產(chǎn)業(yè)扶持政策方面都具有巨大優(yōu)勢，它們在LNG加氣站領(lǐng)域的介入，對全國布局加速作用重大。引入民企增加活力對于全國LNG加氣站的布局，傳統(tǒng)三大油企以外，以新疆廣匯能源、新奧能源、山東恒福綠洲新能源為代表的眾多民營企業(yè)也積極參與其中。新疆廣匯投產(chǎn)LNG加氣站已有80余座，主要分布在新疆區(qū)內(nèi)，2023-2023年，公司規(guī)劃在新疆建設(shè)300座LNG加氣站，并逐步向甘肅、寧夏及山東等地輻射；新奧能源目前已在全國50個城市投產(chǎn)238座加氣站（CNG+LNG）。民營企業(yè)的大規(guī)模引入，其機制靈活、市場感知度更高的特征將進一步加速LNG加氣站的全國布局。3）加氣站與LNG汽車相互推動正如我們在上文提到的，一直以來制約LNG汽車推廣的兩大問題是LNG加氣站布點不足，以及LNG整車及發(fā)動機的配套研發(fā)。這兩個問題之間一方面相互制約，另一方面又相互促進。隨著全國LNG加氣站的大面積推廣建設(shè)，LNG汽車此前“加氣難”、“維修難”的問題正在得到逐步解決；而LNG汽車實際需求的增長反之又在促進汽車制造企業(yè)動力和加氣站的建設(shè)，二者正在進入互相促進的良性循環(huán)中。（2）公司車用氣瓶和加氣站進入產(chǎn)能釋放期①車用氣瓶奠定公司LNG汽車裝備行業(yè)領(lǐng)先地位LNG汽車核心設(shè)備部分在于天然氣發(fā)動機（噴嘴、墊圈和電控單元）和供氣系統(tǒng)兩大部分。而LNG車用瓶又是LNG供氣系統(tǒng)中的核心設(shè)備，作為一種用以替代汽車油箱盛裝、貯存、供給燃料（液化天然氣），并且可以多次重復(fù)充裝的低溫絕熱壓力容器。其主要結(jié)構(gòu)式雙層容器。內(nèi)膽能夠承受一定的壓力用來貯存和供給低溫液態(tài)的液化天然氣。在內(nèi)膽外壁纏繞由玻璃纖維紙和光潔的鋁箔組成的多層絕熱材料，多層材料在高真空條件下具有熱導(dǎo)率低、隔熱性能高、重量輕的特點。外殼主要用來與內(nèi)膽形成夾層空間（兩層容器之間的空間）和把內(nèi)膽支撐起來的作用。夾層空間被抽成高真空與多層絕熱材料共同形成良好的絕熱系統(tǒng)，用以延長液化天然氣的貯存時間。外殼和內(nèi)膽之間設(shè)置支撐系統(tǒng)將內(nèi)膽外殼合理固定。支撐系統(tǒng)的設(shè)計能夠承受車輛在行駛時所產(chǎn)生的加速、減速，運行時的振動。氣瓶所有的外部管路、閥件都設(shè)置在氣瓶的一端，并用保護環(huán)或保護罩進行防護。閥門系統(tǒng)的設(shè)置能夠滿足液化天然氣的充裝和供給。整套系統(tǒng)的核心關(guān)鍵技術(shù)在于公司自主研發(fā)的LNG車用瓶自增壓系統(tǒng)，有效解決了加氣站和車用瓶自身的排放浪費并增加了供氣壓力的穩(wěn)定性。自增壓系統(tǒng)包括增壓截止閥（Pv）、升壓調(diào)節(jié)閥（PBr）、自增壓盤管（Pr）及相應(yīng)的管路。這一系統(tǒng)能夠保證且穩(wěn)定地提供氣瓶的正常供液壓力和流量的要求，僅僅通過與空氣進行熱交換，而不需額外的能源。穩(wěn)定的壓力是通過調(diào)節(jié)升壓調(diào)節(jié)閥來控制的，當氣瓶頂部的壓力低于升壓調(diào)節(jié)閥設(shè)定的壓力（也就是系統(tǒng)需要的壓力）時，液化天然氣通過增壓截止閥和升壓調(diào)節(jié)閥后進入自增壓盤管與空氣進行熱交換，液體變成蒸汽回到氣瓶的頂部。由于液化天然氣的液氣比較大，因此使得壓力升高。當壓力等于升壓調(diào)節(jié)閥的壓力后，升壓調(diào)節(jié)閥自動關(guān)閉，氣瓶壓力不再繼續(xù)升高。公司目前可以生產(chǎn)150L到500L多個系列的LNG液化天然氣車用瓶。此前IPO募集資金新建廠房5.6萬平方米，計劃新增年產(chǎn)LNG船用燃料供氣裝置20套、LNG車用燃料供氣裝置2600套和移動式LNG撬裝加氣站120套。由于國內(nèi)LNG汽車市場的超預(yù)期爆發(fā)，公司采取了將產(chǎn)能向車用瓶和撬裝加氣站傾斜的策略。3月27日，公司發(fā)布公告擬使用自有資金出資21550萬元人民幣實施建設(shè)氣瓶車間東擴項目，新建廠房2.3萬平方米，新建一條年產(chǎn)3萬套LNG車用瓶生產(chǎn)流水線，并對原生產(chǎn)線進行技改，項目達產(chǎn)后總產(chǎn)能將達到6萬套車用瓶的生產(chǎn)能力。項目建設(shè)周期6個月，預(yù)計今年9月完成。我們認為國內(nèi)LNG汽車市場的爆發(fā)式增長在中期內(nèi)可以得到保證，公司車用氣瓶及加氣站未來有可能進一步擴展產(chǎn)能。②LNG加氣站先于配套LNG汽車需求實現(xiàn)增長以LNG為氣源建設(shè)的加氣站可分為LNG加氣站、L/CNG加氣站和L-CNG加氣站三類，分類依據(jù)是可加氣車輛類型。而根據(jù)加氣站建設(shè)方式，可分為標準式加氣站和撬裝式加氣站。標準式LNG加氣站把站內(nèi)設(shè)備平鋪安裝在地面上，LNG儲罐容積相對較大（一般在50m3以上），可陪臵多臺加氣機，能滿足較多數(shù)量的LNG汽車同時加氣。北京、烏魯木齊、長沙、貴陽等地建成了標準式LNG加氣站并投入運營。標準式LNG加氣站包括土地、設(shè)備等成本約在800-1000萬元。撬裝式LNG加氣站可分為地面式和移動式撬裝LNG加氣站兩大類，儲罐容易一般不大于50m3，較標準式建設(shè)更為靈活。移動式撬裝LNG加氣站將以上各系統(tǒng)集中安裝在撬體內(nèi)，可整站移動。相較標準式加氣站，撬裝式加氣站具有工藝流程簡單、建設(shè)周期短、投資少的特點。單就設(shè)備成本來看，撬裝式加氣站約在200萬元左右。正如上文中提到的，近年來我國LNG加氣站在全國范圍內(nèi)建設(shè)呈加速局面，我們認為未來我國LNG加氣站的建設(shè)將呈現(xiàn)以下特點：1）中短期內(nèi)高速增長局面仍將延續(xù)由于LNG與管道氣差價的長期存在，油氣資源企業(yè)建立LNG加氣站的意愿將始終存在。加之此前進入此市場的，均是以新奧、廣匯為代表的民營企業(yè)，央企三大巨頭則是這兩年剛剛“后知后覺”的充分認識到國內(nèi)LNG的巨大市場空間。根據(jù)中石油、中石化、中海油關(guān)于LNG加氣站布局的規(guī)劃，我們認為中期內(nèi)國內(nèi)LNG加氣站數(shù)量維持目前高速增長的趨勢將延續(xù)不變。2）撬裝式加氣站占據(jù)新增加氣站多數(shù)比例在新建LNG加氣站中，撬裝式加氣站將占據(jù)多數(shù)地位。從裝備自身特點來看，撬裝式加氣站占地面積小、集成化程度高、技術(shù)先進、安全可靠、投資小、建站周期短、易操作和搬遷，機動靈活，能在較短的時間內(nèi)以較少的投資迅速形成加氣網(wǎng)絡(luò)，特別適合在城市內(nèi)建設(shè)推廣；同時，這種加氣站不須單獨建站，可以設(shè)在現(xiàn)有的加油站或CNG加氣站里，對于降低先期固定資產(chǎn)投資成本作用明顯，因此非常受到市場歡迎。3）加氣站將先于LNG汽車完成高速增長我們在上文已提到，LNG加氣站的快速增長在某種程度上屬于企業(yè)對市場未來空間判斷后的一種戰(zhàn)略性布局，而LNG汽車的快速增長則更多的來自于市場需求的提升。因此，LNG加氣站的啟動早于LNG汽車市場的啟動。就目前已建成投產(chǎn)的LNG加氣站運營情況來看，行業(yè)平均整體仍處于虧損狀態(tài)，最主要的原因就是由于目前LNG汽車的推廣速度慢于加氣站的布點速度，甚至部分加氣站存在“有站無車”的現(xiàn)象。我們認為在全國LNG加氣站集中性爆發(fā)式增長的一段時間后，其將先于LNG汽車的需求完成高速增長。公司目前具備生產(chǎn)固定式、撬裝式、移動撬裝式加氣站的能力，主要產(chǎn)品基本為撬裝式和移動撬裝式加氣站。由于市場需求高漲，公司3月27日發(fā)布公告擬投資10350萬元，新建廠房1.2萬平方米，項目建成后可增加LNG汽車加氣站產(chǎn)能90套。項目建設(shè)周期12個月，預(yù)計明年1季度完工。（3）LNG撬裝式液化裝備和分布式能源裝備或成未來重要增長點①LNG撬裝液化裝備潛在市場空間巨大小型撬裝式LNG液化裝置主要由計量調(diào)壓模塊、凈化處理模塊、液化模塊、儲存模塊、裝車模塊、系統(tǒng)控制機公用工程幾大部分組成。其主要用于小氣量管道氣液化、短期供應(yīng)可液化氣源、油田伴生氣、邊遠氣井（孤井、單井、試驗井），和各類非常規(guī)天然氣（煤層氣、頁巖氣、沼氣、工業(yè)尾氣）等。與大型天然氣液化裝置相比，小型撬裝式LNG液化裝置具有靈活性大（可以從一個氣源地移動到其他氣源地工作）、穩(wěn)定性高（各部分設(shè)備固定選型，標準化生產(chǎn)，設(shè)備核心組成部分性能指標穩(wěn)定）、便捷性強（設(shè)備主要模塊均在生產(chǎn)企業(yè)建成，實地現(xiàn)場安裝簡單便捷）、占地面積少（由于采用模塊化組裝的撬裝式設(shè)計方式，結(jié)構(gòu)緊湊，占地面積明顯小于同樣處理裝置的固定工廠）、經(jīng)濟優(yōu)勢明顯（市場售價低于同等生產(chǎn)規(guī)模的固定工廠）、建設(shè)周期短（交付使用時間一般比固定共產(chǎn)減少6-12個月）的特點。正如我們在上文中所提到的，撬裝式主要應(yīng)用于氣量較小的天然氣液化需求，但目前我國正在開發(fā)的氣田主要以大型氣田為主，目前這一局面正在悄然改變，首先，通過撬裝式液化裝備可以實現(xiàn)天然氣的液化，減少前期固定資產(chǎn)投資的同時也避免了管道的鋪設(shè)，經(jīng)濟效益得到明顯提升；其次，隨著國內(nèi)天然氣需求量的增大，非常規(guī)油氣資源的開采越發(fā)得到國家重視，包括煤層氣、致密砂巖氣、頁巖氣、甲烷水合物等，國家在給予相應(yīng)的財政、稅收扶持政策的同時，逐步引入民營企業(yè)，打破傳統(tǒng)的資源壟斷格局，提升了小型氣田、特別是非常規(guī)氣田開發(fā)的可能性；第三，焦化尾氣、合成氨尾氣、煉廠尾氣等廢氣分離利用制LNG、CNG的技術(shù)路線逐漸得到市場重視，并取得了良好的經(jīng)濟效益。公司自2023年6月開始開始設(shè)計制造小型撬裝天然氣液化裝置，已成為具備提供LNG儲存、運輸、應(yīng)用一站式解決方案和配套能力的設(shè)備制造商。其所生產(chǎn)撬裝式液化裝置可應(yīng)用于管道天然氣、油田伴生氣、煤層氣、大型接收站BOG回收氣及甲烷化后的焦爐煤氣，規(guī)模介5~30萬m3/d之間。公司2023年將在張家港保稅區(qū)揚子江重裝產(chǎn)業(yè)園新征土地155畝，設(shè)立全資子公司，建設(shè)重型裝備生產(chǎn)基地，形成大型海水淡化裝置、大型撬裝及重化模塊的生產(chǎn)，進一步發(fā)揮其在重裝設(shè)備領(lǐng)域產(chǎn)品制造的技術(shù)、質(zhì)量和品牌優(yōu)勢。②分布式能源潛在增長長期看好相對傳統(tǒng)的燃料鍋爐，LNG作為分布式能源優(yōu)勢明顯。首先，LNG作為燃料清潔，在氮氧化物、碳氫化合物、固體顆粒物的排放方面都具備明顯優(yōu)勢，對于解決目前嚴重的環(huán)境問題作用明顯。其次，分布式能源方式綜合能源利用效率達到70%以上，相對傳統(tǒng)集中式火力發(fā)電效率提高一倍以上，特別是對于東南部沿海地區(qū)工業(yè)園集中區(qū)域，高峰時段電力供應(yīng)緊張的問題越來越突出，而以LNG為燃料的分布式能源構(gòu)造不存在類似太陽能、風能等新能源必須配套儲能電池的問題。目前，LNG分布式能源在全球主要國家已得到成功推廣應(yīng)用，歐洲目前已投入運行的天然氣分布式能源項目電力供應(yīng)占整個電力生產(chǎn)的10%左右，美國天然氣分布式能源總裝機容量占全美總用電量的14%，日本占13.4％?！八俦剡_”是公司全資子公司韓中深冷自主成功研發(fā)出的小型LNG分布式能源供應(yīng)體系裝置，可廣泛應(yīng)用于小區(qū)、商業(yè)中心或小型工業(yè)園等地區(qū)，用以替代重油、煤等非清潔燃料。韓中深冷此前與寧波綠源聯(lián)合開發(fā)了應(yīng)用于寧波市鍋爐清潔能源改造產(chǎn)品“安易迅”已得到推廣。2023年9月，韓中深冷與寧波綠源簽訂《安易迅戰(zhàn)略合作框架協(xié)議》，寧波綠源2023年底向公司采購不少于40套產(chǎn)品，2023年向公司采購不少于1000套產(chǎn)品；同時，雙方均承諾在協(xié)議期內(nèi)，在浙江省行政區(qū)域內(nèi)，不再與其他第三方開展內(nèi)容相同的合作，合同有效期三年。因“安易迅”產(chǎn)品規(guī)格不同價格有所差異，無法準確預(yù)計1000套“安易迅”產(chǎn)品的銷售價格，公司初步預(yù)計1000套“安易迅”合計金額約為2-5億元。公司的“速必達”已在國內(nèi)多個地方多個領(lǐng)域試用成功并反映良好。我們認為公司通過“速必達”進入分布式能源裝備領(lǐng)域，有望成為繼LNG汽車后我國LNG產(chǎn)業(yè)鏈形成爆發(fā)式增長的又一環(huán)節(jié)。3、公司行業(yè)地位突出，具備長期高成長基礎(chǔ)經(jīng)過多年的發(fā)展與業(yè)務(wù)調(diào)整，LNG產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)設(shè)備的生產(chǎn)逐漸成為公司核心業(yè)務(wù)。我們認為國內(nèi)LNG行業(yè)的高速增長為公司未來發(fā)展提供了廣闊空間，而多年來的專業(yè)技術(shù)積累，和管理層對于行業(yè)戰(zhàn)略布局的前瞻性眼光則是保證其未來實現(xiàn)長期業(yè)績高增長的根本基礎(chǔ)。（1）技術(shù)優(yōu)勢行業(yè)領(lǐng)先作為國內(nèi)最早從事LNG裝備制造業(yè)的企業(yè)之一，公司設(shè)有氣瓶、撬裝、工程、閥門、再制造和重工六大事業(yè)部，產(chǎn)品涉及液化、儲存、運輸、加注幾乎產(chǎn)業(yè)鏈的全部環(huán)節(jié)。其所持有的產(chǎn)品制造資格證書及資質(zhì)認可證書居國內(nèi)同行業(yè)前列，包括A2級壓力容器的設(shè)計和制造許可證；A1、B3級壓力容器制造許可證；A、B級壓力管道元件制造許可證；安全附件及安全保護裝置制造許可證（緊急切斷閥、氣瓶瓶閥及A2級安全閥）；美國機械工程師學(xué)會（ASME）的“S”、“U”授權(quán)證書；壓力容器方面持有中國船級社（CCS）、德國勞埃德船級社（GL）、挪威船級社（DNV）、韓國KGS、法國船級社（BV）和歐盟承壓設(shè)備指令（PED）的工廠認證和產(chǎn)品檢驗證書。公司的子公司韓中深冷持有A2、C2、C3級壓力容器的設(shè)計和制造許可證；壓力容器方面持有韓國KGS、英國勞氏船級社（LR）和日本海事協(xié)會（NK）的工廠認證和產(chǎn)品檢驗證書。近年來，公司一方面持續(xù)加大技術(shù)研發(fā)投入，研發(fā)費用占營業(yè)收入比例維持在4%之上，絕對數(shù)額亦持續(xù)快速增長。僅2023年一年，公司累計獲得授權(quán)專利14件，其中發(fā)明專利9件。公司在2023年繼續(xù)申報在2023年繼續(xù)申報“國家認定企業(yè)技術(shù)中心”和“國家液化天然氣裝備工程技術(shù)研究中心”等2個國家級研發(fā)平臺。目前全球主要LNG設(shè)備生產(chǎn)供應(yīng)商包括美國的CHART、中集安瑞科、四川空分、張家港圣匯、北京天海等多家廠商。公司以儲運設(shè)備為基礎(chǔ)，采用全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展模式，目前已掌握除LNG工廠、大型液化設(shè)備等工程類成套設(shè)備外，LNG產(chǎn)業(yè)鏈上其他主要產(chǎn)品的生產(chǎn)工藝。通過近年來在研發(fā)方面上持續(xù)的投入與積累，公司具備了在行業(yè)快速發(fā)展中始終保持先行一步優(yōu)勢地位的技術(shù)基礎(chǔ)。（2）戰(zhàn)略布局理念先進通過公司近年來產(chǎn)品布局的發(fā)展路線，我們可以清晰看到公司管理層對于LNG產(chǎn)業(yè)發(fā)展的準確把握，從最開始的LNG儲運設(shè)備，到車用氣瓶、撬裝式加氣站，再到撬裝式液化裝置，以及公司逐漸布局介入的LNG汽車產(chǎn)業(yè)裝備、分布式能源裝備。近年來LNG產(chǎn)業(yè)在國內(nèi)的快速推進，公司始終先行業(yè)內(nèi)競爭對手一步。公司前身富瑞鍋爐主要從事以換熱設(shè)備和氣體分離設(shè)備為主的壓力容器制造，2023年11月，富瑞鍋爐吸收合并華瑞科技，整合了華瑞科技在LNG領(lǐng)域低溫閥門和儲運應(yīng)用設(shè)備領(lǐng)域的生產(chǎn)技術(shù)和銷售渠道，順利進入LNG設(shè)備制造領(lǐng)域。2023年，公司取得了國家質(zhì)量技術(shù)監(jiān)督檢驗檢疫總局頒發(fā)的LNG車用瓶特種設(shè)備制造許可證書；其制定的《汽車用液化天然氣氣瓶》企業(yè)標準通過了全國氣瓶標準化技術(shù)委員會評審備案。2023年，公司意識到國內(nèi)LNG汽車市場開始出現(xiàn)暴發(fā)性的增長機會，董事會將IPO募集資金主體部分投向于以車用氣瓶和撬裝式加氣站為主的“車船應(yīng)用裝置產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項目”。2023年6月，公司開始設(shè)計制造小型撬裝天然氣液化裝置。2023年，公司依托“石油天然氣（海洋石油）行業(yè)乙級工程設(shè)計資質(zhì)”，以工程事業(yè)部的形成拓展天然氣、煤層氣、焦爐尾氣液化裝置的工程項目總承包工作，同時提升撬裝式液化裝置的國產(chǎn)化率。2023年，公司通過融資租賃的方式，已完成多臺設(shè)備的銷售。2023年，公司涉足天然氣分布式能源裝備領(lǐng)域產(chǎn)品的研發(fā)與生產(chǎn)，9月全資子公司韓中深冷與寧波綠源簽訂了關(guān)于“安易迅”的戰(zhàn)略合作框架協(xié)議。2023年，公司進一步加大研發(fā)投入，開展在分布式能源領(lǐng)域的研究項目。從公司業(yè)務(wù)側(cè)重點不斷的調(diào)整與變化中，我們可以深刻感受到公司管理層對行業(yè)發(fā)展方向和節(jié)奏的準確把握，這為公司在行業(yè)快速發(fā)展過程中始終保持優(yōu)勢地位提供了決策基礎(chǔ)。（3）行業(yè)快速發(fā)展提供機遇正如我們上文中所提到的，按照《天然氣“十四五”發(fā)展規(guī)劃》，國內(nèi)“十四五”期間天然氣供求缺口將進一步加大，LNG是彌補缺口的主要方式。國內(nèi)LNG市場的快速發(fā)展，為相關(guān)企業(yè)提供了足夠大的發(fā)展空間。我們看好公司未來的發(fā)展主要出于兩方面的原因，一是行業(yè)整體的空間足夠大，各家公司均處于快速發(fā)展期，目前來看尚不存在絕對意義上的“競爭”關(guān)系；二是公司在行業(yè)內(nèi)起步早，始終處于先行者的地位，通過產(chǎn)品側(cè)重點的不斷調(diào)整，保持較高水平的盈利能力。未來無論公司是延續(xù)橫向發(fā)展模式，比如進一步完善產(chǎn)業(yè)鏈，發(fā)展大型LNG成套液化設(shè)備等，還是選擇縱向發(fā)展模式，比如推廣在分布式能源設(shè)備的基礎(chǔ)上，嘗試涉足能源配送領(lǐng)域，從單純的設(shè)備制造商轉(zhuǎn)型向能源供應(yīng)商，都具備明顯的先發(fā)優(yōu)勢?！昂ｉ煈{魚躍”在某種程度上講可以說是公司目前所處行業(yè)現(xiàn)狀的貼切描述。

2023年電梯行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性 6二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風險 113、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺廠家認證更新和維保政策 14（2）政府推行強制保險 14（3）電梯老化 14（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會 151、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風險和估值 18（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢 18（2）民營企業(yè)需要面對的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風險 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國電梯行業(yè)：長期有價值，投資正當時 202、選股邏輯：三個條件，兩種風格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國電梯市場第一品牌是上海三菱，其母公司上海機電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國是夕陽行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測，2020-2021年幾乎所有的新機銷量來自于金磚四國，也意味著歐美市場的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場份額來看，奧的斯、迅達和通力是最大的三家電梯公司，合計市場份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國的市場份額很高，貢獻了主要的利潤和估值。但是：1、占全球新機2/3份額的中國，領(lǐng)先的獨立品牌是三菱和日立；2、從主要歐美電梯公司2022年營收的地域分布來看，亞太區(qū)域只貢獻1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長期成長空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國更“夕陽”的歐美市場。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機市場的中國并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機發(fā)動機、西科斯基直升機公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動機、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營業(yè)利潤率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價能力最強？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購買時，會把安全作為購買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費者對于放進嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價獲得超額收益。機械行業(yè)里，“安全感”成為購買關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機的制造。我們認為安全感商品對行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個方面：定價能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購買者地產(chǎn)商與使用者購房人的分離，有品牌的電梯廠商定價能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤穩(wěn)定的判斷，但是從實證角度觀察中國電梯市場，尚未表現(xiàn)出海外市場的普遍規(guī)律。中國電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國家普遍規(guī)律？我們傾向于樂觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機、自行車甚至挖掘機等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨特性在于——電梯售后維護保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以奧的斯為例，2022年歐洲營建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會的估計，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場壯大的必要條件。必須指出，中國目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠遠低于國外的同行。如果只有新機制造并且只專注于國內(nèi)市場，長期來看，中國機械行業(yè)大部分子行業(yè)都會隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動模式，企業(yè)的成長周期就會大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn)中國電梯格局未來十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實現(xiàn)品牌的集中、價格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢？我們相信，中國電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會和居民帶來了極大的風險。隨著制度帶來的技術(shù)風險逐漸暴露，監(jiān)管層的認識逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響中國擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過我們調(diào)研訪談的專家估計，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計等因素，估計實際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國電梯新機市場的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場前8大廠商的市場份額約75%，而中國前8大廠商的市場份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國生產(chǎn)，中國和發(fā)達國家相比，市場集中度差異很大。中小品牌對領(lǐng)先品牌的負面影響關(guān)鍵不在量，而在于價格。我們可以通過中國市場電梯新機銷量和金額的市場份額差異，以及營業(yè)利潤率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤率普遍比國內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風險從全球經(jīng)驗看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國目前的情況與發(fā)達國家市場差異顯著。我們認為“中國特色”已經(jīng)給消費者和廠商造成巨大的風險，未來幾年風險可能會逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報告后，即使不認同我們的投資邏輯，起碼在購房時切記關(guān)注電梯的品牌，因為涉及您和家人十年后的人身安全。在典型的成熟市場歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國接近15%的電梯梯齡超過10年，預(yù)計2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰知道200多個品牌10年甚至20年后剩下多少個？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購房者和我們整個社會帶來的長期風險在于：十年或二十年后難以購買備件。電梯并不是完全標準化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無力建立和長期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說新機生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺，而廠家要長期維系全國服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國大部分電梯由第三方電梯維護公司提供維保服務(wù)，但是我們認為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風險：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，第三方服務(wù)公司往往同時維護多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風險的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來中國推行強制保險，保險公司自然會逐步對于品牌廠商維保和第三方維保進行差異定價，削弱第三方服務(wù)公司目前的價格優(yōu)勢。3、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認為中國電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤率較低，繼而影響了資本市場的估值。中國空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長但是方向確定。由于涉及人身安全并且風險會隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計中國電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺廠家認證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來只有廠家認證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔的社會風險。但是目前的障礙是，中國維保市場的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團隊。因此，盡管“廠家認證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風險考慮，未必會積極推動此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識和行動力。（2）政府推行強制保險如果推行強制保險，保險公司出于自身利益，自然會對原廠維保、原廠認證維保和無認證第三方維保進行差別化定價，從而提高原廠維保的價格競爭力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過媒體傳播改變消費者觀念，推動政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風險是客觀存在的。（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國房地產(chǎn)市場的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長期品牌的項目公司在市場上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長期的劣幣驅(qū)逐良幣的過程。但是對于電梯這樣一個涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業(yè)那樣實現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會1、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國市場的領(lǐng)導(dǎo)者。通過市場調(diào)研，我們初步認為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個體系在中國市場的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們訪談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無法擺脫對職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績與長期成長未必目標一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對象的選擇歐美品牌不僅收購中國小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國，均只選擇了一家合作對象，且不管是上海機電還是廣日集團，均有軍工制造背景和多年的電梯研發(fā)制造經(jīng)驗。②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面歐美體系具有更進取的文化，其優(yōu)勢更多地體現(xiàn)在營銷和管理方面。而日系重點在于研發(fā)和制造。以上海三菱為例，生產(chǎn)線工人收入長期高于同行，但是營銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強調(diào)，電梯是“安全感品牌”；中國電梯行業(yè)沒有格力空調(diào)那樣具有世界一流自主技術(shù)的企業(yè)。因此，電梯技術(shù)掌握在外方手里，所以客觀地講，中方的話語權(quán)都是有限的。但是對于電梯這種每年產(chǎn)量50萬臺的大宗機械行業(yè)，往往中國經(jīng)理人更有能力理