中央銀行獨(dú)立性問題研究

中央銀行獨(dú)立性問題研究

一、基于福利損失函數(shù)的宏觀審慎評(píng)估中央銀行的獨(dú)立性是指中央銀行與政府之間的關(guān)系。2008年金融危機(jī)以來,宏觀審慎成為關(guān)注的焦點(diǎn)。對(duì)于如何履行宏觀審慎職能,不同國(guó)家的安排不盡相同。美國(guó)的做法是成立一家獨(dú)立的宏觀審慎機(jī)構(gòu)承擔(dān)宏觀審慎職能,2010年7月美國(guó)正式簽署《多德-弗蘭克華爾街改革與消費(fèi)者保護(hù)法》,標(biāo)志著美國(guó)金融監(jiān)管改革法案正式成為法律,該法案的一項(xiàng)內(nèi)容是設(shè)立由財(cái)政部主管的金融穩(wěn)定監(jiān)管委員會(huì)(FSOC)履行宏觀審慎職能。而歐洲和亞洲一些國(guó)家像英國(guó)、中國(guó)等則是中央銀行來行使宏觀審慎職能。哪種機(jī)制安排才能達(dá)到社會(huì)最優(yōu),這個(gè)問題爭(zhēng)議很大。本文通過福利損失函數(shù)進(jìn)行分析,延續(xù)了Prescott和Kydland的研究,并得到了相應(yīng)的結(jié)論。本文的核心發(fā)現(xiàn)是雙重委派中央銀行并不能達(dá)到社會(huì)最優(yōu)水平,它會(huì)產(chǎn)生一個(gè)新的時(shí)間不一致的問題。二、宏觀審慎監(jiān)管與貨幣政策之間的交互關(guān)系國(guó)外關(guān)于中央銀行獨(dú)立性的理論研究很多,從Prescott和Kydland(1977)提出動(dòng)態(tài)不一致理論,并由Barro和Gordon(1983)等人擴(kuò)展到貨幣政策領(lǐng)域之后,為了解決通脹偏差問題,避免相機(jī)抉擇政策的出現(xiàn),Rogoff(1985)提出了聲譽(yù)模型(ReputationModel),并且發(fā)展為授權(quán)模型(DelegationModel);Susanne(1992)拓展了Rogoff的模型,提出“部分獨(dú)立的貨幣政策委員會(huì)”制度;Walsh(1995)從最優(yōu)激勵(lì)合同的角度分析了貨幣政策的授權(quán)方式等等,上述用于緩解貨幣政策動(dòng)態(tài)不一致性的模型都要求中央銀行(或貨幣政策委員會(huì))能夠獨(dú)立地執(zhí)行貨幣政策,即提高中央銀行的獨(dú)立性,有利于降低由動(dòng)態(tài)不一致性所帶來的通貨膨脹偏差。另一套論證賦予中央銀行充分獨(dú)立性合理性的理論是政治商業(yè)周期理論,主要由Nordhaus(1975)和MacRae(1977)提出,該理論基于適應(yīng)性預(yù)期的前提,認(rèn)為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行圍繞著大選日期波動(dòng),政府在選舉前后由于實(shí)施不同的財(cái)政政策,從而提高了失業(yè)率,導(dǎo)致了通貨膨脹偏差的出現(xiàn),擴(kuò)大了經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的幅度。2008年金融危機(jī)之后,宏觀審慎和貨幣政策之間的關(guān)系研究成為一個(gè)熱點(diǎn)問題,學(xué)者就如何履行宏觀審慎職能引發(fā)了激烈的爭(zhēng)論,這種爭(zhēng)論推動(dòng)了貨幣政策和宏觀審慎政策兩者之間交互關(guān)系的研究。Bean和Taylor(2010)以Gertler和Karadi(2009)的文章為基礎(chǔ),研究貨幣政策與宏觀審慎政策之間的關(guān)系。有些學(xué)者贊同由中央銀行來履行宏觀審慎職能,因?yàn)閷⒇泿耪吲c宏觀審慎監(jiān)管職責(zé)統(tǒng)一于央行,能夠相互促進(jìn),產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng),這主要得益于央行的調(diào)控經(jīng)驗(yàn)和信息共享。央行在把宏觀審慎監(jiān)管納入到貨幣政策制定的過程中,考慮資產(chǎn)價(jià)格泡沫的成本,這對(duì)提高貨幣政策的有效性是有利的(Feldstein,2010)。但有些學(xué)者認(rèn)為貨幣政策和宏觀審慎政策的目標(biāo)——價(jià)格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定之間存在潛在的沖突,有可能存在著潛在矛盾(Stein,2011)。兩者之間的關(guān)系也可能變得更加復(fù)雜,事實(shí)上,一種較為普遍的觀點(diǎn)是,使用宏觀審慎工具會(huì)讓貨幣政策更加復(fù)雜。因?yàn)椴杉{宏觀審慎安排用于對(duì)抗周期性的問題,則中央銀行安排貨幣政策需要知道周期性發(fā)展是如何以及何時(shí)可能影響到宏觀審慎政策,這反過來影響貨幣政策的傳導(dǎo)(Kannan、Rabanal和Scott,2009)。因此,如何實(shí)施宏觀審慎職能,協(xié)調(diào)內(nèi)在沖突,就成為一個(gè)有必要研究的問題。國(guó)內(nèi)關(guān)于中央銀行獨(dú)立性的討論開始于上世紀(jì)80年代,最早研究的有鄭先炳(1995),認(rèn)為中央銀行要有獨(dú)立性是指相對(duì)獨(dú)立性而言,不是說中央銀行要凌駕于政府之上或絕對(duì)地獨(dú)立于政府之外,而只是說中央銀行在制定和執(zhí)行貨幣政策方面要有必要的自主權(quán),并且對(duì)這種自主權(quán)有相應(yīng)的保護(hù)措施。劉孝敏(2001)也認(rèn)為,中央銀行獨(dú)立性是個(gè)相對(duì)的概念,中央銀行不可能不受政府的影響,不可能完全獨(dú)立于政府。孫凱和秦宛順(2005)分析了四種關(guān)于貨幣政策時(shí)間不一致性的數(shù)理模型,指出我國(guó)央行獨(dú)立性更適宜采用鑄幣稅型動(dòng)態(tài)不一致來描述。苗文龍(2007)認(rèn)為,信息約束下金融機(jī)構(gòu)對(duì)央行貨幣政策的倒逼機(jī)制不但使央行獨(dú)立性受挫,而且導(dǎo)致了金融穩(wěn)定和貨幣穩(wěn)定的沖突;信息約束和政府增長(zhǎng)偏好進(jìn)而導(dǎo)致貨幣與金融雙穩(wěn)定政策屈服于高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)政策,從而加劇了通脹風(fēng)險(xiǎn);因而,應(yīng)該重新設(shè)計(jì)保證央行獨(dú)立性的協(xié)調(diào)機(jī)制。學(xué)者曹鳳岐(2009)、夏斌(2010)建議我國(guó)應(yīng)成立專門的宏觀審慎監(jiān)管專門機(jī)構(gòu)進(jìn)行負(fù)責(zé),從信息處理、機(jī)制研究與工具運(yùn)用上形成獨(dú)立系統(tǒng)的研究與實(shí)施,并結(jié)合金融監(jiān)管改革構(gòu)建適合國(guó)情的宏觀審慎監(jiān)管框架。但我國(guó)學(xué)者中也有人反對(duì)成立專門機(jī)構(gòu),支持建立由中央銀行主導(dǎo)的宏觀審慎監(jiān)管,如李妍(2009)、夏洪濤(2009)等,他們認(rèn)為中央銀行在此方面具有天然的優(yōu)勢(shì),與其傳統(tǒng)職能是相互統(tǒng)一、并行不悖,并且能夠互相補(bǔ)充促進(jìn)的。王璟怡(2012)從貨幣政策目標(biāo)的擴(kuò)展入手,首先回顧了價(jià)格穩(wěn)定與金融穩(wěn)定之間的關(guān)系,而后對(duì)宏觀審慎與貨幣政策之間的相互補(bǔ)充和潛在沖突進(jìn)行了梳理,在此基礎(chǔ)上,綜述了兩項(xiàng)政策的措施協(xié)調(diào)和管理當(dāng)局的安排問題。黃蓓(2012)將已有的幾種中央銀行獨(dú)立性測(cè)度指標(biāo)體系進(jìn)行了整合,克服了以往指標(biāo)設(shè)置的局限性,提煉出適合我國(guó)的中央銀行獨(dú)立性測(cè)度指標(biāo)。綜上所述,國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)央行獨(dú)立性的研究,較多采用定性或指數(shù)化研究,較少用模型進(jìn)行數(shù)量化研究。本文試圖通過模型化的數(shù)量研究來說明央行的獨(dú)立性問題。三、社會(huì)福利-增長(zhǎng)模型首先在建立模型之前給出兩個(gè)概念:雙重獨(dú)立性中央銀行和雙重委派中央銀行,前者是指中央銀行不僅要保持政治上的獨(dú)立性,而且也要保持宏觀審慎的獨(dú)立性;后者是指中央銀行的職責(zé)不僅要保持物價(jià)穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),而且還要保持金融穩(wěn)定。2008年金融危機(jī)之后,很多國(guó)家的中央銀行被委派了第二項(xiàng)職能——保持金融穩(wěn)定。中央銀行的獨(dú)立性理論體系與與通脹偏差問題密切相關(guān),以前學(xué)者在進(jìn)行央行獨(dú)立性問題分析時(shí),主要注重兩個(gè)方面:經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通貨膨脹。此次金融危機(jī)表明,高杠桿率是導(dǎo)致金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)累積的一個(gè)重要因素,雷曼兄弟和AIG的情況說明了這一點(diǎn)。因此,在建立福利損失函數(shù)時(shí),和以前的學(xué)者有所差別。我們?cè)诜治龈＠麚p失函數(shù)時(shí)加入了私人部門的杠桿率這個(gè)因素,得到的福利損失函數(shù)包含三項(xiàng):產(chǎn)出、通脹和杠桿率的方差。其中,a、b、c>0,表示的是每個(gè)目標(biāo)的權(quán)重。帶星的變量表示的是相應(yīng)的社會(huì)福利最優(yōu)水平。構(gòu)造的損失函數(shù)是通過對(duì)包含名義價(jià)格剛性和代理成本的社會(huì)福利函數(shù)進(jìn)行二階估計(jì)得到的。通常,在一個(gè)無摩擦的經(jīng)濟(jì)體中,福利僅僅依賴于產(chǎn)出,加入價(jià)格剛性之后,相同的產(chǎn)出可能導(dǎo)致低效的資源配置。第二項(xiàng)是考慮價(jià)格穩(wěn)定,這是貨幣政策的目標(biāo),當(dāng)價(jià)格扭曲時(shí)出現(xiàn)在損失函數(shù)中,也會(huì)導(dǎo)致低效的資源配置。金融摩擦是福利損失的另外一個(gè)來源,并且是時(shí)變的,意味著即使是相同水平的產(chǎn)出和通脹,也可能出現(xiàn)不同的值。因此第三項(xiàng)出現(xiàn)在損失函數(shù)中。第三項(xiàng)告訴我們偏離社會(huì)最優(yōu)水平的杠桿率也是有成本的。福利損失函數(shù)是通過在非隨機(jī)穩(wěn)態(tài)附近進(jìn)行泰勒展開得到,一階導(dǎo)數(shù)等于0,剩下二階導(dǎo)數(shù)就保留在等式(1)中。由于福利損失函數(shù)是在穩(wěn)態(tài)附近進(jìn)行泰勒展開得到的,因此,這個(gè)模型適合穩(wěn)態(tài)附近的較小的偏離,不適合經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較大的偏離。所以我們關(guān)注的是正常情況下的經(jīng)濟(jì)波動(dòng),而不是蒙受較大沖擊的經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)期。我們繼續(xù)展開模型,產(chǎn)出是一條標(biāo)準(zhǔn)的lucas供給曲線,增加了信貸供給的變化效應(yīng)。表示的是不存在價(jià)格扭曲時(shí)的產(chǎn)出水平,πe表示的是通脹預(yù)期,δ表示的是債務(wù)的變化率。我們這里假設(shè)信貸越容易得到,越能通過投資和消費(fèi)來增加產(chǎn)出。同時(shí)假定δ包含兩個(gè)成分:δ0的大小與被監(jiān)管控制的信貸活動(dòng)的擴(kuò)張相適應(yīng),可以把它看作是逆周期調(diào)節(jié)工具的效果。ε是一個(gè)隨機(jī)的信貸沖擊,滿足E(ε)=0,Var(ε)=σε2。另外一項(xiàng)是受控于央行的通脹π0,同時(shí)也受到信貸增長(zhǎng)的影響。這里為了簡(jiǎn)化,沒有考慮產(chǎn)出對(duì)通脹的反作用。因此信貸增長(zhǎng)對(duì)通脹的影響可以理解為由于更容易的信貸可獲得性導(dǎo)致總需求擴(kuò)張,從而導(dǎo)致一般價(jià)格水平的上升。預(yù)期的通脹可以表示為:我們這里定義私人部門的杠桿率為Φ=D/PY,D表示名義債務(wù)的存量,P是價(jià)格水平,Y是真實(shí)GDP。更進(jìn)一步,這里假設(shè)預(yù)定的經(jīng)濟(jì)杠桿水平由,它的數(shù)值通過總的債務(wù)水平除以期望的價(jià)格和期望的產(chǎn)出得到。-等式(6)的含義很直觀,事后的杠桿率等于未預(yù)料到的通脹率、未預(yù)料到的產(chǎn)出增長(zhǎng)、信貸增長(zhǎng)以及事先給定的杠桿率之和。這個(gè)等式關(guān)系意味著產(chǎn)出和通脹的正向變化會(huì)導(dǎo)致杠桿率減少。在這個(gè)假定下,經(jīng)濟(jì)中的金融風(fēng)險(xiǎn)與杠桿率正向相關(guān),這就意味著杠桿率減少會(huì)降低金融風(fēng)險(xiǎn)。在我們的模型中,決策過程假設(shè)分成兩個(gè)階段:第一階段,在信貸沖擊實(shí)現(xiàn)之前同時(shí)決定貨幣政策和宏觀審慎政策。第二階段,信貸沖擊實(shí)現(xiàn)之后,貨幣政策可以進(jìn)行修正,但宏觀審慎政策不能。沖擊實(shí)現(xiàn)之后貨幣政策的修正是一種微調(diào),因?yàn)樨泿耪咧贫ǖ念l率要比宏觀審慎政策制定的頻率更高。(一)第二階段:信貸沖擊首先考慮第一種情況:雙重獨(dú)立性中央銀行,用DICB表示,那就意味著中央銀行僅負(fù)責(zé)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和價(jià)格穩(wěn)定,宏觀審慎監(jiān)管者負(fù)責(zé)金融穩(wěn)定。y*、π*、Φ*表示社會(huì)最佳產(chǎn)出、通脹和經(jīng)濟(jì)體的杠桿率,第一階段中央銀行的目標(biāo)函數(shù)為:宏觀審慎監(jiān)管者的目標(biāo)函數(shù)為:約束條件為:現(xiàn)在我們檢驗(yàn)第二階段會(huì)發(fā)生什么事情,一旦實(shí)現(xiàn)信貸沖擊,并且調(diào)整貨幣政策,注意到宏觀審慎政策在這一階段并不能調(diào)整,因此δ0*就固定在(14),目標(biāo)函數(shù)和之前的一樣,因?yàn)闆_擊已經(jīng)實(shí)現(xiàn),所以在限制條件中去除期望運(yùn)算子。一階條件為:從一階條件可以看出雙重獨(dú)立性央行都能夠在事先和事后向社會(huì)公眾傳達(dá)相同的通脹水平率的信息,在第一階段,貨幣政策選擇通脹的期望水平,即E[π0DICB]=π*-γE[δ0],因?yàn)樾刨J沖擊的均值為0,第二階段央行對(duì)通脹率π進(jìn)行微調(diào)就可以對(duì)信貸沖擊作出校正。這意味著事前和事后的通脹偏差為-γε,根據(jù)定義,這個(gè)問題的解就是社會(huì)福利最佳水平,它的解為由于π*和?*不是由模型決定的,所以我們可以假設(shè)這兩個(gè)變量是外生給定的。為了不失一般性,我們這里假設(shè)π*=0,?*>0。將求出的解代入到(1)式,就可以得到期望福利損失函數(shù)的解:(二)雙重主導(dǎo)地位:金融穩(wěn)定目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)現(xiàn)在考慮第二種情況:一個(gè)具有雙重委派的中央銀行。這里的雙重委派指的是包括既要負(fù)責(zé)價(jià)格穩(wěn)定,又要負(fù)責(zé)保持金融穩(wěn)定。這樣的中央銀行用DMCB來表示。這里引進(jìn)兩個(gè)重要的不同之處:中央銀行在私人預(yù)期的基礎(chǔ)上慎重地作出決定,目標(biāo)函數(shù)的項(xiàng)目由通脹率和杠桿率組成。同樣假定決策過程假設(shè)分成兩個(gè)階段:第一階段,在信貸沖擊實(shí)現(xiàn)之前同時(shí)決定貨幣政策和宏觀審慎政策。第二階段,信貸沖擊實(shí)現(xiàn)之后,貨幣政策進(jìn)行事后修正。第一階段的目標(biāo)函數(shù)為:約束條件為:一階條件為:根據(jù)(18)式可知,(19)式的前一項(xiàng)等于0,對(duì)上式的政策變量加入理性預(yù)期,即δ0=δ0e,π0=π0e。這樣就可以得到方程的解。結(jié)果顯示通脹率和杠桿率前的權(quán)重并沒有影響到結(jié)果,第一階段的解和雙重獨(dú)立性中央銀行的解一樣,即使這種類型的中央銀行的偏好和其他類型的中央銀行不一樣。Dixit和Lambertini(2001)在研究貨幣政策、財(cái)政政策的交互作用時(shí)也得到了類似的結(jié)論:只要目標(biāo)是一致的,目標(biāo)前的權(quán)重并不會(huì)增加一個(gè)額外的損失?，F(xiàn)在我們考慮在信貸沖擊實(shí)現(xiàn)之后雙重委派的中央銀行會(huì)如何選擇。目標(biāo)函數(shù)沒有發(fā)生變化,因?yàn)闆_擊已經(jīng)實(shí)現(xiàn),所以在限制條件中不需要期望運(yùn)算子了,并且決策變量也只剩下了π0,因此在目標(biāo)函數(shù)中只有π0了。第二階段的目標(biāo)函數(shù)為:約束條件和上面的一樣,因此得到:運(yùn)用第一階段得到的δ0的解和?的定義,并根據(jù)(6)式,我們可以得到以下結(jié)果:對(duì)上式兩邊取期望,我們可以得到πe=0,第二階段的加入并沒有影響到通脹預(yù)期。均衡的通脹率就變?yōu)橄率?當(dāng)β<1時(shí)通脹率為正,反之則相反。與雙重獨(dú)立性央行不同,雙重委派央行在第二階段為了向公眾傳達(dá)零通脹的信息,會(huì)選擇π0=-γδ0-γε來抵消信貸沖擊。因此得到:當(dāng)中央銀行面臨信貸沖擊所產(chǎn)生的通脹壓力時(shí),相較于雙重獨(dú)立性央行,應(yīng)作出較弱的響應(yīng)。因?yàn)殡p重委派央行有動(dòng)力期望通過調(diào)整通脹率來影響實(shí)際債務(wù)的價(jià)值,通過更高的產(chǎn)出來降低杠桿率,以達(dá)到價(jià)格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定的目標(biāo)。結(jié)果,雙重委派央行在第二階段就會(huì)通過修正資產(chǎn)負(fù)債表以允許通脹水平的上升。中央銀行如此做的原因是因?yàn)樗碴P(guān)心金融穩(wěn)定目標(biāo)是否能實(shí)現(xiàn),但事后(第二階段)它僅有一種工具來實(shí)現(xiàn)價(jià)格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定兩個(gè)目標(biāo)。雙重委派中央銀行事先向公眾傳遞一個(gè)零通脹的信息,但事后一旦有正的信貸沖擊,它就會(huì)向公眾傳遞一個(gè)正通脹的信息。這是一個(gè)新的時(shí)間不一致問題。因?yàn)棣夭灰蕾囉讦?因此這個(gè)結(jié)果對(duì)任何的γ值是穩(wěn)健的。注意到我們之前假定信貸沖擊的均值為0,因此事后不會(huì)出現(xiàn)通脹偏差。如果我們放松這個(gè)假設(shè),那么期望的通脹率將不為0,而且還會(huì)產(chǎn)生一個(gè)通脹偏差。中央銀行越關(guān)心價(jià)格穩(wěn)定,第二階段所選擇的通脹率就會(huì)越低。經(jīng)濟(jì)體的均衡結(jié)果為:我們將經(jīng)濟(jì)體的均衡結(jié)果代入(1)式得到福利損失函數(shù)的值:從上式可以看出福利損失函數(shù)和信貸沖擊的方差是正相關(guān)的,意味著在一個(gè)不穩(wěn)定的信貸擴(kuò)展時(shí)期,如金融自由化、金融創(chuàng)新等,我們得到的結(jié)果也是非常相關(guān)的。另外,我們還可以看出LDMCB是在LDICB的基礎(chǔ)上加入了一項(xiàng)。由于篇幅原因,此處不進(jìn)行詳細(xì)推導(dǎo)。由此我們可以看出,由于新的時(shí)間不一致的問題存在,使得雙重委派央行在同時(shí)負(fù)責(zé)價(jià)格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定時(shí),不能像雙重獨(dú)立性央行那樣,達(dá)到社會(huì)福利最佳水平。(三)雙重獨(dú)立性監(jiān)獄的政治壓力問題現(xiàn)在我們考慮第三種情況,存在政治壓力時(shí),即非獨(dú)立性央行的情況。之前的章節(jié)我們說明了由于時(shí)間不一致的問題,雙重獨(dú)立性央行要優(yōu)于雙重委派央行,主要表現(xiàn)為前者的福利損失函數(shù)的值更小。在這一節(jié),我們對(duì)基本模型進(jìn)行擴(kuò)展,加入政治因素。我們沿著Barro和Gordon(1983)的研究,假設(shè)政府有意愿將產(chǎn)出水平維持在y*+k,k>0可以理解為由于政治壓力(如為了獲得選票贏得選舉或連任而拉抬GDP)而產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張。對(duì)于雙重獨(dú)立性央行,由于不存在政治壓力,因此,k=0?，F(xiàn)在我們將注意力從時(shí)間不一致問題轉(zhuǎn)移到政治獨(dú)立性問題上來。我們之前演示了只要政策是由獨(dú)立機(jī)構(gòu)實(shí)施的,目標(biāo)分離可以達(dá)到社會(huì)福利最佳水平,也就是說沒有政治壓力來刺激產(chǎn)出超過最佳水平y(tǒng)*。事實(shí)上,如果不存在時(shí)間一致性問題,一個(gè)政治獨(dú)立的雙重委派央行也能達(dá)到社會(huì)最佳水平。這一節(jié)我們將論述這么一個(gè)結(jié)論:如果政策不是政治獨(dú)立的話,產(chǎn)出就是次優(yōu)的,不管價(jià)格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定是由相同機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)還是由獨(dú)立的實(shí)體負(fù)責(zé)。如果中央銀行不是政治獨(dú)立性的,我們用NICB表示。我們?cè)谶@里引入政治動(dòng)機(jī),并假定政策制定者會(huì)因政治原因而刺激產(chǎn)出,使產(chǎn)出水平y(tǒng)*+k高于社會(huì)福利最佳水平y(tǒng)*,央行的政治非獨(dú)立性強(qiáng)調(diào)的是有意圖過度刺激產(chǎn)出,使產(chǎn)出高于社會(huì)福利最佳水平y(tǒng)*。我們的目的是要論證央行在非獨(dú)立性的情況,社會(huì)福利損失會(huì)上升,因此僅考慮第一階段的問題即可,設(shè)置ε=0,這樣δ=δ0。中央銀行的社會(huì)福利損失目標(biāo)函數(shù)為:宏觀審慎監(jiān)管者的社會(huì)福利損失目標(biāo)函數(shù)為:約束條件為(9)—(13)式。根據(jù)一階條件可以得出均衡產(chǎn)出水平、通脹率和杠桿率:從結(jié)果可以看出,第一階段的產(chǎn)出水平和杠桿率已達(dá)到了社會(huì)福利最佳水平,但通脹率并不為0,而是產(chǎn)生了一個(gè)通脹偏差。通脹偏差的出現(xiàn)是因?yàn)檎螇毫φT使非獨(dú)立性中央銀行通過通脹沖擊來試圖刺激產(chǎn)出。我們將上述結(jié)果代入(1)式,可以得到第一階段的社會(huì)福利損失函數(shù)的值:四、校準(zhǔn)權(quán)重和黨校福利損失函數(shù)。我國(guó)恢復(fù)在此我們總結(jié)一下三種情況的社會(huì)福利損失:第一種情況是雙重獨(dú)立性的中央銀行,第二種情況是雙重委派的中央銀行,第三種情況是考慮在政治壓力下的非獨(dú)立性中央銀行。相較于第一種情況,后兩者加入了兩種環(huán)境:一種是債務(wù)貨幣化動(dòng)機(jī),一種是由于政治壓力產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張。這三種情況我們用一張表來表示,結(jié)果顯示只有政治獨(dú)立和分離機(jī)構(gòu)才能達(dá)到社會(huì)福利最佳水平(表1)。為了求得這三種情況下的社會(huì)福利損失函數(shù)的值,首先要獲得各項(xiàng)對(duì)應(yīng)的權(quán)重。權(quán)重的設(shè)置方法有兩種:校準(zhǔn)權(quán)重和相等權(quán)重。校準(zhǔn)權(quán)重意味著取其他相關(guān)文獻(xiàn)的權(quán)重值,相等權(quán)重意味著權(quán)重值都相等。我們這里采用的校準(zhǔn)權(quán)重值來自于DePaoli和Paustian(2011)的文章。在他們的文章中,a=0.17,b=0.7,c=0.13。顯然,價(jià)格穩(wěn)定目標(biāo)的權(quán)重比其他兩個(gè)目標(biāo)的權(quán)重要大得多,央行調(diào)控的主要方面還在于價(jià)格穩(wěn)定,其次是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定。相等權(quán)重意味著a=0.33,b=0.33,c=0.33,意味著央行平等地對(duì)待三個(gè)目標(biāo)。除了權(quán)重值之外,還需要知道幾個(gè)關(guān)鍵的參數(shù)值σ、α、k、γ。我們采用了Dixit和Lambertini(2001)文章中類似的產(chǎn)出方程,因此,設(shè)定參數(shù)α=3.5。同時(shí)我們假定σ=1,k=0.1,將以上參數(shù)值代入到三種情況下的社會(huì)福利損失函數(shù)中,研究β從0到1,γ取值為0和1的情形下,上述三種情況下中央銀行的社會(huì)福利損失函數(shù)如何變化。首先得到的是在校準(zhǔn)權(quán)重下的結(jié)果。圖1的上半部分表示了在校準(zhǔn)權(quán)重下的三種中央銀行的福利損失情況。虛線表示的雙重委派的中央銀行,實(shí)線表示的是非獨(dú)立性的中央銀行的第一階段的福利損失情況,點(diǎn)線表示的是雙重獨(dú)立性的中央銀行的福利損失情況。當(dāng)γ=1,0.4