投資學(xué)第6章-投資風(fēng)險與投資組合

投資風(fēng)險與投資組合第6章本章內(nèi)容投資風(fēng)險與風(fēng)險溢價單一資產(chǎn)收益與風(fēng)險的計量投資組合的風(fēng)險與收益：馬科維茲模型夏普單指數(shù)模式：市場模型以方差測量風(fēng)險的前提及其檢驗證券投資風(fēng)險的界定及類型什么是無風(fēng)險證券?無風(fēng)險證券一般有以下假定假設(shè)其真實(shí)收益是事先可以準(zhǔn)確預(yù)測的，即其收益率是固定的；不存在違約風(fēng)險及其它風(fēng)險（如通脹風(fēng)險）?，F(xiàn)實(shí)中的無風(fēng)險證券現(xiàn)實(shí)中，真正的無風(fēng)險證券是不存在，幾乎所有的證券都存在著不同程度的風(fēng)險；即使國債，雖然違約風(fēng)險很小，可以忽略，但也可能存在通貨膨風(fēng)險；在實(shí)際中，一般用短期國債作為無風(fēng)險資產(chǎn)的代表。因為在短期內(nèi)，通脹風(fēng)險較小，基本可以忽略。希臘債務(wù)危機(jī)2009年10月初，希臘政府突然宣布，2009年政府財政赤字和公共債務(wù)占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例預(yù)計將分別達(dá)到12.7%和113%，遠(yuǎn)超歐盟《穩(wěn)定與增長公約》規(guī)定的3%和60%的上限。鑒于希臘政府財政狀況顯著惡化，全球三大信用評級機(jī)構(gòu)惠譽(yù)、標(biāo)準(zhǔn)普爾和穆迪相繼調(diào)低希臘主權(quán)信用評級，希臘債務(wù)危機(jī)正式拉開序幕。隨著主權(quán)信用評級被降低，希臘政府的借貸成本大幅提高。希臘政府不得不采取緊縮措施，希臘國內(nèi)舉行了一輪又一輪的罷工活動，經(jīng)濟(jì)發(fā)展雪上加霜。至2012年2月，希臘仍在依靠德法等的救援貸款度日。除希臘外，葡萄牙、愛爾蘭和西班牙等國的財政狀況也引起投資者關(guān)注，歐洲多國的主權(quán)信用評級遭下調(diào)。2023/9/29證券投資風(fēng)險的界定及類型證券投資風(fēng)險是指因未來的信息不完全或不確定性而帶來經(jīng)濟(jì)損失的可能性。證券投資風(fēng)險系統(tǒng)性風(fēng)險：引起市場上所有證券的投資收益發(fā)生變動并帶來損失可能性的風(fēng)險，是單個投資者所無法消除的。非系統(tǒng)性風(fēng)險：僅引起單項證券投資的收益發(fā)生變動并帶來損失可能性的風(fēng)險。單個投資者通過持有證券的多元化加以消除市場風(fēng)險利率風(fēng)險購買力風(fēng)險政治風(fēng)險等企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險財務(wù)風(fēng)險流動性風(fēng)險等（一）系統(tǒng)風(fēng)險

系統(tǒng)風(fēng)險是指由社會、政治、經(jīng)濟(jì)等某種全局性的因素使整個證券市場發(fā)生價格波動而造成的風(fēng)險。這種風(fēng)險是在企業(yè)外部發(fā)生的，是公司自身無法控制和回避的，又稱不可分散風(fēng)險。這類風(fēng)險的主要特點(diǎn)：一是都由共同的因素所引起；二是影響所有證券的收益；三是不可能通過證券投資的多樣化來回避或消除。（一）市場風(fēng)險：由于證券市場長期行情變動而引起的風(fēng)險，可由證券價格指數(shù)或價格平均數(shù)來衡量證券市場長期行情變動幾乎對所有股票產(chǎn)生影響1987年美國的“黑色星期一”，市場下跌22%（二）利率風(fēng)險1、定義：市場利率變動影響證券價格從而給投資者帶來損失的可能性2、作用機(jī)制：利率變化-公司盈利-股息-股票價格利率變化-資金流向-供求關(guān)系-證券價格3、影響：是固定收益證券的主要風(fēng)險，特別是債券的主要風(fēng)險；是政府債券的主要風(fēng)險對長期債券的影響大于短期債券；利率變化直接影響股票價格

1988年初，雅加達(dá)證券交易所指數(shù)僅為82．6點(diǎn)，年底升至303點(diǎn)，1989年底指數(shù)勁升至399點(diǎn)，1990年4月沖上682點(diǎn)。然而，1990年印尼發(fā)生了較為嚴(yán)重的通脹，4月為遏制通貨膨脹，印尼政府實(shí)施緊縮性貨幣政策，大幅度提高利率水平，存款利率平均上升了20％，股市受此影響發(fā)生暴跌，指數(shù)由1990年4月的682點(diǎn)急挫到1991年11月的223點(diǎn)，19個月跌幅高達(dá)67%

（三）購買力風(fēng)險

1、定義：由于通貨膨脹、貨幣貶值使投資者的實(shí)際收益水平下降的風(fēng)險2、影響:固定收益證券受通脹風(fēng)險影響大長期債券的通脹風(fēng)險大于短期債券

不同公司受通脹風(fēng)險影響程度不同通脹階段不同，受通脹影響不同

（二）非系統(tǒng)風(fēng)險

非系統(tǒng)風(fēng)險又稱公司個別風(fēng)險(firm-specificrisk)，是因個別公司、行業(yè)及特殊狀況引發(fā)的風(fēng)險，屬可分散風(fēng)險。

這種類型風(fēng)險的主要特點(diǎn)：

一是由特殊因素所引起；二是僅影響某種證券的收益；三是可以通過證券投資多樣化來消除或回避。（一）信用風(fēng)險

證券發(fā)行人無法按期還本付息而使投資者遭受損失的風(fēng)險，是由發(fā)行人經(jīng)營、財務(wù)狀況不佳、事業(yè)不穩(wěn)定造成的政府債券的信用風(fēng)險小，公司證券的信用風(fēng)險大案例

2001年2月27日，猴王集團(tuán)公司（ST猴王原第一大股東）破產(chǎn)。至2000年12月底，其資產(chǎn)總額3．7億元，負(fù)債23．96億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)645．53％，累計虧損25億多元。同時作為被告的經(jīng)濟(jì)糾紛案多達(dá)230多件，金額達(dá)14億元。

猴王股份有限公司自1994年7月以來長期借款給大股東猴王集團(tuán)使用，金額達(dá)8．91億元，另有3．3億元大額銀行借款不入賬。因此，猴王集團(tuán)的破產(chǎn)導(dǎo)致猴王約10億元債權(quán)幾乎全部泡湯，這嚴(yán)重侵害了公司11萬股東的利益。

（二）經(jīng)營風(fēng)險由于公司經(jīng)營狀況變化而引起盈利水平改變，從而引起投資者預(yù)期期收益下降的可能，包括企業(yè)內(nèi)部原因和外部原因，普通股的主要風(fēng)險經(jīng)營狀況-盈利水平-預(yù)期股息-股價案例

水仙電器上市后從股市募到1．57億元人民幣和2504萬美元，將資金投向技改和與外方合資建廠，而技改并沒有推出能在未來的家電市場站穩(wěn)腳跟的產(chǎn)品，與惠而浦的合資企業(yè)更是累計虧損7400多萬元。1997年年底水仙的管理層出讓25％合資公司的股份后，惠而浦水仙1998年、1999年的虧損依然對水仙產(chǎn)生了－5278萬元的影響。2000多萬美元的投入換來1億多人民幣的虧損，這還不包括水仙將全自動洗衣機(jī)讓給惠而浦的經(jīng)濟(jì)損失。

PT水仙管理上漏洞很大。1993年應(yīng)收賬款為8099萬元，1995年達(dá)24587萬元，隨后逐年上升，1997年達(dá)39848萬元，公司解釋是銷售情況不佳。1999年年末應(yīng)收賬款凈額從31565．50萬元下降到了23369．95萬元，因為一次性提取壞賬準(zhǔn)備金12701．24萬元。經(jīng)營不善與管理混亂使PT水仙積重難返，將希望寄托到重組上，高筑的債臺和一筆筆爛賬又讓與其接觸的企業(yè)望而卻步，從而堵死了水仙的唯一退路。水仙終于“凋零”，成為滬深兩市第一家退市公司（三）財務(wù)風(fēng)險：指公司財務(wù)結(jié)構(gòu)不合理、融資不當(dāng)而導(dǎo)致投資者預(yù)期收益下降的風(fēng)險。即負(fù)債融資占公司總資產(chǎn)的比例。財務(wù)杠桿是雙刃劍，當(dāng)融資后利潤率大于債息率時，給股東帶來收益增長的效應(yīng)，反之造成收益減少。

PT中浩是兩市PT公司中虧損最嚴(yán)重的公司之一。公司經(jīng)營范圍涉及家具、化妝品、房地產(chǎn)、通訊等多個領(lǐng)域，對資金需求較大，因此上市后始終高負(fù)債經(jīng)營。1994年后，公司業(yè)績下降失去配股資格，也就失去了資本市場籌資的功能。為了維持多元化發(fā)展，不得不擴(kuò)大舉債規(guī)模。到2000年中期，整個集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率已達(dá)169．24％，短期借款額達(dá)6．74億元。由于盈利能力下降，負(fù)債過多，公司運(yùn)營資金越來越少，終于出現(xiàn)負(fù)數(shù)，到2000年中期已達(dá)到－94002萬元，正常經(jīng)營難以為繼。

系統(tǒng)性風(fēng)險非系統(tǒng)性風(fēng)險風(fēng)險來源由于共同因素引起由于特殊因素引起影響范圍影響所有證券收益影響特定證券收益防范措施無法通過證券多樣化來消除或回避可以通過證券多樣化來消除或回避風(fēng)險溢價風(fēng)險溢價的含義是投資者因承擔(dān)風(fēng)險而獲得的超額報酬各種證券的風(fēng)險程度不同，風(fēng)險溢價也不相同風(fēng)險收益與風(fēng)險程度成正比，風(fēng)險程度越高，風(fēng)險報酬也越大單一資產(chǎn)持有期收益率單一資產(chǎn)持有期收益率的含義指從購入證券之日至售出證券之日所取得的全部收益與投資本金之比。

單一資產(chǎn)持有期收益率持有期收益率案例：投資者張某2012年1月1日以每股10元的價格購入A公司的股票，預(yù)期2013年1月1日可以每股11元的價格出售，當(dāng)年預(yù)期股息為0.2元。A公司股票當(dāng)年的持有期收益率是多少？單一證券期望收益率單一證券期望收益率的含義由于投資者在購買證券時，并不能確切地知道在持有期末的收益率，因此，持有期末的收益率是一個隨機(jī)變量。對于一個隨機(jī)變量，我們關(guān)心的是它可能取哪些值及其相應(yīng)的概率大小。期望收益率是所有情形下收益的概率加權(quán)平均值。單一資產(chǎn)期望收益率單一資產(chǎn)期望收益率案例：在上例中，A公司的股票在1年后上升到11元，股息為0.2元，都是預(yù)期的。在現(xiàn)實(shí)中，未來股票的價格是不確定的，其預(yù)期的結(jié)果可能在兩種以上。例如，我們預(yù)期價格為11元的概率為50%，上升為12元的概率為25%，下降為8元的概率為25%。則A股票的預(yù)期收益率為多少？單一資產(chǎn)的風(fēng)險單一資產(chǎn)風(fēng)險的衡量為了計量的便利，一般將投資風(fēng)險定義為投資預(yù)期收益的變異性或波動性(Variability)。在統(tǒng)計上，投資風(fēng)險的高低一般用收益率的方差或標(biāo)準(zhǔn)差來度量。在數(shù)學(xué)上，隨機(jī)變量取值區(qū)間的大小，即概率分布的離散程度，使用隨機(jī)變量的方差或標(biāo)準(zhǔn)差表示。方差或標(biāo)準(zhǔn)差越小，說明其離散程度越小、風(fēng)險越??；反之，風(fēng)險越大。單一證券風(fēng)險的度量

《概率論》

預(yù)期收益（期望值）

uPir其中：V-方差

—標(biāo)準(zhǔn)差

注意：標(biāo)準(zhǔn)差是反映不同概率下報酬或報酬率偏離期望報酬的程度，標(biāo)準(zhǔn)差越小，表明離散程度越小，風(fēng)險也就越小，反之亦反。標(biāo)準(zhǔn)差在證券投資風(fēng)險衡量中的作用：

（1）可以利用標(biāo)準(zhǔn)差比較不同投資的風(fēng)險程度；（2）可以利用標(biāo)準(zhǔn)差幫助投資者聯(lián)系平均值或者期收益率來測算風(fēng)險；（3）可以利用標(biāo)準(zhǔn)差來判斷出現(xiàn)在特殊范圍內(nèi)的投資結(jié)果的概率。例：計算A證券的風(fēng)險：答案：單一資產(chǎn)期望收益率單一資產(chǎn)期望收益率的估計由于證券收益的概率分布較難準(zhǔn)確得知，一般用歷史收益率的樣本均值來代替期望收益率。單一資產(chǎn)的風(fēng)險單一資產(chǎn)風(fēng)險的估計在實(shí)際生活中，預(yù)測股票可能的收益率，并準(zhǔn)確地估計其發(fā)生的概率是非常困難的。為了簡便，可用歷史的收益率為樣本，并假定其發(fā)生的概率不變，計算樣本平均收益率，并以實(shí)際收益率與平均收益率相比較，以此確定該證券的風(fēng)險程度。公式中用n-1，旨在消除方差估計中的統(tǒng)計偏差。單一資產(chǎn)的風(fēng)險單一資產(chǎn)風(fēng)險的估計案例假設(shè)B公司近3年的收益率分別為20%，30%和-20%。求樣本平均收益率和方差。投資組合的收益與風(fēng)險背景介紹馬科維茲是現(xiàn)代投資組合理論的創(chuàng)始者，他在1952年發(fā)表題為《證券組合選擇：投資的有效分散化》的論文，用方差（或標(biāo)準(zhǔn)差）計量投資風(fēng)險；論述了怎樣使投資組合在一定風(fēng)險水平之下，取得最大可能的預(yù)期收益率。他在創(chuàng)立投資組合理論的同時，也用數(shù)量化的方法提出了確定最佳投資資產(chǎn)組合的基本模型。這被財務(wù)與金融學(xué)界看做是現(xiàn)代投資組合理論的起點(diǎn)，并被譽(yù)為財務(wù)與金融理論的一場革命。1959年，他又出版了同名的著作，進(jìn)一步系統(tǒng)闡述了他的資產(chǎn)組合理論和方法。馬科維茲的資產(chǎn)組合理論奠定了現(xiàn)代投資組合理論的基石，此后，經(jīng)濟(jì)學(xué)家一直在利用數(shù)量方法不斷豐富和完善投資組合的理論和方法。馬科維茲模型馬科維茲模型的假設(shè)證券收益具有不確定性證券收益之間具有相關(guān)性投資者都遵守主宰原則(Dominancerule)投資者都是風(fēng)險的厭惡者證券組合降低風(fēng)險的程度與組合證券數(shù)目相關(guān)投資組合的期望收益率投資組合的期望收益率的計算投資組合的期望收益率是該組合中各種證券期望收益率的加權(quán)平均值，權(quán)重（x）等于每一證券初始投資額占投資本金的比例。投資組合的期望收益率

案例1：計算組合的期望收益率

證券名稱組合中的股份數(shù)每股初始市價權(quán)重每股期末期望值期望收益率

A100400.232546.4816.2%B200350.407043.6124.6%C100620.360576.1422.8%

資產(chǎn)組合122%投資組合的期望收益率權(quán)重與賣空組合的權(quán)重可以為正值，也可以為負(fù)值。負(fù)值意味著賣空某種證券。賣空證