中藥配方顆粒深度分析報告：頭部企業(yè)省均備案數(shù)

證券研究報告

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2023年01月07日中藥配方顆粒深度（4）22Q4備案總結(jié)：頭部企業(yè)省均備案數(shù)已超300個行業(yè)研究

·深度報告醫(yī)藥生物

·中藥投資評級：超配（維持評級）報告摘要：三九、一方22年四季度單季新增備案數(shù)居前?

看存量，天江、一方備案總數(shù)保持領(lǐng)先，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在各省平均備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）分別為348、353、299、306個/省。國標(biāo)方面，頭部4家企業(yè)國標(biāo)備案數(shù)目接近，均已基本完成已出國標(biāo)品種在各省的備案工作，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在各省的平均國標(biāo)備案數(shù)分別為199、198、189、199個/??；省標(biāo)方面，備案進(jìn)度呈現(xiàn)明顯差異性，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在各省的平均省標(biāo)備案數(shù)分別為149、155、110、107個/省，在各自的強(qiáng)勢地區(qū)（通常為公司所在地）擁有較多備案數(shù)。?

觀增量，22Q4無新國標(biāo)公示及頒布實(shí)施，國標(biāo)備案飽和，省標(biāo)備案持續(xù)推進(jìn)。天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)22Q4在各省的平均新增備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）分別為32、58、62、32個/省，其中：華潤三九和一方備案推進(jìn)積極，新增備案數(shù)領(lǐng)先，31省總計新增備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）分別為1931、1789個；天江和紅日藥業(yè)備案推進(jìn)平穩(wěn)，31省總計新增備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）分別為985、990個。三九、一方22Q4新增備案數(shù)居前。?

頭部四家企業(yè)備案數(shù)量和覆蓋面均領(lǐng)先，第二梯隊(duì)企業(yè)區(qū)域性明顯。行業(yè)頭部四家企業(yè)天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在全國31個省（市、）均有備案覆蓋，各省備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）均接近或超過300個，頭部四家企業(yè)在各省備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）占比為18%-70%，平均占比34%。第二梯隊(duì)企業(yè)以重點(diǎn)省份備案為主，在公司所在地及部分醫(yī)藥發(fā)達(dá)省份備案數(shù)較多，其余省份未覆蓋備案或備案數(shù)較少，區(qū)域性明顯。?

備案進(jìn)度略低于我們此前預(yù)期：4家頭部企業(yè)已在大部分省份完成接近或超過300個品種的備案。對于等級醫(yī)院而言，通常需要300個以上的常用品種才能滿足80-90%以上的組方需求，以300個備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）為界，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)分別在24、26、17、21個省（市、超過300個品種的備案；由于目前已頒布實(shí)施國標(biāo)的品種中存在~30個不常用品種，如若將其剔除、以330個備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）為界，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)分別在19、20、12、9個?。ㄊ小?/p>

）備案數(shù)超過330個，12月底相較9月底分別增加4、8、9、7個）備案數(shù)超過300個，12月底相較9月底分別增加5、10、12、15個省份，即4家頭部企業(yè)已在大部分省份完成接近或省份，天江、一方已在大部分省份完成超過330個品種的備案，華潤三九、紅日藥業(yè)仍稍顯不足。?

風(fēng)險提示：中藥配方顆粒標(biāo)準(zhǔn)頒布實(shí)施不及預(yù)期，中藥配方顆粒備案不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇風(fēng)險，集采風(fēng)險，疫情反復(fù)風(fēng)險?

投資建議：總體來看，22Q4并無新國標(biāo)公示及頒布實(shí)施，國標(biāo)出臺進(jìn)度偏緩，疊加公共假期、疫情防控政策優(yōu)化等因素影響下的社會資源分配變化，備案進(jìn)度略低于我們此前預(yù)期。短期維度從單季環(huán)比來看，隨著備案數(shù)的增加、醫(yī)院診療的逐步恢復(fù)，中藥配方顆粒行業(yè)逐季改善；中期維度從同比來看，標(biāo)準(zhǔn)切換所帶來的行業(yè)陣痛造成2022年的低基數(shù)，2023年下半年有望迎來超過300個國標(biāo)，預(yù)計行業(yè)將在2023年迎來同比高增長；長期維度從競爭、利潤、集采、空間出發(fā)，我們看好中藥配方顆粒行業(yè)的發(fā)展趨勢，推薦買入：華潤三九、中國中藥，推薦增持：紅日藥業(yè)。2若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日(下同)，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。中國中藥：配方顆粒短期承壓，環(huán)比持續(xù)好轉(zhuǎn)?

受中藥配方顆粒新舊標(biāo)準(zhǔn)切換影響，公司業(yè)績短期受挫。2022H1公司實(shí)現(xiàn)營收59.12億元（-27.46%），歸母凈利潤4.14億元（-55.52%），扣非歸母凈利潤3.51億元（-60.68%）。中藥配方顆粒實(shí)現(xiàn)營收27.62億元（-49.09%），毛利率61.6%（-9.9pp），對公司上半年整體業(yè)績有所拖累。?

供給、需求雙重作用下，顆粒行業(yè)2022H1經(jīng)歷陣痛。中藥配方顆粒行業(yè)處于標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)換期：1）從需求端來看，2021年四季度企標(biāo)品種大量發(fā)貨透支22年一季度發(fā)貨需求；2）從供給端來看，2021年11月起配方顆粒生產(chǎn)企業(yè)不能再對企標(biāo)品種進(jìn)行生產(chǎn)，導(dǎo)致公司2022年上半年企標(biāo)產(chǎn)品供給受限，疊加國標(biāo)及各省省標(biāo)的頒布實(shí)施及備案緩慢導(dǎo)致公司新標(biāo)品種數(shù)目不足，醫(yī)生組方產(chǎn)生較大限制，顆粒業(yè)務(wù)2022年上半年經(jīng)歷陣痛。?

隨著新標(biāo)的制定及備案提速，顆粒業(yè)務(wù)有望環(huán)比持續(xù)好轉(zhuǎn)。根據(jù)NMPA數(shù)據(jù)，公司標(biāo)準(zhǔn)備案工作有序推進(jìn)，除個別省外，天江、一方在大部分地區(qū)已基本完成國標(biāo)備案，但省標(biāo)備案進(jìn)度各省不一。隨著公司持續(xù)推進(jìn)國省標(biāo)的研究制定與銷售備案，新標(biāo)體系有望持續(xù)完善，配方顆粒業(yè)務(wù)有望環(huán)比持續(xù)好轉(zhuǎn)。?

其他業(yè)務(wù)穩(wěn)健，全產(chǎn)業(yè)鏈布局下各業(yè)態(tài)發(fā)展良好。公司堅(jiān)持中藥大健康全產(chǎn)業(yè)鏈高質(zhì)量發(fā)展，優(yōu)化六大板塊業(yè)務(wù)布局。2022上半年，除中藥配方顆粒，其余板塊均實(shí)現(xiàn)營收同比增長。中藥材方面，積極開展種質(zhì)資源建設(shè)和溯源管理，實(shí)現(xiàn)中藥源頭的質(zhì)量提升和標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)；中藥飲片方面，發(fā)揮代煎代配業(yè)務(wù)優(yōu)勢，便捷高效的新業(yè)務(wù)模式獲得群眾認(rèn)可；中藥大健康產(chǎn)品方面，特色新品+OEM/ODM代工模式促進(jìn)發(fā)展；中成藥方面，臨床大品種培育和線上渠道拓展推動業(yè)務(wù)回暖；國醫(yī)館方面，積極進(jìn)行業(yè)務(wù)模式+產(chǎn)品技法創(chuàng)新，疫情影響下實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)穩(wěn)中向好。全產(chǎn)業(yè)鏈布局下，各項(xiàng)業(yè)務(wù)相互賦能，持續(xù)提升公司抗風(fēng)險能力及業(yè)績穩(wěn)定性。?

風(fēng)險提示：配方顆粒新標(biāo)頒布及備案不及預(yù)期；集采風(fēng)險；疫情反復(fù)?

投資建議：配方顆粒短期承壓，環(huán)比持續(xù)好轉(zhuǎn)，維持“買入”評級。公司是中藥配方顆粒龍頭，隨著行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)體系逐步完善，公司業(yè)績有望持續(xù)改善，維持“買入”。3華潤三九：單三季度歸母凈利潤同比增長38.12%，感冒藥恢復(fù)良好?

單三季度營業(yè)收入、歸母凈利潤均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。2022前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收121.11億元（+7.53%），歸母凈利潤19.52億元（+11.17%），扣非歸母凈利潤17.83億元（+10.08%）。其中三季度單季營收37.10億元（+10.99%），歸母凈利潤5.19億元（+38.12%），扣非歸母凈利潤4.51億元（+27.17%）。經(jīng)歷上半年疫情擾動后，在CHC業(yè)務(wù)帶動下，三季度營收、利潤實(shí)現(xiàn)雙增長。得力于銷售費(fèi)用的良好控制，利潤端增速亮眼。?

“四類藥”管控政策整體趨緩，三季度感冒藥恢復(fù)較好。2022上半年疫情期間“四類藥”（退燒、止咳、抗菌素、抗病毒）管控嚴(yán)格，公司感冒品類營收受挫。隨著6月下旬第九版新冠疫情防控方案的出臺，終端銷售逐步規(guī)范，公司感冒藥銷售也逐漸回歸正常狀態(tài)，帶動CHC業(yè)務(wù)增長。目前，新疆等地已宣告杜絕禁止銷售“四類藥”，預(yù)計“四類藥”管控政策整體上持續(xù)趨緩，步入規(guī)范化，疊加四季度呼吸類疾病高發(fā)期，感冒品類將迎來旺季。?

CHC核心競爭力持續(xù)強(qiáng)化，配方顆粒業(yè)務(wù)有望逐步恢復(fù)。2022前三季度CHC業(yè)務(wù)穩(wěn)健，除感冒藥持續(xù)恢復(fù)外，兒科、胃藥、皮膚藥同樣表現(xiàn)良好。CHC是公司核心業(yè)務(wù)，有望通過“品牌建設(shè)+產(chǎn)品升級+線上線下渠道布局深化”持續(xù)強(qiáng)化競爭力，鞏固行業(yè)領(lǐng)先地位。處方藥業(yè)務(wù)中，注射劑業(yè)務(wù)受到疫情和集采疊加影響有所下滑，易善復(fù)、諾澤等增長較好。國藥業(yè)務(wù)中，配方顆粒業(yè)務(wù)受限于品種不足仍處陣痛期，飲片的快速增長有望部分彌補(bǔ)配方顆粒的下滑，隨著后續(xù)更多國標(biāo)品種出臺，配方顆粒業(yè)務(wù)有望逐步恢復(fù)。?

風(fēng)險提示：疫情反復(fù)；配方顆粒推進(jìn)及新品推出不及預(yù)期；商譽(yù)減值風(fēng)險?

投資建議：CHC核心優(yōu)勢持續(xù)，維持“買入”評級?！八念愃帯惫芸卣呲吘?，CHC業(yè)務(wù)持續(xù)增長，維持盈利預(yù)測，預(yù)計2022-2024年收入169.21/195.15/224.99億元，同比增速10.45%/15.33%/15.29%，歸母凈利潤23.72/27.51/31.74億元，同比增速15.91%/15.95%/15.38%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE=21/18/15x。公司是品牌OTC龍頭，隨著CHC核心競爭持續(xù)強(qiáng)化、行業(yè)地位不斷鞏固，疊加配方顆粒業(yè)務(wù)逐步恢復(fù)，業(yè)績有望穩(wěn)中向好，維持“買入”。4紅日藥業(yè)：國標(biāo)頒布偏緩，配方顆粒承壓?

前三季度業(yè)績承壓。2022前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收49.00億元（-10.68%），歸母凈利潤4.70億元（-26.15%），扣非歸母凈利潤4.10億元（-34.10%）。其中三季度單季營收15.89億元（-20.58%），歸母凈利潤1.18億元（-40.63%），扣非歸母凈利潤0.99億元（-50.00%）。前三季度營收、利潤均同比下滑，利潤端下滑幅度大于收入端。?

配方顆粒國標(biāo)頒布緩慢，品種仍存不足，業(yè)務(wù)恢復(fù)不及預(yù)期。目前國標(biāo)品種僅頒布實(shí)施200個，而5月份公示的50個國標(biāo)仍未正式頒布，導(dǎo)致近兩月公司在國標(biāo)備案上未有較大進(jìn)展；省標(biāo)方面，各省品種數(shù)量、品種參數(shù)等存在較大差異且互認(rèn)度低，給省標(biāo)備案帶來困難。省標(biāo)備案難度較大疊加國標(biāo)頒布緩慢導(dǎo)致公司可銷售的新標(biāo)品種數(shù)不足，銷量受到較大影響，業(yè)務(wù)恢復(fù)緩慢。?

配方顆粒長期前景廣闊，有望迎來數(shù)倍擴(kuò)容。自2021年試點(diǎn)結(jié)束后，配方顆粒的使用終端將由二級以上中醫(yī)院拓展至所有具備中醫(yī)執(zhí)業(yè)的各級醫(yī)療機(jī)構(gòu)，使用范圍大大增加，有望迎來數(shù)倍增長空間。目前行業(yè)雖受限于品種數(shù)量短期受挫，但長期前景廣闊，作為中藥現(xiàn)代化的重要一步，配方顆粒標(biāo)準(zhǔn)化勢不可擋，隨著后續(xù)國標(biāo)品種頒布實(shí)施，配方顆粒行業(yè)將逐步恢復(fù)，有望于2023

年迎來拐點(diǎn)，進(jìn)入市場擴(kuò)容的機(jī)遇期。?

產(chǎn)品線豐富，全產(chǎn)業(yè)鏈布局。公司以研發(fā)精藥、生產(chǎn)良藥為己任，專注重癥領(lǐng)域、腫瘤及免疫、心腦血管、呼吸系統(tǒng)、神經(jīng)退行性疾病領(lǐng)域的研究與創(chuàng)新，業(yè)務(wù)橫跨成品藥、中藥配方顆粒及飲片、原輔料、醫(yī)療器械、醫(yī)療健康服務(wù)、藥械智慧供應(yīng)鏈等六大領(lǐng)域。隨著業(yè)務(wù)領(lǐng)域拓展，公司從優(yōu)秀中藥產(chǎn)品制造商向卓越大健康產(chǎn)業(yè)服務(wù)提供商不斷轉(zhuǎn)型。?

風(fēng)險提示：疫情反復(fù)；配方顆粒推進(jìn)及新品推出不及預(yù)期；商譽(yù)減值風(fēng)險?

投資建議：國標(biāo)頒布勢在必行，配方顆粒有望迎來恢復(fù)，維持“增持”。配方顆粒國標(biāo)頒布勢在必行，標(biāo)準(zhǔn)制定和發(fā)布將提速，隨著年底和明年國標(biāo)陸續(xù)出臺，業(yè)務(wù)將迎來拐點(diǎn)，獲得強(qiáng)勢恢復(fù)。預(yù)計

2022-2024年收入

65.66/81.33/98.02億元，同比增速-14.40/+23.87/+20.52%，歸母凈利潤

5.53/7.13/9.39

億元，同比增速-19.50/+28.86/+31.66%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE=32/25/19x。綜合絕對估值和相對估值，公司合理估值為7.10-8.22元，考慮到公司是配方顆粒領(lǐng)先企業(yè)，成品藥、醫(yī)療器械等多業(yè)務(wù)布局完善，維持“增持”評級。5目錄2022年底天江、一方、三九、紅日備案情況一覽第二梯隊(duì)企業(yè)區(qū)域性明顯配方顆粒行業(yè)前景四問四答投資建議0102030405行業(yè)動態(tài)及往期報告回顧中國中藥----天江：省均備案348個/省?

整體備案情況良好，省均備案348個/省。綜合國標(biāo)與省標(biāo)備案數(shù)，天江在各省平均備案數(shù)為348個/省，在江蘇等10個?。ㄊ?、）的備案數(shù)已超過400個，在24個省（市、）的備案數(shù)目超過300個，在31個?。ㄊ?、）的備案數(shù)目均超過190個，各省市備案推進(jìn)順利。?

31省國標(biāo)備案超過197個。天江在31個?。ㄊ?、）的國標(biāo)備案數(shù)均超過197個。在全國各省份基本完成現(xiàn)有國標(biāo)的備案工作。）的省標(biāo)備案數(shù)超過200個，在17個省（市、的省標(biāo)備案數(shù)超過150個，各省差異較大，上海、湖南等5省省標(biāo)備案數(shù)不超過10個。?

在31省的省標(biāo)平均備案數(shù)目為149個/省。天江在江蘇、西藏等10個?。ㄊ?、）7若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。中國中藥----一方：省均備案353個/省?

整體備案情況良好，省均備案353個/省。綜合國標(biāo)與省標(biāo)備案數(shù)，一方在各省平均備案數(shù)為353個/省，在廣東等10個省（市、）的備案數(shù)已超過400個，在26個?。ㄊ?、）的備案數(shù)目超過300個，在31個省（市、）的備案數(shù)目均超過190個，各省市備案推進(jìn)順利。?

31省國標(biāo)備案超過195個。一方在31個省（市、）的國標(biāo)備案數(shù)均超過195個。在全國各省份基本完成現(xiàn)有國標(biāo)的備案工作。）的省標(biāo)備案數(shù)超過200個，在19個?。ㄊ?、的省標(biāo)備案數(shù)超過150個，各省差異較大，上海、湖南等5省省標(biāo)備案數(shù)不超過10個。?

在31省的省標(biāo)平均備案數(shù)目為155個/省。天江在廣東、西藏等11個?。ㄊ小ⅲ?若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。華潤三九：省均備案299個/省?

省均備案299個/省，廣東備案數(shù)領(lǐng)先。綜合國標(biāo)與省標(biāo)備案數(shù)，華潤三九在各省平均備案數(shù)為299個/省，在廣東、西藏的備案數(shù)已超過400個，在17個?。ㄊ?、）的備案數(shù)目超過300個，在31個省（市、）的備案數(shù)目均超過180個。其中，憑借廣東的區(qū)域優(yōu)勢，在廣東省的備案數(shù)最多，達(dá)468個。?

29省國標(biāo)備案超過180個。除內(nèi)蒙古（179個）、浙江（178個）外，華潤三九在29個省（市、）的國標(biāo)備案數(shù)均超過180個。國標(biāo)備案進(jìn)度較好。?

各省省標(biāo)備案進(jìn)度差異較大，在31省的省標(biāo)平均備案數(shù)目為110個/省。華潤三九在廣東、西藏的省標(biāo)備案數(shù)超過200個，分別為270、230個，在11個省（市、

）的省標(biāo)備案數(shù)超過150個，各省差異較大，在13個?。ㄊ小?/p>

）的省標(biāo)備案數(shù)仍未超過100個。9若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。紅日藥業(yè)：省均備案306個/省?

省均備案306個/省，北京備案數(shù)領(lǐng)先。綜合國標(biāo)與省標(biāo)備案數(shù)，紅日藥業(yè)在各省平均備案數(shù)為306個/省，在北京、西藏的備案數(shù)已超過400個，在21個?。ㄊ小⒍?，達(dá)433個。）的備案數(shù)目超過300個，在31個?。ㄊ?、）的備案數(shù)目均超過180個。其中，在北京的備案數(shù)最?

28省國標(biāo)備案達(dá)200個。除廣東（198個）、廣西（196個）、浙江（182個）外，紅日藥業(yè)在28個?。ㄊ?、200個，已完成現(xiàn)有國標(biāo)品種的備案。）的國標(biāo)備案數(shù)均達(dá)?

各省省標(biāo)備案進(jìn)度差異較大，在31省的省標(biāo)平均備案數(shù)目為107個/省。紅日藥業(yè)在北京、西藏、甘肅的省標(biāo)備案數(shù)超過200個，分別為233、232、209個，在5個?。ㄊ?、100個。）的省標(biāo)備案數(shù)超過150個，各省差異較大，在10個?。ㄊ小ⅲ┑氖?biāo)備案數(shù)仍未超過10若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。四家頭部企業(yè)在各省平均備案數(shù)比較：國標(biāo)備案接近，省標(biāo)備案差異大?

平均國標(biāo)備案數(shù)相近。中藥配方顆粒行業(yè)頭部四家企業(yè)天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在全國31個省（市、分別為199、198、189、199個/省，四家企業(yè)國標(biāo)備案進(jìn)度相近，在各省國標(biāo)備案數(shù)接近飽和。）平均國標(biāo)備案數(shù)?

省標(biāo)備案數(shù)有差異。天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在全國31個?。ㄊ?、）平均省標(biāo)備案數(shù)分別為149、155、110、107個/省，天江、一方省標(biāo)備案進(jìn)度稍快，華潤三九、紅日藥業(yè)次之。圖：天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)各省平均備案數(shù)（個/省）圖：天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)各省國標(biāo)和省標(biāo)平均備案數(shù)（個/?。┵Y料

：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年12月31日，備案數(shù)=國標(biāo)備案數(shù)+省標(biāo)備案數(shù)，并包含互認(rèn)情況資料：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年12月31日11若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。三九、一方22Q4新增備案數(shù)居前?

天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)22Q4平均每省新增備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）為32、58、62、32個。其中一方和華潤三九備案推進(jìn)積極，新增備案數(shù)領(lǐng)先，31省總計新增備案（國標(biāo)+省標(biāo)）1789、1931個，平均每省新增備案（國標(biāo)+省標(biāo)）58、62個；天江和紅日藥業(yè)備案推進(jìn)平穩(wěn)，31省總計新增備案985、990個，平均每省新增備案均為32個。圖：天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)平均備案數(shù)變化（個/?。﹫D：天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)新增備案情況資料：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：8月底數(shù)據(jù)截至2022年8月25日，9月底數(shù)據(jù)截至2022年9月27日，9月底數(shù)據(jù)截至2022年12月31日；備案數(shù)=國標(biāo)備案數(shù)+省標(biāo)備案數(shù)，并包含跨省互認(rèn)情況注：9月新增備案數(shù)為9月27日統(tǒng)計數(shù)據(jù)相較8月25日統(tǒng)計數(shù)據(jù)新增數(shù)目，22Q4新增備案數(shù)為12月31日統(tǒng)計數(shù)據(jù)相較9月27日統(tǒng)計數(shù)據(jù)新增數(shù)目12若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。2022年四季度并無新標(biāo)公示及頒布實(shí)施，國標(biāo)備案已飽和（1）?

2022年四季度新增備案以省標(biāo)為主，國標(biāo)備案已近飽和。天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)22Q4平均每省新增備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）為32、58、62、32個，平均每省新增國標(biāo)備案數(shù)為1、1、7、5個，平均每省新增省標(biāo)備案數(shù)為31、57、55、27個，國標(biāo)備案已近飽和，新增備案數(shù)中省標(biāo)占比分別為98%、99%、88%、84%，相較9月新增備案中的省標(biāo)占比（74%、63%、66%、71%）有所提高。圖：天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)22Q4平均新增備案數(shù)（個/?。﹫D：天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)9月平均新增備案數(shù)（個/?。┵Y料

：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：數(shù)據(jù)為12月31日統(tǒng)計數(shù)據(jù)相較9月27日統(tǒng)計數(shù)據(jù)新增數(shù)目資料

：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：數(shù)據(jù)為9月27日統(tǒng)計數(shù)據(jù)相較8月25日統(tǒng)計數(shù)據(jù)新增數(shù)目13若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。2022年四季度并無新標(biāo)公示及頒布實(shí)施，國標(biāo)備案已飽和（2）?

2022四季度西藏、貴州省標(biāo)備案進(jìn)展較快。天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)22Q4在西藏新增省標(biāo)備案為108、282、230、29個，在貴州新增省標(biāo)備案為159、164、146、95個，四家企業(yè)在西藏、貴州兩省省標(biāo)備案推進(jìn)較順利。在浙江、上海、湖南三省，四家企業(yè)22Q4均未實(shí)現(xiàn)省標(biāo)備案突破。?

子公司所在省份省標(biāo)備案推進(jìn)較順利。配方顆粒企業(yè)在各省建立子公司一定程度上有助于省標(biāo)備案的推進(jìn)，例如紅日藥業(yè)（下設(shè)子公司甘肅佛慈、湖北辰美）2022Q4在甘肅、湖北新增省標(biāo)備案114、70個，一方（下設(shè)子公司廣西一方）2022Q4在廣西新增備省標(biāo)案134個。表：天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)22Q4新增省標(biāo)備案情況省份西藏貴州江蘇甘肅海南天津廣西黑龍江河北福建廣東資料天江10815970一方28216414262華潤三九23014613311017474紅日藥業(yè)29省份四川江西湖北寧夏山西吉林山東青海遼寧云南安徽天江4323200一方7051342433564918315534華潤三九44紅日藥業(yè)省份重慶陜西北京內(nèi)蒙古新疆河南浙江上海湖南平均天江159一方262922239華潤三九紅日藥業(yè)33287010372255151714669563482212112036114241076853833308577644373421201194913460610310000401011829748000024998619142438122140000638139299315755273369781332：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理

注：數(shù)據(jù)為12月31日統(tǒng)計數(shù)據(jù)相較9月27日統(tǒng)計數(shù)據(jù)新增數(shù)目14若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。對于等級醫(yī)院：當(dāng)前備案數(shù)仍稍顯不足?

對于等級醫(yī)院：華潤三九、紅日藥業(yè)當(dāng)前備案數(shù)仍存不足。對于等級醫(yī)院而言，通常需要300個以上的常用品種才能滿足80-90%以上的組方需求。由于目前已頒布實(shí)施國標(biāo)的品種中存在20-30個不常用品種，如若將其剔除、以330個備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）為界，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)分別在19、20、12、9個?。ㄊ小ⅲ﹤浒笖?shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）超過330個，12月底相較9月底分別增加4、8、9、7個省份，華潤三九、紅日藥業(yè)的備案品種能滿足縣級以上醫(yī)院組方需求的省份偏少。圖：備案超過400個品種的省份數(shù)量圖：備案超過330個品種的省份數(shù)量資料：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：8月底數(shù)據(jù)截至2022年8月25日，9月底數(shù)據(jù)截至2022年9月27日，12月底數(shù)據(jù)截至2022年12月31日；備案數(shù)=國標(biāo)備案數(shù)+省標(biāo)備案數(shù)，并包含跨省互認(rèn)情況注：8月底數(shù)據(jù)截至2022年8月25日，9月底數(shù)據(jù)截至2022年9月27日，12月底數(shù)據(jù)截至2022年12月31日；備案數(shù)=國標(biāo)備案數(shù)+省標(biāo)備案數(shù)，并包含跨省互認(rèn)情況15若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。對于基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)及?？?民營醫(yī)院：當(dāng)前備案數(shù)已能滿足基本需求?

對于基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)及?？?民營醫(yī)院：當(dāng)前備案數(shù)已能滿足基本需求?；鶎俞t(yī)療機(jī)構(gòu)及專科/民營醫(yī)院對品種數(shù)目要求較低，150-200個品種即可滿足一般組方要求，以200個備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）為界，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)分別在29、29、26、29個?。ㄊ?、）備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）超過200個，12月底相較9月底分別增加2、1、6、3個省份，在多數(shù)省份的備案數(shù)目可滿足大部分基層及?？?民營市場的一般處方需求。?

基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)及?？?民營醫(yī)院或?qū)⒊蔀闃?biāo)準(zhǔn)不全時期的重點(diǎn)推進(jìn)目標(biāo)，協(xié)定方或?qū)⒊蔀橹匾七M(jìn)手段。一方面，當(dāng)前4家企業(yè)備案數(shù)已能滿足基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)及民營醫(yī)院基本需求，疊加目前該市場較為空白、存在較大挖掘潛力及拓展空間，或?qū)⒊蔀闃?biāo)準(zhǔn)不全時期的重點(diǎn)推進(jìn)目標(biāo)。另一方面，企業(yè)根據(jù)自身當(dāng)前備案情況及患者需求所開發(fā)的協(xié)定方，既能滿足常見疾病的普適性需求，又能從一定程度克服當(dāng)前的品種不足障礙，有望成為當(dāng)前時期拓展的重要手段。圖：備案超過300個品種的省份數(shù)量圖：備案超過200個品種的省份數(shù)量資料：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：8月底數(shù)據(jù)截至2022年8月25日，9月底數(shù)據(jù)截至2022年9月27日，12月底數(shù)據(jù)截至2022年12月31日；備案數(shù)=國標(biāo)備案數(shù)+省標(biāo)備案數(shù)，并包含跨省互認(rèn)情況注：8月底數(shù)據(jù)截至2022年8月25日，9月底數(shù)據(jù)截至2022年9月27日，12月底數(shù)據(jù)截至2022年12月31日；備案數(shù)=國標(biāo)備案數(shù)+省標(biāo)備案數(shù)，并包含跨省互認(rèn)情況16若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。小結(jié)：看存量，天江、一方備案總數(shù)保持領(lǐng)先?

目前已頒布實(shí)施200個中藥配方顆粒國家標(biāo)準(zhǔn)品種，2022年四季度并無新標(biāo)公示及頒布實(shí)施。為提高中藥整體的質(zhì)量水平和行業(yè)規(guī)范性，國家藥監(jiān)局積極推進(jìn)中藥配方顆粒的國家標(biāo)準(zhǔn)制定工作，并鼓勵企業(yè)參與，發(fā)揮企業(yè)的主體作用。在6家生產(chǎn)企業(yè)試點(diǎn)成果的基礎(chǔ)上，綜合已有研究數(shù)據(jù)，經(jīng)過研究起草、生產(chǎn)驗(yàn)證、標(biāo)準(zhǔn)復(fù)核、專業(yè)委會審評、公開征求意見、審核等，于2021年4月29日正式頒布第一批160個中藥配方顆粒國家藥品標(biāo)準(zhǔn)，2021年11月1日起正式實(shí)施，后陸續(xù)于2021年11月2日/2022年6月13日頒布實(shí)施中藥配方顆粒國家標(biāo)準(zhǔn)36/4個，目前累計頒布的國標(biāo)品種數(shù)共200個。?

看存量，天江、一方備案總數(shù)保持領(lǐng)先，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在各省平均備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）分別為348、353、299、306個/省。國標(biāo)方面，頭部4家企業(yè)國標(biāo)備案數(shù)目接近，均已基本完成已出國標(biāo)品種在各省的備案工作，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在各省的平均國標(biāo)備案數(shù)分別為199、198、189、199個/??；省標(biāo)方面，備案進(jìn)度呈現(xiàn)明顯差異性，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在各省的平均省標(biāo)備案數(shù)分別為149、155、110、107個/省，在各自的強(qiáng)勢地區(qū)（通常為公司所在地）擁有較多備案數(shù)。?

備案進(jìn)度略低于我們此前預(yù)期：4家頭部企業(yè)已在大部分省份完成接近或超過300個品種的備案。對于等級醫(yī)院而言，通常需要300個以上的常用品種才能滿足80-90%以上的組方需求，以300個備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）為界，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)分別在24、26、17、21個?。ㄊ?、近或超過300個品種的備案；由于目前已頒布實(shí)施國標(biāo)的品種中存在~30個不常用品種，如若將其剔除、以330個備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）為界，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)分別在19、20、12、9個?。ㄊ?、

）備案數(shù)超過330個，12月底相較9月底分別增加4、8、9、7個省份，天江、一方已在大部分省份完成超過330個品種的備案，華潤三九、紅日藥業(yè)仍稍顯不足。）備案數(shù)超過300個，12月底相較9月底分別增加5、10、12、15個省份，即4家頭部企業(yè)已在大部分省份完成接17若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。小結(jié)：觀增量，三九、一方22Q4新增備案數(shù)居前?

華潤三九、一方22Q4新增備案數(shù)領(lǐng)先。天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)22Q4平均每省新增備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）為32、58、62、32個。其中一方和華潤三九備案推進(jìn)積極，新增備案數(shù)領(lǐng)先，平均每省新增國標(biāo)備案1、7個，新增省標(biāo)備案57、55個；天江和紅日藥業(yè)備案推進(jìn)平穩(wěn)，平均每省新增國標(biāo)備案1、5個，新增省標(biāo)備案31、27。?

2022年四季度新增備案以省標(biāo)為主，國標(biāo)備案已近飽和。天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)22Q4平均每省新增國標(biāo)備案數(shù)為1、1、7、5個，平均每省新增省標(biāo)備案數(shù)為31、57、55、27個，國標(biāo)備案已近飽和，新增備案數(shù)中省標(biāo)占比分別為98%、99%、88%、84%，相較9月新增備案中的省標(biāo)占比（74%、63%、66%、71%）有所提高。?

2022四季度西藏、貴州省標(biāo)備案進(jìn)展較快。天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)22Q4在西藏新增省標(biāo)備案為108、282、230、29個，在貴州新增省標(biāo)備案為159、164、146、95個，四家企業(yè)在西藏、貴州兩省省標(biāo)備案推進(jìn)較順利。在浙江、上海、湖南三省，四家企業(yè)22Q4均未實(shí)現(xiàn)省標(biāo)備案突破。?

子公司所在省份省標(biāo)備案推進(jìn)較順利。配方顆粒企業(yè)在各省建立子公司一定程度上有助于該省省標(biāo)備案的推進(jìn)，例如紅日藥業(yè)（下設(shè)子公司甘肅佛慈、湖北辰美）2022Q4在甘肅、湖北新增省標(biāo)備案114、70個，一方（下設(shè)子公司廣西一方）2022Q4在廣西新增備省標(biāo)案134個。18若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。目錄2022年底天江、一方、三九、紅日備案情況一覽第二梯隊(duì)企業(yè)區(qū)域性明顯配方顆粒行業(yè)前景四問四答投資建議0102030405行業(yè)動態(tài)及往期報告回顧頭部四家企業(yè)備案數(shù)量和覆蓋面均領(lǐng)先，第二梯隊(duì)企業(yè)區(qū)域性明顯（1）?

備案品種數(shù)超過300個的企業(yè)共20家，紅日藥業(yè)、一方、天江、華潤三九位居前列。根據(jù)NMPA數(shù)據(jù)，截至12月31日，共58家企業(yè)有中藥配方顆粒備案記錄（拆分子公司為70家），其中20家企業(yè)備案品種數(shù)超過300個，15家企業(yè)備案品種數(shù)超過350個，一方、天江、華潤三九、紅日藥業(yè)位居前列，備案品種數(shù)分別為488、488、468、433個。除此，神威藥業(yè)、以嶺藥業(yè)、新綠色、春風(fēng)一方、九洲方圓、貴州同濟(jì)堂備案品種數(shù)均超過400個，在備案品種數(shù)方面較有競爭力。表：配方顆粒備案數(shù)靠前的企業(yè)備案品種數(shù)企業(yè)一方國標(biāo)+省標(biāo)488(1380)488(996)468國標(biāo)199(643)200(501)198省標(biāo)289(737)288(495)270公司所在地公司數(shù)廣東、廣西、江西、陜西、山東531521111111111天江江蘇、云南、四川華潤三九紅日藥業(yè)神威藥業(yè)以嶺藥業(yè)新綠色藥業(yè)春風(fēng)一方九洲方圓貴州同濟(jì)堂新匯制藥青州堯王康緣藥業(yè)天地恒一百神藥業(yè)廣東433(1810)419(762)453200(987)200(400)200233(823)219(362)253北京、湖北、重慶、河南、甘肅河北、云南河北444196248四川427196231北京401200201安徽401185216貴州392185207湖南390185205山東366192174江蘇356186170湖南355183172江西資料：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理

注：數(shù)據(jù)截至2022年12月31日；括號內(nèi)為該企業(yè)所有公司備案記錄數(shù)累加，不包含跨省互認(rèn)備案20若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。頭部四家企業(yè)備案數(shù)量和覆蓋面均領(lǐng)先，第二梯隊(duì)企業(yè)區(qū)域性明顯（2）?

頭部四家企業(yè)全國備案，第二梯隊(duì)企業(yè)區(qū)域性明顯，以重點(diǎn)省份備案為主。中藥配方顆粒行業(yè)頭部四家企業(yè)天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在全國31個?。ㄊ?、）均有備案覆蓋，且備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）均超過180個，頭部四家企業(yè)在各省備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）占比為18%-70%，平均占比34%。第二梯隊(duì)企業(yè)以重點(diǎn)省份備案為主，在公司所在地及部分醫(yī)藥發(fā)達(dá)省份備案數(shù)較多，其余省份未覆蓋備案或備案數(shù)較少，區(qū)域性明顯。天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在備案數(shù)量和覆蓋面方面均領(lǐng)先，頭部優(yōu)勢較明顯。表：頭部和第二梯隊(duì)企業(yè)在部分省份備案數(shù)企業(yè)一方所在地備案數(shù)488(廣東)488(江蘇)468(廣東)433(北京)419(河北)453(河北)444(四川)427(北京)401(安徽)401(貴州)392(湖南)390(山東)366(江蘇)356(湖南)355(江西)山東4283973582943343253342003223040安徽4344883533351991942041952820江蘇3884043723253463883731954000浙江200205180183100上海1981991802001990河南20220119630042421960江西4073793043211890西藏482487420432140吉林3323372762792天江華潤三九紅日藥業(yè)神威藥業(yè)以嶺藥業(yè)新綠色藥業(yè)春風(fēng)一方九洲方圓貴州同濟(jì)堂新匯制藥青州堯王康緣藥業(yè)天地恒一百神藥業(yè)2762321952860166019702230440000100000000000000039019918622600050000366000000001862400186000018600003550資料：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理

注：數(shù)據(jù)截至2022年12月31日，所在地為母公司所在地21若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。頭部四家企業(yè)備案數(shù)量和覆蓋面均領(lǐng)先，第二梯隊(duì)企業(yè)區(qū)域性明顯（3）圖：天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在各省備案數(shù)占比資料：NMPA、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2022年12月31日22若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。目錄2022年底天江、一方、三九、紅日備案情況一覽第二梯隊(duì)企業(yè)區(qū)域性明顯配方顆粒行業(yè)前景四問四答投資建議0102030405行業(yè)動態(tài)及往期報告回顧中藥配方顆粒行業(yè)四問四答?

關(guān)于競爭：政策放開后行業(yè)競爭是否會加??？?

政策的放開代表牌照壁壘的取消，從形式上門檻降低。從實(shí)質(zhì)來看，一方面龍頭企業(yè)在渠道、品種方面優(yōu)勢明顯，護(hù)城河仍在，另一方面全國標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一，意味著質(zhì)量管理更加規(guī)范化，龍頭企業(yè)通過參與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定，有望將相當(dāng)一部分質(zhì)量不達(dá)標(biāo)的新進(jìn)入者拒之門外，不斷鞏固先發(fā)優(yōu)勢和龍頭地位。?

關(guān)于利潤：標(biāo)準(zhǔn)提高帶動成本上揚(yáng)，相關(guān)企業(yè)盈利能力是否承壓？?

試點(diǎn)結(jié)束后，已有國標(biāo)品種需符合相應(yīng)要求，無國標(biāo)品種需符合使用地省標(biāo)，帶來成本上揚(yáng)。但由于：1）當(dāng)前中藥配方顆粒行業(yè)競爭格局良好，有效玩家數(shù)目有限；2）除個別省份限價外，絕大部分地區(qū)采用企業(yè)自主定價、與醫(yī)院招標(biāo)或談判。因此，我們預(yù)計存量玩家為維持企業(yè)良好的競爭格局將維持穩(wěn)定的價格體系，同時兼顧終端患者的接納度及產(chǎn)品質(zhì)量的提升。預(yù)計價格上漲幅度將覆蓋成本上揚(yáng)，并有望通過提價獲得更高的毛利潤水平。?

關(guān)于集采：如何看待中藥配方顆粒全國集采的時間及降幅？?

時間維度：中藥配方顆粒常用品種約400~600種，標(biāo)準(zhǔn)制定穩(wěn)步進(jìn)行，但從當(dāng)前情況來看，僅形成200個品種。我們認(rèn)為：類比于仿制藥一致性評價是化藥集采的大前提，中藥配方顆粒的標(biāo)準(zhǔn)制定是其進(jìn)行集中采購的先決條件。由此可以看出，當(dāng)前中藥配方顆粒的全國集采時機(jī)或未完全成熟，我們認(rèn)為存在一定的時間窗口。?

降幅維度：與化藥的生產(chǎn)成本相對固定所不同，中藥配方顆粒上游對應(yīng)的是中藥飲片及中藥種植業(yè)。由于氣候、自然災(zāi)害等不可控因素的存在，其生產(chǎn)成本波動性較大。中藥配方顆粒的資源屬性決定其降幅相較于化藥品種有望更加緩和。?

關(guān)于空間：如何看待行業(yè)規(guī)模與增長邏輯？?

覆蓋深度方面：多家企業(yè)有望入局，共同推動患者教育。擺脫“試點(diǎn)”限制后，中藥配方顆粒在市場開拓中面臨的阻力有望顯著降低，國家級層面政策支持疊加多玩家同步進(jìn)行患者教育，將共同推動中藥配方顆粒在醫(yī)生、患者心中認(rèn)可度的提升，擴(kuò)大產(chǎn)品的應(yīng)用頻率、應(yīng)用人群和應(yīng)用疾病領(lǐng)域。?

覆蓋廣度方面：銷售范圍拓寬，二級及其以上中醫(yī)院→具有中醫(yī)執(zhí)業(yè)的各級醫(yī)療機(jī)構(gòu)。根據(jù)《中國統(tǒng)計年鑒（2019年）》，我國衛(wèi)生機(jī)構(gòu)（含醫(yī)院）106萬家，基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)102萬家，醫(yī)院3.5萬家。其中：綜合醫(yī)院20133家、專科醫(yī)院9021家、中醫(yī)醫(yī)院4426家，預(yù)計二級及其以上中醫(yī)院數(shù)量僅為2500家左右。配方顆粒的使用終端由二級以上中醫(yī)院拓展至所有具備中醫(yī)執(zhí)業(yè)的各級醫(yī)療機(jī)構(gòu)，使用范圍大大增加，有望迎來數(shù)倍增長空間。?

空間估算：我國中藥飲片市場約~2000億元規(guī)模，參照顆粒占飲片的比例日本~80%，假設(shè)我國中藥配方顆粒對中藥飲片替代率35%、中藥配方顆粒價格較中藥飲片價格高出50%，則中藥配方顆粒對應(yīng)市場空間約1050億元，較當(dāng)前市場有數(shù)倍增幅。24一問行業(yè)競爭是否加?。?-門檻名降實(shí)升?

形式上：門檻降低，牌照壁壘不再。試點(diǎn)企業(yè)牌照優(yōu)勢不再，意味著國內(nèi)中藥配方顆粒20余年的研究探索進(jìn)入新的里程，試點(diǎn)企業(yè)弱競爭和相對壟斷局面可望打破。圖：中藥配方顆粒行業(yè)主要壁壘?

實(shí)質(zhì)重于形式：渠道/品種/質(zhì)量/產(chǎn)能及上游資源鑄就多方位護(hù)城河。從實(shí)質(zhì)來看，一方面龍頭企業(yè)在渠道、品種方面優(yōu)勢明顯，護(hù)城河仍在，另一方面全國標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一后，質(zhì)量管理有望更加規(guī)范化，龍頭企業(yè)通過參與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定，有望將相當(dāng)一部分質(zhì)量不達(dá)標(biāo)的新進(jìn)入者拒之門外，不斷鞏固先發(fā)優(yōu)勢和龍頭地位。?

壁壘一：2B渠道。醫(yī)院對于企業(yè)中藥配方顆粒產(chǎn)品的認(rèn)可度建立在長期的溝通、改進(jìn)和磨合基礎(chǔ)之上，進(jìn)入難度大，但粘度高，準(zhǔn)入后存在長期穩(wěn)定性，如不發(fā)生特殊事故替換可能性小。根據(jù)《關(guān)于規(guī)范中藥配方顆粒管理的通知》：試點(diǎn)醫(yī)療機(jī)構(gòu)為二級及以上中醫(yī)醫(yī)院，先發(fā)企業(yè)具備明顯渠道優(yōu)勢，在二級及其以上中醫(yī)院先發(fā)優(yōu)勢表現(xiàn)更為明顯。中國中藥、華潤三九、紅日藥業(yè)等先發(fā)企業(yè)最早獲批國家試點(diǎn)，借助先發(fā)優(yōu)勢，在存量醫(yī)療機(jī)構(gòu)的份額將持續(xù)穩(wěn)定；同時，借助前期經(jīng)驗(yàn)及口碑，后續(xù)渠道擴(kuò)張也有望更為順利。上游資源渠道品種質(zhì)量?

壁壘二：品種。單張中藥方通常涉及十幾味甚至幾十味中藥材，其中哪怕一味藥材的缺失也將對醫(yī)生開方產(chǎn)生強(qiáng)烈不便，因此醫(yī)院對于企業(yè)能穩(wěn)定供應(yīng)的配方顆粒品種有較高要求，品種的類型、數(shù)目及穩(wěn)定供應(yīng)能力是醫(yī)院選擇供應(yīng)商的重要指標(biāo)。?

壁壘三：質(zhì)量。以往國家未形成統(tǒng)一炮制要求，營收幾百萬級別的小企業(yè)得以生存。隨著檢測水平提高，很多不符合藥典標(biāo)準(zhǔn)的藥品面臨出清，質(zhì)量獲得更多重視、處罰力度變大、行業(yè)面臨洗牌。配方顆粒的生產(chǎn)規(guī)范和質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)需遵循《中藥配方顆粒質(zhì)量控制與標(biāo)準(zhǔn)制定技術(shù)要求》，在有效成分、農(nóng)殘、重金屬等多方面均有定量標(biāo)準(zhǔn)限定，對配方顆企業(yè)及其產(chǎn)品提出了更多的要求。先發(fā)企業(yè)參與標(biāo)準(zhǔn)制定，將更快適應(yīng)新標(biāo)。以中國中藥為例，在首批160個品種標(biāo)準(zhǔn)中，公司89個品種標(biāo)準(zhǔn)被采用，大大減少公司適應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)的時間，是嚴(yán)格標(biāo)準(zhǔn)下的受益者。資料：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理?

壁壘四：產(chǎn)能及上游資源。上游資源方面，中藥配方顆粒需與農(nóng)業(yè)對接，需保證原材料的充分供給、道地藥材的穩(wěn)定性；工業(yè)生產(chǎn)方面，前期面臨著長期的資本開支投入。以中國中藥為例，公司充分考慮內(nèi)部資源的集成優(yōu)化和集中配置，以中藥配方顆粒和中成藥工業(yè)規(guī)劃發(fā)展需求作前瞻性部署，在原有基地的基礎(chǔ)上，通過投資新建、技術(shù)改造等方式，加快配套提取基地建設(shè)，為現(xiàn)代中藥制造平臺的規(guī)劃發(fā)展提供前處理能力的保障，同時借助國藥集團(tuán)在上游藥材資源多年的產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)，在多個道地藥材和當(dāng)?shù)胤N植基地合作，堅(jiān)持藥材大品種經(jīng)營策略，擴(kuò)大部分重點(diǎn)道地藥材種植基地規(guī)模，為未來符合中藥產(chǎn)品對藥材溯源以及藥材品質(zhì)的要求打好基礎(chǔ)，前期資本投入極大。25一問行業(yè)競爭是否加??？--格局并未生變?

試點(diǎn)期間國家及各省共發(fā)放牌照60余張，但格局并未生變。我們認(rèn)為可能原因在于：1）對于飲片生產(chǎn)企業(yè)而言，其主要進(jìn)行粗加工，難以具備高度機(jī)械化能力，切入中藥配方顆粒領(lǐng)域具備一定技術(shù)難度；2）對于中成藥企業(yè)而言，其業(yè)績貢獻(xiàn)主要為幾個或幾十個產(chǎn)品，不具備同時生產(chǎn)全面產(chǎn)品的能力，品種上將有一定限制。?

六家國家牌照企業(yè)占據(jù)絕大部分市場份額。第一梯隊(duì)中國中藥（下屬公司天江、一方）占據(jù)約一半市場份額；第二梯隊(duì)、華潤三九、新綠色、紅日藥業(yè)（下屬公司康仁堂）占據(jù)約一半市場：培力及非國家試點(diǎn)企業(yè)（如：神威藥業(yè)）占據(jù)剩余少量市場份額。圖：中藥配方顆粒行業(yè)競爭格局（2021年）估計~50%市場份額中國中藥(2021年配方顆粒營收134.0億元)華潤三九估計40~50%市場份額新綠色紅日藥業(yè)（2021年配方顆粒營收42.3億元）培力農(nóng)本方（2021年配方顆粒營收5.2億港元）估計<10%市場份額非國家試點(diǎn)企業(yè)資料：公司公告、wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理、估算于公司公告，市場份額為國信證券經(jīng)濟(jì)研究所估算*中國中藥、紅日藥業(yè)、培力農(nóng)本方營收數(shù)據(jù)26二問成本上揚(yáng)后利潤是否承壓？--毛利率或?qū)⑾禄?

新標(biāo)準(zhǔn)對配方顆粒進(jìn)行全流程、多角度限定，標(biāo)準(zhǔn)提升帶來成本上揚(yáng)。國家藥典委結(jié)合試點(diǎn)工作經(jīng)驗(yàn)組織審定中藥配方顆粒的國家藥品標(biāo)準(zhǔn)，分批公布。省級藥品監(jiān)督管理部門制定的標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)當(dāng)符合《中藥配方顆粒質(zhì)量控制與標(biāo)準(zhǔn)制定技術(shù)要求》的規(guī)定。試點(diǎn)結(jié)束后，已有國標(biāo)品種需符合相應(yīng)要求，無國標(biāo)品種需符合使用地省標(biāo)。標(biāo)準(zhǔn)對中藥配方顆粒的、制備方法、性狀、鑒別方法、特征圖譜、浸出物、當(dāng)量換算、儲存、含量測定方法及測定結(jié)果等各個方面進(jìn)行了全面的限定，標(biāo)準(zhǔn)提升帶來成本上揚(yáng)。表：配方顆粒試點(diǎn)統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)（以紫菀配方顆粒為例）備注項(xiàng)目內(nèi)容經(jīng)炮制并按標(biāo)準(zhǔn)湯劑的主要質(zhì)量指標(biāo)加工制成菊科植物紫菀AstertataricusL.f.的干燥根和根莖。紫菀飲片1500g，加水煎煮，濾過，濾液濃縮成清膏（干浸膏出膏率為33%~50%），加輔料適量，干燥（或干燥，粉碎），再加輔料適量，混勻，制粒，制成1000g。制法實(shí)驗(yàn)組：取1g，研細(xì)，加水10ml使溶解，用乙酸乙酯振搖提取2次，每次20ml，合并乙酸乙酯液，蒸干，殘?jiān)蛹状?ml使溶解，作為供試品溶液。供試品色譜中，在與對照藥材色譜相應(yīng)的位置上，顯相同顏色的熒光斑點(diǎn)。對照組：紫菀藥材2g，加水50ml，煎煮30分鐘，濾過，濾液濃縮至10ml，同法制成對照藥材溶液。TLC方法：照薄層色譜法（中國藥典2015年版通則0502）試驗(yàn)，吸取供試品溶液5μl，對照藥材溶液10μl，分別點(diǎn)于同一硅膠G薄層板上，以石油醚（30~60℃）-二氯甲烷-乙酸乙酯-甲醇（5︰3︰2︰1）為展開劑，展開，取出，晾干，在紫外光（365nm）下檢視。供試品色譜中，在與對照藥材色譜相應(yīng)的。照高效液相色譜法（中國藥典2015年版通則0512）測定。鑒別特征圖譜浸出物照醇溶性浸出物測定法（中國藥典2015年版通則2201）項(xiàng)下的熱浸法測定，用乙醇作溶劑，不得少于14.0%。規(guī)格（當(dāng)量）貯藏每1g配方顆粒相當(dāng)于飲片1.5g。密封。資料：NMPA，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理27二問成本上揚(yáng)后利潤是否承壓？--毛利有望提升?

出廠價提升有望覆蓋成本上揚(yáng)。配方顆粒的銷售采用直銷/分銷的模式，除個別省份限價外，絕大部分地區(qū)采用企業(yè)自主定價、與醫(yī)院招標(biāo)或談判。當(dāng)前中藥配方顆粒行業(yè)競爭格局良好，有效玩家數(shù)目有限，我們預(yù)計存量玩家為維持企業(yè)良好的競爭格局將維持穩(wěn)定的價格體系，同時兼顧終端患者的接納度及產(chǎn)品質(zhì)量的提升。預(yù)計價格上漲幅度將覆蓋成本上揚(yáng)。假設(shè)漲價前1當(dāng)量中藥配方顆粒出場價格為100元，毛利率70%，即成本30元；假設(shè)執(zhí)行新標(biāo)準(zhǔn)后成本上揚(yáng)100%，即1當(dāng)量中藥配方顆粒成本60元，當(dāng)出廠價上調(diào)30%時（即出廠價130元）即可覆蓋成本上揚(yáng)。表：中藥配方顆粒價格、成本彈性測算中藥配方顆粒成本上揚(yáng)幅度/%單位當(dāng)量配方顆毛利變化情況/%0%20%30%40%50%60%70%80%90%100%110%120%130%0%0%14%-9%6%-13%1%-17%-3%-21%-7%-26%-11%3%-30%-16%-1%-34%-20%-6%-39%-24%-10%4%-43%-29%-14%0%-47%-33%-19%-4%-51%-37%-23%-9%-56%-41%-27%-13%1%10%20%29%20%16%11%7%30%43%34%30%26%21%17%13%9%40%57%49%44%40%36%31%27%23%19%14%10%6%50%71%63%59%54%50%46%41%37%33%29%24%20%16%60%86%77%73%69%64%60%56%51%47%43%39%34%30%價格上漲幅度/%70%100%114%129%143%157%171%186%200%214%91%87%83%79%74%70%66%61%57%53%49%44%80%106%120%134%149%163%177%191%206%101%116%130%144%159%173%187%201%97%93%89%84%80%76%71%67%63%59%90%111%126%140%154%169%183%197%107%121%136%150%164%179%193%103%117%131%146%160%174%189%99%94%90%86%81%77%73%100%110%120%130%140%150%113%127%141%156%170%184%109%123%137%151%166%180%104%119%133%147%161%176%100%114%129%143%157%171%96%91%87%110%124%139%153%167%106%120%134%149%163%101%116%130%144%159%資料：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所分析、測算28三問集采可能？--資源屬性決定其未來集采降幅有望更加緩和?

對于未來集采的降幅考量：中藥配方顆粒的資源屬性決定其降幅相較于化藥品種有望更加緩和。與化藥的生產(chǎn)成本相對固定所不同，中藥配方顆粒上游對應(yīng)的是中藥飲片及中藥種植業(yè)。由于氣候、自然災(zāi)害等不可控因素的存在，其生產(chǎn)成本波動性較大。我們認(rèn)為：中藥配方顆粒的資源屬性決定其在集中采購中的降幅相較于化藥品種有望更加緩和。?

集采將進(jìn)一步鞏固頭部企業(yè)的行業(yè)地位。根據(jù)2月10日《關(guān)于結(jié)束中藥配方顆粒試點(diǎn)工作的公告》，中藥配方顆粒的生產(chǎn)企業(yè)應(yīng)具備飲片炮制、提取、濃縮、干燥、制粒等完整的生產(chǎn)能力，并制定每個品種詳細(xì)的生產(chǎn)工藝、標(biāo)準(zhǔn)操作規(guī)程，嚴(yán)格執(zhí)行藥品生產(chǎn)質(zhì)量管理規(guī)范（GMP）中的有關(guān)規(guī)定；中藥配方顆粒生產(chǎn)所需中藥材，凡是能人工種植養(yǎng)殖的，應(yīng)當(dāng)優(yōu)先使用于符合中藥材生產(chǎn)質(zhì)量管理規(guī)范要求的中藥材種植養(yǎng)殖基地的中藥材。在此高標(biāo)準(zhǔn)、要求之下，行業(yè)門檻名降實(shí)升，我們認(rèn)為：從中期維度考慮，中藥配方顆粒行業(yè)的競爭格局不會發(fā)生大的變化，行業(yè)競爭迅速加劇的可能性較小，嚴(yán)格的管理要求將限制中小企業(yè)參與行業(yè)競爭；同時，當(dāng)前中藥配方顆粒行業(yè)的整體毛利率水平約60%-75%，銷售費(fèi)用維持在30%左右水平，配方顆粒的集采有望進(jìn)一步壓縮中間環(huán)節(jié)的空間，將行業(yè)的競爭要素轉(zhuǎn)移至質(zhì)量、成本及口碑。圖：中藥飲片加工工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)(上年同月=100)10810710610510410310210110099982018年4月

2018年10月

2019年5月

2019年12月

2020年6月

2021年1月

2021年7月

2022年2月資料：智研咨詢，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理29四問行業(yè)空間？--數(shù)倍擴(kuò)容?

多家企業(yè)有望入局，共同推動患者教育。中藥配方顆粒試點(diǎn)結(jié)束意味著參與企業(yè)不再受到牌照限制，由以往的牌照管理變成了過程管理及質(zhì)量管理，必將吸引更多玩家參與。擺脫“試點(diǎn)”限制后，中藥配方顆粒在市場開拓中面臨的阻力有望顯著降低，國家級層面政策支持疊加多玩家同步進(jìn)行患者教育，將共同推動中藥配方顆粒在醫(yī)生、患者心中認(rèn)可度的提升，擴(kuò)大產(chǎn)品的應(yīng)用頻率、應(yīng)用人群和應(yīng)用疾病領(lǐng)域。?

銷售范圍拓寬：二級及其以上中醫(yī)院→具有中醫(yī)執(zhí)業(yè)的各級醫(yī)療機(jī)構(gòu)。根據(jù)《中國統(tǒng)計年鑒（2019年）》，我國衛(wèi)生機(jī)構(gòu)（含醫(yī)院）106萬家，基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)102萬家，醫(yī)院3.5萬家。其中：綜合醫(yī)院20133家、專科醫(yī)院9021家、中醫(yī)醫(yī)院4426家，預(yù)計二級及其以上中醫(yī)院數(shù)量僅為2500家左右。配方顆粒的使用終端將由二級以上中醫(yī)院拓展至所有具備中醫(yī)執(zhí)業(yè)的各級醫(yī)療機(jī)構(gòu)，使用范圍大大增加，有望迎來數(shù)倍增長空間。圖：中國醫(yī)療機(jī)構(gòu)分布（家，%）圖：中國醫(yī)院分布（家，%）中醫(yī)醫(yī)院數(shù),

4426,

12.5%中西結(jié)合醫(yī)院,

732,

2.1%醫(yī)院數(shù),35394,3.3%民族醫(yī)院,

324,

0.9%綜合醫(yī)院數(shù),20133醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)數(shù),1022922?？漆t(yī)院數(shù),9021,

25.5%護(hù)理院,

758,

2.1%資料：《中國統(tǒng)計年鑒（2020年）》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：《中國統(tǒng)計年鑒（2020年）》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理30目錄2022年底天江、一方、三九、紅日備案情況一覽第二梯隊(duì)企業(yè)區(qū)域性明顯配方顆粒行業(yè)前景四問四答投資建議0102030405行業(yè)動態(tài)及往期報告回顧報告摘要：三九、一方22年四季度單季新增備案數(shù)居前?

看存量，天江、一方備案總數(shù)保持領(lǐng)先，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在各省平均備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）分別為348、353、299、306個/省。國標(biāo)方面，頭部4家企業(yè)國標(biāo)備案數(shù)目接近，均已基本完成已出國標(biāo)品種在各省的備案工作，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在各省的平均國標(biāo)備案數(shù)分別為199、198、189、199個/??；省標(biāo)方面，備案進(jìn)度呈現(xiàn)明顯差異性，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在各省的平均省標(biāo)備案數(shù)分別為149、155、110、107個/省，在各自的強(qiáng)勢地區(qū)（通常為公司所在地）擁有較多備案數(shù)。?

觀增量，22Q4無新國標(biāo)公示及頒布實(shí)施，國標(biāo)備案飽和，省標(biāo)備案持續(xù)推進(jìn)。天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)22Q4在各省的平均新增備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）分別為32、58、62、32個/省，其中：華潤三九和一方備案推進(jìn)積極，新增備案數(shù)領(lǐng)先，31省總計新增備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）分別為1931、1789個；天江和紅日藥業(yè)備案推進(jìn)平穩(wěn)，31省總計新增備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）分別為985、990個。三九、一方22Q4新增備案數(shù)居前。?

頭部四家企業(yè)備案數(shù)量和覆蓋面均領(lǐng)先，第二梯隊(duì)企業(yè)區(qū)域性明顯。行業(yè)頭部四家企業(yè)天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)在全國31個?。ㄊ?、）均有備案覆蓋，各省備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）均接近或超過300個，頭部四家企業(yè)在各省備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）占比為18%-70%，平均占比34%。第二梯隊(duì)企業(yè)以重點(diǎn)省份備案為主，在公司所在地及部分醫(yī)藥發(fā)達(dá)省份備案數(shù)較多，其余省份未覆蓋備案或備案數(shù)較少，區(qū)域性明顯。?

備案進(jìn)度略低于我們此前預(yù)期：4家頭部企業(yè)已在大部分省份完成接近或超過300個品種的備案。對于等級醫(yī)院而言，通常需要300個以上的常用品種才能滿足80-90%以上的組方需求，以300個備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）為界，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)分別在24、26、17、21個?。ㄊ?、超過300個品種的備案；由于目前已頒布實(shí)施國標(biāo)的品種中存在~30個不常用品種，如若將其剔除、以330個備案數(shù)（國標(biāo)+省標(biāo)）為界，天江、一方、華潤三九、紅日藥業(yè)分別在19、20、12、9個?。ㄊ?、

）備案數(shù)超過330個，12月底相較9月底分別增加4、8、9、7個）備案數(shù)超過300個，12月底相較9月底分別增加5、10、12、15個省份，即4家頭部企業(yè)已在大部分省份完成接近或省份，天江、一方已在大部分省份完成超過330個品種的備案，華潤三九、紅日藥業(yè)仍稍顯不足。?

風(fēng)險提示：中藥配方顆粒標(biāo)準(zhǔn)頒布實(shí)施不及預(yù)期，中藥配方顆粒備案不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇風(fēng)險，集采風(fēng)險，疫情反復(fù)風(fēng)險?

投資建議：總體來看，22Q4并無新國標(biāo)公示及頒布實(shí)施，國標(biāo)出臺進(jìn)度偏緩，疊加公共假期、疫情防控政策優(yōu)化等因素影響下的社會資源分配變化，備案進(jìn)度略低于我們此前預(yù)期。短期維度從單季環(huán)比來看，隨著備案數(shù)的增加、醫(yī)院診療的逐步恢復(fù)，中藥配方顆粒行業(yè)逐季改善；中期維度從同比來看，標(biāo)準(zhǔn)切換所帶來的行業(yè)陣痛造成2022年的低基數(shù)，2023年下半年有望迎來超過300個國標(biāo)，預(yù)計行業(yè)將在2023年迎來同比高增長；長期維度從競爭、利潤、集采、空間出發(fā)，我們看好中藥配方顆粒行業(yè)的發(fā)展趨勢，推薦買入：華潤三九、中國中藥，推薦增持：紅日藥業(yè)。32若無特殊說明，本報告中所有備案數(shù)據(jù)均截至2022年12月31日(下同)，備案數(shù)據(jù)包含跨省互認(rèn)情況。中國中藥：配方顆粒短期承壓，環(huán)比持續(xù)好轉(zhuǎn)?

受中藥配方顆粒新舊標(biāo)準(zhǔn)切換影響，公司業(yè)績短期受挫。2022H1公司實(shí)現(xiàn)營收59.12億元（-27.46%），歸母凈利潤4.14億元（-55.52%），扣非歸母凈利潤3.51億元（-60.68%）。中藥配方顆粒實(shí)現(xiàn)營收27.62億元（-49.09%），毛利率61.6%（-9.9pp），對公司上半年整體業(yè)績有所拖累。?

供給、需求雙重作用下，顆粒行業(yè)2022H1經(jīng)歷陣痛。中藥配方顆粒行業(yè)處于標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)換期：1）從需求端來看，2021年四季度企標(biāo)品種大量發(fā)貨透支22年一季度發(fā)貨需求；2）從供給端來看，2021年11月起配方顆粒生產(chǎn)企業(yè)不能再對企標(biāo)品種進(jìn)行生產(chǎn)，導(dǎo)致公司2022年上半年企標(biāo)產(chǎn)品供給受限，疊加國標(biāo)及各省省標(biāo)的頒布實(shí)施及備案緩慢導(dǎo)致公司新標(biāo)品種數(shù)目不足，醫(yī)生組方產(chǎn)生較大限制，顆粒業(yè)務(wù)2022年上半年經(jīng)歷陣痛。?

隨著新標(biāo)的制定及備案提速，顆粒業(yè)務(wù)有望環(huán)比持續(xù)好轉(zhuǎn)。根據(jù)NMPA數(shù)據(jù)，公司標(biāo)準(zhǔn)備案工作有序推進(jìn)，除個別省外，天江、一方在大部分地區(qū)已基本完成國標(biāo)備案，但省標(biāo)備案進(jìn)度各省不一。隨著公司持續(xù)推進(jìn)國省標(biāo)的研究制定與銷售備案，新標(biāo)體系有望持續(xù)完善，配方顆粒業(yè)務(wù)有望環(huán)比持續(xù)好轉(zhuǎn)。?

其他業(yè)務(wù)穩(wěn)健，全產(chǎn)業(yè)鏈布局下各業(yè)態(tài)發(fā)展良好。公司堅(jiān)持中藥大健康全產(chǎn)業(yè)鏈高質(zhì)量發(fā)展，優(yōu)化六大板塊業(yè)務(wù)布局。2022上半年，除中藥配方顆粒，其余板塊均實(shí)現(xiàn)營收同比增長。中藥材方面，積極開展種質(zhì)資源建設(shè)和溯源管理，實(shí)現(xiàn)中藥源頭的質(zhì)量提升和標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)；中藥飲片方面，發(fā)揮代煎代配業(yè)務(wù)優(yōu)勢，便捷高效的新業(yè)務(wù)模式獲得群眾認(rèn)可；中藥大健康產(chǎn)品方面，特色新品+OEM/ODM代工模式促進(jìn)發(fā)展；中成藥方面，臨床大品種培育和線上渠道拓展推動業(yè)務(wù)回暖；國醫(yī)館方面，積極進(jìn)行業(yè)務(wù)模式+產(chǎn)品技法創(chuàng)新，疫情影響下實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)穩(wěn)中向好。全產(chǎn)業(yè)鏈布局下，各項(xiàng)業(yè)務(wù)相互賦能，持續(xù)提升公司抗風(fēng)險能力及業(yè)績穩(wěn)定性。?

風(fēng)險提示：配方顆粒新標(biāo)頒布及備案不及預(yù)期；集采風(fēng)險；疫情反復(fù)?

投資建議：配方顆粒短期承壓，環(huán)比持續(xù)好轉(zhuǎn)，維持“買入”評級。公司是中藥配方顆粒龍頭，隨著行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)體系逐步完善，公司業(yè)績有望持續(xù)改善，維持“買入”。33華潤三九：單三季度歸母凈利潤同比增長38.12%，感冒藥恢復(fù)良好?

單三季度營業(yè)收入、歸母凈利潤均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。2022前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收121.11億元（+7.53%），歸母凈利潤19.52億元（+11.17%），扣非歸母凈利潤17.83億元（+10.08%）。其中三季度單季營收37.10億元（+10.99%），歸母凈利潤5.19億元（+38.12%），扣非歸母凈利潤4.51億元（+27.17%）。經(jīng)歷上半年疫情擾動后，在CHC業(yè)務(wù)帶動下，三季度營收、利潤實(shí)現(xiàn)雙增長。得力于銷售費(fèi)用的良好控制，利潤端增速亮眼。?

“四類藥”管控政策整體趨緩，三季度感冒藥恢復(fù)較好。2022上半年疫情期間“四類藥”（退燒、止咳、抗菌素、抗病毒）管控嚴(yán)格，公司感冒品類營收受挫。隨著6月下旬第九版新冠疫情防控方案的出臺，終端銷售逐步規(guī)范，公司感冒藥銷售也逐漸回歸正常狀態(tài)，帶動CHC業(yè)務(wù)增長。目前，新疆等地已宣告杜絕禁止銷售“四類藥”，預(yù)計“四類藥”管控政策整體上持續(xù)趨緩，步入規(guī)范化，疊加四季度呼吸類疾病高發(fā)期，感冒品類將迎來旺季。?

CHC核心競爭力持續(xù)強(qiáng)化，配方顆粒業(yè)務(wù)有望逐步恢復(fù)。2022前三季度CHC業(yè)務(wù)穩(wěn)健，除感冒藥持續(xù)恢復(fù)外，兒科、胃藥、皮膚藥同樣表現(xiàn)良好。CHC是公司核心業(yè)務(wù)，有望通過“品牌建設(shè)+產(chǎn)品升級+線上線下渠道布局深化”持續(xù)強(qiáng)化競爭力，鞏固行業(yè)領(lǐng)先地位。處方藥業(yè)務(wù)中，注射劑業(yè)務(wù)受到疫情和集采疊加影響有所下滑，易善復(fù)、諾澤等增長較好。國藥業(yè)務(wù)中，配方顆粒業(yè)務(wù)受限于品種不足仍處陣痛期，飲片的快速增長有望部分彌補(bǔ)配方顆粒的下滑，隨著后續(xù)更多國標(biāo)品種出臺，配方顆粒業(yè)務(wù)有望逐步恢復(fù)。?

風(fēng)險提示：疫情反復(fù)；配方顆粒推進(jìn)及新品推出不及預(yù)期；商譽(yù)減值風(fēng)險?

投資建議：CHC核心優(yōu)勢持續(xù)，維持“買入”評級?！八念愃帯惫芸卣呲吘?，CHC業(yè)務(wù)持續(xù)增長，維持盈利預(yù)測，預(yù)計2022-2024年收入169.21/195.15/224.99億元，同比增速10.45%/15.33%/15.29%，歸母凈利潤23.72/27.51/31.74億元，同比增速15.91%/15.95%/15.38%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE=21/18/15x。公司是品牌OTC龍頭，隨著CHC核心競爭持續(xù)強(qiáng)化、行業(yè)地位不斷鞏固，疊加配方顆粒業(yè)務(wù)逐步恢復(fù)，業(yè)績有望穩(wěn)中向好，維持“買入”。34紅日藥業(yè)：國標(biāo)頒布偏緩，配方顆粒承壓?

前三季度業(yè)績承壓。2022前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收49.00億元（-10.68%），歸母凈利潤4.70億元（-26.15%），扣非歸母凈利潤4.10億元（-34.10%）。其中三季度單季營收15.89億元（-20.58%），歸母凈利潤1.18億元（-40.63%），扣非歸母凈利潤0.99億元（-50.00%）。前三季度營收、利潤均同比下滑，利潤端下滑幅度大于收入端。?

配方顆粒國標(biāo)頒布緩慢，品種仍存不足，業(yè)務(wù)恢復(fù)不及預(yù)期。目前國標(biāo)品種僅頒布實(shí)施200個，而5月份公示的50個國標(biāo)仍未正式頒布，導(dǎo)致近兩月公司在國標(biāo)備案上未有較大進(jìn)展；省標(biāo)方面，各省品種數(shù)量、品種參數(shù)等存在較大差異且互認(rèn)度低，給省標(biāo)備案帶來困難。省標(biāo)備案難度較大疊加國標(biāo)頒布緩慢導(dǎo)致公司可銷售的新標(biāo)品種數(shù)不足，銷量受到較大影響，業(yè)務(wù)恢復(fù)緩慢。?

配方顆粒長期前景廣闊，有望迎來數(shù)倍擴(kuò)容。自2021年試點(diǎn)結(jié)束后，配方顆粒的使用終端將由二級以上中醫(yī)院拓展至所有具備中醫(yī)執(zhí)業(yè)的各級醫(yī)療機(jī)構(gòu)，使用范圍大大增加，有望迎來數(shù)倍增長空間。目前行業(yè)雖受限于品種數(shù)量短期受挫，但長期前景廣闊，作為中藥現(xiàn)代化的重要一步，配方顆粒標(biāo)準(zhǔn)化勢不可擋，隨著后續(xù)國標(biāo)品種頒布實(shí)施，配方顆粒行業(yè)將逐步恢復(fù)，有望于2023

年迎來拐點(diǎn)，進(jìn)入市場擴(kuò)容的機(jī)遇期。?

產(chǎn)品線豐富，全產(chǎn)業(yè)鏈布局。公司以研發(fā)精藥、生產(chǎn)良藥為己任，專注重癥領(lǐng)域、腫瘤及免疫、心腦血管、呼吸系統(tǒng)、神經(jīng)退行性疾病領(lǐng)域的研究與創(chuàng)新，業(yè)務(wù)橫跨成品藥、中藥配方顆粒及飲片、原輔料、醫(yī)療器械、醫(yī)療健康服務(wù)、藥械智慧供應(yīng)鏈等六大領(lǐng)域。隨著業(yè)務(wù)領(lǐng)域拓展，公司從優(yōu)秀中藥產(chǎn)品制造商向卓越大健康產(chǎn)業(yè)服務(wù)提供商不斷轉(zhuǎn)型。?

風(fēng)險提示：疫情反復(fù)；配方顆粒推進(jìn)及新品推出不及預(yù)期；商譽(yù)減值風(fēng)險?

投資建議：國標(biāo)頒布勢在必行，配方顆粒有望迎來恢復(fù)，維持“增持”。配方顆粒國標(biāo)頒布勢在必行，標(biāo)準(zhǔn)制定和發(fā)布將提速，隨著年底和明年國標(biāo)陸續(xù)出臺，業(yè)務(wù)將迎來拐點(diǎn)，獲得強(qiáng)勢恢復(fù)。預(yù)計

2022-2024年收入

65.66/81.33/98.02億元，同比增速-14.40/+23.87/+20.52%，歸母凈利潤

5.53/7.13/9.39

億元，同比增速-19.50/+28.86/+31.66%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE=32/25/19x。綜合絕對估值和相對估值，公司合理估值為7.10-8.22元，考慮到公司是配方顆粒領(lǐng)先企業(yè)，成品藥、醫(yī)療器械等多業(yè)務(wù)布局完善，維持“增持”評級。35目錄2022年底天江、一方、三九、紅日備案情況一覽第二梯隊(duì)企業(yè)區(qū)域性明顯配方顆粒行業(yè)前景四問四答投資建議0102030405行業(yè)動態(tài)及往期報告回顧行業(yè)動態(tài)回顧表15：近一月中藥配方顆粒行業(yè)政策事件匯總時間政策/事件部門內(nèi)容國家醫(yī)保局(國家醫(yī)保信

各企業(yè)獲得藥品監(jiān)督管理部門上市/跨省銷售備案號的中藥配方顆粒要對產(chǎn)品信息2022/8/30

《關(guān)于開展中藥配方顆粒產(chǎn)品信息維護(hù)的通知》息業(yè)務(wù)編碼標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)庫

進(jìn)行維護(hù)。相關(guān)信息經(jīng)審核通過后將納入國家醫(yī)保信息業(yè)務(wù)編碼標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)庫，供動態(tài)維護(hù))各地醫(yī)療保障部門使用。配方顆粒編碼在現(xiàn)有中藥飲片編碼規(guī)則基礎(chǔ)上，借鑒西藥、中成藥編碼規(guī)則制定，由7部分組成，包括中藥配方顆粒企業(yè)碼、中藥配方顆粒規(guī)格包裝碼、道地藥材標(biāo)識碼、中藥配方顆粒名稱碼、功效分類碼、中藥配方顆粒標(biāo)準(zhǔn)分類碼和中藥配方顆粒標(biāo)識碼，共20位，通過大寫英文字母和阿拉伯?dāng)?shù)字按特定順序排列表示2022/8/31

《關(guān)于印發(fā)醫(yī)保中藥配方顆粒統(tǒng)一編碼規(guī)則和方法的通知》《關(guān)于中藥配方顆粒國家藥品標(biāo)準(zhǔn)（2022年第二期）的公國家醫(yī)保局2022/9/1藥典委形成了2022年第二期19個中藥配方顆粒擬公示標(biāo)準(zhǔn)，公示期三個月示》《關(guān)于鼓勵企業(yè)和社會第三方參與中藥標(biāo)準(zhǔn)制定修訂工作有關(guān)事項(xiàng)的公告》全面構(gòu)建政府引導(dǎo)、企業(yè)為主、社會參與、開放融合的中藥標(biāo)準(zhǔn)工作新格局，充分發(fā)揮社會力量在標(biāo)準(zhǔn)工作中的重要作用2022/9/6NMPA2022/9/14

《河南省“十四五”中醫(yī)藥發(fā)展規(guī)劃》河南省人民政府辦公廳

提到支持中配配方顆粒、新型中藥飲片等的研發(fā)國家或省質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的中藥配方顆粒與已納入醫(yī)?；鹬Ц斗秶闹兴庯嬈鄬?yīng)的品種，納入河北省醫(yī)保支付范圍。定點(diǎn)醫(yī)療機(jī)構(gòu)以最低掛網(wǎng)價格購進(jìn)，可順加15%銷售。納入醫(yī)保支付范圍的中藥配方顆粒，按同一名稱管理，不區(qū)分生產(chǎn)企業(yè)。11月1日起執(zhí)行2022/9/23

關(guān)于做好中藥配方顆粒掛網(wǎng)采購和醫(yī)保支付工作的通知河北省醫(yī)保局新增納入中藥飲片共551種，分為“傳統(tǒng)中藥飲片”和“非傳統(tǒng)中藥飲片”兩部分。其中傳統(tǒng)中藥飲片部分114種，非傳統(tǒng)中藥飲片部分437種(含中藥配方顆粒299種、中藥超微飲片138種)關(guān)于做好2022年度湖南省新增納入《基本醫(yī)療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄》中藥飲片執(zhí)行工作的通知2022/9/23湖南省醫(yī)保局持續(xù)推動中藥配方顆粒標(biāo)準(zhǔn)制定，健全中藥配方顆粒地方標(biāo)準(zhǔn)體系，滿足臨床用藥需求。本年度爭取發(fā)布不少于35個品種的中藥飲片炮制規(guī)范，發(fā)布不少于30個品種的中藥配方顆粒標(biāo)準(zhǔn)，有效推進(jìn)中藥地方標(biāo)準(zhǔn)工作《山西省藥品監(jiān)督管理局深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革2022年重點(diǎn)工作實(shí)施方案》2022/11/14山西省藥監(jiān)局2022/11/30

《藥品網(wǎng)絡(luò)銷售禁止清單（第一版）》資料NMPA中藥配方顆粒等納入禁止網(wǎng)售清單，自2022年12月1日起施行：NMPA、國家和各省醫(yī)保局、藥典委、政府網(wǎng)、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理37中藥配方顆粒行業(yè)深度--高壁壘、高成長、高定位（20211228）?

關(guān)于競爭：政策放開后行業(yè)競爭是否會加?。?

政策的放開代表牌照壁壘的取消，從形式上門檻降低。從實(shí)質(zhì)來看，一方面龍頭企業(yè)在渠道、品種方面優(yōu)勢明顯，護(hù)城河仍在，另一方面全國標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一，意味著質(zhì)量管理更加規(guī)范化，龍頭企業(yè)通過參與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定，有望將相當(dāng)一部分質(zhì)量不達(dá)標(biāo)的新進(jìn)入者拒之門外，不斷鞏固先發(fā)優(yōu)勢和龍頭地位。?

關(guān)于利潤：標(biāo)準(zhǔn)提高帶動成本上揚(yáng)，相關(guān)企業(yè)盈利能力是否承壓？?

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