關(guān)于日本疫后物價(jià)上行持續(xù)性的探究：又是一輪“虛幻的黎明”

目錄TOC\o"1-2"\h\z\u1990年代以來(lái)日本物價(jià)曾出現(xiàn)過(guò)四輪“虛幻的黎明” 1新冠疫情后這一輪物價(jià)上行與此前有何不同？ 2物價(jià)上漲高度和廣度均超過(guò)此前，結(jié)構(gòu)上以能源、食品為主 2物價(jià)影響因素傳統(tǒng)模型可能失效，漲價(jià)企業(yè)比例顯著上漲 4日本這輪物價(jià)上漲是否具有可持續(xù)性？ 5企業(yè)定價(jià)行為已經(jīng)發(fā)生變化，成本轉(zhuǎn)嫁較之前順暢 5企業(yè)在調(diào)整工資方面也出現(xiàn)變化，支持企業(yè)提高工資有四方面因素 8產(chǎn)出缺口逐步收斂，企業(yè)加強(qiáng)國(guó)內(nèi)投資意愿增強(qiáng) 10結(jié)束負(fù)利率已提上日程，但工資通脹正循環(huán)仍待驗(yàn)證 12圖 目 錄圖1：1990年代以來(lái)日本物價(jià)走勢(shì)（剔除消費(fèi)稅的影響） 2圖2：日本進(jìn)口物價(jià)指數(shù)上漲通常對(duì)企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)有所抑制 3圖3：日本這輪物價(jià)上漲品類(lèi)數(shù)量占比高于此前（若剔除消費(fèi)稅影響） 3圖4：這一輪物價(jià)上漲主要受能源、食品價(jià)格推升 3圖5：這輪物價(jià)上漲中基本性和選擇性開(kāi)支漲幅均較大 3圖6：影響日本物價(jià)的傳統(tǒng)定價(jià)模型 4圖7：產(chǎn)出缺口對(duì)核心-核心CPI的相關(guān)性變化 4圖8：?jiǎn)挝粍趧?dòng)力成本對(duì)核心-核心CPI的相關(guān)性變化 4圖9：進(jìn)口物價(jià)指數(shù)對(duì)核心核心CPI的相關(guān)性變化 4圖10：我們重新簡(jiǎn)單擬合的對(duì)日本core-coreCPI走勢(shì)的影響因素，漲價(jià)企業(yè)比例轉(zhuǎn)為正貢獻(xiàn) 5圖11：日本最終需求中間需求價(jià)格指數(shù)變化 6圖12：美國(guó)最終需求中間需求價(jià)格指數(shù)變化 6圖13：2015-2019年stage1價(jià)格指數(shù)與finaldemand價(jià)格指數(shù)的相關(guān)系數(shù)為0.0716 6圖14：2020-2023年stage1價(jià)格指數(shù)與finaldemand價(jià)格指數(shù)的相關(guān)系數(shù)為0.0965 6圖15：2023年10月LOBO調(diào)查顯示的總成本傳遞趨勢(shì) 7圖16：2023年9月、3月對(duì)中小企業(yè)轉(zhuǎn)嫁成本的調(diào)查結(jié)果對(duì)比 7圖17：目前售價(jià)與2004-2010年左右相比更容易上漲 7圖18：目前售價(jià)與2004-2010年左右相比更難以下降 7圖19：2021年9月后日本家庭實(shí)際消費(fèi)支出低于名義消費(fèi)支出 8圖20：此輪消費(fèi)者對(duì)未來(lái)物價(jià)增長(zhǎng)預(yù)期超過(guò)2008年 8圖21：日本女性不同年齡階段就業(yè)率情況 9圖22：2025年后日本“嬰兒潮一代”全部達(dá)到75歲或以上 9圖23：正式、非正式員工比例變化 9圖24：2022年之后日本跳槽員工比例較疫情期間回升 9圖25：跳槽入職者工資變動(dòng)情況 10圖26：企業(yè)在調(diào)整工資時(shí)對(duì)“留住勞動(dòng)力”的重視程度抬升 10圖27：相較原材料成本而言，中小企業(yè)勞動(dòng)力成本和能源成本的轉(zhuǎn)嫁率較低 10圖28：2023年10月LOBO調(diào)查顯示企業(yè)轉(zhuǎn)嫁勞動(dòng)力成本依然困難 10圖29：日本產(chǎn)出缺口自疫情之后逐漸收斂 11圖30：企業(yè)對(duì)于未來(lái)資本開(kāi)支增長(zhǎng)預(yù)期上升 11圖31：日本企業(yè)對(duì)于在國(guó)內(nèi)進(jìn)行投資的意愿逐上升 11圖32：私營(yíng)企業(yè)資本投資的趨勢(shì)和經(jīng)濟(jì)團(tuán)體聯(lián)合會(huì)的目標(biāo) 11圖33：經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)于日央行上調(diào)短期政策利率的預(yù)期 13圖34：2023年春斗錄得3.58%的基本工資漲幅 13圖35：僅11.61%企業(yè)預(yù)期2024年工資漲幅超過(guò)2023年 13圖36：日本R&D投資占GDP比重上升較緩慢 1323年0月日本央行解除了YC2月副行長(zhǎng)和行長(zhǎng)相繼釋放可能結(jié)束負(fù)利率的信號(hào)，但前提是穩(wěn)定實(shí)現(xiàn)2%的通脹目標(biāo)，并實(shí)現(xiàn)工資通脹的良性循環(huán)。月日本核心CPI年代以來(lái)的最高水平。本文將為您解答：疫情之后的這一輪物價(jià)上漲與年代以來(lái)的四輪有何不同？這輪物價(jià)上漲是否具有可持續(xù)性？企業(yè)定價(jià)行為發(fā)生了什么變化？日本央行是否會(huì)逐步開(kāi)啟貨幣政策正?；倪M(jìn)程？1990年代以來(lái)日本物價(jià)曾出現(xiàn)過(guò)四輪“虛幻的黎明”自上世紀(jì)90年代日本泡沫崩潰之后，日本便陷入通貨緊縮的困境，物價(jià)水平持續(xù)低迷。但在此期間日本經(jīng)濟(jì)和物價(jià)都曾多次出現(xiàn)過(guò)回升的跡象，隨后又跌入通縮區(qū)間，借用日本前央行行長(zhǎng)白川方明的表述，將這些時(shí)期稱(chēng)作“虛幻的黎明”：年月年10月：CPI102.5%的高位，一方面因4而，1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，全球大宗商品價(jià)格急劇走低；加之在金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)去杠CPI1.8%0.6%1999-20030以下。年2月年76年，這一輪日本經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇一方面是得益于海外經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，另一方面企業(yè)在年左右基本消除了之前由泡沫破滅引發(fā)的三重過(guò)剩問(wèn)題，國(guó)內(nèi)私人投資和消費(fèi)也有所回暖。2002-2007年物價(jià)整體呈溫和回升態(tài)勢(shì)，除了因?yàn)閲?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇、產(chǎn)需缺口縮小之外，國(guó)際大宗商品上漲對(duì)成本且8PI同比從2月的-1.6%72.3%。但隨著次貸危機(jī)爆發(fā)，20088月左右國(guó)際油價(jià)快速下跌，20092CPI同比跌至-0.1%20個(gè)月同比為負(fù)。2013年3月年5月：年大地震后，2012年開(kāi)始日本經(jīng)濟(jì)呈持續(xù)溫和復(fù)蘇之勢(shì)3PI同比從3年3月的.%53.7%通脹壓力，二是消費(fèi)稅稅率被上調(diào)，三是家電等新產(chǎn)品銷(xiāo)量增加，四是日本央行采取超寬松年下半年至年國(guó)際大宗商品價(jià)格下跌，日本資本市場(chǎng)也出現(xiàn)大幅波動(dòng)，導(dǎo)致企業(yè)和家庭情緒轉(zhuǎn)弱，疊加日元升值，物價(jià)漲幅放緩，日本CPI同14月0以下，但和之前兩輪相比進(jìn)入到通縮區(qū)間的時(shí)間明顯縮短。20169月10月：CPI同比溫和回升，在剔除生鮮和能源波動(dòng)影響后，核心CPICPI同比逐步走低，但核心CPICPI100以下，隨后連續(xù)個(gè)月保持在負(fù)值區(qū)間。圖1：1990年代以來(lái)日本物價(jià)走勢(shì)（剔除消費(fèi)稅的影響）%2008年全球%2008年全球金融危機(jī)美聯(lián)儲(chǔ)加息、大宗商品價(jià)格下跌東京大地震1990年代泡沫經(jīng)濟(jì)破滅1997金融危機(jī)2020疫情43210-1-21991-011991-111991-011991-111992-091993-071994-051995-031996-011996-111997-091998-071999-052000-032001-012001-112002-092003-072004-052005-032006-012006-112007-092008-072009-052010-032011-012011-112012-092013-072014-052015-032016-012016-112017-092018-072019-052020-032021-012021-112022-092023-07CPI：同比 CPI（除新食品能源）：同比數(shù)據(jù)來(lái)源：日本內(nèi)閣府，新冠疫情后這一輪物價(jià)上行與此前有何不同？可見(jiàn)前幾輪的物價(jià)上漲大部分是由國(guó)際大宗商品價(jià)格上漲以及日元貶值所帶來(lái)的進(jìn)口年基本消除了由泡沫破滅所帶來(lái)的過(guò)剩問(wèn)題之后，日本經(jīng)由于進(jìn)口原材料成本上升導(dǎo)致企業(yè)盈利和收入下降，經(jīng)濟(jì)改善的趨勢(shì)被中斷，漲價(jià)的趨勢(shì)也沒(méi)有擴(kuò)大。年以來(lái)的這一輪日本物價(jià)也是由進(jìn)口物價(jià)上漲而推升的，包括原材料成本以及運(yùn)輸費(fèi)用等，疊加疫后消費(fèi)反彈，但無(wú)論從漲幅還是范圍上看，這輪日本物價(jià)的變化較之前都有明顯改善，與此同時(shí)企業(yè)利潤(rùn)并未受到成本上漲的太大影響，除金融保險(xiǎn)業(yè)外的所有行業(yè)的普通利潤(rùn)比去年同期增長(zhǎng)20.1%，連續(xù)第三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。首先，從漲幅上看，4CPI同比觸底為-1.1%年1core-coreCPI2022年底部-1.1%年5月的.%PI同比漲幅有所回落3年0月錄得.%cceCPI繼續(xù)保持在高位，月錄得4%。在剔除消費(fèi)稅影響后，這一輪物價(jià)上漲幅度超過(guò)年以來(lái)每次物價(jià)上漲時(shí)的水平，而且上漲的速度也是最快的。其次，從范圍上看，將居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)調(diào)查的744個(gè)品類(lèi)分為同比增加/減少的品類(lèi)，20233個(gè)，同比增加品類(lèi)數(shù)量占比超過(guò)80%。如果剔除消費(fèi)稅的影響來(lái)看，這一輪日本同比上漲的品類(lèi)數(shù)量占比為年代初以來(lái)最高水平，呈現(xiàn)出廣泛品種上漲的特點(diǎn)。然后，從結(jié)構(gòu)上看，這一輪物價(jià)抬升以能源和食品為主，但其他類(lèi)別價(jià)格上漲也具有持續(xù)性。2023年在高基數(shù)和國(guó)際油價(jià)回落背景下，與能源價(jià)格高度相關(guān)的公用事業(yè)的價(jià)格貢獻(xiàn)度轉(zhuǎn)負(fù)，隨著國(guó)際糧價(jià)回落，食品價(jià)格的貢獻(xiàn)度也有所放緩，但其他類(lèi)別價(jià)格（如教育和教育娛樂(lè)、交通信件、服裝鞋類(lèi)、醫(yī)療保健等仍基本延續(xù)了此前的漲勢(shì)。分“基本支出”33.9%3.7%6.3%的漲幅有所回落，但選擇性支出項(xiàng)目?jī)r(jià)格年以來(lái)水平。圖2：日本進(jìn)口物價(jià)指數(shù)上漲通常對(duì)企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)有所抑制

圖3：日本這輪物價(jià)上漲品類(lèi)數(shù)量占比高于此前（若剔除消費(fèi)稅影響）0

100%%%%0-50-100

%%199119931995199119931995199619982000200220042006200820102012201420162018201920211990199119931995199719982000200220042005200720092011201220142016201820192021與上年同期相比價(jià)格上漲的類(lèi)別數(shù)量比例銷(xiāo)售額(當(dāng)期末)：同比 與上年同期相比價(jià)格下降的類(lèi)別數(shù)量比例營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(當(dāng)期末)：同比 與上年同期相比價(jià)格上漲的類(lèi)別數(shù)量比例（剔除消費(fèi)稅影響，估算）進(jìn)口物價(jià)指數(shù)：同比（軸） 與上年同期相比價(jià)格下降的類(lèi)別數(shù)量比例（剔除消費(fèi)稅影響，估算）數(shù)據(jù)來(lái)源：日本財(cái)務(wù)省、wind， 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本總務(wù)省，圖4：這一輪物價(jià)上漲主要受能源、食品價(jià)格推升 圖5：這輪物價(jià)上漲中基本性和選擇性開(kāi)支漲幅均較大%3 6%2 41 20 0-1 -219901991199319951990199119931995199719992001200220042006200820102012201320152017201920212023年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年月食品 住居 公用事業(yè)/供水 CPI：總計(jì)（不包括自有屋的算租）：比家具/家居用品 服裝/鞋類(lèi) 醫(yī)療保健交通/信件 教育和教育娛樂(lè)

CPI：基本支出項(xiàng)目：同比CPI：選擇性開(kāi)支項(xiàng)目：同比數(shù)據(jù)來(lái)源：日本總務(wù)省， 數(shù)據(jù)來(lái)源：總務(wù)省統(tǒng)計(jì)局，成本。22022-2023：物價(jià)上漲下的全面增core-coreCPI（剔除新鮮食品和能源）缺口、單位勞動(dòng)力成本（ULC）和進(jìn)口物價(jià)三個(gè)方面，其中進(jìn)口成本是這一輪物價(jià)上漲的最主要推動(dòng)因素，工資Q3Q42023Q2/Q3的數(shù)據(jù)考慮進(jìn)來(lái)，GDPcore-coreCPI的解釋力度明顯下降，意味著除此之外還有其他因素在推升著這一輪日本物價(jià)的上漲。圖6：影響日本物價(jià)的傳統(tǒng)定價(jià)模型 圖7：產(chǎn)出缺口對(duì)核心-核心的相關(guān)性變化 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本內(nèi)閣府， 數(shù)據(jù)來(lái)源：總務(wù)省統(tǒng)計(jì)局，圖8：?jiǎn)挝粍趧?dòng)力成本對(duì)核心-核心的相關(guān)性變化 圖9：進(jìn)口物價(jià)指數(shù)對(duì)核心-核心的相關(guān)性變化 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本內(nèi)閣府， 數(shù)據(jù)來(lái)源：總務(wù)省統(tǒng)計(jì)局，Q2Q3的季度序列數(shù)據(jù)進(jìn)行了簡(jiǎn)單的多元線(xiàn)性回歸分析，DI（2季度、進(jìn)口物價(jià)指數(shù)同比（4季度）和消費(fèi)者對(duì)一年后的價(jià)格平均預(yù)期（1季度）core-coreCPI變動(dòng)具有較好的解釋性，經(jīng)調(diào)整后的R^2=69.8%。從過(guò)去幾輪物價(jià)上漲來(lái)看，進(jìn)口物價(jià)上漲是推動(dòng)日本核心CPI同之處在于漲價(jià)企業(yè)比例的顯著增加對(duì)物價(jià)的推動(dòng)作用。年Q2同比下降，漲價(jià)企業(yè)比例以及消費(fèi)者物價(jià)預(yù)期也在近期出現(xiàn)回落跡象，但下降幅度相對(duì)進(jìn)口價(jià)格來(lái)說(shuō)更小。若根據(jù)該模型的指引，2023年Q4的core-coreCPI趨于回落，但未來(lái)日本物價(jià)是否能夠?qū)崿F(xiàn)持續(xù)的溫和上漲，仍然取決于企業(yè)定價(jià)模式、薪資增長(zhǎng)、產(chǎn)出缺口等因素。圖10：我們重新簡(jiǎn)單擬合的對(duì)日本core-coreCPI走勢(shì)的影響因素，漲價(jià)企業(yè)比例轉(zhuǎn)為正貢獻(xiàn)%%%%3 42 321100-1 -1-2 -2-3 -3進(jìn)口價(jià)格指數(shù)同比（t-4） 銷(xiāo)售價(jià)格擴(kuò)散指數(shù)DI（t-2）消費(fèi)者對(duì)1年后價(jià)格期同（t-1） core-coreCPI（右軸） core-coreCPI（）數(shù)據(jù)來(lái)源：日本內(nèi)閣府、日本銀行、wind，注：采用簡(jiǎn)單多元線(xiàn)性回歸方程分析時(shí)間序列，時(shí)間范圍為2005年Q2-2023年Q3季度數(shù)據(jù)，公式為：??=????4+??????＋??，??=.，??=，??=P????????2=??為當(dāng)期???????????，4（滯后4????判斷D（（2季度，??1（1季度。日本這輪物價(jià)上漲是否具有可持續(xù)性？隨著經(jīng)濟(jì)全球化的深度發(fā)展，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，而日本企業(yè)采取低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)的方式來(lái)獲得市場(chǎng)份額，因此在原材料成本上漲的時(shí)候，企業(yè)傾向于抑制工資等成本，從而保持住價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)份額。這也是為何在前幾輪大宗商品價(jià)格上漲之際，日本物價(jià)表現(xiàn)依然低迷的原（指數(shù)）來(lái)看，位于上游的“D指數(shù)（te”最容易受到進(jìn)口價(jià)格波動(dòng)的影響，其波動(dòng)的將疫情之前（2015-2019年）和疫情之后（2020-2023年）指數(shù)（stage1）FD指數(shù)進(jìn)行簡(jiǎn)單的相關(guān)性分析，上游向下游傳導(dǎo)的效率得到提升。但是與美國(guó)相比，目前日本的價(jià)格傳導(dǎo)效率仍然較低。圖日本最終需求-中間需求價(jià)格指數(shù)變化 圖12：美國(guó)最終需求-中間需求價(jià)格指數(shù)變化200150100

2009年2009年=1001601401202015年=1002015年=1001234demand

DEMAND 4 32 1數(shù)據(jù)來(lái)源：日本銀行， 數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局，圖13：2015-2019年stage1價(jià)格指數(shù)與finaldemand價(jià)格指數(shù)的相關(guān)系數(shù)為0.0716

圖4200-223年sae1價(jià)格指數(shù)與falemad價(jià)格指數(shù)的相關(guān)系數(shù)為0.0965

2015年=100stage1

2015年1月-2019年12月y=0.0716x+R2=0.7719

finaldemand

2015年2015年=100stage1 2020年1月年月y=0.0965x+90.438R2=0.70912015年=100finaldemand98.096.00.0 20.0 40.0 60.0 80.0 0.0 50.0 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本銀行， 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本銀行，企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)也顯示出，日本企業(yè)成本轉(zhuǎn)嫁行為較之前更加活躍。2013年11月日本工商會(huì)的LOBO調(diào)查顯示有60%的中小企業(yè)無(wú)法進(jìn)行價(jià)格轉(zhuǎn)嫁，主要因?yàn)榕c競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的激烈價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)。而日本工商會(huì)在2023年10月的LOBO調(diào)查結(jié)果顯示，成本增加后55.3%的企40%455.9%0.6個(gè)百分點(diǎn)，意味著本輪成本持續(xù)飆升使得大部分企業(yè)開(kāi)始轉(zhuǎn)嫁，但是近期轉(zhuǎn)嫁的進(jìn)展有所放緩。從行業(yè)40%70%以上，制造業(yè)能夠傳遞的61.5%59%59.1%30%能夠傳遞。相比大型企業(yè)而言，中小企業(yè)在價(jià)格轉(zhuǎn)嫁上面臨的困難更大。自2021年9月起，每年9月和3由于成本端壓力的緩解，20239345.7%，越著原材料、能源等成本的回落，企業(yè)的成本轉(zhuǎn)嫁行為可能會(huì)隨之減少。%18.419.716.216.9179.62.3圖15：2023年10月調(diào)查顯示的總成本傳遞趨勢(shì) 圖年9月%18.419.716.216.9179.62.3降低價(jià)格,0.70%0％的價(jià)格,11.60%能夠傳遞10％到30％的價(jià)格,30.90%

成本沒(méi)有增加,1.50%

能夠傳遞 25100％的價(jià) 20格,5.10% 1510能夠傳遞705％-90％的價(jià)格, 025.20%能夠傳遞40％-60％的價(jià)格25%

3月結(jié)果 9月結(jié)果數(shù)據(jù)來(lái)源：日本工商會(huì)， 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本中小企業(yè)廳，導(dǎo)致此次企業(yè)能夠?qū)⒊杀旧蠞q進(jìn)行轉(zhuǎn)嫁的原因是什么？日本政策金融公庫(kù)綜合研究所在2019年對(duì)中小企業(yè)價(jià)格設(shè)定行為進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)2011年1月-2017年12月期間與2004-2010年期間相比，中小企業(yè)售價(jià)更容易上漲，并且與之前相比企業(yè)售價(jià)下降的難度更一些行業(yè)中越來(lái)越多的企業(yè)表示更容易談判漲價(jià)，因?yàn)槿耸植蛔愫烷L(zhǎng)時(shí)間的勞動(dòng)問(wèn)題被頻繁Databank在2023年對(duì)企業(yè)能夠轉(zhuǎn)嫁漲價(jià)的（.%）是使得企業(yè)能夠成功轉(zhuǎn)嫁成本的最重要因素，其次是“向業(yè)務(wù)合作伙伴發(fā)出價(jià)格變動(dòng)通知（.%和“整個(gè)行業(yè)理解（.%。這可能意味著當(dāng)價(jià)格更加難以下降來(lái)獲得市場(chǎng)份額時(shí)，企業(yè)只能采取調(diào)使得成本能夠順利傳導(dǎo)。圖17：目前售價(jià)與2004-2010年左右相比更容易上漲 圖18：目前售價(jià)與2004-2010年左右相比更難以下降數(shù)據(jù)來(lái)源：《中小企業(yè)の価格設(shè)定行動(dòng)》JFC研究所， 數(shù)據(jù)來(lái)源：《中小企業(yè)の価格設(shè)定行動(dòng)》JFC研究所，年0.%.%年9但與此同時(shí)，消費(fèi)者對(duì)于未來(lái)的物價(jià)增長(zhǎng)預(yù)期正在提升。9月，消費(fèi)者對(duì)于未來(lái)一年物價(jià)增長(zhǎng)率的預(yù)10.7%8%年有數(shù)據(jù)以來(lái)的最高水平。從圖20上也可以看出，2007-2008年消費(fèi)者對(duì)物價(jià)的預(yù)期也出現(xiàn)過(guò)一輪上漲，但由于5個(gè)月內(nèi)的跌幅達(dá)到36.4%，并且全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期放緩，使得日本消費(fèi)者預(yù)期快速走低。如果此后不發(fā)生類(lèi)似年的系統(tǒng)性金融危機(jī)，民眾對(duì)于“通縮”固化的觀(guān)念可能得到轉(zhuǎn)變。圖19：2021年9月后日本家庭實(shí)際消費(fèi)支出低于名義消費(fèi)支出 圖20：此輪消費(fèi)者對(duì)未來(lái)物價(jià)增長(zhǎng)預(yù)期超過(guò)2008年%20 19%1514105 90-5 4-1020012002200120022003200520062007200920102011201320142015201720182019202120222023物價(jià)相比一年以前增長(zhǎng)水平（平均值）兩人及兩人以上家庭：義消支出同比 對(duì)未來(lái)一年物價(jià)增長(zhǎng)率預(yù)期平均）兩人及兩人以上家庭：際消支出同比 對(duì)未來(lái)五年物價(jià)增長(zhǎng)率預(yù)期平均）數(shù)據(jù)來(lái)源：日本總務(wù)省， 數(shù)據(jù)來(lái)源：《中小企業(yè)の価格設(shè)定行動(dòng)》JFC研究所，因素20233.58%30年的最高水平，非正式勞動(dòng)者的工資也以時(shí)薪為基礎(chǔ)提高了5.01%。年的春斗結(jié)果也十分關(guān)鍵。Zensen4%2024年春季的工資談判中要求超過(guò)的加薪。假如后續(xù)工資能夠保持上漲的趨勢(shì)，一方面可以帶動(dòng)居民消費(fèi)回升，另一方面服務(wù)價(jià)格上漲，從而增加物價(jià)上行的可持續(xù)性。那么支持企業(yè)在未來(lái)提高工資的因素有哪些？一是，勞動(dòng)力短缺情況更為嚴(yán)峻。此前雖然日本老齡化問(wèn)題嚴(yán)重，但勞動(dòng)力人口卻沒(méi)有減少太多，主要是因?yàn)?5歲以上老年人和女性勞動(dòng)力參與率上升，但之后勞動(dòng)力短缺問(wèn)題會(huì)更加嚴(yán)峻。日本短觀(guān)數(shù)據(jù)顯示，2月所有企業(yè)就業(yè)指數(shù)“過(guò)度就業(yè)”）為-35%9月份的-33%繼續(xù)擴(kuò)大。年大約%（149年出生）預(yù)計(jì)將步入5歲或以上的人生階段，年后全部進(jìn)入75M型曲線(xiàn)”趨平，2022253981.5%，額外勞動(dòng)力供給的空間下降。圖21：日本女性不同年齡階段就業(yè)率情況 圖22：2025年后日本“嬰兒潮一代”全部達(dá)到75歲或以上%84.8%84.872.378.47779.780.479.27462.720.418.30就業(yè)率 全職崗位比例數(shù)據(jù)來(lái)源：日本總務(wù)省， 數(shù)據(jù)來(lái)源：厚生勞動(dòng)省，二是，勞動(dòng)力二元結(jié)構(gòu)的邊際變化。薪資水平偏低的兼職勞動(dòng)者比例的上升也是此前日本工資增長(zhǎng)長(zhǎng)期保持低迷的原因之一，但兼職勞動(dòng)者比例在疫情前后發(fā)生了變化，從2019年Q4的38.4%降至2020年Q2的36.5%，2023年Q3該比例仍維持在37.1%。從數(shù)量上看，兼職勞動(dòng)者轉(zhuǎn)為減少，而全職勞動(dòng)者穩(wěn)步增長(zhǎng)。這也與老年人和女性勞動(dòng)參與率達(dá)到穩(wěn)定水平有關(guān)。年第三季度跳槽率為4.8%，比去年同期上升0.2個(gè)百分點(diǎn)。從趨勢(shì)上看，年跳槽率在5%左右，但在新冠疫情危機(jī)2年第一季度達(dá)到.%3年第二季度又回到了，跳槽率逐漸向疫情前水平恢復(fù)。從34.9%的跳槽者相比上一份工作的工資出現(xiàn)了“上漲四是，企業(yè)對(duì)漲薪的態(tài)度轉(zhuǎn)變。在2014年左右以來(lái)企業(yè)在工資調(diào)整時(shí)對(duì)于“留住勞動(dòng)年企業(yè)重視這兩個(gè)因素的比例分別為39.2%和36.5%。此外，1970年代之后企業(yè)在工資調(diào)整時(shí)重視“物價(jià)變動(dòng)”的比例持續(xù)下降，在07.0%視“企業(yè)業(yè)績(jī)”的比例自年之后逐漸下降，年僅55.1%。企業(yè)人均工資的調(diào)整幅3.2%年以來(lái)的最大漲幅。人%萬(wàn)人%圖23：正式、非正式員工比例變化 圖24：2022年之后日本跳槽員工比例較疫人%萬(wàn)人%4020

80 400

5.8

30060200401000

5.34.84.3正式員工數(shù)量 非正式員工數(shù)量正式員工比例（右軸） 非正式員工比例（右軸）

跳槽者人數(shù) 跳槽者比例（右軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：日本總務(wù)省， 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本總務(wù)省，40%36.6373533.23434.93025.72520圖25：40%36.6373533.23434.93025.7252020002001200220032004200520002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022數(shù)據(jù)來(lái)源：厚生勞動(dòng)省， 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本銀行、厚生勞動(dòng)省，然而，向下游轉(zhuǎn)嫁勞動(dòng)力成本仍然面臨較大困難。根據(jù)日本中小企業(yè)廳2023年9月的調(diào)查，原材料成本的轉(zhuǎn)嫁率為45.4%，勞動(dòng)力成本的轉(zhuǎn)嫁率僅為36.7%。而且根據(jù)全國(guó)工商聯(lián)在2023年8月提供的材料顯示，超過(guò)50%的受訪(fǎng)者表示勞動(dòng)力成本“幾乎無(wú)法轉(zhuǎn)嫁到售價(jià)”，勞動(dòng)力成本難以轉(zhuǎn)嫁給價(jià)格，是工資持續(xù)上漲的障礙。圖27：相較原材料成本而言，中小企業(yè)勞動(dòng)力成本和能源成本的轉(zhuǎn)嫁率較低

圖28：2023年10月LOBO調(diào)查顯示企業(yè)轉(zhuǎn)嫁勞動(dòng)力成本依然困難降低價(jià)格,1.00%0,26.70%％到30％的價(jià)格,32.70%

加4.90%

能夠傳遞100％的價(jià)格,3.30% 能夠傳遞70％-90％的價(jià)格,12.90%能夠傳遞40％-60％的價(jià)格19%數(shù)據(jù)來(lái)源：日本中小企業(yè)廳， 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本工商會(huì)，3.3產(chǎn)出缺口代表著市場(chǎng)的供需關(guān)系，當(dāng)實(shí)際產(chǎn)出超過(guò)潛在產(chǎn)出（產(chǎn)出缺口為正）時(shí)，市場(chǎng)需求旺盛，供應(yīng)相對(duì)不足，使得價(jià)格上漲；當(dāng)實(shí)際產(chǎn)出低于潛在產(chǎn)出（產(chǎn)出缺口為負(fù)）時(shí)，市場(chǎng)需求不足，供應(yīng)相對(duì)充裕，導(dǎo)致價(jià)格下跌。通常來(lái)看，產(chǎn)出缺口對(duì)物價(jià)變動(dòng)的影響具有46月因新冠疫情導(dǎo)致產(chǎn)出缺口迅速擴(kuò)大，但近年來(lái)負(fù)缺口持續(xù)收窄，反映出經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇。年，日本內(nèi)閣府測(cè)算的缺口為Q2小幅轉(zhuǎn)正之后再度回落，加之未來(lái)幾個(gè)季度海外經(jīng)濟(jì)在高利率背景下可能逐步趨弱，或給日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出缺口修復(fù)帶來(lái)一些阻礙。但如果從中長(zhǎng)期維度來(lái)看，日本經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能是否發(fā)生了一些積極的變化？此前，盡管企業(yè)利潤(rùn)不斷改善，但由于日本國(guó)內(nèi)需求和增長(zhǎng)預(yù)期低迷，日本企業(yè)對(duì)于擴(kuò)大投資的態(tài)度是非常保守的。但日本經(jīng)濟(jì)自2013年以來(lái)持續(xù)溫和復(fù)蘇，企業(yè)固定資產(chǎn)投資增速均維持在正Q3，而且企業(yè)對(duì)于未來(lái)的資本投資增速的預(yù)期也自08年金融危機(jī)以來(lái)逐漸上升，根據(jù)日本內(nèi)閣府發(fā)布的年企業(yè)行為調(diào)查，20226.4%6.6%，非制造業(yè)是6.1%年以來(lái)的最高水平。圖29：日本產(chǎn)出缺口自疫情之后逐漸收斂 圖30：企業(yè)對(duì)于未來(lái)資本開(kāi)支增長(zhǎng)預(yù)期上升%%5%%110 6-5 1198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022GDPGap

AllNon-manufacturing數(shù)據(jù)來(lái)源：日本內(nèi)閣府， 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本內(nèi)閣府，此外，日本企業(yè)預(yù)期將逐步加強(qiáng)國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)投資。上世紀(jì)90年代經(jīng)濟(jì)泡沫破滅后，日本企業(yè)加快了海外投資的步伐，但近年來(lái)由于地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加劇、運(yùn)輸成本上升，日本企業(yè)對(duì)于擴(kuò)大國(guó)內(nèi)投資的意愿正在增強(qiáng)，尤其是制造業(yè)。根據(jù)日本政策投資銀行發(fā)布的《財(cái)年資本投資計(jì)劃調(diào)查10個(gè)百分點(diǎn)，表示將在未來(lái)十年加強(qiáng)業(yè)務(wù)的受訪(fǎng)者數(shù)量也增加了12個(gè)百分點(diǎn)。政府對(duì)于擴(kuò)大日1221日，日本政府召開(kāi)“第四屆擴(kuò)大國(guó)內(nèi)投資公私合作論壇7財(cái)年達(dá)到萬(wàn)億日元，甚至更高”的目標(biāo)，主要在脫碳化、數(shù)字化、經(jīng)濟(jì)安全、前沿科技、工業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施、物流、旅游/文化/內(nèi)容、醫(yī)療保健等領(lǐng)域。圖31：日本企業(yè)對(duì)于在國(guó)內(nèi)進(jìn)行投資的意愿逐上升 圖32：私營(yíng)企業(yè)資本投資的趨勢(shì)和經(jīng)濟(jì)團(tuán)體聯(lián)合會(huì)的目標(biāo)數(shù)據(jù)來(lái)源：日本政策投資銀行， 數(shù)據(jù)來(lái)源：經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省，基于以上分析，后續(xù)日本通脹水平大概率隨著進(jìn)口物價(jià)下降而趨于回落，但企業(yè)定價(jià)行為、消費(fèi)者預(yù)期變化、國(guó)內(nèi)投資傾向上升等因素可能對(duì)日本物價(jià)中樞有一定抬升的作用，中長(zhǎng)期穩(wěn)定在2%這一水平的概率在提升，但仍然面臨著一些擾動(dòng)項(xiàng)，比如世界經(jīng)濟(jì)局勢(shì)、售價(jià)能否定價(jià)工資、勞動(dòng)生產(chǎn)率的提升等等。4結(jié)束負(fù)利率已提上日程，但工資-通脹正循環(huán)仍待驗(yàn)證2023年10月，日本央行已經(jīng)取消收益率曲線(xiàn)控制（YCC）的“硬性”上限；近期市場(chǎng)對(duì)于日本央行貨幣政策轉(zhuǎn)向的討論熱度也再度升高。主要的“導(dǎo)火索”是日本央行一、二把手3年12月6日發(fā)表演講，列