2011：中國信托業(yè)現(xiàn)狀與特征分析及趨勢(shì)展望

2011：中國信托業(yè)現(xiàn)狀與特征分析及趨勢(shì)展望作者:邢成來源:中國人民大學(xué)信托與基金研究所系列一：資產(chǎn)規(guī)模再創(chuàng)天量，內(nèi)涵發(fā)展成不二選擇

修訂后的《信托公司管理辦法》和《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》（以下簡稱“新辦法”）頒布實(shí)施以來，信托業(yè)管理資產(chǎn)規(guī)模快速擴(kuò)張，從2007年的9400億元發(fā)展到2008年1.2萬億元；2009年底的2萬億元；2010年的3萬億元，四年實(shí)現(xiàn)9倍的增長。目前信托公司（不含正在重組和剛開業(yè)的公司）平均管理的資產(chǎn)規(guī)模約為400億元，個(gè)別信托公司管理的信托資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到凈資產(chǎn)的50倍以上。

信托公司在此期間管理的信托資產(chǎn)規(guī)模實(shí)現(xiàn)高速增長，主要導(dǎo)因包括下述幾個(gè)方面。

（一）“新辦法”明確了信托業(yè)發(fā)展方向。中國銀監(jiān)會(huì)總結(jié)信托行業(yè)回歸本業(yè)5年來的發(fā)展歷程，再度將信托公司的市場(chǎng)定位調(diào)整、明確成：“為合格投資者提供資產(chǎn)管理服務(wù)的金融中介機(jī)構(gòu)”，其業(yè)態(tài)接近于國外私募基金。信托新政的頒布，標(biāo)志著監(jiān)管部門對(duì)中國既有商業(yè)信托制度“顛覆性”制度創(chuàng)新的完成。為促進(jìn)信托公司轉(zhuǎn)型，同年中國銀監(jiān)會(huì)又陸續(xù)發(fā)布了《中國銀監(jiān)會(huì)關(guān)于實(shí)施〈信托公司管理辦法〉和〈信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法〉有關(guān)具體事項(xiàng)的通知》、《信托公司治理指引》、《信托公司受托境外理財(cái)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》(銀監(jiān)發(fā)[2007]27號(hào))等政策性文件。

由于“新辦法”將信托公司明確定位于專業(yè)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)和金融理財(cái)機(jī)構(gòu)，徹底解決了影響中國信托業(yè)多年功能定位模糊的痼疾?！靶罗k法”中明確對(duì)信托公司固有業(yè)務(wù)進(jìn)行了嚴(yán)格限制，禁止信托公司再持有實(shí)業(yè)投資股權(quán)，信托資金債權(quán)運(yùn)用方式也規(guī)定了嚴(yán)格上限限制，委托人必須是符合要求的合格投資者，自然人委托人不得超過規(guī)定上限；“新辦法”鼓勵(lì)信托公司開展私募股權(quán)投資信托、資產(chǎn)證券化信托、房地產(chǎn)投資信托基金、年金基金信托等創(chuàng)新業(yè)務(wù)，明確了信托公司的本源業(yè)務(wù)范圍，突出了信托公司經(jīng)營特色，引導(dǎo)信托公司構(gòu)建專業(yè)化經(jīng)營模式。自此，“新辦法”使信托公司真正全面回歸信托本源業(yè)務(wù)，信托公司全面實(shí)施轉(zhuǎn)型和開展創(chuàng)新，自此中國信托業(yè)進(jìn)入了全新的歷史發(fā)展時(shí)期。這一時(shí)期，信托業(yè)發(fā)展方向得以明確、經(jīng)營模式得以確立、經(jīng)營機(jī)制得以轉(zhuǎn)換、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)得以升級(jí)、人的思想得到徹底解放，短短四年中管理信托資產(chǎn)突破3萬億，新增信托資產(chǎn)規(guī)模超過歷史總額。

（二）原評(píng)級(jí)分類標(biāo)準(zhǔn)助推信托公司“規(guī)模偏好”。自2006年我國監(jiān)管部門對(duì)信托公司試行評(píng)級(jí)分類監(jiān)管，即按照不同的監(jiān)管指標(biāo)分別對(duì)信托公司作出量化評(píng)級(jí)，再根據(jù)評(píng)級(jí)高低對(duì)信托公司的經(jīng)營范圍和創(chuàng)新業(yè)務(wù)資格作出不同規(guī)定。由于第一次在信托行業(yè)引入評(píng)級(jí)分類監(jiān)管，所以缺乏經(jīng)驗(yàn)，一些條款過于籠統(tǒng)，對(duì)信托公司管理的資產(chǎn)規(guī)模沒有具體劃分主動(dòng)管理型資產(chǎn)和被動(dòng)管理型資產(chǎn)，而是“一刀切”，例如評(píng)級(jí)分類監(jiān)管辦法第四部分資產(chǎn)管理第二條第三款第一點(diǎn)“信托業(yè)務(wù)規(guī)?！敝幸?guī)定：信托業(yè)務(wù)規(guī)模得分12分，其評(píng)分標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定為：根據(jù)公司管理的受托財(cái)產(chǎn)規(guī)模與行業(yè)平均值之間的比值得分，比值300％以上得12分；比值20%（含）-300%得分＝信托業(yè)務(wù)規(guī)模/行業(yè)平均值×12/3分（得分四舍五入）；比值20%以下得分為0分。其評(píng)分說明指出，該指標(biāo)評(píng)價(jià)公司受托業(yè)務(wù)規(guī)模在行業(yè)內(nèi)的地位，評(píng)價(jià)公司信托業(yè)務(wù)的發(fā)展水平。加之對(duì)管理的資產(chǎn)規(guī)模規(guī)定的評(píng)分權(quán)重比例偏高，占該資產(chǎn)管理部分總分的12％。因此，客觀上對(duì)信托公司忽視質(zhì)量、重視數(shù)量，不顧公司自身?xiàng)l件和具體情況，盲目擴(kuò)張信托資產(chǎn)規(guī)模，一定程度起了誘導(dǎo)和助推作用。

（三）信托公司“通道型”業(yè)務(wù)導(dǎo)致“規(guī)模泡沫”。我們把信托公司沒有主動(dòng)、系統(tǒng)地進(jìn)行項(xiàng)目開發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、交易結(jié)構(gòu)安排和風(fēng)險(xiǎn)控制措施，不直接、親自參與信托資產(chǎn)管理，僅僅是將外部資產(chǎn)通過信托合同的形式在信托公司履行一個(gè)文件性流程，業(yè)務(wù)回報(bào)率極低的這一類業(yè)務(wù)通稱為“通道型”或“平臺(tái)型”或被動(dòng)管理型業(yè)務(wù)。信托公司在這一時(shí)期中此類“通道型”業(yè)務(wù)規(guī)模增長速度極其迅猛。在此期間信托公司快速增長的“通道型”業(yè)務(wù)來源主要包括兩個(gè)主要渠道：一是信托公司與其大股東或者關(guān)聯(lián)公司之間的業(yè)務(wù)來往。一些信托公司的控股股東為了迅速提高信托公司的分類等級(jí)，使其信托資產(chǎn)規(guī)模短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)跨越式增長，便通過利益輸送的方式將相關(guān)資產(chǎn)作為信托資產(chǎn)委托控股的信托公司進(jìn)行資產(chǎn)管理，雖然信托公司報(bào)酬極低，但資產(chǎn)規(guī)模實(shí)現(xiàn)了增長。可以看到有的信托公司通過上述方式短短一年內(nèi)，資產(chǎn)規(guī)模由一、二百億一躍超過千億；二是信托公司與商業(yè)銀行通過所謂銀信合作業(yè)務(wù)迅速作大資產(chǎn)規(guī)模。據(jù)統(tǒng)計(jì)：2010年前三季度全行業(yè)信托資產(chǎn)規(guī)模29570.16億元，其中技和資金信托產(chǎn)品4800億元，占16％，單一資金信托產(chǎn)品23390億元，占79％，銀信合作產(chǎn)品余額18932億元，占64％。而在銀信合作產(chǎn)品中，較為保守的估計(jì)，“通道型”產(chǎn)品的規(guī)模約占到70％，即13000億元左右。這一做法在產(chǎn)生資產(chǎn)規(guī)模泡沫的同時(shí)，還規(guī)避了監(jiān)管部門對(duì)商業(yè)銀行的一些特定指標(biāo)監(jiān)管，也使信托公司的資產(chǎn)管理能力趨于弱化，同時(shí)潛在的法律風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)都在增加。

（四）少數(shù)公司創(chuàng)新乏力，錯(cuò)選粗放外延型模式。極少數(shù)信托公司由于自身機(jī)制約束或團(tuán)隊(duì)缺失，市場(chǎng)開發(fā)能力和業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力低下，難以有效的開展由信托公司主導(dǎo)話語權(quán)主動(dòng)型管理的信托業(yè)務(wù)，產(chǎn)品線單一，公司很難供應(yīng)高科技含量、高產(chǎn)品附加值、高業(yè)務(wù)收益率的創(chuàng)新產(chǎn)品。故錯(cuò)誤的選擇了沒有原創(chuàng)要素、喪失主動(dòng)話語權(quán)、毫無核心競(jìng)爭(zhēng)力、信托報(bào)酬率極低的平臺(tái)業(yè)務(wù)，而此類業(yè)務(wù)只有“以量取勝”，做大資產(chǎn)規(guī)?；鶖?shù)，才能勉強(qiáng)維持收支平衡。顯然，此類粗放型的業(yè)務(wù)，外延式發(fā)展的模式是難以為繼的。

與此同時(shí)，部分信托公司的內(nèi)控和風(fēng)險(xiǎn)管理能力并沒有及時(shí)跟上，單體信托項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)時(shí)有發(fā)生。2010年以來，根據(jù)國際慣例和我國信托業(yè)當(dāng)前階段發(fā)展的現(xiàn)實(shí)情況，中國銀監(jiān)會(huì)制定了一系列監(jiān)管制度和業(yè)務(wù)規(guī)范，特別是2010年下半年下發(fā)的《信托公司凈資產(chǎn)管理辦法》也引起了業(yè)內(nèi)外較大反響?！缎磐泄緝糍Y產(chǎn)管理辦法》(以下簡稱《辦法》)在征求意見之后，已于2010年7月12日中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)第99次主席會(huì)議通過，并正式下發(fā)。《辦法》與2010年8月12日銀監(jiān)會(huì)發(fā)布的《中國銀監(jiān)會(huì)關(guān)于規(guī)范銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)有關(guān)事項(xiàng)的通知》（銀監(jiān)發(fā)〔2010〕72號(hào)）、2009年12月中旬中國銀監(jiān)會(huì)下發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范銀信合作有關(guān)事項(xiàng)的通知》等一系列行政法規(guī)中均傳達(dá)出一個(gè)相同的聲音----“抑制被動(dòng)管理型信托業(yè)務(wù)，鼓勵(lì)主動(dòng)管理型信托業(yè)的發(fā)展”。監(jiān)管者明確引導(dǎo)信托公司盡快實(shí)現(xiàn)從“廣種薄收”、“以量取勝”片面追求規(guī)模的粗放式經(jīng)營模式，向“精耕細(xì)作”、提升業(yè)務(wù)科技含量和產(chǎn)品附加值內(nèi)涵發(fā)展的經(jīng)營模式升級(jí)轉(zhuǎn)型的深層考量和戰(zhàn)略意圖。這將徹底轉(zhuǎn)變信托公司的盈利模式，鞭策信托業(yè)務(wù)再次轉(zhuǎn)型，使信托公司切實(shí)成長為具有核心能力的特殊資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)。信托行業(yè)走內(nèi)涵式發(fā)展的模式成為必由之路。系列二：凈資本管理實(shí)施在即，“二次轉(zhuǎn)型”迫在眉睫

《信托公司凈資本管理辦法》的實(shí)施將成為我國信托業(yè)發(fā)展的進(jìn)入歷史新階段的一個(gè)重要標(biāo)志，它將與《信托法》《信托公司管理辦法》《信托公司集合資金信托業(yè)務(wù)管理辦法》一道，將中國信托業(yè)正式引入一個(gè)以“一法三規(guī)”為信托業(yè)監(jiān)管主要政策依據(jù)的全新的歷史發(fā)展時(shí)期。

（一）《辦法》出臺(tái)的主要背景與目的。2007年3月1日正式實(shí)施的《信托公司管理辦法》中明確規(guī)定“信托公司應(yīng)實(shí)施凈資本管理”，可見《辦法》的出臺(tái)并非偶然，監(jiān)管部門三年前就已經(jīng)開始醞釀。銀監(jiān)會(huì)結(jié)合信托公司監(jiān)管實(shí)踐并借鑒境外成熟市場(chǎng)的做法，經(jīng)過多次征求意見和修改完善，制定了《辦法》，目的在于落實(shí)《信托公司管理辦法》的規(guī)定，同時(shí)建立以凈資本為核心的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)體系，加強(qiáng)信托公司風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管。隨著我國信托業(yè)的發(fā)展、信托公司業(yè)務(wù)模式的調(diào)整和創(chuàng)新業(yè)務(wù)的開展，信托監(jiān)管急需建立一個(gè)能綜合反映信托公司潛在風(fēng)險(xiǎn)的、有效的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體系，《辦法》的制定滿足了這種迫切需求,具有非常重要的意義。就《信托公司凈資產(chǎn)管理辦法》而言，其主要指導(dǎo)思想包括下面幾個(gè)方面。

1、建立符合國際慣例的資本監(jiān)管體系。從20世紀(jì)90年代中期以來，境外成熟市場(chǎng)監(jiān)管當(dāng)局深刻認(rèn)識(shí)到以凈資本為核心的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管對(duì)投行類金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制的重要性，目前包括美國、英國、歐盟、新加坡、香港、馬來西亞等國均已建立起以凈資本為核心的資本監(jiān)管體系。在我國，繼商業(yè)銀行全面實(shí)施了凈資本管理辦法之后，2006年中國證監(jiān)會(huì)也正式頒布實(shí)施《證券公司凈資本管理辦法》，對(duì)所有證券公司實(shí)行凈資本管理，實(shí)踐證明，效果良好，收益明顯，有效的體現(xiàn)了監(jiān)管部門的監(jiān)管思路和監(jiān)管理念。

2、凈資本管理將彌補(bǔ)信托監(jiān)管工具的不足。隨著信托業(yè)的快速發(fā)展、信托資產(chǎn)規(guī)模的不斷擴(kuò)大以及信托公司業(yè)務(wù)模式的轉(zhuǎn)變和創(chuàng)新業(yè)務(wù)的頻繁開展，信托業(yè)的監(jiān)管環(huán)境已經(jīng)大為改觀。2007年新兩規(guī)以來，信托資產(chǎn)規(guī)?？焖贁U(kuò)張，目前信托公司平均管理規(guī)模約為400億元，個(gè)別信托公司管理的信托資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到凈資產(chǎn)的50倍以上，最高的達(dá)182倍。信托資產(chǎn)規(guī)?？焖贁U(kuò)張的同時(shí)，多數(shù)信托公司的內(nèi)控和風(fēng)險(xiǎn)管理能力并沒有及時(shí)跟上，單體信托業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)有發(fā)生。為此，曾就銀信、信政和房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)下發(fā)風(fēng)險(xiǎn)提示，但銀信合作業(yè)務(wù)在年底仍然達(dá)到1.32萬億元，創(chuàng)出歷史新高。以上事實(shí)表明，在當(dāng)前信托公司風(fēng)控意識(shí)普遍不足、風(fēng)險(xiǎn)管理能力有限的情況下，信托公司的擴(kuò)張沖動(dòng)只能通過實(shí)施凈資本監(jiān)管進(jìn)行必要的約束。

3、重構(gòu)信托公司風(fēng)險(xiǎn)管理框架，提高監(jiān)管有效性。辦法的出臺(tái)將推動(dòng)信托公司建立并完善內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和控制機(jī)制，通過對(duì)凈資本等風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)動(dòng)態(tài)監(jiān)控、定期敏感性分析和壓力測(cè)試等手段，逐步實(shí)現(xiàn)信托風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量和監(jiān)控。同時(shí)有利于監(jiān)管部門對(duì)信托公司風(fēng)險(xiǎn)的事前控制，提高對(duì)信托公司日常監(jiān)管的針對(duì)性和有效性。在落實(shí)監(jiān)管意圖方面，監(jiān)管部門也可以通過調(diào)整不同業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，有效引導(dǎo)公司根據(jù)自身特點(diǎn)進(jìn)行差異化選擇與發(fā)展。

4、推動(dòng)分類監(jiān)管，促進(jìn)信托公司創(chuàng)新發(fā)展、做優(yōu)做強(qiáng)。信托公司凈資本管理辦法通過對(duì)不同監(jiān)管級(jí)別的信托公司設(shè)置差異化風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)、將業(yè)務(wù)規(guī)模與評(píng)級(jí)水平掛鉤等手段，可以進(jìn)一步落實(shí)了分類監(jiān)管、扶優(yōu)限劣的理念。限制評(píng)級(jí)水平較低公司盲目擴(kuò)張的同時(shí)，為鼓勵(lì)信托公司積極創(chuàng)新，在新產(chǎn)品或新業(yè)務(wù)的監(jiān)管規(guī)定上預(yù)留了空間。

（二）《辦法》的主要監(jiān)管內(nèi)容

1、《辦法》的核心內(nèi)容?！掇k法》中要求信托公司計(jì)算凈資本和風(fēng)險(xiǎn)資本，并且持續(xù)要求信托公司凈資本與其風(fēng)險(xiǎn)資本的比值不小于100%，建立了風(fēng)險(xiǎn)資本與凈資本的對(duì)應(yīng)關(guān)系，使各項(xiàng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)資本均有相應(yīng)的凈資本支撐，促使信托公司將有限的資本在不同風(fēng)險(xiǎn)狀況的業(yè)務(wù)之間進(jìn)行合理配置，引導(dǎo)信托公司根據(jù)自身凈資本水平、風(fēng)險(xiǎn)偏好和發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行差異化選擇，實(shí)現(xiàn)對(duì)總體風(fēng)險(xiǎn)的有效控制。歸納起來凈資本管理主要內(nèi)容為凈資本、風(fēng)險(xiǎn)資本和風(fēng)險(xiǎn)控制三個(gè)方面。

凈資本管理辦法核心內(nèi)容

項(xiàng)目

規(guī)范內(nèi)容

凈資本

凈資本=凈資產(chǎn)-各類資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)扣除項(xiàng)-或有負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)扣除項(xiàng)-中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)認(rèn)定的其他風(fēng)險(xiǎn)扣除項(xiàng)

風(fēng)險(xiǎn)資本

風(fēng)險(xiǎn)資本＝固有業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)資本＋信托業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)資本＋其他業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)資本

風(fēng)險(xiǎn)控制

凈資本不得低于人民幣2億元

凈資本不得低于各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資本之和的100%

凈資本不得低于凈資產(chǎn)的40%

（三）信托公司“二次轉(zhuǎn)型”迫在眉睫

1、順勢(shì)而為，調(diào)整公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。從《辦法》出臺(tái)的背景可知，監(jiān)管部門醞釀凈資本管理由來已久，引導(dǎo)信托公司加大主動(dòng)管理類信托產(chǎn)品的開發(fā)，培育核心資產(chǎn)管理能力的監(jiān)管思路也在有步驟地實(shí)施，通過對(duì)凈資本等風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)的動(dòng)態(tài)監(jiān)控、定期敏感性分析和壓力測(cè)試等手段，有效控制風(fēng)險(xiǎn)。通過凈資本監(jiān)管有效落實(shí)監(jiān)管意圖，可引導(dǎo)信托公司根據(jù)自身特點(diǎn)進(jìn)行差異化選擇與發(fā)展。信托業(yè)發(fā)展模式重構(gòu)是大勢(shì)所趨，唯有順應(yīng)發(fā)展，積極應(yīng)對(duì)才是信托公司的前途所在。此次凈資本管理辦法的出臺(tái)，是對(duì)信托業(yè)整體發(fā)展模式的重大調(diào)整，信托公司應(yīng)盡快認(rèn)清形勢(shì)，根據(jù)自身優(yōu)勢(shì)，迅速調(diào)整公司發(fā)展戰(zhàn)略，重新布局公司業(yè)務(wù)體系，盡快培育自身核心能力，在新形勢(shì)下獲得發(fā)展的主動(dòng)。

2、加強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力，提升產(chǎn)品附加值和科技含量。信托公司要實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，就必須盡快提升信托資產(chǎn)自主管理能力這一核心競(jìng)爭(zhēng)力。所謂的自主管理能力，就是信托公司從項(xiàng)目開發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、交易結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)控制、存續(xù)資產(chǎn)監(jiān)控、信托資產(chǎn)收回，全程自主操作，擁有話語權(quán)和定價(jià)權(quán)，主動(dòng)掌控，不再“受制于人”，為投資者獲取令人滿意的投融資收益和資產(chǎn)保值增值，利用信托公司業(yè)務(wù)人員的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)知識(shí)進(jìn)行積極有效的自主專業(yè)化管理，識(shí)別潛在風(fēng)險(xiǎn)并利用豐富多樣的控制手段進(jìn)行調(diào)節(jié)。信托公司還可引入外部專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)作為投資顧問，通過與投資顧問的合作提升自身主動(dòng)管理能力，迅速構(gòu)建一支高水平的專業(yè)化理財(cái)團(tuán)隊(duì)，確保信托財(cái)產(chǎn)按照委托人的意愿實(shí)現(xiàn)高效率運(yùn)行。

3、重視渠道建設(shè)，逐步構(gòu)建私募化營銷網(wǎng)絡(luò)。《辦法》出臺(tái)后，由于信托公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和業(yè)務(wù)模式要發(fā)生根本性變化，一些所謂銀信合作類的通道型產(chǎn)品將逐步淡出市場(chǎng)，因此，信托公司的產(chǎn)品營銷渠道必須兩條腿走路，不能完全依賴以往銀信合作的傳統(tǒng)銷售模式，信托公司應(yīng)充分運(yùn)用目前相對(duì)寬松和有利的政策環(huán)境與監(jiān)管規(guī)定，立足區(qū)域，迅速輻射全國市場(chǎng)，以最大限度擴(kuò)張自身的理財(cái)市場(chǎng)占有份額，挖掘高凈值金融資產(chǎn)客戶、合格投資者及機(jī)構(gòu)投資者，大力開發(fā)不同門類、不同風(fēng)險(xiǎn)特色、不同收益水平的投融資項(xiàng)目，適應(yīng)不同投資偏好和風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者需求，為投資者提供量身定做的、個(gè)性化、差異化的理財(cái)產(chǎn)品。從而，逐步積累自有的忠實(shí)客戶群和項(xiàng)目池與資金池，為高水準(zhǔn)開展基金化信托創(chuàng)新業(yè)務(wù)創(chuàng)造條件。

4、研發(fā)先行，不斷提升公司產(chǎn)品創(chuàng)新能力。信托業(yè)務(wù)原本就是一個(gè)智力密集型的行業(yè)，在《辦法》出臺(tái)后，信托業(yè)務(wù)創(chuàng)新、信托產(chǎn)品創(chuàng)新就顯得更加迫切和重要。但就目前情況而言，與商業(yè)銀行、證券公司、基金公司等其他金融機(jī)構(gòu)相比，信托公司的研發(fā)力量最為薄弱，研發(fā)投入十分不足，有的信托公司甚至根本就沒有設(shè)置研發(fā)部門，一些公司雖表面設(shè)立了研發(fā)部，但人員和經(jīng)費(fèi)都十分不足，往往還兼任其他許多工作。因此，信托公司必須改變過去只顧急功近利，忽略前瞻研究的短視行為，進(jìn)一步加大公司的研發(fā)投入和研發(fā)力度，大力引進(jìn)和培養(yǎng)業(yè)務(wù)研發(fā)人才，設(shè)立專門的研發(fā)機(jī)構(gòu)，組建一支高水平的研發(fā)團(tuán)隊(duì)，將產(chǎn)品研發(fā)與《辦法》出臺(tái)后新形勢(shì)下公司創(chuàng)新業(yè)務(wù)的目標(biāo)和需求緊密結(jié)合起來，從而不斷提升公司信托產(chǎn)品的科技含量和附加值，為公司走內(nèi)涵式的發(fā)展道路奠定基礎(chǔ)。

5、調(diào)整資本規(guī)模，兼顧優(yōu)化結(jié)構(gòu)。據(jù)統(tǒng)計(jì)目前我國信托業(yè)平均凈資本規(guī)模高于平均注冊(cè)資本，但多數(shù)信托公司的資本金已經(jīng)用于各類投資，大多基本被固化。在《辦法》實(shí)施后，按照要求信托公司的凈資本必須按風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)進(jìn)行抵扣，而與此同時(shí)，信托公司的信托資產(chǎn)規(guī)模在快速增加，所以信托公司的增資需求十分迫切。在此大背景之下，一些資質(zhì)達(dá)標(biāo)的信托公司通過申請(qǐng)上市的方法來擴(kuò)張資本規(guī)模的思路再次被提上日程，而且較之凈資本管理辦法出臺(tái)實(shí)施之前，信托公司上市募集資金的理由和政策依據(jù)則更加充分和合理。此外，還有信托公司為適應(yīng)《辦法》實(shí)施后的新形勢(shì)和新要求，將公司可供分配利潤、任意盈余公積、董事會(huì)基金轉(zhuǎn)增資本。由上述可知《辦法》實(shí)施后適時(shí)、適當(dāng)增加資本規(guī)模已經(jīng)成為大勢(shì)所趨，與此同時(shí)，因此，一些原來資本結(jié)構(gòu)不盡合理，一股獨(dú)大的信托公司，恰恰可以利用擴(kuò)充資本的有利時(shí)機(jī)，同時(shí)達(dá)到優(yōu)化股權(quán)比例，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的效果。系列三：主動(dòng)管理深入人心，銀信合作有望華麗轉(zhuǎn)身

對(duì)于銀信合作，監(jiān)管部門在高度重視和正面引導(dǎo)的前提下，幾年來連續(xù)出臺(tái)實(shí)施了多項(xiàng)政策規(guī)章，其中較具影響意義的包括：

（一）《銀行與信托公司業(yè)務(wù)合作指引》。中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)2008年12月23日印發(fā)《銀行與信托公司業(yè)務(wù)合作指引》的通知（銀監(jiān)發(fā)〔2008〕83號(hào)，簡稱“指引”），明確指出制定《指引》的主要目的，一是為了滿足銀行與信托公司業(yè)務(wù)發(fā)展的需要。銀行擁有豐富的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)和客戶資源，可以開展理財(cái)業(yè)務(wù)等服務(wù)，而信托制度則具有信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立、風(fēng)險(xiǎn)隔離等制度優(yōu)勢(shì)，是金融創(chuàng)新的良好平臺(tái)，在現(xiàn)行監(jiān)管制度下，我國信托公司可將信托資金運(yùn)用于貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)和股權(quán)投資，是金融創(chuàng)新的有效保障。通過銀信合作可以實(shí)現(xiàn)銀行與信托公司之間的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，促進(jìn)金融創(chuàng)新和發(fā)展；二是為了促進(jìn)現(xiàn)有銀信合作健康規(guī)范發(fā)展的需要。目前銀信合作不斷深入，既有理財(cái)產(chǎn)品的合作，也有資產(chǎn)證券化、信托產(chǎn)品推介、賬戶開設(shè)等方面的合作，涉及不同金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理和監(jiān)管工作提出了更高的要求，為促進(jìn)銀信合作規(guī)范發(fā)展、提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力。同時(shí)，為確保銀信理財(cái)產(chǎn)品中銀行與信托公司所進(jìn)行的交易是“潔凈交易”，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)2008年12月23日頒布的《銀行與信托公司業(yè)務(wù)合作指引》中規(guī)定：“銀行不得為銀信理財(cái)合作涉及的信托產(chǎn)品及該信托產(chǎn)品項(xiàng)下財(cái)產(chǎn)運(yùn)用對(duì)象等提供任何形式擔(dān)保。信托公司投資于銀行所持的信貸資產(chǎn)、票據(jù)資產(chǎn)等資產(chǎn)的，應(yīng)當(dāng)采取買斷方式，且銀行不得以任何形式回購。銀行與信托公司進(jìn)行業(yè)務(wù)合作還應(yīng)該遵守關(guān)聯(lián)交易的相關(guān)規(guī)定，并按規(guī)定進(jìn)行信息披露”。為了維護(hù)信貸資產(chǎn)和票據(jù)資產(chǎn)等相關(guān)權(quán)利人的權(quán)益，防范銀信理財(cái)產(chǎn)品合作過程中由于信息不對(duì)稱可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)定銀行以賣斷方式向信托公司出售信貸資產(chǎn)、票據(jù)資產(chǎn)等資產(chǎn)的，“事先應(yīng)通過發(fā)布公告、書面通知等方式，將出售信貸資產(chǎn)、票據(jù)資產(chǎn)等資產(chǎn)的事項(xiàng)，告知相關(guān)權(quán)利人”。

（二）《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范銀信合作有關(guān)事項(xiàng)的通知》（銀監(jiān)發(fā)〔2009〕111號(hào)）?？梢哉f“111號(hào)文”是監(jiān)管部門針對(duì)當(dāng)時(shí)部分已經(jīng)嚴(yán)重異化的所謂銀信合作業(yè)務(wù)和開始背離銀信合作規(guī)范模式及創(chuàng)新方向的違規(guī)操作苗頭，再次提出警示和加以政策引導(dǎo)，助推銀信合作模式全面實(shí)現(xiàn)升級(jí)和轉(zhuǎn)型。2009年12月中旬中國銀監(jiān)會(huì)再次下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范銀信合作有關(guān)事項(xiàng)的通知》，核心內(nèi)容是禁止商業(yè)銀行發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品購買本銀行自身的信貸資產(chǎn)。同時(shí)對(duì)銀信間真實(shí)貸款轉(zhuǎn)讓也作出更嚴(yán)格界定,要求信托公司親自履行管理職責(zé),禁止將資產(chǎn)管理職能轉(zhuǎn)交給銀行或第三方。由于當(dāng)時(shí)銀信合作中，大量業(yè)務(wù)是“通道”類業(yè)務(wù)，信托公司的管理職能沒有體現(xiàn)出來，報(bào)酬率低。因此，監(jiān)管部門希望信托公司能夠盡快提升資產(chǎn)管理能力，把激勵(lì)機(jī)制建立起來，引進(jìn)人才，往高層次發(fā)展。文件的根本用意是通過督促信托公司提高自主管理能力角度對(duì)銀信合作進(jìn)行規(guī)范。面對(duì)“新規(guī)”的出臺(tái)和市場(chǎng)變化，銀信合作并非走向低谷，甚至已經(jīng)走到盡頭，在新的政策導(dǎo)向和市場(chǎng)環(huán)境下，銀信合作的發(fā)展空間巨大，其根本出路在于更新觀念、不斷創(chuàng)新和增加產(chǎn)品科技含量。

（三）《關(guān)于規(guī)范銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)有關(guān)事項(xiàng)的通知》。銀監(jiān)會(huì)2010年8月12日正式發(fā)布《關(guān)于規(guī)范銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)有關(guān)事項(xiàng)的通知》（下簡稱《通知》），該通知下發(fā)的背景是之前部分商業(yè)銀行和信托公司置83號(hào)文、111號(hào)文有關(guān)政策規(guī)定于不顧，甚至

“頂風(fēng)”突擊開展“踩線”業(yè)務(wù)，引致中國銀監(jiān)局通過窗口指導(dǎo)，口頭暫時(shí)限制以規(guī)避當(dāng)前信貸政策為主要目的、信托公司被動(dòng)管理型、貸款融資類的所謂銀信合作業(yè)務(wù)，即所謂“平臺(tái)型”業(yè)務(wù)?！锻ㄖ吩趯?duì)此類業(yè)務(wù)明令禁止的同時(shí)，還進(jìn)一步強(qiáng)化了其他一些新規(guī)定，擇其要者為三個(gè)方面：首先，新發(fā)行的信貸類理財(cái)產(chǎn)品首先要遵循信托公司在銀信合作業(yè)務(wù)中自主管理的原則，在開展銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)過程中，信托公司應(yīng)體現(xiàn)主動(dòng)管理能力，嚴(yán)格履行項(xiàng)目選擇、盡職調(diào)查、投資決策、后續(xù)管理等主要職責(zé)，不得開展通道類業(yè)務(wù)；其次，信托公司融資類銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)余額占銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)余額的比例不得高于30%；第三，銀信理財(cái)合作產(chǎn)品不得運(yùn)用于風(fēng)險(xiǎn)較高的非上市公司股權(quán)投資。上述三大核心要素決定了《通知》下發(fā)后新發(fā)行的信貸類理財(cái)產(chǎn)品與之前的產(chǎn)品模式、交易結(jié)構(gòu)、管理主體、運(yùn)用方式、信托報(bào)酬以及法律主體都會(huì)發(fā)生根本性變化。而對(duì)于存續(xù)的信貸類理財(cái)產(chǎn)品影響相對(duì)不是太大，監(jiān)管部門一般應(yīng)該新老劃斷，區(qū)別對(duì)待。當(dāng)然因?yàn)椤锻ㄖ芬?guī)定了融資類銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)余額占銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)余額的比例不得高于30%的剛性要求，因此一些超標(biāo)的信托公司需立即停止開展該項(xiàng)業(yè)務(wù)，直至達(dá)到規(guī)定比例。

項(xiàng)目管理內(nèi)容管理方式信托公司應(yīng)自主管理，不得開展通道類業(yè)務(wù)產(chǎn)品期限產(chǎn)品期限不得低于1年融資類銀信合作融資類業(yè)務(wù)余額占銀信合作比例不得高于30%銀信合作產(chǎn)品不得設(shè)計(jì)為開放式投資方向資金不得投資于非上市公司股權(quán)對(duì)商業(yè)銀行的要求銀信合作業(yè)務(wù)產(chǎn)生的表外資產(chǎn)要在2年內(nèi)轉(zhuǎn)為表內(nèi)資產(chǎn)按照150%的撥備覆蓋率要求計(jì)提撥備大型銀行應(yīng)按照11.5%、中小銀行按照10%的資本充足率要求計(jì)提資本鼓勵(lì)與支持方向與國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策趨同資金投向：新能源、新材料、節(jié)能環(huán)保、生物醫(yī)藥、信息網(wǎng)絡(luò)、高端制造產(chǎn)業(yè)等新興產(chǎn)業(yè)有利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整（四）銀信合作模式創(chuàng)新與轉(zhuǎn)型趨勢(shì)分析

縱觀幾年來銀信合作的探索和實(shí)踐，在交易性合作模式中即銀信連接理財(cái)業(yè)務(wù)中，銀行往往處于強(qiáng)勢(shì)地位，即在銀信合作的整體過程中，從項(xiàng)目選擇、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、交易結(jié)構(gòu)安排、風(fēng)險(xiǎn)控制、公信力、客戶來源，均由商業(yè)銀行發(fā)揮主導(dǎo)作用，只因商業(yè)銀行的人民幣理財(cái)投資領(lǐng)域和投資方向存在某些政策制約，故借道信托規(guī)避約束，擴(kuò)大產(chǎn)品投資領(lǐng)域。某種意義而言在此模式下這種銀信合作對(duì)信托公司來說并不是一個(gè)平等的合作，事實(shí)上，信托公司只是一個(gè)管道和平臺(tái)，無任何科技含量可言，產(chǎn)品附加值極低，主動(dòng)權(quán)始終掌握在銀行一方，因此，信托公司只從中獲得極低的管理費(fèi)，而法律風(fēng)險(xiǎn)卻絲毫沒有減少。且一旦銀行并購信托公司或政策允許可以組建信托機(jī)構(gòu)，或放寬商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品的投資領(lǐng)域，則此類業(yè)務(wù)立刻大幅萎縮乃至滅失。伴隨111號(hào)文和8.12《通知》的下發(fā)與實(shí)施，銀信合作模式應(yīng)逐步實(shí)現(xiàn)顛覆性變化，在銀信合作的整體過程中，從項(xiàng)目選擇、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、交易結(jié)構(gòu)安排、風(fēng)險(xiǎn)控制、甚至客戶來源，信托公司均應(yīng)全程介入，甚至一些項(xiàng)目和環(huán)節(jié)中要發(fā)揮主導(dǎo)作用，堅(jiān)持信托公司主動(dòng)管理的原則，彰顯信托公司資產(chǎn)管理能力和投資決策能力。正常情況下，銀行則運(yùn)用其網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)、營銷優(yōu)勢(shì)、客戶優(yōu)勢(shì)和社會(huì)公信力優(yōu)勢(shì)，與信托公司的政策優(yōu)勢(shì)、制度優(yōu)勢(shì)、操作優(yōu)勢(shì)和工具優(yōu)勢(shì)進(jìn)行對(duì)接，實(shí)際是理財(cái)產(chǎn)品業(yè)務(wù)鏈中上下游的關(guān)系。在此模式下，銀行與信托公司在合作架構(gòu)中的功能與話語權(quán)基本處于均衡狀態(tài)，其中包括利潤分成比例自然也應(yīng)達(dá)到基本均衡。在新形勢(shì)下，主動(dòng)管理原則下的銀信合作模式主要有以下幾種。

●兩頭在外，主體在我，全程介入，主動(dòng)管理。

●主導(dǎo)項(xiàng)目，合作營銷，代收代付，均衡分利。

●單一信托，銀信連接，貸款運(yùn)用，控制比例。

●私人銀行、個(gè)人信托，財(cái)富管理，制度安排。系列四：政信合作熱度驟減，基礎(chǔ)設(shè)施基金方為出路

（一）地方融資平臺(tái)面臨調(diào)整，地方負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)凸顯。自2008年底國務(wù)院出臺(tái)4萬億元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃以來，各地方政府相繼出臺(tái)投資計(jì)劃，信托公司紛紛與地方政府合作，利用信托平臺(tái)為擴(kuò)大內(nèi)需、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的重點(diǎn)投資領(lǐng)域以及地方基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目和重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目投融資。央行的統(tǒng)計(jì)顯示，截至2009年5月末，全國地方政府的負(fù)債超過5萬億元;財(cái)政部財(cái)政科學(xué)研究所所估算，目前我國地方投融資平臺(tái)負(fù)債超過6萬億元，其中地方債務(wù)總余額在4萬億元以上，約相當(dāng)于GDP的16.5%，財(cái)政收入的80.2%，地方財(cái)政收入的174.6%；國務(wù)院發(fā)展研究中心金融所副所長巴曙松認(rèn)為，2009年地方政府的投融資平臺(tái)的負(fù)債總規(guī)模已經(jīng)超過了地方政府全年的總財(cái)政收入。所謂政府投融資是指政府為實(shí)現(xiàn)一定的產(chǎn)業(yè)政策和財(cái)政政策目標(biāo)，在不以盈利為直接目的的前提下，通過信用方式籌集和使用資金，采取直接或間接方式投入經(jīng)濟(jì)建設(shè)的一種活動(dòng)。一般來說，政府投融資具有三個(gè)特征：首先是公共性，政府融資項(xiàng)目多數(shù)用于具有一定公共性質(zhì)的建設(shè)項(xiàng)目和企業(yè);其次是有償性。即政府投融資一般都是通過信用方式籌集和使用資金，與資金來源方約定歸還本金的條件和期限，到期按照約定加以償還;第三是微利性，即政府投融資項(xiàng)目通常具有一定公益性質(zhì)，因此往往投資回報(bào)率相對(duì)偏低，但比較穩(wěn)定；第四是定向性，政府投資融資項(xiàng)目通常都是?？顚Ｓ?，投資于地方政府的重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目或公共基礎(chǔ)設(shè)施，投資領(lǐng)域相對(duì)固定。

國家審計(jì)署的報(bào)告稱，在2009年的擴(kuò)內(nèi)需項(xiàng)目中，45%的地方配套資金沒有到位。2009年3月23日，中國人民銀行和中國銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的指導(dǎo)意見》，更是明確提出“支持有條件的地方政府組建投融資平臺(tái)，發(fā)行企業(yè)債、中期票據(jù)等融資工具，拓寬中央政府投資項(xiàng)目的配套資金融資渠道”。在此背景下，各級(jí)地方政府依托原有城投公司和新建的投融資公司，試圖打造出新形勢(shì)下更大規(guī)模的新型投融資平臺(tái)。有的省份甚至明確提出建立省市縣三級(jí)政府投融資體系，以解決融資困境。央行的調(diào)研結(jié)果顯示，2009年5月末，全國共有政府投融資平臺(tái)3800多家，總資產(chǎn)近9萬億元，負(fù)債已上升至5.26萬億元，平均資產(chǎn)負(fù)債率約60%，平均資產(chǎn)利潤率不到1.3%，特別是縣級(jí)平臺(tái)幾乎沒有盈利。據(jù)財(cái)政部財(cái)政科學(xué)研究所測(cè)算，目前我國地方融資平臺(tái)6萬億負(fù)債中，其中有80%都是通過銀行信貸獲得的資金。據(jù)一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)表明，中部某省有一個(gè)地級(jí)市，目前，市直政府債務(wù)總額達(dá)30.62億元，相當(dāng)于2007年市直財(cái)政一般預(yù)算收入的7倍之多。也就是說，市政府可支配財(cái)力即使全部用來還債，也需要7年才能還清。如果按城區(qū)人口70萬人計(jì)算，均攤到每人的政府債務(wù)約4400元。如果按市直行政事業(yè)單位在職人員2.6萬人計(jì)算(即行政在編人數(shù))計(jì)算，人均債務(wù)近11.8萬元，若按人均年工資2萬元計(jì)算，需要6年不發(fā)工資才能還清政府債務(wù)。此外，由于地方政府融資平臺(tái)貸款的期限長，存在“前人借錢、后人還債”的現(xiàn)象。對(duì)于地方政府官員而言，誰借的越多，誰在任期內(nèi)的政績就越大，一些地方政府知道自己根本沒有償債能力，但是他們更看重的是這種難逢的發(fā)展機(jī)遇。往往存在的一種心態(tài)是，只管借錢，不管還錢。缺乏監(jiān)管、沒有相應(yīng)的懲罰措施，都是助長地方政府僥幸心理的因素。因此，2010年已有多家商業(yè)銀行暫停通過信托機(jī)構(gòu)對(duì)非自償性政府融資平臺(tái)發(fā)放信托貸款，暫停發(fā)行投向他行非自償性政府融資平臺(tái)貸款的理財(cái)產(chǎn)品。同時(shí)，多家商業(yè)銀行要求各分行加強(qiáng)融資性信托理財(cái)產(chǎn)品資產(chǎn)轉(zhuǎn)出后的授信額度管理。有銀行要求，發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品募集資金所購買的單一借款人及其關(guān)聯(lián)企業(yè)的貸款、向單一借款人及其關(guān)聯(lián)企業(yè)發(fā)放的信托貸款的總額不得超過該行資本凈額的10%。

（二）信政合作面臨考驗(yàn)，產(chǎn)業(yè)基金型基礎(chǔ)設(shè)施信托是主流趨勢(shì)。隨著政府融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)的逐漸顯現(xiàn)，銀監(jiān)會(huì)下發(fā)了《關(guān)于信托公司信政合作業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》，財(cái)政部就財(cái)政擔(dān)保下發(fā)了規(guī)范性文件，銀監(jiān)會(huì)2010年工作會(huì)議也對(duì)防范地方融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了部署。具體而言，政信合作中地方政府投融資平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在以下方面：第一，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于一些沒有第一還款來源的政府投融資項(xiàng)目，即公益性的項(xiàng)目，其主要還款來源依靠地方財(cái)政收入和預(yù)算支出，因此一旦地方經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大的波動(dòng)，導(dǎo)致財(cái)政收入滑坡或財(cái)政赤字，則會(huì)導(dǎo)致信政合作的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；第二，運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)那些具有第一還款來源的政府投融資項(xiàng)目則應(yīng)重點(diǎn)防范其在項(xiàng)目運(yùn)行過程中的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)等。即在政府融資平臺(tái)對(duì)債務(wù)資金使用過程中，由于市場(chǎng)波動(dòng)、外部環(huán)境變化或者制度缺陷管理不善等因素導(dǎo)致項(xiàng)目投融資資金收益下降、損失甚至出現(xiàn)呆壞賬，而難以償還本金、利息的各種風(fēng)險(xiǎn)；第三，其他風(fēng)險(xiǎn)。由于國家宏觀政策特別是貨幣政策調(diào)整、地方政府機(jī)構(gòu)調(diào)整、人事變動(dòng)、發(fā)展規(guī)劃變化、地方融資平臺(tái)或窗口公司經(jīng)營不善導(dǎo)致的或有負(fù)債轉(zhuǎn)嫁給地方政府等產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。在此背景之下，2010年政信合作業(yè)務(wù)規(guī)模和產(chǎn)品數(shù)量急劇回落，大起大落特征極為突出。

從國內(nèi)外發(fā)展趨勢(shì)來看，基礎(chǔ)設(shè)施投融資市場(chǎng)需求極為巨大，據(jù)亞行預(yù)測(cè)，未來20年，亞洲國際城市化將經(jīng)歷前所未有的快速發(fā)展，每年將有4000多萬新增城市人口，此現(xiàn)象對(duì)城市基礎(chǔ)設(shè)施的融資和建設(shè)提出了更高的要求，城市基礎(chǔ)建設(shè)面臨巨大的資金壓力。如何在堅(jiān)持合規(guī)經(jīng)營、風(fēng)險(xiǎn)可控的原則下，按照監(jiān)管精神的要求積極進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，充分發(fā)揮信托制度優(yōu)勢(shì)，提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力，確保政信合作業(yè)務(wù)有序發(fā)展，既支持地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)，又保證信托資金的安全和受益人的合法權(quán)益，確立可持續(xù)發(fā)展的信托公司政信合作業(yè)務(wù)策略，是信托業(yè)未來業(yè)務(wù)創(chuàng)新的一個(gè)重要領(lǐng)域。信托公司應(yīng)積極制定應(yīng)對(duì)措施，大膽探索創(chuàng)新，學(xué)習(xí)和借鑒先進(jìn)發(fā)達(dá)國家基礎(chǔ)設(shè)施基金的運(yùn)作模式和成功經(jīng)驗(yàn)，建立具有中國特色的產(chǎn)業(yè)基金化基礎(chǔ)設(shè)施信托產(chǎn)品。2010年10月由南南全球技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所、上海國際集團(tuán)、上海陸家嘴集團(tuán)共同組建的全球首個(gè)以基礎(chǔ)設(shè)施為標(biāo)的物的融資交易平臺(tái)“上海國際基礎(chǔ)設(shè)施融資交易中心”在滬成立。該交易平臺(tái)的建立為拓展基礎(chǔ)設(shè)施融資模式提供了機(jī)會(huì)，信托公司可在城市基建投融資模式中嘗試創(chuàng)新。進(jìn)入"交易中心"的交易標(biāo)的物為基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的股權(quán)或債權(quán)，交易主體分為項(xiàng)目建設(shè)方和資金供應(yīng)方。其中，資金供應(yīng)方為國際銀行、保險(xiǎn)公司、基金、信托公司、投資公司等。信托公司在基礎(chǔ)設(shè)施投資、融資、資產(chǎn)收購、資產(chǎn)證券化等方面有著豐富的經(jīng)驗(yàn)。在未來的城市基礎(chǔ)設(shè)施投融資體制創(chuàng)新中，信托公司應(yīng)逐步實(shí)現(xiàn)運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制由專業(yè)機(jī)構(gòu)提供服務(wù)償付擔(dān)保替代地方政府和地方財(cái)政提供所謂擔(dān)保；基礎(chǔ)設(shè)施基金結(jié)構(gòu)以大型機(jī)構(gòu)投資者為主與自然人投資者相結(jié)合；信托收益分配以長期持有和分享成長價(jià)值逐漸替代短期運(yùn)作和以預(yù)期收益為名的固定回報(bào)。對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施信托產(chǎn)品進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)創(chuàng)新設(shè)計(jì)，全面引進(jìn)產(chǎn)業(yè)基金運(yùn)作要素，引導(dǎo)大型的投資機(jī)構(gòu)包括社保資產(chǎn)通過信托法律結(jié)構(gòu)參與到需要資金的各類基礎(chǔ)項(xiàng)目，對(duì)已經(jīng)在建、或已建成的有一定現(xiàn)金流的項(xiàng)目發(fā)行“準(zhǔn)資產(chǎn)證券化”信托產(chǎn)品，加入債轉(zhuǎn)股的概念。還可以為比較成熟的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域發(fā)行產(chǎn)業(yè)基金，聯(lián)合各種專業(yè)機(jī)構(gòu)管理相應(yīng)產(chǎn)業(yè)基金。系列五：信托PE投資不斷探索新路，信托QDII悄然拉開帷幕

（一）信托PE投資退出渠道尋求多元化。自從2008年《信托公司私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)操作指引》出臺(tái)，信托公司就一直未能走出私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)IPO方式退出受限的困局。近期，一直走在私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)前沿的中信信托探索出“信托PE+有限合伙”的創(chuàng)新模式。該模式下，待上市企業(yè)的股東將體現(xiàn)為有限合伙企業(yè)，而不是信托，旨在以“曲線”方式實(shí)現(xiàn)信托PE的IPO。證券監(jiān)管部門明確拒絕存在信托持股企業(yè)的IPO申請(qǐng)，其主要導(dǎo)因一般分析主要包括，一是證監(jiān)會(huì)認(rèn)為信托持股突破了《公司法》對(duì)股東人數(shù)的限制，違反證券法對(duì)公開發(fā)行證券的有關(guān)規(guī)定；二是信托公司作為受托人要為受益人的相關(guān)情況保密，這與資本市場(chǎng)的信息披露原則有沖突；三是信托登記制度的缺失，使得信托公司作為企業(yè)上市發(fā)起人股東無法確認(rèn)其代持關(guān)系。盡管上述理由未必具有充足得法律依據(jù)和監(jiān)管依據(jù)，甚至有幾分牽強(qiáng)，但也是目前除了部門利益保護(hù)主義之外相對(duì)客觀的解釋了。因此，在“信托+有限合伙”這種新型模式下，信托PE就基本不存在IPO障礙。因?yàn)樵谠撃Ｊ较?，待上市企業(yè)的股東將體現(xiàn)為有限合伙企業(yè)，而不是信托。除非證監(jiān)會(huì)對(duì)股權(quán)關(guān)系“嚴(yán)查到底”，否則信托參與其中不會(huì)影響到IPO。

信托PE與投資公司成立合伙企業(yè)引進(jìn)了一種較新的操作模式，它融合了信托制與有限合伙制兩種法律結(jié)構(gòu)，主要目的是實(shí)現(xiàn)“隔離”功能，探索信托PE新的退出渠道。該新模式的具體運(yùn)作方式是，放棄以往成立PE資金池直投項(xiàng)目的做法，轉(zhuǎn)而由信托公司募集客戶資金先成立信托計(jì)劃，在此基礎(chǔ)上成立合伙制創(chuàng)投公司，以信托計(jì)劃作為LP（有限合伙人）進(jìn)入有限合伙企業(yè)，將信托資金轉(zhuǎn)為創(chuàng)投公司資本金，并由有限合伙企業(yè)進(jìn)行私募股權(quán)投資。在治理結(jié)構(gòu)上，投資公司作為GP（普通合伙人）負(fù)責(zé)投資管理事務(wù)的執(zhí)行，而信托PE則作為LP不參與合伙企業(yè)的管理事務(wù)。在實(shí)踐中，雙方成立了專門的投資決策小組，信托公司也會(huì)派駐小組成員對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行盡職調(diào)查，不但對(duì)投資項(xiàng)目擁有一票否決權(quán)，而且直接參與投資決策和投資企業(yè)的管理等事宜。

該模式的不利之處在于，還存在雙重收費(fèi)的問題。有限合伙企業(yè)的投資管理人會(huì)收取一次管理費(fèi)，信托公司成立信托計(jì)劃也要收取一次管理費(fèi)。一般來說，信托公司管理PE信托，可收取管理費(fèi)和業(yè)績報(bào)酬，管理費(fèi)一般為當(dāng)期資金的2％～2.5%；而有限合伙制企業(yè)，GP一般會(huì)收取2％～3%的管理費(fèi)。同時(shí)，信托PE和有限合伙企業(yè)，也會(huì)根據(jù)業(yè)績報(bào)酬提取一定的提成。實(shí)際業(yè)務(wù)中只要股權(quán)收益率（ROE）高于4%，雙重繳費(fèi)就比雙重繳稅更加有利。對(duì)于運(yùn)作成功的PE來說，高于4%的ROE不是個(gè)問題。對(duì)于Pre-IPO投資項(xiàng)目上市后近10倍，甚至數(shù)十倍的投資回報(bào)率，上述費(fèi)用比例應(yīng)該是微不可感的。

作為對(duì)該模式的大膽嘗試，2010年下半年，隨著中信信托和西安國際信托成立的私募股權(quán)投資企業(yè)在天津成功落地，信托公司探索以有限合伙人（LP）的身份參與PE業(yè)務(wù)成功破冰，主要目的是通過創(chuàng)新模式能夠?qū)崿F(xiàn)“隔離”功能，最終打破此前信托PE以IPO方式退出的障礙。中信信托與西安國信在9月份，分別在天津泰達(dá)開發(fā)區(qū)設(shè)立了四家股權(quán)投資合伙企業(yè)。這四家股權(quán)投資合伙企業(yè)中，三家由中信信托與上海華岳投資有限公司合伙設(shè)立，分別為博道信元股權(quán)投資合伙企業(yè)，華辰佳業(yè)股權(quán)投資合伙企業(yè)和御道元誠股權(quán)投資合伙企業(yè)。另一家名為天津大石洞穩(wěn)健股權(quán)投資基金合伙企業(yè)，由西安國際信托和江西鄱陽湖產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司合伙設(shè)立。四家PE合伙企業(yè)的注冊(cè)資本分別為博道信元23400萬元人民幣，華辰佳業(yè)26100萬元人民幣，御道元誠20300萬元人民幣，大石洞穩(wěn)健70100萬元人民幣。西安信托在8、9月間，分別發(fā)行了西安信托.長安投資5號(hào)和6號(hào)分層式集合資金信托計(jì)劃，資金總規(guī)模上億，其投資領(lǐng)域均明確為“合伙企業(yè)股權(quán)投資”。

（二）信托系QDII產(chǎn)品低調(diào)“試水”。2010年1月12日國家外匯管理局正式批準(zhǔn)中誠信托、上海國際信托和中海信托三家公司分別獲得了2億美元的QDII投資額度。這是國內(nèi)的信托公司自2007年取得QDII資格后，首次獲批QDII額度。對(duì)信托公司來說，它開展的各項(xiàng)理財(cái)業(yè)務(wù)都有了一個(gè)新的渠道、市場(chǎng)和空間，可以拓展到境外。而信托公司的合格投資者一般是100萬元以上的高端客戶，對(duì)他們來說，量身定做投資計(jì)劃的需求更大，QDII額度的獲批解決了境外市場(chǎng)的這一需求，但這三家公司的業(yè)務(wù)開展可能還需要一個(gè)摸索的階段。信托公司QDII產(chǎn)品的實(shí)質(zhì)是“專戶理財(cái)”，其目標(biāo)客戶主要是高凈值的私人銀行客戶和機(jī)構(gòu)投資者，門檻是1000萬元人民幣。信托公司QDII產(chǎn)品的投資范圍遠(yuǎn)比銀行、基金公司、保險(xiǎn)公司的寬泛，再加上其私募性質(zhì)的特點(diǎn)，客戶需求非常個(gè)性化，“小規(guī)模、多批量、個(gè)性化”會(huì)成為信托公司QDII產(chǎn)品的一大特色。

獲批的三家信托公司對(duì)QDII業(yè)務(wù)作了充分準(zhǔn)備，與傳統(tǒng)的公募產(chǎn)品投資一些傳統(tǒng)的金融產(chǎn)品，例如股票、債券等相比，信托公司的QDII產(chǎn)品則不同，其發(fā)行的對(duì)象是風(fēng)險(xiǎn)和專業(yè)化程度相對(duì)較高的高端私人客戶或機(jī)構(gòu)客戶，產(chǎn)品方案也是和這些客戶的需求緊密相連并量身定制的，產(chǎn)品成立的路徑較短。因此在市場(chǎng)時(shí)機(jī)的選擇上會(huì)比公募產(chǎn)品更占優(yōu)勢(shì)。而且信托QDII產(chǎn)品投資標(biāo)的“多元化”的特點(diǎn)，在客觀上也會(huì)分散市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。即便部分投資產(chǎn)品出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，但由于這些單一客戶的特定需求往往是長期的，如海外上市公司的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。因此，市場(chǎng)短期的波動(dòng)并不影響這些客戶的實(shí)際投資效果。其中中海信托公司提出信托系的QDII產(chǎn)品主要?jiǎng)?chuàng)新思路包括：1、拓展投資品種范圍。對(duì)于傳統(tǒng)的證券類投資產(chǎn)品，除了原有公募產(chǎn)品的組合管理策略之外，我們還會(huì)考慮引入少量的對(duì)沖工具，幫助投資管理人實(shí)現(xiàn)真正意義上的“絕對(duì)收益”；2、調(diào)整投資比例。傳統(tǒng)的公募產(chǎn)品在投資比例上比較分散，而我們是專戶管理，將來投資標(biāo)的將會(huì)比較集中，更多地帶有為高凈值客戶量身定制的特色；3、進(jìn)行財(cái)富管理。信托公司的QDII產(chǎn)品，可以成為客戶財(cái)富管理的一種投資手段，幫助其實(shí)現(xiàn)境內(nèi)外資產(chǎn)的跨境配置，通過不同的市場(chǎng)和標(biāo)的獲取配置收益，并分散風(fēng)險(xiǎn)。如在內(nèi)地和香港市場(chǎng)上，存在大量同一投資標(biāo)的在某些階段價(jià)格差異很大的情況。我們的QDII產(chǎn)品將為部分偏好在兩地市場(chǎng)套利的投資者提供機(jī)會(huì)。

與此同時(shí)，獲批的信托公司還在人才、組織結(jié)構(gòu)、管理制度和投資策略等諸多方面作了充分準(zhǔn)備。例如，中海信托已經(jīng)在資產(chǎn)管理總部架構(gòu)下設(shè)立了國際業(yè)務(wù)部，負(fù)責(zé)受托境外理財(cái)業(yè)務(wù)的管理、研究、監(jiān)督、運(yùn)作、評(píng)估、客戶服務(wù)及市場(chǎng)開拓等工作；成立了QDII投資決策委員會(huì)，專門負(fù)責(zé)QDII重大事項(xiàng)的研究決策；完善了硬件設(shè)備及應(yīng)用系統(tǒng)等。該公司還從境外聘請(qǐng)了擁有豐富產(chǎn)品設(shè)計(jì)經(jīng)驗(yàn)的專家加盟我們的QDII業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)，也在前期摸索了一套行之有效的QDII產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投資流程。中海信托擬開發(fā)的QDII產(chǎn)品包括“中海中國概念證券投資計(jì)劃”、“中海股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃”、“中海另類收益權(quán)信托計(jì)劃”三個(gè)系列的代客境外理財(cái)信托產(chǎn)品。將利用中海信托在人民幣信托產(chǎn)品上積累的產(chǎn)品創(chuàng)新能力經(jīng)驗(yàn)，豐富優(yōu)質(zhì)的客戶資源，在上述系列產(chǎn)品的范疇內(nèi)，針對(duì)每個(gè)專有客戶特定的需求，為客戶提供“專戶理財(cái)”方案。上海信托則放眼海外，在2億QDII額度獲批后，該公司于2010年成立了國內(nèi)首只信托QDII產(chǎn)品“上海信托鉑金系列”，在國內(nèi)信托資金對(duì)外投資領(lǐng)域做出了有益的探索和嘗試。上國信托首只信托QDII是聯(lián)合了凱石投資公司合作成立的。凱石投資的實(shí)力雄厚，由雅戈?duì)柤瘓F(tuán)與一批原公募基金人士創(chuàng)立，注冊(cè)資本10億，雅戈?duì)柤瘓F(tuán)占60％，公司管理團(tuán)隊(duì)占40％，自2008年10月成立以來，資產(chǎn)管理規(guī)模已達(dá)100億人民幣。上海信托首款QDII產(chǎn)品將在獲批投資付匯額度之內(nèi)進(jìn)行海外市場(chǎng)投資，主要包括香港市場(chǎng)的股票、債券、基金等，上海信托還將在信托產(chǎn)品存續(xù)期內(nèi)根據(jù)金融市場(chǎng)周期的波動(dòng)，調(diào)整投資組合。

2010年歲末，中國銀監(jiān)會(huì)非銀部柯卡生主任在中國信托業(yè)峰會(huì)再次明確指出，要繼續(xù)扶持有能力的信托公司開展QDII業(yè)務(wù)。未來信托公司可以在這項(xiàng)業(yè)務(wù)上有所突破，可以配合國內(nèi)企業(yè)走出去，通過股權(quán)投資收購等方式，開發(fā)一些產(chǎn)業(yè)類、資源類的跨境業(yè)務(wù)。當(dāng)然，這需要有一個(gè)過程，特別需要提醒的是，實(shí)踐之前要在人才、技術(shù)、法律、市場(chǎng)等方面做好充分的準(zhǔn)備。這一講話表明2011年信托系QDII產(chǎn)品極有可能實(shí)現(xiàn)一個(gè)飛躍式發(fā)展.系列六：資本市場(chǎng)屢遭封堵，部門分割愈演愈烈

（一）“冰凍期”導(dǎo)致部分信托公司陽光私募業(yè)務(wù)瀕臨絕境。自2004年深國投創(chuàng)新證券投資信托模式以來，陽光私募的發(fā)展逐步得到壯大。在2009年3月至7月期間，200多只證券投資信托的設(shè)立成為陽光私募發(fā)展的一個(gè)階段性高潮。據(jù)國泰君安統(tǒng)計(jì)，2003年至2009年我國陽光私募發(fā)行規(guī)模年復(fù)合增長率55%，遠(yuǎn)高于全球?qū)_基金近十年20%的年復(fù)合增速。相比過去私募公司的代客理財(cái)，陽光私募在一定程度暴露在公眾目光中，發(fā)展一直順利。2009年6月，武漢一家陽光私募投資公司國貿(mào)盛乾遭到證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，包括該公司總經(jīng)理在內(nèi)的多人成為調(diào)查重點(diǎn)。此后不久，中登公司停止了信托公司開設(shè)證券投資股東賬戶，陽光私募模式遭遇了誕生以來的最大挫折。信托公司新開證券賬戶禁令頒布的緣起，可以追溯至新股發(fā)行制度改革。2009年6月18日，滬深證券交易所公布了新修訂的《資金申購上網(wǎng)公開發(fā)行股票實(shí)施辦法》，規(guī)定每一賬戶申購新股數(shù)量最高不得超過當(dāng)次社會(huì)公眾股上網(wǎng)發(fā)行總量的1％，且不得超過9999.9萬股。新政策改變了原來大機(jī)構(gòu)、大資金中簽率高的不公平狀況，有利于保護(hù)中小投資者的利益。但“上有政策，下有對(duì)策”，一些大機(jī)構(gòu)開始用增加賬戶數(shù)量的方式提高中簽率，而信托正是個(gè)別允許開設(shè)多個(gè)證券賬戶的合法途徑之一，所以很多大資金都向信托產(chǎn)品靠攏。正是在這種背景下，證監(jiān)會(huì)對(duì)信托公司新開證券賬戶全部叫停。隨著監(jiān)管層暫停信托開設(shè)新的證券賬戶，陽光私募基金的發(fā)展也由此進(jìn)入低迷狀態(tài)。首先，發(fā)行數(shù)量驟降。據(jù)統(tǒng)計(jì)，證券投資的集合類信托產(chǎn)品在2009年6月份時(shí)，發(fā)行數(shù)量高達(dá)86只，但7月份驟降至34只，10月份只有17只。其次是信托公司的留存賬戶水漲船高。目前，各公司新發(fā)產(chǎn)品都用公司的留存賬戶。所謂留存賬戶最大一部分是信托公司過去開設(shè)的證券投資賬戶和專為打新開設(shè)的賬戶，還有一些陽光私募產(chǎn)品到期清盤后的空置賬戶。由于數(shù)量稀缺，使用成本日漸增高。在稀缺的證券賬戶成為其他信托公司高價(jià)尋租的道具時(shí),中信信托卻以獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)吸引著各路私募的加盟。這一優(yōu)勢(shì)使得中信信托上半年證券信托產(chǎn)品發(fā)行量躍居同業(yè)首位。統(tǒng)計(jì)顯示,截至2010年6月末,中信信托今年以來共發(fā)行了43只證券信托產(chǎn)品,并以30%的市場(chǎng)占有率,成為2010年非結(jié)構(gòu)證券信托產(chǎn)品發(fā)行市場(chǎng)的龍頭。而一向領(lǐng)跑的華潤信托同期僅發(fā)行了15只證券信托產(chǎn)品。中信信托異軍突起的主要原因在于中信信托的證券信托賬戶資源,從而吸引了眾多私募機(jī)構(gòu)與其合作。

針對(duì)一個(gè)整體行業(yè)，簡單化、長時(shí)間、大面積的凍結(jié)信托公司新開證券賬戶，無論從依法監(jiān)管要求角度看，還是從維護(hù)我國資本市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展，保證公平競(jìng)爭(zhēng)的要求而言，都產(chǎn)生了巨大的負(fù)面效應(yīng)，亟待解決。

1、部門利益保護(hù)色彩濃厚，不利于我國資本市場(chǎng)環(huán)境的和諧發(fā)展。中證登公司對(duì)信托公司新開證券賬戶頒布禁令之日，恰逢證券基金管理公司“一對(duì)一”、專戶理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)管理辦法熱議、出臺(tái)、實(shí)施之時(shí)。而細(xì)看有關(guān)監(jiān)管部門制定實(shí)施的相關(guān)管理辦法可知，在進(jìn)一步拓展基金管理公司展業(yè)空間和業(yè)務(wù)范圍的同時(shí)，其新開展的有關(guān)業(yè)務(wù)內(nèi)容和信托公司在過去幾年以來如火如荼開展的“陽光私募”證券投資業(yè)務(wù)頗多相似乃至重疊之處。如此巧合，難免讓人產(chǎn)生“限行讓路”部門利益保護(hù)的聯(lián)想，而實(shí)質(zhì)上其客觀效果也確實(shí)如此。所謂“國家利益部門化、部門利益法律化”的傳言，在此得以鮮明體現(xiàn)。

2、有悖公平原則，產(chǎn)生新的歧視待遇。從2009年7月27日中證登公司對(duì)信托公司新開證券賬戶頒布禁令以來，迄今已長達(dá)18個(gè)多月。毋庸置疑，此項(xiàng)調(diào)整確實(shí)達(dá)到了維護(hù)新股中簽公正性的效果，起到了維護(hù)新股中簽公正性、保護(hù)中小投資者利益的作用，但它所帶來的各種弊端也不斷顯現(xiàn)，部門保護(hù)的痕跡日漸顯露，同時(shí)導(dǎo)致信托市場(chǎng)上“暗渡陳倉”的方式層出不窮。衍生出的負(fù)面效應(yīng)是，“一人生病，全家吃藥”凍結(jié)范圍一刀切，在凍結(jié)極少數(shù)違規(guī)運(yùn)作的信托公司的同時(shí)，絕大多數(shù)規(guī)范運(yùn)作的信托公司也無辜受到牽連，維護(hù)了一方面的公正性，但卻造成一種新的不公正。許多正規(guī)運(yùn)作的信托公司不得不面臨這樣的不公平。

3、人為加大運(yùn)行成本，損害了廣大投資者利益。為配合規(guī)范信托公司賬戶開設(shè)工作，銀監(jiān)會(huì)的規(guī)定信托公司應(yīng)對(duì)已經(jīng)清算結(jié)束的信托產(chǎn)品證券投資賬戶及時(shí)銷戶，否則不得再申請(qǐng)新開信托產(chǎn)品證券投資賬戶。而另一方面，新開證券投資賬戶遲遲沒有重啟，這就意味著隨著存量信托產(chǎn)品的陸續(xù)到期并銷戶，證券類信托產(chǎn)品將變得越來越少。因此，許多以證券投資為主要業(yè)務(wù)之一的信托公司，就不得不謀求一些“繞行”的辦法。比如說，一些老賬戶改頭換面，“老瓶裝新酒”，再以信托的方式投向老產(chǎn)品，推出“TOT”模式；被迫轉(zhuǎn)向其他高風(fēng)險(xiǎn)、不成熟甚至爭(zhēng)議業(yè)務(wù)等等。顯然，這些辦法又會(huì)損傷到信托投資者的利益。無論老賬戶的改頭換面，還是“TOT”，都增加了信托公司和私募基金的運(yùn)營成本，并攤低了投資者的應(yīng)得收益。

綜上，有關(guān)監(jiān)管層應(yīng)及時(shí)、徹底的對(duì)該項(xiàng)政策做出修正，履行監(jiān)管部門依法監(jiān)管、公平監(jiān)管的基本原則，盡早恢復(fù)開放符合規(guī)范要求的信托公司開設(shè)信托證券賬戶，使我國資本市場(chǎng)增加一支充滿活力的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍。

（二）“后解凍期”信托證券投資業(yè)務(wù)不容樂觀。一般認(rèn)為，即使信托證券賬戶全面解凍后，證監(jiān)會(huì)仍將延續(xù)嚴(yán)控打新股信托。由于銀監(jiān)會(huì)開戶新規(guī)則將禁止一個(gè)信托產(chǎn)品拆分后申請(qǐng)開立多個(gè)證券賬戶，同時(shí)禁止信托公司將已清算但未銷戶的信托產(chǎn)品證券賬戶重新啟用，因此，打新股這項(xiàng)業(yè)務(wù)對(duì)于信托公司將變得無利可圖。此前操作的如火如荼的打新股信托產(chǎn)品或?qū)⒅饾u萎縮乃至滅失。在信托公司清理其證券信托賬戶后，銀監(jiān)會(huì)也會(huì)對(duì)證券信托開戶出臺(tái)相關(guān)監(jiān)管細(xì)則，禁止拆分開立證券賬戶和重啟已清算證券賬戶。IPO重啟之后，新規(guī)則要求合理設(shè)定單一網(wǎng)上申購賬戶的申購上限，原則上不超過本次網(wǎng)上發(fā)行股數(shù)的千分之一。這對(duì)原有大量依靠資金量優(yōu)勢(shì)盈利的打新股信托業(yè)務(wù)產(chǎn)生有效約束。根據(jù)中登公司提供的數(shù)據(jù)顯示，截至2009年7月17日，信托產(chǎn)品累計(jì)開立證券賬戶13056戶，其中已注銷2766戶，剩余10290戶。剩余賬戶中有余額的賬戶1472戶，無余額賬戶8818戶，占剩余信托產(chǎn)品證券賬戶的85.6％。

經(jīng)過這段賬戶凍結(jié)期，大部分信托公司已經(jīng)逐步完成了證券賬戶的清理和自查。據(jù)初步統(tǒng)計(jì)，需要注銷的證券信托賬戶接近9000戶之多。其中不少是為了打新股設(shè)置的。目前大多數(shù)信托公司已經(jīng)接受這個(gè)嚴(yán)酷的現(xiàn)實(shí)：按照新規(guī)則，打新股信托或者和銀行合作的打新股理財(cái)已經(jīng)變得無利可圖。

（三）“銀行＋私募”合作模式“乘虛而入”，信托市場(chǎng)份額面臨流失。2010年以來，私募與銀行的合作逐漸成為市場(chǎng)的熱點(diǎn)。借助銀行強(qiáng)大的渠道，私募發(fā)行規(guī)模明顯呈跨越式發(fā)展。2009年7月，銀監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范商業(yè)銀行個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)投資治理有關(guān)題目的通知》，規(guī)定“理財(cái)資金不得投資于境內(nèi)二級(jí)市場(chǎng)公開交易的股票或與其相關(guān)的證券投資基金，但私人銀行客戶不受此限制”，為高端理財(cái)留下了余地。目前中高端理財(cái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，銀行為了維系自身客戶，對(duì)相關(guān)產(chǎn)品也有很強(qiáng)的需求。與此同時(shí)，國內(nèi)的私募經(jīng)過幾年的高速發(fā)展，投研水平、公眾認(rèn)知度等都有明顯提高，但基本沒有自己的營銷團(tuán)隊(duì)。雖然通過銀行進(jìn)行募資，銀行除了獲得銷售費(fèi)以及托管費(fèi)外，還將獲得產(chǎn)品的部分管理費(fèi)以及私募的部分提成收益，但由于銀行渠道有自己的客戶數(shù)據(jù)庫，能最快地達(dá)到精準(zhǔn)銷售，這為雙方的合作提供了契機(jī)，未在監(jiān)管約束范圍之列的私人銀行加大了與私募的合作力度。因此，雙方在產(chǎn)品發(fā)行銷售方面的合作可謂一拍即合。2009年年底，交通銀行發(fā)行的首只具有陽光私募概念的理財(cái)產(chǎn)品——“得利寶至尊5號(hào)”成功發(fā)行，募資規(guī)模達(dá)到12億元，該產(chǎn)品由交通銀行出任產(chǎn)品管理人，由重陽投資擔(dān)任投資顧問。這并非是私人銀行首次與私募聯(lián)合推出新品，早在去年8月份，光大銀行聯(lián)手北京星石、上海尚雅等5家業(yè)內(nèi)頂尖私募，推出創(chuàng)新型產(chǎn)品“陽光私募基金寶”，開創(chuàng)了銀行與私募基金聯(lián)手的全新模式。2009年9月，有別于大多數(shù)私募主要通過券商渠道銷售，重陽3期通過招商銀行私人銀行部首發(fā)，其規(guī)模達(dá)10.5億元。而此前陽光私募的普遍規(guī)模在5000萬元左右，一些公募基金的募集規(guī)模也沒有超過10億元。在重陽3期聯(lián)手招商銀行后，一些優(yōu)秀的私募也紛紛開始與銀行私人銀行部接洽。銀行不僅代理私募產(chǎn)品的銷售，還參與了私募產(chǎn)品投資的主動(dòng)管理。光大銀行、郵儲(chǔ)行等金融機(jī)構(gòu)都相繼推出了“陽光私募基金寶”等產(chǎn)品。

私募基金一直在追求絕對(duì)收益理念，對(duì)于銀行來說就是要把這種投資理念匹配到合適的客戶。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，越來越多的高端客戶會(huì)從銀行產(chǎn)生，理財(cái)意識(shí)會(huì)越來越加強(qiáng)，陽光私募自然會(huì)納入到客戶的視野。隨著私募產(chǎn)品規(guī)模爆發(fā)式增長，銀行順勢(shì)而為與信托和投資顧問聯(lián)起手來，為客戶提供服務(wù)是水到渠成和大勢(shì)所趨。

（四）私募基金尋求突破新路徑，“自我陽光”指日可待。2009年底施行的修改后的《證券登記結(jié)算管理辦法》中允許中國合伙企業(yè)開立證券賬戶的條款，通過成立有限合伙企業(yè)，以普通合伙人的身份發(fā)起基金。這為私募脫離信托開辟了出路。2010年2月，由銀河財(cái)富資產(chǎn)管理有限公司發(fā)起的一只投資于二級(jí)市場(chǎng)的合伙制基金“銀河普潤”引起了多方關(guān)注。該基金摒棄了私募以投資顧問身份借助信托平臺(tái)發(fā)行產(chǎn)品的模式，通過成立有限合伙企業(yè)，以普通合伙人的身份發(fā)起基金。當(dāng)然，有限合伙制在現(xiàn)階段還存在一些不盡成熟的地方。有研究認(rèn)為，有限合伙制的私募基金面臨四大問題。首先是合伙制私募基金如何“陽光化”；其次，合伙制私募基金如何解決進(jìn)出問題。根據(jù)《中華人民共和國合伙企業(yè)法(修訂)》的規(guī)定，新合伙人的入伙及原合伙人的退伙須經(jīng)全體合伙人一致同意，并去工商局變更登記。若合伙人需要贖回，先行法律要求付出更高的時(shí)間成本；第三，合伙制私募基金如何保障資金安全。在信托模式下，資金安全由托管銀行提供保障，而《合伙企業(yè)法》中并未就保障合伙人出資的安全性做出特別規(guī)定；最后，合伙制私募基金監(jiān)管尚處空白狀態(tài)。由于合伙企業(yè)沒有資本維持的要求，所以工商局對(duì)其的監(jiān)管主要集中在合伙企業(yè)設(shè)立條件的審核，而不是基金的日常經(jīng)營情況。但無論如何通過有限合伙制實(shí)現(xiàn)私募基金的“自我陽光化”是一種有益的嘗試。

此外，據(jù)全國人大財(cái)經(jīng)委副主任委員吳曉靈透露，正在修訂中的基金法將會(huì)給予私募基金適當(dāng)?shù)暮戏ǖ匚?，從而徹底結(jié)束多年以來灰色定位的尷尬處境。

（五）轉(zhuǎn)變觀念，另辟蹊徑。證券投資信托業(yè)務(wù)一直是國內(nèi)信托理財(cái)市場(chǎng)上的主力軍，曾經(jīng)占信托理財(cái)市場(chǎng)發(fā)行量近一半。然而，自去年開始資本市場(chǎng)持續(xù)動(dòng)蕩，信托公司通往資本市場(chǎng)的路徑屢遭封堵，傳統(tǒng)證券投資信托業(yè)務(wù)的市場(chǎng)空間愈發(fā)受到擠壓。面對(duì)現(xiàn)實(shí)一些信托公司開始探索新的投資方式，嘗試在其中加入新元素。2010年上半年有兩款專門投資于國內(nèi)上市公司定向增發(fā)和大宗交易的信托計(jì)劃，正是這一探索的大膽嘗試。

1、中投信托公司推出的“中投-會(huì)稽山股權(quán)投資集合資金信托計(jì)劃”。該信托計(jì)劃資金中有2800萬元-2850萬元按1元/股的價(jià)格，受讓天堂硅谷和浙江天堂硅谷恒通創(chuàng)業(yè)投資有限公司所持有的浙江天堂硅谷鯤鵬創(chuàng)業(yè)投資有限公司股權(quán)。在上述受讓完成后，受托人將信托計(jì)劃資金中的12000萬元用于繳足鯤鵬基金注冊(cè)資本。若信托計(jì)劃募集資金超過1.5億元的，受托人將信托計(jì)劃資金中的不超過5000萬元用于對(duì)鯤鵬基金增資。

該信托產(chǎn)品的主要特點(diǎn)是，該信托以股權(quán)方式投資于上述創(chuàng)投資公司，而這個(gè)公司資金的投資方向正是國內(nèi)上市公司定向增發(fā)項(xiàng)目和國內(nèi)A股大宗交易等。由于項(xiàng)目本身的高風(fēng)險(xiǎn)，為滿足不同投資者需求，該產(chǎn)品采用了3層受益權(quán)分級(jí)設(shè)計(jì)，若均按計(jì)劃募集上限計(jì)，三類資金比例為5：3：2，優(yōu)先受益權(quán)和一般受益權(quán)資金優(yōu)先保障超優(yōu)先級(jí)投資者利益，但后者不參與超額收益的分層，優(yōu)先級(jí)和一般級(jí)受益權(quán)按1：4比例分享超額收益。目前，三類受益權(quán)預(yù)期基本收益率均為8%/年，該產(chǎn)品的利益按序進(jìn)行：三類受益權(quán)本金、三類受益權(quán)基本收益、優(yōu)先級(jí)和一般級(jí)受益權(quán)超額收益。

2、上海信托推出的“上海信托（鉆石一號(hào)）——上市公司股權(quán)（受益權(quán)）投資集合資金信托計(jì)劃”。該信托產(chǎn)品主要投資于定向增發(fā)的上市公司股權(quán)（如監(jiān)管政策允許）、上市公司股權(quán)受益權(quán)、上市公司股權(quán)拍賣、通過大宗交易購買上市公司股權(quán)。

該信托產(chǎn)品的主要特點(diǎn)包括，該信托的收益來源包括信托受讓上市公司股權(quán)（受益權(quán)）后獲得的現(xiàn)金分紅、股票分紅、股權(quán)增值、轉(zhuǎn)讓股權(quán)獲得的增值收入以及由受讓股權(quán)產(chǎn)生的其他增值。

與中投信托公司的“中投-會(huì)稽山股權(quán)投資集合資金信托計(jì)劃”相比，上海信托的這款產(chǎn)品似乎更加突出專業(yè)性，投資領(lǐng)域更加集中和專注，其信托規(guī)模并不龐大，但投資的內(nèi)容卻更為專業(yè)，包括上市公司股權(quán)拍賣、大宗交易的方式等。該產(chǎn)品另一個(gè)特色或亮點(diǎn)就是，該信托產(chǎn)品沒有按照傳統(tǒng)的信托計(jì)劃內(nèi)容明確產(chǎn)品的預(yù)期收益率，但一般此類產(chǎn)品均會(huì)根據(jù)當(dāng)年銀行利率的上浮額度而調(diào)整。從整體看，一些風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的投資者會(huì)更加關(guān)注這一款信托產(chǎn)品。

（六）自律規(guī)范，樹立全新市場(chǎng)形象。基金業(yè)績排名和評(píng)級(jí)一直是證券市場(chǎng)上最為投資者重視和作出市場(chǎng)判斷依據(jù)。目前我國市場(chǎng)上各種名目和門類的基金排名令投資者有些無所適從，真?zhèn)坞y辨。但由于公募基金信息公開程度較高，管理相對(duì)規(guī)范，加之已經(jīng)在市場(chǎng)上運(yùn)行多年，相對(duì)判斷起來的難度還不是很大。對(duì)私募基金而言，由于其法律地位多年來未有定論，長期處于灰色地帶，整體的監(jiān)管、分類、評(píng)級(jí)、考核基本處于半自發(fā)狀態(tài)，因此私募基金評(píng)級(jí)難度似乎要比公募基金大得多，此類評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和結(jié)構(gòu)也就鮮為人見。

而上述狀況在2010年3月29日發(fā)生改變。平安信托宣布自2010年3月29日起將在公司官方網(wǎng)站和《證券時(shí)報(bào)》定期公布其所管理的證券信托產(chǎn)品排名和投資管理公司評(píng)級(jí)，開創(chuàng)業(yè)內(nèi)私募基金排名評(píng)級(jí)之先河，正式作為一家非銀金融機(jī)構(gòu)對(duì)陽光私募基金進(jìn)行綜合評(píng)級(jí)，為投資者提供更為公正、客觀的私募基金投資參考。平安信托采用科學(xué)的評(píng)級(jí)方法對(duì)其平臺(tái)上投資顧問的投資風(fēng)格和業(yè)績進(jìn)行了深入的分析和研究，為已合作的及部分潛在合作伙伴建立了完整的投資顧問檔案，并進(jìn)行持續(xù)跟蹤分析。無疑這一做法，在填補(bǔ)了私募基金綜合評(píng)級(jí)空白的同時(shí)，也為信托公司私募陽光業(yè)務(wù)增加了幾分規(guī)范運(yùn)作的光彩。系列七：房地產(chǎn)行業(yè)遭遇“嚴(yán)冬”，信托投融資再現(xiàn)暖意

（一）逆市增長，環(huán)境險(xiǎn)峻。在《國務(wù)院關(guān)于堅(jiān)決遏制部分城市房價(jià)過快上漲的通知》發(fā)布之后，商業(yè)銀行的房地產(chǎn)貸款量已經(jīng)開始回落，但房地產(chǎn)信托貸款并沒有大幅減少。中國人民銀行的數(shù)據(jù)顯示，2010年上半年銀行機(jī)構(gòu)發(fā)放的房地產(chǎn)開發(fā)貸款規(guī)?？傆?jì)4423.00億元人民幣。房貸重鎮(zhèn)上海全市銀行業(yè)上半年新增貸款3118.26億元，同比少增534.88億元。而房地產(chǎn)貸款在4月份新政出臺(tái)后增量明顯下降，二季度平均每月房貸量比一季度下降逾半。根據(jù)央行營業(yè)部數(shù)據(jù)，北京近期新增房地產(chǎn)貸款也明顯回落。2010年5月、6月房地產(chǎn)貸款新增額比1-4月月均新增額分別下降57.4%、58.4%。房地產(chǎn)開發(fā)貸款增長回落明顯。5月、6月單月新增額比

4月份分別下降72.9%、67.9%。與之形成明顯反差的是2010年的前6個(gè)月里，各信托公司共計(jì)發(fā)行了至少人民幣667億元房地產(chǎn)類信托產(chǎn)品，6月當(dāng)月的發(fā)行規(guī)模更是達(dá)到了170多億元的新高，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至2010年9月末，房地產(chǎn)信托類業(yè)務(wù)大概為3770億元，在整個(gè)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的占比為10%多一點(diǎn)。而2009年全年，房地產(chǎn)類信托產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模僅400多億元。雖然從資金規(guī)模上，信托公司向房地產(chǎn)企業(yè)投入的資金只有商業(yè)銀行的10%，但在中央綜合調(diào)控政策背景之下，信托公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)規(guī)模則是不降反升。

從2010年4月中下旬開始銀監(jiān)會(huì)要求各家商業(yè)銀行對(duì)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)進(jìn)行壓力測(cè)試，結(jié)果顯示，多家商業(yè)銀行對(duì)房價(jià)下跌容忍度在30%至40%之間。國有大行中，交行率先公布房貸壓力測(cè)試結(jié)果：房地產(chǎn)價(jià)格下降30%,交行開發(fā)貸款不良率將增加1.2%,個(gè)人按揭不良率提高0.9%。2010年7月初，按照監(jiān)管部門的統(tǒng)一安排，各信托公司此前對(duì)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)啟動(dòng)了壓力測(cè)試，目前各家信托公司自查階段基本結(jié)束，相關(guān)信托公司已相繼將壓力測(cè)試結(jié)果上報(bào)到監(jiān)管部門。由于擔(dān)心房價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)累及信托公司,2010年二季度末存量就已過3000億的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)正受到監(jiān)管部門越來越多的關(guān)注，針對(duì)房地產(chǎn)信托單項(xiàng)業(yè)務(wù)的壓力測(cè)試是前所未有的，風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)標(biāo)準(zhǔn)也比往年針對(duì)整體業(yè)務(wù)時(shí)更為精細(xì)。在2010年上半年銀監(jiān)會(huì)連續(xù)兩輪對(duì)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)進(jìn)行壓力測(cè)試的基礎(chǔ)上,河南等地方監(jiān)管部門正準(zhǔn)備按季度測(cè)試的頻率,對(duì)轄區(qū)內(nèi)信托公司的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)進(jìn)行長期關(guān)注。而上海、北京等地銀監(jiān)會(huì)也均在內(nèi)部口頭提醒信托公司注意風(fēng)險(xiǎn)控制。由此不難預(yù)測(cè)，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)在當(dāng)前綜合調(diào)控不斷強(qiáng)化的背景之下，很有可能成為監(jiān)管機(jī)構(gòu)重點(diǎn)規(guī)范的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

針對(duì)2010年第三季度房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的增速比較猛的態(tài)勢(shì)，2010年12月8日銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于信托公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》（下稱《通知》），要求各信托公司逐筆分析房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的合規(guī)性和風(fēng)險(xiǎn)狀況，合理把握規(guī)模擴(kuò)展。從《通知》內(nèi)容看，嚴(yán)格說其實(shí)并沒有新的規(guī)定，但對(duì)業(yè)務(wù)過快增長潛在的風(fēng)險(xiǎn)做了提示?！锻ㄖ芬螅餍磐泄拘枇⒓催M(jìn)行業(yè)務(wù)合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)自查，逐筆分析業(yè)務(wù)的合規(guī)性和風(fēng)險(xiǎn)狀況，包括但不限于信托公司發(fā)放貸款的房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目是否滿足“四證”齊全、開發(fā)商或其控股股東是否具備二級(jí)資質(zhì)、項(xiàng)目資本金比例是否達(dá)到國家最低要求等條件；第一還款來源充足性、可靠性評(píng)價(jià)；抵質(zhì)押等擔(dān)保措施情況及評(píng)價(jià)；項(xiàng)目到期償付能力評(píng)價(jià)及風(fēng)險(xiǎn)處置預(yù)案等內(nèi)容?！锻ㄖ废掳l(fā)以來，已有部分房地產(chǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模增長過猛的信托公司調(diào)整了房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的節(jié)奏和規(guī)模。應(yīng)該講雖銀監(jiān)會(huì)對(duì)信托公司和房地產(chǎn)公司的合作要求一直比較嚴(yán)格，但該類業(yè)務(wù)是合法的業(yè)務(wù)，銀監(jiān)會(huì)并未下文強(qiáng)制要求某些公司暫停該項(xiàng)業(yè)務(wù)。

（二）近期房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)特點(diǎn)分析。2010年4月17日，國務(wù)院為了堅(jiān)決遏制部分城市房價(jià)過快上漲，發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于堅(jiān)決遏制部分城市房價(jià)過快上漲的通知》（以下簡稱《上漲通知》），采取了“史上最為嚴(yán)厲的”信貸政策，提高了首套房和二套房的首付比例及貸款利率最低標(biāo)準(zhǔn)，傳達(dá)了政府遏制房價(jià)過高上漲、關(guān)注民生、促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的決心。

通知下達(dá)以后，消費(fèi)者觀望情緒日趨濃厚，市場(chǎng)呈現(xiàn)量跌價(jià)滯的局面，房地產(chǎn)企業(yè)通過信托融資的需求日漸強(qiáng)烈。通過對(duì)信托公司房地產(chǎn)信托產(chǎn)品發(fā)行情況分析發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)信托計(jì)劃在發(fā)行數(shù)量、單支產(chǎn)品規(guī)模上呈明顯上升的趨勢(shì)，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品在交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和風(fēng)控措施方面也有顯著變化。信托期限短期化、預(yù)期收益率不斷攀高、股權(quán)投資一支獨(dú)秀、土地及房產(chǎn)抵押和非上市公司股權(quán)質(zhì)押成為風(fēng)控措施的主流。

1、房地產(chǎn)信托資金“雪中送炭”。《上漲通知》下發(fā)后的三個(gè)月間，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品發(fā)行總數(shù)達(dá)115支，占集合信托產(chǎn)品發(fā)行總量的36.28%，發(fā)行規(guī)模達(dá)367.85億，占總發(fā)行規(guī)模的12.15%。與之前的1—3月相比，無論是發(fā)行數(shù)量、發(fā)行規(guī)模還是占比都有明顯的增加?！巴ㄖ毕掳l(fā)后，房地產(chǎn)信托的平均規(guī)模有較大幅度的增加，這說明開放商在對(duì)未來市場(chǎng)狀況和信貸環(huán)境較為悲觀的預(yù)期下，紛紛希望多“積糧”，以應(yīng)對(duì)即將到來的“冬天”。

2、“信、房合作”對(duì)手選擇隨機(jī)性增加。《上漲通知》下發(fā)后的三個(gè)月間，發(fā)行房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的機(jī)構(gòu)總數(shù)達(dá)31個(gè)。發(fā)行數(shù)量最多的為中融信托，數(shù)量達(dá)27支，規(guī)模接近94億元，這一方面顯示了中融信托敏銳的市場(chǎng)嗅覺和把握市場(chǎng)機(jī)遇的能力；另一方面，在房地產(chǎn)市場(chǎng)未來預(yù)期不明確的情況下如此大規(guī)模的開展業(yè)務(wù)，確實(shí)面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。

從信托公司與全國性大型開發(fā)商合作的情況看，一個(gè)特點(diǎn)是全國性大型開發(fā)商的合作熱情普遍不足，僅限于較為激進(jìn)的大型開發(fā)商。2010年與信托公司合作的全國性大型開發(fā)商僅有恒大、保利、海航、恒基等，這些開發(fā)商屬于拿地比較激進(jìn)、資金鏈較為緊張的類型，而萬科、金地、招商等較為保守的實(shí)力開發(fā)商與信托的合作上顯得較為謹(jǐn)慎。第二個(gè)特點(diǎn)是大型開發(fā)商和信托公司的合作呈現(xiàn)零散化，合作的偶然性和機(jī)會(huì)性較為明顯，未發(fā)現(xiàn)某大型開發(fā)商與一家信托公司結(jié)成戰(zhàn)略性合作伙伴的跡象。究其原因：一是從操作上，大型開發(fā)商地方性項(xiàng)目主要采用項(xiàng)目公司提供融資方案和信用增級(jí)手段、母公司進(jìn)行審核的方式，而項(xiàng)目公司為了降低溝通成本、加快融資速度，傾向于就近選擇信托公司融資。這一點(diǎn)在與保利地產(chǎn)合作的信托公司中表現(xiàn)最為明顯，各個(gè)項(xiàng)目均是選擇項(xiàng)目所在地的信托公司融資；二是大型開發(fā)商融資渠道較為廣泛，并未對(duì)信托融資渠道的構(gòu)建給予足夠重視；三是大型開發(fā)商一般項(xiàng)目較多、資金需求較大、項(xiàng)目分布地區(qū)較為廣泛，某一家信托公司很難完全滿足其資金需求，由于信息不對(duì)稱，信托公司對(duì)于一些異地項(xiàng)目可能也不敢嘗試。

2010年前三季度發(fā)行數(shù)量最多的十家發(fā)行機(jī)構(gòu)發(fā)行機(jī)構(gòu)發(fā)行數(shù)量中融國際信托有限公司27新華信托股份有限公司12中鐵信托有限責(zé)任公司11中誠信托有限責(zé)任公司、中信信托有限責(zé)任公司9北方國際信托股份有限公司6百瑞信托有限責(zé)任公司5安信信托投資股份有限公司4杭州工商信托股份有限公司4平安信托投資有限責(zé)任公司4中國對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易信托有限公司4天津信托有限責(zé)任公司42010年前三季度合作發(fā)行信托產(chǎn)品超過兩支的開發(fā)商

開發(fā)商名稱信托產(chǎn)品數(shù)量規(guī)模合作信托公司恒大地產(chǎn)54.6億以上中信、中融、西安、山西保利地產(chǎn)34.2億以上粵財(cái)、中泰、昆侖海航置業(yè)218億以上中信、中鐵、天津、新華四川藍(lán)光22.5億中鐵科恩置業(yè)21.1億安信恒基置業(yè)22.3億中融、山東3、房地產(chǎn)信托產(chǎn)品期限長短互見，運(yùn)用方式多元。《上漲通知》下發(fā)后的三個(gè)月間，披露相關(guān)信息的115支房地產(chǎn)信托產(chǎn)品中，其中有59支產(chǎn)品的期限為1-2年，48支產(chǎn)品的期限為2-3年，8支產(chǎn)品的期限為3年以上，平均期限為19.95個(gè)月，環(huán)比縮短2.4月。產(chǎn)品的期限以中短期為主，最短的為1年，最長的為5年，反應(yīng)出信托公司的謹(jǐn)慎心態(tài)。

從各領(lǐng)域產(chǎn)品的預(yù)期收益率對(duì)比情況來看，由于行業(yè)基本面與政策面預(yù)期不明確帶來的投資風(fēng)險(xiǎn)及產(chǎn)品供給相對(duì)較多的事實(shí)，為了吸引投資資金，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品收益率比工商企業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施類產(chǎn)品收益率普遍高1.5到2個(gè)百分點(diǎn)左右。

股權(quán)投資占比較高并不斷提高主要有以下幾個(gè)因素：第一，2009年3月底，銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《中國銀監(jiān)會(huì)關(guān)于支持信托公司創(chuàng)新發(fā)展有關(guān)問題的通知》，對(duì)符合條件的信托公司當(dāng)年的信托貸款占比由30%放松至50%，但2010年1月1日后需降低至30%以內(nèi)。經(jīng)過2009年貸款類信托計(jì)劃的大量發(fā)行后，不少信托公司2010年年初的信托貸款占比已超過30%，從而不得不采用貸款以外的資金運(yùn)用方式。第二，為了應(yīng)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)不確定性的加大，更好的控制投資風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)房地產(chǎn)信托風(fēng)險(xiǎn)收益的平衡，更多的信托公司也愿意選擇股權(quán)投資這種模式。通過派駐董事和財(cái)務(wù)總監(jiān)，參與公司重大投資、融資決策和日常經(jīng)營管理，制定財(cái)務(wù)政策，監(jiān)督銷售回款和資金流出，一方面能夠更好的了解企業(yè)的財(cái)務(wù)、經(jīng)營和現(xiàn)金流狀況，以便在發(fā)生償付危機(jī)前采取必要行動(dòng)；另一方面能夠利用自身金融專業(yè)知識(shí)提高企業(yè)的資本預(yù)算和財(cái)務(wù)管理水平，促進(jìn)企業(yè)更好的經(jīng)營。

4、房地產(chǎn)信托產(chǎn)品風(fēng)控措施進(jìn)一步強(qiáng)化

在風(fēng)控措施的使用上，土地及房產(chǎn)抵押成為使用最多的風(fēng)險(xiǎn)控制措施，占比達(dá)53%；其次為非上市公司股權(quán)質(zhì)押，占比43%，這與股權(quán)投資類項(xiàng)目較多有密切關(guān)系；保證擔(dān)保和受益權(quán)分層也得到廣泛應(yīng)用，占比各約25%，受益權(quán)分層的主要形式是融資方或其關(guān)聯(lián)方以現(xiàn)金認(rèn)購次級(jí)受益權(quán)或是項(xiàng)目公司股東以所持項(xiàng)目公司股權(quán)認(rèn)購次級(jí)受益權(quán)；僅有一款產(chǎn)品采用上市公司股權(quán)質(zhì)押。

從2010年前三季度抵/質(zhì)押率看，土地和房產(chǎn)的平均抵押率為42.37%，上市公司股票質(zhì)押的平均質(zhì)押率39.91%，顯示了信托公司對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目穩(wěn)健的操作風(fēng)格。系列八：行業(yè)重組趨于平靜，個(gè)案操作頗具亮點(diǎn)

在經(jīng)歷了2008年、2009年的重組熱潮之后，2010年信托業(yè)基本完成了整體升級(jí)和擴(kuò)張，總體趨于平靜。然而，《信托公司凈資本管理辦法》的出臺(tái)則可能再次掀起波瀾，這一管理辦法將直接顛覆信托公司可以少量自有資本維系巨額受托資產(chǎn)規(guī)模的傳統(tǒng)理念。在《信托公司凈資本管理辦法》的要求下，部分信托公司實(shí)力較為強(qiáng)勁，如果凈資本出現(xiàn)不足，其很可能通過上市的途徑來進(jìn)行融資。但是，其余的大部分公司則不具備這種實(shí)力，增資擴(kuò)股或?qū)で笞①Y則很可能成為其所選擇的道路。今后一批資本金出現(xiàn)缺口的信托公司將難免成為實(shí)力雄厚的境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者的重點(diǎn)目標(biāo)。信托牌照的供求關(guān)系可能從以前單邊的賣方市場(chǎng)，轉(zhuǎn)換為以后的買賣均衡。為了符合監(jiān)管的規(guī)定，信托公司有可能主動(dòng)去尋求資金方。這樣一來，擁有雄厚資金并且對(duì)牌照興趣頗濃的央企、外資金融機(jī)構(gòu)和國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)都可能成為其選擇對(duì)象。2010年一些重組和購并個(gè)案也不失其各自的亮點(diǎn)。

（一）伴隨世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)走出谷底，外資金融機(jī)構(gòu)身影再現(xiàn)信托公司重組。2008年美國次貸危機(jī)爆發(fā)之前，有眾多實(shí)力雄厚的外資金融機(jī)構(gòu)與信托公司頻繁接洽投資入股，經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)后，幾乎所有投資入股洽商都被擱置、延遲乃至停滯和取消，其中富通集團(tuán)、瑞信集團(tuán)、瑞銀、德意志銀行等表現(xiàn)得十分明顯，迄今也未能重啟。外資投資入股信托公司暫時(shí)進(jìn)入一個(gè)低迷期。2010年伴隨以美國為首的西方發(fā)達(dá)國家逐步擺脫世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)的谷底，陸續(xù)進(jìn)入回復(fù)反彈階段，一些境外金融機(jī)構(gòu)再次活躍起來，并成功入股2010年重組的幾家信托公司。

日本住友信托銀行以16億日?qǐng)A的價(jià)格收購原南京信托銀行大約20%的股份以幫助在中國經(jīng)營的日本公司籌資和管理資金。南京信托投資公司是南京紫金投資公司的全資子公司，現(xiàn)已更名為紫金信托公司。這次收購將使其成為參與中國信托公司管理的首個(gè)日本銀行。住友信托銀行希望參股后，通過紫金信托公司這一資產(chǎn)管理平臺(tái)，向江蘇的中國企業(yè)和富裕個(gè)人提供各種產(chǎn)品和服務(wù)。

在海峽兩岸成功簽署《海峽兩岸金融監(jiān)理合作備忘錄（MOU）》和《海峽兩岸經(jīng)濟(jì)合作框架協(xié)議》（ECFA）之后，兩岸金融機(jī)構(gòu)合作的道路更加通暢。臺(tái)灣金融主管部門已擬開放島內(nèi)銀行參股大陸信托投資公司，參股對(duì)象限為１家。大陸信托業(yè)以其規(guī)模小而業(yè)務(wù)種類全的特點(diǎn)，被島內(nèi)金融業(yè)視為“登陸”新管道。在臺(tái)金融主管部門擬訂的相關(guān)辦法草案中，除銀行業(yè)和證券業(yè)外，大陸信托業(yè)也被列入島內(nèi)銀行可參股的對(duì)象之一，臺(tái)灣工業(yè)銀行表示，有意參股大陸信托投資公司20％股權(quán)，并派人到天津等地考察參股可行性。日前，天津信托公司已與臺(tái)灣工業(yè)銀行簽署戰(zhàn)略合作備忘錄。按照協(xié)議，臺(tái)灣工業(yè)銀行將落戶濱海高新區(qū)，天津信托與臺(tái)灣工銀將充分發(fā)揮各自優(yōu)勢(shì)，共同在金融創(chuàng)新改革、信托業(yè)務(wù)上實(shí)現(xiàn)新突破、新發(fā)展，達(dá)到互利共贏，促進(jìn)津臺(tái)兩地經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

方正東亞信托公司是由北大方正集團(tuán)、東亞銀行和武漢經(jīng)濟(jì)發(fā)展投資集團(tuán)在重組原武漢國際信托投資公司的基礎(chǔ)上共同組建的一家非銀行金融機(jī)構(gòu)，注冊(cè)資本為3億元。而此前一直低調(diào)行事的香港東亞銀行，一舉成為方正東亞信托公司的第二大股東。

（二）“上市系”信托公司漸成氣候，“圓夢(mèng)”資本市場(chǎng)各顯其能。截至2010年共38家上市公司直接或間接持有28家信托公司股權(quán)。其中9家上市公司所持信托公司股權(quán)比例超過30%,最高的全資控股，28家公司的持股比例不到20％,均為參股股東。持