上市公司高管更換機理研究[權(quán)威資料]

上市公司高管更換機理研究 本文檔格式為 WORD,感謝你的閱讀。 摘要：本文對我國上市公司 1993 年至 2010 年高管更換進行了研究，分析了高管更換產(chǎn)生的原因及其導(dǎo)致的經(jīng)濟后果，提出了相關(guān)對策建議，以期為改善我國公司治理提供參考。 關(guān)鍵詞：上市公司 高管更換 更換頻率 更換原因 經(jīng)濟后果 對策建議 上市公司高管更換是股東大會或者董事會做出的重大決策之一，被視為對高管最極端的約束，可能影響公司的戰(zhàn)略發(fā)展方向和經(jīng)營業(yè)績，導(dǎo)致人事大量更 迭和股價波動，并引發(fā)高管盈余管理行為。因此，高管更換成為了管理學(xué)和證券市場研究中的重要課題。我國上市公司高管更換的狀況究竟如何？高管更換的主要原因有哪些？高管更換又將導(dǎo)致什么樣的經(jīng)濟后果？本文通過收集 1993 年至 2010 年上市公司高管更換數(shù)據(jù)，結(jié)合現(xiàn)有研究文獻(xiàn)，對上述問題進行分析，并提出改善高管更換機制的建議。 一、上市公司高管更換現(xiàn)狀分析 （一）公司董事長和總經(jīng)理更換情況 通過整理統(tǒng)計更換董事長和更換總經(jīng)理的上市公司數(shù)量并且計算各自占比，本文得到圖（ 1）和圖（ 2）。從絕對數(shù)來看， 1993 年至 2002年發(fā)生董事長、總經(jīng)理更換的上市公司數(shù)量逐年上升，并在2002 年達(dá)到最多，而在 2002 年后處于一個微幅波動狀態(tài)并存在逐漸減少的趨勢，然而 2002 年后更換董事長的公司數(shù)量每年維持在 260 家以上，更換總經(jīng)理的公司數(shù)量每年維持在 320家以上，可見，發(fā)生高管更換的公司還是很多的。從相對數(shù)來看，董事長更換比例在 1993 年至 1999 年呈逐漸上升的趨勢，并在 1999 年達(dá)到最大，這與朱紅軍（ 2002）的研究發(fā)現(xiàn)一致，然而他未研究 1999 年至 2010 年的情況，從上圖可知，在 1999 年后呈現(xiàn)下降的趨勢， 2010 年董 事長更換比例甚至比 1997 年更換比例還低。而總經(jīng)理更換比例是在 2000 年達(dá)到最高，并在以后年份呈減少趨勢。綜合董事長和總經(jīng)理更換比例來看，高管更換比例在 2000 年以后呈現(xiàn)下降趨勢，這可能說明國家對證券市場的進一步規(guī)范和公司治理機制的進一步完善所取得的成效在 2000 年以后漸漸體現(xiàn)出來。追溯我國證券市場的發(fā)展進程， 1993 年至 1998 年為全國性證券市場的初步形成時期，證券市場存在較多不規(guī)范因素，公司治理研究也不夠深入，因而一定程度上導(dǎo)致該階段高管更換逐年增加，而在 1999 年后證券市場進入了進一步規(guī)范和發(fā)展時期， 隨著證券市場的不斷規(guī)范化，上市公司的高管隊伍的穩(wěn)定性也有所增強，使得高管更換頻率有所下降?？傮w而言，1993 年至 2010 年共 18 年間，經(jīng)統(tǒng)計，共有 3706 家公司更換董事長， 4592 家公司更換總經(jīng)理，分別占年度公司總數(shù)的18.74%和 23.22%，這個年均更換比例與 Gibson（ 2000）統(tǒng)計的印度、巴西、韓國等八個新興市場國家的平均 CEO 更換率12.2%相比是非常高的，盡管 2000 年后存在下降趨勢， 2010年達(dá)到最低，但該年份董事長更換比例、總經(jīng)理更換比例也分別達(dá)到 14.20%、 16.24%。我國上市公司 高管更換仍然比較頻繁，離職率高。 （二）高管任期狀況 本文統(tǒng)計了 1993-2010 年各個任期段高管的公司數(shù)量情況，見表（ 1）。從表（ 1）可以看出，我國上市公司高管平均任期短于 3 年，其中董事長為2.98 年，總經(jīng)理為 2.71 年，高管任期的最短的僅為 0.01年，最長是 17 年，但任期為 17 年的董事長和總經(jīng)理也分別只有 1 人。從任期分布看，任期 1 年以內(nèi)的高管占比高達(dá) 25%以上，任期 3 年以下的董事長占所有更換的董事長比例達(dá)到66.38%，扣除未披露任期的情況，董事長任期長于 3 年的僅占 32.35%；而任期 3 年以下 的總經(jīng)理占比更高，達(dá)到70.69%，扣除未披露的，總經(jīng)理任期長于 3 年的低至28.53%。可見，我國上市公司高管任期短暫，從而從另一個側(cè)面反映我國高管更換頻率之高。 二、上市公司高管更換原因分析 （一）公司披露層面的高管更換原因 我國證券市場信息披露制度規(guī)定上市公司更換高管必須予以披露，所以上市公司更換高管基本上都會通過發(fā)布臨時性公告、股東大會決議公告、董事會決議公告或者年報、中期報、季報披露高管更換事項和更換原因，因此本文收集整理了 1993-2010 年上市公司披露的高管更換原因，從上市公 司披露層面來分析更換原因。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，上市公司共披露 12 類高管更換原因，原因類型呈現(xiàn)多樣化，另外還存在一些公司未披露變更原因。上市公司更換董事長披露的原因主要三種：工作調(diào)動（ 33.51%）、 任期屆滿（ 22.21%）、 辭職（ 19.29%），三類原因合計占比 75.01%，是變更的三大主要原因，除去未披露的，其他種類原因只占 21.24%；再看總經(jīng)理更換披露的原因，工作調(diào)動（ 38.92%）、任期屆滿（ 15.85%）、 辭職（ 20.51%）也同樣為三大主要原因，其他 9 類原因合計只占到 21.45%。綜上，高管更 換的原因從公司的信息披露方面看主要為工作調(diào)動、任期屆滿、辭職。 （二）高管更換原因的經(jīng)濟分析 上市公司披露的原因背后更深層次的原因表現(xiàn)在以下方面： （ 1）公司經(jīng)營業(yè)績是高管更換的關(guān)鍵因素。 Jensen 和Meckling（ 1976）、 Kaplan（ 1994）等認(rèn)為，公司業(yè)績決定高管更換發(fā)生的可能性，當(dāng)業(yè)績低劣時更換可能性增加。Warner， Watts 和 Wruck（ 1988）通過檢驗高管變更與股票收益率之間的關(guān)系發(fā)現(xiàn)兩者之間確實有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，也就是股票收益率越高，高管更換頻率越低，反之 越高。國內(nèi)也進行了類似研究，但龔玉池（ 2001）、朱紅軍（ 2002）、馬磊（ 2008）、姬美光等（ 2008）發(fā)現(xiàn)公司高管更換的可能性只與公司經(jīng)營業(yè)績顯著負(fù)相關(guān)，與西方不同的是高管更換與股價業(yè)績不顯著相關(guān)。這種差異主要因為我國與西方實施不同績效評價體系。國外公司在制定業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)時遵循經(jīng)營業(yè)績和股價業(yè)績兼顧的原則，因而股價業(yè)績成為判斷高管經(jīng)營能力的標(biāo)準(zhǔn)，在做出高管更換決策時發(fā)揮很大的作用，成為高管更換的原因。然而在我國上市公司中績效評價指標(biāo)單一，絕大多數(shù)上市公司采用經(jīng)營業(yè)績這一指標(biāo)評價考核高管，經(jīng)營業(yè)績成為決 定高管更換的關(guān)鍵因素，而股價業(yè)績則不是。不僅實證結(jié)果支持公司經(jīng)營業(yè)績是高管更換的關(guān)鍵因素，而且理論同樣表明這一點。在現(xiàn)代公司制度中，其特征之一就是所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離，這使得使管理者與股東之間的代理問題成為公司治理的主要問題。股東則通過建立最為重要的內(nèi)部控制機制 董事會來代表其行使權(quán)利，進而監(jiān)督高管。因而董事會與高管之間形成了委托代理關(guān)系，但對于委托人董事會來說，由于存在信息的不對稱，要證實高管人員是否真正做到勤勉盡職地致力于公司業(yè)績的改善是很難的并且代價也是很高的，因而董事會不得不依靠公司的經(jīng)營業(yè)績而非 高管的實際工作行為表現(xiàn)來對他們進行評價。因而，只要經(jīng)營業(yè)績在董事的可接受水平之內(nèi)或者達(dá)到了預(yù)期目標(biāo)，那么董事會對高管不會采取任何舉措。然而，一旦業(yè)績惡化，并出現(xiàn)繼續(xù)惡化且可能超出董事會的可接受水平的趨勢時，董事會更換高管的可能性就將增加。因而，經(jīng)營業(yè)績越差，高管更換的可能性就越大。 （ 2）控股股東變更影響高管更換。 Martin 和 McConnell（ 1991）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)購并之后，控股股東發(fā)生變更，高管人員的更換比例將大幅增加，朱紅軍（ 2002）、馬磊（ 2008）通過實證研究也表明，控股股東的更換與高管 人員更換密切相關(guān)?；厥孜覈鲜泄镜漠a(chǎn)生，我國上市公司大多是從國有企業(yè)改制而來，從原企業(yè)中剝離出一部分優(yōu)質(zhì)經(jīng)營性資產(chǎn)作為上市公司的基礎(chǔ)，然而上市公司過半的股份是不能在市場上自由流通的國家股或法人股，向社會公眾發(fā)行流通股數(shù)量與國家股或者法人股相比，所占比例通常很小。因此，政府或者政府的代理人便成為上市公司中控股股東，處于絕對控股、一股獨大地位。政府或其代理人通常會向上市公司進行人事委派或者通過集團公司與上市公司之間的高管人員兼任來保障大股東控制權(quán)的實現(xiàn)，從而維護自身利益。一旦控股股東改變，那么新的控股股東就將 委派新高管來代表和維護其利益，將前任高管更換，正所謂的 “ 一朝天子一朝臣 ” 。 （ 3）董事長與總經(jīng)理兩職設(shè)置影響高管更換。在公司治理結(jié)構(gòu)中，董事會是股東與經(jīng)理的橋梁，代表股東監(jiān)督高管人員，享有我國公司法規(guī)定的決定聘任、解聘公司高管及其報酬事項。而董事長乃董事會一會之長，假使兼任總經(jīng)理，董事長和總經(jīng)理的兩職合一必然會使董事會的獨立性和有效性受到很大影響，那么董事會便不能正常履行其監(jiān)督職責(zé)，董事會在決議更換既是董事長的總經(jīng)理時，在我國這個權(quán)利距離比較大的國度，作為具有 “ 有限理性、有限自律、有限自利 ” 特 征的 “ 現(xiàn)實經(jīng)濟人 ” 的董事會成員投更換兼任董事長的總經(jīng)理選票的可能性就會大大降低。因此從一定程度上說，兼任率越大，高管更換的可能性就越小。本文統(tǒng)計了 1993 年至 2009 年我國上市公司兩職兼任比例與高管更換比例數(shù)據(jù)，并作圖（ 3）來反應(yīng)二者關(guān)系，粗略發(fā)現(xiàn)當(dāng)兼任比例高時，高管更換比例低；反之，則高。為進一步驗證二者的關(guān)系，本文運用 SPSS 軟件對二者進行了相關(guān)性分析，發(fā)現(xiàn)二者存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。通過理論闡釋和相關(guān)性分析都可知，董事長與總經(jīng)理的兩職設(shè)置會影響高管更換。即董事長兼任，高管更換的可能性降低；而兩職分設(shè)，高 管更換的可能性將提高。 三、上市公司高管更換經(jīng)濟后果分析 （一）高管更換并未改善公司業(yè)績 上市公司更換高管主要還是希望提高經(jīng)營業(yè)績，那么高管更換后，經(jīng)營業(yè)績是否得到改善？國外 Denis 和 Denis（ 1995）研究發(fā)現(xiàn)高管更換后，經(jīng)營業(yè)績獲得提升。但我國學(xué)者龔玉池（ 2001）實證研究發(fā)現(xiàn)，更換后公司績效的改善令人沮喪，非常規(guī)更換對績效的影響只在短期有效而在長期無效，這充分說明了 “ 報表效應(yīng) ” 的存在。朱紅軍（ 2002）也發(fā)現(xiàn)高管人員的更換并沒有在兩年內(nèi)從根本上扭轉(zhuǎn)企業(yè)經(jīng)營績效不良的局面，它帶給企業(yè)的僅僅是嚴(yán)重的盈余管理。 （二）高管更換導(dǎo)致了大量的盈余管理行為 大量研究發(fā)現(xiàn)高管更換無法顯著提高經(jīng)營績效，帶給公司的僅是大量的盈余管理行為。 2004 年四川長虹高管更換時年報報出虧損，而該公司在 2005 年便扭虧為盈。然而實際上該公司扭虧為盈主要是因為 2004 年計提巨額減值進行盈余管理所帶來的“ 洗大澡 ” 效應(yīng)，并非經(jīng)營業(yè)績的真正改善。長虹更換高管后，新任管理層通過計提巨額減值進行盈余管理，大幅調(diào)低上任時會計利潤，并將業(yè)績差的責(zé)任歸咎于前任高管，如此拓展了未來年度實現(xiàn)盈利的空間，能夠顯示出上任 后公司業(yè)績的顯著改善應(yīng)歸功于上任新高管，也能為新任高管爭取到較好的業(yè)績考核結(jié)果，從而為提高自己的薪酬水平和政治收益奠定基石，并保住高管一職。實際上高管更換導(dǎo)致的盈余管理在國內(nèi)外的上市公司都大量存在。國外研究發(fā)現(xiàn)新上任CEO 會注銷巨大資產(chǎn)調(diào)低公司經(jīng)營業(yè)績并把該責(zé)任推給前任CEO（ Pourciau， 1993； DeAngeo Skinner， 1994），從而提高未來盈利的可能性，以證實其經(jīng)營才能和對公司業(yè)績改善的貢獻(xiàn)強于前任總經(jīng)理，取得滿意的考核結(jié)果。國內(nèi)研究同樣發(fā)現(xiàn)我國上市公司盈余更換后存在大量的盈余管理行 為（龔玉池， 2001；朱紅軍，2002）。經(jīng)營業(yè)績是導(dǎo)致高管更換的關(guān)鍵原因，如果公司的經(jīng)營業(yè)績不理想，公司高管更換的可能性隨之增加。于是高管為保全自己的職位、減小被解雇的可能性，將通過盈余管理來影響業(yè)績，竭盡所能來達(dá)到董事會所要求的標(biāo)準(zhǔn)。DeFond 和 Park（ 1997）實證研究就表明，經(jīng)理人員為了保全職位會通過平滑盈余進行盈余管理。上市公司高管更換后，由于高管存在獲得滿意的業(yè)績考核結(jié)果、維系自己職位等動機，所以出現(xiàn)了大量的盈余管理行為。 （三）高管更換的市場反應(yīng) 從國外對該方面的研究看， Furtado 和 Rozeff（ 1987）以及 Weisbaeh（ 1998）研究發(fā)現(xiàn)，在美國高管人員被迫辭職的消息會產(chǎn)生明顯的正的股價效應(yīng)。但從我國對高管更換的市場反應(yīng)的實證研究看，陳鳳（ 2001）發(fā)現(xiàn)市場高管更換并沒有給股東帶來顯著的財富效應(yīng)，朱紅軍（ 2002）認(rèn)為，市場視高管人員的更換為一個壞消息，減少股東財富?？梢?，我國市場與國外市場反應(yīng)截然不同，我國投資者并不認(rèn)為高管人員的更換是一個令人振奮的消息，而是很消極地對待企業(yè)高管更換決策，并認(rèn)為高管更換這一決策傳遞的信號是公司之前的業(yè)績并不好，然后投資者通過在二級市場 “ 用腳投票 ” 反映出來，紛紛出售手中股份，降低股票價格，因此，股東的財富并沒有因為高管人員的更換得到增加，反而減少了。 四、上市公司高管更換治理機制對策建議 （一）完善公司績效考核體系 大多數(shù)上市公司均以經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)來評價考核高管，經(jīng)營業(yè)績一旦不理想高管便被更換。而繼任高管為了保全職位、取得滿意的考核業(yè)績，便通過應(yīng)計利潤項目等調(diào)整影響公司賬面的經(jīng)營業(yè)績，以獲得董事會認(rèn)可的 “ 理想 ” 業(yè)績，而沒有為改善公司真正業(yè)績做出實質(zhì)性的貢獻(xiàn)?？梢?，更換不得力高管聘任新高管并沒有實現(xiàn)改善不佳業(yè)績的初衷，帶來 的僅是高管大量的盈余管理行為。因此，上市公司應(yīng)當(dāng)改變單一的經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)考核體系，應(yīng)該在考核體系中加入高管人員不能夠操縱的指標(biāo)以更加客觀地評價高管人員的經(jīng)營能力，建立包括經(jīng)營業(yè)績、股價業(yè)績、市場占有率等多方位多指標(biāo)的業(yè)績考核體系。 （二）公司改革股權(quán)結(jié)構(gòu) 大股東更換會引起高管更換，更換后的控股股東為實現(xiàn)其絕對控制權(quán)往往會通過人事安排更換掉原有高管人員，委派或聘任聽從其指示安排的高管，這種代表控股股東利益的高管也就便利了大股東與上市公司之間在資產(chǎn)、人員以及財務(wù)方面不分開，為其利益輸送提供便捷，形成內(nèi)部人控 制，從而產(chǎn)生大股東侵犯中小股東利益的問題。因此，要改變控股股東一股獨大的地位，有步驟、有秩序地變國有股、法人股為流通股，具體來講可以通過以下方式實現(xiàn)，包括國有股協(xié)議轉(zhuǎn)讓、國有股回購、國有股配售、國家股放棄或部分放棄配股、增發(fā)新股、公司合并、公司分立、經(jīng)營者認(rèn)購股權(quán)、國有股股東發(fā)行可交換債券、國有股轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股、設(shè)立國有股投資基金、國有投資公司參與國有股減持、國有股轉(zhuǎn)換為債券。 （三）加大法制力度 兼任與高管更換存在反相關(guān)關(guān)系，即兼任增加將使高管更換減少，高管隊伍也更穩(wěn)定。然而，盡管我們應(yīng)當(dāng)保證高管 隊伍的穩(wěn)定性，但以犧牲董事會的獨立性和有效性為代價，滋生的卻是在董事決議時各選舉人惟董事長馬首是瞻的丑惡現(xiàn)象，而不是在理性地投自己手中神圣的選票，這樣穩(wěn)定的高管隊伍要來又有何用？因而國家監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)加大法制力度，強制性規(guī)定每個上市公司董事長和總經(jīng)理必須分設(shè)，同時，各上市公司也應(yīng)認(rèn)識到兩職合一對董事會獨立性和有效性的重大不利影響，積極貫徹落實國家關(guān)于兩職分離的政策。 （四）建立高管接任制度 高管更換會帶來大量的盈余管理行為。但如果建立高管接任制度，即在高管離任前幾年，后任高管開始逐步接管公司的業(yè)務(wù)， 同時，前任高管離任后，繼續(xù)在董事會中擔(dān)任另外的一個職位，那么前任和繼任高管間就能夠有步驟、有順序、按計劃平穩(wěn)地實現(xiàn)權(quán)力和責(zé)任的交接，而且在交接過程中和交接完成后，現(xiàn)任高管都能夠?qū)^任高管進行監(jiān)督，如此一來，繼任高管進行盈余管理的機會就大為減少，盈余管理可能性也大大降低。 （五）完善信息披露制度 我國在信息披露方面已經(jīng)取得了明顯成效，也正是上市公司高管更換信息公諸于眾，才使得本文能夠獲得研究所需數(shù)據(jù)。然而，在統(tǒng)計中我們發(fā)現(xiàn)，有一小部分上市公司并未遵循信息披露制度的規(guī)定，選擇不披露高管更換，此外，本文 在分析披露層面的高管更換原因時發(fā)現(xiàn)，上市公司所披露的原因其實并不是高管更換的真正原因，披露形式主義，只不過是上市公司的一些掩蓋真相的托詞，要使這兩方面問題得以改變，需要進一步完善高管更換的信息披露制度，上市公司應(yīng)當(dāng)披露變更的真正原因所在，以幫助投資者更好地認(rèn)清上市公司的實際情況，使投資者更好地進行投資決策。 *本文獲 “ 暨南大學(xué)優(yōu)秀本科推免生科研創(chuàng)新培育計劃 ” 基金資助 參考文獻(xiàn)： 1龔玉池：公司績效與高層更換，經(jīng)濟研究2001 年第 10 期。 2朱紅軍：我 國上市公司高管人員更換的現(xiàn)狀分析，管理世界 2002 年第 5 期。 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