利率走廊與利率平滑及我國(guó)利率調(diào)控目標(biāo)模式探討.pdf

福建師范大學(xué) 碩士學(xué)位論文 利率走廊與利率平滑及我國(guó)利率調(diào)控目標(biāo)模式探討 姓名 林琛 申請(qǐng)學(xué)位級(jí)別 碩士 專(zhuān)業(yè) 西方經(jīng)濟(jì)學(xué) 指導(dǎo)教師 劉義圣 20090501 摘要 中文摘要 利率走廊與利率平滑調(diào)控是指中央銀行在調(diào)控利率時(shí) 通過(guò)設(shè)定商業(yè)銀行在央 行存貸款利率 使同業(yè)拆借利率在央行設(shè)定的走廊區(qū)間波動(dòng) 而在市場(chǎng)力量的作用 下 同業(yè)拆借利率最終將處于央行存貸款利率二分之一的位置 即市場(chǎng)利率將在央 行的目標(biāo)利率上達(dá)到一個(gè)動(dòng)態(tài)的均衡 同時(shí) 央行每次對(duì)目標(biāo)利率的變動(dòng)操作都采 取漸進(jìn)的小幅微調(diào)方式 使目標(biāo)利率變動(dòng)具有平滑特征 它與傳統(tǒng)的通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng) 操作調(diào)控利率的方式不同 具有傳統(tǒng)調(diào)控所不具有的優(yōu)勢(shì) 本文首先分析了利率走廊與利率平滑的理論基礎(chǔ) 闡述了利率走廊與利率平滑 理論的基石 在此基礎(chǔ)上 深入分析利率走廊與利率平滑的理論內(nèi)涵 并運(yùn)用馬克 思經(jīng)濟(jì)學(xué)理論對(duì)兩種理論進(jìn)行評(píng)鑒 研究利率走廊與利率平滑的相互結(jié)合的可能性 此后 將利率走廊與利率平滑理論與我國(guó)利率市場(chǎng)化背景下利率調(diào)控模式的研究結(jié) 合 分析利率走廊與利率平滑對(duì)我國(guó)的適用性以及利率走廊與利率平滑調(diào)控與我國(guó) 經(jīng)濟(jì)環(huán)境的契合性 我國(guó)實(shí)行利率走廊與利率平滑的闕如條件 并根據(jù)我國(guó)市場(chǎng)環(huán) 境 提出構(gòu)建我國(guó)利率調(diào)控的新模式 利率走廊 利率平滑 調(diào)控 最后 提出 相應(yīng)的對(duì)策建議 通過(guò)本文的研究 筆者認(rèn)為 當(dāng)前 在我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控體系中 利率走廊 利率平滑 調(diào)控已經(jīng)具備了一定的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ) 未來(lái)在利率市場(chǎng)化條件下 利率是 形 成在市場(chǎng) 調(diào)控在中央 要想充分發(fā)揮我國(guó)貨幣政策的效果 利率走廊 利率平滑 是我國(guó)未來(lái)利率調(diào)控模式的可行選擇 因此 要進(jìn)一步完善我國(guó)基準(zhǔn)利率體制 完 善金融生態(tài)環(huán)境和貨幣政策決策機(jī)制 為實(shí)施 利率走廊 利率平滑 調(diào)控創(chuàng)造條件 關(guān)鍵詞 利率走廊 利率平滑 利率調(diào)控模式 中文文摘 中文文摘 利率走廊調(diào)控是指中央銀行在基本無(wú)需買(mǎi)賣(mài)國(guó)債的情況下 通過(guò)變動(dòng)商業(yè)銀行在 央行的存貸款利率 并規(guī)定同業(yè)拆借利率上下波動(dòng)的范圍 使銀行間同業(yè)拆借利率 在央行規(guī)定的利率區(qū)間波動(dòng) 利率波動(dòng)上限為央行的貸款利率 在該貸款利率上 央行無(wú)條件滿(mǎn)足商業(yè)銀行的貸款需求 在目標(biāo)利率的下限為商業(yè)銀行在央行的存款 利率 在該利率上央行無(wú)條件吸收商業(yè)銀行的存款 這就使得同業(yè)拆借利率只能在 央行規(guī)定的利率區(qū)間波動(dòng) 而在市場(chǎng)的作用下 實(shí)際利率最終將圍繞央行的目標(biāo)利 率波動(dòng) 從而實(shí)現(xiàn)央行調(diào)控利率的政策目標(biāo) 利率平滑是指央行對(duì)目標(biāo)利率的調(diào)整不是采取一次大幅調(diào)整的方式 而是采用多 次同向小幅微調(diào) 利率的變化具有平滑特征 利率走廊與利率平滑是利率調(diào)控的不 同方面 利率平滑是對(duì)目標(biāo)利率的調(diào)整方式 利率走廊是目標(biāo)利率的管理的方式 利率調(diào)整方式有一次大幅調(diào)整 也可采用多次小幅微調(diào) 目標(biāo)利率的管理可以采用 行政命令的方式 也可充分利用市場(chǎng)力量使市場(chǎng)利率在目標(biāo)利率處實(shí)現(xiàn)動(dòng)態(tài)均衡 隨著電子技術(shù)的發(fā)展 電子貨幣在經(jīng)濟(jì)中的運(yùn)用越來(lái)越廣泛 一國(guó)基礎(chǔ)貨幣的需 求呈逐漸減少的趨勢(shì) 傳統(tǒng)的通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作調(diào)節(jié)貨幣供給量從而調(diào)控利率的調(diào) 控模式正受到越來(lái)越大的挑戰(zhàn) 而新興的利率走廊調(diào)控模式正成為越來(lái)越多經(jīng)濟(jì)處 在不同發(fā)展階段的國(guó)家采用 對(duì)利率走廊調(diào)控的研究也方興未艾 而且從上世紀(jì)9 0 年代開(kāi)始 西方許多發(fā)達(dá)國(guó)家如加拿大 澳大利亞 英國(guó)等一方面都采取利率走廊 方式限制同業(yè)拆借利率的波動(dòng)范圍 即對(duì)目標(biāo)利率的管理采用利率走廊的管理方式 另一方面每次目標(biāo)利率調(diào)整都是小幅度的微調(diào) 因此筆者稱(chēng)之為 利率走廊 利率平 滑 調(diào)控模式 近年來(lái) 我國(guó)利率市場(chǎng)化改革穩(wěn)步推進(jìn) 利率改革的最終目標(biāo)應(yīng)該是實(shí)現(xiàn)利率形 成機(jī)制的充分市場(chǎng)化 在整個(gè)社會(huì)資金運(yùn)動(dòng)過(guò)程中 建立起一個(gè)在國(guó)家間接調(diào)控下 以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ) 以中央銀行基準(zhǔn)利率為核心 以市場(chǎng)利率為主題的多元化的利 率管理和利率形成機(jī)制 利率結(jié)構(gòu)體系和利率傳導(dǎo)機(jī)制 1 在利率管制下 貨幣政 策當(dāng)局對(duì)利率的調(diào)控是采取行政手段 在利率市場(chǎng)化條件下 利率形成在市場(chǎng) 調(diào) 控在中央 央行采取市場(chǎng)化的調(diào)控方式調(diào)控市場(chǎng)利率 利率在市場(chǎng)化條件下更需央 行對(duì)利率進(jìn)行更有效的監(jiān)管 但在利率市場(chǎng)化條件下我國(guó)利率調(diào)控應(yīng)該采取何種形 1 1 解川波 尹志超 利率市場(chǎng)化與利率風(fēng)險(xiǎn)管理 第一版 成都 西南財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社 2 0 0 6 2 8 V 福建師范大學(xué)碩士學(xué)位論文 式 有鑒于此 本文將西方國(guó)家利率走廊與利率平滑理論與當(dāng)前我國(guó)利率市場(chǎng)化過(guò) 程中利率調(diào)控研究相結(jié)合 在借鑒國(guó)外 利率走廊 利率平滑 調(diào)控經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上 研究我國(guó)利率調(diào)控的歷史沿革并分析我國(guó)資本市場(chǎng)與國(guó)外資本市場(chǎng)的共性和個(gè)性 以期能在傳承前入研究的基礎(chǔ)上 旁求博考 深入探討 為我國(guó)宏觀利率調(diào)控方式 的成熟發(fā)展提供一種適合我國(guó)市場(chǎng)基礎(chǔ)的理論 但是 作為一名碩士研究生 由于學(xué)識(shí)有限 在涉獵理論研究過(guò)程中 難免顧此 失彼 不盡完善 在論述相關(guān)理論并對(duì)未來(lái)我國(guó)利率調(diào)控模式的研究時(shí)難免隔靴搔 癢 無(wú)關(guān)宏旨 因此 文章不求完美 但求探索 本文內(nèi)容分為六章 不求在結(jié)構(gòu)上刻意傳新 但求文章邏輯清楚 文理清晰 連 屬成篇 第一章 利率走廊與利率平滑理論范式 文章首先介紹利率走廊的概念與理論 指出利率走廊是指中央銀行通過(guò)向商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)提供存貸款便利機(jī)制 從而 依靠設(shè)定的利率操作區(qū)間來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)拆借利率的調(diào)控方法 接著分析利率走廊理論 基礎(chǔ) 利率走廊調(diào)控是以貨幣需求理論和貨幣供給理論的發(fā)展 之后 文章對(duì)利率 平滑的理論進(jìn)行歸納總結(jié) 對(duì)利率平滑的理論解釋主要包括 理性預(yù)期學(xué)派認(rèn)為采 用利率平滑操作可以有效利用經(jīng)濟(jì)人的理性預(yù)期增強(qiáng)利率政策的效果 貨幣政策時(shí) 滯學(xué)說(shuō)認(rèn)為由于政策的時(shí)滯性 采用多次小幅微調(diào)的平滑操作有利于貨幣政策當(dāng)局 更靈活的調(diào)整利率政策 避免由于政策時(shí)滯導(dǎo)致的政策失誤對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊 結(jié) 構(gòu)參數(shù)不確定理論認(rèn)為貨幣政策當(dāng)局制定貨幣政策是根據(jù)一定的經(jīng)濟(jì)模型 而模型 參數(shù)的不確定性使當(dāng)局制定政策時(shí)采取更多試驗(yàn)性的策略 在對(duì)模型參數(shù)估計(jì)不準(zhǔn) 確的情況下 利率平滑操作有利于減小政策在執(zhí)行過(guò)程中對(duì)國(guó)民產(chǎn)出和通貨膨脹產(chǎn) 生不利的影響 最后 文章從馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度對(duì)利率走廊與利率平滑理論評(píng)鑒 指出 利率走廊與利率平滑理論有缺陷 也有其可借鑒之處 其與馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)也 具有共通之處 我們可吸取其精華 剔除糟粕 為我所用 第二章 利率平滑與利率走廊的比較及其耦合性 文章先分別分析利率走廊與利 率平滑的操作實(shí)踐以及作用機(jī)理 深入剖析利率走廊與利率平滑在實(shí)際運(yùn)用中其實(shí) 現(xiàn)政策目標(biāo)的作用機(jī)制 而后 論述利率走廊與利率平滑的耦合性 指出利率走廊 與利率平滑調(diào)控都是貨幣政策調(diào)控的一種方式 利率走廊是實(shí)現(xiàn)目標(biāo)利率的一種操 作方式 利率平滑是變動(dòng)目標(biāo)利率時(shí)對(duì)目標(biāo)利率變動(dòng)所采取的操作方式 而從西方 發(fā)達(dá)國(guó)家的實(shí)踐中也可看出利率走廊與利率平滑是可相互結(jié)合的一種貨幣政策操作 V I 中文文摘 范式 利率走廊與利率平滑調(diào)控具有趨同的政策思維 它們都是充分運(yùn)用經(jīng)濟(jì)主體 的理性 以及經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期以實(shí)現(xiàn)政策調(diào)控的目標(biāo) 第三章 利率走廊與利率平滑調(diào)控對(duì)我國(guó)的適用性 在分析了利率走廊與利率 平滑的耦合性之后 對(duì)利率走廊與利率平滑對(duì)我國(guó)的適用性進(jìn)行深入探究 文章首 先介紹我國(guó)利率調(diào)控的實(shí)踐與適變 從過(guò)去的嚴(yán)格利率規(guī)制向利率雙軌制 既有市 場(chǎng)化利率 又有行政管制利率 轉(zhuǎn)變 從一次大幅調(diào)整到采取多次小幅微調(diào)的平滑 調(diào)整轉(zhuǎn)變 現(xiàn)階段我國(guó)利率具有的 走廊 平滑特征 而后分析利率走廊與利率平 滑調(diào)控的依托條件 經(jīng)濟(jì)主體以利潤(rùn)最大化為目標(biāo) 利率傳導(dǎo)機(jī)制的舒暢 完善的 基準(zhǔn)利率體系 然后 探析利率走廊與利率平滑與我國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的契合性 指出利 率走廊與利率平滑操作在當(dāng)今世界許多經(jīng)濟(jì)處于不同發(fā)展階段的國(guó)家所采用 利率 走廊與利率平滑具有一定的普適性 它與我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境具有契合性 最后 分 析我國(guó)實(shí)施利率走廊與利率平滑的闕如條件 利率走廊與利率平滑雖然與我國(guó)的經(jīng) 濟(jì)環(huán)境具有一定的契合性 但在我國(guó)實(shí)施利率走廊與利率平滑尚有一定的距離 主 要是我國(guó)的貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率功能不全 貨幣市場(chǎng)傳導(dǎo)機(jī)制尚不健全 央行的獨(dú)立 性仍有待增強(qiáng) 我國(guó)的匯率制度不盡完善 利潤(rùn)最大化尚未成為銀行的追求目標(biāo) 阻礙了利率走廊與利率平滑在我國(guó)的實(shí)施 第四章 我國(guó)利率調(diào)控的目標(biāo)模式設(shè)構(gòu) 利率走廊 利率平滑 調(diào)控 在分析 利率走廊與利率平滑與我國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境相契合的基礎(chǔ)上 提出未來(lái)利率市場(chǎng)化條件下 我國(guó)利率調(diào)控的模式 利率走廊 利率平滑 調(diào)控 利率走廊 利率平滑 調(diào)控 主要包括四部分 利率走廊 利率平滑 調(diào)控規(guī)則的厘定 即央行是采取何種政策 模型作為實(shí)施利率政策的基礎(chǔ) 利率走廊 利率平滑 調(diào)控時(shí)機(jī)的選擇 央行應(yīng)在 何時(shí)采取利率調(diào)控 以更好的實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo) 利率走廊 利率平滑 調(diào)控目標(biāo)利率 的選擇 即央行應(yīng)選擇何種利率作為操作對(duì)象 以更好的實(shí)施 利率走廊 利率平滑 調(diào)控 利率走廊 利率平滑 調(diào)控利率走廊區(qū)間的選擇 主要闡釋實(shí)施 利率走廊 利率平滑 調(diào)控 應(yīng)如何選擇適合我國(guó)國(guó)情的利率走廊區(qū)間 第五章 我國(guó) 利率走廊 利率平滑 調(diào)控的對(duì)策建議 文末就如何增強(qiáng)我國(guó) 利 率走廊 利率平滑 調(diào)控操作效果提出相應(yīng)的政策建議 主要包括完善我國(guó)基準(zhǔn)利率 加快培育S h i b o r 在我國(guó)貨幣市場(chǎng)的核心地位 完善金融生態(tài)環(huán)境 增強(qiáng)貨幣政策 的傳導(dǎo)效率 完善我國(guó)的貨幣政策決策機(jī)制 第六章 結(jié)論 通過(guò)本文的研究 筆者認(rèn)為 利率走廊 利率平滑 調(diào)控模式是 福建師范大學(xué)碩士學(xué)位論文 我國(guó)未來(lái)利率調(diào)控模式的可行選擇 雖然當(dāng)前我國(guó)尚不完全具備實(shí)施 利率走廊 利率平滑 調(diào)控 但 利率走廊 利率平滑 調(diào)控可作為我國(guó)利率調(diào)控模式的改革方 向 最后 本文所探討的 利率走廊 利率平滑 調(diào)控是貨幣政策操作一種新范式 這種調(diào)控方式只有在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行不是大幅偏離潛在水平的情況下才能起到較好的效 果 而在經(jīng)濟(jì)已經(jīng)嚴(yán)重叛離軌道 宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過(guò)程中受到較大沖擊的情況下 利 率走廊 利率平滑 調(diào)控在扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)方面的作用就顯得很有限了 例如 由于受 國(guó)際經(jīng)濟(jì)疲軟的影響 2 0 0 8 年1 2 月2 6 日中國(guó)人民銀行宣布降低一年期人民幣存貸 款基準(zhǔn)利率各1 0 8 個(gè)百分點(diǎn)的做法就屬于非常時(shí)期的 非常之舉 其并不符合本 文所設(shè)定的前提約束 而當(dāng)經(jīng)濟(jì)在逐漸恢復(fù)平穩(wěn)的過(guò)程中 仍需采用 利率走廊 利率平滑 的貨幣政策操作方式 避免經(jīng)濟(jì)大起大落 另外 本文所探討的我國(guó) 利 率走廊 利率平滑 的調(diào)控模式是未來(lái)在我國(guó)利率市場(chǎng)化條件下可能采取的一種利率 調(diào)控范式 并不是當(dāng)前我國(guó)利率調(diào)控所能立即采用的調(diào)控方式 本文僅是對(duì)未來(lái)我 國(guó)有可能采取的利率調(diào)控模式作一定的理論探討 摘要 A b s t r a c t I n t e r e s tr a t ec o r r i d o ra n di n t e r e s tr a t es m o o t h i n gc o n t r o lm o d ei st h a tw h e nc e n t r a l b a n kc h a n g ei n t e r e s tr a t e t h e ys e tb a n ki n t e r e s tr a t e sf o rs a v i n g sd e p o s i t sa n dl o a n sm a k e i n t e r b a n ko f f e r e dr a t ef l o a tb e t w e e nt h e m W i t ht h ep o w e ro fm a r k e t i n t e r b a n ko f f e r e d r a t ew i l le q u i l i b r i u mi nt h em i d d l eo fs a v i n g sd e p o s i t sa n dl o a n sI a t e t b er a t eo fc e n t r a l b a n kt a r g e t E v e r y t i m e w h e nc e n t r a lb a n kc h a n g et a r g e tr a t e t h e yu s e dc h a n g es m a l l n e s s i t Sd i f f e r e n tf r o mu s eo p e n i n gm a r k e tt oa f f e c ti n t e r e s tr a t ea n dh a v ea d v a n t a g e A tf i r s t t h i sp a p e ra n a l y s e st h eT h e o r i e sf o u n d a t i o no fi n t e r e s tr a t ec o r r i d o ra n d i n t e r e s tr a t es m o o t h i n g C l e a no u tt h ec o n n o t a t i v en a t u r eo fi n t e r e s tr a t ec o r r i d o ra n d i n t e r e s tr a t es m o o t h i n g T h e na n a l y s e st h et h e o r i e sc o n t e n t so fi n t e r e s tr a t ec o r r i d o ra n d i n t e r e s tr a t es m o o t h i n g r e s e a r c ht h ei n t e r e s tr a t ec o r r i d o ra n di n t e r e s tr a t es m o o t h i n g c o m b i n em u t u a l l yp o s s i b i l i t y A f t e rt h a t d i s c u s st h e i n t e r e s tr a t ec o r r i d o r i n t e r e s tr a t e s m o o t h i n g u n d e ri n t e r e s tr a t em a r k e t i n gs i t u a t i o no u rc o u n t r y h o wt oc o n t r o li n t e r e s tr a t e A n a l y s e si t Sa p p l i c a t i o ni nC h i n a Se n v i r o n m e n t B a s eo nw h a th a v ea n a l y z e du p o n t h i s p a p e rd i s c u s st h et a r g e tm o d eo fc h i n a S i n t e r e s tr a t ec o r r i d o r i n t e r e s tr a t es m o o t h i n g A tl a s t i nt e r mo fr a t i o n a lc o n s i d e r a t i o no fo u rc o u n t r y Se c o n o m i ci n s t i t u t i o n a l t h i s p a p e ra l s op r o p o s et h es u g g e s t i o n so fC h i n a S i n t e r e s tr a t ec o r r i d o r i n t e r e s tr a t e s m o o t h i n g c o n t r o lm o d e T h r o u g hr e s e a r c h o ft h e o r ya n dp r o o f t h i sp a p e rt h o u g h t i nO u rc o u n t r y S m a c r o e c o n o m i cr e g u l a t i o na n dc o n t r o ls y s t e m t h e i n t e r e s tr a t ec o r r i d o r i n t e r e s tr a t e s m o o t h i n g h a sa l r e a d yh a di t sr e a l i s t i cf o u n d a t i o n U n d e ri n t e r e s t r a t em a r k e t i n g s i t u a t i o n i n t e r e s tr a t ei S d e c i s i o ni nt h em a r k e t a n dc o n t r o li nc e n t r a l I fw ew a n tf u l l y t od i s p l a yt h ee f f e c to fo u rn a t i o n Sm o n e t a r yp o l i c y i n t e r e s tr a t ec o r r i d o r i n t e r e s tr a t e s m o o t h i n g m a yb eag o o dc h o i c e S o w em u s tc o n s t r u c t b a s i si n t e r e s tr a t es y s t e m O u r f i n a n c ee n v i r o n m e n ta n dc o r r e l a t i n gm a c r o s c o p i ce c o n o m y p o l i c y K e yw o r d s i n t e r e s tr a t ec o r r i d o r i n t e r e s tr a t es m o o t h i n g i n t e r e s tc o n t r o lm o d e m 福建師范大學(xué)碩士學(xué)位論文獨(dú)創(chuàng)性和使用授權(quán)聲明 福建師范大學(xué)碩士學(xué)位論文獨(dú)創(chuàng)性和使用授權(quán)聲明 本人 姓名 學(xué)號(hào)型至翌竺專(zhuān)業(yè)酉友經(jīng)渣堂 所呈交的學(xué)位論文 論文題目 利率走廊與利率平滑及我國(guó)利率調(diào)控目 標(biāo)模式探討 是本入在導(dǎo)師指導(dǎo)下 獨(dú)立進(jìn)行的研究工作及取得的研究 成果 盡我所知 賒論文中已特別標(biāo)明引用和致謝的內(nèi)容外 本論文不 包含任何其他個(gè)人或集體已經(jīng)發(fā)表或撰寫(xiě)過(guò)的研究成果 對(duì)本論文的研 究工作做出貢獻(xiàn)的個(gè)人或集體 均已在論文中作了明確說(shuō)明并表示謝 意 由此產(chǎn)生的一切法律結(jié)果均由本人承擔(dān) 本人完全了解福建師范大學(xué)有關(guān)保留 使用學(xué)位論文的規(guī)定 即 福建師范大學(xué)有權(quán)保留學(xué)位論文 含紙質(zhì)版和電子版 并允許論文被 查閱和借閱 本人授權(quán)福建師范大學(xué)可以將本學(xué)位論文的全部或部分內(nèi) 容采用影印 縮印或掃描等復(fù)制手段保存和匯編本學(xué)位論文 并按國(guó)家 有關(guān)規(guī)定 向有關(guān)部門(mén)或機(jī)構(gòu) 如國(guó)家圖書(shū)館 中國(guó)科學(xué)技術(shù)信息研究 所等 送交學(xué)位論文 含紙質(zhì)版和電子版 保密的學(xué)位論文在解密后亦遵守本聲明 學(xué)位論文作者簽名 邛琢 簽字醐 1 鉆月上日 寅睜 鉗月 E 1 緒論 一 研究背景和意義 緒論 在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系中 金融市場(chǎng)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的中樞 血脈 一國(guó)經(jīng)濟(jì)的健康 持續(xù)發(fā)展離不開(kāi)金融市場(chǎng)的發(fā)展 利率作為金融市場(chǎng)的樞紐 對(duì)其的有效調(diào)控不僅 關(guān)系到一國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展 也代表一國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的管理水平 近年來(lái) 隨著電子技術(shù) 的發(fā)展 電子貨幣在經(jīng)濟(jì)中的運(yùn)用越來(lái)越廣泛 一國(guó)基礎(chǔ)貨幣的需求呈逐漸減少的 趨勢(shì) 傳統(tǒng)的通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作調(diào)節(jié)貨幣供給量從而調(diào)控利率的調(diào)控模式正受到越 來(lái)越大的挑戰(zhàn) 而新興的利率走廊調(diào)控模式正成為越來(lái)越多經(jīng)濟(jì)處在不同發(fā)展階段 的國(guó)家采用 對(duì)利率走廊調(diào)控的研究也方興未艾 利率走廊調(diào)控是指中央銀行在基 本無(wú)需買(mǎi)賣(mài)國(guó)債的情況下 通過(guò)變動(dòng)央行的存貸款利率 來(lái)調(diào)節(jié)貨幣供給量 它與 傳統(tǒng)的公開(kāi)市場(chǎng)操作調(diào)控利率的方式不同 具有傳統(tǒng)調(diào)控所不具有的優(yōu)勢(shì) 不僅德 國(guó) 歐洲央行 加拿大 新西蘭 澳大利亞等發(fā)達(dá)國(guó)家采用利率走廊調(diào)控利率 許 多新興發(fā)展中國(guó)家也采取利率走廊調(diào)控 如印度 同時(shí) 許多國(guó)家對(duì)目標(biāo)利率的調(diào) 整采取多次小幅微調(diào)的平滑操作 使目標(biāo)利率的變動(dòng)具有漸進(jìn)平滑特征 近年來(lái) 我國(guó)利率市場(chǎng)化改革穩(wěn)步推進(jìn) 利率改革的最終目標(biāo)應(yīng)該是實(shí)現(xiàn)利率 形成機(jī)制的充分市場(chǎng)化 在整個(gè)社會(huì)資金運(yùn)動(dòng)過(guò)程中 建立起一個(gè)在國(guó)家間接調(diào)控 下 以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ) 以中央銀行基準(zhǔn)利率為核心 以市場(chǎng)利率為主題的多元化 的利率管理和利率形成機(jī)制 利率結(jié)構(gòu)體系和利率傳導(dǎo)機(jī)制 1 1 在利率市場(chǎng)化的同 時(shí) 我國(guó)利率調(diào)控方式也在發(fā)生變化 由過(guò)去一次性大幅調(diào)整轉(zhuǎn)為多次小幅微調(diào) 特別是在2 0 0 7 年 央行連續(xù)六次小幅加息 更充分體現(xiàn)了這一趨勢(shì) 利率平滑操作 已成為我國(guó)貨幣政策操作的新范式 當(dāng)前 我國(guó)學(xué)術(shù)界對(duì)利率市場(chǎng)化的討論已日漸達(dá)成共識(shí) 對(duì)利率市場(chǎng)化過(guò)程中 存在的問(wèn)題及對(duì)策研究在理論層面也日趨成熟 但國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)我國(guó)利率調(diào)控的模式 探討則涉獵不足 對(duì)利率調(diào)控模式的研究在理論層面仍是風(fēng)毛麟角 而一國(guó)宏觀調(diào) 控實(shí)踐必須有相應(yīng)的理論作為指導(dǎo) 才能在理論和實(shí)踐中日益完善 作為一名西方 經(jīng)濟(jì)學(xué)專(zhuān)業(yè)的學(xué)生 在學(xué)習(xí)西方經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的同時(shí) 我們應(yīng)該用馬克思主義的辨證 法 吸收 借鑒國(guó)外成熟的理論和操作經(jīng)驗(yàn) 剔除糟粕 吸取精華 為我所用 因 1 1 解川波 尹志超 利率市場(chǎng)化與利率風(fēng)險(xiǎn)管理 第一版 成都 西南財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社 2 0 0 5 2 8 福建師范大學(xué)碩士學(xué)位論文 此我們并不是全盤(pán)吸收西方國(guó)家的理論 同為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制 以社會(huì)主義公有制為 基礎(chǔ)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和以私有制為基礎(chǔ)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)既有共通之處 也有各自的特色 這 就決定了我們應(yīng)該把西方國(guó)家反映市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)共性的理論和經(jīng)驗(yàn)為我所用 以更好地 促進(jìn)中國(guó)特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展 完善 有鑒于此 本文將西方國(guó)家利率走廊與利率平滑理論與當(dāng)前我國(guó)利率市場(chǎng)化過(guò) 程中利率調(diào)控模式研究相結(jié)合 在借鑒國(guó)外利率走廊與利率平滑調(diào)控經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上 研究我國(guó)利率調(diào)控的歷史沿革及分析我國(guó)資本市場(chǎng)與國(guó)外資本市場(chǎng)的共性和個(gè)性 以期能在傳承前人研究的基礎(chǔ)上 旁求博考 深入探討 為我國(guó)宏觀利率調(diào)控方式 的成熟發(fā)展提供一種適合我國(guó)市場(chǎng)基礎(chǔ)的理論 但是 作為一名碩士研究生 由于 學(xué)識(shí)有限 在涉獵理論研究過(guò)程中 難免顧此失彼 不盡完善 因此 文章不求完 美 但求探索 二 文獻(xiàn)綜述 貨幣供給學(xué)派認(rèn)為 利率的高低是由貨幣的供給決定的 貨幣市場(chǎng)貨幣供給大于 需求 則利率下降 貨幣供給小于需求 則利率上升 傳統(tǒng)的調(diào)控利率方式以貨幣 供給理論為基礎(chǔ) 主要通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作 調(diào)節(jié)貨幣供給量 從而影響利率的變化 當(dāng)央行應(yīng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行需要降低利率時(shí) 央行買(mǎi)入國(guó)債 增加貨幣供給 利率下降 當(dāng) 經(jīng)濟(jì)運(yùn)行要求提高利率時(shí) 央行賣(mài)出國(guó)債 減少貨幣供給 推動(dòng)利率上升 這種調(diào) 控在歷史上曾是全球范圍內(nèi)各國(guó)利率調(diào)控的主要方式 當(dāng)前也仍有許多國(guó)家采取這 種調(diào)控模式 其中以美聯(lián)儲(chǔ)的操作最成功也最具代表性 當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)的發(fā)展 需要提高利率時(shí) 拋出國(guó)債 吸收貨幣市場(chǎng)資金 商業(yè)銀行的資金減少 同業(yè)拆借 市場(chǎng)拆借資金減少 拆借利率上升進(jìn)而使整個(gè)利率水平上升 但是 傳統(tǒng)的利率調(diào) 控方式是以經(jīng)濟(jì)主體對(duì)貨幣的需求 經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所需的貨幣量沒(méi)有發(fā)生顯著變化的情 況下 通過(guò)改變貨幣市場(chǎng)貨幣供應(yīng)量從而調(diào)控利率 如果經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的貨幣需求發(fā)生 變化 例如當(dāng)前信用卡的廣泛使用 電子貨幣的發(fā)展使經(jīng)濟(jì)主體對(duì)基礎(chǔ)貨幣需求的 減少 央行公開(kāi)市場(chǎng)操作可能就不會(huì)那么順利 當(dāng)經(jīng)濟(jì)繁榮而央行需要賣(mài)出國(guó)債以 提高利率時(shí) 由于經(jīng)濟(jì)主體更愿意持有貨幣而不愿持有國(guó)債 央行改變貨幣供給量 的目標(biāo)并不易實(shí)現(xiàn) 公開(kāi)市場(chǎng)操作的效果也大打折扣 央行為實(shí)現(xiàn)調(diào)控目標(biāo) 必需 輔以更強(qiáng)的調(diào)控力度 從而增加了調(diào)控成本 近二十年來(lái) 隨著電子貨幣的發(fā)展 2 緒論 公眾貨幣需求下降 表現(xiàn)為1 0 個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家基礎(chǔ)貨幣流通速度提高了6 0 貨幣乘 數(shù)擴(kuò)大了一倍 商業(yè)銀行的儲(chǔ)備和流通中的現(xiàn)金占G D P 的比重下降了一半 商業(yè)銀 行結(jié)算對(duì)基礎(chǔ)貨幣的需求大幅度下降n h 傳統(tǒng)調(diào)控方式效果的遞減催生新調(diào)控方式 的興起 利率走廊 I n t e r e s tR a t eC o r r i d o r 是指中央銀行通過(guò)設(shè)定商業(yè)銀行在央行 存貸利率的上下限 在央行設(shè)定的貸款利率上無(wú)條件滿(mǎn)足商業(yè)銀行再貸款需求 在 存款利率上無(wú)條件吸收商業(yè)銀行剩余資金 依靠設(shè)定利率操作區(qū)間來(lái)調(diào)控商業(yè)銀行 之間的拆借利率 進(jìn)而調(diào)控市場(chǎng)利率的調(diào)控方法 這種調(diào)控方式基本無(wú)需變動(dòng)貨幣 供給量 而是通過(guò)銀行間拆借利率的變動(dòng)影響市場(chǎng)利率 當(dāng)前由于電子技術(shù)的發(fā)展 公眾對(duì)基礎(chǔ)貨幣需求的下降和傳統(tǒng)調(diào)控方式調(diào)控效果的降低 利率走廊調(diào)控越來(lái)越 普遍應(yīng)用于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平處于不同發(fā)展階段 金融發(fā)展程度不同的國(guó)家和地區(qū) 主 要有加拿大 法國(guó) 德國(guó) 意大利 瑞典 瑞士 芬蘭 匈牙利 澳大利亞 新西 蘭 印度等 利率平滑 I n t e r e s tR a t eS m o o t h i n g 是指中央銀行在調(diào)控市場(chǎng)利率時(shí) 在一 定時(shí)期內(nèi)在同一方向上連續(xù)小幅調(diào)整基準(zhǔn)利率 而逆向調(diào)整的次數(shù)少 間隔時(shí)間長(zhǎng) 從而使得基準(zhǔn)利率變動(dòng)具有平滑特征 國(guó)內(nèi)也有許多學(xué)者把I n t e r e s tR a t e S m o o t h i n g 翻譯成利率微調(diào) 但相比較而言 筆者認(rèn)為平滑比微調(diào)更貼合實(shí)際 微 調(diào)只能反映利率調(diào)整的幅度 并不能反映利率調(diào)整的趨勢(shì) 相反平滑不僅反映每次 調(diào)整的幅度 還反映了利率調(diào)整的趨勢(shì)含義 表現(xiàn)利率調(diào)整的方向性 規(guī)則性 1 9 9 0 年7 月 美聯(lián)儲(chǔ)明確宣布以漸進(jìn)平滑方式調(diào)整其聯(lián)邦基金利率 從1 9 9 0 年7 月到 2 0 0 6 年6 月的1 6 年間 美聯(lián)儲(chǔ)一共調(diào)整了6 8 次利率 平均2 8 4 個(gè)月就調(diào)整一次 其中逆向調(diào)整6 次 利率調(diào)整多以2 5 個(gè)基點(diǎn)的幅度進(jìn)行 高于2 5 個(gè)基點(diǎn)的調(diào)整僅 1 6 次 加拿大央行從1 9 9 5 年1 月到2 0 0 6 年5 月 總共調(diào)整銀行隔夜拆借利率1 4 0 次 1 9 9 6 年8 月以后 調(diào)整主要在同一方向變化 多以2 5 個(gè)基點(diǎn)進(jìn)行 逆向調(diào)整 間隔時(shí)間長(zhǎng)頻率低 也明顯具有漸進(jìn)平滑的規(guī)則特征n 1 一 國(guó)外研究動(dòng)態(tài) 國(guó)外對(duì)利率走廊的研究主要集中在兩方面 1 1 1 胡海鷗 賈德奎 利率走廊 調(diào)控的理論與實(shí)踐 第一版 上海 上海人民出版社 2 0 0 6 1 5 1 1 1 閔遠(yuǎn)光 利率平滑 我國(guó)貨幣政策操作的新范式 上海金融 2 0 0 6 1 0 2 1 3 福建師范大學(xué)碩士學(xué)位論文 1 關(guān)于電子技術(shù)發(fā)展對(duì)貨幣需求的影響 B e n j a m i nF r i e d m a n 認(rèn)為 電子貨幣的發(fā)展將取代公眾對(duì)基礎(chǔ)貨幣的需求 傳統(tǒng) 的貨幣政策是通過(guò)改變公眾持有的基礎(chǔ)貨幣量從而實(shí)現(xiàn)對(duì)產(chǎn)出的調(diào)控 隨著電子貨 幣使用越來(lái)越廣泛 公眾持有的電子貨幣越來(lái)越多 當(dāng)經(jīng)濟(jì)主體完全運(yùn)用電子貨幣 進(jìn)行市場(chǎng)交易 電子貨幣完全取代基礎(chǔ)貨幣成為交易媒介時(shí) 基礎(chǔ)貨幣的變動(dòng)就無(wú) 法對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生影響 央行變動(dòng)基礎(chǔ)貨幣的調(diào)控政策效果也就大大削弱 M e r v y nK i n g 認(rèn)為 中央銀行的作用取決于信用紙幣的應(yīng)用程度 在信用紙幣應(yīng) 用廣泛的2 0 世紀(jì) 央行的重要性前所未有的體現(xiàn)出來(lái) 但隨著電子貨幣的廣泛應(yīng)用 電子貨幣逐漸替代基礎(chǔ)貨幣 電子支付系統(tǒng)的發(fā)展使得商業(yè)銀行不需基礎(chǔ)貨幣也能 實(shí)現(xiàn)結(jié)算帳戶(hù)的平衡 當(dāng)電子貨幣完全取代基礎(chǔ)貨幣 央行的貨幣政策也就失去穩(wěn) 定經(jīng)濟(jì)的作用 C h a r l e sF r e e d m a n 則認(rèn)為 央行作為最后貸款人發(fā)揮穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的作用 電子貨 幣的出現(xiàn)將打破央行對(duì)基礎(chǔ)貨幣供給的壟斷 但不會(huì)威脅央行作為最后貸款人的地 位 因此貨幣政策仍然會(huì)在社會(huì)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行中發(fā)揮重要作用 2 關(guān)于利率走廊調(diào)控的原理和作用機(jī)制 K e v i nC l i n t o n 在1 9 9 7 年發(fā)表的論文中 詳細(xì)介紹了利率走廊操作的程序與步 驟 在法定準(zhǔn)本金為零的條件下 央行的貨幣政策也會(huì)有效 只要貨幣當(dāng)局建立合 適的利率穩(wěn)定機(jī)制 在商業(yè)銀行追求利潤(rùn)最大化的過(guò)程中 在經(jīng)濟(jì)主體的套利能順 利實(shí)施的情況下 就會(huì)使央行實(shí)現(xiàn)平抑利率波動(dòng)的目標(biāo) M i c h a e lW o o d f o r d 分析了加拿大 澳大利亞和新西蘭等國(guó)的利率走廊調(diào)控的實(shí) 踐和作用機(jī)制 認(rèn)為在電子貨幣代替基礎(chǔ)貨幣后 利率走廊調(diào)控的調(diào)控機(jī)制能很好 地保證中央銀行實(shí)現(xiàn)利率調(diào)控的目標(biāo) V i t o rG a s p a r 和G a b i e l P Q u i r o s 通過(guò)建立商業(yè)銀行的儲(chǔ)備管理模型 研究利率 走廊設(shè)定下商業(yè)銀行的儲(chǔ)備需求行為改變及其對(duì)市場(chǎng)拆借利率均衡的影響 所得出 的結(jié)論表明 與傳統(tǒng)利率調(diào)控模式所不同 在利率走廊調(diào)控模式下 中央銀行對(duì)市 場(chǎng)利率的調(diào)控 是通過(guò)影響商業(yè)銀行的儲(chǔ)備需求行為和引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)主體的市場(chǎng)預(yù)期來(lái) 實(shí)現(xiàn)的u 3 在利率平滑方面 J e f f e r yD A m a t o 和T h o m a sL a u b a c h 1 9 9 9 的論文中比較詳 細(xì)地描述了美國(guó)實(shí)行利率平滑調(diào)控政策的情況 并對(duì)美國(guó)實(shí)行這一貨幣政策的原因 1 1 賈德奎 基于自愿準(zhǔn)備金制度的利率走廊調(diào)控模式研究 財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐 2 0 0 7 2 8 1 4 8 I1 5 4 緒論 提出了見(jiàn)解 他們認(rèn)為 美國(guó)聯(lián)邦基金利率之所以在很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)是緩慢變動(dòng)的 很 大程度上是受其制定的聯(lián)邦基金政策的影響 而使聯(lián)邦基金政策具有這種慣性的原 因要?dú)w結(jié)為貨幣當(dāng)局在不確定的情況下采取了謹(jǐn)慎的態(tài)度圓 W o o d f o r d 1 9 9 9 提出 中央銀行要根據(jù)經(jīng)濟(jì)條件變化逐步調(diào)整利率 在私人 部門(mén)行為最優(yōu)化的情況下 利率平滑 也稱(chēng)利率慣性 是最優(yōu)的 其理由是 從長(zhǎng) 期來(lái)看 較小的持續(xù)短期利率調(diào)整會(huì)產(chǎn)生較大的效應(yīng) 并對(duì)總需求產(chǎn)生影響口1 二 國(guó)內(nèi)研究動(dòng)態(tài) 關(guān)于利率走廊與利率平滑理論研究 當(dāng)前國(guó)內(nèi)研究尚處于起步階段 研究利率 走廊與利率平滑的學(xué)者主要有胡海鷗 賈德奎 刁節(jié)文 張?jiān)?閔遠(yuǎn)光等 胡海鷗 賈德奎在 利率走廊 調(diào)控的理論與實(shí)踐 一書(shū)中說(shuō)明了 利率走廊 調(diào)控方式的含義 機(jī)制和效果 研究了 利率走廊 調(diào)控的依托條件及我國(guó)推行 利 率走廊 調(diào)控所欠缺的條件和可行步驟 張飛在 關(guān)于無(wú)貨幣供給量變動(dòng)的利率調(diào)控模式探討 中認(rèn)為 我國(guó)的利率市 場(chǎng)化是以美國(guó)的利率調(diào)控模式為藍(lán)本 通過(guò)對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作變動(dòng)貨幣供給量來(lái)調(diào)控 利率 而我國(guó)應(yīng)該采取無(wú)貨幣供給量變動(dòng)的利率調(diào)控模式 黃燕君 鄭小胡在 我國(guó)現(xiàn)行利率調(diào)控模式選擇的必然性 認(rèn)為無(wú)貨幣供給量 變動(dòng)的調(diào)控模式在我國(guó)很實(shí)現(xiàn) 我國(guó)現(xiàn)行利率調(diào)控模式所遇到的問(wèn)題也是采取無(wú)貨 幣供給量變動(dòng)的利率調(diào)控模式所必需解決的 因此我國(guó)現(xiàn)行的利率調(diào)控模式具有必 然性 閔遠(yuǎn)光在 利率平滑 我國(guó)貨幣政策操作的新范式 一文中認(rèn)為利率平滑是當(dāng) 前各國(guó)中央銀行普遍采用的貨幣政策操作方式 利率平滑操作可以平滑經(jīng)濟(jì)波動(dòng) 降低經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本 穩(wěn)定金融市場(chǎng) 減小經(jīng)濟(jì)調(diào)整成本 減少政策的動(dòng)態(tài)不 一致 增強(qiáng)貨幣政策的可預(yù)測(cè)性 2 J e f f e r yD A m a t oa n d T h o m a sL a u b a c h M o n e t a r yp o l i c yi na ne s t i m a t e do p t i m i z a t i o n b a s e dm o d e lw i t h s t i c k yp r i c e sa n dw a g e s R e s e a r c hW o r k i n gP a p e rf r o mF e d e r a lR e s e r v eB a n ko fK a n s a sC i t y N o9 9 0 9 1 9 9 9 1 3 M i c h a e lW o o d f o r d 0 p t i 岫1M o n e t a r yP o l i c yI n e r t i a S e m i n a rP a p e r sf r o mS t o c k h o l mU n i v e r s i t y N o 6 6 6 1 9 9 9 5 福建師范大學(xué)碩士學(xué)位論文 三 研究思路和方法 我國(guó)利率市場(chǎng)化是不可逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì) 在利率市場(chǎng)化條件下如何加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)利率 的監(jiān)管是我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展急需解決的重大課題 本文以利率市場(chǎng)化條件下的利率 調(diào)控模式研究為核心 對(duì)利率走廊與利率平滑展開(kāi)全面論述 全文研究思路如下 首先從理論出發(fā) 分析利率走廊與利率平滑調(diào)控的理論涵義 理論基礎(chǔ) 并運(yùn)用馬 克思經(jīng)濟(jì)學(xué)理論對(duì)利率走廊與利率平滑理論做出評(píng)鑒 接著分析利率平滑與利率走 廊的實(shí)踐與作用機(jī)制 以及利率走廊與利率平滑的耦合性 探討利率平滑與利率走 廊的內(nèi)在聯(lián)系 揭示 利率走廊 利率平滑 調(diào)控的可能性 而后 探討利率走廊與 利率平滑在我國(guó)的適用性 并借鑒國(guó)外利率走廊與利率平滑的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn) 結(jié)合我國(guó) 的實(shí)際情況 論證利率走廊與利率平滑在我國(guó)的契合性 在此基礎(chǔ)上 提出構(gòu)建我 國(guó)利率調(diào)控的新模式 利率走廊 利率平滑 調(diào)控 文末對(duì)我國(guó)未來(lái)實(shí)施 利率 走廊 利率平滑 調(diào)控提出相應(yīng)的政策建議 在研究方法上 本文運(yùn)用馬克思的唯物辯證法 運(yùn)用大量經(jīng)濟(jì)學(xué)原理與方法 將理論的發(fā)展與實(shí)踐有機(jī)結(jié)合 在總結(jié)前人研究的基礎(chǔ)上 提出自己的觀點(diǎn) 同時(shí) 將規(guī)范分析與實(shí)證分析結(jié)合起來(lái) 引用數(shù)據(jù)和圖形對(duì)觀點(diǎn)進(jìn)行佐證 使文章更具有 說(shuō)服力 6 第一章利率走廊與利率平滑理論范式 第一章利率走廊與利率平滑理論范式 任何實(shí)踐的創(chuàng)新都需有理論的先導(dǎo) 而任何理論創(chuàng)新也都是在傳承和僭越前人 理論基礎(chǔ)上突破 研究利率走廊與利率平滑調(diào)控 必需先對(duì)其理論基礎(chǔ)進(jìn)行系統(tǒng) 深入的概括 方能臨文不諱 利率走廊與利率平滑理論的突破 利率走廊與利率平 滑的結(jié)合是建立在以往貨幣理論的基礎(chǔ)上 一傳統(tǒng)的調(diào)控方式以貨幣供給理論為 基礎(chǔ) 通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作影響增加或減少市場(chǎng)貨幣供給 利率走廊與利率平滑理論 是綜合西方貨幣供給 貨幣需求理論的思想 并在此基礎(chǔ)上結(jié)合實(shí)踐的發(fā)展所得出 的貨幣政策操作新范式 從馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度 我們可看出利率走廊與利率平滑 理論有其缺陷 但也有其可借鑒之處 第一節(jié)利率走廊概念與理論 一 利率走廊涵義釋讀 利率走廊 指中央銀行通過(guò)向商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)提供存貸款便利機(jī)制 從而 依靠設(shè)定的利率操作區(qū)間來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)拆借利率的調(diào)控方法n 1 利率走廊假設(shè)商業(yè)銀 行追求利潤(rùn)最大化 并且在一定時(shí)期內(nèi)保持帳戶(hù)結(jié)算資金平衡 如圖 r 為中央銀 行目標(biāo)利率 r s 為商業(yè)銀行在央行的再貸款利率 r s 為商業(yè)銀行在央行存款利率 在央行設(shè)定的貸款利率上 央行無(wú)條件滿(mǎn)足商業(yè)銀行的再貸款需求 在存款利率上 無(wú)條件接受商業(yè)銀行的 存款 追求利潤(rùn)最大化 的商業(yè)銀行既不會(huì)以高 于央行貸款利率在同業(yè) 拆借市場(chǎng)拆入資金 因 為它可以在央行的貸款 利率上從央行獲得再貸 款 也不會(huì)以低于央行 存款利率在同業(yè)拆借市 場(chǎng)拆出資金 實(shí)際拆借 R N 率 r l S r l r t s r l s r l S 圖2 1 利率走廊示調(diào)控意圖 T 時(shí)間 F i g u r e 2 1i n t e r e s tr a t ec o r r i d o rc o n t r o lm o d e l 1 賈德奎 胡海鷗 利率走廊 我國(guó)利率調(diào)控模式的未來(lái)選擇 財(cái)經(jīng)研究 2 0 0 4 3 0 9 5 6 7 福建師范大學(xué)碩士學(xué)位論文 利率到央行貸款利率的差額為資金拆入銀行的收益 如果它不在拆借市場(chǎng)拆入短缺 資金 就只能承受更高利率 向央行借款 實(shí)際拆借利率到央行存款利率的差額為 資金拆出銀行的收益 如果商業(yè)銀行不把富余資金在拆借市場(chǎng)拆出 它只能接受更 低利率 將該資金存入央行 在這種情況下 如果拆借利率高于央行存貸款利率二 份之一的位置 就是拆入銀行的收益小于拆出銀行 商業(yè)銀行都愿意拆出 而不愿 意拆入 拆借資金供給增加 拆借資金需求減少 拆借利率下降 如果拆借利率 低于央行存貸款利率二份之一的位置 就是拆出銀行的收益小于拆入銀行 商業(yè)銀 行都愿意拆入 而不愿意拆出 拆借資金供給減少 拆借資金需求增加 拆借利率 上升 只有拆借利率處于央行存貸款利率二分之一位置上時(shí) 拆入銀行和拆出銀 行的收益相等 結(jié)算資金的供給與需求相等 拆借市場(chǎng)上當(dāng)?shù)馁Y金存量得到了充分 的運(yùn)用 拆借利率實(shí)現(xiàn)均衡n 因此 同業(yè)拆借市場(chǎng)的利率只能在央行設(shè)定的存貸利率范圍內(nèi)波動(dòng) 該存貸利 率的上下限被稱(chēng)為利率走廊 通過(guò)設(shè)置目標(biāo)利率 并規(guī)定同業(yè)拆借利率上下波動(dòng)的 范圍 使銀行間同業(yè)拆借利率在央行規(guī)定的利率區(qū)間波動(dòng) 而在市場(chǎng)的作用下 均 衡利率最終將圍繞央行的目標(biāo)利率波動(dòng) 從而實(shí)現(xiàn)央行的政策目標(biāo) 當(dāng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行要 求提高利率時(shí) 央行提高存貸款利率 商業(yè)銀行的利率操作空間發(fā)生變化 同業(yè)拆 借利率隨之上升 從而影響金融市場(chǎng)的其它利率發(fā)生變化 這樣 央行通過(guò)控制商 業(yè)銀行在央行的存貸利率 從而調(diào)控資本市場(chǎng)的利率水平 而不是運(yùn)用公開(kāi)市場(chǎng)操 作買(mǎi)賣(mài)國(guó)債改變貨幣供給量來(lái)調(diào)控市場(chǎng)利率 但是 利率走廊調(diào)控只是貨幣政策當(dāng)局調(diào)控利率的一種操作方式 它是通過(guò)設(shè) 定目標(biāo)利率 并規(guī)定同業(yè)利率只能在某區(qū)間波動(dòng) 運(yùn)用市場(chǎng)自身的力量使得同業(yè)拆 借市場(chǎng)利率處于央行的目標(biāo)利率水平 是一種動(dòng)態(tài)的均衡 它與管制利率浮動(dòng)上下 限的形勢(shì)很相似 但二者卻有本質(zhì)的不同 首先利率走廊調(diào)控是央行設(shè)定商業(yè)銀行 在自己的存貸款利率 央行只控制一個(gè)存款利率和一個(gè)貸款利率 利率管制浮動(dòng)控 制是央行規(guī)定商業(yè)銀行存貸款利率浮動(dòng)的上下限 存款利率有上下限 貸款利率也 有上下限 央行實(shí)際是規(guī)定了四個(gè)利率 再者 利率走廊是充分運(yùn)用市場(chǎng)的力量進(jìn) 行調(diào)控 利率走廊通過(guò)市場(chǎng)手段進(jìn)行調(diào)控 商業(yè)銀行按利潤(rùn)最大化要求決定自己的 利率 它把同業(yè)拆借利率控制在利率走廊中 并不是出于對(duì)央行的服從 而是因?yàn)?在利率走廊之外的利率不符合它們的利益 利率管制浮動(dòng)通過(guò)行政手段規(guī)定商業(yè)銀 1 1 胡海鷗 賈德奎 利率走廊 調(diào)控的理論與實(shí)踐 第一版 上海 上海人民出版社 2 0 0 6 4 6 7 第一章利率走廊與利率平滑理論范式 行的利率 商業(yè)銀行將存貸款利率限制在管制浮動(dòng)的限度內(nèi) 不是因?yàn)槔试匠鲞@ 個(gè)位置不符合商業(yè)銀行的利益 而是因?yàn)楸仨毞难胄械闹噶?比較原來(lái)完全不能 浮動(dòng)的利率 管制浮動(dòng)已經(jīng)朝著市場(chǎng)化方向跨出了一大步 但是服從央行指令的本 質(zhì)依然沒(méi)有變化n 協(xié) 因此 利率走廊與管制利率浮動(dòng)形勢(shì)相似 內(nèi)涵不同 二 利率走廊理論基礎(chǔ) 一 貨幣供給決定論 長(zhǎng)期以來(lái) 對(duì)貨幣與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系一直存在兩種理論 貨幣供給決定論和貨 幣需求決定論 貨幣供給決定論的主要代表任務(wù)有F i s h i e r P i g o n K e y n e s F r i e d m a n 等 F i s h e r 和P i g o n 都強(qiáng)調(diào)貨幣數(shù)量的影響 F i s h e r 貨幣交易方程式M v P T M 代 表貨幣量 P T 代表對(duì)商品勞務(wù)的名義需求 V 代表貨幣流通速度 根據(jù)此公式 貨 幣供給的變化將通過(guò)價(jià)格水平影響產(chǎn)出 央行通過(guò)控制貨幣供給量的變化從而影響 社會(huì)產(chǎn)出水平的變化 P i g o u 的貨幣需求量公式M k z rR M 為貨幣需求量 R 公眾的 資產(chǎn)總價(jià)值 萬(wàn)資產(chǎn)的目前價(jià)格指數(shù) z R 目前資產(chǎn)的貨幣價(jià)值 R 貨幣形式持有的 資產(chǎn)占全部資產(chǎn)的比重 P i g o u 的貨幣需求公式將人們的貨幣需求與資產(chǎn)持有相聯(lián) 系 分析貨幣占財(cái)富的比重影響和決定貨幣交易需求 K e y n e s 的貨幣需求理論是在 1 9 2 9 1 9 3 3 年大蕭條的背景下提出的 K e y n e s 將貨幣需求分為交易需求 預(yù)防需求 和投機(jī)需求 交易需求和預(yù)防需求之和為M 投機(jī)需求為M 2 M 與M 之和為貨幣總 需求 M 與收入同方向變動(dòng) M 與利率反方向變動(dòng) 所以央行高價(jià)買(mǎi)入國(guó)債 利率 下降 貨幣供給增加 居民手中持有貨幣增多 消費(fèi) 投資 凈出口 總需求都增 加 從而拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展 反之亦然 K e y n e s 的貨幣需求理論成為戰(zhàn)后各國(guó)宏觀調(diào)控 的理論基礎(chǔ) F r i e d m a n 認(rèn)為 貨幣供給變化通過(guò)居民手中資產(chǎn)組合的變動(dòng)影響物價(jià) 的變動(dòng) 而不是通過(guò)利率影響投資從而影響產(chǎn)出 貨幣供給在長(zhǎng)期中只是影響名義 價(jià)格的變動(dòng) 而在短期中會(huì)由于當(dāng)前貨幣政策的實(shí)施而誤導(dǎo)長(zhǎng)期貨幣政策的實(shí)施 因此 央行應(yīng)將貨幣供給量的增長(zhǎng)速度等于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率和物價(jià)上漲之和 實(shí)行規(guī)則 的貨幣政策 1 1 胡海鷗 賈德奎 利率走廊 調(diào)控的理論與實(shí)踐 第 版 上海 上海人民出版社 2 0 0 6 年 2 3 9 福建師范大學(xué)碩士學(xué)位論文 二 貨幣需求決定論 貨幣需求決定論認(rèn)為不是貨幣供給決定經(jīng)濟(jì)運(yùn)行 而是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行決定貨幣供給 其主要代表任務(wù)有W e i n t r a u b K a l d o r 和M o o r e W e i n t r a u b 認(rèn)為 商品的價(jià)格是在 既定的制度條件下勞動(dòng)成本與產(chǎn)量之比的函數(shù) P K W Q K 代表市場(chǎng)壟斷程度 W 為總名義工資 Q 為實(shí)際產(chǎn)出 當(dāng)工資增長(zhǎng)速度大于勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)速度 W Q I 物價(jià)上漲 名義收入等于一般物價(jià)水平乘以實(shí)際產(chǎn)出 即Y P Q 在名義收入不變 時(shí) 物價(jià)上漲 失業(yè)減少 如果Y 為既定的貨幣供給量決定 則M v Y P Q P 上升 Q 下降 則就業(yè)下降 為避免就業(yè)下降 只有增加貨幣供給 因此 貨幣供給是由 經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的貨幣需求決定的 K a l d o r 認(rèn)為 在現(xiàn)代金融體制下 央行的基本職責(zé) 是作為最后的貸款人 央行在既定的利率水平上必須滿(mǎn)足所有的貸款需求 當(dāng)經(jīng)濟(jì) 處于繁榮階段 經(jīng)濟(jì)主體的貨幣需求增加 帶動(dòng)商業(yè)銀行的資金需求增加 即使央 行設(shè)定的貸款利率高于一般利潤(rùn)水平 由于企業(yè)預(yù)期所獲利潤(rùn)大于使用資金的成本 經(jīng)濟(jì)體系中的貨幣不能滿(mǎn)足需要 商業(yè)銀行將向央行再貸款 而央行作為最后貸款 人 只能按照貨幣需求提供貨幣供給 而不能限制貨幣供給 M o o r e 將貨幣分為商 品貨幣 政府貨幣和信用貨幣 信用貨幣形成于商業(yè)銀行的貸款發(fā)放 而貸款發(fā)放 則取決于公眾對(duì)貸款的需求和貸款的期限 信用貨幣因此取決于信用貨幣的需求 在這種情況下 傳統(tǒng)的貨幣調(diào)控方式不一定有效 在追求利潤(rùn)最大化的商業(yè)銀行面 前 央行傳統(tǒng)的調(diào)控方式 通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)政府債券從而決定銀行系統(tǒng)中的基 礎(chǔ)貨幣量和基礎(chǔ)貨幣供給 效果將大大降低 由于商業(yè)銀行追求利潤(rùn)最大化 它 必然將擁有的剩余資金盡可能的發(fā)放出去 以增加銀行的收益 銀行一般不會(huì)有閑 置的資金參與公開(kāi)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài) 或者參與的資金少于央行公開(kāi)市場(chǎng)操作的需求 央行 并不能像傳統(tǒng)理論解釋的那樣按自己的需求決定貨幣的供給 相反 貨幣的供給是 由貨幣的需求所決定 在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期 資金投資回報(bào)率高于投資政府債券的收益 人們將更多的賣(mài)掉政府債券 迫使央行增